【公司研究】道明光學-公司動態點評：反光材料主業迎來替代契機新業務有望突破-20200710[17頁].pdf

1、 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 公司公司研究研究 Page 1 證券研究報告證券研究報告動態報告動態報告/公司快評公司快評 基礎化工基礎化工 道明光學道明光學（002632） 買入買入 公司動態點評 （維持評級） 化學新材料化學新材料 2020 年年 07 月月 10 日日 Table_Title 反光材料主業迎來替代契機，新業務反光材料主業迎來替代契機，新業務有望有望突破突破 證券分析師：證券分析師： 龔誠龔誠 010-88005306 證券投資咨詢執業資格證書編碼：S0980519040001 證券分析師：證券分析師： 商艾華商艾華 證券投資咨詢執業資格證書編碼：S098051909

2、0001 事項事項： 2020 年疫情加速公司微棱鏡型反光膜進口替代，外延業務量子點膜有望扭虧為盈，PC/PMMA 膜將實現放量。 國信國信化工化工觀點：觀點： （1）公司是國內反光材料龍頭企業，業務范圍公司是國內反光材料龍頭企業，業務范圍不斷擴大不斷擴大。公司是國內反光膜領軍企業，是亞洲最大的反光材料基地。公 司是做反光材料起家，通過募投項目和并購項目加速成為一站式解決方案供應商，近幾年年均復合增速超過 20%，公司 產品結構持續改善，技術優勢下，公司主營產品反光膜營收和毛利率持續上漲。 （2）公司反光材料圍繞人車路展開，存量更換和進口替代打開增長空間公司反光材料圍繞人車路展開，存量更換和進

3、口替代打開增長空間。公司國內車牌膜市占率 30%，增量市場每年 有 7.5 億元市場需求， 存量市場新型車牌推廣有 45 億元市場； 道路安全市場， 公司作為國內唯一微棱鏡型反光膜生產商， 目前市占率 10%，隨著產品技術推廣公司有望持續進口替代；個人防護市場，公司不斷調整產品結構，向高端領域拓展。 （3）鋁塑膜技術實現突破，疫情加速國內企業市場滲透鋁塑膜技術實現突破，疫情加速國內企業市場滲透。鋁塑膜為鋰電池封裝用材料，下游市場主要為 3C 消費電子和 動力電池領域。國內鋁塑膜進口依賴程度高，公司率先實現技術突破，當前年產能達到 1500 萬平，主要供給消費電子 領域，當前公司已經進入天津力神

4、等知名企業并實現穩定供貨，疫情催生下國內鋁塑膜國產替代迎來良機。 （4）收購華威新材料切入收購華威新材料切入 LCD 光學膜。光學膜。公司當前擁 LCD 增光膜年產能 2500 萬平。2020 年公司將擴大規模降低生產 成本、引進韓系阻隔膜降低采購成本、通過優化工藝提高良品率，多方位優化調整業務下量子點膜有望扭虧為盈。 （5）PC/PMMA膜性能優異，膜性能優異，5G 時代有望成為手機主流背板材料。時代有望成為手機主流背板材料。當前公司PC/PMMA 膜產品的年產能有 1000 萬 平，主要目標客戶為通達控股，智動力，錦瑞新材等知名手機后蓋生產企業，預計今年將貢獻業績增長。 投資建議：投資建議

5、： 公司是國內光學膜行業龍頭，當前國內車牌和道路反光材料迎來存量市場更換機遇，公司利用國內獨有的技術優勢 加快進口替代，另外公司持續向鋁塑膜、增光膜和 PC/PMMA 復合膜等領域進行外延式拓展，新項目有望持續放量 貢獻業績增量。預計公司預計公司 20202022 年營收年營收 16.70/20.97/25.45 億，歸母凈利潤億，歸母凈利潤 2.82/3.69/4.48 億，億，EPS 為為 0.45/0.59/0.72，目前股價對應目前股價對應 PE 為為 21/16/13 倍倍，維持維持“買入”評級?！百I入”評級。 。 風險提示風險提示： 1、 公司產品成本中化工原材料占較大，原材料價格

6、大幅波動影響公司業績的風險。 2、 公司不斷拓展新業務，包括收購華威新材料股權，公司規模大幅擴張存在一定經營管理風險。 3、 公司業務拓展新產品較多，存在新產品研發投產不及預期的風險。 4、 公司海外營收占比較大，海外疫情長時間持續影響公司出口的風險。 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 2 評論：評論： 公司是國內反光材料龍頭企業，業務范圍持續擴張公司是國內反光材料龍頭企業，業務范圍持續擴張 公司是公司是國內反光膜領軍企業，是國內反光膜領軍企業，是亞洲最大的反光材料基地亞洲最大的反光材料基地。公司是做反光材料起家，近幾年技術儲備充足開始向上 下游拓展業務， 逐漸從單一的反光材料生產

7、企業轉型為綜合性的功能膜材料生產企業， 公司主要生產等級的反光膜、 反光布和相關反光制品，除此之外逐漸拓展了鋰電池鋁塑包裝膜、LCD 用多功能復合增亮膜卷材、光學膜片材、量 子點膜、PC/PMMA 材料等業務。 公司產品技術指標明顯，產品遠銷國內外。公司產品技術指標明顯，產品遠銷國內外。公司反光材料廣泛應用于用于各種道路交通指示標牌、車身安全標識、 海上救生設施、消防救生設施、服裝、箱包、鞋帽、廣告等領域。公司在微棱鏡型反光膜和鋰電池封裝用鋁塑膜生 產上突破了國外的壟斷，成為國內唯一生產商，玻璃微珠反光材料市場份額逐步擴大，同時不斷布局 LCD 光學膜和 5G 用 PC/PMMA 光學級復合薄

8、膜。公司享有自營進出口權，系列反光產品遠銷巴西、印度、日本、韓國等多個國 家及地區。 圖圖 1：公司公司主要產品和應用領域主要產品和應用領域 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 公司當前擁有五大生產基地，位于浙江龍游、浙江永康、江蘇常州和廣東惠州。公司當前擁有五大生產基地，位于浙江龍游、浙江永康、江蘇常州和廣東惠州。公司 IPO 項目所在地浙江龍游道明基地 年產 3000 萬平玻璃微珠型材料、 1000 萬件反光服飾和 500 萬件反光制品。 位于龍游的道明新材料擁有離型材料產能 1.2 億平/年，2015 年定增的道明光電位于浙江永康市，其微棱鏡型反光材料年產能達到 1000 萬平

9、、鋰電池符合鋁塑膜產能 1500 萬平、PC/PMMA 薄膜年產能達到 1000 萬平方米。2017 年并購的華威新材料主要生產液晶顯示背光材料，惠州 的駿通新材料主要從事背光模組材料的裁切業務，年產能超過 5000 萬片/年。 表表 1：公司公司 5 大生產基地和主要產品產能大生產基地和主要產品產能 生產基地生產基地 所在地所在地 占比面積占比面積 成立時間成立時間 主要產品主要產品 產能產能 龍游道明 浙江龍游縣 240 畝 2011 年 玻璃微珠型反光材料 3000 萬平/年 反光服飾 1000 萬件/年 反光制品 500 萬平/年 道明新材料 浙江龍游縣 135 畝 2007 年 離型

10、材料 1.2 億平/年 道明光電 浙江省永康市 120 畝 2015 年 微棱鏡型反光膜 1000 萬平/年 鋰電復合鋁塑膜 1500 萬平/年 光學及 PC/PMMA 薄膜 1000 萬平/年 華威新材料 （包 含駿通新材料） 江蘇常州市 115.26 畝 2017 年并購 LCD 增光膜 2500 萬平/年 復合膜 300 萬平/年 裝飾膜 300 萬平/年 光學膜切片 大于 5000 萬片/年 資料來源:公司公告、國信證券研究所整理 mNoRoOsOsRrOoQsRnMtQqM6M9R7NnPnNsQrRfQmMqPlOoPnO8OpOqQvPpOoRuOsOmQ 全球視野全球視野 本土

11、智慧本土智慧 Page 3 公司股權結構穩定公司股權結構穩定，公司董事長胡志彪為公司控股股東，和其兄弟胡志雄為公司一致控制人，合計控股 47.79%。公司前 身為2002年成立的永康市道明反光材料有限公司， 2007年設立浙江道明光學有限公司， 2011年在深圳中小板掛牌上市， 2017 年收購華威新材料公司拓展公司業務領域，當前公司擁有 10 家全資子公司、5 家參股公司，8 家海內外控股子公 司。當前對公司凈利潤影響超過 10%的主要控股公司有：浙江龍頭道明有限公司、浙江道明光學科技有限公司和常州華 威新材料有限公司。 圖圖 2：公司參控股公司公司參控股公司 資料來源: Wind、國信證券

12、經濟研究所整理 公司持續擴大營業范圍， 通過募投項目和并購項目加速成為一站式解決方案供應商公司持續擴大營業范圍， 通過募投項目和并購項目加速成為一站式解決方案供應商， 近幾年年均復合增速超過， 近幾年年均復合增速超過 20%。 2019 年營收 13.92 億元，同比增長 16.2%，增速有所下滑，主要因為公司全資子公司華威新材料受增光膜價格下降和量子點 膜銷售影響業績不達預期，計提 4941 萬元商譽減值，同時競拍土地資本支出較大，公司核心產品反光材料依然不斷擴 大市場份額，營收和毛利率均大幅增加。2020 年一季度受疫情影響，公司下游基建、汽車等需求停滯，一季度營收 2.53 億元，同比下

13、降 15%，歸母凈利潤 4300 萬元，同比減少 13%。 圖圖 3：公司近年營業收入變化：公司近年營業收入變化 圖圖 4：公司近年歸母凈利潤變化公司近年歸母凈利潤變化 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2014201520162017201820192020Q1 營收（億元）同比YOY -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 0 0.5 1 1

14、.5 2 2.5 2014201520162017201820192020Q1 歸母凈利潤（億元）同比YOY 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 4 公司公司產品盈利能力保持上漲態勢，特別是反光膜貢獻主要毛利率增長。產品盈利能力保持上漲態勢，特別是反光膜貢獻主要毛利率增長。2019 年公司毛利率和凈利率分別為 37.9%和 14.1%，毛利率小幅上漲 0.5 個百分點，凈利率因為商譽減值導致的計提資產減值準備顯著增加，但是 2020 年 Q1 已經 凈利率已經恢復至歷史高位。公司管理費率從 2016 年 15.7%下降至當前的 10%左右，一方面是公司業務擴張規模效應 導致費率降低，

15、 另一方面是公司精細化管理導致的成本降低， 2019 年公司管理、 銷售和財務費率分別為 11.2%、 5.9%、 0.4%，整體同比保持平穩。 2019 年公司經營活動現金流由正轉負， 主要因為四季度公司購買永康花街土地用于建設道明安防小微園項目支出增加所 致，除去 2019 年開始公司經營活動現金流基本保持穩步增長。公司近幾年屬于業務擴張階段，投資活動增加，投資活 動現金流持續為負，2019 年銀行融資增加導致籌資活動現金流大增。研發方面，公司目前建有反光材料行業內唯一的省 級反光材料工程技術中心，同時正在建設研發認證中心，是行業內配置最齊全，手段最全面的認證中心，研發費率保持 在 4%左

16、右。 圖圖 5：公司近年毛利率、凈利率和公司近年毛利率、凈利率和 ROE 變化變化 圖圖 6：公司公司銷售、管理和財務費用占比銷售、管理和財務費用占比 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 圖圖 7：公司研發費用持續上漲公司研發費用持續上漲 圖圖 8：公司近年現金流情況（億元）公司近年現金流情況（億元） 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 分產品來看，公司產品結構持續改善，反光膜營收和毛利率持續上漲。分產品來看，公司產品結構持續改善，反光膜營收和毛利率持續上漲。2019 年公司反光膜營

17、收占比 38.2%，但是盈利 占比達到了 55.6%，其毛利率達到 55.0%，是公司當前毛利率最高的產品，主要因為近年來公司技術壁壘更高的微棱鏡 型反光膜銷量持續上漲， 帶動反光膜毛利率從 2015 年的 36.8%一路飆升至 55.0%。 公司反光制品毛利率小幅上漲， 2019 年達到 45.7%，貢獻毛利 15.6%，排名第二。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2014201520162017201820192020Q1 毛利率凈利率加權ROE -5% 0% 5% 10% 15% 20% 2014201520162017201820192020

18、Q1 銷售費率管理費率財務費率 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 2014201520162017201820192020Q1 研發費用（億元）研發費率 -4.0 -3.0 -2.0 -1.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 2014201520162017201820192020Q1 經營活動現金凈流量投資活動現金凈流量籌資活動現金凈流量 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 5 圖圖 9：公司分產品營收變化（億元）公司分產品營收變化（億元） 圖圖 10：2019 年公司營收產品結構年公司營收產品結構

19、 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 圖圖 11：2019 年公司毛利產品結構年公司毛利產品結構 圖圖 12：公司分產品毛利率變化公司分產品毛利率變化 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 公司反光材料圍繞人車路展開，存量更換和進口替代打開增長空間公司反光材料圍繞人車路展開，存量更換和進口替代打開增長空間 公司反光材料按照場景可以分為車輛安全防護材料及制品、道路安全防護材料及制品、個人安全防護材料及制品。公司反光材料按照場景可以分為車輛安全防護材料及制品、道路安全防護材料及制品、個人安

20、全防護材料及制品。 （1） 車輛安全防護材料：車輛安全防護材料及制品主要包含車牌膜、車牌半成品、燙印膜、油墨系列、反射器、三角架、停 車器、車輛警示標識等； （2）道路安全防護材料：玻璃微珠型工程膜、廣告膜系列、噴繪膜系列及制品系列、微納米棱 鏡型反光材料及制品包含棱鏡膜、車身貼、車尾板 、棱鏡型警用晶格帶； （3）個人安全防護制品：反光服裝系列、反光 布系列、反光絲線系列、反光熱帖系列、反光革系列、海事膜及其相關制品加工。 反光材料按其逆反射原理及生產工藝分為玻璃微珠型和微納米棱鏡型兩種。反光材料按其逆反射原理及生產工藝分為玻璃微珠型和微納米棱鏡型兩種。玻璃微珠型反光材料目前已經基本實現了國

21、 產化，微納米棱鏡型反光材料是通過超精密切削技術及微納米壓印拷貝技術，在高性能薄膜上壓制出微角錐體陣列結構 而成。性能上看，微棱鏡型反光材料的逆反射亮度是玻璃微珠型的 2 倍以上，生產過程更為環保和節能，但是其加工和 生產涉及高、精、尖的加工設備、技術及工藝，技術壁壘高，公司是國內唯一可以設計和量產微棱鏡型反光材料的企業。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 20152016201720182019 反光膜增光膜反光制品反光布 反光服飾離型紙鋁塑膜其他 反光膜 38.2% 增光膜 14.5% 反光制品 12.9% 反光布 10.8% 反光服飾 5.8% 離型紙 4.3% 鋁塑膜 3.7

22、% 其他 9.8% 反光膜 55.6% 增光膜 10.1% 反光制品 15.6% 反光布 8.3% 反光服飾 3.6% 離型紙 2.5% 鋁塑膜 1.1% 其他 3.2% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20152016201720182019 反光膜增光膜反光制品反光布 反光服飾離型紙鋁塑膜 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 6 圖圖 13：公司反光材料部分產品展示公司反光材料部分產品展示 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 根據前瞻產業研究院數據，2019 年國內反光材料市場規模在 85 億元左右，同比增速 7.6%。反光材料下游需求主要是道 路

23、安全、汽車和廣告三大領域，當前國內新基建加速建設帶來道路需求持續增長，汽車和牌照更新換代帶來的增量和存 量市場廣闊，預計 2020-2025 年行業復合增速將保持在 8%左右，到 2025 年市場規模有望達到 135 億元。 圖圖 14：國內反光材料市場規模國內反光材料市場規模及預測及預測 資料來源: 前瞻產業研究院、國信證券經濟研究所整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20102011201220132014201520162017201820192020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E

24、中國反光材料市場（億元）同比YOY 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 7 （1）車輛安全防護車輛安全防護市場市場： 增量市場上增量市場上車牌車牌半成品招標擴大市場規模，半成品招標擴大市場規模，公司市占率持續提升公司市占率持續提升。隨著環保要求提高，更多省份車管所開始采用車牌半 成品招標，車牌市場容量顯著增加，同時公司也逐漸開始從車牌膜供應商向車牌半成品供應商轉變。車牌膜招標一般 1-2 年進行一次分省招投標，2019 年國內乘用車和商用車銷量超過 2500 萬輛，二手車交易量達到約 1500 萬輛，國內市場 合計有 4000 萬車牌的需求量，按照當前一副車牌 18 元的價格，這部分

25、增量市場約有 7.5 億元的市場規模，2019 年公 司車牌膜和半成品銷量達到 2.55 億元，同比增加 30.1%，占到市場 30%左右的市場份額。 存量市場存量市場上傳統車牌向新型車牌推廣，車牌更換市場空間大。上傳統車牌向新型車牌推廣，車牌更換市場空間大。車牌膜使用的都是玻璃微珠型反光膜，根據生產過程分為 油墨技術和燙印技術，傳統的車牌是藍底白字采用的是油墨技術，是使用白色車牌膜涂上藍色油墨，這種牌照生產過程 中會有大量廢氣釋放，而且不能立刻領取，生產效率差。當前新能源汽車使用的新型牌照使用國際標準的燙印技術，成 產成本相同但是無 VOC 排放，省去了油墨干燥時間，車牌耐腐蝕、耐熱抗刮等性

26、能好，同時新牌照多一位數字可以緩解 國內車牌資源不足的問題，增加新型防偽措施，國內新型牌照存量車市場更換新型牌照已經開始啟動。當前國內汽車保 有量達到 2.6 億量，按照一副車牌 18 元計算，該存量市場車牌規模就超過 45 億元。 圖圖 15：國內乘用車和商用車銷量國內乘用車和商用車銷量（萬輛）（萬輛） 圖圖 16：國內二手車銷量（萬輛）國內二手車銷量（萬輛） 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 （2）道路安全防護道路安全防護市場：市場： 微棱鏡型反膜材料技術優勢顯著，未來有望在高速上完全替代玻璃微珠型反光材料。微棱鏡型反膜材料技術優勢

27、顯著，未來有望在高速上完全替代玻璃微珠型反光材料。道路反光材料可以分為玻璃微珠型 和微納米棱鏡型，微納米棱鏡型反光材料具有更好的反光效果，產品使用壽命長生產過程更加環保和節能，更重要的是 其最大反射距離在 350 米以上，而玻璃微珠型反光膜反光距離僅為 130-250 米，在每小時 100 公里的高速上，300 米以 上的反光距離才能保障駕駛員的安全，從這一點來看，未來高速有望全部使用微棱鏡型反光膜。 圖圖 17：玻璃微珠反光單元示意圖玻璃微珠反光單元示意圖 圖圖 18：微納米棱鏡反光單元示意圖微納米棱鏡反光單元示意圖 資料來源: 艾利丹尼森、國信證券經濟研究所整理 資料來源: 艾利丹尼森、國

28、信證券經濟研究所整理 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2013201420152016201720182019 乘用車銷量商用車銷量 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2013201420152016201720182019 二手車交易量 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 8 道路反光材料行業需求道路反光材料行業需求主要來自存量市場更換需求主要來自存量市場更換需求。增量市場中，2019 年國內公路里程為 501.3 萬公里，同比增速提高 至 3.4%， 較 18 年新增公里數達到 16.6 萬公里，

29、按照國家相關規定測算， 高速公路反光膜平均使用量為 50 平方米/公里， 二級及以上等級公路反光膜使用量為 30 平方米/公里，普通公路使用量約為 12 平方米/公里。按照 2020 年新增公路里程 15 萬公里， 新增高速公路占到新增公路里程的 18% （參照 2018 年數據） ， 一級和二級公路占比 10%計算， 增量市場 2020 年反光膜需求量達到 180 萬平方米。 存量市場中，當前國內公路等級中，高速公路占比達到 3%，一級和二級公路占比達到 10%左右，其他公路占比在 85% 左右，按照反光膜使用壽命 5 年計算，2020 年公路存量市場更換反光膜需求約為 1450 萬平方米。

30、總的來看，總的來看，2020 年年 道路反光膜增量和存量市場需求合計約為道路反光膜增量和存量市場需求合計約為 1600 萬平方米。萬平方米。 圖圖 19：國內公路里程國內公路里程和和增速（萬公里、增速（萬公里、%） 圖圖 20：國內公路分等級占比國內公路分等級占比 資料來源: 國家統計局、中國公路網、國信證券經濟研究所整理 資料來源: 國家統計局、中國公路網、國信證券經濟研究所整理 公司是國內唯一一家微棱鏡反光膜生產商，國產替代下板塊業績增長迅速。公司是國內唯一一家微棱鏡反光膜生產商，國產替代下板塊業績增長迅速。微棱鏡反光膜模具制作困難、生產工藝難度 大，當前全球僅有 4 家企業可以生產，分別

31、是美國 3M、美國艾利、日本 NCI 和道明光學，當前全球微棱鏡型反光膜市 場空間在 70 億美元左右，國內市場約 25-30 億元，其中 3M 占到國內份額的 70%，公司 2019 年微棱鏡反光膜銷售達到 2.67 億元（同比增長 47%） ，國內市場市占率在 10%左右，產品毛利率保持在 60%。 近三年公司微棱鏡反光膜銷量大幅增長主要來自對近三年公司微棱鏡反光膜銷量大幅增長主要來自對 3M 的替代的替代，在產品質量方面，公司的產品和 3M 幾乎無差別，但在 成本方面公司比 3M 有著 15%-20%的價格優勢，如果公司國內市場份額從 10%增至 20%，則會增加 2.7 億元的營收和

32、1.6 億元的盈利。2020 年國內新基建加快、國內新材料政策鼓勵加強，公司作為國內唯一市場份額有望持續提升。年國內新基建加快、國內新材料政策鼓勵加強，公司作為國內唯一市場份額有望持續提升。 圖圖 21：微棱鏡型反光膜微棱鏡型反光膜全球全球市場市場格局格局 圖圖 22：公司近年反光膜快速增長（億元、公司近年反光膜快速增長（億元、%） 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源:公司公告、國信證券經濟研究所整理 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 0 100 200 300 400 500 600 公路里程公路里程增速

33、高速 3.0% 一級 2.3% 二級 8.1% 三級 8.9% 四級 71.4% 等外 6.3% 3M 70.0% 艾利、NCL 20.0% 道明光學 10.0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 1 2 3 4 5 6 2016201720182019 玻璃微珠型反光膜微棱鏡型反光膜 反光膜YOY 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 9 （3）個人安全防護個人安全防護市場：市場： 安全出行意識增強和個人防護強制政策促進個人防護市場增長。安全出行意識增強和個人防護強制政策促進個人防護市場增長。公司個人安全防護產品主要是反光服裝系列、反光布系 列、

34、反光絲線系列、反光熱帖系列、反光革系列、海事膜及其相關制品加工。公司個人安全防護產品圍繞可視警示服裝、 阻燃警示帶、 工業水洗產品及海事膜等核心產品展開營銷工作， 目前設立四大產品專項： 海事膜專項， 阻燃警示帶專項， 工業水洗專項，絲線專項。2019 年公司不斷完善和調整產業結構，加大中高端行業產品營銷，不斷提高個人防護產品市 場影響力。 2019 年公司反光制品實現營收 1.79 億元，同比增長 38.63%，反光布收入 1.49 億元，同比增長 15.59%，反光服飾實現 營收 8100 萬元，同比減少 14.4%。公司當前擁有年產 1000 萬件反光服飾和 500 萬平反光制品生產線，

35、反光服務主要 以出口為主，國外市場采取經銷商模式，國內市場根據機動車運行安全技術條件規定，2018 年開始汽車生產商新車 出廠需強制配備一條反光背心，國內市場增速顯著，國內市場反光服飾一部分銷售給服裝企業，一部分直接供給長按、 江淮、北汽等車廠。 圖圖 23：公司反光制品、反光服飾和反光布營收（百萬元）公司反光制品、反光服飾和反光布營收（百萬元） 圖圖 24：公司國內和國外營收公司國內和國外營收變化變化（百萬元）（百萬元） 資料來源: 公司公告、國信證券經濟研究所整理 資料來源:公司公告、國信證券經濟研究所整理 圖圖 25：公司合作伙伴公司合作伙伴 資料來源: 公司官網、國信證券經濟研究所整理

36、 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 20152016201720182019 反光制品反光布反光服飾 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 20152016201720182019 國內國外 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 10 鋁塑膜技術實現突破，疫情加速國內企業市場滲透鋁塑膜技術實現突破，疫情加速國內企業市場滲透 鋁塑膜為鋰電池封裝用材料，下游市場主要為鋁塑膜為鋰電池封裝用材料，下游市場主要為 3C 消費電子和動力電池領域消費電子和動力電池領域，軟包裝電池最早應用在消費電子領域，當 前滲透

37、率已經達到 90%，當前隨著新能源汽車高速增長，動力電池出貨量大幅增長帶動軟包電池行業增長，鋰電池封裝 主要有圓柱形、方形和軟包三種，圓柱和方形電池外包裝多為鋼殼或者鋁殼，軟包電池外包裝為鋁塑膜，其優勢顯著： （1）軟包電池采用鋁塑膜包裝，發生問題時電池會鼓氣或從封口裂開釋放能量，濫用時爆炸概率低，更加安全； （2）較同等容量的鋼殼鋰電輕 40%，鋁殼輕 20%，具有高質量比能量； （3）能量密度更高，較同等尺寸鋼殼高 10-15%，鋁殼高 5-10%； （4）內阻更小，能耗低；循環性能好，壽命更長，100 次衰減比鋁殼少 4%-7%； （5）設計更加靈活，可根據客戶需求進行定制。 圖圖 26

38、：鋁塑膜制作工藝復雜、品控嚴格鋁塑膜制作工藝復雜、品控嚴格 資料來源: 公司官網、國信證券經濟研究所整理 圖圖 27：鋁塑膜各層的功能和技術指標鋁塑膜各層的功能和技術指標 資料來源: 公司官網、國信證券經濟研究所整理 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 11 鋁塑膜是鋰電池產業鏈中技術壁壘最高的產品，公司率先實現突破。鋁塑膜是鋰電池產業鏈中技術壁壘最高的產品，公司率先實現突破。鋁塑膜在軟包鋰電池成本中占比達到 18%左右，僅 次于正極材料和隔膜位列第三，但是全球鋁塑膜長期被日韓企業壟斷，其中日本 DNF 和昭和電工市占率超過 70%，國 產鋁塑膜占比不到 20%，相比于鋰電池其他材料

39、 90%以上的自給率，行業進口替代空間巨大。雖然國產鋁塑膜整體產品 質量難以控制，一致性不好，但是頭部企業產品已經達到產品性能已經達到了國外標準，但是市場認可度和客戶積累還 需要時間驗證。 圖圖 28：鋰電池原材料成本占比鋰電池原材料成本占比 圖圖 29：全球鋁塑膜競爭格局全球鋁塑膜競爭格局 資料來源: 新材料在線、國信證券經濟研究所整理 資料來源:新材料在線、國信證券經濟研究所整理 國內動力電池成為鋰電池最大的應用領域， 軟包電池滲透率持續提升。國內動力電池成為鋰電池最大的應用領域， 軟包電池滲透率持續提升。 2018 年國內鋁塑膜行業需求達到 1.62 億平方面， 同比增速32%， 預計2

40、020年行業需求將達到2.2億平方米。 近兩年國內企業集中投產， 2018年國內鋁塑膜產量超過2000 萬平方米，同比增速達到 125%，國內鋁塑膜自給率逐漸提升。 國內動力電池出貨量穩步增長，軟包電池滲透率持續提升。國內動力電池出貨量穩步增長，軟包電池滲透率持續提升。2019 年國內動力鋰電池出貨量為 71GWh，其中軟包動力電 池出貨量為 13.7GWh，軟包裝電池憑借其高能量密度、高安全性、設計靈活、內阻相對較小等優點快速增長，高工鋰電 預測到 2020 年國內軟包裝電池出貨量達到 18.68GWh，到 2025 年將達到 88.6GWh，未來 5 年復合增速超過 35%。 公司鋁塑膜使

41、用干法工藝，當前年產能達到公司鋁塑膜使用干法工藝，當前年產能達到 1500 萬平，其產品質量和技術指標均達到了日本萬平，其產品質量和技術指標均達到了日本 DNP 和日本昭和的水平，和日本昭和的水平， 在下游客戶中享有較好聲譽。在下游客戶中享有較好聲譽。當前公司鋁塑膜產能達到 1500 萬平，2019 年鋁塑膜實現營收 5109 萬元，同比增長 20% 左右，業績增長不太明顯，主要是 2019 年主動放棄了一些低端市場和客戶，產品仍然集中在消費電子領域，儲能領域 雖然實現了技術突破但是產能未實現大規模放量。當前公司產能已經進入天津力神等知名企業并實現穩定供貨，2020 年 受海外疫情影響，海外存

42、在部分斷供可能，國內鋁塑膜國產替代迎來良機。 圖圖 30：國內鋁塑膜市場需求和預測（萬平方米）國內鋁塑膜市場需求和預測（萬平方米） 資料來源: 公司官網、國信證券經濟研究所整理 正極材料 30.0% 隔膜 25.0% 鋁塑膜 18.0% 負極材料 10.0% 電解液 7.0% 其他 10.0% 大日本印刷 50.0% 日本昭和電 工 20.0% 日本凸版印 刷 15.0% 韓國栗村化 學 10.0% 其他 5.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 5000 10000 15000 20000 25000 20142015201620172

43、0182020E 國內鋁塑膜需求（萬平方米）同比增速 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 12 圖圖 31：中國動力鋰電池出貨量（中國動力鋰電池出貨量（GWh） 圖圖 32：中國軟包動力電池出貨量（中國軟包動力電池出貨量（GWh） 資料來源: 高工鋰電、國信證券經濟研究所整理 資料來源:高工鋰電、國信證券經濟研究所整理 收購華威新材料切入收購華威新材料切入 LCD 光學膜，降本增量提質下光學膜，降本增量提質下量子點膜有望扭虧為盈量子點膜有望扭虧為盈 公司公司 2017 年收購華威新材料， 切入年收購華威新材料， 切入 LCD 光學膜市場。光學膜市場。 當前公司光學膜相關材料主要包括量

44、子點膜、 增光膜、 CPI 漿料， 當前主要銷售產品主要是增光膜。其中 CPI 漿料在永康基地，其他材料在常州的華威新材料，公司當前擁有年產 LCD 增 光膜 2500 萬平、200 萬平復合膜、裝飾膜和 300 萬平量子點膜生產線。 華威新材料的光學膜產品位于整個液晶膜組產業的上游，屬于原材料供應，產業中游為面板和模組制造，下游為終端電華威新材料的光學膜產品位于整個液晶膜組產業的上游，屬于原材料供應，產業中游為面板和模組制造，下游為終端電 腦、手機和平板等整機廠商。腦、手機和平板等整機廠商。增光膜主要用于 LCD 面板中，是背光模組中提高背光系統發光效率的主要組件，量子點膜 可以顯著提高電視

45、顏色的飽和度和色域范圍，改善觀眾的視覺效果。CPI 漿料用于生產透明 PI 膜，未來用于柔性屏中。 圖圖 33：公司液晶背光材料主要應用領域公司液晶背光材料主要應用領域 資料來源: 公司官網、國信證券經濟研究所整理 2019 年面板價格下降導致公司光學膜產品盈利下滑，年面板價格下降導致公司光學膜產品盈利下滑，面板價格處于底部下行空間不大，未來有望觸底回升。面板價格處于底部下行空間不大，未來有望觸底回升。2018 年以 來隨著京東方、華星光電等產能增加，面板行業供大于求，價格持續下降。2020 年一季度面板價格有小幅上漲，但是疫 情影響下需求下降，面板價格持續下滑，進入 6 月以來面板價格已經止

46、跌，低價下韓國面板廠商不斷關停產能，三星預 計在 2020 年底將關停 2/3 的 8.5 代線產能，LGD 宣布在年底前關停韓國 LCD 產能。預計 2020 年全年供需比將從 20% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 201420152016201720182019 國內動力鋰電池出貨量（GWh） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E 中國軟包動力電池出貨量（GWh） 同比增速 全球視野全球視野 本土

47、智慧本土智慧 Page 13 降至 8%，未來兩年產能退出將超過 20%，面板價格有望持續回暖。國內液晶面板進口替代將逐漸加速。2019 年國內面 板產能面積為 1.51 億平方米，同比增長 26%，全球占比達到了 49.2%，預計 2020 年將超過 50%。2019 年公司主動調年公司主動調 整客戶導致銷售量下降，整客戶導致銷售量下降，2020 年隨著市場用量的提升預計華威新材料預計業績回暖。年隨著市場用量的提升預計華威新材料預計業績回暖。 圖圖 34：面板價格有望觸底反彈（美元）面板價格有望觸底反彈（美元） 圖圖 35：國內大尺寸面板出貨量（億平方米）國內大尺寸面板出貨量（億平方米） 資

48、料來源: Wind、國信證券經濟研究所整理 資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理 2019 年公司新增量子點膜銷售，普通 LED 電視色域只有 72%，OLED 電視能達到 100%，而量子點電視色域覆蓋高 達 110%；色彩純凈度比普通 LED 提升 50%；薄膜壽命長，量子點能夠保證色彩恒久不褪色，因此量子點電視仍是未 來的趨勢。但由于量子點膜成本較高，量子點和阻隔膜等原料主要來自于美國和日本企業。公司量子點膜于 2019 年投 產，目前主要客戶是 TCL，2020 年初已經在兩家知名廠商實現小批量供貨。公司當前售價偏低，公司當前售價偏低，2020 年核心客戶推廣年核心客戶推廣 下，用規模效應降低生產成本、引進韓系阻隔膜降低采購成本、通過優化工藝提高良品率，多方位優化調整業務下下，用規模效應降低生產成本、引進韓系阻隔膜降低采購成本、通過優化工藝提高良品率，多方位優化調整業務下量子量子 點膜點膜有望扭虧為盈。有望扭虧為盈。 公司 CPI 漿料用于生產透明 PI 膜，當前仍處于實驗室生產階段，公司當前配方已經基本成型，未來將進入送樣階段，公 司先從漿料開始做，如果公司下游客戶開發順利，行業需求爆發的話，公司會