【公司研究】吉宏股份-價值重構蓄勢待發-20200310[33頁].pdf

1、 證券證券研究報告研究報告| 公司公司深度報告深度報告 原材料原材料 | 包裝印刷包裝印刷 強烈推薦強烈推薦-A（維持維持） 吉宏股份吉宏股份 002803.SZ 目標估值：50-60 元 當前股價：36 元 2020年年03月月10日日 價值重構，蓄勢待發價值重構，蓄勢待發 基礎數據基礎數據 上證綜指 2943 總股本（萬股） 22259 已上市流通股（萬股） 11801 總市值（億元） 79 流通市值（億元） 42 每股凈資產（MRQ） 6.0 ROE（TTM） 23.6 資產負債率 42.1% 主要股東 莊浩 主要股東持股比例 23.07% 股價表現股價表現 % 1m 6m 12m 絕對

2、表現 20 100 123 相對表現 14 95 116 資料來源：貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 1、 吉宏股份（002803）一體兩 翼 推 營 銷 ， 價 值 重 估 在 認 知 2020-02-08 2、 吉宏股份（002803）一體兩 翼，認知升級2020-01-17 3、 吉宏股份（002803）2020 年 印刷、 電商、 廣告三駕馬車齊頭并進 2019-12-24 市場認知依然停留在公司是印刷包裝公司（主要關注訂單和盈利能力情況），但 其本質已經是移動互聯網廣告業務（精準營銷）為主的公司，印刷和電商則是變 現手段。三駕馬車，實則一體（廣告）兩翼（包裝和電商）。本篇報告系統

3、梳理 了公司過去現在和未來的發展，旨在尋求公司本質，若以傳統思維研究則產生較 大認知差。目前公司處在估值修復階段，價值依然被市場低估。 公司前身是廣告公司，創始人始終堅持廣告夢想公司前身是廣告公司，創始人始終堅持廣告夢想。創始人莊總于 1996 年成立 廈門正奇電腦技術開發有限公司，主營創意設計與廣告策劃業務。2003 年吉 宏科技股份有限公司成立，切入快消品展示包裝業務，實則是廣告業務的變實則是廣告業務的變 現方式現方式。2018 年收購北京龍域之星科技有限公司，切入精準營銷業務，公司 本質發生變化， 2019 年公司廣告業務的利潤已經超過了傳統包裝業務， 從 “看年公司廣告業務的利潤已經超

4、過了傳統包裝業務， 從 “看 上去”的包裝公司已蛻變成真正的廣告營銷公司。上去”的包裝公司已蛻變成真正的廣告營銷公司。 三駕馬車實則一體（廣告）兩翼（包裝和電商）。公司主業是包裝業務，其三駕馬車實則一體（廣告）兩翼（包裝和電商）。公司主業是包裝業務，其 實是廣告業務的載體， 亦是廣告的變現方式實是廣告業務的載體， 亦是廣告的變現方式。 移動互聯網興起于 2010 年前后， 而效果廣告爆發于 2015 年前后，至今依然保持高速增長。龍域之星是業內成 立較早的效果廣告公司，團隊能力強、客戶優質、資源豐富（已經形成客戶 粘性和壁壘）；跨境電商是輕資產運營方式，也是廣告業務的變現手段跨境電商是輕資產運

5、營方式，也是廣告業務的變現手段。公 司于 2017 年成立廈門市吉客印電子商務有限公司，正式進入跨境電商行業， 與傳統電商巨頭和跨境電商相比，公司在選品、物流以及廣告投放方面都有 自己的特有優勢，通過精細化的管理,公司的退貨率及存貨與同行相比均處于 較低水平。 2019 年電商+廣告收入已超過包裝業務,公司本質在發生悄然變化。 2020 年齊頭并進，維持“強烈推薦年齊頭并進，維持“強烈推薦-A”評級?！痹u級。展望 2020 年，隨著公司在低 流量成本地區的進一步拓展，跨境電商業務收入有望繼續保持 20%的增長。 公司廣告業務快速發展，5G 時代將又會帶來新的發展機遇，預計未來兩年廣 告業務利潤

6、保持 30%以上增長。我們認為公司總體發展趨勢依然明朗，預計 20192021 年凈利分別為 3.22 億元、4.36 億元、5.72 億元，同比增長 51%、 35%、31%，目前股價對應 20 年 PE 為 18x，維持“強烈推薦-A”評級。 風險提示：互聯網廣告業務增長低于預期，電商業務行業競爭加劇。風險提示：互聯網廣告業務增長低于預期，電商業務行業競爭加劇。 鄭愷鄭愷 021-68407559 S1090514040003 吳昊吳昊 0755-83074302 S1090517080007 董瑞斌董瑞斌 S1090516030002 財務數據與估值財務數據與估值 會計年度會計年度 20

7、17 2018 2019E 2020E 2021E 主營收入(百萬元) 1133 2269 3018 3983 5099 同比增長 99% 100% 33% 32% 28% 營業利潤(百萬元) 93 253 394 533 699 同比增長 127% 171% 56% 35% 31% 凈利潤(百萬元) 80 213 322 436 572 同比增長 85% 167% 51% 35% 31% 每股收益(元) 0.69 1.08 1.44 1.96 2.57 PE 51.8 33.0 24.7 18.2 13.9 PB 8.2 10.2 5.8 5.0 4.3 資料來源：公司數據、招商證券 -50

8、 0 50 100 150 Mar/19Jul/19Oct/19Feb/20 (%)吉宏股份滬深300 公司研究公司研究 Page 2 正文目錄 一、印刷、電商、廣告三駕馬車齊頭并進 . 5 1.1 廣告起家，逐步切入包裝和跨境電商 . 5 1.2 公司的認知升級 . 6 1.3 公司主業的新機遇 . 7 1.4 公司財務表現及股權結構 . 8 二、三駕馬車實則一體（廣告）兩翼（包裝和電商） . 11 2.1 三大業務板塊，實則一體兩翼 . 11 2.2 印刷包裝業務市場廣闊，公司攻守兼備，有望進一步提高市占率 . 11 2.3 精準營銷是公司的核心. 13 2.4 借助精準營銷勢能，跨境電商

9、業務崛起 . 19 三、順應時代發展，吉宏未來可期 . 22 3.1 環保政策推動 QSR 包裝業務發展，吉宏提前布局環保產能 . 22 3.2 精準營銷大勢所趨，吉宏構建業務互助閉環 . 25 四、關注短期口罩生產投資機會，中長期廣告價值有望逐步被認知 . 29 4.1 關注口罩生產企業盈利超預期的窗口機會 . 29 4.2 盈利預測和投資建議 . 29 五、風險提示 . 30 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程 . 5 圖 2：公司包裝業務主要客戶 . 6 圖 3：公司互聯網業務主要客戶 . 6 圖 4：龍域之星 Starmobs 移動聚合廣告平臺 . 6 圖 5：跨境電商業務：吉客印臺灣地區

10、電商自營平臺 . 6 圖 6：安徽吉宏 12OZ 環保紙杯獲選餓了么“安心名錄” . 7 圖 7：GPI 獨家的微波包裝技術 . 7 圖 8：公司營業總收入及增速（2013-2018）. 8 圖 9：公司歸母凈利潤及增速（2013-2018）. 8 圖 10：公司分業務主營收入結構（%，2015-2018） . 9 圖 11：公司分地區主營收入結構（%，2015-2018） . 9 oPqPnNsOsPpRpNoPoRzQmPbR8Q9PnPnNoMqQlOqQmPeRmNnPbRoOyRMYqQzRNZsPqN 公司研究公司研究 Page 3 圖 12：吉宏一體兩翼業務模式 . 11 圖 1

11、3：國內包裝行業市場規模 . 12 圖 14：國內包裝行業利潤總額 . 12 圖 15：中國與日、歐美的人均包裝消費量差距大 . 12 圖 16：國內包裝行業規模以上企業數量 . 12 圖 17：伊利集團的收入貢獻占比大 . 12 圖 18：伊利集團營業可觀 . 12 圖 19：我國手機網民基數大增速快 . 14 圖 20：廣告行業大變革 . 14 圖 21：移動互聯網廣告占比逐年增加 . 14 圖 22：中國移動互聯網廣告市場規模 . 14 圖 23：國內互聯網巨頭的廣告收入 . 15 圖 24：精準營銷廣告樣式 . 16 圖 25：精準營銷運營模式 . 17 圖 26：精準營銷合作客戶 .

12、 17 圖 27：精準營銷的廣告投放平臺 . 18 圖 28：吉宏股份擁有全球優質資源 . 18 圖 29：精準營銷業務的核心競爭力 . 19 圖 30：跨境電商規?？焖僭鲩L . 20 圖 31：B2C 模式跨境電商占比增長迅速 . 20 圖 32：吉宏的精準營銷以及精準營銷下的電子商務 . 20 圖 33：吉客印選品占比 . 21 圖 34：吉客印銷售各地區占比 . 21 圖 35：白色污染日益嚴峻 . 22 圖 36：國務院發布限塑令 . 22 圖 37：快遞塑料包裝袋 . 22 圖 38：外賣塑料包裝盒 . 22 圖 39：國內在線外賣用戶規模 . 23 圖 40：國內在線外賣市場規模

13、. 23 圖 41：國內快遞企業業務量 . 23 圖 42：國內快遞企業業務收入 . 23 公司研究公司研究 Page 4 圖 43：進軍 QSR 食品級包裝 . 24 圖 44：精準營銷對比傳統營銷 . 25 圖 45：國內移動互聯網接入流量 . 25 圖 46： 中國大數據產業規模 . 25 圖 47：公司分業務主營收入結構（%，2015-2018） . 26 圖 48：小程序數量規模及預測 . 26 圖 49：“一物一碼+精準營銷”結合 . 27 圖 50：吉宏構建業務互助閉環 . 27 圖 51：吉宏業務鏈 . 28 圖 52：吉宏股份歷史 PE Band . 31 圖 53：吉宏股份

14、歷史 PB Band . 31 表 1、銷售收入結構預測 . 8 表 2、公司前十大股東情況（截至 20191202） . 9 表 3、公司主要控股子公司（2019 年 1 月-6 月） . 10 表 4、吉宏印刷包裝主要產品分類介紹 . 13 表 5、精準營銷發展模式 . 18 表 6、吉客印競爭優勢 . 21 表 7、吉宏定增項目信息 . 24 表 8、政府出臺一系列移動互聯網廣告法律法規 . 26 表 9、公司主營業務收入及毛利率預測（2016-2021E）. 29 表 10、2017-2021 年公司核心財務指標及預測（單位：億元） . 30 附：財務預測表 . 32 公司研究公司研究

15、 Page 5 一、印刷、電商、廣告三駕馬車齊頭并進 1.1 廣告起家，逐步切入包裝和跨境電商 公司前身為 1996 年 12 月成立的廈門正奇電腦技術開發有限公司，主營創意設計與廣 告策劃業務。 2003 年 12 月廈門吉宏科技股份有限公司成立， 主營快消品展示包裝業務， 2016 年 7 月于深交所上市。2017 年 8 月設立廈門市吉客印電子商務有限公司，從事跨 境電商業務。2018 年 4 月收購北京龍域之星科技有限公司，切入精準營銷業務；9 月 參股安徽維致環保紙業有限公司（并于 2019 年 5 月收購） ，切入 QSR 環保包裝業務。 2019 年 11 月設立全資子公司深圳吉

16、鏈區塊鏈技術有限公司， 為公司包裝和互聯網業務 賦能。目前公司已形成包裝業務+互聯網業務+區塊鏈賦能的三大業務體系。 圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，招商證券 1、印刷包裝業務：、印刷包裝業務：依托創意設計本原，延伸至包裝制造領域，為品牌快消品客戶提供 全方位的一站式服務，包括彩色包裝紙盒、彩色包裝箱、環保紙袋、QSR 食品級包裝、 集束包裝及個性化包裝的設計、制造、交付及設備集成化。 2、跨境電商業務：、跨境電商業務：利用 AI 算法分析海外市場，精準定位客戶、篩選商品，進行廣告投 放。同時利用自建獨立基地、供應倉儲體系進行線上 B2C 銷售，將高性價比的中國制 造產

17、品銷售至臺灣、日本、香港、中東、東南亞等多個國家或地區。 3、精準營銷（廣告）業務：、精準營銷（廣告）業務：利用大數據體系和自建智能原生廣告平臺，根據場景模式， 靈活匹配廣告主提供的原生廣告方案。 同時利用數據分析結果， 根據時點、 環境、 人群， 精準推送最合適的廣告，為客戶提供全方位、高效率的移動廣告流量服務和營銷方案。 （財報口徑）互聯網業務：（財報口徑）互聯網業務：精準營銷及基于精準營銷的跨境電商，包括數字營銷為 互聯網及快消品客戶提供策劃、技術實施及線上媒體資源整合，實現品牌營銷、效果營 銷及新媒體營銷； 跨境電商作為精準廣告業務的延伸， 利用 AI 算法分析海外市場， 在社交軟件投

18、放單頁廣告，實現外銷；一物一碼營銷以包裝為載體，基于一物一碼 的營銷、溯源及分銷集成方案，為促銷活動接入線上流量資源。 （最新布局）區塊鏈賦能：（最新布局）區塊鏈賦能：將區塊鏈技術應用在廣告營銷、電子商務、快消品服務及供 應鏈物流等業務，包括互聯網+區塊鏈建立可拓展的去中心化數據庫，提供相應云 計算服務； 一物一碼+區塊鏈賦能新零售； 供應鏈+區塊鏈打造可全程追蹤的供 應鏈應用場景。 公司研究公司研究 Page 6 圖圖 2：公司包裝業務主要客戶：公司包裝業務主要客戶 圖圖 3：公司互聯網業務主要客戶：公司互聯網業務主要客戶 資料來源：公司資料、招商證券 資料來源：公司官網、招商證券 1.2

19、公司的認知升級 （公司本質）（公司本質）公司出身于集文案設計、平面設計和結構設計為一體的包裝供應商，為快 消品龍頭企業提供一站式的包裝服務，廣告實則是公司的基因，廣告實則是公司的基因?；ヂ摼W的普及深刻改變 了廣告業務模式，公司及時切入精準營銷和跨境電商業務，逐漸轉型為集精準營銷、跨逐漸轉型為集精準營銷、跨 境電商和包裝銷售為一體的互聯網營銷集團境電商和包裝銷售為一體的互聯網營銷集團。 （變現方式（變現方式 1）精準營銷為驅動，創造有特色的跨境電商模式。國內 2B 廣告業務通過 孵化自有流量端口進行精準投放，提升營銷轉化率，形成多營銷手段、低流量成本的壁 壘。海外 2C 電商業務通過 AI 智能

20、算法進行精準營銷，率先跑通低滲透率、高潛力的 東南亞市場，發揮低庫存率、高簽單率的平臺優勢。 （變現方式（變現方式 2）包裝銷售業務：）包裝銷售業務：堅持以創意為基礎，發揮快消品包裝的營銷屬性和紙容 器自媒體的優勢，同時為客戶提供線上+線下的綜合營銷解決方案。以包裝為流量入口 有效降低引流成本，同時促進包裝客戶的銷售業績，尤其是未來外賣塑料包裝替換為尤其是未來外賣塑料包裝替換為 QSR 白卡包裝將成為公司互聯網業務的主要流量來源，實現傳統包裝業務與互聯網白卡包裝將成為公司互聯網業務的主要流量來源，實現傳統包裝業務與互聯網業業 務的雙向賦能。務的雙向賦能。 圖圖 4：龍域之星：龍域之星 Star

21、mobs 移動聚合廣告平臺移動聚合廣告平臺 圖圖 5：跨境電商業務：吉客印臺灣地區電商自營平臺：跨境電商業務：吉客印臺灣地區電商自營平臺 資料來源：公司官網、招商證券 資料來源：公司官網、招商證券 公司研究公司研究 Page 7 1.3 公司主業的新機遇 外賣行業放量與限塑令加碼加速食品級白卡對塑料包裝的替換，外賣行業放量與限塑令加碼加速食品級白卡對塑料包裝的替換， 市場容量測算至少 250 億需求空間，對應行業 30%的凈需求增加。白卡行業產能不會繼續擴張，行業集中度 高（C3 高達 83%） ，龍頭企業掌握定價權，食品安全包裝產業鏈上地位高。公司提早公司提早 布局環保餐盒，且持續加大投入。

22、布局環保餐盒，且持續加大投入。 2014 年年 6 月設立廈門吉宏環保紙袋有限公司，已經與多家知名品牌建立合作關系。月設立廈門吉宏環保紙袋有限公司，已經與多家知名品牌建立合作關系。環 保包裝業務設備投入較大、生產標準較嚴、對供應商的資質要求較高，存在一定的進入 壁壘。公司憑借長期積累的客戶資源與環保紙袋業務的先發優勢，為 QSR 食品級包裝 業務做足儲備。 2019 年收購安徽維致環保紙業有限公司剩余年收購安徽維致環保紙業有限公司剩余 67%股權，并更名安徽吉宏環保紙業有限股權，并更名安徽吉宏環保紙業有限 公司，專注于公司，專注于 QSR 食品級包裝的生產銷售。食品級包裝的生產銷售。安徽吉宏此

23、前有 10 年環保食品紙容器的 研發與制造經驗，主要客戶包括肯德基、漢堡王、麥當勞等餐飲巨頭，目前已成為餓了 么的優秀供應商。2019H1 并表 2500 萬收入，并在孝感、廊坊及廈門定增環保食品包 裝項目，預計將為公司帶來 15 億增量收入。 此外， 2018 年末公司成為美國四大包裝巨頭之一 Graphic Packaging International （GPI） 的中國區設備及紙張總代理，致力于自動化集束包裝解決方案的研發，并在全供應鏈達 成資源共享。GPI 在美國食品包裝，尤其是紙盒及紙杯領域具有最高的市場地位與技術 優勢。GPI 專注于快消品包裝，在細分賽道與公司高度相似，將助力公

24、司成為消費包裝專注于快消品包裝，在細分賽道與公司高度相似，將助力公司成為消費包裝 龍頭。龍頭。 圖圖 6：安徽吉宏：安徽吉宏 12OZ 環環保紙杯獲選餓了么“安心名錄”保紙杯獲選餓了么“安心名錄” 圖圖 7：GPI 獨家的微波包裝技術獨家的微波包裝技術 資料來源：公司官網、招商證券 資料來源：公司官網、招商證券 公司研究公司研究 Page 8 1.4 公司財務表現及股權結構 上市以來公司包裝業務迅速壯大，同時互聯網業務成為新動力，驅動業績實現高增長。 2017年實現營收11.3億元， 同比增長98.8%， 實現歸母凈利潤0.8億元， 同比增長26.5%； 2018 年實現營收 22.7 億元，

25、同比增長 100.3%，實現歸母凈利潤 2.1 億元，同比增長 166.3%。 圖圖 8：公司營業總收入及增速（：公司營業總收入及增速（2013-2018） 圖圖 9：公司歸母凈利潤及增速（：公司歸母凈利潤及增速（2013-2018） 資料來源：Wind、招商證券 資料來源：Wind、招商證券 表表 1、銷售收入結構預測、銷售收入結構預測 業務業務 收入收入(萬元）萬元） 收入增速（收入增速（%） 2014 2015 2016 2017 2018 2015 2016 2017 2018 互聯網業務 120935 彩色包裝盒及包裝箱 34644 45506 48390 83732 89670 3

26、1.35% 6.34% 73.04% 7.09% 環保紙袋 334 2872 4651 5009 9311 760.08% 61.92% 7.71% 85.87% 塑料軟包裝 2524 3041 2642 1919 664 20.47% -13.10% -27.37% -65.43% 電商 21521 主營業務小計 37502 51419 77204 90661 220579 37.11% 50.15% 17.43% 143.30% 其他業務 1091 767 1308 1079 -29.67% 70.46% -17.46% 2.64 收入合計收入合計 38593 52186 78511 91

27、740 220579 35.22% 50.45% 16.85% 140.44% 資料來源：Wind、招商證券 互聯網業務迅速增長，跨境電商貢獻增加，帶動公司整體利潤率提升?；ヂ摼W業務迅速增長，跨境電商貢獻增加，帶動公司整體利潤率提升。19H1 公司精準 營銷與跨境電商營收合計 7.90 億元，占比達 56.64%，毛利率高達 62.48%?；ヂ摼W業 務的迅猛發展與高利潤率帶動公司凈利潤率從 2016 年的 7.36%提升至 2019 年 H1 的 11.25%。 3.93.9 5.2 5.7 11.3 22.7 0 20 40 60 80 100 120 0 5 10 15 20 25 201

28、320142015201620172018 營業收入（億元，左軸）yoy（%，右軸） 3633 1908 3738 4300 8003 0 30 60 90 120 150 180 0 3000 6000 9000 12000 201320142015201620172018 歸母凈利潤（萬元，左軸）yoy（%，右軸） 公司研究公司研究 Page 9 圖圖 10：公司分業務主營收入結構（：公司分業務主營收入結構（%，2015-2018） 圖圖 11：公司分地區主營收入結構（：公司分地區主營收入結構（%，2015-2018） 資料來源：公司年報、招商證券 資料來源：公司年報、招商證券 公司股權結構較為集中，莊浩及其親屬直接或間接持有公司共計公司股權結構較為集中，莊浩及其親屬直接或間接持有公司共計 40.27%的股份。的股份。公司 董事長及實際控制人為莊浩女士，持有公司 23.07%的股份。公司第一期員工持股計劃 于 2018 年 10 月 31 日公布，將占總股本 1.70%的 197 萬股份授予不超過 30 名的互聯 網業務核心人員。 該員工持股計劃于 2019 年前三季度凈利潤增長 20%的條件達成后解