法拉電子-光伏、新能源車市場拉動薄膜電容龍頭高速增長-211231（14頁）.pdf

1、 Table_RightTitle 證券研究報告|電子 Table_Title 光伏、新能源車市場拉動薄膜電容龍頭高速增長 Table_StockRank 增持(首次) Table_StockName 法拉電子（600563）首次覆蓋 Table_ReportDate 2021年12月31日 Table_Summary 報告關鍵要素: 公司是薄膜電容器全球第一梯隊龍頭企業，擁有數十年的薄膜電容發展歷史和專業化的高管技術團隊。曾在家電下鄉等政策的推動下實現數年的快速增長，如今光伏、新能源車等市場的快速擴大給公司再次帶來了迅猛發展的歷史機遇期，公司有望憑借本土化龍頭優勢在國際國內競爭中取得更佳的市

2、場表現。 投資要點: 技術背景：公司深耕薄膜電容器數十載，技術積淀深厚。1967 年公司開始從事薄膜電容器制造，2002 年于上海證券交易所上市。公司高管團隊專業背景過硬、行業經驗豐富。公司管理層均從生產一線開始從事薄膜電容器領域生產制造管理，工齡達數十載，整個團隊與公司在薄膜電容領域共同穩扎穩打多年，為高效帶領賽道龍頭公司繼續向專精特新開拓前進打下了堅實的基礎。 經營概況：總體來說，以薄膜電容器為主營產品的法拉電子近年財務指標顯著轉好，產銷水平趨于旺盛。公司21Q3營收較上年同期大幅增長51.23%，達20.21億元；扣非歸母凈利潤大幅增長51.83%，達5.24億元；毛利率維持于42%左右

3、的水平位，凈利率小幅下跌至27.68%；資本回報率實現趨勢性上漲，達17.59%。公司的產銷量在2020年也已實現逆勢上漲，分別達27.5、26.88億只。 產品市場：在“碳中和”國家發展戰略推動下，新能源終端大幅放量的時期已然來臨，為相關配套器件的銷量增長帶來充沛動力。高可靠、壽命長、可自愈等屬性使薄膜電容成為光伏發電及新能源汽車等所需電容器件的首選種類。通過薄膜電容的平滑濾波后輸出到電路后級的電流更加穩定，對設備穩定性和性能發揮起到重要保障作用。傳統家電等領域近年來整體景氣度增長較緩也促使薄膜電容的下游需求核心驅動發生改變。 競爭環境：公司在國際國內市場競爭中均擁有強大優勢。與國際廠商相比

4、，公司在薄膜電容領域高度的主營專注和中國市場本土化優勢使其具有相對更高的增長潛力。與國內廠商相比，公司多項財務指標均表現出更為強健的發展態勢，且其業務規模與行業地位積累使其在重要業務線形成了較強的客戶認證優勢。 盈利預測與投資建議：預計2021-2023年公司分別實現營收28.01、39.14、51.65億元，實現歸母凈利潤7.73、10.27、13.16億元，EPS分別為3.43、4.56、5.85元/股。公司未來受市場帶動及自身優勢驅動，業務規模擴大確定性較高，首次覆蓋給予“增持”評級。 風險因素：估值溢價、地緣軍事預期上升及疫情復發的風險。 Table_ForecastSample 20

5、20A 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 1890.57 2800.69 3913.84 5165.39 增長比率(%) 13 48 40 32 凈利潤(百萬元) 555.56 772.63 1027.11 1316.36 增長比率(%) 22 39 33 28 每股收益(元) 2.47 3.43 4.56 5.85 市盈率(倍) 92.02 66.19 49.79 38.85 市凈率（倍） 17.66 13.94 10.89 8.51 數據來源：攜寧科技云估值,萬聯證券研究所 Table_BaseData 基礎數據 總股本（百萬股） 225.00 流通A股（百萬股） 2

6、25.00 收盤價（元） 227.28 總市值（億元） 511.38 流通A股市值（億元） 511.38 Table_Chart 個股相對滬深300指數表現 數據來源：聚源，萬聯證券研究所 Table_ReportList 相關研究 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%法拉電子 滬深300證券研究報告 公司首次覆蓋報告 公司研究 萬聯證券研究所 第 2 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 $start$ 正文目錄 1 技術背景：公司深耕薄膜電容歷史悠久，技術積淀深厚 . 3 2 經營概況：財務指標顯著轉好，公司產銷水平趨于

7、旺盛 . 4 3 產品市場：光伏、電車等成為薄膜電容新階段需求拉動力 . 7 4 競爭環境：全球第一梯隊龍頭企業，競爭優勢助其鞏固乃至進一步提升行業地位 . 10 5 關鍵假設和盈利預測 . 13 6 風險提示 . 14 圖表1: 公司發展歷史概況 . 3 圖表2: 公司管理層學歷背景 . 3 圖表3: 公司管理層技術背景扎實 . 4 圖表4: 公司營收及增速 . 5 圖表5: 公司扣非歸母凈利潤及增速 . 5 圖表6: 公司ROIC、毛利率及凈利率 . 5 圖表7: 公司經營性現金流凈額、貨幣資金及資產負債率 . 6 圖表8: 公司存貨周轉率及應收賬款周轉率 . 6 圖表9: 公司主營薄膜電

8、容器產品銷量、產量及庫存（億只） . 7 圖表10: 全球太陽能發電量（GWh） . 7 圖表11: 法拉電子近15年營收（百萬元） . 8 圖表12: 全球光伏新增裝機量（GW） . 8 圖表13: 我國風電累計新增生產力（萬千瓦） . 9 圖表14: 我國新能源汽車當月產量（輛） . 9 圖表15: 各類電容器性能對比 . 9 圖表16: 薄膜電容器在新能源汽車中的應用示意圖 . 10 圖表17: 公司各產品營業收入構成 . 11 圖表18: 全球和中國新能源汽車銷量近年同比增速對比 . 11 圖表19: 全球和中國光伏新增裝機量近年同比增速對比 . 12 圖表20: 公司擁有優質的客戶資

9、源 . 12 圖表21: 公司與國內主要競爭者財務比較 . 13 圖表22: 公司盈利預測 . 13 pOtNpNrPtPzRpNmPzQyQzQ8OcMbRpNmMtRoMlOnNmNkPrRmQ8OmMxOuOnOoOxNnOuN 萬聯證券研究所 第 3 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 1 技術背景：公司深耕薄膜電容歷史悠久，技術積淀深厚 公司深耕薄膜電容器數十載，技術積淀深厚。1955年公司前身竹器合作社成立；1967年公司開始從事薄膜電容器制造，正式進入薄膜電容領域；1994年改制為廈門法拉電子股份有限公司；2002年公司正式于上海證券交易所上市，后

10、憑借資金持續投入及家電、照明等市場的高景氣，公司薄膜電容業務規模持續增長，于2007年進入全球前三。近年隨著新能源發電及新能源汽車等領域的迅速成長，下游需求重獲高速增長。 圖表1:公司發展歷史概況 資料來源：公司官網,萬聯證券研究所 公司高管團隊專業背景過硬、行業經驗豐富。公司核心高管團隊共12人，其中碩博學歷人數為7人，比例達58.33%。同時公司管理層均從生產一線開始從事薄膜電容器領域生產制造管理，工齡達數十載，整個團隊與公司在薄膜電容領域共同穩扎穩打多年。董事長嚴春光自1983年進入公司以來，歷經車間技術員、材料開發工程師、副總經理等多崗位任職，積累了十分豐富的薄膜電容生產管理、技術開發

11、經驗，其他高管同樣從生產管理一線開始積累了豐富的專業領域經驗知識，為高效帶領賽道龍頭公司繼續向專精特新開拓前進打下了堅實的基礎。 圖表2:公司管理層學歷背景 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 萬聯證券研究所 第 4 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表3:公司管理層技術背景扎實 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 2 經營概況：財務指標顯著轉好，公司產銷水平趨于旺盛 總體來說，以薄膜電容器為主營產品的法拉電子近年財務指標顯著轉好，產銷水平趨于旺盛，產品主要用于光伏、新能源汽車等領域。光伏、新能源汽車等新興科技領域近期的高速發展為公司經營表現貢獻了重要的增長

12、動力。公司21Q3營收較上年同期大幅增長51.23%，達20.21億元；扣非歸母凈利潤大幅增長51.83%，達5.24億元；毛利率維持于42%左右的水平位，凈利率小幅下跌至27.68%，資本回報率實現趨勢性上漲，達17.59%。公司盈利能力顯著增強，經營狀況明顯提升。經營性現金流凈額大幅上漲，21Q3同比上漲了145.66%，達5.71億元，貨幣資金同樣呈現趨勢性上漲態勢，21Q3迅速漲至7.88億元。公司資產負債率雖逐年上漲，但仍然保持在較低的負債水平區間，到21Q3也僅為23.71%?？梢钥闯龈軛U提量目前還不是公司主要考慮的經營策略，未來隨著下游市場進一步擴大，公司的合理負債上行空間還很大

13、。 萬聯證券研究所 第 5 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表4:公司營收及增速 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 圖表5:公司扣非歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 圖表6:公司ROIC、毛利率及凈利率 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 萬聯證券研究所 第 6 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表7:公司經營性現金流凈額、貨幣資金及資產負債率 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 公司完成從家電、照明等傳統市場到光伏、電車等新興市場驅動力切換后，庫存運轉效率明顯提高，產業鏈話語權顯著回升。公司的存貨

14、周轉率和應收賬款周轉率近兩年均實現明顯的趨勢性逆勢上漲，21Q3分別上漲了10.16%和16.02%，分別達2.75次和2.68次。公司的產銷量在2020年也已實現逆勢上漲，分別達27.5、26.88億只；庫存量也提升至2.77億只，為下游不斷上行的薄膜電容器需求提供充足的周轉保障。 圖表8:公司存貨周轉率及應收賬款周轉率 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 萬聯證券研究所 第 7 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表9:公司主營薄膜電容器產品銷量、產量及庫存（億只） 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 3 產品市場：光伏、電車等成為薄膜電容新階段需求拉動力

15、 傳統家電等領域近年來整體景氣度增長較緩促使薄膜電容器的下游需求核心驅動力發生改變。2008年國內傳統家電、照明等行業受金融危機沖擊壓力空前，國務院為了擴大內需、改善民生、拉動消費、帶動生產，2009年開始推行全國范圍內的家電下鄉政策（于2013年基本結束），該階段帶動了公司薄膜電容產品業務的快速增長，公司營收于2010年上漲至新水位，達12.09億元。傳統家電、照明等市場逐漸減緩后公司于近年逐漸迎來了新興增長驅動力，主要是新能源發電和汽車。全球光伏發電量自2017年開始呈現逐年大增態勢，相應地公司營收也自2017年開始增長至全新水平位，達16.98億元，到2020年更是增長至18.91億元。

16、 圖表10:全球太陽能發電量（GWh） 資料來源：國際可再生能源機構，iFinD，萬聯證券研究所 萬聯證券研究所 第 8 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表11:法拉電子近15年營收（百萬元） 資料來源：iFinD，萬聯證券研究所 隨著我國“碳中和”國家發展戰略的進一步明確，光伏、風電、新能源汽車等市場進入高速發展期。據中國光伏行業協會數據，全球光伏新增裝機量到2030年將從2020年的130GW上漲至315-365GW；據Wind統計數據，我國風電今年到10月的累計新增生產力為1919萬千瓦，較前三年同期水平實現顯著提升，我國風電2020年到12月的累計

17、新增生產力7167萬千瓦，也較前兩年同期水平實現顯著提升；據中國汽車工業協會數據，我國2021年10月新能源汽車產量達39.7萬輛，較前三年同期水平實現大幅躍升，并呈現逐月增長的強勁態勢。相關系列數據佐證了新能源終端大幅放量的時期已然來臨，為相關配套器件的銷量增長帶來充沛動力。 圖表12:全球光伏新增裝機量（GW） 資料來源：中國光伏行業協會，萬聯證券研究所 萬聯證券研究所 第 9 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表13:我國風電累計新增生產力（萬千瓦） 資料來源：Wind，萬聯證券研究所 圖表14:我國新能源汽車當月產量（輛） 資料來源：中國汽車工業協會

18、,Wind，萬聯證券研究所 圖表15:各類電容器性能對比 資料來源：產業信息網,莫尼塔研究,萬聯證券研究所 高可靠等屬性使得薄膜電容器成為光伏發電、風力發電及新能源汽車所需電容器件的首選種類。通過對比可看出，薄膜電容器具有耐壓能力強、高頻特性好、損耗低、體積較大等特點，適用于對電容性能要求較高但體積要求不高的終端，如光伏逆變器、風力變流器和新能源車用電容等。并且，光伏及風力發電站需要在沙漠等極端名稱 優點 缺點 主要應用范圍鉭電解電容易儲存、壽命長、體積小容量大、受溫度影響小、高頻特性好鉭是資源性材料、產量小、單價高；有極性適用于儲能、電源濾波器、大量用于軍工電子設備鋁電解電容電容量大、成本低

19、、電壓范圍大易受溫度影響、高頻性差、等效串聯電阻大、有極性適用于大容量、中低頻電路陶瓷電容器體積小、介質損耗小、相對價格低、高頻特性好、電壓范圍大電容量小、易碎高頻旁路、噪聲旁路、電源濾波、振蕩電路薄膜電容器損耗低、抗阻低、耐壓能力強、高頻特性好體積大，難以小型化濾波器、積分、震蕩、定時、儲能電路 萬聯證券研究所 第 10 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 環境中工作，對產品性能耐力要求較高，此外，新能源汽車的事故容錯率極低，因此對高耐壓的薄膜電容器而言具有產品適配性。薄膜電容器可承受兩倍于額定電壓的浪涌電壓的沖擊，能長期承受反向脈沖電壓，且壽命較長、具備自愈

20、效應，高可靠屬性顯著，使得逆變器和變流器端的電壓維持在穩定的范圍內。通過薄膜電容器的平滑濾波后輸出到電路后級的電流更加穩定，對光伏、風電、電車等設備的穩定性和性能發揮起到重要保障。因此近期光伏、風電及電車等產業的高速崛起帶動相應薄膜電容器需求上升是高確定性的趨勢。 圖表16:薄膜電容器在新能源汽車中的應用示意圖 資料來源：烜芯微，萬聯證券研究所 具體來說，以車用為例，薄膜電容器對新能源汽車的驅動用逆變器性能提升明顯，逐漸取代電解電容。高效控制電機的逆變器需要功能強大的IGBT模塊和DC-Link電容，早期DC-Link電容主要采用電解電容，近年隨著薄膜電容技術的發展，其產品體積越做越小且耐壓水

21、平保持較高，越來越多的車企采用高溫聚丙烯薄膜電容作為新能源汽車的DC-Link電容。薄膜電容耐壓高、ESR低、無極性、性能穩定、壽命長等特點能幫助新能源車提升電源系統中的驅動用逆變器的性能，因此薄膜電容逐漸取代電解電容被廣泛應用。未來隨著新能源汽車滲透率的提高，預計將持續帶動薄膜電容器需求量的上升。 4 競爭環境：全球第一梯隊龍頭企業，競爭優勢助其鞏固乃至進一步提升行業地位 公司在國際競爭中領銜國產力量攀全球高峰，憑借在薄膜電容領域高度的主營專注和中國市場本土化優勢與國際廠商強力競爭。目前全球薄膜電容市場第一梯隊包括法拉電子、松下、基美、尼吉康、TDK等公司，海外廠商業務發展較為分散，對薄膜電

22、容側重程度不高。據立鼎產業研究網數據，2018年日本松下薄膜電容業務營收占比僅0.4%左右，而法拉電子21H1相關業務占比達89.63%，可見包括日本松下在內的國外廠商對薄膜電容業務的側重程度與法拉電子相距甚遠，高度的主營專注易于迅速響應市場需求及進行產能安排擴充。 萬聯證券研究所 第 11 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表17:公司各產品營業收入構成 資料來源：Wind，萬聯證券研究所 除主營專注外，公司在中國市場的本土化優勢同樣不可小覷，強勁增長的中國市場為公司提供了天然優質的發展環境。數據顯示，就新能源汽車和光伏市場而言，近年來全球市場的增速要不同

23、程度上滯后于中國市場增速，這與我國對“碳中和”國家發展戰略的堅定推進密不可分。據中國汽車工業協會等機構數據，2021年10月，全球新能源汽車銷量同比增長73%，而中國市場增長139%，在2021年2月，該數據對比更是明顯至132%之于752%。據國際可再生能源機構數據，在過去十年中，大部分年份中國的光伏新增裝機量的同比增速均高于全球增速，到2020年中國光伏新增裝機增速達67%，而全球增速為25%。國內市場的迅速成長為法拉電子業務規模擴大提供了優質的增長環境。 圖表18:全球和中國新能源汽車銷量近年同比增速對比 資料來源：中國汽車工業協會，EV Sales，iFinD,萬聯證券研究所 萬聯證券

24、研究所 第 12 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表19:全球和中國光伏新增裝機量近年同比增速對比 資料來源：國際可再生能源機構，iFinD,萬聯證券研究所 在增長環境的加持下，公司作為國產力量龍頭代表，充分發揮國內優質客戶資源優勢以擴大業務規模。在新能源汽車領域，公司擁有蔚來、理想、小鵬、比亞迪、廣汽新能源、科士達、大地和電氣等一系列行業領先客戶；在新能源發電領域，公司作為重要供應商，批量供貨華為、陽光電源、錦浪科技、固德威、SMA公司、上能電氣、 Vestas、Power-one等頭部優質客戶；在照明家電等傳統領域，公司與美的、格力及飛利浦等企業有十分

25、密切的合作關系，公司以其卓越的產品與優質的服務廣受客戶認可，未來與國內外優質客戶的合作料將愈發緊密，公司龍頭優勢日益凸顯，業績有望隨國內產業快速壯大而繼續突破新高，穩步提升公司在全球薄膜電容市場中的地位。 圖表20:公司擁有優質的客戶資源 資料來源：iFinD互動平臺投資者問答，頭豹研究院,萬聯證券研究所 除了國際競爭者，法拉電子同國內同業廠商相比同樣具有強大的競爭優勢，首先，公司的多項財務指標相較同業公司均表現出更為強健的發展態勢。公司2021年前三季度的ROE、毛利率及凈利率分別為18.23%、42.44%、27.68%，均大幅領先于江海股份和銅峰電子，反映出公司整體盈利能力位于較高水平。

26、公司期間費用率小于同行，成本控制能力較強。ROIC顯著高于同行，反映出公司為投資者創造價值收益的能力較強。公司流動比率高于同行，現金流質量較好。凈資產負債率小于同行，債務壓力較小。營收和凈利潤增速均較高，反映公司增長趨勢旺盛。 萬聯證券研究所 第 13 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 圖表21:公司與國內主要競爭者財務比較 資料來源：Wind,萬聯證券研究所 此外，公司的規模與行業地位積淀使得公司在多條重要業務線均形成了較強的客戶產品認證優勢。無論傳統領域還是新興科技領域客戶的認證周期均達數月甚至數年，然而拉動薄膜電容需求再度高速增長的光伏、新能源汽車等市場

27、的大發展階段也在近幾年，因此其他廠商進行客戶認證所耗費的時間會不同程度上消磨其參與市場訂單獲取的機會，法拉電子相對較強的歷史認證壁壘優勢進一步鞏固了公司的龍頭地位。 5 關鍵假設和盈利預測 公司是薄膜電容全球第一梯隊龍頭企業，發展薄膜電容技術數十載，在2009-2013年間顯著受益家電下鄉政策帶來的市場紅利，其后幾年發展相對趨穩，近年來隨著新能源發電、新能源汽車等市場高速增長而迎來了新一輪的快速上升期，公司相關產能產線隨客戶需求而相應擴大，尤其是光伏和新能源車領域客戶。我們假設未來上述該兩塊高景氣領域保持穩健上升態勢，同時其他市場領域業務相對平穩，則可預測公司2021-2023年營收分別增長4

28、8%、40%、32%，達28.01億元、39.14億元、51.65億元;歸母凈利潤分別增長39%、33%、28%，達7.73億元、10.27億元、13.16億元; EPS分別達3.43、4.56、5.85元/股。公司未來受市場帶動及自身優勢驅動，業務規模擴大確定性較高，首次覆蓋給予“增持”評級。 圖表22:公司盈利預測 資料來源：攜寧估值,萬聯證券研究所 萬聯證券研究所 第 14 頁 共 16 頁 Table_Pagehead 證券研究報告|電子 6 風險提示 估值溢價風險：當前公司估值水平處于相對較高的歷史水位區間，股價進一步上漲或將需要相對超預期的業績訂單表現方可帶動，因此提醒投資者關注公司的估值水位。 地緣軍事預期上升風險：公司地處福建省廈門市，近來地緣軍事預期上升的態勢此起彼伏，未來如若該預期再次顯著上升，或將對地區經濟造成一定程度影響。 疫情復發的風險：盡管目前國內疫情基本平息、全球疫情逐步消退，但如若未來疫情再度顯著彌漫，或將對產業市場供需兩端均造成一定程度影響。