安旭生物-原料自主可控引領POCT檢測發展-220111（38頁）.pdf

1、 安旭生物安旭生物（688075） 證券研究報告證券研究報告 公司研究公司研究 公司深度公司深度 Table_Title 原料自主可控，引領原料自主可控，引領 POCT 檢測發展檢測發展 買入買入（首次）（首次） Table_Summary 投投資摘要資摘要 海外業務扎實，海外業務扎實，試劑種類豐富試劑種類豐富。安旭生物是集研發、生產、銷售體外診斷試劑、POCT 儀器及生物原材料為一體的生物醫藥企業，目前主營業務以毒品和傳染病檢測為主，妊娠、腫瘤等其他檢測為輔。公司深耕海外市場，海外收入占比超 90%，客戶遍及 100多個國家和地區，海外業務扎實。借助公司五大核心技術平臺，公司試劑產品種類豐富

2、，布局八大產品系列并獲得近百項海外認證，產品變現能力強。 POCT 診斷便捷迅速，行業前景廣闊。診斷便捷迅速，行業前景廣闊。POCT 產品具有兩大特征：1）檢測快速（產品縮短了從樣本采集、檢測到結果報告的檢測周期） ；2）便捷性（操作者可以是非專業檢驗師，甚至是被檢測對象本人，同時在被檢測對象身邊的檢測，對檢測空間環境要求低） ?；?POCT 產品的快速便捷優勢，根據弗若斯特沙利文數據，2019 年中國 POCT 市場規模已達到 112 億元，2015 至 2019 年復合增速約 27%，預計 2019-2024 年復合增速為 20.9%，快于中國 IVD 市場規模增速，有望在 2024年達

3、到 290 億元，行業前景廣闊。 重視原料自主可控，自給能力強。重視原料自主可控，自給能力強?？乖涂贵w是 POCT 試劑的核心原料，其性能影響著 POCT 試劑的關鍵性能指標，很大程度上決定了POCT 試劑性能的上限。公司子公司旭科生物專注于抗原抗體等生物原料的研發生產，目前已經形成了包括合成抗原、重組抗原、單克隆抗體、多克隆抗體及其他生物材料共五大類產品。2021H1，在通用型抗原抗體方面，公司實現 90.66%的自給率，在特異性抗原抗體方面，毒品檢測、傳染病檢測、妊娠檢測、心肌檢測和腫瘤檢測的特異性抗原抗體自供比例分別為 57%、3.58%、52.59%、36.71%和47.96%，自給

4、能力強。 獨家新冠自測筆獲批獨家新冠自測筆獲批疊加產能提升疊加產能提升有望顯著增厚業績。有望顯著增厚業績。2021 年 12 月份，公司自主研發的新型冠狀病毒抗原鼻腔檢測試劑（自測鼻腔筆）歐盟 CE 認證，在新冠疫情反復的背景下，新冠居家自檢筆結合有效新冠小分子藥物，可極大緩解院端醫療資源壓力，市場需求強勁。產能方面，截止 2021H1，公司整體產能 1.6 億條/年，POCT 試劑產能利用率為 97.84%，接近飽和，公司目前正大力提升自動化能力和廣泛招工，募投項目擬在湖州新建 24,661 平方米的生產車間，有望新增體外檢測試劑產能 2.995 億條/年，同時可替換一部分外包產能，進一步提

5、升盈利能力。在海外認證獲批以及新增產能逐步投放下，公司業績有望持續增厚。 盈利預測盈利預測 推薦“買入”評級。我們預計 2021-23 年公司將實現歸母凈利潤7.26/29.88/16.55 億元，同比增長 11.9%/311.5%/-44.6%，對應 EPS 為11.84/48.72/26.98，21-23 年 PE 估值為 15.08/3.67/6.62 倍。我們持續看好市場廣闊的 POCT 檢測賽道，同時，公司屬于優質賽道內具有高度原料自供能力、品類豐富的核心 POCT 試劑提供商，在海外疫情催化，以及獨家自測筆銷售帶動下業績有望顯著增厚，公司未來亦可借助大量的盈利現金進行產品研發、渠道

6、擴建和產能提升，前景廣闊。 風險提示風險提示 Table_Industry 行業行業: 醫藥醫藥 日期日期: 2022 年年 1 月月 11 日日 Table_BaseInfo 基本數據（基本數據（2021Q3） 報告日股價（元） 257.20 12mth A 股價格區間（元） 82.82-257.20 總股本（百萬股） 61.33 無限售 A股/總股本 23% 流通市值（億元） 36.17 Table_QuotePic 最最近近 6 個月個月股票股票與滬深與滬深 300 比較比較 相關報告：相關報告： -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%21-1121-1121-

7、1221-1221-1221-1221-1222-01安旭生物滬深300公司公司深度深度 新冠疫情變化導致銷售不及預期，行業監管政策變化風險、毛利率波動風險、海外銷售風險、中美摩擦風險、存在股價異動風險等。 數據預測與估值數據預測與估值 Table_Finance 單位單位：百萬元百萬元 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入 1,200 1,662 6,823 4,090 年增長率 471.9% 38.5% 310.6% -40.1% 歸屬于母公司的凈利潤 649 726 2,988 1,655 年增長率 1091.4% 11.9% 311.5% -44.6% 每股收益（元

8、） 10.58 11.84 48.72 26.98 市盈率（X） 16.88 15.08 3.67 6.62 市凈率（X） 10.12 4.00 1.91 1.48 資料來源資料來源：Wind，上海證券研究所（，上海證券研究所（2021年年01月月07日收盤價）日收盤價） mNqOoMtNqMyQpNtQwPyQxO9PdN6MnPpPoMtRfQnNqRkPoPoM9PmMzRuOsPwOwMoNqR公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 3 目 錄 一、一、深耕深耕 POCT 檢測領域，業績持續向好檢測領域，業績持續向好 . 6 6 1.1 POCT 領域厚積薄發，

9、一體化平臺穩步搭建中領域厚積薄發，一體化平臺穩步搭建中 . 6 1.2 公司決策公司決策效率高，管理層業內經驗豐富效率高，管理層業內經驗豐富 . 7 1.3 新冠檢測新冠檢測+傳統主業支撐業績整體向好傳統主業支撐業績整體向好. 8 二二、IVD 行業規模大，行業規模大，POCT 檢測發展迅速檢測發展迅速 . 1111 2.1 IVD 全球市場規模較大，國內增速較快全球市場規模較大，國內增速較快 . 11 2.2 POCT 市場市場規模增速快，疫情加速應用規模增速快，疫情加速應用 . 13 三三、POCT 試劑產品豐富試劑產品豐富+原料自給構建競爭壁壘原料自給構建競爭壁壘. 1414 3.1 基

10、于五大核心技術平臺，公司基于五大核心技術平臺，公司 POCT 試劑產品線豐富試劑產品線豐富 . 14 3.2 核心原料自給平臺構筑差異化競爭能力核心原料自給平臺構筑差異化競爭能力 . 17 3.3 獨家新冠居家自測筆有望帶來顯著業績增量獨家新冠居家自測筆有望帶來顯著業績增量 . 19 四四、公司在研管線豐富疊加產能落地提升整體競爭力公司在研管線豐富疊加產能落地提升整體競爭力 . 2121 4.1 基于五大核心基于五大核心技術平臺，進一步豐富產線及成本優化技術平臺，進一步豐富產線及成本優化 . 21 4.2 產能利用率較高，募投項目落地增加業績彈性產能利用率較高，募投項目落地增加業績彈性 . 2

11、2 五、盈利預測與投資建議五、盈利預測與投資建議 . 2525 六、風險提示六、風險提示 . 2929 附附 1：公司分業務情況和經營分析：公司分業務情況和經營分析 . 3131 附附 2:2:財務報表財務報表 . 3939 圖圖 圖圖 1 1 安旭生物發展歷程安旭生物發展歷程 . 6 6 圖圖 2 2 安旭生物一體化產業鏈平臺安旭生物一體化產業鏈平臺 . 7 7 圖圖 3 3 安旭生物股權架構安旭生物股權架構 . 7 7 圖圖 4 4 20182018- -2021Q32021Q3 公司營收和歸母凈利潤情況公司營收和歸母凈利潤情況 . 9 9 圖圖 5 5 公司非新冠部分毛利貢獻情況公司非新

12、冠部分毛利貢獻情況 . 9 9 圖圖 6 6 公司最新主營業務構成公司最新主營業務構成 （2 2021H1021H1） . 9 9 圖圖 7 20187 2018- -2021H12021H1 公司毛利構成變化公司毛利構成變化 . 9 9 圖圖 8 20188 2018- -2021Q32021Q3 公司整體毛利率和凈利率變化公司整體毛利率和凈利率變化 . 1010 圖圖 9 20189 2018- -2021H12021H1 公司海外業務營收占比公司海外業務營收占比 . 1010 圖圖 10 201810 2018- -2021Q32021Q3 公司三項費用率情況公司三項費用率情況 . 10

13、10 圖圖 11 201811 2018- -2021H12021H1 公司研發支出公司研發支出情況情況 . 1010 圖圖 12 12 公司現金流情況公司現金流情況 . 1111 圖圖 1313 公司人員構成和變動情況（公司人員構成和變動情況（20212021 上半年）上半年） . 1111 圖圖 14 14 全球體全球體外診斷試市場規模和增速外診斷試市場規模和增速 . 1212 圖圖 15 15 全球體外診斷細分賽道市占率變化全球體外診斷細分賽道市占率變化 . 1212 圖圖 16 16 中國體外診斷試市場規模和增速中國體外診斷試市場規模和增速 . 1313 圖圖 17 17 體外診斷產業

14、鏈體外診斷產業鏈 . 1313 圖圖 18 18 中國中國 POCTPOCT 市場規模和增速市場規模和增速 . 1414 圖圖 19 POCT19 POCT 各疾病應用占比各疾病應用占比 . 1414 圖圖 20 201820 2018 年國內主要參與者和份額年國內主要參與者和份額 . 1414 圖圖 21 201821 2018- -2021H12021H1 主要產品營收結構主要產品營收結構 . 1515 圖圖 22 20122 2018 8- -2021H12021H1 主要產品毛利率變動情況主要產品毛利率變動情況 . 1515 公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲

15、明 4 圖圖 23 23 公司傳染病和毒品檢測檢測產品展示圖公司傳染病和毒品檢測檢測產品展示圖 . 1515 圖圖 24 24 公司妊娠和心肌檢測產品展示圖公司妊娠和心肌檢測產品展示圖 . 1515 圖圖 25 25 主要核心平臺介紹主要核心平臺介紹 . 1616 圖圖 26 26 公司通用型抗原抗體自給率情況公司通用型抗原抗體自給率情況 . 1818 圖圖 27 27 通用型抗原抗體自產通用型抗原抗體自產/ /外購情況（按產品種類分）外購情況（按產品種類分） . 1818 圖圖 28 28 公司特異型抗原抗體自給率情況公司特異型抗原抗體自給率情況 . 1818 圖圖 2929 公司特異型抗原

16、抗體自產公司特異型抗原抗體自產/ /外購情況（按產品種類分）外購情況（按產品種類分） . 1818 圖圖 3030 海外競品海外競品 AAZAAZ 自測筆外觀參考自測筆外觀參考 . 2020 圖圖 3131 海外競品海外競品 AAZAAZ 自測筆使用方式參考自測筆使用方式參考 . 2020 圖圖 32 32 公司整體產能和分布情況公司整體產能和分布情況 . 2222 圖圖 33 33 公司自身產能和人員變動情況公司自身產能和人員變動情況 . 2222 圖圖 3434 公司自身人均產能（萬公司自身人均產能（萬條條/ /月）月） . 2222 圖圖 35 35 公司公司 POCTPOCT 試劑產能

17、利用率情況試劑產能利用率情況 . 2323 圖圖 3636 公司公司 POCTPOCT 產品產銷率情況產品產銷率情況 . 2323 圖圖 37 37 毒品檢測業務營收和增速情況毒品檢測業務營收和增速情況 . 3131 圖圖 3838 毒品檢測境內外毛利占比和整體毛利貢獻情況毒品檢測境內外毛利占比和整體毛利貢獻情況 . 3131 圖圖 3939 毒品檢測細分產品銷售結構（萬元）毒品檢測細分產品銷售結構（萬元） . 3232 圖圖 4040 毒品檢測量價結構毒品檢測量價結構 . . 3232 圖圖 4141 傳染病檢測業務營收和增速情況傳染病檢測業務營收和增速情況 . 3333 圖圖 4242 傳

18、染病檢測業務毛利貢傳染病檢測業務毛利貢獻占比獻占比 . 3333 圖圖 4343 新冠病毒檢測業務營收和占比情況新冠病毒檢測業務營收和占比情況 . 3333 圖圖 4444 新冠病毒檢測量價結構新冠病毒檢測量價結構 . 3333 圖圖 45 45 傳染病檢測業務量價結構傳染病檢測業務量價結構 . 3434 圖圖 4646 妊娠檢測業務營收和增速情況妊娠檢測業務營收和增速情況 . 3434 圖圖 4747 妊娠檢測業務毛利貢獻占比妊娠檢測業務毛利貢獻占比 . 3434 圖圖 4848 妊娠檢測業務量價結構妊娠檢測業務量價結構 . 3535 圖圖 4949 腫瘤檢測業務營收和增速情況腫瘤檢測業務營

19、收和增速情況 . 3535 圖圖 5050 腫瘤檢測業務毛利貢獻占比腫瘤檢測業務毛利貢獻占比 . 3535 圖圖 5151 腫瘤檢測業務量價結構腫瘤檢測業務量價結構 . 3636 圖圖 5252 腫瘤檢測業務毛利率變化腫瘤檢測業務毛利率變化 . 3636 圖圖 5353 心肌檢測業務營收和增速情況心肌檢測業務營收和增速情況 . 3636 圖圖 5454 心肌檢測業務毛利貢獻占比心肌檢測業務毛利貢獻占比 . 3636 圖圖 5555 心肌檢測業務量價結構心肌檢測業務量價結構 . 3737 圖圖 5656 心肌檢測業務毛利率變化心肌檢測業務毛利率變化 . 3737 圖圖 57 POCT57 POC

20、T 檢測儀器營收和增速情況檢測儀器營收和增速情況 . 3737 圖圖 58 POCT58 POCT 檢測儀器實例（免疫層析儀和干式生化儀）檢測儀器實例（免疫層析儀和干式生化儀） . 3737 圖圖 59 POCT59 POCT 檢測儀器量價結構檢測儀器量價結構 . 3838 圖圖 60 POCT60 POCT 檢測儀器毛利率變化檢測儀器毛利率變化 . 3838 表表 表表 1 1 安旭生物管理層和核心技術團隊情況安旭生物管理層和核心技術團隊情況 . 8 8 表表 2 POCT2 POCT 檢測應用場景檢測應用場景 . . 1414 表表 3 3 主要代表性試劑產品介紹主要代表性試劑產品介紹 .

21、 1515 表表 4 4 公司部分注冊產品（截止公司部分注冊產品（截止 2021H12021H1） . 1616 公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 5 表表 5 5 各公司抗原抗體自給率比較各公司抗原抗體自給率比較 . 1919 表表 6 6 公司前五大客戶銷售情況（公司前五大客戶銷售情況（20212021 年上半年）年上半年） . 1919 表表 7 7 公司獨家自測鼻腔筆參數公司獨家自測鼻腔筆參數 . 2020 表表 8 8 公司部分在研項目（截止至招股說公司部分在研項目（截止至招股說明書日）明書日） . 2121 表表 9 9 公司募投項目情況公司募投項目情

22、況 . 2323 表表 10 10 公司公司 20222022 年新冠檢測業務收入敏感性分析（萬元）年新冠檢測業務收入敏感性分析（萬元） . 2525 表表 11 11 公司各產品銷售預測公司各產品銷售預測 . 2 27 7 表表 12 12 傳染病檢測業務銷售構成情況（萬元）傳染病檢測業務銷售構成情況（萬元） . 3434 表表 1313 妊娠檢測業務銷售構成情況（按產品形態分，萬元）妊娠檢測業務銷售構成情況（按產品形態分，萬元） . 3535 公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 6 一、一、深耕深耕 POCT 檢測領域，業績持續向好檢測領域，業績持續向好 1.1

23、 POCT 領域厚積薄發，一體化平臺穩步搭建中領域厚積薄發，一體化平臺穩步搭建中 深耕深耕 POCT 檢測領域，上下游一體化檢測領域，上下游一體化平臺助力國際市場開拓平臺助力國際市場開拓。杭州安旭生物科技股份有限公司成立于2008年，公司專注于POCT試劑及儀器的研發、生產與銷售，經過近 14 年的長足發展，公司在 POCT領域厚積薄發，逐步打造 POCT領域一體化平臺，不僅擁有抗原抗體自主研發生產的生物原料技術平臺，并在化學發光、精準檢測等新領域已完成相關技術儲備，目前產品已覆蓋毒品檢測、傳染病檢測、慢性病檢測、妊娠檢測、腫瘤檢測、心肌檢測、生化檢測、過敏原檢測八大領域，業務遍及全球 100

24、 多個國家和地區。 圖圖 1 安旭生物發展歷程安旭生物發展歷程 資料來源資料來源：安旭生物安旭生物招股說明書和官網，招股說明書和官網，上海證券研究所上海證券研究所 公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 7 1.2 公司決策效率高，管理層業內經驗豐富公司決策效率高，管理層業內經驗豐富 截至 2021 年 12 月 30 日，根據安旭生物招股說明書，公司控股股東和實際控制人均為凌世生和姜學英，兩人為夫妻關系，其中，凌世生直接持有公司 25.12%股份，姜學英直接持有公司 2%股份，兩人通過艾旭控股間接持有公司 26.87%股份，通過創圣投資間接持有公司5.64%股份，合計

25、持有公司59.63%的股份，對公司擁有絕對控制，決策效率較高。 管理層管理層業內經驗豐富，技術團隊研發能力強業內經驗豐富，技術團隊研發能力強。根據安旭生物招股說明書，公司管理層和核心人員普遍擁有 15 年以上的業內經驗，從業經歷豐富，董事長和總經理凌世生畢業于浙江大學遺傳學專業，曾在體外診斷“黃埔軍?！敝Q的艾康生物研發總監，并在美康生物常務副總，帶領團隊成功開發 8大系列 POCT 試劑，完成發明專利9項，實用新型專利20項。在創始人凌世生帶領下，公司擁有多名在免疫層析技術、生物工程技術、醫療器械、膠體金標記技術等領域豐富研究開發經驗的核心人員，為公司生物原料、免疫層析、干式生化、化學發光及

26、精準檢測五大核心技術平圖圖 2 安旭生物一體化產業鏈平臺安旭生物一體化產業鏈平臺 資料來源資料來源：安旭生物安旭生物招股說明書，招股說明書，上海證券研究所上海證券研究所 圖圖 3 安旭生物安旭生物股權架構股權架構 資料來源資料來源：安旭生物安旭生物招股說明書，招股說明書，上海證券研究所上海證券研究所 公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 8 臺奠定扎實基礎。 表表 1 安旭生物安旭生物管理層管理層和核心技術團隊和核心技術團隊情況情況 管理層人員管理層人員 職務職務 經歷經歷 凌世生 董事長兼總經理 畢業于浙江大學遺傳學專業、碩士學位，曾任艾康生物研發總監，美康生物常務

27、副總；帶領研發團隊成功開發了 8 大系列 POCT 試劑，完成發明專利 9項、實用新型專利 20項，擁有 25 年從業經歷。 董文坤 董事副總經理研發總監 畢業于天津大學制藥工程專業、碩士學位，獲生物醫藥中級工程師、國家執業藥師，曾任職美康生物研發技術主管完成 20多項膠體金檢測試劑的開發、50多項的熒光檢測試劑開發、18項產品國內注冊、20 項產品美國 510K證書、多項產品歐盟 CE 認證，以及 4項發明專利、5項實用新型專利。擁有 14年從業經歷。 魏文濤 副總經理旭科生物總經理 畢業于廣西大學生物技術專業曾任艾康生物原料研發主管完成公司單克隆抗體技術和多克隆抗體的研發并進行規?；a，

28、建立羊、兔、雞等多種動物模型平臺。擁有 19年從業經歷。 陳東 研發二部總監 浙江大學生物化學及遺傳學專業碩士學位，曾任艾博生物研發主管、傲銳生物醫藥研發總監、金溪生物副總經理；建立原核和真核表達體系，指導基因工程重組蛋白純化、合成抗原路線設計，確立質譜檢測技術方向，指導生物檢材中小分子質譜檢測。擁有 15年從業經歷。 姚磊 精益管理部總監 畢業于浙江大學藥學院，曾任美康生物技術部主管，負責生產技術及管理、工藝自動化、核心生產設備開發等工作，完成膠體金免疫層析技術、鏈霉親和素生物素免疫信號放大技術、膠體金配方技術的開發。擁有 15年從業經歷 嚴江敏 研發技術部總監 畢業于藥學檢驗專業突破 70

29、nm膠體金制備技術，完成梅毒重組抗原、傷寒桿菌重組抗原及 TORCH 系列天然抗原等復雜抗原標記工藝的開發。擁有 15年從業經歷。 資料來源資料來源：安旭生物安旭生物招股說明書，招股說明書，上海證券研究所上海證券研究所 1.3 新冠檢測新冠檢測+傳統主業支撐業績整體向好傳統主業支撐業績整體向好 新冠疫情新冠疫情驅動整體業務快速增長。驅動整體業務快速增長。疫情前，公司整體業績保持快速增長態勢，2019 年營業收入和歸母凈利潤分別同比增長28.1%和 63.2%，延續 2018 年的增長趨勢。隨著 2020 年初海外疫情爆發，公司憑借多年的核心技術迅速推出新冠病毒檢測試劑產品，并出口至美國、德國等

30、地，2020 年公司業績得到爆發式增長，營業收入和歸母凈利潤分別達到 11.9 億元和 6.49 億元，同比分別增長 471.9%和 1091.4%。2021 年海外疫情呈現階段性爆發態勢，公司前三季度營業收入達到 6.8 億元，同比增長 45.1%，實現歸母凈利潤 2.83億元，同比增長 12.3%，隨著第四季度新型變異病毒奧密克戎迅速傳播，海外日新增數再創全年新高，全年業績有望保持穩定增長。 公司不忘持續重視傳統主業發展。公司不忘持續重視傳統主業發展。雖然公司新冠業務受益于疫情需求，呈現爆發式增長，但公司非常重視傳統業務（傳統傳染病檢測、毒品檢測、妊娠檢測等）的開發和客戶維護，非新冠業務依

31、舊保持穩定增長態勢，2020 年和 2021H1 非新冠業務營收分別同比增長 5.59%和 19.78%，新冠相關業務毛利占比從 2020 年的87.5%降至 2021H1的 81.3%。長遠看，我們預計隨著疫情穩步控制，公司非新冠業務業績貢獻比重將穩步提升，傳統傳染病檢測、毒品檢測、妊娠檢測等業務有望進一步推動公司盈利增長。 公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 9 圖圖 4 2018-2021Q3 公司營收和歸母凈利潤情況公司營收和歸母凈利潤情況 圖圖 5 公司公司非非新冠部分毛利貢獻情況新冠部分毛利貢獻情況 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，

32、上海證券研究所 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 公司業務結構層次分明，以公司業務結構層次分明，以傳染病檢測為主，毒品等其他檢傳染病檢測為主，毒品等其他檢測業務為輔測業務為輔。2019年公司毒品檢測貢獻近73.6%的毛利，隨著2020年新冠疫情的爆發，對新冠檢測試劑的需求徒增，公司將大量生產資源轉移至毛利率更高的新冠檢測產品，全年新冠檢測產品累計銷售 9.9億元，疊加 80.84%的高毛利率，助推傳染病檢測板塊毛利貢獻占比從 14%提升至 89%。2021H1，得益于公司穩定發展傳統業務，疊加新冠產品毛利率有所下降，傳染病檢測毛利占比降至 82.6%，而毒品

33、檢測毛利占比從 2020 年的 9.8%提升至 15.4%，我們預計公司未來將根據疫情變化，以穩住傳統業務為基本，積極拓展毛利率更高的產品，靈活變動經營策略。 圖圖 6 公司公司最新最新主營業務構成主營業務構成 （2021H1） 圖圖 7 2018-2021H1 公司毛利構成公司毛利構成變化變化 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 受益于海外疫情，受益于海外疫情，2020 年年公司整體公司整體盈利能力顯著提升，盈利能力顯著提升，2021年前三季度保持穩定態勢年前三季度保持穩定態勢。2020

34、年受益于高毛利率的新冠檢測試劑顯著放量，公司整體盈利能力得到極大提升，整體毛利率從2019 年的 51.2%提升至 75.9%，整體凈利率從 2019 年的 26%提升至 54.1%，此外，由于產能受限，非新冠傳統業務中，公司優先選取毛利率相對較高的產品，非新冠傳統業務毛利率從 2019 年的51.24%提升至 53.14%，新冠業務高毛利和傳統主業選擇性銷售共同推動整體盈利能力提升。2021 年前三季度公司毛利率和凈利率-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%0200004000060000800001000002018201920202021H1新冠相關毛利

35、（萬元）傳統主業毛利（萬元）新冠相關業務毛利占比%75.8%20.6%1.1%0.6%0.4%1.6%傳染病檢測毒品(濫用藥物)檢測妊娠檢測腫瘤檢測系列心肌檢測其他業務020,00040,00060,00080,000100,0002018201920202021H1傳染病檢測毒品(濫用藥物)檢測妊娠檢測腫瘤檢測系列心肌檢測其他主營業務-200%0%200%400%600%800%1000%1200%0200004000060000800001000001200001400002018201920202021H1 2021Q1-Q3營業收入（萬元）歸母凈利潤(萬元）營收同比增速%歸母凈利同比增

36、速%公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 10 受到新冠試劑毛利率下降影響以及傳統主業逐步恢復，開始銷售毛利率較低的產品，整體盈利能力有所下降，但是依舊顯著高于疫情前水平，盈利能力保持穩定態勢。此外，公司銷售以海外業務為主，銷售模式以 ODM 業務為主，OBM 為輔，近年海外業務營收占比普遍高于 93%。 圖圖 8 2018-2021Q3 公司整體毛利率和凈利率變化公司整體毛利率和凈利率變化 圖圖 9 2018-2021H1 公司公司海外海外業務業務營收占比營收占比 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：WindWi

37、nd，上海證券研究所，上海證券研究所 公司高度重視研發能力提升，同時合理控制各項費用公司高度重視研發能力提升，同時合理控制各項費用。公司十分重視研發投入，且研發支出100%費用化，2018-2020年研發費用復合增速約 119%，2020 年達到 5844 萬元，同比增長 261%，在營收爆發式增長情況下，研發費用率依舊達到近 5%。同時，公司合理控制各項費用，各項費用率保持降低水平。財務費用端，由于 2020 年美元大幅貶值，形成匯兌損益，導致公司財務費用 3339萬元。 圖圖 10 2018-2021Q3 公司三項費用率情況公司三項費用率情況 圖圖 11 2018-2021H1 公司研發支

38、出情況公司研發支出情況 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 整體經營性現金流良好，公司人員結構合理。整體經營性現金流良好，公司人員結構合理。公司經營活動產生的現金流凈額逐年增加，近三年分別為 1218 萬元、1944 萬元和 60220 萬元，且歸母凈利潤含現金量逐年穩步上升，從 2018 年的 36.5%提升至 2021 年前三季度的 115%，表明公司銷售回款能力0%10%20%30%40%50%60%70%80%2018201920202021H12021Q1-Q3銷售毛利率(%)銷售

39、凈利率(%)90%91%92%93%94%95%96%97%98%99%100%2018201920202021H1海外業務營收占比%-2%0%2%4%6%8%10%12%2018201920202021QQ1-Q3銷售費用率管理費用率財務費用率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%010002000300040005000600070002018201920202021QQ1-Q3研發費用（萬元）研發費用率公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 11 明顯改善。此外，公司人員結構看，2021 年上半年，公司全體人員 551人，其中生產及輔助人員 315人，占比 57

40、%，研發和技術人員 121人，占比 21.96%，銷售人員 58人，占比 10.53%，人員結構較合理。 圖圖 12 公司現金流情況公司現金流情況 圖圖 13 公司人員構成和變動情況公司人員構成和變動情況（2021 上半年）上半年） 資料來源：資料來源：WindWind，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：安旭生物安旭生物招股說明書招股說明書，上海證券研究所，上海證券研究所 二二、IVD 行業規模大，行業規模大，POCT 檢測發展迅速檢測發展迅速 2.1 IVD 全球市場規模較大，國內增速較快全球市場規模較大，國內增速較快 體外診斷產品又稱為 IVD（In-Vitro Diag

41、nostics）產品，是指按醫療器械管理的體外診斷試劑，包括在疾病的預測、預防、診斷、治療監測、預后觀察和健康狀態評價的過程中，用于人體樣本體外檢測的試劑、試劑盒、校準品、質控品等產品，可以單獨使用，也可以與儀器、器具、設備或者系統組合使用。 全球市場規模大，未來全球市場規模大，未來 3年保持穩定快速增長。年保持穩定快速增長。根據弗若斯特沙利文數據，基于全球不斷增長的人口數量、老齡化、慢性病及傳染病等發病率提高，全球 IVD 市場規模從 2015 年的 484 億美元增長至 2019 年的 602 億美元，年復合增速約 5.6%，隨著技術革新和應用場景的深化普及，預計全球 IVD 市場規模有望

42、在 2024 年達到 840億美元，2019-2024 年復合增速為 6.9%。 POCT、分子診斷等細分賽道增速快、分子診斷等細分賽道增速快。此外，根據體外診斷按照檢測方法分類，IVD細分市場主要可分為生化診斷、免疫診斷、分子診斷、POCT、血液和體液學診斷等領域，根據華夏基石研究，2018 年 IVD 細分賽道中免疫診斷市占率最高，達到 23%，同時POCT 和分子診斷增長迅速，POCT 市占率從 2000 年的 7%提升至11%，分子診斷從 4%提升至 10%。 0%20%40%60%80%100%120%140%0100002000030000400005000060000700002

43、018201920202021Q1-Q3經營活動現金凈流量（萬元）經營活動現金凈流量/歸母凈利潤57, 10%315, 57%58, 11%121, 22%行政管理人員生產及輔助人員銷售人員研發和技術人員公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 12 圖圖 14 全球體外診斷試市場規模和增速全球體外診斷試市場規模和增速 圖圖 15 全球體外診斷細分賽道市占率變化全球體外診斷細分賽道市占率變化 資料來源：資料來源：諾唯贊招股說明書諾唯贊招股說明書，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：華夏基石研究院華夏基石研究院，上海證券研究所，上海證券研究所 中國中國 IV

44、D 市場規模增長迅速，增速遠高于國際水平市場規模增長迅速，增速遠高于國際水平。我國體外診斷行業起步較晚，從 2000 年初逐步發育，通過多年的技術和政策鼓勵，在部分領域逐步打破海外廠商壟斷，2015 年中國體外診斷規模約 366億元，2019年已達到 864億元，年復合增速約 24%，顯著快于國際市場增長。此外，根據安旭生物招股說明書，從行業發展空間上看，2016 年我國人均體外診斷支出僅約 4.6 美元，同期世界人均體外診斷支出約 8.5美元，而根據 Kalorama Information Boston Medical 的數據，發達國家為人均 25美元，我國體外診斷市場增長潛力巨大。根據弗

45、若斯特沙利文預計，2024 年中國市場規模將達到 1957 億元，2019-2024 年復合增速約 17.8%，保持快速增態勢。 布局上游原料布局上游原料的的公司值得密切關注公司值得密切關注。從 IVD 整體產業鏈看，根據華夏基石研究院，上游主要是診斷酶、抗原、抗體、關鍵器件等原材料，中游涉及診斷設備和試劑，下游終端客戶包括體檢中心、醫療機構檢驗中心、第三方診斷機構、疾控中心等，在產業鏈中，上游原材料環節屬于技術壁壘較高環節，是實現自主可控過程中必須突破瓶頸的領域，其中，原料的質量是核心壁壘，直接決定診斷試劑的穩定性和靈敏度，背后體現的是生產商酶改造能力和篩選高特異性的抗原、抗體的能力。因此，

46、布局上游原材料的公司屬于稀缺優質資源，值得高度重視。 0%1%2%3%4%5%6%7%8%0102030405060708090全球IVD市場規模（十億美元）增速%0%5%10%15%20%25%30%2018年2000年公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 13 圖圖 16 中國體外診斷試市場規模和增速中國體外診斷試市場規模和增速 圖圖 17 體外診斷產業鏈體外診斷產業鏈 資料來源：資料來源：諾唯贊招股說明書諾唯贊招股說明書，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：華夏基石研究院華夏基石研究院，上海證券研究所，上海證券研究所 2.2 POCT 市場規模增

47、速快，疫情加速應用市場規模增速快，疫情加速應用 POCT 診斷便捷迅速，行業前景廣闊。診斷便捷迅速，行業前景廣闊。POCT（Point of Care Testing）屬于 IVD 行業的子行業，與其他醫療器械相比，POCT 產品具有兩大特征：1）檢測快速檢測快速（產品縮短了從樣本采集、檢測到結果報告的檢測周期） ；2）便捷性便捷性（操作者可以是非專業檢驗師，甚至是被檢測對象本人，同時在被檢測對象身邊的檢測，對檢測空間環境要求低） ?；?POCT 產品的快速便捷優勢，雖然中國POCT 起步較晚，市場規模較小，但受益于國內經濟的快速發展和醫療體制的不斷革新，以及分級診療等制度推進落實，醫院對P

48、OCT 產品的需求日益凸顯，根據弗若斯特沙利文數據，2019 年中國 POCT 市場規模已達到 112 億元，2015 至 2019 年復合增速約27%，預計 2019-2024 年復合增速為 20.9%，快于中國 IVD 市場規模增速，有望在 2024 年達到 290 億元。從疾病應用看，根據安旭生物招股說明書，2017 年國內感染類疾病占比約 28%，為第一大疾病應用領域，市場規模約 21.4 億元，其次為心血管類和血氣類，占比約 24%和 23%，市場規模分別為 18.8億元和 18.2億元。 疫情下疫情下 POCT 獨特優勢加速獨特優勢加速終端終端應用。應用。在新冠疫情催化下，POCT

49、 診斷技術由于其獨特的優勢可幫助人們進行居家檢測，結合新冠口服藥使用，有望極大減輕醫療資源壓力，減少人群聚集感染風險，為海外政府防疫的主要方向，在海外獲得快速應用。 0%5%10%15%20%25%30%050100150200250中國IVD市場規模（十億人民幣）增速%公司公司深度深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 14 圖圖 18 中國中國 POCT 市場規模和增速市場規模和增速 圖圖 19 POCT 各疾病應用占各疾病應用占比比 資料來源：資料來源：諾唯贊招股說明書諾唯贊招股說明書，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：安旭生物招股說明書安旭生物招股說明書，

50、上海證券研究所，上海證券研究所 POCT應用場景豐富，國內市場以外資為主。應用場景豐富，國內市場以外資為主。根據諾唯贊招股說明書，POCT 檢測應用場景較豐富，涉及院內、居家、突發事件等多元場景，基于其迅速、便捷的檢測方式，免去了樣本的處理和數據分析等繁瑣的步驟，也不必再依賴于專業人員的操作，POCT檢測已成為 IVD細分領域中必不可少的優質賽道。從國內市場競爭格局看，根據產業信息網，2018 年國內市場以外資為主，羅氏、強生和雅培三大家合計占有近50%的市場份額，剩余市場參與者分散，國內以三諾、萬孚生物、基蛋生物等為主。 表表 2 POCT 檢測應用場景檢測應用場景 圖圖 20 2018 年