非銀行金融行業2022年投資策略：在變革中尋找兼具品牌、規模和能力的好生意-211105（71頁）.pdf

1、從牌照中心到用戶中心。銀行的資本充足率、保險的償付能力、證券/信托/銀行理財子的凈資本監管，過去曾是公司的部門設置和業務發展的指揮棒，結果是激烈的同質化競爭和無休止的價格戰。牌照壁壘打通之后，迫使公司重新定位，確定目標客群，以用戶為中心重新組織公司資源。以財富管理業務為例，可以將用戶劃分為超高凈值客群(1000萬美金以上)、高凈值客群(500 萬人民幣以上)、大眾客群。以超高凈值客群為例，他們同時被銀行私行、線下第三方、券商、信托等機構所服務。競爭對手不再局限于同一牌照之下。用戶視角正在成為公司評價體系的核心。從賣方銷售到買方投顧。在資本稀缺的金融周期上半場，資金和牌照都是稀缺資源，賣方文化是

2、主流。最典型的是壽險行業，由于產業集中度高和信息不對稱，寡頭企業憑借差異化的產品設計，可以獲得超額利潤。但是隨著線上化程度的提高以及政府作為超級買家的出現，傳統商業模式的弱點被暴露出來。再比如銀行和證券的基金銷售，由于客戶理財認知程度低，容易被客戶經理誤導頻繁申購和贖回，增加不必要的摩擦成本，降低/損失投資回報。賣方銷售是流量生意，收入來自銷售規模和費率，與客戶利益不一致，需要持續尋找新用戶，主要培育的是營銷品牌。買方投顧是存量生意，收入來自資產管理規模和管理費率，公募投顧牌照的發放，使全權委托(機構利益與客戶利益保持一致)的買方投顧生意成為可能。目標是客戶資產的保值增值，投顧服務是關鍵，主要

3、比拼的是產品體系、服務體系，形成的是服務品牌。從封閉模型到跨界融合。由于用戶需要的是從賬戶管理到信貸、理財、保險等全方位、全生命周期的一站式服務，需要從線下到線上 7*24 小時的陪伴式體驗。用戶的選擇倒逼金融機構不僅在公司內部劃分客群，以用戶為中心重新組織公司資源，而且需要走出去，跨公司跨牌照整合資源，線上線下融合，以提升用戶體驗。內部協同的典型案例是中金財富。公司以投行為企業家客群入口，集合投行、資管、市值管理等機構業務資源，加上信托、慈善、法務稅務資源，以國際家族辦公室(GFO)的方式為財富團隊提供一站式服務?？缃?B-KOL-C 的典型案例是盈米基金。盈米旗下且慢成立于 2016 年

4、7 月，通過 KOL 導流實現冷啟動，再通過基金投顧為用戶管理投資組合，截至 2019 年末盈利投資者占比 92.8%，截至 2021 年 7 月 1 日投顧服務 AUM 超過 100 億元?？缃?B-B-C 的典型案例是國聯證券。國聯證券將“大方向”財富管理能力與杭州銀行等 2 家中小商業銀行的財富客戶的理財需求對接，共同開發和服務客戶，高峰時資產管理規模 90 億元。線下線上服務一體化的典型案例是招商銀行。招行9.0 版APP 基于財富主賬戶，從核心金融業務拓展至泛金融業務和非金融場景，2020 年 APP 月活 7353 萬，月活/零售客戶為 68%。用戶粘性為價值創造提供基礎。資金端與

5、資產端相向而行。財富管理機構基本思路是搭建全譜系的產品體系。比如，支付寶打造全鏈路全生態閉環。不僅對接全市場產品，而且推出“支付寶金選”平臺背書專區，并為銀行、保險、證券、基金等提供去中心化運營陣地。騰訊理財通也正在由“精品超市”向開放平臺過渡。比如，天天基金截至2021 年6月末上線146 家公募基金管理人、10863只基金產品，基本覆蓋全部公募產品，并創建優優私募銷售平臺。比如，招商銀行不僅產品端對接合格的公募、私募、8 家外部理財子，而且向 40+合作伙伴開放運營平臺，并將34 家公募基金 183 為基金經理引入“招陽計劃”。資產管理機構通過公募投顧牌照，在與渠道對接中發揮資產配置能力優

6、勢，爭取主動權。比如，易方達基金設立獨立的投顧部門，并確立了 HI+AI 人工與科技相結合的發展思路。截至 2021 年 3 月末，已與包括支付寶、天天基金、京東金融、蛋卷基金、招行招贏通、交行、好買基金、基煜基金在內的多家渠道合作，投顧客戶數超過 3.3 萬，客戶留存率 90%以上，含機構客戶在內的復投率 70%以上。從重資本監管到輕資本運營。與銀行、保險、證券、信托、銀行理財子不同，財富管理和資產管理都是輕資本行業。理論上，財富管理和資產管理作為業務增量，其健康發展有利于提升傳統公司的 ROE 水平。下面以大范圍做財富管理轉型的證券行業為例。證券公司 ROA 主要取決于創新空間和創新能力，杠桿率取決于監管規定。在創新空間和杠桿約束相對穩定的預期下，假設 2021H1 十大券商年化 ROA2.2%是常態，綜合考慮凈資本穩定性和流動性約束后的合理杠桿倍數為 4.5，那么 ROE 就是 10%。由于財富管理和資產管理是輕資本并具有顯著規模經濟性和頭部效應的行業，對于在上述領域具有先發優勢和持續競爭力的公司來說，ROE 的持續提升是值得預期的。