華茂股份-深度報告：智能制造風華正茂申洲戰投強強聯手-220110（22頁）.pdf

1、 智能制造風華正茂，申洲戰投強強聯手 Table_CoverStock 華茂股份（000850.SZ）深度報告 Table_ReportTime2021 年 1 月 10 日 Table_CoverReportList 2 證券研究報告 公司研究 Table_ReportType 深度報告 Table_StockAndRank 華茂股份華茂股份（000850.000850.SZSZ） 投資評級投資評級 買入買入 Table_Chart 資料來源：萬得，信達證券研發中心 Table_BaseData 公司主要數據 收盤價（元） ： 4.76 52 周內股價 波動區間(元)： 3.37-4.83

2、最近一月漲跌幅()： 5.08 總股本(億股) 9.44 流通 A 股比例() 59.96 總市值(億元) 45 資料來源：萬得，信達證券研發中心 Table_Title 智能制造風華正茂智能制造風華正茂，申洲申洲戰投強強聯戰投強強聯手手 Table_ReportDate 2022 年 1 月 10 日 本期內容提要本期內容提要: : Table_Summary 棉紡龍頭聚焦主業，業績穩定增長。棉紡龍頭聚焦主業，業績穩定增長。公司主要從事混紡紗線、面料、產業用紡織品等棉紡產品的生產、銷售，主要包括紗線、坯布、色織面料、無紡布等系列產品，旗下“乘風”牌紗線和“銀波”牌坯布具有較高行業知名度。公司

3、聚焦主業發展，積極擴張紗線、坯布產能，強化行業龍頭地位。近年來公司業績保持穩定增長，2021 年前三季度實現營收/歸母凈利潤 25.89/3.44 億元，同增 6.23%/35.56%，2017-2021 年年均復合增速為 12.04%/94.57%。 國內紡織產能國內紡織產能發展成熟、集中度分散發展成熟、集中度分散，市場份額向規?；^部集中。，市場份額向規?；^部集中。2021 年 1-11 月國內紡織行業收入為 22868 億元，2017-2021 年年均復合增速為-11.06%。2020 年紡織行業 38 家上市企業合計收入為 1091 億元，全行業收入占比僅 4.79%。長期來看，隨著

4、國內紡織下游需求成熟、勞動力成本上升，產能轉移和技術升級是大勢所趨。一方面，全球紡織行業產能中心向生產成本更低的東南亞地區轉移；另一方面，紡織企業將聚焦于高新技術、設備制造等高附加值領域，向資金、技術密集型產業升級，以降低對低端勞動力密集型行業的依賴。受益于早期在成本、服務等方面的優勢，規?；^部企業快速成長擴大規模，憑借自身成本規模優勢，率先向低成本國家轉移產能以強化先發優勢，并可以率先通過自動化升級改造以降低對人工依賴，獲得更多市場份額。 強大技術優勢和智能化生產改造為公司構筑核心競爭壁壘。強大技術優勢和智能化生產改造為公司構筑核心競爭壁壘。1）公司重視技術研發，積極聯合上下游企業、高等院

5、校和科研院，不斷提升工藝水平和產品穩定性。公司紗線、坯布的質量指標始終處于行業領先水平，并研制、生產了首面“織物版”國旗隨嫦娥五號在月球表面展示，技術實力可見一斑；2）公司積極布局智能化紡紗產能，截至 2021 年公司智能紡紗占比已到達 50%，智能化水平位居行業前列，2020年紡紗智能改造項目獲得了國內工業領域最高獎項“中國工業大獎”。持續的技術改造和裝備升級為公司帶來了較強的成本優勢，助力公司實現高質高效生產。3）憑借領先的設計能力和高質高效的生產能力，公司在國內外樹立了良好的品牌形象，產品銷往意大利、德國、日本和香港等高端市場。 國企改革開啟發展新階段，國企改革開啟發展新階段，引進申洲戰

6、投強強聯合。引進申洲戰投強強聯合。2020 年國家開啟“國企三年改革行動”，確立了增強國企活力、提高效率的目標，深入開展企業混合所有制改革。公司積極響應國家號召，引入同行業戰投申洲國際（持有控股股東華茂集團股份 21.05%），未來有望進一步深化國企改革，強化員工激勵，推動業績增長。公司引入申洲國際一方面短期內將受益于其國際訂單向國內轉移，進一步深化合作，提升公司在其原材料的供應占比，紗線訂單有望持續增加；另一方面，公司將憑借在梭織面料方面的深厚積淀，有機會分享申洲國際拓展梭織面料新品類的成長紅利，從而獲得新的業績增長點。 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級。我們看好公司較強的技術研發實力和

7、智能化生產制造帶來的成本優勢和穩定品質保障能力。隨著公司智能化規模持續擴張，疊加公司強強聯合申洲國際，進一步強化產業鏈協同優勢，拓展紗線、梭織面料業務，未來成長可期。我們預計 2021-2023 年收入為34.89/40.02/46.25 億 元 ， 同 增 2.9%/14.7%/15.6% ， 歸 母 凈 利 為4.01/4.82/5.92 億元，同增 80.7%/20.2%/22.6%，目前估值處于較低水平。借助相對估值法，我們給予公司目標價7.4元，公司競爭優勢明顯，短期業績快速增長、長期發展空間較大，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險因素：風險因素：宏觀經濟波動風險、新產能落地不及預期、

8、原材料價格波動-20%-10%0%10%20%30%40%華茂股份滬深300qRoQmOqOmQwOnPoNxOvNyR6MaO7NsQmMsQnPkPmMnMkPrQnP9PoOzQNZnNoPuOmQrQ 3 風險等。 Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業總收入(百萬元) 2,979 3,392 3,489 4,002 4,625 增長率 YoY% 7.1% 13.9% 2.9% 14.7% 15.6% 歸屬母公司凈利潤(百萬元) 198 222 401 482 592 增長率 YoY% 66.6% 12.4%

9、 80.7% 20.2% 22.6% 毛利率% 13.2% 18.6% 18.3% 19.8% 21.1% 凈資產收益率ROE% 4.7% 5.2% 8.5% 9.3% 10.2% EPS(攤薄)(元) 0.21 0.24 0.43 0.51 0.63 市盈率 P/E(倍) 19.28 20.21 11.19 9.31 7.59 市凈率 P/B(倍) 0.90 0.86 0.95 0.86 0.77 Table_ReportClosing 資料來源：萬得，信達證券研發中心預測 ;股價為2021年1月10日收盤價 4 投資邏輯投資邏輯 公司主要從事混紡紗線、面料、產業用紡織品等紡織產品的生產、銷

10、售，主要包括紗線、坯布、色織面料、無紡布等系列產品，旗下擁有紗線品牌“乘風”和坯布品牌“銀波” 。公司研發創新能力較強，智能化生產制造水平行業先進，在國內外樹立良好品牌形象。此外，公司積極響應國企改革號召，強強聯合同行業戰略投資者申洲國際，率先完成混改，進一步強化產業鏈協同效應。隨著公司不斷擴張智能化生產規模，未來成長確定性強。 短期來看，行業方面，海外疫情反撲，紡織服裝訂單回流，下游需求回暖。長期來看，隨著國內勞動力成本上升、 “能耗雙控、限電限產”持續推進，國內紡織行業低端低效產能出清，市場份額有望向規?；^部企業集中。公司作為棉紡龍頭，率先布局智能化紡紗產能，智能化制造水平已位居行業前列

11、，擁有較強的成本優勢和品質效率保證。2021 年受海外訂單回流和下游需求回暖影響，疊加公司智能紡紗產能投入使用，業績保持穩健增長。 長期來看，公司引進戰略投資者服裝代工龍頭企業申洲國際，開啟雙贏成長之路。一方面，申洲國際海外工廠受疫情影響較大，面料供應不足，而公司作為申洲國際的戰略合作伙伴，有望受益于其訂單回流，進一步提升在其原材料的供應占比，紗線訂單有望持續增長；另一方面，公司憑借在梭織面料方面的多年積淀，有望成為申洲國際的梭織面料供應商，為公司帶來新的業績增長點。 與市場不同的觀點：與市場不同的觀點： 市場對公司認知度不高，認為公司體量小、發展空間有限，但我們分析后認為： 1） 公司多年來

12、聚焦主業，注重研發和創新，一流的研發設計能力，幫助公司紗線和坯布質量指標始終處于行業領先水平。此外經過多年的技術升級和設備改造，公司智能化生產水平行業先進，具備較強的成本優勢和品質保證，全面筑起競爭護城河。 2） 公司所處的紡織行業受國內勞動力等生產成本的逐步提升等因素的影響，將面臨低端產能出清，市場份額向具備規?；^部企業集中的趨勢。公司作為棉紡龍頭，將受益于在智能生產方面的率先布局，憑借自身的研發創新能力、高質高效的生產水平，在競爭中脫穎而出。 3） 公司引入同行業戰略投資者申洲國際，一方面強化公司的產業鏈協同效應，有望獲得更多紗線業務訂單；另一方面，公司有可能成為其梭織面料主要供應商，業

13、績增長，前景可期。 5 目 錄 公司分析： 棉紡龍頭聚焦主業，優化治理迎接新成長 . 7 基本概況： 棉紡龍頭企業，主業快速擴張. 7 財務分析：產業資本+金融資本雙輪驅動，公司業績穩定增長 . 8 公司治理：國企改革持續深入，引入戰投優化治理結構 . 9 行業分析：規?；^部企業有望獲得更多市場份額 . 11 行業現狀：短期需求回暖訂單回流不改長期產能轉移、技改之勢 . 11 格局演變：規?；瘞沓杀竞图夹g優勢，份額向規?；^部集中 . 13 核心優勢：動能向前，勢能向上，構筑企業競爭壁壘 . 14 技術優勢： 重視研發創新，技術實力工藝水平行業先進 . 15 智能生產：智能化生產改造強化成

14、本優勢及品質保障能力 . 16 品牌效應： 走質量品牌效益發展之路，不斷筑高品牌勢能 . 17 未來看點：國企改革開啟發展新階段，引進申洲戰投強強聯合 . 17 混改完成：響應國企改革號召，引入同行業戰略投資者 . 17 引入申洲：強化產業鏈協同效應，梭織訂單有望成為業績增長新引擎 . 18 盈利預測、估值與投資評級 . 20 盈利預測及假設 . 20 風險因素 . 20 表目錄 表 1：公司管理層情況簡介 . 11 表 2：第五屆中國工業大獎項目獲得者及所處行業 . 16 表 3：公司業績與盈利預測（百萬元） . 21 表 4：可比公司 EPS 及估值對比 . 21 圖目錄 圖 1：公司“乘

15、風”牌紗線和“銀波”牌坯布 . 7 圖 2：公司主要發展歷史 . 7 圖 3：近年來公司與同行業公司收入增速對比情況 . 7 圖 4： 公司在棉紡織行業內收入排名不斷提升（名） . 7 圖 5：2021H1 公司各項業務收入占比情況 . 8 圖 6：2017-2021H1 年公司各地區收入占比情況. 8 圖 7： 近年來公司營業收入穩定增長 . 8 圖 8： 近年來公司各項業務收入變動情況 . 8 圖 9： 近年來公司各項業務毛利率變動情況 . 9 圖 10： 近年來公司各項費用率變動情況 . 9 圖 11： 近年來公司扣非凈利潤及扣非凈利率 . 9 圖 12： 近年來公司歸母凈利及增速 .

16、9 圖 13：截止到 2021年 12 月 31日公司股權結構圖 . 10 圖 14：近年來國內服裝行業市場規模 . 12 圖 15： 近年來服裝行業社會零售額數據 . 12 圖 16：全球紡織業產能發展歷程（多階段轉移） . 12 圖 17： 近年來中國人力成本不斷上升 . 12 圖 18： 近年來中國紡織服裝出口額數據 . 13 圖 19： 2021 年中國紡織行業景氣度提升 . 13 圖 20： 2017-2020 年申萬紡織制造企業營業收入占全紡織行業收入占比較低 . 13 圖 21： 近年來原材料棉花價格變動情況 . 14 圖 22：近年來滌綸長絲價格變動情況 . 14 圖 23：規

17、?；徔椘髽I具備率先產能轉移和技改的優勢 . 14 圖 24： 近年來國內紡織企業數目逐步減少 . 14 圖 25： 近年來公司與同行業公司研發投入占比對比情況 . 15 圖 26： 近年來公司與同行公司研發人員占比對比情況 . 15 圖 27：近年來公司所獲榮譽情況 . 15 圖 28： 公司所獲專利數量逐年提升 . 15 圖 29： 公司智能化生產改造進程 . 16 圖 30：近年來公司毛利率水平持續提升 . 16 圖 31： 公司與國內外大牌服裝建立合作關系 . 17 圖 32： 公司總部大樓 . 17 圖 33：國企改革重點加強五個體系八個方面的管理 . 18 圖 34：國企三年改革三

18、個發展階段 . 18 6 圖 35：公司混改前后股權變動情況 . 18 圖 36： 2020 年公司前五大客戶收入及占比 . 19 圖 37：近年來申洲國際凈利潤和增速變動情況. 19 圖 38： 公司智能化紡紗車間 . 19 圖 39：公司持續擴展產能以應對新增訂單需求. 19 圖 40：申洲國際產業鏈變動示意圖 . 20 圖 41： 申洲國際面料、成衣在國內外產能分布情況 . 20 圖 42：公司梭織面料工廠無梭織機 . 20 7 公司分析： 棉紡龍頭聚焦主業，優化治理迎接新成長 基本概況： 棉紡龍頭企業，主業快速擴張 公司為安慶市地方國企，主要從事混紡紗線、面料、產業用紡織品等棉紡產品的

19、生產、銷售，主要包括紗線、坯布、色織面料、無紡布等系列產品。公司擁有“乘風”牌紗線、“銀波”牌坯布等品牌，立足中高端市場，為國內外知名服裝品牌配套，下游直接客戶主要為服裝、面料生產企業，產業用紡織品主要應用于醫療、衛生等領域。此外公司拓展投資管理業務，擁有證券（國泰君安、廣發證券） 、銀行（徽商銀行） 、信息（網達軟件、拓維信息）等公司股權，帶來穩定分紅與投資收益。 公司成立于1998年，由安徽華茂集團有限公司獨家發起并以募集方式設立，并于同年在深交所掛牌交易。作為中國紡織“十大品牌文化”企業，公司提出以提升公司發展質量和效益為中心，以創新為驅動，以轉型升級為重點的“126”工程戰略，即發揮產

20、業鏈協同效應，打造具有核心競爭優勢的紡織產業新體系。2020 年公司“新型紡紗智能化改造項目”獲得第六屆“中國工業大獎” ，智能化生產水平顯著提升。2021 年 12 月公司引入戰略投資者申洲國際，完成企業混合所有制改革，推動公司發展邁向新階段。 圖圖 1：公司“乘風”牌紗線公司“乘風”牌紗線和“銀波”牌坯布和“銀波”牌坯布 圖圖 2：公司公司主要主要發展歷史發展歷史 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 經過多年發展，公司成長為國內棉紡行業龍頭，2020 年擁有紗線產能 7 萬余噸、高檔坯布及面料產能約 1 億米。公司積極擴張紗線、坯布產能，強化行業龍頭

21、地位，近年來收入增速高于多數棉紡公司。2017-2020 年公司在中國棉紡織行業主營收入排名分別位居第 17、16、16、15 位，業內排名不斷提升。2021 年前三季度公司實現營收 25.89 億元，同增6.23%，收入保持穩定增長。 圖圖 3：近年來公司與同近年來公司與同行業公司收入增速對比情況行業公司收入增速對比情況 圖圖 4： 公司在棉紡織行業內收入排名不斷提升（名）公司在棉紡織行業內收入排名不斷提升（名） 資料來源：公司招股說明書，信達證券研發中心 資料來源：公司招股說明書，信達證券研發中心 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2017201820192

22、020華茂股份魯泰A華孚時尚新野紡織聯發股份百隆東方1314151617181920162017201820192020棉紡織行業營收排名 8 分產品看，公司主要收入來源為紗線和坯布面料，2021H1 兩者收入比重分別為 60.25%和31.69%，服裝業務占比僅 0.81%，主要系德國子公司 HKG 在疫情影響下服裝貿易訂單大幅減少，使服裝貿易收入大幅縮減。2020 年疫情期間公司利用自身渠道資源新增了紡織品貿易業務，主要包括防疫物資的出口，并為公司貢獻了 3.81 億元的營收，占當年收入比重11.23%，2021 年后不再開展此業務。 分市場看，公司收入主要來源于國內，2021H1 公司國

23、內市場收入 14.61 億元，占比87.81%。2020 年后全球疫情蔓延，紡織行業訂單回流國內，市場和公司業務地區分布發生變化，公司確立以實現國內大循環為主題發展格局。目前紗線出口比例僅占紗線業務的20%左右，坯布面料也正在加大內銷市場的開拓。 圖圖 5：2021H1 公司各項業務收入占比情況公司各項業務收入占比情況 圖圖 6：2017-2021H1 年公司年公司各地區收入占比情況各地區收入占比情況 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 財務分析：產業資本+金融資本雙輪驅動，公司業績穩定增長 近年來公司營業收入持續增長，2020 年公司實現營收 33.9

24、2 億元，2017-2020 年年均復合增速為 13.13%。2021 年前三季度公司實現營收 25.89 億元，同增 6.23%。其中，公司智能紡紗產能不斷提升、下游持續拓展客戶訂單，紗線的營收保持穩定增長，2021H1 貢獻10.02 億元的營收，占比達 60.25%；布料營收近年來呈現波動態勢，總體上穩中有升，在2020 年布料收入同比下滑 7.28%后，隨著國內疫情得到有力控制，下游需求恢復，2021H1 實現營收 5.27 億元，同增 14.99%。 圖圖 7： 近年來公司營業收入穩定增長近年來公司營業收入穩定增長 圖圖 8： 近年來公司各項業務收入變動情況近年來公司各項業務收入變動

25、情況（百萬元）（百萬元） 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 紗、線布服裝紡織-其他其他業務0%20%40%60%80%100%20172018201920202021H1中國地區歐洲地區亞洲地區美洲地區0%5%10%15%20%01,0002,0003,0004,00020172018201920202021Q3營業收入(百萬元）YOY05001,0001,5002,00020172018201920202021H1紗線布服裝紡織品貿易紡織其他其他業務 9 近年來受產品結構的調整和技術進步等因素影響，公司毛利率整體呈現上行態勢。其中，2017-2020

26、 年紗線毛利率波動上行，2020 年紗線毛利率達到 15.61%，同增 2.86PCT，主要系公司持續加強技術改造投入，不斷提升紗線智能制造水平。受益于生產工藝、經驗逐步積累，成本控制能力提升，2017-2020 年坯布毛利率持續增長。高毛利的紗線、布業務占比逐年提升帶動公司整體毛利率不斷增長，2021 年前三季度公司整體毛利率為 18.92%，同降 1.5PCT。 優化管理、加強研發，期間費用率持續下行優化管理、加強研發，期間費用率持續下行。受收入規模擴大、銷售人員薪酬大幅減少、利息支出減少等因素影響，2018 年后公司銷售、管理、財務費用率持續降低，帶動期間費用率下行，其中 2019-20

27、21 年前三季度公司期間費用率分別為 14.10%、11.32%、9.58%，同比減少 1.01PCT、2.79PCT、1.87PCT。公司重視產品、技術研發，研發費用率穩步提升， 2021 年前三季度研發投入營收占比為 3.40%。 圖圖 9： 近年來公司各項業務毛利率變動情況近年來公司各項業務毛利率變動情況 圖圖 10： 近年來公司各項費用率變動情況近年來公司各項費用率變動情況 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 截止到 2019 年，公司扣非凈利率連續八年為負，2019 年公司扣非凈利潤達到歷史最低為-2.27 億元，而后受益于公司技術升級改造推進

28、、毛利率提升、期間費用率下降，公司盈利能力大幅提升，2020 年/2021 年前三季度扣非凈利為 0.90/1.63 億元，扣非凈利率達到2.64%/6.31%，同增 10.24PCT/1.10PCT。此外，受益于產業資本+金融資本“雙輪驅動”的業務模式，公司總體盈利能力持續提升，2019-2021 年前三季度公司歸母凈利潤為 1.98、2.22、3.44 億元，同增 66.59%、12.40%、35.56%。 圖圖 11： 近年來公司近年來公司扣非凈利扣非凈利潤潤及扣非凈利率及扣非凈利率 圖圖 12： 近年來公司近年來公司歸母凈利及增速歸母凈利及增速 資料來源：WInd，信達證券研發中心 資

29、料來源：Wind，信達證券研發中心 公司治理：國企改革持續深入，引入戰投優化治理結構 0%10%20%30%40%20172018201920202021H1紗、線布服裝整體毛利率0%1%2%3%4%5%6%20172018201920202021Q3銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率-10%-5%0%5%10%-300-200-100010020020172018201920202021Q3扣非后歸母凈利潤（百萬元）扣非后歸母凈利率0%10%20%30%40%50%60%70%010020030040020172018201920202021Q3歸母凈利潤(百萬元）YOY 公司是由安慶

30、市財政局監管的安慶市國有企業，第一大股東為安徽華茂集團有限公司，截至 2022 年 1 月 3 日，集團持股比例為 46.4%。2010 年公司首次引入戰略投資者武漢當代科技產業集團股份后，安慶國資于 2021 年 12 月 7 日通過轉讓部分國有股權再度引進戰略投資者寧波瑞鼎新材料有限公司（申洲國際全資子公司） 。寧波瑞鼎出資約 5.85 億元，收購華茂集團21.05%的股份。寧波瑞鼎的入局將進一步優化公司的治理結構，健全市場化經營機制，提升運營治理水平，全面提升公司核心競爭力。 圖圖 13：截止到截止到 2021 年年 12 月月 31 日日公司公司股權結構圖股權結構圖 資料來源：Wind

31、，信達證券研發中心 公司管理層具有豐富的行業經驗與扎實的專業知識，是公司技術水平持續提升，產品不斷發展的重要力量。董事長倪俊龍擁有多年棉紡行業經驗，歷任多家紡織企業副總經理、技術處副處長，公司技術質量處處長、董事、副總經理、常務副總經理，現任中國棉紡織行業協會紡紗器材應用技術委員會主任、中國棉紡織行業協會專家技術委員會副主任，對紡織品生產、研發和企業管理經驗豐富。其他高管在公司多年，在棉紡行業擁有多年積累，團隊經驗豐富，核心管理團隊基本保持穩定。 表表 1：公司公司管理管理層層情況情況簡介簡介 姓名姓名 職位職位 學歷學歷 背景背景 倪俊龍 董事長 碩士 EMBA 畢業，碩士，正高級工程師，中

32、共黨員。歷任安徽省豐華紡織股份有限公司副總經理、安慶紡織廠技術處副處長、安徽華茂紡織股份有限公司技術質量處副處長、處長、本公司董事、副總經理、常務副總經理。 左志鵬 董事、總經理 碩士 歷任安慶紡織廠財務科科員、財務處處長助理、財務處副處長、安徽華茂紡織股份有限公司董事、財務處處長、副總經理、董事會秘書、財務總監，現任安徽華茂集團有限公司黨委副書記、董事，安徽華茂紡織股份有限公司董事、總經理，兼任中國棉紡織行業協會信息統計專業委員會副主任，國泰君安證券股份有限公司監事，國泰君安投資管理股份有限公司監事、新疆利華（集團）股份有限公司董事。 羅朝暉 董秘 本科 1990 年進入本公司財務處工作,歷

33、任安徽華茂紡織股份有限公司證券事務專員,證券事務代表,現任安徽華茂紡織股份有限公司董事會秘書. 胡孟春 董事、副總經理 本科 歷任安徽華茂紡織股份有限公司二分廠技術員、二分廠副廠長、廠長、安徽華泰紡織有限公司總經理，安徽華茂紡織股份有限公司監事?，F任安徽華茂集團有限公司黨委委員、董事，安徽華茂紡織股份有限公司董事、副總經理 戴黃清 董事、副總經理 本科 歷任安徽華茂紡織股份有限公司經營計劃處銷售員、處長助理、副處長、處長、監事?，F任安徽華茂集團有限公司黨委委員、董事，安徽華茂紡織股份有限公司董事、副總經理，安徽華茂進出口有限責任公司董事長 楊圣明 副總經理 本科 歷任安慶紡織廠布機車間保全工段

34、技術員，安慶紡織廠生技科試驗室工藝員，安徽華茂紡織股份有限公司技質處試驗室主任，安徽華茂紡織股份有限公司技質處處長助理、副處長、處長。 徐凱峰 副總經理 碩士 歷任原安慶紡織廠東紡車間質量把關員，安徽華茂股份有限公司技術質量處操作管理員，六分廠副廠長（主持工作）、副書記，安徽華茂經緯新型紡織有限公司總經理、總支書記，安徽華茂紡織股份有限公司經營計劃處處長。 王章宏 董事、財務總監、財務信息部常務副部長 大專 歷任安慶紡織廠財務科科員、安徽華茂紡織股份有限公司財務處處長助理、財務處副處長、處長。 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 行業分析：規?；^部企業有望獲得更多市場份額 行業現狀：短期需

35、求回暖訂單回流不改長期產能轉移、技改之勢 近年來國內服裝行業進入低速增長階段。2016-2019 年國內服裝行業市場規模呈現穩定增長態勢，三年年均復合增速為 6.51%。2020 年上半年受疫情影響，服裝市場需求收縮，帶動全年服裝市場規模同比下滑 10.31%至 19600.7 億元。盡管 2021 上半年由于疫情后消費反彈、天氣偏冷、基數較低等因素，服裝行業需求景氣度有所提升，帶動全年國內服裝市場消費規模達到 22891.0 億元，同增 16.79%，但 2021 年三季度后由于消費景氣度下行、疫情反復影響線下流量等，服裝行業銷售表現疲軟。 圖圖 14：近年來國內服裝行業市場規模近年來國內服

36、裝行業市場規模 圖圖 15： 近年來服裝行業社會零售額數據近年來服裝行業社會零售額數據 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 長期看，國內需求長期看，國內需求逐步成熟逐步成熟、勞動力成本上、勞動力成本上升升，產能轉移和技術改造是大勢所趨。，產能轉移和技術改造是大勢所趨。1）近年來紡織產能向生產成本更低的東南亞地區轉移。隨著下游需求增長趨緩，勞動力成本提升，傳統勞動密集型產業逐步退出，紡織產業加速向東南亞地區轉移，國內紡織行業產能逐漸萎縮。2）技術轉型升級成為勞動密集型企業的必經之路。從國際經驗可以看出，發達國家紡織龍頭在勞動力成本等優勢喪失后，聚焦于新材料

37、的研發、高新技術、設備制造等高附加值領域，向資金、技術密集型產業升級，降低對低端勞動力密集型行業的依賴。此外，“能耗雙控”加速淘汰行業低端低效產能，倒逼企業生產線智能化升級改造，提高生產附加值，迎合產業發展趨勢。 圖圖 16：全球紡織業產能發展歷程（多階段轉移）全球紡織業產能發展歷程（多階段轉移） 圖圖 17： 近年來中國近年來中國就業人員平均工資就業人員平均工資不斷上升不斷上升 資料來源：前瞻研究院，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 短期來看，2021 年紡織下游消費整體景氣度較高，然而受海外疫情擴散影響，印度、東南亞等地區紡織服裝產業鏈難以正常開工，紡織服裝產業訂單回

38、流國內，據海關總署統計，2021 年前三季度紡織服裝累計出口 2279 億美元，同比增長 5.63%，其中紡織品出口1052.33 億美元，同比下降 10.78%，主要由于防疫物資出口同比減少；服裝出口 1226.72億美元，同比增長 25.41%，增速處于近年來較高水平。 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%05,00010,00015,00020,00025,000201620172018201920202021E國內服裝行業市場規模（億元）YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2001,4002017-032017-

39、072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-11服裝行業社零數據（億元）YOY0%2%4%6%8%10%12%020,00040,00060,00080,000100,00020132014201520162017201820192020就業人員平均工資(元)YOY 圖圖 18： 近年來中國近年來中國紡織服裝出口額數據紡織服裝出口額數據 圖圖 19： 2021 年年中國中國紡織行業景氣度提升紡織行業景氣度提升 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：

40、Wind，信達證券研發中心 格局演變：規?；瘞沓杀竞图夹g優勢，份額向規?；^部集中 在紡織行業發展初期，技術壁壘、行業進入門檻低，中小企業、民營企業數量眾多，行業競爭激烈。2020 年國內紡織行業營業收入為 22778 億元，紡織行業 38 家上市企業合計收入為 1091 億元，僅占 4.79%，行業集中度低，市場格局分散。 圖圖 20： 2017-2020 年申萬紡織制造企業營業收入占全紡織行業收入占比較低年申萬紡織制造企業營業收入占全紡織行業收入占比較低 資料來源：Wind, 信達證券研發中心 短期來看，短期來看，原材料價格波動原材料價格波動、能耗雙控能耗雙控限電限產限電限產，紡織紡織企

41、業企業面臨面臨考驗考驗。一方面受全球貨幣流動性寬松、印度棉鈴蟲災害爆發及新疆天氣異常的影響，2021 年全球棉花供需缺口預期擴大，推動棉價持續上漲。截至 2021 年 12 月 16 日，國內棉花價格達到 21890 元/噸，同比上漲 47.48%。棉價大幅上漲，紡織企業利潤承壓。另一方面 2021 年 9 月“能耗雙控”政策落地， “限電限產”在全國推廣，紡織企業開工受限。部分中小企業因缺乏在資金、技術等方面的優勢，尚未實現生產設備的升級與自動化改革，因而面臨高耗能、低產出的局面，限電限產政策之下，低端產能難以滿足下游訂單需求。 -20%-10%0%10%20%30%050010001500

42、2000201620172018201920202021Q3紡織制品出口額（億美元）服裝出口額（億美元）YOY(紡織)YOY(服裝)-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-10紡織行業收入（億元）YOY0%1%2%3%4%5%6%0100002000030000400005000020172018

43、20192020紡織制造上市企業營收（億元）紡織行業收入（億元）占比 圖圖 21： 近年來近年來原材料棉花價格原材料棉花價格變動情況變動情況 圖圖 22：近年來滌綸長絲價格變動情況近年來滌綸長絲價格變動情況 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 長期來看，長期來看，規?；档统杀疽幠；档统杀臼鞘羌徔椘髽I紡織企業的的成長成長之道之道。在勞動力成本提升、原材料價格上漲以及能耗雙控的背景下，規?；档统杀緸槠髽I核心競爭優勢。企業發展早期打造供應鏈基礎能力，通過勞動力成本、快速交期、服務響應等優勢綁定頭部品牌客戶，快速成長擴大規模。在成為行業頭部供應商后紡織公司

44、具有成本規模優勢，一方面可以率先向低成本國家轉移產能強化先發優勢，另一方面可以自動化改造升級降低對人工依賴、提高相同能耗下的產出。 未來行業未來行業低端產能出清，市場份額向頭部集中。低端產能出清，市場份額向頭部集中。紡織行業頭部企業憑借在技術、資金等方面的規模優勢，率先實現了智能化生產技術的改革，產能逐步向智能化、自動化、綠色化發展。大量中小企業因技術儲備不足、人才和資金短缺，難以實現生產設備的升級與技術改革，在激烈的市場競爭中退出市場。2020 年后由于防疫物資生產企業數量大幅增加、疫情導致東南亞訂單回流，紡織企業數量有所提升，但長期來看由于人口老齡化加劇，紡織產業中小企業將持續退出市場。據

45、國家統計局統計，2021 年 10 月全國紡織業企業單位數為 1.86 萬個，較 2010 年峰值減少 44%，未來頭部企業市占率有望持續提升。 圖圖 23：規?；徔椘髽I具備率先產能轉移和技改的優勢規?；徔椘髽I具備率先產能轉移和技改的優勢 圖圖 24： 近年來國內紡織企業數目逐步減少近年來國內紡織企業數目逐步減少 資料來源：信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 核心優勢： 動能向前，勢能向上，構筑企業競爭壁壘 公司堅持聚焦主業、聚焦創新、聚焦綠色、聚焦高質高量發展，建立高端紡織體系，全方面提升公司核心競爭力。經過多年經驗積累，公司擁有先進的研發設計能力、產業鏈高度協同效應

46、、智能化生產帶來的成本優勢與品質保障。未來公司將持續擴大智能生產規模，05,00010,00015,00020,00025,000棉花價格（元/噸）02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002016-11-302017-11-302018-11-302019-11-302020-11-30滌綸長絲市場價(元/噸）16,00016,50017,00017,50018,00018,50019,00019,50020,00020,50021,0002016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-06201

47、8-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-10紡織業企業數（個） 以先進技術、成本和品質優勢，構筑堅實護城河。 技術優勢： 重視研發創新，技術實力工藝水平行業先進 公司重視技術研發，近年來研發費用率、研發人員占比基本維持在 3%、7%以上的水平，并通過聯合上下游企業、高等院校和科研院所開展產學研合作，不斷提升工藝技術水平和產品品質穩定性。具體來看，公司紗線主要質量指標始終保持在 USTER 2018 公報 525%水平，處在國際先進水平。在坯布面料產品上，公司較早按照嚴格的“美四分制”的標準進行檢驗，坯布下

48、機一等品率在 80%以上，處于行業領先水平。2020 年 12 月 3 日，由公司與武漢紡織大學等單位共同研制、生產的第一面“織物版”國旗隨嫦娥五號成功在月球表面首次展示，充分顯示了公司先進的技術實力和工藝水平。 圖圖 25： 近年來公司與同行近年來公司與同行業公司研發投入占比對比情況業公司研發投入占比對比情況 圖圖 26： 近年來公司與同行公司研發人員占比對比情況近年來公司與同行公司研發人員占比對比情況 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind, 信達證券研發中心 此外公司持續推進技術創新，圍繞紡織產業“科技、綠色、時尚”的新定位，開展新材料、新工藝、新裝備、新品種的研發與應

49、用，加強智能制造、綠色制造、碳中和等方面的研究與應用，實現企業高質量發展。近年來公司不斷研發新產品，并獲得多項榮譽，其中“橙黃橘綠、似錦年華、自成一格”等產品獲中國國際面料設計大賽暨2021秋冬中國流行面料入圍評審優秀獎； “天然舒適保暖混紡紗” 獲得“2021/2022中國紗線流行趨勢產品”榮譽稱號； “天海一色、藍色牛仔”等產品獲中國國際面料設計大賽暨 2022 春夏中國流行面料入圍評審優秀獎。截止 2021 年 6 月 30 日，公司已累計獲得國家授權專利 379 項，其中發明專利 77 項。 圖圖 27：近年來近年來公司所獲榮譽公司所獲榮譽情況情況 圖圖 28： 公司所獲專利公司所獲專

50、利數量數量逐年提升逐年提升 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 0%1%2%3%4%2017201820192020華茂股份華孚時尚百隆東方新野紡織聯發股份0%2%4%6%8%10%2017201820192020華茂股份華孚時尚百隆東方新野紡織聯發股份01002003004002018201920202021H1其他專利發明專利 智能生產：智能化生產改造強化成本優勢及品質保障能力 公司率先布局智能化紡紗產能，2017 年下半年，公司開始改造興建 15 萬錠智能紡紗工廠，并于 2018 年 4 月全面投產，邁出了智能化升級改造的第一步；2019 年公司投

51、資 5 億元打造 14.5萬錠高質高效全流程智能紡紗升級改造項目；2021年全資子公司安慶新維擬耗資 5億元投資建設新型纖維紡紗智能生產項目。經過多年持續升級改造，公司智能制造水平已位居行業前列，截至 2021 年年中，公司智能紡紗占比已達到 50%。 持續的技術改造和裝備升級為公司生產經營帶來較強的成本優勢、品質和效率保證。1）成本方面，2021 年公司平均噸紗運營成本降低 34.47%，萬錠用工從 50 人降至 15 人，降幅達 70%；2）品質方面，2021 年公司不良品率由 0.3%下降到 0.1%，優等品率達 99.9%；3）效率方面，2021 年公司產品研制周期從 80 小時縮短至

52、 40 小時，效率提升 50%。公司通過將多年的行業生產經驗與智能化先進設備融合，全面筑起競爭護城河。2020 年， “新型紡紗智能化改造項目”榮獲第六屆“中國工業大獎” ，該獎項是國務院批準設立的我國工業領域的最高獎項，素有“中國工業界的奧斯卡”之稱，公司是2020年獲得該獎項的唯一一家紡織企業。 圖圖 29： 公司智能化生產改造進程公司智能化生產改造進程 圖圖 30：近年來公司毛利率水平持續提升近年來公司毛利率水平持續提升 資料來源：信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 表表 2：第五屆第五屆中國工業大獎中國工業大獎項目項目獲得者及所處行業獲得者及所處行業 公司公司 項目

53、項目 行業行業 海爾智家股份有限公司 基于卡奧斯工業互聯網平臺的智能制造轉型升級示范項目 家電 科大訊飛股份有限公司 訊飛人工智能開放平臺及產業示范項目 信息技術 山西太鋼不銹鋼精密帶鋼有限公司 寬幅超薄精密不銹帶鋼工藝技術及系列產品開發 鋼鐵有色 江南造船（集團）有限責任公司 雪龍 2 號極地科學考察破冰船 機械 中國電子科技集團公司第十四研究所 新一代高性能雷達核心模塊（數字收發組件）研發制造及應用 電子 陜西鼓風機（集團）有限公司 鼓能源互聯島系統解決方案分布式能源智能綜合利用項目 新能源 國家電網有限公司 巴西美麗山特高壓輸電二期項目 電氣 西部超導材料科技股份有限公司 低溫超導線材批

54、量化制備技術 材料 陽光電源股份有限公司 國家可再生能源發電與儲能關鍵設備及系統產業化示范項目 新能源 雙良節能系統股份有限公司 己內酰胺綠色生產成套新技術 機械 中國石化巴陵石化公司 世界級智能化大型鋼結構間接空冷系統 石化 浙江天能電池（江蘇）有限公司 高性能鉛炭電池產業化示范項目 電氣 神華神東煤炭集團有限責任公司 8.8 米智能超大采高綜采工作面成套裝備研發與示范工程 煤炭 安徽華茂紡織股份有限公司 新型紡紗智能化改造項目 紡織 資料來源：中國工業經濟聯合會，信達證券研發中心 0%5%10%15%20%20132014201520162017201820192020整體毛利率紡織業務毛

55、利率 品牌效應： 走質量品牌效益發展之路，不斷筑高品牌勢能 公司致力于打造精品品牌，堅持走質量品牌效益型發展之路。公司“乘風”牌紗線和“銀波”牌高檔坯布均榮獲“中國名牌產品”、 “全國用戶滿意產品”稱號。以公司生產的優質坯布為原料，采用國際先進的染整清潔生產技術和功能性后整理技術加工生產的高檔紡織面料，立足于中高端市場，主要銷往意大利、德國、日本及香港等高端市場，與國內外眾多知名品牌如 ALBINI、Burberry、Prada、Maxmara 相配套。 公司在國內外市場上確立了良好的品牌形象，被譽為“中國棉紗質量的榜樣” ，連續多年躋身于中國棉紡行業企業競爭力 20 強，是全國“智能制造試點

56、示范（棉紡智能工廠） ” 、 “全國紡織十大品牌文化企業” ，是工信部和中國紡織聯合會共同認定“重點跟蹤培育紡織服裝自主品牌企業” 。 圖圖 31： 公司與國內外大牌服裝建立合作關系公司與國內外大牌服裝建立合作關系 圖圖 32： 公司總部大樓公司總部大樓 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 未來看點：國企改革開啟發展新階段，引進申洲戰投強強聯合 混改完成：響應國企改革號召，引入同行業戰略投資者 “國企“國企三年三年改革”拉開序幕。改革”拉開序幕。2020 年國家開啟“國企三年改革”行動方案，并在行動部署電視電話會議上提出：國有企業要成為有核心競爭力的市場

57、主體、在創新引領方面發揮重大作用、在保障社會民生和應對重大挑戰等方面發揮特殊保障作用、在維護國家經濟安全方面發揮基礎性作用，以實現做強做優做大國有經濟，增強國有企業活力、提高效率，加快構建新發展格局的重大目標。為了實現目標，國家制定了國企改革時間表， 2020年 6月-9月，改革進入研究部署階段；2020年10月-2022年7月，改革進入組織落實階段；2022年 8 月-12 月，改革進入最終評估深化階段，三年三個階段。有序推進實施。 混合所有制改革是國企改革的重要一環?；旌纤兄聘母锸菄蟾母锏闹匾画h。2020 年 5 月 18 日， 關于新時代加快完善社會主義市場經濟體制的意見提出，積極

58、穩妥推進國有企業混合所有制改革。在深入開展重點領域混合所有制改革試點基礎上，按照完善治理、強化激勵、突出主業、提高效率等要求，推進混合所有制改革，規范有序發展混合所有制經濟。隨后，國家公布四批 210 戶混合所有制改革試點，探索并打造混改政策升級版。 圖圖 33：國企改革重點加強五個體系八個方面的管理國企改革重點加強五個體系八個方面的管理 圖圖 34：國企三年改革三個發展階段國企三年改革三個發展階段 資料來源：國務院國有資產監督管理委員會，信達證券研發中心 資料來源：國務院國有資產監督管理委員會，信達證券研發中心 代工巨頭代工巨頭申洲國際申洲國際重磅重磅入局入局，為公司發展增添活力，為公司發展

59、增添活力。公司積極響應國家國企改革文件精神，通過深化混合所有制改革，引進合格戰略投資者服裝代工龍頭企業申洲國際旗下全資子公司寧波瑞鼎新材料有限公司（ “寧波瑞鼎” ） 。2021 年 12 月 7 日，寧波瑞鼎分別向公司兩名股東安慶城投、武漢當代收購華茂集團 17.28%、3.77%股權，收購完成后合計持有公司21.05%股權，收購耗資約 5.85 億元。轉讓部分國有股權引進同行業戰略投資者，將進一步優化公司治理結構，健全市場化經營機制，提升運營治理水平，借助與申洲國際的產業鏈上下游資源配套，實現產業協同發展，加速公司的國際化發展戰略，全面提升公司核心競爭力。 圖圖 35：公司混改前后股權變動

60、情況公司混改前后股權變動情況 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 引入申洲：強化產業鏈協同效應，梭織訂單有望成為業績增長新引擎 紡織紡織織造龍頭短期疫情制約產能織造龍頭短期疫情制約產能增長增長。申洲國際集織布、染整、印繡花、裁剪與縫制工序于一身，憑借縱向一體化的針織制造優勢，多年蟬聯中國針織服裝出口企業出口規模第一名，與國內外知名客戶建立長期穩定合作關系，包括 NIKE、ADIDAS、PUMA 和優衣庫等頭部品牌。短期越南疫情對供應鏈影響加大，越南工廠開工率下滑、產能利用率下降，面料供應不足，2021 年業績增速表現低于預期，因此申洲國際需要進一步優化供應鏈上下游工序在不同基地的配套，以確保

61、供應鏈相對穩定。此外，申洲國際多年深耕于針織業務，未來有望通過開發梭織面料來拓展業務，為下游品牌客戶提供更多樣的產品種類。2020 年 公司第一大客戶申洲國際貢獻收入 3.81 億，占比 11.23%，主要以紗線為主。 圖圖 36： 2020 年年公司公司前五大客戶收入及占比前五大客戶收入及占比 圖圖 37：近年來近年來申洲申洲國際國際凈利潤和增速凈利潤和增速變動情況變動情況 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 公司為智能生產典范，智能紡紗規模公司為智能生產典范，智能紡紗規模占比占比達達 50%。公司依托于“國家級企業技術中心” ，在工藝技術上積累了豐富

62、經驗，產品質量水平和工藝水平在同行業中保持領先地位。公司擁有紗線產能 7.1 萬噸，布產能 8600 萬米，無紡布產能 6800 噸，并持續進行技術改造和裝備升級，智能制造水平位居行業前列，是全國“智能制造試點示范棉紡智能工廠” 。截至2021年中，公司智能紡紗規模已達到50%。在梭織布方面，公司擁有專業化的梭織布生產設備和豐富的梭織布生產經驗。 圖圖 38： 公司智能化紡紗車間公司智能化紡紗車間 圖圖 39：公司持續擴展產能以應對新增訂單需求公司持續擴展產能以應對新增訂單需求 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 攜手申洲，攜手申洲，開啟企業雙贏成長之路

63、開啟企業雙贏成長之路： 1）申洲國際）申洲國際方面方面，入局華茂，入局華茂，縱向深化產業鏈協同，橫向拓展梭織新業務。，縱向深化產業鏈協同，橫向拓展梭織新業務。一方面，收購完成后，申洲國際獲得紗線的穩定供應，增強產業的協同發展，強化產業鏈上下游資源配套；另一方面申洲國際有望在現有針織業務基礎上新增梭織布業務，新產品線的拓展和穩定供應將助力申洲國際為下游品牌商提供更全面的服務，進一步提升公司市場份額。 2）華茂集團方面，）華茂集團方面，強強聯合將為公司業績增長增添新動力強強聯合將為公司業績增長增添新動力。 一方面由于疫情反撲，越南實施社會隔離措施，申洲國際位于越南西寧省的面料生產基地按其正常產能的

64、約 30%營運、成衣生產基地暫停營運；位于越南胡志明市的制衣工廠的產能按其正常產能的約 33%營運。越南工廠產能缺口由國內產區調度，國內生產基地大幅增加新員工聘用人數，工廠產能利用率顯著提升。海外面料、成衣訂單回流推動申洲國際積極尋找國內優質紗線等原材料供應商。公司作為申洲國際戰略合作伙伴，有望受益于申洲0%2%4%6%8%10%12%0100200300400第一名第二名第三名第四名第五名銷售額（百萬元）占比-15%-10%-5%0%5%10%15%01000200030004000500060002018201920202021H1凈利潤(百萬元）YOY010000200003000040

65、0005000060000700008000020192020紗線（噸）布（萬米）無紡布（噸） 國際訂單向國內轉移，從而進一步提升在申洲國際原材料的供應占比，紗線訂單有望持續增加，獲得業績增長新動力。 另一方面，申洲國際持續注重面料的研發與創新，以幫助下游品牌商推出更多功能性、差異化產品，因此申洲國際在原有的針織面料業務的基礎上，亟待尋求新面料種類以擴展業務線，進一步提升市場份額。而公司在梭織面料方面的擁有多年深厚技術積累，將大有可能在后續的業務發展中，成為申洲國際主要供應梭織面料，有望為公司帶來新的業績增長點。 圖圖 40：申洲國際產業鏈變動示意圖：申洲國際產業鏈變動示意圖 資料來源：信達證

66、券研發中心 圖圖 41： 申洲國際面料、成衣在國內外產能分布情況申洲國際面料、成衣在國內外產能分布情況 圖圖 42：公司梭織面料工廠無梭織機公司梭織面料工廠無梭織機 資料來源：申洲國際公司公告，信達證券研發中心 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 盈利預測、估值與投資評級 盈利預測及假設 我們預計： 1）收入方面，2021 年公司新建紡紗產能落地投產，長期來看新增產能陸續釋放，銷量同比有望提升；產品價格來看，公司議價能力較強，長期來看，智能化生產提產品高附加值，帶動銷售單價同比增長。綜上，我們預計 2021-2023 年公司收入為 34.89/40.02/46.25 億0%20%40%60%

67、80%100%面料成衣國內國外 元，同增 2.87%/14.69%/15.56%，看好未來業績成長性。 2）毛利率方面，2021-2023 年公司高附加值產品占比提升、智能化改造控制成本、強化盈利能力，預計 2021-2023 年公司整體毛利率小幅提升。 3）費用率方面，公司收入持續擴張，規模效應顯現，我們預計 2021-2023 年期間費用率小幅下降，整體盈利能力提升。 綜上，我們預計 2021-23 年公司收入為 34.89/40.02/46.25 億元，同增 2.9%/14.7%/15.6%，歸母凈利潤 4.01/4.82/5.92 元，同增 80.7%/20.2%/22.6%。 表表

68、3：公司業績與盈利預測（百萬元）：公司業績與盈利預測（百萬元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 總收入 2,979 3,392 3,489 4,002 4,625 增速 7.1% 13.9% 2.9% 14.7% 15.6% 歸母凈利 198 222 401 482 592 增速 66.6% 12.4% 80.7% 20.2% 22.6% 毛利率 13.2% 18.6% 18.3% 19.8% 21.1% EPS 0.21 0.24 0.43 0.51 0.63 資料來源：公司招股說明書，信達證券研發中心 相對估值：相對估值：公司生產紗線、坯布等紡織品，下游主要面向

69、面料、成衣廠商，可比上市公司包括華孚時尚、魯泰、偉星股份、眾望布藝等，我們預計公司 2022 年 EPS 為 0.51 元，目前股價對應 9.31 倍 PE，可比公司平均估值為 2022 年 14.51 倍 PE，我們認為可以給予行業平均估值，合理估值為 2022 年 14.5 倍，對應目標價為 7.4 元。 表表 4：可比公司：可比公司 EPS 及估值對比及估值對比 股票代碼股票代碼 證券簡稱證券簡稱 股價股價（元）（元） 市值（億市值（億元）元） PE（倍）（倍） EPS（元）（元） 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 002042.

70、SZ 華孚時尚 4.99 85 -17.21 16.10 13.49 11.60 -0.29 0.31 0.37 0.43 000726.SZ 魯泰 A 6.77 49 61.55 14.10 8.16 6.77 0.11 0.48 0.83 1 002003.SZ 偉星股份 14.25 114 27.94 24.57 20.96 17.81 0.51 0.58 0.68 0.8 605003.SH 眾望布藝 28.12 31 14.35 19.26 15.45 12.72 1.96 1.46 1.82 2.21 行業平均 21.66 18.51 14.51 12.23 000850.SZ 華

71、茂股份 4.76 45 20.21 11.19 9.31 7.59 0.24 0.43 0.51 0.63 資料來源：Wind，信達證券研發中心 注：股價為2021年1月10日收盤價；華孚時尚、魯泰、偉星股份為wind一致預期 估值結論及投資評級估值結論及投資評級 綜上，我們給予公司目標價 7.4 元，看好公司短期業績快速增長、長期空間較大，目前估值處于較低水平，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險因素 宏觀經濟波動風險：宏觀經濟波動風險：紡織行業的景氣度對公司紗線、坯布的市場需求影響重大。國內外經濟發展的周期性變化將對紡織行業產生周期性的影響，進而導致紗線和坯布的供需關系及市場價格的波動。若未來全球經濟衰退，國內增速減緩，亦將導致國內外市場對紡織品的需求量增幅減緩甚至下降，將對公司未來的業績將造成不利影響。 新產能落地不及預期風險：新產能落地不及預期風險：公司未來將通過擴張紗線、坯布產能，以深化同下游客戶的業務合作，獲得更多市場份額。如果公司產能擴建不及預期，難以匹配下游需求，將對公司業績增長產生重大不利影響。 原材料價格波動風險。原材料價格波動風險。公司產品主要原材料為棉花，原材料價格波動對產品成本影響較大。如果未來原材料價格出現大幅波動，公司無法及時將原材料價格波動的風險向下游轉移，將存在因原材料價格波動帶來的毛利率下降、業績下滑的風險。