【公司研究】八億時空-投資價值分析報告：液晶材料領軍企業立足主業開拓新亮點-20200713[28頁].pdf

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款 液晶材料領軍企業，立足主業開拓新亮點液晶材料領軍企業，立足主業開拓新亮點 八億時空（688181）投資價值分析報告2020.7.13 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 袁健聰袁健聰 首席新材料分析師 S1010517080005 王喆王喆 首席石油石化 分析師 S1010513110001 公司是國內液晶材料領軍企業，我們預計公司公司是國內液晶材料領軍企業，我們預計公司 2020-22 年的歸母凈利潤分別為年的歸母凈利潤分別為 1.66/2.13/2.78 億元，對應億元，對應 EPS 預測分別為預測分別為 1.72/2.20/2.88 元。參考可

2、比公司元。參考可比公司 PE 估值，考慮公司的高成長性，我們認為估值，考慮公司的高成長性，我們認為 2020 年年 60 倍倍 PE 是合理的估值水平，對應是合理的估值水平，對應 目標價目標價 103 元，首次覆蓋給予“買入”評級元，首次覆蓋給予“買入”評級。 液晶材料領軍企業，技術領先快速成長。液晶材料領軍企業，技術領先快速成長。液晶材料早期主要由德日企業壟斷，2018 年占據全球市場份額超 80%。公司 2012 年進軍 TFT 液晶材料，2015 年 IPS-TFT 混合液晶率先對我國面板龍頭企業京東方規?；┴?，打破了少數外國企業長期對 該產品市場的壟斷。2017 年、2019 年公司

3、分別成為臺灣群創和惠科股份的合格供 應商，并實現批量供貨。公司發展快速，是我國少數掌握 TFT 混合液晶核心技術、 擁有自主知識產權并成功實現產業化的高科技企業。 LCD 產業中心向國產業中心向國內轉移，液晶材料國產化加速內轉移，液晶材料國產化加速。中國大陸平板顯示產業近年來發 展迅猛，以京東方、華星光電、天馬等為代表的面板企業迅速發展，中國大陸 TFT- LCD 主流面板廠商營收占全球的比例已達 40%以上。 高世代線的逐步投產與產能爬 坡將帶動液晶材料需求，每條 10.5 代線或 11 代線年液晶材料的需求量超過 50 噸， 每條 8.5 代線年液晶材料的需求量超過 30 噸。2020 年

4、具有新投產線的惠科和京東 方均為公司客戶?；菘苾蓷l 8.6 代線及京東方的 10.5 代線都將為公司的液晶材料帶 來較大增量。 戰略布局長遠，新材料業務值得期待戰略布局長遠，新材料業務值得期待。公司重視新產品的開發，結合自身在電子材 料領域的優勢，不斷挖掘新的產品品種，在 OLED 材料、PI 材料等新材料領域進行 積極布局，目標解決國內重點材料被卡脖子的現狀，同時培養新的業績增長點。以 OLED 材料為例，公司于 2016 年成立 OLED 顯示材料課題組，在自主研發的同時， 與國內外 OLED 材料供應商進行合作，積累了超過 200 種 OLED 化合物的開發經 驗，最終傳輸層、注入層和發

5、光層材料 30 種以上，逐步形成了 OLED 制造技術的框 架體系。2019 年 8 月，公司與京東方簽署了新型高效率長壽命 OLED 材料的研發 和器件優化課題合作協議，推進 OLED 材料的國產化配套。公司戰略瞄準百億新 材料市場，未來值得期待。 風險因素：風險因素：下游客戶驗證不及預期；下游需求萎縮；其他自發光顯示技術對 LCD 的 取代。 投資建議：投資建議：公司是國內液晶材料領軍企業，技術實力領先，客戶認可度快速提升，我 們預計公司 2020-22 年的歸母凈利潤分別為 1.66/2.13/2.78 億元， 對應 EPS 預測分 別為 1.72/2.20/2.88 元。參考可比公司

6、PE 估值，考慮公司的高成長性，我們認為 2020 年 60 倍 PE 是合理的估值水平，對應目標價 103 元，首次覆蓋給予“買入” 評級。 項目項目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 394 430 580 788 1,102 營業收入增長率 71% 9% 35% 36% 40% 凈利潤(百萬元) 114 110 166 213 278 凈利潤增長率 115% -4% 50% 28% 31% 每股收益 EPS(基本)(元) 1.58 1.52 1.72 2.20 2.88 毛利率% 55% 48% 47% 48% 47% 凈資產收益率 R

7、OE% 21.35% 7.11% 9.79% 11.48% 13.63% 每股凈資產（元） 5.56 16.09 17.53 19.19 21.15 PE 46 48 42 33 25 PB 13.0 4.5 4.1 3.8 3.4 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 7 月 10 日收盤價 八億時空八億時空 688181 評級評級 買入（首次）買入（首次） 當前價 72.31 元 目標價 103 元 總股本 96 百萬股 流通股本 21 百萬股 52周最高/最低價 72.31/43.46 元 近1 月絕對漲幅 11.64% 近6 月絕對漲幅 4.66% 近12月

8、絕對漲幅 45.05% 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 目錄目錄 公司概況：液晶材料領軍企業公司概況：液晶材料領軍企業 . 1 液晶基本盤高增長，新材料布局值得期待液晶基本盤高增長，新材料布局值得期待 . 5 終端需求仍在，電視大尺寸驅動，LCD 市場穩健增長 . 5 LCD 產業中心向國內轉移，中國液晶市場增量大 . 8 突破海外巨頭壟斷，國產液晶材料份額有望持續增加 . 10 布局多項新材料，長期成長值得期待 . 11 深耕產業謀求發展，公司具備四大亮點深耕產業謀求發展，公司具備四大亮點 . 15 亮點 1：全面參與產業鏈各環節，維持混

9、晶高毛利率 . 15 亮點 2：掌握核心技術與專利，持續開發保障長期動力 . 15 亮點 3：背靠京東方，持續拓展面板客戶. 17 亮點 4：員工持股，業務內在驅動動力十足 . 19 風險因素風險因素 . 20 盈利預測及投資評級盈利預測及投資評級 . 20 主要假設 . 20 盈利預測 . 20 估值與評級 . 21 rQsNpPoRtMnPyQsNmQtMoN7NdN6MsQrRpNnNeRrRrOjMmNmQbRnMmMNZmNuMwMqQpO 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 插圖目錄插圖目錄 圖 1：公司歷史沿革 . 1 圖 2：公

10、司主營業務 . 2 圖 3：公司產品所處產業鏈 . 2 圖 4：公司股權結構 . 3 圖 5：公司營業總收入 . 3 圖 6：公司歸母凈利潤 . 3 圖 7：公司主要產品收入占比 . 4 圖 8：公司主要產品毛利占比 . 4 圖 9：公司主要產品毛利率情況 . 4 圖 10：公司費用率穩步下降 . 5 圖 11：公司研發費用支出逐年提升 . 5 圖 12：2015-2024 年（預測）電視屏幕種類及占比 . 5 圖 13：2007-2024 年（預測）電視機尺寸要求 . 6 圖 14：2018-2022 年（預計）電視銷售情況 . 6 圖 15：2018-2022 年（預測）電視機出貨量 .

11、6 圖 16：2019 年全球電視機品牌 TOP10 出貨量和同比增速 . 7 圖 17：中國 2018-2023 年（預計）個人臺式電腦銷售量 . 7 圖 18：2018-2019 年中國智能手機顯示器類型 . 8 圖 19：2019Q3 全球智能手機顯示器類型 . 8 圖 20：我國 LCD 面板廠商全球占比快速提升 . 8 圖 21：混晶需求規模 . 10 圖 22：單晶需求規模 . 10 圖 23：全球混晶市場份額 . 11 圖 24：全球 OLED 有機材料市場占有率 . 12 圖 25：2017 年全球 OLED 藍色主體材料市場占有率 . 12 圖 26：2017 年全球 OLE

12、D 綠色發光材料市場占有率 . 13 圖 27：2017 年全球 OLED 空穴傳輸材料市場占有率 . 13 圖 28：基底用 PI 的量 . 14 圖 29：公司粗品單晶外采、自用和外銷的金額 . 15 圖 30：公司粗品單晶外采、自用和外銷的數量 . 15 圖 31：公司研發人員數量及占比 . 16 圖 32：公司前五大客戶收入 . 18 圖 33：公司前五大客戶銷售占比 . 18 圖 34：公司已有及潛在面板客戶 . 19 圖 35：公司歷史估值水平 . 21 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 表格目錄表格目錄 表 1：中國大陸大尺寸線

13、逐步投產 . 9 表 2：日韓面板廠逐步縮減、關閉 LCD 產能 . 9 表 3：國內主要混晶廠商產品及客戶 . 11 表 4：公司部分研發項目 . 11 表 5：OLED 材料主要供應商 . 12 表 6：國外主要 PI 薄膜生產廠商 . 14 表 7：公司核心技術 . 15 表 8：公司研發體系設置 . 16 表 9：公司產品品類齊全 . 17 表 10：公司客戶類型豐富 . 18 表 11：公司或核心技術人員在核心學術期刊論文發表情況 . 19 表 12：公司未來主要板塊業務營業收入和毛利率預測 . 20 表 13：主要財務指標預測表 . 21 表 14：新材料可比公司估值 . 22 八

14、億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 1 公司概況：公司概況：液晶材料液晶材料領軍領軍企業企業 歷史沿革歷史沿革：北京八億時空液晶科技股份有限公司 于 2010 年成立，并于 2020 年在上 海證券交易所上市。2012 年，公司進軍國際最先進的 TFT 液晶材料，形成了具有完全自 主知識產權的高性能 TFT 混合液晶產品體系。2015 年，公司產品中的 IPS-TFT 混合液晶 率先對我國面板龍頭企業京東方規?；┴?，打破了少數外國企業長期對該產品市場的壟 斷。 2017 年、 2019 年公司分別成為臺灣群創和惠科股份的合格供應商， 并實現批量

15、供貨。 公司是我國掌握 TFT 混合液晶核心技術、 擁有自主知識產權并成功實現產業化的三家主要 液晶材料企業之一。 圖 1：公司歷史沿革 資料來源：八億時空招股說明書，中信證券研究部 主營業務主營業務：公司主營業務是液晶顯示材料的研發、生產和銷售。液晶材料在制造過程 中有三個主要環節，首先從基礎化工原料合成制備液晶中間體；第二步由中間體化合成粗 品單晶，經過純化升級為精品單晶；第三步由精品單晶混合達到穩態形成混合液晶。公司 產品結構逐步從過去以 TN、STN 為主轉變為以高性能 TFT 混合液晶為核心，未來主要發 力于現有混合液晶業務的進一步精細化，如 4K、8K 超高分辨率顯示用液晶材料等，

16、以及 其他新材料如 OLED 材料、PI 漿料、光刻膠材料業務的布局與產業化。 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 2 圖 2：公司主營業務 資料來源：八億時空招股說明書，中信證券研究部 產業鏈介紹：產業鏈介紹：公司的液晶材料處于 LCD 顯示產業鏈的上游端，是液晶面板的核心材 料，廣泛應用于高清電視、智能手機、電腦、車載顯示、智能儀表等終端顯示器領域。隨 著液晶顯示技術的發展，LCD 面板對響應速度、對比度等關鍵指標要求不斷提高，對液晶 材料的電學特性等指標要求也隨之提高。因此，液晶材料性能及品質的優劣直接決定了 LCD 面板的整體顯示性能。

17、 圖 3：公司產品所處產業鏈 資料來源：八億時空招股說明書，中信證券研究部 股權結構股權結構：截至 2020 年第一季度，公司前十大股東共持有 5,457.52 萬股，占總股本 56.57%。公司控股股東、實際控制人為趙雷。最近兩年，趙雷一直為公司第一大股東，直 接持有公司股份 1,965.71 萬股，占公司總股本的 27.17%；通過北京五彩石及北京金秋林 間接持有公司股份 6.90 萬股，占公司總股本的 0.10%，直接及間接持有公司股份合計 1,972.61 萬股，占公司總股本的 27.26%。趙雷為公司現任董事長、總經理。 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析

18、報告2020.7.13 3 圖 4：公司股權結構 資料來源：八億時空公司公告，中信證券研究部 營業收入與凈利潤：營業收入與凈利潤：公司 2019 年實現營收 4.30 億元，同比增長 9.23%；實現歸母凈 利潤 1.10 億元，同比下降 3.68%。2020 年 Q1 實現營收 1.34 億元，同比增長 33.35%； 實現歸母凈利潤 0.39 億元，同比增長 32.44%。 圖 5：公司營業總收入 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 6：公司歸母凈利潤 資料來源：Wind，中信證券研究部 業務占比：業務占比：公司產品主要包括混晶材料、單晶材料、中間體等，混晶材料占比較大。 從收入占比看

19、，2019 年混晶材料收入占總收入的 96.39%，單晶材料占 2.50%，中間體占 1.03%。從 2015 年開始，混晶材料營收占比逐漸上升，從 2015 年的 61.90%上升至 2019 年的 96.39%。從毛利占比看，2019 年混晶材料占總毛利 98.00%，單晶材料占 1.50%， 中間體占0.47%。 混晶材料毛利占比逐年上升， 從2015年的61.13%到2019年的98.00%。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 營業收入（百萬元）YOY -200% -1

20、00% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% 0 20 40 60 80 100 120 140 歸母凈利潤（百萬元）YOY 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 4 圖 7：公司主要產品收入占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 8：公司主要產品毛利占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 毛利率情況：毛利率情況：公司 2015-2019 年的銷售毛利率分別為 39.43%、35.95%、50.89%、 55.16%、48.16%。2017-2018 年毛利率上升較快主因公司高毛利產品放量，

21、且產品單位 成本下降。2019 年，由于公司產品平均銷售價格下降、生產車間及設備折舊等成本增加， 毛利率有所下降。分產品看，公司 2015-2019 年的混晶毛利率分別為 38.92%、39.41%、 52.36%、56.17%、48.97%；單晶毛利率分別為 29.29%、35.41%、36.00%、37.90%、 28.73%，2016-2018 年單晶毛利率上升主要系采購價格下降、單晶制造工藝優化、規?；?導致單位成本下降，2019 年單晶毛利率下降主要由于折舊等成本有所增加。 圖 9：公司主要產品毛利率情況 資料來源：Wind，中信證券研究部 費費用用情況：情況：公司 2011-201

22、9 年的期間費率總體呈下降趨勢，從 2011 年的 18.03%下 降到 2019 年的 12.43%，2019 年銷售費用、管理費用、研發費用、財務費用占營業收入 的比重分別為 6.08%、6.32%、6.20%、0.03%。其中，公司銷售費用率略高于行業平均， 管理費用率低于行業平均，研發費用率與行業平均無明顯差異。為了保持行業技術地位， 公司重視產品研發，研發費用以 22.47%的 CAGR 逐年增加，2019 年其占比已經超過銷 售費用率以及財務費用率。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2011 2012 2013 2014 20

23、15 2016 2017 2018 2019 混晶材料單晶材料中間體其他 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 混晶材料單晶材料中間體其他 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2011201220132014201520162017201820192020Q1 混晶毛利率(%)單晶毛利率(%)銷售毛利率(%) 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 5 圖 10：公司費用率穩步下降 圖 11：公司研發費用支出逐年提升 資料

24、來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 液晶基本盤高增長，新材料布局值得期待液晶基本盤高增長，新材料布局值得期待 終端需求仍在，電視大尺寸驅動，終端需求仍在，電視大尺寸驅動，LCD 市場穩健增長市場穩健增長 LCD 仍是當前顯示屏市場的主流。仍是當前顯示屏市場的主流。液晶顯示（LCD）作為平板顯示技術的一個分支， 因其在性價比、分辨率、耗電量、屏幕尺寸多樣化、技術成熟度、制造工藝等多個關鍵性 指標上占據優勢，已成為當前平板顯示領域應用最廣泛的技術和產品，占據了平板顯示領 域 90%以上的市場份額。 （1）電視方面：）電視方面：平板顯示領域，電視面積平板顯示領域，電視

25、面積占比占比最大最大，大尺寸化趨勢不改，大尺寸化趨勢不改。從終端需求 看，電視在全球液晶面板需求中占據首位，占比 80%左右。而消費者對大屏幕的追求使得 電視機屏幕越做越大，從 2010 年到 2020 年，電視機屏幕平均尺寸需求從 33 寸擴大到現 在的 45.5 寸，不少新裝商品房 55 寸電視機成為標配。 圖 12：2015-2024 年（預測）電視屏幕種類及占比 資料來源：IHS Markit（含預測）, 長陽科技招股說明書，中信證券研究部 注：LCD 電視包括普通 LCD、 LED、QLED 電視 -5% 0% 5% 10% 15% 銷售費用率管理費用率 研發費用率財務費用率 -10

26、% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5 10 15 20 25 30 201120122013201420152016201720182019 研發費用（百萬元）YOY 0 50 100 150 200 250 300 350 201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E LCD電視OLED電視CRT電視 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 6 圖 13：2007-2024 年（預測）電視機尺寸要求（寸） 資料來源：IHS Markit（含預測）, 長陽科技招股說明書, 中

27、信證券研究部 注釋：世代線是面板顯示行業玻璃基板的尺寸，世代線越高能生產更大的液晶面板 4K 和和 8K 電視的更新迭代帶動電視置換的潮流電視的更新迭代帶動電視置換的潮流，提升電視機的銷量，提升電視機的銷量。4K 電視分辨率 是 2K 電視的 4 倍，并且運行速度更加流暢，色彩更貼近實際畫質。IHS Markit 預計 2022 年將有超過 60%的電視機銷量由 4K 電視帶來。 圖 14：2018-2022 年（預計）電視銷售情況（單位：百萬臺） 圖 15：2018-2022 年（預測）電視機出貨量（單位：百萬臺） 資料來源：IHS Markit（含預測）, 中信證券研究部 資料來源：IHS

28、 Markit（含預測）, 中信證券研究部 中國中國電視機品牌電視機品牌依靠價格優勢取得出貨量的爬升。依靠價格優勢取得出貨量的爬升。2019 年在全球前十大電視出貨量 統計中 TCL、海信、小米、創維出貨量均獲得同比增長。小米的互聯網銷售渠道大大降低 銷售費用。因此，中國品牌的出貨量進一步提升，帶動國內 LCD 面板市場規模的擴大。 32 39 45.5 49 0 10 20 30 40 50 60 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 10.5代線可生

29、產 65或75寸屏幕。 目前全球4條10.5 2018年全球電視 機出貨量達2.7億 臺 中國有12條8.5代 線，適用于55寸 以下屏幕制作 預計2022年全球電 視機出貨量約2.9億 臺 2018年中國電視 機出貨量達0.54 億臺，占全球的 27% 預計2022年中國電 視機出貨量達0.55 億臺 2010年全球電視 機出貨量達2.47 億臺 210 215 220 225 230 235 0 50 100 150 200 250 201820192020E2021E2022E HD4K8K總量 545252.55455.5 220219228 229.1 233.7 -5% -4% -

30、3% -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 0 50 100 150 200 250 300 350 201820192020E2021E2022E 中國全球中國YOY全球YOY 八億時空（八億時空（688181）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.7.13 7 圖 16：2019 年全球電視機品牌 TOP10 出貨量（百萬臺）和同比增速 資料來源：AVC Revo, 中信證券研究部 （2）電腦方面：）電腦方面：我國電腦出貨量增加，占全球比例我國電腦出貨量增加，占全球比例近三分之二近三分之二。2017 年我國全年生 產微型計算機 3.07 億臺，占全球電腦市場出貨量的 64

31、.77%。Statista 預計到 2023 年我 國臺式 PC 銷量將達到約 11 億臺。 我國已成為全球電腦的生產基地， 隨著全球電腦產業持 續向國內轉移，我國作為電腦生產大國的地位不斷提高，料這將帶動國內液晶面板需求的 持續增長。 圖 17：中國 2018-2023 年（預計）個人臺式電腦銷售量 資料來源：Statista（含預測）, 中信證券研究部 （3）手機方面：）手機方面：OLED 屏受高端手機追捧，但質優價廉的屏受高端手機追捧，但質優價廉的 TFT-LED 屏仍屏仍將占有一席將占有一席 之地之地。高端手機如三星、iphone，OLED 已經普及。但根據中國信通院的報告，在 2019 年 第四季度中，TFT-LED 屏（液晶屏的一種）的使用在所有手機款式中占比仍超過 60%。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 出貨量YOY -0.01 -0.005