【研報】有色金屬鋁行業專題報告：供需驅動鋁價望超兩萬碳達峰抬升價值中樞-210308（22頁）.pdf

1、碳達峰下可能的能源成本抬升和碳交易的執行將凸顯水電鋁的成本優勢。根據阿拉丁的數據，截至 2021 年 1 月，新疆/云南/內蒙古/山東四大電解鋁產地的單噸完全成本分別為 1.30/1.31/1.33/1.33 萬元/噸，均位于行業的前 50%分位，其中云南水電鋁的成本分位為前 24%。隨著碳達峰相關政策推廣，1)以內蒙古為代表地區的電力補貼開始逐步取消，對應抬升成本 140-270 元/噸，后續可能在其他省份推廣;2)1 噸電解鋁產生 12 噸二氧化碳，按二氧化碳的交易價格為 40-50 元/噸計算，在碳排放政策執行后的火電鋁可能抬升噸鋁成本 500-600 元/噸。后續火電鋁的單噸成本可能抬

2、升，水電鋁的成本優勢將逐步凸顯。我們預計云南電解鋁成本分位將前移至 18%，成為國內最具成本優勢的大規模電解鋁產地。高成本區域產能的成本可能上移 600 元/噸，對長周期鋁價形成明顯支撐。根據阿拉丁的數據，截至 2021 年 1 月國內電解鋁 100%/90%成本分位線的成本分別為 1.48/1.39萬元/噸。隨著碳達峰相關的政策推廣，我們預計 100%/90%成本分位線的成本可能上移600 元/噸左右至 1.54/1.45 萬元/噸。在供給逐步接近天花板的背景下，高成本地區的電解鋁成本將對鋁價形成明顯支撐，考慮增值稅影響，預計長周期鋁價中樞將在 1.6 萬元/噸以上。供給側改革+行業內整合下

3、集中度提升，鋁行業議價能力增強。隨著上一輪供給側改革的執行，行業粗放的、高速擴張的趨勢已經結束。疊加中鋁集團對云鋁股份的控股，2020年國內電解鋁產能/產量 CR5 增長至 49.9%/51.9%(2017 年分別為 44.8%/50.9%)。在指標天花板的限制下，龍頭企業逐步完成自身的合規產能建設，在不考慮行業并購下，我們預計 2024 年國內電解鋁產能/產量 CR5 進一步增長至 54.2%/53.4%，電解鋁環節的議價能力進一步增強，鋁價具備維持在較高的水平的基礎。內外經濟復蘇接力，LME 庫存持續去化。根據最新數據，LME 鋁庫存合計 129.9 萬噸，自去年年中以來持續去化 38 萬

4、噸，也處在近五年中等偏低的位置。自 2021 年年中開始，預計國內經濟快速復蘇拉動電解鋁需求，國內進口量驟增導致海外去庫。目前來看，歐美疫苗接種順利+流動性持續寬松，海外經濟恢復推動電解鋁需求持續增長，庫存加速去化態勢明顯，最近兩周 LME 鋁(0-3)貼水近 10 美元/噸。預計隨著海外庫存持續去化， LME 鋁現貨將逐漸轉為升水結構支撐價格。電解鋁進口窗口關閉，預計進口量將出現明顯下滑，從而打開國內鋁價上行空間。自年初以來，電解鋁進口由明顯的盈利快速縮減，一度轉為進口虧損的狀態，最近一個月的盈利進口利潤 400 元/噸。預計隨著海外需求恢復拉動電解鋁價格強勁反彈，進口窗口將呈現持續性的關閉狀態，這對國內進口形成明顯的壓制，我們預計中國電解鋁的凈進口量自3 月起將減少至 3 萬噸以下。同時 LME 鋁價的上行也將打開國內鋁價的上行空間。