【公司研究】堅朗五金-集成化的五金巨頭對標伍爾特成長空間充足-210316（25頁）.pdf

1、集成化經營鑄就高壁壘，五金大白馬呼之欲出。我們認為集成化經營是行業未來的趨勢，而作為行業內極少數集成化經營的先行者，公司已鑄就了較高的競爭壁壘，隨著人均創收提升、費用率進一步下降，我們認為公司收入規模、凈利率同時提升的趨勢仍將延續，五金行業大白馬冉冉升起。建筑五金：良莠不齊的大市場，集成化經營大勢所趨根據我們測算，目前建筑五金市場空間超 800 億元，如果延伸至家居五金及衛浴五金，則行業整體空間超 3000 億元，是名副其實的大市場，但由于過往行業準入門檻低、且產品本身品類繁雜，行業呈現“大行業、小公司”特點。我們認為集成化經營是未來行業發展趨勢，而先行者的競爭優勢壁壘較高，未來有望成為行業中

2、的巨人，市占率及盈利能力相比目前顯著提升。建筑五金超800億元大市場，但行業格局分散建筑五金是將金屬壓制后，按照模具形狀進行澆鑄、壓鑄，最后進行表面處理后所生產的構件產品，作為生活中的常用輔助性產品，主要包括門窗五金、門控五金、點支承玻璃幕墻五金和不銹鋼護欄五金等。我們根據竣工數據，測算目前建筑五金市場規模約 858 億元左右，其中門窗、門控規模分別達 400/300 億元，是最大的細分建筑五金市場。我們判斷如果考慮其他廣義家居五金(衛浴、智能家居、燃氣等)，則整個家居五金市場的空間規模在 3000 億元以上。行業良莠不齊、格局分散。建筑五金是定制化產品，以較為常見的門窗五金為例，不同質量、開

3、關方式、規格的門窗所需求的五金產品參數均不相同，同時每個細分五金品類均存在大量單品，需要搭配使用才能構成完整部件，整個產品呈現細小繁多特征，一家企業往往很難涉及全部品類，疊加過往行業進入門檻較低，行業良莠不齊，格局十分分散。根據協會數據，我們估算僅門窗五金一個細分行業就有超過5000 家企業，絕大多數小企業從規模、設備、研發能力等層面與頭部企業差距巨大。2020H2 起，國家通過三道紅線等手段進一步收緊調控政策，判斷地產企業成本控制要求提升，未來將更多采用一站式集中采購。同時，目前地產行業集中度及精裝房滲透率也在進一步提升，top10 地產企業市場份額由 2015 年的 11.41%上升至 2

4、019年的 21.46%，精裝房滲透率由 2015 年的 15%上升至 2019 年的 32%，我們判斷上述趨勢仍將延續，進一步推升集采需求。作為門窗使用過程中接觸最頻繁的部件，五金產品質量好壞直接關系到門窗壽命及功能，而行業初期廚房的發展使得許多劣質門窗五金產品充斥市場，嚴重影響消費者體驗。隨著建筑節能要求以及人工維修成本的提高，消費者對于五金產品的需求也日漸提升，根據協會相關數據，中高端門窗五金需求占比由 2009 年的 29%提升至 2018 年的 60%左右。我們認為消費升級將使得中高端五金產品需求占比繼續提升，利好頭部企業。此外，我們認為，中高端產品占比的提升也使得供應商需要更好的把握市場反饋和需求，因此參與設計，與客戶互動的集成化經營模式能夠更好的適應要求，而中高端建筑五金產品對于原料材質、工藝技術也有較高要求，小企業往往難以達到生產要求。