藍曉科技-生命科學與鹽湖提鋰共筑成長主線-220214（27頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 藍曉科技藍曉科技(300487) 生命科學與鹽湖提鋰共筑成長主線生命科學與鹽湖提鋰共筑成長主線 本報告導讀：本報告導讀： 國內唯一兼具樹脂和層析介質吸附分離材料、 設備及系統供應商。 伴隨生物醫藥景氣國內唯一兼具樹脂和層析介質吸附分離材料、 設備及系統供應商。 伴隨生物醫藥景氣上行，鹽湖提鋰訂單持續釋放，產品技術不斷升級，有望實現業績長期高速增長。上行，鹽湖提鋰訂單持續釋放，產品技術不斷升級，有望實現業績長期高速增長。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋， 給予首次覆蓋， 給予 “增持增持” 評級?！?評級。 公司從層析介質到吸附樹

2、脂， 從材料到完整解決方案， 打造國內最強的全覆蓋吸附分離平臺企業。 生物醫藥行業蓬勃發展， 拉動配套層析介質需求； 鹽湖提鋰訂單持續快速釋放，提供業績彈性。我們預計公司 2021-2023 年 EPS 分別為1.50/2.23/2.74 元，增速分別為 63%/49%/23%，目標價為 120 元。 生物醫藥市場生物醫藥市場蓬勃發展蓬勃發展， 層析介質等， 層析介質等配套耗材國產替代需求旺配套耗材國產替代需求旺。 生物醫藥市場需求大增，FDA 新藥批準數量增長。層析介質作為生物醫藥分離純化最佳材料，2024 年全球市場規模將達到 29.94 億美元。微載體提供細胞培養新方式， 2021 至

3、2027 年,市場規模預計從 17 億美元增長至 29 億美元，CAGR 為 10.7%。公司生命科學板塊已形成多品系、梯次有序發展格局，建成年產 20000L/年生命科學軟膠產品生產設施，層析介質 Seplife G50SF、微載體產品 LX-MC-dex1 等實現國產突破，部分產品實現量產并穩定商業化銷售。 吸附分離樹脂市場穩定增長， 鹽湖提鋰進入收獲期吸附分離樹脂市場穩定增長， 鹽湖提鋰進入收獲期， 業績高彈性業績高彈性。2020-2026 年，全球離子交換吸附樹脂市場規模預計從 33.9 億增至50.5 億美元，市場穩定增長中。公司鹽湖提鋰業務憑借材料、設備及方案的綜合優勢獲得多項主流

4、訂單，與億緯鋰能、西藏國能礦業、鹽湖比亞迪等優質公司廣泛合作，進入收獲期，彈性大。 催化劑：催化劑：全球生物藥市場快速發展，配套輔材國產替代需求強。 風險提示：風險提示：項目進度不及預期，需求不及預期。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2019A2019A 2020A2020A 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 營業收入營業收入 1,012 923 1,343 1,788 2,169 (+/-)% 60% -9% 46% 33% 21% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 279 259 385 563 694 (+/-)% 87% -7% 49% 46% 2

5、3% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 251 202 329 490 603 (+/-)% 75% -20% 63% 49% 23% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 1.14 0.92 1.50 2.23 2.74 每股股利（元）每股股利（元） 0.25 0.20 0.20 0.20 0.20 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2019A2019A 2020A2020A 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 經營利潤率經營利潤率(%) 27.6% 28.0% 28.6% 31.5% 32.0% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 19.9% 12.2% 15.6% 18

6、.9% 18.8% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 15.1% 12.4% 14.8% 17.9% 18.2% EV/EBITDA 23.98 26.23 38.46 27.24 21.90 市盈率市盈率 79.07 98.33 60.43 40.51 32.94 股息率股息率 (%) 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 120.00 當前價格： 90.40 2022.02.14 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 38.00-110.00 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 19,869 總股本

7、總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股） 220/128 流通流通 B 股股/H股（百萬股）股（百萬股） 0/0 流通股比例流通股比例 58% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 3.63 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 339.57 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 1,996 每股凈資產每股凈資產 9.08 市凈率市凈率 10.0 凈負債率凈負債率 -27.37% EPS（元） 2020A 2021E Q1 0.12 0.40 Q2 0.41 0.29 Q3 0.22 0.40 Q4 0.17 0.41 全年全年 0.92 1.50 升幅(%) 1M

8、 3M 12M 絕對升幅 -8% 12% 113% 相對指數 -1% 22% 130% 相關報告 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 -16%18%52%87%121%155%2021-02 2021-052021-082021-1152周內股價走勢圖周內股價走勢圖藍曉科技深證成指基礎化工基礎化工/原材料原材料 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 模型更新時間： 2022.02.14 股票研究股票研究 原材料 基礎化工 藍曉科技(300487)

9、 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 120.00 當前價格： 90.40 2022.02.14 公司網址 公司簡介 公司的主營業務是研發、生產和銷售吸附分離樹脂并提供應用解決方案。公司提供的吸附分離樹脂在下游用戶的工藝流程中發揮獨特的選擇性吸附、分離和純化等功能，廣泛應用于濕法冶金、制藥、食品加工、環保、 化工和工業水處理等領域。 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 38.00-110.00 市值（百萬元） 19,869 財務預測 （單位： 百萬元）財務預測 （單位： 百萬元） 損益表損益表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業總收

10、入營業總收入 1,0121,012 923923 1,3431,343 1,7881,788 2,1692,169 營業成本 508 493 708 896 1,075 稅金及附加 9 12 17 22 27 銷售費用 29 24 36 47 57 管理費用 84 83 117 153 185 EBIT 279279 259259 385385 563563 694694 公允價值變動收益 0 2 0 0 0 投資收益 1 1 0 0 0 財務費用 4 41 12 9 14 營業利潤營業利潤 284284 215215 374374 556556 682682 所得稅 36 21 47 69

11、84 少數股東損益 -3 -7 -3 -4 -5 凈利潤凈利潤 251251 202202 329329 490490 603603 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 401 607 949 1,385 1,963 其他流動資產 28 16 16 16 16 長期投資 2 3 3 4 5 固定資產合計 672 673 665 641 604 無形及其他資產 193 379 374 370 366 資產合計資產合計 2,253 2,553 3,199 3,919 4,738 流動負債 590 695 885 1,120 1,340 非流動負債 383 186 186 186 18

12、6 股東權益 1,280 1,673 2,128 2,614 3,213 投入資本投入資本(IC) 1,6161,616 1,8801,880 2,2642,264 2,7502,750 3,3493,349 現金流量表現金流量表 NOPLAT 244 233 336 493 609 折舊與攤銷 33 90 111 120 129 流動資金增量 -86 -78 -78 -98 -77 資本支出 -236 -53 -74 -74 -74 自由現金流自由現金流 - -4545 193193 295295 443443 589589 經營現金流 -47 260 364 514 656 投資現金流 -

13、265 -58 -74 -74 -74 融資現金流 298 -50 52 -4 -4 現金流凈增加額現金流凈增加額 - -1414 152152 343343 436436 578578 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 60.1% -8.8% 45.6% 33.2% 21.3% EBIT 增長率 86.7% -7.2% 48.6% 46.4% 23.3% 凈利潤增長率 75.4% -19.6% 62.7% 49.2% 23.0% 利潤率 毛利率 49.8% 46.6% 47.3% 49.9% 50.4% EBIT 率 27.6% 28.0% 28.6% 31.5% 32.0% 凈利

14、潤率 24.8% 21.9% 24.5% 27.4% 27.8% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 19.9% 12.2% 15.6% 18.9% 18.8% 總資產收益率(ROA) 11.0% 7.7% 10.2% 12.4% 12.6% 投入資本回報率(ROIC) 15.1% 12.4% 14.8% 17.9% 18.2% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 227.0 246.3 246.3 246.3 246.3 應收賬款周轉天數 84.0 113.0 113.0 113.0 113.0 總資產周轉周轉天數 812.8 1,010.0 869.4 800.0 797.5 凈利潤現金含量

15、 -0.2 1.3 1.1 1.0 1.1 資本支出/收入 23.3% 5.8% 5.5% 4.1% 3.4% 償債能力償債能力 資產負債率 43.2% 34.5% 33.5% 33.3% 32.2% 凈負債率 76.0% 52.6% 50.3% 49.9% 47.5% 估值比率估值比率 PE 79.07 98.33 60.43 40.51 32.94 PB 5.98 5.79 9.43 7.65 6.21 EV/EBITDA 23.98 26.23 38.46 27.24 21.90 P/S 18.46 21.02 14.79 11.11 9.16 股息率 0.3% 0.2% 0.2% 0.

16、2% 0.2% -32%-8%17%41%65%89% 113% 137%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-12%23%57%92%127%162%2021-022021-062021-10股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅藍曉科技價格漲幅藍曉科技相對指數漲幅-9%5%19%33%46%60%19A20A21E22E23E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)12%14%15%17%18%20%19A20A21E22E23E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)48%53%59%65%70%76%88010091138126

17、81397152619A20A21E22E23E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%)cUdYyXhUmUbYNAnMqRpPbRcM9PoMmMsQmOlOnNtRlOqRsObRmMuNuOrQvNwMsOmN 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 目錄目錄 1. 吸附分離賽道前景向好，國內龍頭企業快速發展 . 4 1.1. 吸附分離技術應用廣泛，市場空間可觀 . 4 1.2. 國外廠商技術發展成熟，國內企業加速追趕 . 5

18、1.3. 國內最強吸附分離材料平臺，掌握多樣技術優勢 . 7 2. 生物醫藥前景可期，層析介質與微載體成長快速 . 8 2.1. 生物醫藥技術持續升級，市場需求逐步擴大 . 8 2.2. 生科產品矩陣完備，技術創新實現國產替代 . 14 3. 分離樹脂市場穩定發展，鹽湖提鋰進入收獲期 . 17 3.1. 市場穩步增長，國內企業向中高端領域滲透 . 17 3.2. 鹽湖提鋰業務進入收獲期 . 19 4. 投資建議 . 21 5. 風險提示 . 25 6. 附錄 . 25 6.1. 公司產品壁壘高，盈利能力穩定 . 25 6.2. 新線產能逐步釋放，技術壁壘優化營收結構 . 27 請務必閱讀正文之

19、后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 1. 吸附分離賽道前景向好，國內龍頭企業快速發展吸附分離賽道前景向好，國內龍頭企業快速發展 1.1. 吸附分離技術吸附分離技術應用應用廣泛，市場空間可觀廣泛，市場空間可觀 吸附分離技術是工業領域的一項基礎技術， 主要在多組分液相環境吸附分離技術是工業領域的一項基礎技術， 主要在多組分液相環境中中選選擇性地分離特定組分。擇性地分離特定組分。 作為一種可以實現高效提取、 濃縮和精制的重要分離手段，其在下游生產過程中起到分離、純化作用。在金屬資源、生物醫藥、節能環

20、保、化工與工業催化、水處理與超純化、食品與植物提取等領域廣泛應用。 圖圖 1 吸附分離應用領域廣闊吸附分離應用領域廣闊 數據來源：國泰君安證券研究 吸附分離材料吸附分離材料在在國民經濟中起著重要作用，國民經濟中起著重要作用， 是是新一輪高新技術發展的重新一輪高新技術發展的重要方向要方向， 各國政府均給予大力支持。， 各國政府均給予大力支持。 國內方面， 吸附分離材料是 中國制造 2025 、 新材料產業發展規劃指南等國家戰略重點支持發展的功能性高分子材料，對下游客戶提質增效、成本控制、節能減排、資源化回收利用起著重要作用。 國外方面， 麻省理工科技評論 每年發布的“十大突破性技術”中，2021

21、 年的 mRNA 疫苗、 鋰金屬電池， 2020 年的抗衰老藥物、個性化藥物，2019 年的捕捉二氧化碳、核能新浪潮等，均以吸附分離技術為核心關鍵環節，也是公司重點布局的業務方向。 表表 1: 我國政府對高分子材料的政策支持我國政府對高分子材料的政策支持 時間時間 政策文件政策文件 相關內容相關內容 2019.11 重點新材料首批次應用示范指導目錄（2019年版） “重點鼓勵先進化工材料中（一）特種橡膠及其他高分子材料（二）工程塑料”對材料做出了性能要求并指出這些材料可應用于醫療、紡織、輕工、農業、航空航天等領域。 2018.3 2018 年政府工作報告 加快制造強國建設。推動集成電路、第五代

22、移動通信、飛機發動機、新能源汽車、新材料等產業發展。 2017.4 “十三五”材料領域科技創新專項規劃 發展重點包括基礎化學品及關鍵原料綠色制造，清潔汽柴油生產關鍵技術，合成樹脂高性能化及加工關鍵技術，綠色高新精細化學品關鍵技術，特種高端化工新材料等。 2016.12 “十三五”國家戰略性新興產業發展規劃 順應新材料高性能化、多功能化、綠色化發展的趨勢，推動特色資源新材料可持續發展，加強前沿材料布局，以戰略性新興產業和重大工程建設需求為導向，優化新材料產業化及應用環境，加強新材料標準體系建設，提高新材料應用水平，推進新材料融入高端制造供應鏈。 數據來源：國務院，工信部，國泰君安證券研究 請務必

23、閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 全球全球吸附吸附分離材料市場規模分離材料市場規模近千億近千億， 市場空間大。， 市場空間大。 全球吸附分離材料市場規模接近 172 億美元，其中沸石市場規模 43.3 億美元，占據市場大頭，年化增速 4.7%；活性炭市場規模 40.9 億美元，位列第二，且成長性最強 （11.0%） 。 新興材料中， 離子交換樹脂與色譜填料樹脂分別為 33.9和 22.0 億美元的市場規模， 預計未來五年年化增速分別為 5.8%、 8.2%。 表表 2: 吸附分離材

24、料全球市場規模較大吸附分離材料全球市場規模較大 數據數據年份年份 市場規模市場規模（億美元）（億美元） 年化增速（至年化增速（至2025 年）年） 數據來源數據來源 沸石沸石 2019 43.3 4.7% Fortune Business Insights 活性炭活性炭 2019 40.9 11.0% Business Wire; TechNavio 離子交換樹脂離子交換樹脂 2020 33.9 5.8% Market Watch 色譜填料樹脂色譜填料樹脂 2020 22.0 8.2% Research and Markets 活性氧化鋁活性氧化鋁 2020 10.2 5.5% IMARC G

25、roup 漂白粘土漂白粘土 2019 12.0 5.5% Grand View Research 硅膠硅膠 2019 10.0 4.2% KVTN 合計合計 172.3 數據來源：Fortune Business Insights，Market Watch，國泰君安證券研究 1.2. 國外廠商技術發展成熟，國外廠商技術發展成熟，國內企業加速追趕國內企業加速追趕 海外公司海外公司資本實力強、 技術成熟度高， 在全球吸附分離材料市場上占據資本實力強、 技術成熟度高， 在全球吸附分離材料市場上占據領軍地位。領軍地位。其中美國陶氏化學、德國朗盛、英國漂萊特、日本三菱化學等主要從事吸附分離樹脂的研發，C

26、ytiva 則從事色譜填料/層析介質等材料制造。由于國內日益增長的吸附分離材料需求，國外廠商積極于中國市場布局，在國內中高端市場、精細化市場占據較高的市場份額。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 表表 3: 國外吸附分離材料企業發展成熟國外吸附分離材料企業發展成熟 企業類型企業類型 代表企業代表企業 簡介簡介 業績表現業績表現 國際廠商國際廠商 美國陶氏化學 國際上品種最齊全的離子交換與吸附樹脂制造商，其產品廣泛應用于各主要領域，在集成電路用超純水、核電領域具有較強競爭力 2

27、020 財年營業收入為385 億美元，毛利率為13.48% 德國朗盛 產品品種豐富，專注于高端領域，在螯合樹脂和均勻粒度技術方面具有優勢 2020 財年營業收入61.04 億美元，利潤為8.62 美元 英國漂萊特 專門生產離子交換樹脂的企業，產品主要用于電力、電子、化工等行業的水處理，此外還廣泛運用于冶金、醫藥、食品加工、催化等行業，2021 年第四季度被藝康（Ecolab）做價 37 億美元收購 2021 年營業收入 3.9 億美元，EBITDA1.6 億美元- 日本三菱化學 產品品種較多，具備多類離子交換與吸附樹脂的合成及應用技術，在大孔吸附樹脂、酶載體和螯合樹脂領域具有較大優勢 - Cy

28、tiva(GE Healthcare) 主要面向醫院、醫療機構、藥企和生物科技公司，提供包括醫療成像、數字解決方案、患者監測和診斷、藥物發現、生物制藥制造科技與性能改進方案等。相關色譜填料/層析介質等業務由 DanaherCorporation 于 2020 年 4 月成立的運營公司 Cytiva（思拓凡）繼續開展。 2020 財年的營業收入為180 億美元，利潤為 31億美元 國內優勢國內優勢廠商廠商 藍曉科技 國內吸附分離樹脂的領軍企業，在濕法冶金、制藥、食品加工、環保和化工等五大新興應用領域實現了產業化發展，將進一步在色譜填料/層析介質、微載體領域布局 2020 財年營業收入為9.23

29、億元，凈利為 2.02億元 爭光股份 國內離子交換與吸附樹脂產品種類最豐富、新興領域產業化應用跨度最大生產商之一，在工業水處理具有較高的市場份額 2020 財年營業收入為4.94 億元，凈利為 1.27億元 納微科技 世界色譜行業的領軍企業之一，專門從事高精度、高性能和高附加值微球材料研發和生產，為生物醫藥、平板顯示、分析檢測及體外診斷等領域客戶提供核心微球材料及相關技術解決方案 2020 財年營業收入為2.05 億元，凈利為 0.73億元 數據來源：公司官網，公司年報，國泰君安證券研究 國內企業依托國內企業依托多元化研發能力， 不斷拓展新的應用場景。多元化研發能力， 不斷拓展新的應用場景。

30、在吸附分離材料市場，國內行業公司有藍曉科技、納微科技、爭光股份、 、蘇青、淄博東大等。在色譜填料及層析介質市場，國內行業公司為藍曉科技、納微科技、博格隆、賽分科技等；納微科技專注于醫藥應用領域應用，主要產品為層析介質及色譜填料等；爭光股份專注于環保、濕法冶金、食品等領域，主要產品為吸附樹脂、螯合樹脂、均粒樹脂等樹脂材料；藍曉科技領域結合了生物醫藥、超純水、濕法冶金、環保等領域，主要產品涵蓋樹脂和層析介質/色譜填料。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 表表 4: 各公司吸附分離

31、材料品類各公司吸附分離材料品類 國內外廠商國內外廠商 吸附分離材料吸附分離材料 離子交換離子交換 吸附樹脂吸附樹脂 螯合樹脂螯合樹脂 均粒樹脂均粒樹脂 固相載體固相載體 色譜填料色譜填料 酶載體酶載體 瓊脂糖瓊脂糖 藍曉科技藍曉科技 + + + + + + + + 美國陶氏美國陶氏 + + + + 英國漂萊特英國漂萊特 + + + + + + 德國朗盛德國朗盛 + + 日本三菱化工日本三菱化工 + + Cytiva(GE HealthcareCytiva(GE Healthcare） + + 納微科技納微科技 + + 爭光股份爭光股份 + + + + 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 表表

32、 5: 各公司下游應用領域各公司下游應用領域 公司公司 食品食品 生物醫藥生物醫藥 濕法冶金濕法冶金 化工化工 超純水超純水 環保環保 原材料原材料 分離純化分離純化 細胞培養細胞培養 藍曉科技藍曉科技 + + + + + + + 美國陶氏美國陶氏 + + + + + + 英國漂萊特英國漂萊特 + + + 德國朗盛德國朗盛 + + C Cytivaytiva + + 日本三菱化工日本三菱化工 + + + 納微科技納微科技 + 爭光股份爭光股份 + + + + 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究。注：美國陶氏及爭光股份生物醫藥提供的產品主要為丙二醇、二丙二醇等。 1.3. 國內最強吸附分離材料

33、國內最強吸附分離材料平臺，平臺，掌握多樣技術優勢掌握多樣技術優勢 深耕產業化布局， 打造國內行業龍頭。深耕產業化布局， 打造國內行業龍頭。 公司深耕領域主要為吸附分離材料，包含吸附分離材料（含離子交換樹脂、吸附分離樹脂、螯合樹脂及其他材料的吸附劑） 以及色譜填料/層析介質等新興領域。 為響應客戶對吸附分離技術更加專業化的要求，公司結合材料制造、應用工藝、系統設備三方面技術優勢，率先提出整套吸附分離技術服務的業務模式，可滿足不同客戶的柔性需求。公司已承擔了多項系統集成技術服務模式項目，客戶區域包括國內、亞洲、歐洲等，覆蓋食品、植物提取、鹽湖鹵水提鋰、生物醫藥等領域。 請務必閱讀正文之后的免責條款

34、部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 圖圖 2 藍曉科技業務覆蓋廣泛藍曉科技業務覆蓋廣泛 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 管理層經驗豐富，管理層經驗豐富， 研發團隊研發團隊專業專業背景過硬背景過硬， 充足人才儲備推動創新發展， 充足人才儲備推動創新發展。管理團隊中，董事長高月靜女士是高分子材料專業博士，曾在新加坡國立大學留學研究，是國務院政府特殊津貼專家，國家科技進步二等獎獲得者?？偨浝砜軙钥迪壬鸀楦叻肿硬牧蠈I碩士研究生，兩次獲得國家科技進步二等獎，享受國務院政府特殊津貼，并編著了高分子物理 、高分

35、子化學等教材。 公司公司加快行業內頂級海外人才的引進加快行業內頂級海外人才的引進， 如 Mr.Jean-MarcVesselle曾擔任朗盛 LPT 事業部前 CEO，Dr.JoeLin 曾在行業內多家國際知名企業擔任生產總監、 總經理等職務。 截至 2020 年， 公司研發團隊成員 148 名，占全部職工數 15.55%， 橫跨新材料、 電氣、 自動控制、 生物醫藥等專業，具有 10-30 年的專業研發經驗。 吸附分離技術持續投入研發， 形成產業化競爭優勢。吸附分離技術持續投入研發， 形成產業化競爭優勢。 公司以創新及研發為導向，致力于在吸附分離材料領域進行持續技術創新及研發應用。吸附分離材料

36、和技術逐漸對國外產品形成替代。以產業化作為研發的方向和最終目標，始終堅持小試中試大型的產業化模式，提高科研成果轉化率，產業化的品系不斷增加。 截至 2021 上半年， 公司獲得國內授權專利 38 項（其中發明 32 項、 實用新型 5 項、 外觀 1 項） 、 PCT 授權專利5 項。2021 年上半年，公司被認定為國家級第二批專精特新小巨人企業。 2. 生物醫藥生物醫藥前景可期，前景可期，層析介質層析介質與與微載體微載體成長快速成長快速 2.1. 生物醫藥生物醫藥技術持續升級，市場需求逐步擴大技術持續升級，市場需求逐步擴大 藥物按種類分為生物大分子藥和化學小分子藥。藥物按種類分為生物大分子藥

37、和化學小分子藥。 其中生物藥物是指利用生物體、生物組織或器官等成分，綜合運用生物學、生物化學、微生物學、免疫學、物理化學和藥理學的原理與方法制的的一大類藥物，分子量較大，包括基因工程藥物、抗體工程藥物、血液制品藥物、疫苗、診 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 斷試劑等?；瘜W藥物由化學合成，分子量較小。 頂級 藥 品中頂級 藥 品中 生 物 藥生 物 藥占 比 高占 比 高, , 創 新 持續 加 速。創 新 持續 加 速。 Fierce Pharma 和 EvaluatePh

38、arma 聯合推出 2020 年全球藥品銷售額 TOP20 名單中，包括8 款單抗，3 款融合蛋白和 1 款疫苗，單抗、融合蛋白、 疫苗代表的生物藥占據半數以上席位，主要針對自身免疫性疾病、實體瘤和血液腫瘤等領域。 據美國 FDA 公開數據顯示， CDER 在 2010 至 2019 年間給予批準的NDA（新藥生產上市注冊申請）和 BLA（生物制品許可申請）數量總體呈上升趨勢。 2019 年批準了 37 個新藥生產上市注冊申請和 11 個生物制品許可申請，生物醫藥行業市場需求持續旺盛。 圖圖 3 CDER 過過審新藥物數量增加審新藥物數量增加（單位：項）（單位：項） 圖圖 4 Top20 藥物

39、中生物藥占比高藥物中生物藥占比高 數據來源：FDA，國泰君安證券研究 數據來源：Fierce Pharma，國泰君安證券研究 中 國中 國 生 物生 物 藥 市 場 需 求 持 續 增 長 ，藥 市 場 需 求 持 續 增 長 ， 產 業 升 級 帶 來 發 展 機 遇產 業 升 級 帶 來 發 展 機 遇 。Frost&Sullivan 預測數據顯示，中國生物藥市場規模將于 2030 年達到1.3 萬億元，中國生物藥市場 2018 年至 2023 年的復合增長率分別達到或預計將達到 19.6%。得益于醫保報銷范圍擴大投資增加、經銷模式創新與供應鏈產能提高，中國制藥行業增長強勁，創新藥與單抗類

40、生物類似藥的研發開始興起。 圖圖 5 中國生物藥市場持續擴張（單位：十億元）中國生物藥市場持續擴張（單位：十億元） 數據來源：納微科技招股說明書，國泰君安證券研究 分離純化為分離純化為生物生物制藥關鍵，制藥關鍵， 色譜色譜/ /層析技術為唯一手段。層析技術為唯一手段。 藥物分離純化過15243325303315344237666211127121711020406080NDAsBLAs8831單抗小分子藥物融合蛋白疫苗0%5%10%15%20%25%30%0200400600800100012001400中國生物藥市場規模（十億）年復合增長率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后

41、的免責條款部分 10 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 程與藥品質量息息相關，相關投入也是藥物生產成本的主要組成部分。特別在生物制藥領域，由于生物分子穩定性差、雜質多、結構復雜、外界環境敏感度高，生物藥分離純化的技術難度較大，往往成為生產環節的主要瓶頸和成本所在。而為目前分離復雜組份最有效的手段之一，應用領域囊括了醫藥制造、食品安全、環境監測、材料、石油化工等，也幾乎是生物制藥分離純化的唯一手段。 色譜/層析技術是指混合組分在通過裝有色譜填料的柱子時，各個成分物質因物理和化學性質不同，與色譜填料作用力不同，導致各組分物質在在柱子中的遷移速度有差

42、異， 最終各組分按順序從柱子另外一端流出，從而實現各組分分離的目的。色譜和層析原理抑制，在生物大分子分離純化領域，業界習慣使用“層析介質”作為名稱；在小分子分離純化和分析檢測領域，則習慣使用“色譜填料”作為名稱。 圖圖 6 色譜技術原理色譜技術原理 圖圖 7 色譜填料結構色譜填料結構 數據來源：納微科技公告 數據來源：納微科技公告 色譜填料/層析介質是整個色譜和層析分離技術的核心，不同功能化的色譜填料/層析介質是液相色譜和層析廣泛應用的基礎。色譜或層析分離效果很大程度上取決于色譜填料/層析介質。色譜填料是具有納米孔道結構的微球材料，色譜填料性能取決于其形貌、結構、粒徑大小和分布、孔徑大小和分布

43、、材質組成及表面功能基團，參數眾多，不同用途色譜填料需控制不同參數，導致其生產難度極大。 表表 6: 色譜填料色譜填料/層析介質構成層析介質構成 組成組成 部分部分 物理或化學性質物理或化學性質 主要作用主要作用 基質基質 基質材料 材料化學組成決定填料機械強度、溶脹和壓縮 性能、pH 耐受范圍及使用范圍 粒徑大小和粒徑分布 影響色譜柱柱效和色譜柱壓力 孔徑大小和孔徑分布 影響色譜填料載量和分離選擇性 官能團官能團 功能基團性能和密度 影響分離模式和分離選擇性 數據來源：納微科技招股說明書，國泰君安證券 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 29 Tab

44、le_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 表表 7: 色譜填料色譜填料/層析介質應用層析介質應用 模式模式 主要應用場景主要應用場景 分離原理分離原理 適用對象適用對象 反向色反向色譜填料譜填料 中小分子分離純化 依據因溶質疏水性的不同而產生的溶質在流動相與固定相之間分配系數的差異而分離 大多數有機化合物，生物中、小分子，如有機化合物、天然產物、抗生素、多肽、胰島素、核酸等 正向色正向色譜填料譜填料 依據因溶質極性的不同而產生的在固定相上吸附性強弱的差異而分離 中、弱至非極性化合物，如脂溶性纖維素、甾體化合物、中藥組分等 親水色親水色譜填料譜填料 可視為正相色譜向水性流

45、動相領域的延續。使用正相色譜的極性固定相，反相色譜的極性流動相，使用的梯度與反相模式相反，又被稱為反反相色譜 強極性、帶電荷的親水化合物，如氨基酸、單糖、多糖等 疏水層疏水層析介質析介質 大分子分離純化 依據溶質的弱疏水性及疏水性對鹽濃度的依賴性使溶質得以分離 具弱疏水性且其疏水性隨鹽濃度而變化的水溶性蛋白、抗體、疫苗等生物大分子的分離 離子交離子交換層析換層析介質介質 依據溶質所帶電荷的不同及溶質與離子交換劑庫侖作用力的差異而分離 離子型化合物或可解離化合物，如氨基酸、多肽、蛋白質、胰島素、抗體、核酸等的分離純化和分析檢測 親和層親和層析介質析介質 依據溶質與固定相上配基之間的特異性相互作用

46、力所導致的分子識別現象而分離 與配基發生特異性作用的分子，如protein A 親和層析介質對抗體的分離純化 體積排體積排阻層析阻層析介質介質 依據分子大小及形狀的不同所引起的溶質在多孔填料體系中滯留時間的差異而分離 生物大分子的分離、脫鹽及分子量的測定 數據來源：納微科技招股說明書，國泰君安證券研究 全 球 填 料 市 場 穩 步 增 長 ， 中 國 市 場 擴 張 潛 力 巨 大 。全 球 填 料 市 場 穩 步 增 長 ， 中 國 市 場 擴 張 潛 力 巨 大 。 根 據MarketsAndMarkets 數據統計，預計色譜填料/層析介質行業 2020-2025年市場規模從 22 億美

47、元增長至 33 億美元，年均復合增長率為 7.16%。2024 年中國市場規模將增長至 2.13 億美元，2019-2024 年的年均復合增長率為 11.30%。雖然預計未來中國色譜填料/層析介質市場增速高于全球市場增速，但是目前市場規模仍然整體偏小。 色譜填料/層析介質按分離模式細分后的全球市場中， 親和層析介質、 離子交換層析介質占絕大部分比重。 根據納微科技招股說明書， 2017-2024年，親和層析介質的市場規模預計由 9.46 億美元升至 15.84 億美元，年均復合增長率為 7.67%； 離子交換層析介質的市場規模將會由 5.43 億美元升至 8.49 億美元，年均復合增長率為 6

48、.62%。 二者主要運用于大分子分離純化，大分子藥物市場增長有望帶動其需求進一步擴大。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 29 Table_Page 藍曉科技藍曉科技(300487)(300487) 圖圖 8 色譜色譜/層析世界市場規模擴大（億美元）層析世界市場規模擴大（億美元） 圖圖 9 國內色譜國內色譜/層析增速快（百萬美元）層析增速快（百萬美元） 數據來源：納微科技招股說明書，國泰君安證券研究 數據來源：納微科技招股說明書，國泰君安證券研究 國際大型科技公司壟斷國際大型科技公司壟斷主要市場主要市場。根據 MarketsAndMarkets 統計

49、，GE Healthcare、Tosoh、Bio-Rad2018 年度全球市場占有率達 50%。均為具有數十年經營記錄的跨國企業，業務網絡覆蓋主流國際市場，在產品技術方面進一步形成了覆蓋生命科學、醫療保健、分析化學等多領域的豐富產品組合， 具有較為可觀的經營規模。 國內色譜填料市場中 Cytiva （GE Healthcare）占有率高達 85%，呈現外資企業壟斷的特點。 分離純化材料與實驗與生產過程綁定度高， 客戶黏性大。分離純化材料與實驗與生產過程綁定度高， 客戶黏性大。 由于分離純化為醫藥制造過程中重要下游生產環節，根據生物制品生產工藝過程變更管理技術指導原則等有關規定，分離純化方法的變

50、更應進行相關的技術評價，并進行驗證，具體包括變更前后主要有效成分生物學變化的研究、變更前后連續 3 批產品質量分析和適當的臨床試驗。因此，醫藥企業在產品獲批時需要報備相關色譜填料/層析介質廠家，若更換相關供應商，需對更換后的產品進行試產、測試并在藥監局履行相關變更程序，客戶對于色譜填料及層析介質供應商的黏性較強。 圖圖 10 2018 全球色譜填料國外企業市占率高全球色譜填料國外企業市占率高 圖圖 11 中國色譜填料市場以國外中國色譜填料市場以國外企業為主導企業為主導 數據來源：Frost&Sullivan，國泰君安證券研究 數據來源：Frost&Sullivan，國泰君安證券研究 6.9%6