東富龍-深度報告：新老動能更替的藥機平臺-211111（19頁）.pdf

1、生物藥裝備：以降本增效為核心，圍繞生物藥工藝迭代而設計。我們在 2021 年 10 月18 日外發的全球龍頭系列報告之四：制藥上游，替代升級報告中分析了生物藥裝備的空間、海外龍頭發展路徑等，市場空間：我們估算，2020 年中國試劑/填料/耗材 170-190 億市場空間(藥品 70-90 億+IVD100 億)，生物藥制藥裝備 750-800 億元，外資占比高。增長驅動：工藝優化(培養、純化等)下表達提升、成本下降空間翻倍，新趨勢下(一次性、連續流)下耗材、填料成本占比大幅提升，效率、速度、靈活、效能是工藝迭代的主題。工藝迭代趨勢：一次性&連續化。一次性：根據 Cytiva 分析，一次

2、性生產工藝推廣后平均Consumble 成本(耗材/填料等)大幅上升、綜合/單位成本顯著下降(-25%至-67%)、廠房建設時間大幅縮短(縮短 1 年左右)、生產批次增加，在中國，單抗生產采用一次性生物反應器占比超過 70%且已成為全球最大的一次性新增市場。我們認為，不銹鋼反應器在獸用疫苗等發酵規模相對較大的場景仍有成本優勢，但隨著國產單抗、新型疫苗等產品上市，一次性生物反應器仍有較大發展空間。連續化：上游細胞培養連續化(從批間培養到流加、濃縮流加、灌流等)已在較多 CDMO 公司推廣(如藥明生物規劃產能等)， TFF、ATF 型反應器需求大幅增長;隨著下游純化連續流工藝迭代，我們預期下游層析

3、填料類型、層析工藝可能出現較大的變化，成本有進一步下降空間(根據 Cytiva，新一代填料 Fibro 和 PCC 工藝有望大幅降低循環時間至 5 分鐘，而 Potein A 約 3 小時;生成效率達 400g/L/h，而 Potein A 約 20 g/L/h)。路徑：“工藝-填料/耗材-設備”一體化，生物藥全流程解決方案整合者。我們復盤了Sartorius Stedim、Merck 等公司的發展路徑(具體內容歡迎參考全球龍頭系列報告之四：制藥上游，替代升級)，Sartorius Stedim 穩健增長(2010-2020 年收入復合增速 15%且未出現明顯的周期性)、高超額收益(截至 2021 年 11 月市值 400 億美元、平均 PE TTM 在90 倍以上)，我們認為主要源于：從生物藥上游(細胞培養)優勢(2002 年 Stedim 供應全球 65%的一次性反應器袋)，拓展生物藥下游(純化及超濾等)業務，形成生物藥生產一體化平臺;從設備優勢，到設備+耗材捆綁優勢(Consumble 收入占比相對較低);設備橫向+縱向迭代路徑清晰：橫向拓展高景氣增長賽道(基因細胞治療、mRNA 等)，縱向拓展 Bioscience 和 Bioproduction 上下游設備。