四方光電-投資價值分析報告：傳感藍海市場中的高成長解決方案服務商-20211208（43頁）.pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 傳感藍海市場中的高成長解決方案服務商傳感藍海市場中的高成長解決方案服務商 四方光電（688665.SH）投資價值分析報告2021.12.8 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 氣體傳感氣體傳感器應用廣泛，器應用廣泛，國內國內行業規模增速快。公司是國內氣體傳感器龍頭，行業規模增速快。公司是國內氣體傳感器龍頭，光光 學傳感技術優勢突出學傳感技術優勢突出，產品全面，多種技術可組合，滿足客戶“一站式采購”，產品全面，多種技術可組合，滿足客戶“一站式采購” 需求，需求，持續配套行業頭部客戶持續配套行業頭部客戶。公司深耕室內空氣凈化、醫療健康等傳統

2、業務。公司深耕室內空氣凈化、醫療健康等傳統業務 領域，同時利用自身優勢切入車載舒適系統和電池安全監測市場，市場前景廣領域，同時利用自身優勢切入車載舒適系統和電池安全監測市場，市場前景廣 闊，闊，公司業績成長性好，確定性高公司業績成長性好，確定性高。隨著募投擴產項目的順利落地，公司產能。隨著募投擴產項目的順利落地，公司產能 將有效承接下游需求，看好公司在多領域業績繼續保持高增速。首次覆蓋給予將有效承接下游需求，看好公司在多領域業績繼續保持高增速。首次覆蓋給予 “買入”評級，目標價“買入”評級，目標價 240 元。元。 國內氣體傳感器業務龍頭，保持高盈利高增速。國內氣體傳感器業務龍頭，保持高盈利高

3、增速。公司專注于氣體傳感器，以及 基于核心傳感器的氣體分析儀器的技術開發及產品應用，產品廣泛用于室內、 車內、室外空氣品質監測以及醫療健康、安全監控等領域。2020 年公司實現營 收 3.08 億元，同比+32.0%，歸母凈利 0.84 億元，同比+30.1%。2021Q3 公司 實現營收 3.79 億元， 同比+111.10%， 實現歸母凈利 1.23 億元， 同比+163.60%。 下游應用領域需求擴容疊加國產替代，下游應用領域需求擴容疊加國產替代，國內國內發展空間廣闊發展空間廣闊。氣體傳感器下游領 域多為朝陽產業，包括智能家居、汽車電子、消費電子、可穿戴設備、醫療、 工業過程、環境監測等

4、。在下游多領域需求爆發帶動下，疊加國產替代，國內 氣體傳感器市場保持高成長性。根據智研咨詢的數據，2020 年我國氣體傳感器 市場規模達到 14.3 億元，預計 2026 年將擴大至 40.8 億元。 公司公司技術優勢突出，產品全面，服務優質，持續配套行業頭部客戶。技術優勢突出，產品全面，服務優質，持續配套行業頭部客戶。公司深耕氣 體傳感器主線業務，配套應用覆蓋多領域多場景，同時注重平臺化能力打造，提 供從模組到終端的全縱向形態產品。公司在光學式氣體傳感技術方面擁有突出優 勢，依托全面的技術平臺及產品組合優勢，協助客戶研發，指導選型，增強客戶 粘性。公司憑借優質產品和服務，積累了豐富頭部客戶資

5、源，代表客戶包括智米 科技、美的、魚躍醫療、捷豹路虎、一汽大眾、法雷奧、馬勒、博世等。 舒適系統與電池監測雙線發力，打開業績新增量。舒適系統與電池監測雙線發力，打開業績新增量。公司依托現有技術和產品切 入車載市場，產品應用范圍包括車載舒適系統（車載空調、車載 PM2.5 過濾設 備、空氣凈化器）和動力電池熱失控安全監測，市場空間廣闊，定點項目逐步 放量。隨著電池安全預警被列入強標，公司業績確定性高，成長性好。 風險因素：風險因素：產能擴張進度不及預期；產品研發進度不及預期；客戶拓展不及預 期；國內新能源汽車銷量不及預期；市場競爭加劇。 投資建議：投資建議：預計公司 2021-2023 年歸母凈

6、利潤分別為 1.66/2.58/3.87 億元，對 應 EPS 預測分別為 2.37/3.69/5.52 元。綜合考慮公司的行業龍頭地位以及業績 的高增長預期，參考可比公司 PE 估值，我們給予公司 2022 年 65 倍 PE 估值， 對應目標價 240 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 項目項目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 233 308 554 840 1,218 營業收入增長率 YoY 98.4%

7、 32.0% 79.9% 51.7% 44.9% 凈利潤(百萬元) 65 84 166 258 387 凈利潤增長率 YoY 487.9% 30.1% 96.0% 56.0% 49.6% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.93 1.21 2.37 3.69 5.52 毛利率 48.9% 47.2% 46.6% 48.8% 51.0% 凈資產收益率 ROE 41.5% 38.1% 18.8% 23.0% 26.1% 每股凈資產（元） 2.23 3.17 12.59 16.07 21.16 PE 184.0 141.4 72.2 46.4 31.0 PB 76.7 54.0 13.6 10.6

8、8.1 PS 51.4 38.9 21.6 14.3 9.8 EV/EBITDA 148.1 113.2 65.2 40.5 26.8 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2021 年 12 月 6 日收盤價 四方光電四方光電 688665 評級評級 買入（首次）買入（首次） 當前價 171.08元 目標價 240.00元 總股本 70百萬股 流通股本 15百萬股 總市值 120億元 近三月日均成交額 79百萬元 52周最高/最低價 188.06/47.79元 近1月絕對漲幅 3.68% 近6月絕對漲幅 47.34% 近12月絕對漲幅 481.71% gYlYbWjZeVeVz

9、RwOuMyQ9PdN6MnPpPoMnMiNnMmOlOmMuN9PpPuNvPmQzQuOnPuN 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 公司概況：厚積薄發，國內氣體傳感龍頭崛起公司概況：厚積薄發，國內氣體傳感龍頭崛起 . 1 專注氣體傳感技術基礎，自下而上開拓業務 . 1 行業現狀：下游保持高景氣疊加國產替代，發展空間廣闊行業現狀：下游保持高景氣疊加國產替代，發展空間廣闊 . 4 國內氣體傳感領域空間廣闊，下游需求保持高景氣度 . 4 國產替代將是傳感器行業長期主線 . 8 氣體傳感技術平臺

10、為基，多品類寬領域打造護城河氣體傳感技術平臺為基，多品類寬領域打造護城河 . 10 氣體傳感器業務起家，產品面向空氣品質和醫療健康兩大領域 . 10 縱向切入氣體分析儀器業務，“雙輪驅動”格局形成 . 14 創始人技術出身，公司光學傳感技術優勢突出. 19 注重產品平臺化能力打造，滿足客戶“一站式采購”需求 . 22 規?；?上游零部件自產加強成本管控 . 24 依托技術積累，以市場為導向，“1+3”戰略持續拓展新領域 . 25 舒適系統與電池監測雙線發力，打開車載增量空間舒適系統與電池監測雙線發力，打開車載增量空間 . 29 車載舒適系統產品逐漸豐富，在手訂單穩固 . 29 開辟電池安全“第

11、二戰線”，車內氣體傳感市場規模未來有望超五十億. 32 風險因素風險因素 . 35 盈利預測及估值評級盈利預測及估值評級 . 35 盈利預測. 35 估值評級. 37 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：2003-2011 年公司發展歷程 . 1 圖 2：2012-2020 年公司發展歷程 . 1 圖 3：公司主營業務 . 2 圖 4：股權結構 . 2 圖 5：2017-2021Q3 公司營業收入（單位：億元） . 3 圖 6：2017-2021Q3 公司歸母凈利潤（單位：億元）

12、 . 3 圖 7：2017-2020 公司主要產品收入占比 . 3 圖 8：2017-2020 公司主要產品毛利占比 . 3 圖 9：2017-2020 公司主要產品毛利率 . 4 圖 10：2017-2020 公司各項費率 . 4 圖 11：2019-2026 全球傳感器市場規模及預測（單位：億美元） . 5 圖 12：中國傳感器市場規模及預測（單位：億元） . 5 圖 13：全球氣體和粉塵傳感器應用領域及相應規模 . 6 圖 14：2013-2020 我國氣體傳感器市場規模 (單位：億元) . 7 圖 15：全球各類傳感器市場規模占比及預測 . 8 圖 16：2020 年全球氣體傳感器公司

13、銷售額占比 . 8 圖 17：按應用領域，公司氣體傳感器業務營收結構 . 11 圖 18：按產品類型，公司氣體傳感器業務營收結構 . 11 圖 19：各國空氣凈化器普及率一覽 . 13 圖 20：全球空氣凈化器市場規模一覽 . 13 圖 21：2015-2021 年國內新風系統市場規模及銷量統計 . 13 圖 22：國內家用呼吸機市場規模及預測（單位：億元） . 14 圖 23：國內醫用呼吸機市場規模（單位：億元） . 14 圖 24：按應用領域，公司氣體分析儀器業務營收結構 . 16 圖 25：按產品類型，公司氣體分析儀器業務營收結構 . 16 圖 26：各國每萬輛車對應檢測機構數量（單位：

14、個） . 18 圖 27：國五國六排放標準對比. 18 圖 28：公司已有技術的應用領域 . 20 圖 29：公司煙氣分析領域產品. 22 圖 30：氣體分析儀器下屬三類產品形態關系圖 . 22 圖 31：公司氣體傳感器模塊及控制器銷量，萬個 . 23 圖 32：公司在氣體傳感領域的主要客戶 . 24 圖 33：全球智能燃氣表行業規模及預測（單位：億美元） . 26 圖 34：2015-2020 中國天然氣用量（單位：億立方米） . 26 圖 35：汽油車氧傳感器作用原理 . 27 圖 36：柴油車氮氧傳感器安裝位置圖示 . 27 圖 37：公司產品可覆蓋醫療器械一覽圖 . 28 圖 38：公

15、司肺功能檢查儀收入（單位：萬元） . 29 圖 39：中國慢性阻塞性肺病患病人數（單位：億人） . 29 圖 40：健康座艙的升級需要車內多種傳感器部署 . 30 圖 41：公司車載激光粉塵傳感器銷量，萬個 . 31 圖 42：公司車載氣體傳感器累計獲定點數，萬個 . 31 圖 43：電池熱失控全流程圖示. 32 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 44：鋰電池組分特性及可能產生的危害 . 33 圖 45：電池熱失控后不同溫度下的反應 . 33 圖 46：車載動力電池尺寸示意圖 . 34 表格目錄表格

16、目錄 表 1：氣體傳感器分類匯總 . 5 表 2：公司在氣體傳感器領域的主要競爭對手 . 9 表 3：近 5 年來支持傳感器行業發展的相關政策 . 9 表 4：公司各領域氣體傳感器產品一覽 . 10 表 5：四方光電及可比公司 CO2傳感器性能比較（標紅為公司優勢項目） . 12 表 6：四方光電及可比公司粉塵傳感器性能比較（標紅為公司優勢項目） . 12 表 7：國內呼吸機各類產品及應用場景 . 14 表 8：公司氣體分析儀各類產品詳情 . 15 表 9：四方光電及可比公司煙氣分析儀性能比較（標紅為公司優勢項目） . 16 表 10：四方光電及可比公司尾氣分析儀性能比較（標紅為公司優勢項目）

17、 . 17 表 11：近三年大氣環保相關政策法規整理 . 18 表 12：公司核心技術人員介紹. 19 表 13：公司在研項目 . 20 表 14：公司產品關鍵部件構成及自產情況 . 24 表 15：部分核心零部件自產比例變化 . 25 表 16：公司上市募集資金使用途徑 . 25 表 17：公司在智慧計量領域已推出的主要產品 . 26 表 18：公司在發動機排放領域已推出的主要產品 . 27 表 19：公司車載電子產品一覽. 29 表 20：2021 年新能源乘用車銷量 TOP15 車型及相關車載配置統計 . 31 表 21：車載領域氣體傳感器市場規模測算 . 34 表 22：2019-20

18、23 年四方光電營收結構及預測 . 36 表 23：可比公司估值情況 . 37 表 24：公司 DCF 估值情況，百萬元 . 37 表 25：主要財務指標預測表 . 38 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司概況：厚積薄發，國內氣體傳感龍頭崛起公司概況：厚積薄發，國內氣體傳感龍頭崛起 專注氣體傳感技術基礎，自下而上開拓業務專注氣體傳感技術基礎，自下而上開拓業務 歷史沿革：歷史沿革：四方光電股份有限公司于 2003 年創立于武漢“光谷” ，注冊資本為 50 萬 元。2003 至 2011 年，公司以

19、非分光紅外氣體傳感器起家，陸續推出以工業過程和環境監 測氣體分析儀器為主的產品，包括機動車尾氣分析儀、煙氣分析儀、沼氣分析儀等。2012 至 2020 年，公司大力發展氣體傳感器產業，拓展氣體傳感器在家電、汽車、醫療等民用 領域的應用，并穩步優化氣體分析儀器業務。公司于 2021 年在上交所科創板上市。 圖 1：2003-2011 年公司發展歷程 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 圖 2：2012-2020 年公司發展歷程 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 主營業務：主營業務：公司專注于氣體傳感器，以及基于核心傳感器的氣體分析儀器的技術開發 及產品應用。公司的氣體傳感器廣泛用于

20、室內、車內、室外空氣品質監測以及醫療健康、 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 安全監控等領域，產品包括空氣品質氣體傳感器、醫療健康傳感器及其他傳感器。公司的 氣體傳感器主要運用光學技術。公司的氣體分析儀器產品主要包括煙氣分析儀器、尾氣分 析儀器、煤氣分析儀器、沼氣分析儀器，用于環境監測、工業過程等領域。 圖 3：公司主營業務 資料來源：公司公告，中信證券研究部 股權結構：股權結構：公司的股權較為集中。董事長熊友輝、董事董宇夫婦為公司實際控制人， 分別通過佑輝科技、智感科技、武漢聚優、武漢蓋森合計控制

21、四方光電 52.70%的股份。 公司控股股東為佑輝科技，直接持有公司 45%的股權。 圖 4：股權結構 資料來源：公司公告，中信證券研究部 營業收入與凈利潤：營業收入與凈利潤：2021Q3 公司實現營收 3.79 億元，同比增長 111.10%；歸母凈利 潤 1.23 億元， 同比增長 163.60%。 2017 至 2020 年， 公司業績高速增長， 公司營收 CAGR 為 43.10%，歸母凈利潤 CAGR 為 77.48%。公司業績高增長的主要原因是空氣品質氣體 傳感器和環境監測氣體分析儀器的銷售額增長。特別地，2019 年公司業績較往年有較大 提升，實現營收 3.08 億元，歸母凈利潤

22、 0.84 億元，主要系公司尾氣分析儀器銷售收入在 2019 年快速增長，增幅達到 4663.63%。 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖 5：2017-2021Q3 公司營業收入（單位：億元） 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 6：2017-2021Q3 公司歸母凈利潤（單位：億元） 資料來源：Wind，中信證券研究部 業務占比：業務占比：公司產品主要分為氣體傳感器和氣體分析儀。除 2019 年以外，氣體傳感 器的營收占比和毛利占比均大于氣體分析儀。氣體傳感器 2020 年的營收占比為 7

23、4.6%， 毛利占比為 62.1%。氣體分析儀的占比在 2019 年大幅增長的原因是機動車尾氣排放檢測 領域使用的氣體分析儀銷量增加。 2020 年， 由于機動車檢測站存量設備更新已基本完成， 公司尾氣分析儀器銷售收入下降，導致氣體分析儀的營收占比和毛利占比下降。 圖 7：2017-2020 公司主要產品收入占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 8：2017-2020 公司主要產品毛利占比 資料來源：Wind，中信證券研究部 毛利率分析：毛利率分析：公司氣體分析儀的毛利率高于氣體傳感器的毛利率。公司氣體分析儀器 主要面向工業制造、環境監測等領域，具有技術壁壘高、附加值高的特點，整體毛利

24、率保 持高位水平。2020 年公司氣體分析儀的毛利率為 64.54%。氣體傳感器方面，受下游空氣 凈化家電行業競爭激烈、并向上游進行價格傳導影響，2018 年公司氣體傳感器毛利率有 所下降；2019 年以來，隨著公司氣體傳感器產銷量大幅增長，規?；找嫱癸@，毛 利率穩步回升。2020 年公司氣體傳感器的毛利率為 43.37%。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 20172018201920202021Q3 營業收入YoY -100% 0% 100% 200% 300% 400%

25、 500% 600% 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 20172018201920202021Q3 歸母凈利潤YoY 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2017201820192020 氣體傳感器氣體分析儀 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2017201820192020 氣體傳感器氣體分析儀 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖 9：2017

26、-2020 公司主要產品毛利率 資料來源：Wind，中信證券研究部 費率分析：費率分析：2019 年以來公司費用占營業收入比重大幅下降，主要原因系營業收入規 模大幅增長，規模效應進一步凸顯。2017、2018 年公司銷售費用率較高，主要原因系當 年度推廣產品和品牌，2019 年之后銷售費用率出現下降。公司研發費用保持上升， 2017-2020 研發費用分別為 1,103 萬元、1,385 萬元、1,960 萬元、1,990 萬元，研發費用 占比下降原因系營業收入上升。公司的財務費用率均處于較低的水平。 圖 10：2017-2020 公司各項費率 資料來源：Wind，中信證券研究部 行業現狀：下

27、游行業現狀：下游保持高景氣保持高景氣疊加國產替代，發展空間疊加國產替代，發展空間 廣闊廣闊 國內氣體傳感領域空間廣闊，下游需求保持高景氣度國內氣體傳感領域空間廣闊，下游需求保持高景氣度 傳感器傳感器連接物理世界和數字世界連接物理世界和數字世界。傳感器技術與通信技術、計算機技術并稱現代信息 產業的三大支柱，是當代科學技術發展的重要標志之一。傳感器能接收被測量的信息，并 能將其按一定規律變換成為電信號或其他所需形式的信息輸出。傳感器的存在讓機械設備 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 2017201820192

28、020 氣體傳感器氣體分析儀綜合 -4.00% -2.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 20172018201920202021Q3 銷售費用管理費用研發費用財務費用 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 有了感官，可以從外界獲取一定的信息。傳感器在新一代智能制造中發揮重要作用，是工 業轉型升級、環境監測、空氣品質改善、智能家居、車聯網、醫療器械等領域發展的重要 支撐。 傳感器行業保持高速增長，中國市場增長速度快于

29、全球。傳感器行業保持高速增長，中國市場增長速度快于全球。近年來傳感器市場規模保持 高速增長。根據 Statista 的統計及預測，2019 年全球傳感器行業市場規模為 1638.4 億美 元，在經歷 2020 年的低谷后將恢復高速增長，2021-2026 年復合增速將達到 6.7%；到 2030 年全球規模超過 4200 億美元。賽迪顧問的數據顯示，2019 年我國傳感器行業市場 規模為 2188.8 億元，2014-2019 年 CAGR 為 17.4%。前瞻產業研究院預測 2021-2026 年 我國傳感器制造行業 CAGR 約 19%，大幅高于全球市場增速， 預計到 2026 年中國傳感

30、器 行業市場規模將達到 7082 億元。 圖 11：2019-2030 全球傳感器市場規模及預測（單位：億美元） 資料來源：Statista（含預測） ，中信證券研究部 圖 12：中國傳感器市場規模及預測（單位：億元） 資料來源：賽迪顧問，前瞻產業研究院（含預測） ，中信證券研究 部 氣體傳感器氣體傳感器是眾多傳感器類型中的一種，用于測量氣體參數。是眾多傳感器類型中的一種，用于測量氣體參數。按被測量分類，傳感器 可分為生物、氣體、壓力、流量、慣性、距離、圖像、聲學等類型。氣體是人類賴以生存 的重要物質， 也是眾多工業過程的原料以及產物。 氣體傳感器用于測量氣體的溫度、 濕度、 壓力、流量、濃度

31、等參數。氣體傳感器的應用場景眾多，包括醫療健康、空氣凈化、安全 監測、工業過程等。 氣體傳感器氣體傳感器技術多樣， 各有優劣。技術多樣， 各有優劣。 從技術種類來看， 目前應用的氣體傳感器以半導體、 電化學、催化燃燒、光學技術為主。因適合檢測的氣體種類與場景不同，不同技術有其各 自主要適用的應用領域。公司進入民用氣體傳感器領域相對較晚且專注于光學技術，在光 學傳感領域具有較深的技術積淀，同時也在進一步深化半導體、電化學等氣體傳感技術類 型的研發。 表 1：氣體傳感器分類匯總 類型類型 工作原理工作原理 特點特點 應用領域應用領域 半導體氣體傳感器 主要由金屬氧化物薄膜制成的阻抗 器件， 其電阻

32、隨著氣體含量不同而變 化 成本低廉、制造簡單、適用面廣、 簡單易用；但對氣體的選擇性差、 穩定性較差、功耗較高 家用、 工業、 商業可燃氣體泄漏報警、 防火安全檢測 催化燃燒氣體傳感 氣敏材料在通電加熱狀態下， 可燃性可對絕大多數可燃性氣體進行檢天然氣、液化氣、煤氣、烷類等可燃 -15.0% -5.0% 5.0% 15.0% 25.0% 35.0% 45.0% 55.0% 65.0% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 全球傳感器市場規模，億美元YoY 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 1000 2000 3000 4000

33、 5000 6000 7000 8000 中國傳感器市場規模YoY CAGR=19% 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 類型類型 工作原理工作原理 特點特點 應用領域應用領域 器 氣體氧化燃燒， 電熱絲由于燃燒而生 溫，從而使其電阻值發生變化 測，結構簡單；但測量需要有氧 氣存在，精度較低，易高量程中 毒，壽命短 氣體濃度檢測，以及汽油、苯、醇、 酮等有機溶劑蒸汽檢測 電化學氣體傳感器 分為原電池式、可控電位電解式、電 量式和離子電極式四種類型， 通過檢 測不同狀態下的電流來檢測氣體濃 度 體積小、

34、功耗低、線性范圍寬、 重復性好；但易受干擾，壽命較 短 有毒氣體、氧氣和酒精等氣體檢測， 主要應用于在石油化工、 冶金、 礦山 等行業 光學氣體傳感器 主要通過監測不同氣體成分對不同 波長的吸收率檢測氣體濃度 選擇性較好，抗交叉干擾的能力 比較強，使用壽命長；但技術難 度較大，價格高 二氧化碳、 甲醛、 可燃性冷媒等氣體 檢測， 主要應用在暖通制冷與室內空 氣質量監控、 工業過程及安全防控監 控 超聲波氣體傳感器 通過超聲波測量氣體的密度來測量 組成， 通過超聲波上下游的飛行時間 TOF 差別來計算流速 非接觸性測量、量程寬、可同時 測量濃度及流量 運用在醫療健康、 工業過程及能源計 量等領域

35、 光電離子探測氣體 傳感器 由紫外燈光源和離子室等主要部分 構成， 待測氣體在紫外燈的照射下離 子化，在離子室有正負電極，形成電 場，測量電流得到氣體濃度 靈敏度高，無中毒問題；成本高， 使用壽命短，容易受到高濕度環 境影響 VOC 檢測，廣泛應用于化工、石油、 環保、制藥、釀酒等諸多行業 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 受下游需求帶動，氣體傳感器前景光明。受下游需求帶動，氣體傳感器前景光明。氣體傳感器的下游領域多為朝陽產業，主要 包括智能家居、汽車電子、消費電子、可穿戴設備、醫療、工業過程、環境監測等行業， 終端客戶覆蓋行業類型廣泛、種類繁雜、分散度高，終端產品的復雜性、個性化程度

36、高。 根據 Yole 的數據，2020 年全球氣體和粉塵傳感器市場規模達到 12 億美元，預計 2026 年 將擴大至 22 億美元，2020 至 2026 年 CAGR 為 10.63%。根據智研咨詢的數據，2020 年 我國氣體傳感器市場規模達到 14.3 億元，2013-2020 年 CAGR 為 25.2%，預計 2026 年 將擴大至 40.8 億元。 圖 13：全球氣體和粉塵傳感器應用領域及相應規模 資料來源：Yole（含預測），中信證券研究部 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖 14

37、：2013-2026 年我國氣體傳感器市場規模 (單位：億元) 資料來源：智研咨詢（含預測），中信證券研究部 光學式氣體傳感器應用較晚，具光學式氣體傳感器應用較晚，具有高響應速度、高精確度、高使用壽命的有高響應速度、高精確度、高使用壽命的優勢。優勢。光學 式氣體傳感器利用氣體的光學特性檢測氣體的成分和濃度，出現及應用時間較晚，且技術 難度較大、價格較高。各類光學式氣體傳感器中，紅外線氣體傳感器技術相對成熟，產量 最大、應用最廣。光學式氣體傳感器相比其他氣體傳感器有較大優勢。相比半導體氣體傳 感器，光學式氣體傳感器對待測氣體的選擇性好；相比催化燃燒氣體傳感器，光學式氣體 傳感器不受有害氣體的影響

38、而中毒、老化；相比電化學氣體傳感器，光學式氣體傳感器抗 干擾能力強、使用壽命長。 光學式氣體傳感器應用領域廣泛。光學式氣體傳感器應用領域廣泛。相比其他類型的氣體傳感器，光學式氣體傳感器應 用領域更廣。催化燃燒氣體傳感器用于檢測可燃性氣體，單個電化學傳感器只能檢測一種 化學反應中特定的氣體，而光學式氣體傳感器可同時檢測 CO2、HC、NOx、SO2等多種氣 體及粉塵。例如，對于紅外氣體傳感器，除了相同原子組成的氣體，所有氣體都可以被檢 測。這使得光學式傳感器的下游應用領域更多樣。 光學式氣體傳感器在一些應用領域優勢顯著，難以光學式氣體傳感器在一些應用領域優勢顯著，難以被被替代。替代。光學式氣體傳

39、感器在暖通 制冷與室內空氣質量監控、新風系統、工業過程及安全防護監控、農業及畜牧業生產過程 監控等領域具有廣泛的應用。在智能家居、汽車電子、智能移動終端等領域，檢測對象以 CO2、粉塵為主，要求報告精確濃度數值，且終端設備通常在較長使用周期內不更換氣體 傳感器，因而需要大量使用高精確度、長壽命的光學氣體傳感器。在部分應用領域光學技 術正替代傳統電化學技術，如對于機動車尾氣檢測，光學技術在測量精度、響應時間、壽 命等方面表現更優，尾氣分析儀中大量使用光學技術測量 NOx。 運用光學技術的氣體傳感器目前所占市場份額較小，未來發展空間大。運用光學技術的氣體傳感器目前所占市場份額較小，未來發展空間大。

40、根據 Yole 的 數據及預測，2020 年全球電化學氣體傳感器的市場規模最大，紅外氣體傳感器市場規模 排名第二，約為 1.3 億美元，占總市場規模的 12%；預計 2026 年氣體傳感器的市場規模 為 18 億美元， 其中紅外氣體傳感器占比上升至 16%， 約 2.9 億美元， 2020-2026 年 CAGR 為 14%。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2

41、021E 2022E2026E 中國氣體傳感器市場規模YoY 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖 15：全球各類傳感器市場規模占比及預測 資料來源：Yole（含預測），中信證券研究部 國產替代將是傳感器行業長期主線國產替代將是傳感器行業長期主線 氣體氣體傳感器產能集中傳感器產能集中在海外在海外，全球氣體傳感器行業，全球氣體傳感器行業 CR5 達到達到 58%。氣體傳感器行業 屬于技術及資金密集型行業，研發及生產周期較長。市場份額較大的氣體傳感器企業主要 集中在美國、 日本和歐洲等地。 國際傳感器龍

42、頭企業包括博世 （Bosch） 、 德爾福 （Delphi） 、 日本特殊陶業株式會社（NGK-NTK） 、電裝（DENSO） 、城市技術（City Technology， Honeywell）等。這些企業一般擁有豐富的產品線，具有各自擅長的技術領域，占據了全 球大部分市場份額。 圖 16：2020 年全球氣體傳感器公司銷售額占比 資料來源：Yole，中信證券研究部 國內氣體傳感器公司與外國公司存在差距，國產替代空間大。國內氣體傳感器公司與外國公司存在差距，國產替代空間大。國內公司在電化學氣體 傳感器、紅外氣體傳感器等領域起步相對較晚，缺乏系統、深入的研究，相比于海外公司 影響力較弱。與四方光

43、電產品類型相似的海外公司主要包括盛思銳、森爾，國內公司包括 漢威科技、攀藤科技、北京益杉科技有限公司、深圳市藍月測控技術有限公司等。從傳感 器業務的營收規模、產品種類來看，國內公司與盛思銳這樣的領先制造商存在差距。近年 22.0% 13.0% 9.0% 8.0%6.0% 6.0% 36.0% 博世德爾福日本特殊陶業株式會社電裝城市技術費加羅其他公司 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 來我國氣體傳感器公司正在追趕國際企業，特別是在在光學粉塵傳感器、紅外氣體傳感技 術方面取得突破。 表 2：公司在氣體傳

44、感器領域的主要競爭對手 氣體傳感器氣體傳感器 領域主要及領域主要及 競爭對手競爭對手 主要產品主要產品 應用領域應用領域 主要市場主要市場 概況概況 傳感器產品營收傳感器產品營收 盛思銳 (Sensirion Holding AG) 濕度傳感器、 溫度傳感器、 CO2氣體傳感器、 PM2.5 傳感器、氣體流量計、燃 氣表模塊、液體流量計等 汽車、 醫療、 工業、 消費市場四大板 塊 亞太地區、歐洲、 中東、 非洲及美國 環境和流量傳感器領 域的領先制造商。公 司總部位于瑞士 2020 年 2.54 億瑞士法郎 （根據匯率計算，約 17.5 億 元人民幣） 森爾 (Senseair） CO2、C

45、O 氣體傳感器以 及溫度傳感器、濕度傳感 器等 生命科學、 室內外 空氣品質、汽車、 工業安全、 酒精檢 測等領域 歐洲、 亞洲及北美 洲 領先的紅外氣體傳感 器廠商。公司總部設 在瑞典，2018 年被日 本上市公司旭化成株 式會社收購 2019 年 2.18 億瑞典克朗 （根據匯率計算，約 1.53 億 元人民幣） 漢威科技 半導體、熱催化、電化學 以及紅外原理的氣體傳感 器 環保、 安防、 空氣 品質監測等領域 中國 于 2009 年上市 2020 年 3.16 億元人民幣 攀藤科技 粉塵、甲醛、CO2、CO 等各種空氣品質氣體傳感 器 智能家居、 空氣品 質監測等領域 中國 未上市 資料

46、來源：公司公告，中信證券研究部 需求擴大、政策支持、國際貿易摩擦背景下，國產替代需求擴大、政策支持、國際貿易摩擦背景下，國產替代勢在必行勢在必行。智能家居、汽車電 子、消費電子、可穿戴設備、醫療、工業過程、環境監測等行業需求擴大，為國內氣體傳 感器生產企業提供了良好的發展機遇。作為我國“強基工程”的核心關鍵部件，傳感器產 業受到政策的有力支持。國家在大氣污染治理、工業轉型升級、物聯網及人工智能、健康 中國行動等多方面鼓勵性政策的推出，也為氣體傳感器提供了很好的發展空間。受新冠肺 炎及國際貿易摩擦等因素的影響，各行業零部件的境外采購呈現較強的不穩定性。2020 年度中央經濟工作會議強調，增強我國

47、企業產業鏈供應鏈自主可控能力。這一決策也為國 產化替代帶來新機遇。 表 3：近 5 年來支持傳感器行業發展的相關政策 時間時間 部門部門 法規政策法規政策 相關內容相關內容 2016.5 工信部、 財政 部 工業和信息化部辦公廳、財政 部辦公廳關于發布 2016 年工業 強基工程實施方案指南的通知 傳感器屬于工業強基工程“四基”中核心基 礎零部件（元器件） 2017.11 工信部 智能傳感器產業三年行動指南 （2017-2019 年） 推進智能傳感器向中高端升級； 面向消費電 子、汽車電子、工業控制、健康醫療等重點 行業領域；建設智能傳感器 創新中心。 2019.9 工信部 工業和信息化部辦公

48、廳關于組織 開展 2019 年度工業強基工程重 點產品、工藝“一條龍”應用計 劃的通知 傳感器被列入工業強基重點產品、工藝“傳 感器一條龍”應用計劃示范之列。 2020.1 工信部、應急管 理部 “工業互聯網+安全生產”行動 計劃（2021-2023 年） 圍繞人員、設備、生產、倉儲、物流、環境 等方面，開發和部署專業只能傳感器、測量 儀器和邊緣計算設備。 資料來源：工信部網站，中信證券研究部 四方光電（四方光電（688665.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.8 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 氣體傳感氣體傳感技術平臺為基技術平臺為基，多品類寬多品類寬領域領域打造

49、護城河打造護城河 氣體傳感器業務起家，氣體傳感器業務起家，產品產品面向空氣品質和醫療健康面向空氣品質和醫療健康兩大兩大領域領域 公司深耕氣體傳感器業務，配套應用覆蓋公司深耕氣體傳感器業務，配套應用覆蓋兩大領域兩大領域多場景多場景。公司長期專注于氣體傳感 器核心技術的研發與創新， 配套下游多領域的終端設備或系統。 2018-2020 年及 2021H1， 公司氣體傳感器營收占比分別為 79.4%/62.3%/77.4%/90.3%，除 2019 年因氣體分析儀器 在尾氣分析領域需求爆發占比降低外，氣體傳感器業務營收占比保持接近 80%的水平，是 公司營收的主要來源。 公司氣體傳感器主要應用于空氣

50、品質領域 （包括室內、 室外和車內）空氣品質領域 （包括室內、 室外和車內） 和醫療健康領域和醫療健康領域。在空氣凈化領域，公司擁有傳感器、CO2氣體傳感器、VOC 氣體傳感 器，以及集成前述兩個或兩個以上測量單元的集成空氣品質傳感器模塊和空氣品質檢測儀 等產品，可用于實時監測室內、車內、室外大氣環境，避免有害或過高濃度氣體對人體健 康造成不利影響。在醫療健康領域，公司產品主要是基于超聲波技術的氧氣傳感器，可配 套于制氧機、呼吸機等醫療器械設備。同時，公司還開發了肺功能檢查儀，可用于慢阻肺 （COPD）疾病診斷。 表 4：公司各領域氣體傳感器產品一覽 產品類別產品類別 產品圖示產品圖示 技術基