農林牧漁行業2021年報前瞻暨投資策略更新：養殖板塊遇“至暗時刻”布局機會悄然已至-20220210（22頁）.pdf

1、 行業及產業 行業研究/行業深度 證券研究報告 農林牧漁 2022 年 02 月 10 日 養殖板塊遇“至暗時刻” ，布局機會悄然已至 看好 農林牧漁行業 2021 年報前瞻暨投資策略更新 相關研究 2021Q4 基金增配養殖板塊，關注轉基因 規章修 訂 -申萬 農林牧 漁周觀點（2022.01.24-2022.02.04） 2022 年2 月 6 日 繼續推薦畜禽養殖板塊配置價值-申萬農林牧漁周觀點（2022.1.17-2022.1.23） 2022 年 1月 24 日 本期投資提示： 預計農林牧漁板塊 2021 年報業績同比大幅下滑，其主因生豬養殖板塊虧損所拖累。預計申萬農林牧漁行業重點跟

2、蹤的 36 家上市公司 2021 年年報合計實現歸母凈利潤-244.83 億元，同比大幅下降133.9%（板塊數據為跟蹤樣本公司相關數據合計數，下同）。其中，豬價回落疊加較高的養殖成本致使部分生豬養殖企業大幅虧損，預計合計實現歸母凈虧損 282.56 億元。農林牧漁板塊 2021Q4 預計合計實現歸母凈虧損175.49億元， 同比大幅下滑272%； 其中， 預計生豬養殖板塊Q4凈虧損169.35億元，環比繼續大幅虧損。上市公司業績增速呈現顯著分化：預計 2021 年年報業績增速位居前列的上市公司有：梅花生物（+137%，EPS 0.75 元/股）、登海種業（+132.23%，EPS 0.27

3、元/股）等。 生豬養殖：2021 年豬價大幅回落致行業性虧損，預計多數相關上市公司業績明顯承壓，企業間盈利水平出現明顯分化。實際上，大部分生豬養殖企業實現了出欄量的大幅增長：2021 年主要涉及生豬養殖業務的上市公司合計出欄生豬 9443.33 萬頭，同比大幅增長 71.82%。但 2021 年全國生豬產能恢復，供給明顯增加：2021 年全國出欄生豬 67128 萬頭，同比增長 27.36%；供給恢復致使 2021年平均生豬價格同比大幅回落： 根據豬易通數據顯示， 2021 年全國外三元生豬平均銷售價格為 19.96元/公斤，同比大幅下降 41.46%；養殖企業生豬銷售價格同比亦明顯回落。而受

4、到原材料價格上漲與養殖效率下滑等因素的影響， 行業平均養殖成本較高 （2021 年散養生豬平均成本約為 20.36 元/公斤，規模養殖生豬養殖平均成本約為 19.70 元/公斤），企業與養殖戶下半年普遍陷入虧損：根據 Wind數據顯示，2021Q3 自繁自養、外購仔豬養殖平均盈利為-345.26、-1202.85 元/頭，2021Q4 自繁自養、外購仔豬養殖平均盈利為-106.03、-27.36 元/頭，連續兩個季度虧損。相對三季度而言，四季度豬價有所上漲且生豬養殖企業成本有所下降，養殖企業單頭虧損理應小于三季度；然而部分企業：繼續淘汰更新低效母豬；計提跌價準備致使虧損有所增加。預計上市公司中

5、僅牧原股份全年實現盈利（約 75 億元），預計公司 2021Q4 商品豬完全成本在 14.6 元/公斤左右，Q4 歸母凈虧損約 12億元。 展望 2022H1，我們認為春節后豬肉消費將顯著回落，行業供給仍將較為充分，預計豬價將迎來“二次觸底” 。行業產能去化或將繼續加速，生豬養殖板塊將迎來新一輪“布局期” 。春節后行業或將再次進入豬價加速下行，產能去化預期快速發酵的區間，生豬養殖板塊將會迎來新一輪的布局機會。建議從資金鏈安全、出欄量增長彈性、估值優勢等多角度進行標的選擇。 禽養殖：白羽肉雞產業鏈盈利分化，黃羽肉雞企業大幅虧損。白羽肉雞：在供給充裕、需求無明顯增長的背景下，終端雞肉產品價格全年較

6、為低迷，而飼料原料價格同期大幅上行，板塊業績承壓明顯，預計相關上市公司業績均將大幅下滑。但由于行業中下游養殖屠宰環節擴產需求支撐，產業鏈上游價格表現明顯優于下游， 致使上游企業業績下滑幅度低于下游企業或全產業鏈企業。 預計益生股份 2021年實現歸母凈利潤 0.28 億元，同比-70.1%；預計圣農發展 2021 年實現歸母凈利潤 4.62 億元，同比-77.4%；預計仙壇股份 2021 年實現歸母凈利潤 0.85 億元，同比-75.9%。黃羽肉雞：盡管黃羽肉雞產能端延續了去化的趨勢，行業供給穩中有降，但在豬肉價格大幅下跌的背景下，黃羽肉雞替代需求受損明顯，全年黃羽肉雞價格低迷。疊加高企的飼料

7、價格，行業整體虧損延續。同時板塊內部分上市公司涉足的生豬養殖業務亦帶來了明顯拖累，預計板塊內上市公司業績均將出現明顯下滑。預計立華股份 2021 年實現歸母凈利潤-3.75 億元，預計湘佳股份 2021 年實現歸母凈利潤 0.24 億元，同比-86%。2022 年建議關注黃羽肉雞行業底部回暖，看好白羽肉雞優質個股中長期成長機會。 其他子行業：飼料：產量穩健增長，養殖業務虧損階段性拖累業績。2021 年飼料產量保持穩健增長，豬料產量受益于生豬存欄的持續恢復增幅明顯。上市公司面臨成本上升帶來的毛利率下行以及養殖業務虧損，業績有不同程度的下滑。預計海大集團 2021 年實現歸母凈利潤 19.32 億

8、元，同比-23.42%。動物保?。荷i產能擴張放緩影響豬用疫苗銷售，禽苗銷售平淡。2021 二季度伊始豬價大幅下跌，行業陷入深度虧損。養殖場戶顯著放緩了擴張速度和節奏，受此影響秋防豬苗銷售同比有所下降；預計科前生物業績同比增長 16%，增速放緩。禽養殖行業景氣回落，預計禽用疫苗銷量也有所下降。寵物食品：2021 年寵物飼料產量繼續保持增長態勢；海外市場寵物食品需求持續恢復，訂單穩定增加，相關上市公司 2021 年海外營業收入預計繼續保持穩定增長。而國內寵物主受到疫情等因素影響消費意愿有所下降，相關上市公司國內業務收入增長或有所降速。同時人民幣升值也影響了出口企業營收與毛利潤。預計中寵股份 20

9、21 實現歸母凈利 1.27 億元左右，同比略有下滑 6%。 風險提示：畜禽產品價格大幅下跌；上市公司實際出欄量不及預期；農產品價格大幅波動。 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第2頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 結論和投資分析意見 我們預計申萬農林牧漁行業重點跟蹤的 36 家上市公司 2021 年年報合計實現歸母凈利潤-244.83 億元，同比大幅下降 133.9%。其主因生豬養殖板塊大幅虧損所拖累：豬價回落疊加較高的養殖成本致使部分生豬養殖企業大幅虧損， 預計合計實現歸母凈虧損 282.56 億元。 投資分析意見：

10、生豬養殖：春節后產業端或將再次進入豬價加速下行，產能去化預期快速發酵的區間，板塊將會迎來新一輪的布局機會。建議從資金鏈安全、出欄量增長彈性、估值優勢等多角度進行標的選擇。重點推薦溫氏股份、牧原股份，關注傲農生物、巨星農牧等；肉雞養殖：黃羽肉雞行業底部回暖，扭虧為盈的預期較為明確，建議關注行業底部回暖的機會。關注立華股份、湘佳股份、溫氏股份；白羽肉雞供給仍然充裕，周期性機會或難以期待，建議把握優質個股中長期成長機會，關注圣農發展。飼料：行業景氣明確，龍頭企業顯著受益。養殖業務虧損階段性拖累業績，建議重視中長期成長確定性與龍頭價值，推薦海大集團。動保：規?；B殖占比提升有望帶動行業集中度上行，關注

11、研發創新、綜合服務水平能力強的疫苗行業龍頭。關注生物股份、科前生物。 寵物食品：海外市場寵物食品需求持續恢復，繼續關注國內市場激烈競爭中有望脫穎而出的優秀國產品牌，關注中寵股份。 原因及邏輯 2021 年豬價大幅回落致生豬養殖行業階段性虧損，多數相關上市公司業績明顯承壓；部分企業淘汰低效母豬、計提減值等舉措致使短期業績或承受更大壓力。在供給充裕、需求無明顯增長的背景下，終端白羽肉雞肉產品價格全年較為低迷。行業中下游養殖屠宰環節擴產需求支撐，產業鏈上游價格表現明顯優于下游，致使上游企業業績下滑幅度低； 豬肉價格大幅下跌， 黃羽肉雞替代需求受損明顯， 全年黃羽肉雞價格低迷；而飼料原料價格同期大幅上

12、行，肉雞板塊上市企業業績承壓明顯。生豬產能擴張放緩影響豬用疫苗銷售，禽苗銷售平淡。養殖業務虧損拖累部分飼料企業業績。 有別于大眾的認識 我們認為，就生豬養殖板塊而言，供給充裕疊加消費淡季將致使豬價上半年“二次觸底” ，產能去化或將進一步加速， “豬周期”見底反轉預期愈發確定，新一輪的布局機會應在于出欄量仍具高增長預期的部分“后起之秀”與養殖成本領先的行業龍頭。對禽養殖板塊而言，行業盈利有望筑底企穩，相關龍頭伴隨其未來食品業務的穩健成長、消費屬性的逐步顯現，中長期配置價值凸顯。此外，飼料、動保等后周期板塊中的質優龍頭個股，以及寵物食品等優質成長賽道亦是值得長期關注的選擇。 kYNBsUoNoOq

13、QqQaQdNaQsQrRsQpNlOnNmOeRrQqR7NrRyRNZrRtMMYpMpR 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第3頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 1. 預計農林牧漁行業 2021 年報歸母凈利潤大幅下降 133.9% . 6 2. 部分重點子行業年報業績前瞻與投資分析意見 . 7 2.1 生豬養殖：豬價大幅回落，板塊業績承壓 . 7 2.2 肉雞養殖：白羽肉雞產業鏈盈利分化，黃羽肉雞企業大幅虧損 . 13 2.3 動物保?。荷i產能擴張放緩影響豬用疫苗銷售，禽苗銷售平淡. 18 2.4 飼料：產量穩健增長，養殖業務虧損拖累業績 . 19 2.5 寵物食

14、品：海外市場需求恢復，國內增速有所下滑. 21 3風險提示 . 22 目錄 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第4頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：生豬養殖板塊重點跟蹤上市公司 2021 年合計業績大幅下滑 . 7 圖 2：2021 年全國出欄生豬 6.71 億頭 . 8 圖 3：2021 年生豬價格同比大幅回落 . 8 圖 4：2021 年玉米價格同比大幅上漲 . 9 圖 5：2021 年育肥豬配合飼料價格高位運行 . 9 圖 6：部分重點生豬養殖上市公司養殖完全成本變化 . 10 圖 7：2021H2 自繁自養與外購仔豬均陷入階段性虧損 . 11 圖

15、8：豬業分會監測規模場 2021 年三季度為出生仔豬數高峰 . 12 圖 9：2021Q4 末能繁母豬季度環比繼續下降 . 12 圖 10：2021 年白羽肉雞產業鏈各環節供應量同比變動情況 . 13 圖 11：2021 年白羽肉雞產業鏈各環節產品價格同比變動情況 . 13 圖 12：2021 年白羽肉雞產業鏈各環節盈利能力變化 . 14 圖 13：四家白羽肉雞上市公司產業鏈分布情況及 2021 預計業績變動 . 14 圖 14：全國快中慢速雞價格 . 15 圖 15：全國快中慢速雞價格指數（100 為盈虧平衡） . 15 圖 16：黃羽肉雞在產祖代種雞存欄量 . 15 圖 17：黃羽肉雞在產

16、父母代種雞存欄量 . 15 圖 18：黃羽肉雞商品代雛雞銷售量 . 16 圖 19：黃羽肉雞快速雞價格 . 16 圖 20：黃羽肉雞中速雞價格 . 16 圖 21：黃羽肉雞慢速雞（土雞）價格 . 16 圖 22：烏骨雞價格 . 16 圖 23：2021Q1-3 重點跟蹤動保企業合計凈利潤預計同比增長 27.33% . 18 圖 24：2021 年 1-11 月全國工業飼料總產量 26817 萬噸 . 19 圖 25：豬料月度產量一覽 . 19 圖 26：禽料月度產量一覽 . 19 圖 27：玉米價格走勢 . 20 圖 28：豆粕價格走勢 . 20 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露

17、與聲明 第5頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 圖 29：2017-2021 年育肥豬飼料價格 . 20 圖 30：2017-2021 年蛋雞飼料價格 . 20 圖 31：2017-2021 年肉雞飼料價格 . 20 圖 32：2017-2021 年鯉魚成魚飼料價格 . 20 圖 33：預計 2021 年飼料板塊優化樣本重點跟蹤上市公司盈利大幅下降 . 21 圖 34：寵物飼料產量月度同環比 . 21 表 1：申萬農林牧漁各子行業 2021 年預計凈利潤及增速 . 6 表 2：申萬農林牧漁各子行業 2021Q4 預計凈利潤及增速 . 6 表 3：2021 年涉及生豬養殖業務的上市企業大都實現了生

18、豬出欄量的大幅增長 7 表 4：農業農村部生豬專題成本收益數據一覽 . 9 表 5：部分生豬養殖上市公司年報業績預告中披露跌價準備計提情況一覽 . 11 表 6：部分農林牧漁上市公司 2021 年報預測凈利潤和 EPS . 23 表 7：農林牧漁重點公司盈利預測表 . 24 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第6頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 1. 預計農林牧漁行業 2021 年報歸母凈利潤大幅下降 133.9% 2021 年全年農林牧漁板塊業績預計大幅下滑：申萬農林牧漁重點跟蹤的 36 家上市公司 2021 年年報預計合計實現歸母凈利潤-244.83 億元， 同比大幅下

19、降 133.9%， 轉盈為虧。子行業景氣分化明顯，其中 9 個子行業凈利潤增速預計排序分別為種業（+22.3%）、農產品加工（+7.0%）、海洋養殖（+5.8%）、種植業（+1.1%）、寵物（-13.6%）、動物保?。?50.5%）、禽養殖（-74.0%）、生豬養殖（-164.4%）、飼料業（-180.7%）。 表 1：申萬農林牧漁各子行業 2021 年預計凈利潤及增速 行業 歸屬母公司凈利潤（百萬元） 同比增速 2020 2021E 農業 72204 -24483 -133.9% 其中：種植業 1731 1749 1.1% 種業 378 463 22.3% 海洋養殖 62 66 5.8% 禽

20、養殖 2727 708 -74.0% 生豬養殖 43866 -28256 -164.4% 飼料 11809 -9526 -180.7% 動物保健 3621 1794 -50.5% 農產品加工 7759 8303 7.0% 寵物 250 216 -13.6% 資料來源：Wind，申萬宏源研究 其中 2021Q4 農林牧漁行業整體業績環比雖有所回暖，但同比依然明顯下滑。申萬農林牧漁重點跟蹤的 36 家上市公司預計 2021Q4 合計實現歸母凈利潤-175.49 億元， 環比增長 7.0%，同比大幅下降 272.0%。從單 Q4 同比增速來看，各子行業凈利潤增速預計排序為農產品加工（+203.5%）

21、、種植業（+61.6%）、海洋養殖（+2.6%）、種業（-1.5%）、寵物（-35.7%）、動物保?。?69.0%）、禽養殖（-189.8%）、生豬養殖（-365.5%）、飼料業（-492.0%）。 表 2：申萬農林牧漁各子行業 2021Q4 預計凈利潤及增速 行業 歸屬母公司凈利潤（百萬元） 同比增速 環比增速 2020Q4 2021Q3 2021Q4 農業 10200 -18869 -17549 -272.0% 7.0% 其中：種植業 260 347 420 61.6% 20.9% 種業 660 -222 650 -1.5% 392.4% 海洋養殖 8 20 8 2.6% -59.3% 禽

22、養殖 189 40 -170 -189.8% -523.0% 生豬養殖 6380 -16268 -16935 -365.5% -4.1% 飼料 1128 -4249 -4420 -492.0% -4.0% 動物保健 629 130 195 -69.0% 50.3% 農產品加工 876 1289 2659 203.5% 106.3% 寵物 70 45 45 -35.7% 1.2% 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第7頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：Wind，申萬宏源研究 2. 部分重點子行業年報業績前瞻與投資分析意見 2.1 生豬養殖：豬價大幅回落，板塊業績承壓

23、 重點跟蹤生豬養殖板塊上市公司 2021 年合計歸母凈利潤預計同比大幅下降，陷入明顯虧損，板塊業績承壓。我們重點跟蹤的生豬養殖上市公司（此處包括牧原股份、溫氏股份、正邦科技、天邦股份）2021 年預計實現歸母凈利潤-282.56 億元，同比大幅下滑164.41%。其中僅牧原股份 2021 年預計實現盈利，其他主要生豬上市公司（如正邦科技）陷入大幅虧損。 圖 1：生豬養殖板塊重點跟蹤上市公司 2021 年合計業績大幅下滑 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 實際上，大部分生豬養殖企業 2021 年全年實現了出欄量的大幅增長（甚至是跨越式增長）：2021 年主要涉及生豬養殖業務的上市公司（此處包括牧

24、原股份、正邦科技、新希望、溫氏股份、天邦股份、大北農、傲農生物、金新農、唐人神等共 10 家）合計出欄生豬9443.33 萬頭，同比大幅增長 71.82%。其中牧原股份、正邦科技、新希望、溫氏股份分別出欄生豬 4026.30、1492.67、997.81、132.74 萬頭，同比分別增長 122.26%、56.14%、20.33%、38.47%，牧原更是成為了行業中第一位全年出欄量超過 4000 萬頭的養殖企業。 表 3：2021 年涉及生豬養殖業務的上市企業大都實現了生豬出欄量的大幅增長 2020.12 2021.11 2021.12 同比 環比 2020 2021 同比 牧原股份 264.

25、10 387.40 502.50 90.27% 29.71% 1811.50 4026.30 122.26% 正邦科技 134.21 100.38 80.52 -40.00% -19.78% 955.97 1492.67 56.14% 新希望 165.82 90.43 107.16 -35.38% 18.50% 829.25 997.81 20.33% 溫氏股份 88.96 119.56 122.70 37.93% 2.63% 954.55 1321.74 38.47% 天邦股份 26.67 56.63 36.77 37.87% -35.07% 307.78 428.00 39.06% 大北農

26、 33.25 45.41 45.35 36.39% -0.13% 185.04 430.78 132.80% 傲農生物 22.22 41.06 41.69 87.62% 1.53% 134.63 324.58 141.09% 金新農 18.87 11.77 20.61 9.22% 75.11% 80.36 106.89 33.01% 155.31 99.05 40.99 218.29 438.66 -282.56 -400-300-200-1000100200300400500201620172018201920202021E億元 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第8頁

27、共25頁 簡單金融 成就夢想 2020.12 2021.11 2021.12 同比 環比 2020 2021 同比 天康生物 24.43 12.26 14.73 -39.71% 20.15% 134.5 160.33 19.20% 唐人神 16.08 9.36 12.52 -22.14% 33.76% 102.44 154.23 50.56% 合計 794.61 874.26 984.55 23.90% 12.62% 5496.02 9443.33 71.82% 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 但 2021 年全國生豬產能恢復，供給明顯增加：2021 年全國生豬供給明顯恢復，全國生豬出欄量、

28、豬肉產量同比明顯增加。根據國家統計局數據顯示，2021 年全國出欄生豬67128 萬頭，同比大幅增加 14424 萬頭，同比增長 27.36%。豬肉產量 5296 萬噸，同比增長 28.75%。 圖 2：2021 年全國出欄生豬 6.71 億頭 資料來源：國家統計局，申萬宏源研究 供給大幅增加致使 2021 年生豬價格同比大幅回落：根據豬易通數據顯示，2021 年全國外三元生豬平均銷售價格為 19.96 元/公斤，同比大幅下降 41.46%；養殖企業生豬銷售價格同比亦明顯回落：以牧原股份為例，公司 2021 年全年生豬平均銷售價格約為 16.65元/公斤，同比大幅下降 45.45%（2020

29、年平均銷售價格約為 28.15 元/公斤） 圖 3：2021 年生豬價格同比大幅回落 資料來源：豬易通，申萬宏源研究 67,128 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000萬頭1015202530354020/01/0120/01/1520/01/2920/02/1220/02/2620/03/1120/03/2520/04/0820/04/2220/05/0620/05/2020/06/0320/06/1720/07/0120/07/1520/07/2920/08/1220/08/2620/09/0920/09/2320/10/072

30、0/10/2120/11/0420/11/1820/12/0220/12/1620/12/3021/01/1321/01/2721/02/1021/02/2421/03/1021/03/2421/04/0721/04/2121/05/0521/05/1921/06/0221/06/1621/06/3021/07/1421/07/2821/08/1121/08/2521/09/0821/09/2221/10/0621/10/2021/11/0321/11/1721/12/0121/12/1521/12/29元/公斤 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第9頁 共25頁 簡單金融

31、 成就夢想 同時，受到原材料價格上漲與養殖效率下滑等因素的影響，行業養殖成本水平較高： 2021 年玉米等原材料價格同比大幅上漲：2021 年玉米平均價格為 2832.64 元/噸，同比大幅上漲 27.13%；豆粕平均價格為 3633.39 元/噸，同比上漲 19.55%。 圖 4：2021 年玉米價格同比大幅上漲 資料來源：Wind，申萬宏源研究 原料價格上漲推升豬料價格：根據農業農村部畜產品和飼料集貿市場價格情況披露，2021 年育肥豬配合飼料平均價格為 3.61 元/公斤，同比上漲 12.39%。 圖 5：2021 年育肥豬配合飼料價格高位運行 資料來源：Wind，申萬宏源研究 生豬養殖

32、行業養殖成本仍處于較高水平：根據農業農村部官方數據披露，2021 年散養生豬平均成本約為 20.36 元/公斤（1-3 月采用一季度披露數據，下同），規模養殖生豬養殖平均成本約為 19.70 元/公斤。 表 4：農業農村部生豬專題成本收益數據一覽 2021Q1 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 全國生豬出廠價格(元/公斤) 28.81 24.73 21.33 16.5 16.43 15.9 13.89 14.32 17.88 17.95 豬糧比價 9.73 8.66 7.37 5.69

33、 5.82 5.66 5.05 5.34 6.51 6.49 散養生豬每頭產值(元) 3551 2983 2397 1923 1965 1860 1675 1777 2254 2368 1600180020002200240026002800300032002018-12-312019-06-302019-12-312020-06-302020-12-312021-06-302021-12-31元/噸2.752.852.953.053.153.253.353.453.553.653.75元/公斤 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第10頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 20

34、21Q1 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 散養生豬每頭成本(元) 2971 2811 2642 2589 2484 2424 2278 2126 2171 2074 散養生豬每頭凈利潤(元) 579 172 -246 -665 -519 -564 -603 -349 83 295.00 散養生豬每頭體重(公斤) 123.26 120.62 112.38 116.55 119.60 116.98 120.59 124.09 126.06 131.92 散養生豬養殖成本(元/公斤) 24

35、.10 23.30 23.51 22.21 20.77 20.72 18.89 17.13 17.22 15.72 規模養殖生豬每頭產值(元) 3686 3121 2554 2027 2079 2011 1730 1889 2424 2360 規模養殖生豬每頭成本(元) 2884 2772 2712 2664 2605 2545 2398 2224 2132 2049 規模養殖生豬每頭凈利潤(元) 802 348 -158 -638 -527 -534 -668 -335 292 310.00 規模養殖生豬每頭體重(公斤) 127.94 126.20 119.74 122.85 126.54

36、126.48 124.55 131.91 135.57 131.48 規模養殖生豬養殖成本(元/公斤) 22.54 21.96 22.65 21.69 20.59 20.12 19.25 16.86 15.73 15.58 資料來源：農業農村部，申萬宏源研究 而在外購高價種豬、仔豬以及疫情影響下，生豬養殖大多數上市企業的養殖成本比行業平均水平更高。 圖 6：部分重點生豬養殖上市公司養殖完全成本變化 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 在豬價回落，成本高企的背景下，行業內的企業與養殖戶普遍陷入虧損（特別是2021Q3、Q4 連續兩個季度陷入虧損）。根據 Wind 數據顯示，2021Q3 自繁自養、

37、外購仔豬養殖平均盈利為-345.26、-1202.85 元/頭，2021Q4 自繁自養、外購仔豬養殖平均盈利為-106.03、-27.36 元/頭，連續兩個季度虧損。 051015202530352012201320142015201620172018201920202021Q12021Q22021Q3元/公斤溫氏股份正邦科技牧原股份天邦股份 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第11頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 圖 7：2021H2 自繁自養與外購仔豬均陷入階段性虧損 資料來源：Wind，申萬宏源研究 相對三季度而言，四季度豬價有所上漲且生豬養殖企業成本有所下降，養殖企

38、業單頭虧損應小于三季度。 然而部分企業：繼續淘汰更新低效母豬：前期部分企業搶占先機擴張產能所外購或自培育之母豬效率大幅下滑，為提升母豬效能、優化資源、降低成本、保證資金安全，部分企業對種群進行進一步優化，如正邦科技合計死淘能繁母豬及后備母豬約 220 萬頭，形成虧損 62-68 億元。 計提跌價準備：大多數企業根據企業會計準則的有關規定和要求，對存欄的生物資產（包括消耗性生物資產與生產性生物資產）計提跌價準備，進一步拖累了當前利潤。這些變化都致使生豬企業虧損額明顯增加。 表 5：部分生豬養殖上市公司年報業績預告中披露跌價準備計提情況一覽 2021 年報預計計提跌價準備額(億元) 牧原股份 -

39、溫氏股份 25 新希望 10 天邦股份 8 正邦科技 12 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 上市公司中預計僅牧原股份全年實現盈利。Q4 業績拆分與預測：公司 2021Q4 出欄生豬 1415.7 萬頭，同比增長 127.13%；其中商品豬 1,396.7 萬頭，仔豬 16.6 萬頭，種豬2.5 萬頭。Q4 公司商品豬銷售均價為 13.97 元/公斤，同比下降 50.37%，環比略有上漲4.15%。出欄均重約 110 公斤。2021Q4 商品豬完全成本預計在 14.6 元/公斤左右。公司2021Q3 頭均虧損 94.78 元，2021Q4 預計綜合頭均虧損 100 元左右。測算公司單 Q4 養

40、殖板塊業務凈利潤-14.16 億元， 歸母凈虧損約 12 億元 （少數股東權益占比按 Q3 數線性遞推）。 -2000-100001000200030004000元/頭自繁自養生豬養殖利潤外購仔豬養殖利潤 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第12頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 展望 2022H1，我們認為春節后豬肉消費將顯著回落，行業供給仍將較為充分，預計豬價將迎來“二次觸底”。春節是傳統的豬肉消費旺季，而每年的春季后（2-4 月）是傳統的豬肉消費淡季，消費意愿與消費量將環比明顯回落。同時，從歷史參考能繁母豬存欄量及豬業協會監測規模場新生仔豬數（2021 年 9 月開始環

41、比小幅下滑），生豬供應的最高點應出現在 2022 年 3-5 月，理應對應豬價“二次觸底”之低點。 圖 8：豬業分會監測規模場 2021 年三季度為出生仔豬數高峰 資料來源：中國畜牧業協會豬業分會，申萬宏源研究 行業平均成本已然有所下降，但在豬價低位的背景下預計 2022 年上半年行業仍將會有階段性虧損：以 1 月平均豬價 14.32 元/公斤（豬易通數據）計算，當前行業整體虧損在1.0-1.5 元/公斤左右。 生豬產能去化或將繼續進行，關注其節奏與去化程度。2021 年末，全國生豬存欄量為4.49 億頭，較 2020 年末增長 10.5%；其中能繁母豬存欄量 4329 萬頭，較 2020 年

42、末增長 4.0%。能繁母豬存欄量季度環比繼續去化，較 Q3 末 4459 萬頭下降 2.9%。預計在農業農村部監測體系中，能繁母豬存欄量在 12 月依然維持下降趨勢，但隨豬價的季節性反彈，去化幅度有所收窄，月度降幅在 0.5%以下。而在 1 月伊始豬價明顯回落的背景下，預計產能去化仍將持續進行，月度降幅不排除繼續擴大。建議密切關注行業母豬產能去化節奏與存欄降幅數據。 圖 9：2021Q4 末能繁母豬季度環比繼續下降 資料來源：農業農村部，申萬宏源研究 -20%0%20%40%60%0501001502002503002019/012019/022019/032019/042019/052019

43、/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/11萬頭月出生仔豬數同比(右軸)3080 3381 3629 3822 4161 4250 4300 4318 4350 4450 4564 4540 4505 4459 4348 4296

44、4329 0500100015002000250030003500400045005000萬頭 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第13頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 注：10-11 月的能繁母豬存欄是以國家統計局季度末數據為基數，根據農業農村部定點監測的能繁母豬存欄月度環比變化率推算得出，應考慮季度環比數據 投資分析意見：2021H1 豬價大概率“二次探底”，行業產能去化或將繼續加速，生豬養殖板塊將迎來第二波黃金“布局期”。春節后產業端或將再次進入豬價加速下行，產能去化預期快速發酵的區間，板塊將會迎來新一輪的布局機會。對生豬養殖板塊整體重點推薦。 重點推薦關注成本持續優

45、化， 出欄量仍具明顯增長預期的企業， 重點關注溫氏股份、牧原股份，關注傲農生物、巨星農牧等。 2.2 肉雞養殖：白羽肉雞產業鏈盈利分化，黃羽肉雞企業大幅虧損 白羽肉雞： 2021 年白羽肉雞產業鏈盈利分化嚴重，上游量價齊升，盈利處于歷史高位，屠宰環節虧損嚴重。2021 年，受下游養殖、屠宰產能擴產需求拉動（據新牧網數據，2021 年白羽肉雞新增募投項目中，雞苗新增規劃量超過 15 億羽，肉雞養殖新增規劃超 12 億羽，粗略估計 2021 年共新增白羽肉雞產能 27 億羽）及祖代雞種源疾病導致引種受阻影響（2021年 3 月引自新西蘭的一批祖代雛雞檢出禽白血?。?，白羽肉雞父母代雞苗價格上漲明顯（

46、2021 年同比+60.7%） ， 上游種雞繁育企業持續盈利， 2021 年父母代雞苗每套盈利 24.9元，同比+162.8%。 在養殖屠宰環節擴產需求的支撐下，商品代雞苗全年銷售均價為 2.8 元/羽，同比+13.8%，商品代雞苗養殖全年來看處于盈虧平衡狀態，單羽盈利約 0.1-0.2 元，其中上半年持續盈利，根據博亞和訊數據，2021H1 商品代雞苗養殖單羽盈利為 1.15 元，2021H2隨著擴產需求的退化以及終端消費的持續低迷，單羽盈利下降至-0.77 元。 圖 10： 2021 年白羽肉雞產業鏈各環節供應量同比變動情況 圖 11： 2021 年白羽肉雞產業鏈各環節產品價格同比變動情況

47、 資料來源：中國畜牧業協會，申萬宏源研究 資料來源：中國畜牧業協會，申萬宏源研究 24.3%8.1%6.0%9.8%8.8%0%5%10%15%20%25%30%60.7%13.8%11.1%-1.1%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%父母代雞苗價格商品代雞苗價格毛雞價格雞肉價格 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第14頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 圖 12：2021 年白羽肉雞產業鏈各環節盈利能力變化 資料來源：博亞和訊，申萬宏源研究 在供給充裕、需求無明顯增長的背景下，終端雞肉產品價格全年較為低迷，而飼料原料價格同期大幅上行，板塊業績承壓明顯，預

48、計相關上市公司業績均將大幅下滑。但由于行業中下游養殖屠宰環節擴產需求支撐，產業鏈上游價格表現明顯優于下游，致使上游企業業績下滑幅度低于下游企業或全產業鏈企業。 預計益生股份（主要產品為白羽肉雞父母代雞苗及商品代雞苗）2021 年實現歸母凈利潤0.28億元， 同比-70.1% （其中單Q4預計盈利-2.01 億元， YOY-101.0%， QOQ-327.7%） ；預計圣農發展（白羽肉雞全產業鏈龍頭，主要產品為雞肉及肉制品）2021 年實現歸母凈利潤 4.62 億元，同比-77.4%（其中單 Q4 預計盈利 0.94 億元，YOY-94%，QOQ+0.0%）；預計仙壇股份（主要產品為雞肉及少量肉

49、制品）2021 年實現歸母凈利潤 0.85 億元，同比-75.9%（其中單 Q4 預計盈利-0.39 億元，YOY+39.0%，QOQ-2050.0%）。 圖 13：四家白羽肉雞上市公司產業鏈分布情況及 2021 預計業績變動 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 -50510元/羽屠宰企業利潤毛雞養殖利潤商品代雞苗養殖利潤益生股份益生股份2021凈利潤預計同比- -70.1%70.1%圣農發展圣農發展2021凈利潤預計同比- -77.4%77.4%仙壇股份仙壇股份2021凈利潤預計同比- -75.9%75.9%原種雞原種雞曾祖代曾祖代祖代祖代父母代父母代商品代雞苗商品代雞苗商品代毛雞商品代毛雞屠

50、宰初加工屠宰初加工雞肉深加工雞肉深加工民和股份民和股份2021H1凈利潤同比+61.98%+61.98% 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第15頁 共25頁 簡單金融 成就夢想 黃羽肉雞 活禽禁售疊加豬價大跌， 黃羽肉雞行業在 2020-2021 年陷入持續虧損。 在經歷了 2020年新冠疫情爆發，活禽大面積禁售對行業的沖擊之后，2021 年黃羽肉雞行業面臨的則是主要替代產品生豬價格的巨幅下跌。 2021 年全國外三元生豬銷售均價自年初最高點 36 元/kg左右跌至 10 月初 10 元/kg，最大跌幅超過 70%，前三季基本呈現單邊下行，對黃雞需求的壓制明顯（事實上，幾