2021年次高端白酒行業水井坊集團經營狀況分析報告（23頁）.pdf

1、2021年將是500-600元價位產品高速增長的一年，產品結構提升有望推動次高端酒企毛利率增長。由于絕大多數酒企并不披露分產品的占比和毛利率情況，我們以曾經在2018年網絡投資者交流會上披露過分產品收入占比的洋河為例，參考2018年的收入，在同等規模下，模擬產品結構升級帶來的毛利率提升：假設1：我們將洋河的各個產品對標同等價位的上市酒企，并模擬出來海之藍、天之藍、夢之藍(包括M3/6/9)的毛利率;假設2：我們假設在2018年收入規模下，僅考慮產品結構變化帶來公司的毛利率提升;假設3：我們假設藍色經典系列收入占比從2018年的75%略有提升至80%左右，結構升級后，海之藍、天之藍、夢之藍占比白

2、酒收入分別從2018年的30%、21%、29%變化為22%、18%、40%，其中M6將取代M3，成為夢之藍中最大單品，占比夢之藍為50%，M9仍為10%左右。通過測算，參考2018年洋河的收入，同等規模下，如果產品結構在以上假設下得到改善，相應毛利率將在18年的基礎上提升2.6個PCT(之所以對標2018年，是因為2019-2020年洋河處在渠道改革中，兌付折扣多，毛利率不真實，2019年毛利率甚至較18年下降了2.35PCT)，而以上假設我們僅考慮了產品結構提升，并未考慮直接提價的效應，因此可以認為是毛利率提升的下限。洋河本身的毛利率/凈利率在次高端酒企中偏高，其余凈利率更低的次高端酒企業績

3、彈性會更大。二、水井坊：八號和井臺保障基本盤，典藏和醬酒貢獻增量次高端酒企分為全國性酒企和地產酒企業兩大陣營，2021年次高端升級紅利期到來，競爭將有所緩和，共同推進各酒企產品升級。經歷過17年次高端行業的發展紅利期， 18-20年三年次高端白酒行業競爭有所加劇，新興醬香酒企業和地產酒企業不斷布局次高端產品，目前次高端行業逐漸形成了全國性酒企和地產酒區域酒企兩大陣營。全國性次高端酒企主要包括洋河股份、山西汾酒、水井坊、舍得、酒鬼酒及以茅臺系列酒、郎酒、習酒、國臺等為代表的醬香酒企。次高端地產酒主要是地產酒企業旗下重點推出的升級款產品，主要代表酒企為古井貢酒、今世緣、口子窖等;至2020年，次高端行業CR5為57.31%。我們預計2021年隨著五糧液普五價格過千元后，各次高端酒企將共同進行產品升級，次高端價位段從300-600元延伸至300-800元，次高端行業競爭有望趨緩，預計各公司的費用率也會處在穩中趨降的趨勢。借鑒11年和17年的經驗，產品價格升級利好下各次高端酒企均會有所受益，我們認為水井的次高端收入占比高，且公司新任管理層上任后在品牌、產品、渠道等多方面推進改革，水井以八號和井臺保障基本盤，以典藏和醬酒貢獻增量，在本輪次高端行業紅利期中競爭力提升明顯，預計21年業績彈性大。