【公司研究】先導智能-菁益求精~公司系列4：追求極致先導光伏自動化設備處行業前列-20201022（20頁）.pdf

1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 菁益求精-公司系列 4：追求極致，先導光伏自動化設備處行 業前列 先導智能(300450) 今年以來，市場對公司長期發展戰略和核心競爭力存在較多質疑， 我們針對性的發表了先導作為非標龍頭，為什么多主業比單一主 業好？ 、 先導作為鋰電龍頭，為什么提供整線比提供單機設備 好？ 、 先導戰略中， “多主業、多產品”與“聚焦”是否矛盾？ 等系列報告，解讀了公司多主業、平臺化的長期戰略思路的合理 性、可行性。本篇專題，我們主要介紹公司光伏設備業務發展歷程本篇專題，我們主要介紹公司光伏設備業務發展歷程 及前景。及前景。 起點高，發展快：起點高，發展快：公司公司光伏

2、設備業務綁定尚德起家，切入串焊光伏設備業務綁定尚德起家，切入串焊 機、硅片自動上下料設備。機、硅片自動上下料設備。先導智能于 2002 年成立，從薄膜電容 器起家，薄膜電容器設備的賦能分選、焊接工藝與光伏行業硅片 自動上下料機、串焊機在技術上具有同源性。2009-2010 年，公 司針對性布局光伏自動化設備，從硅片上下料機和串焊機入手， 以無錫尚德為切入口，進入光伏自動化設備板塊。2019 年光伏業 務收入達 4.95 億元，占總營收 10.56%。 技術強，空間大：先導串焊機穩居一線水平，先發布局疊瓦設技術強，空間大：先導串焊機穩居一線水平，先發布局疊瓦設 備。備。技術上，公司引進芬蘭、新加

3、坡和日本的博士團隊，與澳大 利亞新南威爾士大學合作，專注于研發提高光伏電池轉換效率的 關鍵裝備。先導的 ALD 背鈍化設備、高速串焊機、MBB 多柵串焊 機、疊瓦焊接成套組件設備等均達到了全球領先的水平，結合先 導自主研發的 MES 系統，可為光伏企業打造“無人車間” 。光伏行 業降本增效驅動下，產業自動化需求及對設備的性能要求日益提 升，光伏各環節技術升級均依托高性能設備實現，先導有望成為 光伏自動化設備領軍者之一。 投資建議：投資建議：預計公司 2020-2022 年收入分別為 50、75、97 億元， 對應歸母凈利潤 8.57、12.61、16.17 億元（與前序預測一致） 。 給予目標

4、價 63.05 元（考慮到明后年鋰電、光伏行業擴產趨勢， 較前次 48.50 元目標價予以上調） ，對應 PE 估值 65 倍（前序 50 倍） ，維持增持評級。 風險提示：風險提示：宏觀經濟、下游投資擴產不及預期風險；研發投入過高 影響短期業績風險。 盈利預測與估值盈利預測與估值 資料來源：wind，華西證券研究所 Table_profit 財務摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業收入(百萬元) 3,890 4,684 5,000 7,500 9,700 YoY（%） 78.7% 20.4% 6.7% 50.

5、0% 29.3% 歸母凈利潤(百萬元) 742 766 857 1,261 1,617 YoY（%） 38.1% 3.1% 11.9% 47.1% 28.3% 毛利率（%） 39.1% 39.3% 37.6% 36.3% 36.1% 每股收益（元） 0.84 0.87 0.97 1.43 1.83 ROE 21.6% 17.9% 16.3% 19.0% 19.2% 市盈率 51.29 49.74 44.43 30.20 23.55 評級及分析師信息 Table_Rank 評級：評級： 增持 上次評級： 增持 目標價格：目標價格： 63.05 最新收盤價： 54.15 Table_Basedat

6、a 股票代碼股票代碼： 300450 52 周最高價/最低價： 59.01/31.58 總市值總市值( (億億) ) 477.03 自由流通市值(億) 476.21 自由流通股數(百萬) 879.43 Table_Pic 分析師：劉菁分析師：劉菁 郵箱： SAC NO：S1120519110001 分析師：俞能飛分析師：俞能飛 郵箱： SAC NO：S1120519120002 聯系人：田仁秀聯系人：田仁秀 郵箱： -9% 10% 29% 47% 66% 85% 2019/102020/012020/042020/072020/10 相對股價% 先導智能滬深300 Table_Date 202

7、0 年 10 月 22 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 正文目錄 前言：強者恒強，多業務并舉，謀篇長遠. 3 1. 起點高：綁定行業龍頭切入光伏自動化設備 . 5 2. 發展快：串焊機一線龍頭，拓展一線客戶 . 7 3. 技術強：串焊機穩居一線龍頭，布局引領新工藝 . 8 3.1. 降本增效需求下，光伏各環節設備不斷迭代升級 . 8 3.2. 產品譜系：涵蓋電池片+組件兩大核心環節 . 9 3.3. 盈利能力優于同業 . 14 4. 賽道好：光伏行業黃金賽道，設備需求仍旺盛 . 15 5. 盈利預

8、測及投資建議 . 16 6. 風險提示 . 16 圖目錄 圖 1 先導智能多事業部布局：泛汽車、泛電子兩大領域 . 4 圖 2 多個爆發性下游接力公司成長：公司歷年營收及業務結構 . 4 圖 3 先導最早綁定光伏龍頭尚德，進入光伏自動化設備板塊 . 5 圖 4 先導光伏業務發展歷程. 6 圖 5 先導光伏設備早期主要產品：硅片自動上下料機及電池片自動串焊機 . 7 圖 6 先導歷年光伏自動化設備收入（百萬元） . 7 圖 7 先導歷年業務結構 . 7 圖 8 公司光伏業務合作客戶. 8 圖 9 光伏產業鏈各環節設備需求及單 GW投資額 . 9 圖 10 公司光伏電池片自動化設備與集成產線 .

9、10 圖 11 公司光伏電池片自動化設備產品 . 10 圖 12 疊瓦工藝 VS傳統組件，每 GW設備需求量與單價(貨幣單位：元) . 12 圖 13 疊瓦工藝原理圖及加工流程 . 13 圖 14 光伏組件自動化產品 . 13 圖 15 先導串焊機 2016年毛利率顯著優于同業 . 15 圖 16 光伏行業復合增速超過 40%（MW）. 16 圖 17 預計 2040年光伏成為主導能源 . 16 表目錄 表 1 2020年光伏展先導智能推出最新一代產品 . 14 表 2 先導光伏組件串焊設備主要競爭對手 . 14 表 3 先導疊瓦設備主要競爭對手 . 15 pOsPpOrRsPqRpQpNqN

10、qQrOaQ8QbRtRrRsQnNiNmNqQfQmOmO7NnMsNNZpPpRvPmNwO 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 前言：強者恒強，多業務并舉，謀篇長遠前言：強者恒強，多業務并舉，謀篇長遠 非標設備公司投資周期如何把握？非標設備公司質地如何判斷？什么樣的非標設 備公司能跨越成長瓶頸，實現持續發展？非標自動化行業在我國制造業產業史中發展 時間并不長，優質的非標設備公司更是最近十幾二十年才開始進入資本市場、進入投 資者視野。市場對此類公司的理解和看法仍存在較多爭議。為此，前序我們陸續發表 行業答疑專題： 為什么我們更看好設備公司多主業？ 、

11、非標設備公司的核心競爭 力到底是什么？ ，解答以上問題。 同時，先導智能作為鋰電行業設備全球龍頭，一直以來都是我們重點看好的標的。 今年以來，市場對公司長期發展戰略和核心競爭力存在較多質疑，我們底部發聲，針 對性的發表了系列專題報告： 先導作為非標龍頭，為什么多主業比單一主業好？ 、 先導作為鋰電龍頭，為什么提供整線比提供單機設備好？ 、 先導戰略中， “多主 業、多產品”與“聚焦”是否矛盾？ ，解釋了公司多主業、平臺化的長期戰略思路 的合理性、可行性。 公司布局泛汽車、泛公司布局泛汽車、泛 3c 兩大板塊，分事業部制度拓展不同行業：兩大板塊，分事業部制度拓展不同行業：先導智能于 2002 年

12、成立，從薄膜電容器起家，先后橫向拓展至光伏設備、鋰電設備等領域，現 已成為鋰電非標自動化設備全球龍頭。鋰電板塊，公司布局前道（涂布、分切、模 切） 、中道（卷繞、疊片） 、后道（化成分容）等設備及鋰電整線。光伏板塊，公司串 焊機為拳頭產品，疊瓦設備居行業領先地位。同時公司借助現有技術平臺，拓展 3C 自動化業務，進展順利。同時，公司布局激光、燃料電池等多個板塊業務，卓有成效。 泛汽車業務： （1）鋰電事業部：自動卷繞機，高速分切機等； （2）燃料電池事業部：燃料電池設備； （3）汽車智能產線事業部：焊裝/總裝設備； （4）智能物流事業部：堆垛機，agv 等智能物流產品。 泛 3C 業務： （1

13、）光伏自動化事業部：組件/電池片自動化設備； （2）激光事業部：OLED 模組切割等； （3）3C 事業部：各類組裝檢測設備； （4）電容事業部：薄膜電容器設備。 縱觀公司發展歷程，公司基于其運動控制技術，視覺技術以及公司自主開發的 MES 等底層管理軟件系統，先后完成了其在光伏（串焊等設備） ，鋰電設備等領域的 進口替代并逐步將外資龍頭趕出中國市場，并先后在上述領域成為行業“第一” 。 接下來的幾篇專題，我們將針對先導各個業務進行展開，分別介紹先導各個板塊 的業務布局情況，更清晰的闡述先導作為優質非標設備公司布局平臺化的歷程和成效。 本篇主要介紹先導智能的光伏自動化設備業務。 證券研究報告|

14、公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 圖 1 先導智能多事業部布局：泛汽車、泛電子兩大領域 資料來源：公司官網，華西證券研究所整理 圖 2 多個爆發性下游接力公司成長：公司歷年營收及業務結構 資料來源： wind，華西證券研究所整理 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 1.起點高：綁定行業龍頭切入光伏自動化設備起點高：綁定行業龍頭切入光伏自動化設備 先導最早從薄膜電容器設備的研發和生產起步，以技術含量高、工藝地位關鍵的 全自動卷繞機為突破口，開發了用于薄膜電容器制造的成套自動化設備，掌握了自動 卷繞技術、高速分切技術、噴金技術、賦能分

15、選技術等多項薄膜電容器核心制造技術。 正是依托這些核心制造技術，2009-2010 年，公司橫向拓展，針對性布局光伏自動 化設備，從硅片上下料機和串焊機入手，以無錫尚德為切入口，開始進入光伏自動化 設備板塊。 圖 3 先導最早綁定光伏龍頭尚德，進入光伏自動化設備板塊 資料來源：招股書，華西證券研究所 光伏行業經歷了多年發展后市場集中度較高，規模企業優勢明顯，自動化水平要 求高，在硅片自動上下料機、組件疊瓦等光伏自動化設備方面存在穩定需求。公司是 國內較早致力于光伏自動化生產配套設備的研發與生產的廠商之一，掌握了光伏電池 自動化設備、光伏組件自動化設備等核心技術，為下游光伏領先企業開發了配套于光

16、 伏電池片生產線多個工序的硅片上下料機、太陽能光伏電池自動化生產線和用于光伏 組件生產的自動敷設機、電池片自動串焊機、疊瓦一體焊接機、疊瓦成套組件設備， 樹立了行業聲譽。 先導先導綁定龍頭尚德綁定龍頭尚德起家起家，進入光伏設備市場，進入光伏設備市場。2009-2011 年，公司為無錫尚德 開發太陽能電池生產配套設備并正式進入光伏領域。 2010 年 8 月，先導投資和尚德（中國）共同出資設立尚導光伏，開發、制造太 陽能光伏生產設備。尚德集團光伏自動化生產配套設備的采購大部分先與尚導光伏簽 訂采購合同，之后再由尚導光伏與先導有限簽署設備委托加工協議，由先導有限設計、 加工、生產相應的設備。先導借

17、此進入光伏設備行業。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 圖 4 先導光伏業務發展歷程 資料來源：招股書，華西證券研究所 2011 年，先導收購回尚德所持有的光伏自動化業務合資公司股權，終止與尚德 的排他性合作協議，先導開始獨立設計、研發、生產和銷售光伏自動化生產配套設備， 迅速拓展尚德之外新客戶，并先后完成了串焊機等核心設備研發并實現了進口替代， 多年來積累了阿特斯等大量的優質客戶并長期保持著良好的合作。 先導光伏自動化設備早期主要布局硅片自動上下料機和電池片自動串焊機先導光伏自動化設備早期主要布局硅片自動上下料機和電池片自動串焊機。 硅片自動上下料機：

18、用于配套光伏電池片生產線，后者用于光伏組件的生產。其 中在電池片生產環節，核心工序：表面制絨、擴散制結、刻蝕清洗和鍍減反射膜均需 要進行硅片的上下料操作。先導自動化上下料機極大的提升了產線自動化率，節省人 工，同時優化良品率、提升產品一致性。 電池片自動串焊機：光伏組件生產線主要由三大工序組成： （1）電池片的焊接 和串焊； （2）活性光伏材料的層壓，以及后續修邊、裝框、安裝接線盒等； （3）對 光伏組件進行閃光輻照測試。上述工序中，電池片的焊接/串焊直接決定電能輸出效 果，影響光伏組件的性能，具有關鍵的工藝地位。2013 年，公司國內首創電池片串 焊機，實現國內 40%的市場占有率。先導的自

19、動串焊機能獨立完成電池片的自動上 下料、外觀檢測、良品分選、焊帶鋪設以及自動焊接等精密操作，是公司光伏設備拳 頭產品。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 圖 5 先導光伏設備早期主要產品：硅片自動上下料機及電池片自動串焊機 資料來源：招股書，華西證券研究所 2.發展快：串焊機一線龍頭，發展快：串焊機一線龍頭，拓展一線客戶拓展一線客戶 先導光伏自動化設備事業部成立以來，發展迅速。目前公司在串焊機領域已穩居 全球一線龍頭地位。2013-2019 年公司光伏自動化生產配套設備收入逐步增長， 2019 年光伏業務收入達到 4.95 億元，同比增長 87.5%，占

20、公司總營收的 10.56%。 圖 6 先導歷年光伏自動化設備收入（百萬元） 圖 7 先導歷年業務結構 資料來源：wind，華西證券研究所 資料來源：wind，華西證券研究所 目前，先導智能已經和協鑫、隆基、阿特斯、天合、通威、晶科、晶澳等公司建 立戰略合作關系。 0 100 200 300 400 500 600 20152016201720182019 光伏自動化生產配套設備（百萬元） 26%26% 10% 6% 10% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20152016201720182019 鋰電池設備光伏自動化生產配套設備 3C智能設備薄膜電容器設備 配件其他主營業務 證

21、券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 圖 8 公司光伏業務合作客戶 資料來源：公司官網，華西證券研究所 3.技術強：串焊機穩居一線龍頭，布局引領新工藝技術強：串焊機穩居一線龍頭，布局引領新工藝 3.1.降本增效需求下，光伏各環節設備不斷迭代升級降本增效需求下，光伏各環節設備不斷迭代升級 降本增效驅動下，光伏行業自動化需求及對設備的性能要求日益提升降本增效驅動下，光伏行業自動化需求及對設備的性能要求日益提升，光伏各，光伏各 環節技術升級均依托高性能設備實現，先導有望成為光伏自動化設備領軍者之一：環節技術升級均依托高性能設備實現，先導有望成為光伏自動化設備領軍者之

22、一： 在光伏行業平價上網政策引導下，光伏行業的優勢企業對自動化生產配套設備的需 求日益增強，特別是新技術推動光伏行業的生產方式不斷發生變革，規模效益驅動 優勢企業不斷增加投資，對電池、組件環節自動化設備提出新的要求，光伏自動化 設備行業面臨新的市場機遇。 光伏產業鏈由原材料硅料加工為硅片，進一步加工為電池片，然后加工為組件， 最后組合為下游發電系統。光伏設備指光伏制造型企業用于生產原料、電池組件、 零部件等產品中使用的，并在反復使用中基本保持原有實物形態和功能的機器設備。 在光伏產業鏈中依次要用到硅片設備、電池片設備、組件設備等。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法

23、律聲明 9 圖 9 光伏產業鏈各環節設備需求及單 GW 投資額 資料來源：捷佳偉招股書，公開資料整理，華西證券研究所 3.2.產品譜系產品譜系：涵蓋電池片：涵蓋電池片+組件兩大核心環節組件兩大核心環節 先導公司光伏產品涵蓋光伏電池及光伏組件兩大環節，其中光伏電池自動化產品 包含產線及激光導航 AGV，擴散爐上下料機，刻蝕清洗上下料機，制絨上下料，板 式/管式 PECVD 上下料機等單體設備；光伏組件自動化產品包含產線及自動敷設機， 串焊機，多柵串焊機，疊瓦一體焊接機，疊瓦成套設備，匯流條自動焊接機等單體設 備。 3.2.1.電池片自動化電池片自動化設備：從單機到自動化產線集成方案設備：從單機到

24、自動化產線集成方案 先導可為客戶提供光伏電池智能工程解決方案，并將公司的核心自動化設備， AGV 智能物流控制系統開發，AGV 產品等集成為智能解決方案，綜合應用 AGV 小 車，自動化傳輸線，工藝堆棧等實現車間設備全自動上下料，工序間物料全自動傳輸， 生產過程追溯管控，通過 MES 系統實現質量在線檢測，實時數據采集，信息集成， 實現中國工業 4.0。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 圖 10 公司光伏電池片自動化設備與集成產線 資料來源：公司官網，華西證券研究所 圖 11 公司光伏電池片自動化設備產品 資料來源：公司官網，華西證券研究所 3.2.

25、2.組件自動化組件自動化：串焊機龍頭再引領疊瓦自動化：串焊機龍頭再引領疊瓦自動化 （1）組件封裝：）組件封裝：串焊串焊仍為目前主流封裝設備仍為目前主流封裝設備 組件由電池片、EVA、背板、焊帶、光伏玻璃、密封膠、邊框和接線盒等組成。 單片太陽能電池片的電流和電壓都很小，不能直接做電源使用，所以先串聯提高電壓， 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 再并聯提高電流，通過一個二極管（單向導電）后輸出，串并聯后的電池片經封裝后 形成組件。 組件的一般工序為：電池片的焊接和串焊，活性光伏材料的層壓，以及后續修邊、 裝框、安裝接線盒等；最后是對光伏組件進行閃光輻照測

26、試。而電池片的焊接/串焊 直接決定電能輸出效果，影響光伏組件的性能。疊瓦是電池片在負間距的情況下做成 的組件。將傳統電池片切成多片（通常為五分片和六分片） ，使用導電膠來直接銜接 兩片電池，將其疊加黏貼在一起，再將電池串連接起來。傳統組件一般都會保留約 23 毫米的電池片間距,而疊瓦工藝通過交疊電池小片，實現無電池片間距，在同樣 面積下可以放置更多的電池片（60 型常規組件可封裝 66 片） ，從而有效擴大了電池 片受光面積，提升組件的平均發電密度。此外，疊瓦技術用導電膠替代焊帶，避免了 焊帶遮擋，有助于組件功率提升，電子運動距離縮短，有效提升產出功率。 雖然目前組件的封裝技術正值迭代期，但先

27、導的串焊機仍是組件領域的主要設備： （1.1）從技術路徑迭代來看，組件短期內的技術路徑還沒有完全確定；依照光 伏領域的產能特點，新技術沒完全確定前行業不會一窩蜂替代；半片，mbb，拼片和 疊瓦會并行推進；而半片和 mbb 雖然是過渡技術，但相對成熟也有功率增益；而設 備段，除了疊瓦外，上述所有路徑均需要串焊機或者說需要升級串焊接； （1.2）需求和產能上看，按照目前行業 100GW+的存量產能和每年 40-50GW 的新增裝機來看，串焊機的需求仍不會減弱； （1.3）從價值量上看，串焊設備價值量占比最大，在 20-30%左右；mbb 和高 速串焊機價值更高； （1.4）就先導來說，公司串焊接是

28、行業第一品牌，成功將外資品牌趕出國內； 公司產品在性能和盈利能力上都處于行業領先位置。 （2）組件封裝：疊瓦）組件封裝：疊瓦 vs 拼片新技術趨勢拼片新技術趨勢 近期“拼片”技術的出現對疊瓦路徑提出了挑戰，但我們認為短期拼片不具備量 產基礎，中長期疊瓦技術仍是勝者： （2.1）技術比較 拼片的實質：半片+mbb+小間距（焊帶鏈接） ，是一種技術結合；而疊瓦的實質 是 1/5 小片+負間距（無焊帶鏈接） ，屬于全新的技術路徑。 （2.2）增益原理 拼片：增加封裝面積（從 60 片到 64 片左右） ，減小內阻（半切） ，三角形焊帶 對 lsc 的增益。 疊瓦：增加封裝面積（從 60 片到 66

29、片） ，減少內阻（1/5 且或更多） ，無焊帶遮 擋（但有疊合部分遮擋） 。 效率比較：目前展示出的效率都可以達到 340350W，但理論上疊瓦組件功率 比拼片高一個檔。 （2.3）各自的問題 拼片：屬小間距焊接，因此須找到一種緩沖材料，防止電池片的碰撞和接觸短路； 另外，在 128 片（64*2）電池小片連接過程中，7bb 就有接近 900 個焊點；而由于 三角焊帶和焊點位置的問題，必須開發新的焊機進行焊接，而且 900 個焊點難以保 證焊接良率，焊點應力集中問題也難以解決；拼片技術/形式在國內被申請了專利保 護，因此其在國內也存在一定的專利問題。 疊瓦：需解決 5 切電池片均勻性的問題（加

30、分選） ，有一定國際專利風險。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 （2.4）成本 成本：綜合來看，雖然目前無法準確計算拼片技術的成本，但考慮到到小間距對 設備精度的要求、焊接成本的增加及緩沖材料、良率等問題，拼片的成本不會明顯低 于疊瓦（甚至更高） 。 疊瓦技術相對傳統封裝技術，產線投資接近翻倍，達到 1-1.3 億/GW。 圖 12 疊瓦工藝 VS傳統組件，每 GW 設備需求量與單價(貨幣單位：元) 資料來源：橫店東磁公告、東方日升公告、solarzoom、華西證券研究所 疊瓦和拼片是目前先進封裝的兩種新技術路徑，考慮到龍頭的技術選擇的多樣性 和已投

31、入的產能，兩種技術必定是競爭中前行的并行狀態；但短期看，拼片技術的量 產條件還沒能達成或者說遠低于疊瓦，但如果拼片能夠解決上述所有問題并保持較高 的良率，那么將會對疊瓦有一定沖擊；而未來薄片化及 HIT 等低溫工藝條件下，疊 瓦仍是兩者中更為優異的路徑。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 圖 13 疊瓦工藝原理圖及加工流程 資料來源：solarzoom，華西證券研究所整理 （3）先導串焊穩居龍頭地位，疊瓦再領先）先導串焊穩居龍頭地位，疊瓦再領先 在傳統組件自動化環節，公司串焊機/多主柵串焊機處于行業領先地位；而在疊 瓦組件設備領域，目前公司具備疊瓦一體

32、焊機，疊瓦成套設備（包括端引線焊接機、 排版機、匯流條焊接機、旁路焊接機、并聯焊接機等部分） ，相關設備技術參數處于 行業第一梯隊。 圖 14 光伏組件自動化產品 資料來源：公司官網，華西證券研究所 技術上，公司引進芬蘭、新加坡和日本的博士團隊，與澳大利亞新南威爾士大學 合作，專注于研發提高光伏電池轉換效率的關鍵裝備。先導的 ALD 背鈍化設備、高 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 速串焊機、MBB 多柵串焊機、疊瓦焊接成套組件設備等均達到了全球領先的水平， 結合先導自主研發的 MES系統，可為光伏企業打造“無人車間” 。 高效能的大尺寸電池及組件將成

33、為光伏制造的必然趨勢。2020 年 8 月，國際太 陽能光伏與智慧能源展會上，先導發布多款最新產品，包括 8000 片/小時的超高速全 兼容串焊機，3800 片/小時新一代疊瓦焊接機，20 秒/件半片匯流條焊接機激光 SLAM 導航 AGV 等，展示公司擴展極高效率、極高兼容、具備柔性靈活制造能力領 先產品和技術的實力。 3.3.盈利能力優于同業盈利能力優于同業 隨國內光伏產業鏈各環節逐漸引領全球，產業鏈涌現出一批優質的國產設備供應 商。與進口設備相比，國產設備的價格相比較低，下游客戶有較大動力推動設備國產 化，以降低投資成本。串焊機環節，公司與奧特維、小?；緣艛嘣摥h節設備供應。 疊瓦環節，

34、公司與金辰、奧特維、邁為等多家企業均有布局。整體來看，公司盈利能 力、技術水平均居行業前列。 表 2 先導光伏組件串焊設備主要競爭對手 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 表 1 2020 年光伏展先導智能推出最新一代產品 LDDS8000 全兼 容多柵串焊機 產能突破五分片 8000+片/小時 兼容 156-220mm 全部版型尺寸 兼容多柵、半片等多種組件工藝 新一代 LDTW4000 疊瓦 焊接機 產能首次突破 3800 片/小時 兼容 156-220mm 全部版型尺寸 可使用小片直接上料印刷 可配套疊瓦匯流焊接工藝 LDHL180S 半片 匯流條焊接機 采用半片電磁焊接技術 產能節拍超

35、過 20 秒/件 實現了工序段視覺定位檢測 焊接質量實時保證 光伏激光 SLAM 導航 AGV 可定制選擇一體式或分體式 定位對接精度高 搬運靈活智能 可配套先導 FMS 柔性管理系統 實現光伏車間智能化生產 資料來源：公司公眾號，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 15 奧特維 公司成立于 2010 年，光伏設備已覆蓋光伏產業鏈之硅片、電池片、 組件環節，核心產品是串焊機（含常規串焊機、多主柵串焊機）和 硅片分選機。2020 年 5 月登陸科創板上市 寧夏小牛 該公司成立于 1999 年，目前主要光伏設備產品為串焊機、排版機、 匯流帶焊接機等

36、。寧夏小牛是公司多主柵串焊機的主要競爭對手之 一，其常規串焊機采用電磁感應焊接技術，多主柵串焊機采用紅外 焊接技術。 資料來源：奧特維招股書，華西證券研究所 表 3 先導疊瓦設備主要競爭對手 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 邁為股份 成立于 2010 年，創業板上市公司，目前主要產品為光伏電池片絲網 印刷設備。因絲網印刷方式是疊瓦機的重要可能技術路線，在工藝 應用上其具備較強技術基礎。 金辰股份 公司成立于 1994 年，主板上市公司，目前主要產品包括光伏組件 自動化生產線、層壓機等。 沃特維 公司成立于 2013 年，目前主要產品包括激光劃片機、疊瓦機、激 光打標機等。 光遠股份 公司成

37、立于 2014 年，目前主要產品包括疊瓦機、激光劃片機、多 主柵串焊機、常規串焊機等。 奧特維 公司的光伏設備已覆蓋光伏產業鏈之硅片、電池片、組件環節， 核心產品是串焊機（含常規串焊機、多主柵串焊機）和硅片分選 機。2020 年 5 月登陸科創板上市 資料來源：奧特維招股書，華西證券研究所 圖 15 先導串焊機 2016 年毛利率顯著優于同業 資料來源：招股說明書，華西證券研究所整理 4.賽道好：光伏行業黃金賽道，設備需求仍旺盛賽道好：光伏行業黃金賽道，設備需求仍旺盛 50.82% 52.92% 51.34% 48.76% 47.50% 45% 00 25.03% 15.64% 24.71%

38、6.47% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 201320142015201620172018 先導光伏設備（先導光伏設備（1717年后光伏設備不再單獨列示）年后光伏設備不再單獨列示）金辰串焊機金辰串焊機 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 我國光伏行業發展迅速，已基本形成光伏全產業鏈的競爭優勢。根據 CPIA 數據， 2018 年我國多晶硅、硅片、電池和組件等產業鏈主要環節的全球市場產量占比已分 別達到 58%、93%、75%和 73%，位居世界前列，為全球光伏制造大國。2019 年度， 我國新增光伏裝機規模達到 30.11

39、GW，是全球第一大光伏應用市場。 根據 IHS Market 發表的光伏市場需求跟蹤分析表明，2004 年全球太陽能光伏累 計裝機容量為 3.7GW，2018 年全球太陽能光伏累計裝機容量在 500GW 左右， 2004-2018 年全球太陽能光伏累計裝機量年均復合增長率達到 42%。根據各國對清 潔能源的規劃及相關組織的預測，預計 2050 光伏電力占比有望達到 70%（2040 年 超過 30%） ，太陽能電力有望登頂全球能源的制高點，光伏發展空間依舊寬廣。目前， 中國新增產能占全球 40-50%，是全球光伏增長的主要力量。 圖 16 光伏行業復合增速超過 40%（MW） 圖 17 預計

40、2040 年光伏成為主導能源 資料來源：BNEF，華西證券研究所 資料來源：BNEF，華西證券研究所 近年來，隨著光伏行業快速發展、技術快速進步，光伏設備行業亦進入成長周近年來，隨著光伏行業快速發展、技術快速進步，光伏設備行業亦進入成長周 期。自期。自 2010 年以來，中國一直是全球最大的光伏設備市場。年以來，中國一直是全球最大的光伏設備市場。 過去十幾年，光伏行業的自動化程度有明顯提高，其中硅片、電池片、組件生產 環節基本已實現生產制造的自動化。但平價上網的行業發展目標迫使行業內的企業但平價上網的行業發展目標迫使行業內的企業 不斷提高生產效率，即便已實現了自動化的環節，仍需要不斷提高設備的

41、性能、技不斷提高生產效率，即便已實現了自動化的環節，仍需要不斷提高設備的性能、技 術指標和智能化程度。術指標和智能化程度。先導智能作為光伏電池片、組件環節自動化設備一線品牌，先導智能作為光伏電池片、組件環節自動化設備一線品牌， 有望依托技術方案深厚積淀，持續引領設備升級迭代。有望依托技術方案深厚積淀，持續引領設備升級迭代。 5.5.盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 預計公司 2020-2022 年收入分別為 50、75、97 億元，對應歸母凈利潤 8.57、 12.61、16.17 億元（與前序預測一致） 。給予目標價 63.05 元（考慮到明后年鋰電、 光伏行業擴產趨勢，較前次 48.5

42、0 元目標價予以上調） ，對應 PE 估值 65 倍（前序 50 倍） ，維持增持評級。 6.6.風險提示風險提示 宏觀經濟不及預期風險：設備行業作為制造業中游，行業的增長跟宏觀經濟景氣 度高度相關。若整體經濟發展不及預期，機械設備需求承壓明顯。 下游產業投資擴產不及預期風險：正如文中所述，下游加速擴產階段，設備公司 才有成長增速。若下游細分行業進入穩態發展階段，則設備公司進入成長瓶頸期。 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 全球累計裝機量中國累計裝機量 14.0% 13.0% 3.0% 14.0% 14.0% 32.0% 10.0% 煤電 氣電 核電 水電 風電 太陽能 其他 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 研發投入過大影響短期業績：聚焦的過程需要大量的投入，所有非標自動化的公 司都希望能夠做標準化、模塊化、智能化。大額的研發投入對短期業績釋放可能會造 成比較大壓力，但這樣的投入是值得的，也是符合長期持