【公司研究】杰克股份-深度報告：把握工縫機行業底部復蘇先機厚積而薄發-191116[30頁].pdf

1、 1/30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_main 深 度 報 告 報告日期：2019 年 11 月 16 日 把握工縫機行業底部把握工縫機行業底部復蘇復蘇先先機，厚積而薄發機，厚積而薄發 杰克股份深度報告 行 業 公 司 研 究 所 屬 行 業 證 券 研 究 報 告 潘貽立 執業證書編號：S1230518080002 ： 021-80106025 ： 報告導讀報告導讀 工業縫制設備周期低谷行業充分洗牌，產能轉移帶來海外市場潛在需求增量。 杰克股份逆勢堅持中高端技術研發市場突破，頭部布局蓄勢待發。 投資要點投資要點 寡頭格局寡頭格局打造打造全球縫制設備行業頭把交椅全球縫制設備

2、行業頭把交椅 公司是全球唯一布局縫制前端+中端的設備制造商。公司通過收購邁卡、VBM 不斷完善 產品布局，打造一體化服裝智能制造解決方案供應商。自 2015 年來，公司始終保持高 于行業的增長，連續超越飛躍、標準、中捷，市占率年提升 2 到 3 個百分點。2018 年杰 克股份實現營業收入 41.52 億元，坐上全球工業縫制設備行業頭把交椅，裁床技術領先 全球?？p紉設備目前國內前百強企業的設備銷售規模近 200 億，隨著人工替代的確定性 行業需求趨勢，未來 5 年市場空間預期有望達到 300 億以上。公司大力投入的智能化中 高端設備滲透率將成為業務增長重點。2019 年上半年公司的智能縫制板塊

3、收入 6748 萬 元，同比增長 109%，作為未來發展趨勢，高附加值產品占比還有望進一步提升。 有望率先有望率先于于行業行業周期底部周期底部復蘇，復蘇，杰克品牌杰克品牌逆勢布局逆勢布局中高端中高端市場市場 受全球經濟放緩、工縫機內在更新周期等因素影響，設備行業自 2018 年下半年出現景 氣下行，2019 年形成行業低點，2020 年有望實現底部復蘇。由于近兩年設備投資需疲 軟，行業內競爭加劇，在行業內企業大幅減產減員的大環境下，公司基本維持了相對穩 定的收入規模， 2019 年全年銷量下降幅度明顯小于行業。 未來杰克股份將受益于中高端 設備需求產值提升帶來的市場規模擴張和下游洗牌后的集中度

4、提升。 公司逆勢堅持投入 中高端產品線的研發突破，2018 年公司研發費用為 2.05 億，同比增長 54.68%，占收入 比重 4.9%。 公司規劃建設杰克智能高端縫制裝備制造基地， 第一期將在年底投產。杰克 股份逆勢布局中高端市場轉型，厚積薄發，靜待享受行業企穩后的量價齊升。 下游傳統下游傳統紡服產能轉移東南亞，紡服產能轉移東南亞，海外海外潛在需求潛在需求帶來設備增量市場帶來設備增量市場 受中美貿易戰影響，大環境的不確定性加速了中國服裝產能向外轉移的進程。而東南亞 的人力成本優勢，未來產業規模巨大。假設中國出口產能轉移 50%，且全部轉移至東南 亞地區，則會產生 1386 億美元的新廠服裝

5、產能（以 18 年出口額計算），大約能帶來 1213 萬臺設備需求。中國工業縫紉機平均出口價格為 300 美元/臺，這將帶來約 36 億美 元的工縫機潛在增量市場。與日本高端機相比，中國的工業縫紉設備出口定位更符合東 南亞市場潛在投資需求。目前杰克股份有近一半收入來自海外，海外重點市場正是目前 服裝出口額和縫紉機進口額雙升的東南亞國家，布局已占據先機。 盈利預測及估值盈利預測及估值 我們預測公司 20192021 年主營收入分別為 34.01 億元、40.93 億元和 48.10 億元，同比 增速為-18%、20%、18%；實現歸母凈利潤為 3.42 億、4.32 億、5.77 億元，同比增長

6、- 24.67%、26.32%、33.56%，實現每股收益 1.11 元、1.40 元、1.88 元，對應 2019-2021 年 的 PE 為 20 倍、16 倍和 12 倍。 投資建議投資建議 table_invest 評級評級 買入買入 買入 首次評級 當前價格 22.62 LastQuaterEpLastQuaterEp 單季度業績單季度業績 元元/ /股股 3Q/2019 0.14 2Q/2019 0.17 1Q/2019 0.38 4Q/2018 0.27 table_stktrend 公司簡介公司簡介 杰克股份是工業縫制機龍頭， 于 2017 年上市，是全球唯一布 局縫制前端+中

7、端的設備制造 商。 table_research 報告撰寫人： 潘貽立 數據支持人： 潘貽立 -60.00% -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 18-11 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 杰克股份 上證指數 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度報告）深度報告 2/30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 工業縫紉機下游紡織服裝行業需求迎來底部回暖趨勢，公司自 2019 年三季度盈利環比 出現邊際改善，經營狀況趨穩環比下滑幅度收窄，預計四季度將實現凈利潤同比增速轉 正，迎來業績拐點，

8、2020 年先于行業重回較快增速。隨著產品升級迭代需求和行業集中 度的逐漸提升，公司有望不斷擴張中高端市場份額，并通過管理優化實現降本增效和毛 利率的穩步提升。公司年銷量增速高于行業平均近 20%，行業加速趨于寡頭格局，公司 將享受明顯估值溢價。 考慮到其考慮到其未來的成未來的成長彈性以及在行業的龍頭地位，我們給予公司長彈性以及在行業的龍頭地位，我們給予公司 “買入”評級“買入”評級，對應對應 2020 年年 30 倍倍的的估值估值目標目標。 風險因素風險因素 宏觀經濟景氣度下行導致的下游服裝行業投資下降、原材料成本上升（主要為鋼材）、 美元匯率波動等風險。 財務摘要 table_predic

9、t （百萬元）（百萬元） 2018A 2019E 2020E 2021E 主營收入 4152 3401 4093 4810 (+/-) 48.98% -18.00% 20.00% 18.00% 凈利潤 455 343 433 579 (+/-) 40.43% -24.67% 26.32% 33.56% 每股收益（元） 1.48 1.11 1.40 1.88 P/E 15.28 20.38 16.16 12.03 資料來源：Wind，浙商證券研究所 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度報告）深度報告 3/30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄 1.

10、寡頭格局打造全球縫制設備行業頭把交椅寡頭格局打造全球縫制設備行業頭把交椅. 6 1.1. 杰克股份是國內縫制機械行業龍頭企業 . 6 1.1.1. 公司立足中端，拓展中高端，兼顧中低端。 . 6 1.1.2. 股權結構 . 7 1.2. 行業下行趨緩，公司觸底回暖將先于同行 . 8 1.2.1. 公司三季報業績環比邊際改善，經營狀況趨穩。 . 8 1.2.2. 公司盈利能力顯著優于同行業水平 . 9 1.3. 逆勢新增產能布局，厚積薄發 . 9 1.4. 物聯網縫紉機新品實現放量銷售 . 10 1.5. 行業充分洗牌帶來頭部企業驅動力，公司堅定研發投入加并購突破高端技術國產替代. 11 2.

11、有望率先于行業周期底部復蘇，杰克品牌逆勢布局中高端市場有望率先于行業周期底部復蘇，杰克品牌逆勢布局中高端市場 . 13 2.1. 行業景氣度低迷，品牌面臨集中度提升 . 13 2.2. 設備自動智能化升級趨勢所在，行業增長空間巨大 . 13 2.3. 中低端設備產能面臨洗牌，中高端頭部效益顯現 . 15 2.3.1. 服裝行業競爭加劇，頭部企業加大中高端設備需求 . 15 2.3.2. 低端產能面臨加速洗牌，杰克品牌受益于行業集中度提升 . 15 2.4. 服裝產業消費需求體現弱周期性 . 16 2.4.1. 我國紡織服裝產業從依賴出口逐漸轉向內需支撐 . 16 2.4.2. 跌速放緩，消費屬

12、性體現弱周期 . 17 2.4.3. 出口受限，代工廠逐步向東南亞轉移 . 18 3. 下游傳統紡服產能轉移東南亞，海外潛在需求帶來設備增量市場下游傳統紡服產能轉移東南亞，海外潛在需求帶來設備增量市場 . 19 3.1. 貿易持久戰大環境下的不確定性將加速國內產能向東南亞轉移 . 19 3.1.1. 去全球化趨勢大環境不確定性籠罩，制造型企業尋求出路 . 20 3.2. 東南亞設備增量市場規模巨大 . 20 3.2.1. 測算服裝產能規模對應的設備需求 . 20 3.2.2. 未來服裝產能轉移背景下帶來工業縫機增量需求 . 21 3.3. 放眼全球市場，提前布局搶得先機 . 22 3.3.1.

13、 中國縫紉機出口占據世界半壁江山，贏得東南亞市場先機 . 22 3.3.2. 杰克市占率逆勢持續增長，拓展海外市場. 23 4. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 25 4.1. 關鍵假設 . 25 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度報告）深度報告 4/30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4.2. 風險因素分析. 25 4.3. 盈利預測與估值 . 27 4.3.1. 估值 . 27 4.3.2. 投資建議 . 28 圖表目錄 圖 1：杰克股份股權架構圖 . 7 圖 2：公司經營性現金流 . 8 圖 3：公司應收賬款周轉天數持續優化 . 8 圖 4：公

14、司存貨周轉天數 . 8 圖 5：公司年銷售額（億元） . 9 圖 6：公司毛利率情況 . 9 圖 7：公司固定資產和在建項目增加 . 10 圖 8：固定資產增加帶來產量提升 . 10 圖 9：公司研發投入持續加大 . 11 圖 10：公司新增技術專利數量（項） . 11 圖 11：工縫機歷年產量與出口，周期性明顯 . 13 圖 12：2017 年至今百家設備企業銷量 . 13 圖 13：紡服行業人均年產值（單位：萬/人） . 14 圖 14：智慧縫制綜合能力評測得分 . 14 圖 15：自動縫制設備出口占比變化 . 14 圖 16：出口工縫機均價走勢（單位：美元） . 14 圖 17：中高端設

15、備年進口額大幅上漲 . 15 圖 18：設備行業利潤下滑導致企業數量減少 . 16 圖 19：公司銷售額增速始終高于行業 . 16 圖 20：2000 年來服裝行業發展 . 16 圖 21：全國居民人均衣著消費支出 . 17 圖 22：衣著支出占比 . 17 圖 23：服裝行業收入下跌速度放緩 . 17 圖 24：16-19 年服裝行業出口金額 . 18 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度報告）深度報告 5/30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 25：2018 年中國服裝出口地區 . 18 圖 26：中國與東南亞國家最低工資 . 20 圖 27：中國

16、歷年平均工資 . 20 圖 28：工縫機存量模型（單位：萬臺） . 21 圖 29：歷年產量，進出口情況（單位：萬臺） . 21 圖 30：產能系數變化（單位：萬元/臺） . 21 圖 31：我國紡織從業人員人數（單位：人） . 21 圖 32：20 年間服裝產能由歐美轉向亞洲 . 22 圖 33：工縫機年出口額（億美元） . 22 圖 34：國內縫制機械出口國 . 22 圖 35：近幾年鋼價變化 . 25 圖 36：2018 年以來美元兌人民幣匯率總體上升 . 26 表 1：公司工業縫紉機產品系列 . 6 表 2：公司主要客戶銷售占比 . 7 表 3：杰克股份募投項目 . 10 表 4：公司通過并購進一步豐富了自動化、智能化產品品類，大幅擴長智能縫制版圖 . 11 表 5：服裝產品受貿易戰清單影響較大 . 19 表 6：縫紉機出口大國 . 22 表 7：日本前五出口目的地國 . 23 表 8：杰克股份主要出口地 .