萊克電氣-公司首次覆蓋報告：發力自主品牌+新能源零部件業務高端清潔電器領導者再啟航-20220216（26頁）.pdf

1、家用電器家用電器/白色家電白色家電 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1 / 29 萊克電氣萊克電氣（603355.SH） 2022 年 02 月 16 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次） 日期 2022/2/16 當前股價(元) 24.62 一年最高最低(元) 64.00/23.27 總市值(億元) 141.50 流通市值(億元) 138.85 總股本(億股) 5.75 流通股本(億股) 5.64 近 3 個月換手率(%) 52.5 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 發力發力自主品牌自主品牌+新能源零部件業務新能源零部件業務，高端清潔電器領，高端清潔電器領導者導者再啟航再

2、啟航 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 發力發力自主品牌自主品牌+新能源零部件業務新能源零部件業務再啟航再啟航，首次覆蓋，給予“買入”評級首次覆蓋，給予“買入”評級 公司起家 ODM 代工業務、是國內高端清潔電器領導者，伴隨國內清潔電器和新能源零部件賽道高景氣持續，看好公司憑借技術積累發力自主品牌+新能源零部件業務， 有望實現收入規模高增長和盈利能力穩步提升。 我們預計公司 2021-2023年歸母凈利潤為 5.63/9.51/11.65 億元，對應 EPS 分別為 0.98/1.66/2.03 元，當前股價對應 PE 為 25.1/14.9/12.1 倍，估值回歸到相對低位，且考慮到公司核心

3、競爭力穩定，我們認為公司仍有穩定持續增長的動力，首次覆蓋，給予“買入”評級。 全球清潔電器行業前景全球清潔電器行業前景廣闊廣闊，品類迭代升級持續演繹，品類迭代升級持續演繹看好頭部品牌份額提升看好頭部品牌份額提升 全球吸塵器行業規模穩健增長， 國內吸塵器市場對標歐美滲透率水平仍較低， 后續提升空間較大。2021 年國內清潔電器各細分品類中掃地機為第一大單品，洗地機份額同比提升了 14.0pcts，品類創新、迭代升級持續演繹。品牌競爭來看市場格局較為穩定，看好公司自有品牌把握行業的風口機遇份額持續實現提升。 布局自主品牌布局自主品牌+核心零部件核心零部件+ODM 三大主線，公司業務端高增長可期三大

4、主線，公司業務端高增長可期 （1）自主品牌：公司在國內小家電市場已形成五大自主品牌矩陣，線上線下渠道布局完善，高端化、無線化、智能化趨勢下產品端持續迭代升級。借助研發積累，公司魔潔 M12proMax、萊克天狼星 S680、碧云泉凈水機等爆品對標競品產品力強勁，配合簽約頂流推廣品牌，自主品牌成長空間有望進一步打開。 （2）核心零部件：依托公司高速電機等核心技術，2020 年以來核心零部件業務迎來快速增長。 公司通過拿地新建廠房以及并購汽車鋁合金零部件企業上海帕捷， 擴大精密壓鑄業務產能， 同時切入全球知名整車廠供應體系， 把握新能源零部件風口機會。 （3）ODM：公司智能制造經驗豐富、全球穩步

5、布局產能，同時全球渠道完善、客戶關系穩定，有望借助產品升級和品類拓展機遇保持業務規模穩健提升。 風險提示：風險提示：行業競爭加??；原材料價格波動；新能源零部件業務拓展受阻。 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 5,703 6,281 8,012 10,540 12,076 YOY(%) -2.7 10.1 27.6 31.6 14.6 歸母凈利潤(百萬元) 502 328 563 951 1,165 YOY(%) 18.7 -34.7 71.5 69.1 22.5 毛利率(%) 26.8 25.7 21

6、.5 24.5 25.5 凈利率(%) 8.8 5.2 7.0 9.0 9.6 ROE(%) 15.7 9.5 17.6 23.6 22.9 EPS(攤薄/元) 0.87 0.57 0.98 1.66 2.03 P/E(倍) 28.2 43.1 25.1 14.9 12.1 P/B(倍) 4.4 4.1 4.4 3.5 2.8 數據來源：聚源、開源證券研究所 -40%0%40%80%120%160%2021-022021-062021-10萊克電氣滬深300開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 公司研究公司研究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參

7、閱正文后面的信息披露和法律聲明 2 / 29 目目 錄錄 1、 起家 ODM 業務，轉型自主品牌+核心零部件業務再啟航 . 4 1.1、 以電機為核心，實現從 ODM 到 OBM 跨越式發展 . 4 1.2、 自主品牌+ODM+核心零部件構筑公司業務增長三大主線 . 4 1.3、 股權結構穩定，實控人具備較強控制力 . 5 1.4、 經營情況穩步改善，看好凈利率提升邏輯兌現. 6 2、 全球清潔電器行業前景廣闊，品類迭代升級持續演繹 . 10 2.1、 全球吸塵器行業規模穩定增長，國內仍有較大提升空間 . 10 2.2、 2021 年國內清潔電器各細分品類掃地機份額第一，洗地機份額大幅提升 .

8、 12 3、 布局自主品牌+核心零部件+ODM 三大主線，公司業務端高增長可期 . 13 3.1、 五大自主品牌矩陣已成，看好產品技術優勢實現引領 . 13 3.1.1、 構筑線上線下五大品牌，簽約頂流助力推廣 . 13 3.1.2、 銷售網絡線上線下全覆蓋，跨境電商成為新增量 . 15 3.1.3、 高端化、無線化、智能化趨勢下產品端持續迭代升級 . 15 3.2、 主動布局把握新能源風口機遇，核心零部件業務高增長可期 . 19 3.2.1、 依托公司核心技術，2020 年以來核心零部件業務迎來快速增長 . 19 3.2.2、 鋁合金精密壓鑄業務空間廣闊，看好公司產能擴充收入釋放 . 20

9、3.3、 ODM 業務順應產品升級、品類拓展趨勢，把握發展新機遇 . 22 3.3.1、 公司 ODM 業務在全球建立了完善的銷售渠道、客戶關系穩固. 22 3.3.2、 依托產品升級、品類拓展，ODM 業務發展空間仍較大 . 22 3.3.3、 研發技術行業持續領先，保障產品推陳出新 . 22 3.3.4、 智能制造經驗豐富，全球穩步布局產能 . 24 4、盈利預測與投資建議 . 25 5、風險提示 . 26 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 公司主要產品為環境清潔和健康小家電以及核心零部件業務 . 5 圖 2： 公司股權結構穩定、實控人掌控力強 . 5 圖 3： 公司 2021Q1-Q3 營收同

10、比增長 35.4%、歸母凈利潤同比增長 14.9% . 6 圖 4： 2016-2020 年，以新能源零部件為主的其他產品收入主營占比提升了 6.2pcts . 7 圖 5： 國內收入占營收比例從 2016 年的 23.5%提升到了 2019 年的 36.3% . 7 圖 6： 受原材料大漲影響，公司 2021Q1-Q3 毛利率為 22.4%，同比下滑 4.6pcts . 8 圖 7： 2017-2020 年公司環境清潔電器毛利率高于其他的主營業務 . 8 圖 8： 2016-2020 年公司國內業務毛利率高于國外業務毛利率 . 9 圖 9： 公司 2021Q1-Q3 凈利率為 8.3%。較

11、2020 年凈利率有所提升 . 9 圖 10： 2017-2020 年公司銷售費用率低于科沃斯 . 10 圖 11： 2017-2019 年公司財務費用率呈現下降趨勢 . 10 圖 12： 2018-2020 年公司管理費用率呈現下降趨勢 . 10 圖 13： 2018-2020 年公司研發費用率穩步提升 . 10 圖 14： 2015-2019 年全球吸塵器零售量 CAGR 達 4.1% . 11 圖 15： 2018 年西歐地區吸塵器零售量占全球 31.2% . 11 圖 16： 歐美等發達地區的吸塵器滲透率遠高于其他地區 . 11 圖 17： 2018 年美國每百戶家庭吸塵器保有量達 1

12、50 臺. 11 fXbWMBjWmUdWwVrQnMoObRbP8OsQoOsQmOeRnNpNfQmNyQ7NqQzQvPnOmMxNsPxP公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3 / 29 圖 18： 2015-2019 年中國市場吸塵器零售量增速快于美國市場 . 12 圖 19： 2020 年國內清潔電器行業規模達 240 億元，同比增長 20% . 12 圖 20： 2021 年國內清潔電器行業線上銷額第一大品類是掃地機 . 13 圖 21： 2021 年國內清潔電器行業線上銷量第一大品類是推桿式吸塵器 . 13 圖 22： 公司通過 KOL 直

13、播帶貨 . 14 圖 23： 公司簽約頂流迪麗熱巴為清潔電器代言人 . 14 圖 24： 公司結合“國潮”、“大國品牌”開展營銷推廣 . 15 圖 25： 公司采樣多樣化主題推廣產品 . 15 圖 26： 天狼星 S680 主打定點噴洗、洗過即干 . 17 圖 27： 天狼星 S680 具有 400W 的整機功率 . 17 圖 28： 萊克魔凈空氣凈化器 K9 具有快速除霾和長效除醛的領先水平 . 18 圖 29： 公司形成了四大零部件產業集群 . 19 圖 30： 公司 2016-2020 年微特電機收入 CAGR 達 12.2% . 20 圖 31： 2014-2020 年國內新能源車銷量

14、 CAGR 達 62.2%，維持高速增長 . 21 圖 32： 公司 2020 年研發人員數及總員工比例達 8.3%，較 2015 年提升 1.24pcts . 23 圖 33： 公司在國內外布局有六大工業園區 . 25 表 1： 從 2021 年國內清潔電器行業線上各細分品類看，銷額品牌集中度較高 . 13 表 2： 魔潔 M12proMax 相比競品產品力較強 . 16 表 3： 萊克天狼星 S680 和其他主流洗地機產品相比具有大吸力、高續航以及手持隨手吸塵等差異化功能 . 17 表 4： 碧云泉凈飲機產品系列價格帶較寬，最高端為 S 系列 . 18 表 5： 碧云泉凈飲機產品 M 系列

15、定位迷你凈飲、定價較親民 . 19 表 6： 公司核心技術在電機、吸塵器行業中持續引領 . 23 表 7： 我們預計發力自主品牌+新能源零部件業務將驅動公司營收較快增長. 26 表 8： 清潔電器可比公司估值情況 . 26 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4 / 29 1、 起家起家 ODM 業務，業務，轉型轉型自主品牌自主品牌+核心零部件業務核心零部件業務再啟航再啟航 公司公司成立成立于于 1994 年年 12 月，前身為蘇州金萊克電器有限公司，月，前身為蘇州金萊克電器有限公司，2015 年年 5 月在上月在上交所上市，是一家以高速電機為核心，交所上

16、市，是一家以高速電機為核心，致力于致力于為全球消費者提供高品質生活的環境為全球消費者提供高品質生活的環境清潔和健康小家電企業。清潔和健康小家電企業。 公司現有核心業務包括自主品牌、 ODM、 核心零部件業務，主要產品包括吸塵器、 空氣凈化器、 凈水機、 廚房電器等高端健康生活小家電產品和園林工具產品等。 公司技術實力雄厚， 全球研發中心擁有 600 多名工程師和設計師，設立了博士后工作站和國家級 CNAS 實驗室，每年申請技術專利 200 余項，累計擁有專利 1600 余項。 1.1、 以電機為核心，以電機為核心，實現實現從從 ODM 到到 OBM 跨越式跨越式發展發展 第一階段（第一階段（1

17、994-2004 年） ：年） ：全球最大的吸塵器研發制造企業全球最大的吸塵器研發制造企業 公司于 1994年 12 月成立， 前身為蘇州金萊克電器有限公司， 最初以吸塵器ODM業務為經營模式開始創業。1996 年，公司產銷量突破 67 萬臺，成為中國最大的吸塵器工廠；1997 年，公司自主研發成功國內首臺每分鐘超 3 萬轉高性能電機，并投資建廠生產吸塵器電機，奠定了公司吸塵器業內技術領先優勢及領導地位；1999 年，公司從海外引進先進模具制造設備、 投資設立模具廠； 2000 年， 公司達到了年產 1000萬臺吸塵器電機、1000 萬臺吸塵器總裝、1 萬噸 ABS/PP 注塑加工的生產規模；

18、2004年，公司吸塵器產銷量突破 800 萬臺，成為全球最大的吸塵器研發制造企業。 第二階段（第二階段（2005-2009 年） ：年） ：依托電機技術依托電機技術，實現多元化發展實現多元化發展 公司在 2005 年以電機為核心開始多元化發展，首先進入到園林工具項目，包括割草機、綠籬機、吹吸機、高壓清洗機等產品的研發、生產和銷售。2006 年，公司購地建廠 8 萬多平方米，擴大園林工具生產規模，并投資興建精密鋁壓鑄廠，為高壓清洗機配套生產精密零件。2007 年，公司進軍汽車電機領域，為福特、豐田、尼桑、馬自達等知名品牌企業提供暖風機和冷凝器電機。 第三階段（第三階段（2009 年年-現在） ：

19、現在） ：ODM 業務向自主創牌轉型業務向自主創牌轉型，全面布局零部件業務，全面布局零部件業務 2009 年，公司宣布正式啟用“LEXY 萊克”品牌，進軍國內市場。2014 年，公司開始實施多品牌戰略， 其中萊克和碧云泉以高端定位、 實體店為主； 吉米定位年輕化性價比網絡品牌。2020 年，公司推出西曼帝克和三食黃小廚品牌，分別定位高端智能廚電和互聯網廚房小家電品牌，至此形成了五大自主品牌的品牌矩陣。2021 年，公司計劃投資 13.5 億元建設年產 8000 萬件新能源汽車、5G 通信設備和工業自動化產業配套的關鍵零部件新項目， 此外公司還以 12.16 億元收購汽車鋁合金零部件企業上海帕捷

20、的 100%股權，全面布局核心零部件業務。 1.2、 自主品牌自主品牌+ODM+核心零部件構筑公司業務增長三大主線核心零部件構筑公司業務增長三大主線 公司致力于構建以技術和品牌雙驅動的高質量多元發展模式，企業經營從公司致力于構建以技術和品牌雙驅動的高質量多元發展模式，企業經營從“ODM 模式模式”向向“自主品牌自主品牌+ODM 模式模式”轉型，提出轉型，提出“打造高端品牌，并努力成為環境打造高端品牌，并努力成為環境清潔和健康小家電領域的領導者清潔和健康小家電領域的領導者”的品牌愿景。的品牌愿景。 公司目前形成了自主品牌業務、 ODM業務和核心零部件業務三大核心業務。 自主品牌業務：目前國內市場

21、通過“萊克 LEXY” 、 “吉米 JIMMY” 、 “碧云泉 bewinch” 、 “西曼帝克 SieMatic” 、 “萊小廚 LEXCOOK”五大品牌生態滲透廣義小家電市場，通過差異化定位，分別覆蓋了高端家居環境電器、互聯網家居環境電器、高公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5 / 29 端健康凈水飲水電器、高端廚房健康烹飪電器、互聯網廚房健康烹飪電器五大小家電細分領域。 目前， 公司自主品牌的銷售網絡遍布全國 30 多個省份、 300 多個城市，終端門店超過 4000 多家。吸塵器、空氣凈化器、凈水機等產品的市場占有率持續保持領先水平。 ODM 業

22、務：目前海外業務主要通過 ODM 模式，形成了設計、產品、研發、供應鏈等全業務鏈推進能力，具備較強的規模優勢，主要產品有吸塵器、園林工具、空凈、廚房電器等產品，產品暢銷全球 100 多個國家和地區，累計生產健康家電產品超2.2億臺,其中吸塵器約1.7億臺， 連續16年全球吸塵器產銷量處于行業領先地位。 核心零部件業務： 公司核心零部件業務以高速數碼電機、 精密加工、 精密模具等核心技術為下游產品及外部延伸業務提供具有核心競爭力的產業鏈協同，特別是鋁合金精密成型與加工業務是一個高增長行業，發展前景廣闊。 圖圖1：公司公司主要產品為環境清潔和健康小家電以及核心零部件業務主要產品為環境清潔和健康小家

23、電以及核心零部件業務 資料來源：公司公告 1.3、 股權結構股權結構穩定，實控人具備較強控制力穩定，實控人具備較強控制力 公司股權結構穩定，實控人對公司控制力較強。公司股權結構穩定，實控人對公司控制力較強。根據公司 2021 年三季報披露，公司董事長、總經理、實控人倪祖根通過 100%持有萊克電氣投資集團有限公司和GOLDVAC TRADING LIMITED 的股權，以及持有蘇州立達投資有限公司 80.16%的股權，連同本人持有的公司 16.26%的股權，合計持有公司 81.87%的股權。 圖圖2：公司股權公司股權結構穩定、實控人掌控力強結構穩定、實控人掌控力強 資料來源：Wind 公司公司

24、實控實控人倪祖根先生人倪祖根先生具有工程師背景、行業經驗豐富，助力公司技術持續引具有工程師背景、行業經驗豐富，助力公司技術持續引公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6 / 29 領。領。 曾先后任蘇州春花吸塵器總廠電機工程師、 電機分廠廠長、 廠長助理和技術副廠長，我們認為創始人的工程師背景，幫助公司在一開始就確立了以創新驅動發展的經營理念，使得公司具備始終保持在行業技術最前沿、把握行業發展趨勢的能力。 1.4、 經營情況穩步改善，看好凈利率提升邏輯兌現經營情況穩步改善，看好凈利率提升邏輯兌現 公司整體營收從公司整體營收從 2016 年的年的 43.8 億

25、，到億，到 2020 年增長到年增長到 62.8 億，年復合增長率達億，年復合增長率達9.5%。其中，公司 2017 年營收 57.1 億，同比增長 30.5%，增速較快主系公司推出了最新一代立式多功能大吸力無線寵物吸塵器魔潔 M95、超大潔凈空氣量凈化器魔凈K9，以及新一代碧云泉免安裝智能凈水機等三大系列產品，2017 年自主品牌業務同比增長 86.1%，拉動整體收入快速增長。受到中美貿易問題、地產政策趨緊、以及人民幣匯率波動等影響，公司 2018 年和 2019 年營收增速有所放緩。公司 2020 年營收同比增長 10.13%，增速較 2019 年有所提升，主系 ODM/OEM 出口業務、

26、自主品牌線上業務和核心零部件業務收入增長拉動。公司 2021 年 Q1-Q3 營收 57.4 億，同比增長 35.4%，較 2020 年營收增速進一步提升，公司在自主品牌和核心零部件業務的拉動下，整體銷售趨勢向好。 公司公司 2020 年實現歸母凈利潤年實現歸母凈利潤 3.3 億，同比下滑億，同比下滑 34.7%，主系公司根據香港國際仲裁中心的裁決金額計提預計負債，如剔除該部分預計負債和 2020 年股權激勵計劃中當年第四季度首期股權激勵的股份支付費用， 公司2020年歸母凈利潤為5.7億元，同比+13.64%。2021 年 Q1-Q3 公司實現歸母凈利潤 4.8 億，同比增長 14.9%，增

27、速水平慢于 2021 年 Q1-Q3 營收增速，我們認為主系 2021 年原材料大幅上漲對毛利率的拖累，進而對盈利能力造成影響。 圖圖3：公司公司 2021Q1-Q3 營收同比增長營收同比增長 35.4%、歸母凈利潤同比、歸母凈利潤同比增長增長 14.9% 數據來源：Wind、開源證券研究所 環境清潔電器為公司營收第一大產品類別環境清潔電器為公司營收第一大產品類別，新能源零部件業務增速較快，新能源零部件業務增速較快。2020年環境清潔電器業務收入占比 65.2%。2016-2020 年公司核心零部件業務收入增速快于家電業務收入。相較于 2016 年各業務收入占比，2020 年環境清潔電器、園林

28、工具和廚房電器收入占比分別下降了 3.6、 2.3 和 1.5 個百分點， 而微特電機和以新能源零部件為主的其他產品收入占比分別提升了 1.2 和 6.2 個百分點。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%010203040506070201620172018201920202021Q1-Q3營業收入/億歸母凈利潤/億營業收入yoy歸母凈利潤yoy公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7 / 29 圖圖4：2016-2020 年，以新能源零部件為主的其他產品收入主營占比提升了年，以新能源零部件為主的其他產品收入主營占比提升了 6.

29、2pcts 數據來源：Wind、開源證券研究所 主營收入分地區結構來看，主營收入分地區結構來看，公司收入公司收入主要主要來源于國外市場來源于國外市場。但是 2016-2019 年在公司大力發展自主品牌業務和核心零部件業務的驅動下，國內收入增速快于國外收入。 國內收入占營收的比例明顯提升， 從2016年的23.5%， 2019年提升到了36.3%。2020 年國內收入占比有所下滑，主系受疫情沖擊國內線下閉店、流量下滑影響，而海外 ODM/OEM 出口需求大幅增長，2020 年國外收入達 43.7 億，首次實現突破 40億。 我們認為， 在國內疫情趨于平穩的背景下， 公司自主品牌業務和核心零部件業

30、務發展趨勢良好，有望拉動國內收入占比長期持續提升。 圖圖5：國內收入占營收比例從國內收入占營收比例從 2016 年的年的 23.5%提升提升到到了了 2019 年的年的 36.3% 數據來源：Wind、開源證券研究所 2017-2019 年公司毛利率有所提升，自年公司毛利率有所提升，自 25.0%提升到了提升到了 26.8%，主，主要要系公司在國系公司在國內進行內進行自主品牌自主品牌的市場開拓，帶動整體毛利率水平的提升。的市場開拓，帶動整體毛利率水平的提升。2020 年毛利率 25.7%，同比下滑了 1.1pcts，主系受疫情影響國內線下閉店、流量下滑，自主品牌收入占比下滑所致。2021 年

31、Q1-Q3 公司毛利率 22.4%，同比下滑 4.6pcts，主系受到原材料大幅上漲影響。 從可比公司來看，科沃斯 2021Q1-Q3 毛利率同比提升了 8.0pcts，主要系科沃斯自主品牌高毛利新品的迭代，帶動整體結構提升，較好地抵消了原材料上漲對于毛利率的影響。德昌股份和富佳股份同為吸塵器 ODM 業務企業，在 2021 年 Q1-Q3 毛利率分別下滑了 8.4 和 2.7 個百分點，可以看到原材料上漲對于吸塵器 ODM 廠商毛利率都造成了較大的影響?？紤]到原材料價格上漲為階段性表現，公司在自主品牌和核心零部件業務的拉動下，毛利率仍有較大提升空間。 0%20%40%60%80%100%20

32、162017201820192020環境清潔電器園林工具廚房電器微特電機其他產品0%20%40%60%80%100%20162017201820192020國外收入國內收入公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8 / 29 圖圖6：受原材料大漲影響，公司受原材料大漲影響，公司 2021Q1-Q3 毛利率為毛利率為 22.4%，同比下滑，同比下滑 4.6pcts 數據來源：Wind、開源證券研究所 毛利率分產品結構來看，毛利率分產品結構來看， 2017-2020 年環境清潔電器毛利率高于其他的主營業務年環境清潔電器毛利率高于其他的主營業務。從 2017-201

33、9 年，環境清潔電器毛利率從 27.2%提升到 30.2%，帶動整體公司毛利率從 25.0%提升到了 26.9%。2020 年在疫情沖擊影響下，以新能源零部件為主的其他產品毛利率為 15.2%，逆勢提升 0.7pct，顯示出了很強的韌性?？紤]到與公司其他的主營產品橫向對比， 其他產品毛利率仍處于較低水平， 我們預計后續提升空間較大。 圖圖7：2017-2020 年公司環境清潔電器毛利率高于其他的主營業務年公司環境清潔電器毛利率高于其他的主營業務 數據來源：Wind、開源證券研究所 毛利率分地區來看，毛利率分地區來看，國內國內業務業務毛利率顯著高于國外毛利率顯著高于國外業務，主系國外業務以低毛業

34、務，主系國外業務以低毛利率的利率的 ODM/OEM 業務為主。業務為主。從 2017-2020 年，國內業務毛利率從 38.3%提升到了46.9%，特別是 2020 年在疫情沖擊下國內線下自主品牌業務受影響較大，國內業務毛利率仍同比提升 2.8pcts，延續良好趨勢，顯示出自主品牌業務穩步推進的積極效果。 15%20%25%30%35%40%45%50%20172018201920202021Q1-Q3萊克電氣科沃斯德昌股份富佳股份0%5%10%15%20%25%30%35%20162017201820192020公司毛利率環境清潔電器毛利率園林工具毛利率廚房電器毛利率微特電機毛利率其他產品毛

35、利率公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9 / 29 圖圖8：2016-2020 年公司年公司國內業務國內業務毛利率高于毛利率高于國外業務毛利率國外業務毛利率 數據來源：Wind、開源證券研究所 2017-2019 年年公司公司凈利率穩步提升，從凈利率穩步提升，從 6.4%提升到了提升到了 8.8%。2020 年公司受到毛利率下滑，疊加公司根據香港國際仲裁中心的裁決金額計提預計負債影響，2020年凈利率下滑到 5.2%。 2021 年 Q1-Q3 公司通過控費以及規模增長帶來的攤薄效應，對沖部分毛利率下滑影響，凈利率為 8.3%，較 2020 年全年凈利率

36、有所提升。 從可比公司來看，公司 2021 年 Q1-Q3 凈利率低于科沃斯、德昌股份和富佳股份。從同為從 ODM 業務向自主品牌轉型的科沃斯來看，科沃斯凈利率經歷了 2019年的下滑觸底，2020 年以來凈利率持續提升。我們認為，自主品牌等新業務的早期培育需要投入大量的營銷資源部分造成凈利率的拖累，但是考慮到長期品牌力形成后的品牌溢價以及規模效應帶來的費率攤薄，我們預計公司的凈利率仍有較大提升空間。 圖圖9：公司公司 2021Q1-Q3 凈利率為凈利率為 8.3%。較。較 2020 年凈利率有所提升年凈利率有所提升 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司公司銷售費用投放控制較好，銷售費用投

37、放控制較好， 2018-2020 年年銷售費用率銷售費用率有所有所下降下降。從 2018 年的7.7%，到 2020 年下降到 5.3%，2021 年 Q1-Q3 公司銷售費用率為 4.5%，同比下滑2.2pcts。說明公司在銷售費用上控制較好，沒有采取特別激進的投放策略。與同為ODM 業務向自主品牌業務轉型的科沃斯相比，2019 年以來科沃斯的銷售費用率始終高于 20%。 公司財務費用率公司財務費用率公司公司自自 2017 年以來呈現下降趨勢年以來呈現下降趨勢。2020 年公司、科沃斯、德昌股份、 富佳股份都出現了財務費用率提升的情況， 主系清潔電器 ODM 行業整體遭遇到了匯率波動的沖擊。

38、 0%10%20%30%40%50%20162017201820192020公司毛利率國外業務毛利率國內業務毛利率0%5%10%15%20%20172018201920202021Q1-Q3萊克電氣科沃斯德昌股份富佳股份公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10 / 29 圖圖10：2017-2020 年年公司銷售費用率公司銷售費用率低于科沃斯低于科沃斯 圖圖11：2017-2019 年年公司公司財務財務費用率費用率呈現下降趨勢呈現下降趨勢 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司管理費用率公司管理費用率自自 2018 年

39、以來年以來呈現呈現穩中有降的穩中有降的趨勢趨勢，從從 2018 年的年的 3.9%，到，到2020 年下降為年下降為 3.3%，費用控制較好。，費用控制較好?？杀裙緛砜?，科沃斯的管理費用率明顯高于公司、德昌股份和富佳股份。 公司研發費用率自 2018 年以來穩步提升，從 2018 年的 4.2%，到 2020 年上升到了 4.9%， 體現出公司一貫以來重視研發、 技術引領的發展思路。 從可比公司來看，2020 年公司研發費用率超過科沃斯，且 2021Q1-Q3 的研發費用率依舊高于科沃斯以及德昌股份、富佳股份。 圖圖12：2018-2020 年年公司公司管理管理費用率費用率呈現下降趨勢呈現下

40、降趨勢 圖圖13：2018-2020 年年公司公司研發研發費用率費用率穩步提升穩步提升 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 2、 全球清潔電器全球清潔電器行業行業前景廣闊，品類迭代升級持續演繹前景廣闊，品類迭代升級持續演繹 2.1、 全球吸塵器行業全球吸塵器行業規模規模穩定增長穩定增長，國內國內仍有較大仍有較大提升提升空間空間 隨著全球經濟發展和世界人口規模的增長，隨著全球經濟發展和世界人口規模的增長，全球吸塵器的市場容量穩定增長全球吸塵器的市場容量穩定增長。根據 Euromonitor， 全球吸塵器市場零售量從 2015 年的 1.13 億臺增至 2019

41、 年的 1.33億臺，近四年的年復合增長率為 4.1%。 0%5%10%15%20%25%萊克電氣科沃斯德昌股份富佳股份-2%0%2%4%萊克電氣科沃斯德昌股份富佳股份0%2%4%6%8%2018201920202021Q1-Q3萊克電氣科沃斯德昌股份富佳股份0%2%4%6%2018201920202021Q1-Q3萊克電氣科沃斯德昌股份富佳股份公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11 / 29 圖圖14：2015-2019 年年全球吸塵器零售量全球吸塵器零售量 CAGR 達達 4.1% 圖圖15：2018 年西歐地區吸塵器零售量占全球年西歐地區吸塵器零售

42、量占全球 31.2% 數據來源：Euromonitor、開源證券研究所 數據來源：Euromonitor、開源證券研究所 分地區來看，分地區來看，吸塵器市場分布呈現出了很強的地域性。吸塵器市場分布呈現出了很強的地域性。歐美發達區域吸塵器零歐美發達區域吸塵器零售量占比超過全球的售量占比超過全球的 50%。根據 Euromonitor，2018 年西歐和北美地區的吸塵器零售量占比達 58.7%。根據 GFK，2018 年歐美及大洋洲等發達區域的吸塵器滲透率在90%以上，遠高于中東、非洲、拉美及亞太。根據沙利文咨詢，2018 年美國每百戶家庭吸塵器保有量達 150 臺，而中國大陸僅 12 臺，提升空

43、間較大。我們預計，伴隨中國等發展中國家城鎮化率的提升、吸塵器滲透率的進一步提升，全球吸塵器市場的容量有望穩步擴大。 圖圖16：歐美等發達地區的吸塵器滲透率遠高于其他地區歐美等發達地區的吸塵器滲透率遠高于其他地區 圖圖17：2018 年年美國每百戶家庭吸塵器保有量達美國每百戶家庭吸塵器保有量達 150 臺臺 數據來源：GFK、開源證券研究所 數據來源：沙利文咨詢、開源證券研究所 中國吸塵器市場零售量增速高于美國中國吸塵器市場零售量增速高于美國， 當前滲透率仍較低， 未來當前滲透率仍較低， 未來增長空間較大。增長空間較大。根據 Euromonitor 數據，2015-2019 年，中國吸塵器市場零

44、售量由 908.3 萬臺增加至1791.5 萬臺，CAGR 為 18.5%；2015-2019 年美國吸塵器市場零售量從 3390 萬臺增加到 3594 萬臺，CAGR 僅 1.5%。2018 年，吸塵器在中國的滲透率僅為 7.8%，中國吸塵器市場未來的發展潛力較大。 0%2%4%6%8%11.11.21.31.420152016201720182019全球吸塵器市場零售量（億臺）yoy西歐地區, 31.2%北美地區, 27.5%亞太地區, 26.5%其他地區, 14.8%西歐地區北美地區亞太地區其他地區0%20%40%60%80%100%2018年各區域吸塵器滲透率050100150200美

45、國英國日本韓國中國大陸2018年各地區每百戶家庭吸塵器保有量（臺）公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12 / 29 圖圖18：2015-2019 年中國市場吸塵器零售量增速快于美國市場年中國市場吸塵器零售量增速快于美國市場 數據來源：Euromonitor、開源證券研究所 除吸塵器外，除吸塵器外，清潔電器行業清潔電器行業還涌現了掃地機器人、洗地機還涌現了掃地機器人、洗地機等等高性能、便捷化的高性能、便捷化的創新性創新性清潔清潔品類品類。根據奧維云網數據，2015-2020 年我國清潔電器行業規模由 76 億元增長至 240 億元，年復合增長率為 25.9

46、%。隨著科沃斯、石頭科技等清潔電器龍頭公司的持續產品創新，以及 2020 年疫情帶來的清潔電器需求催化，供需雙振下國內清潔電器行業有望迎來快速發展，滲透率得到進一步提升。 圖圖19：2020 年國內清潔電器行業規模年國內清潔電器行業規模達達 240 億元，同比增長億元，同比增長 20% 數據來源：奧維云網、開源證券研究所 2.2、 2021 年國內清潔電器年國內清潔電器各細分品類掃地機份額第一各細分品類掃地機份額第一，洗地機，洗地機份額大幅份額大幅提升提升 從零售額份額來看，從零售額份額來看，2021 年掃地機器人為國內清潔年掃地機器人為國內清潔電器電器行業線上第一大品類。行業線上第一大品類。

47、根據奧維云網數據，2021 年國內清潔行業線上零售額份額：掃地機器人品類占比40.9%，同比下滑 0.9pct；推桿式吸塵器為第二大品類，份額占比 23.2%，同比下滑7.4pcts；而洗地機表現為異軍突起，份額占比 20.2%，同比提升 14.0pcts。 從零售量份額來看，從零售量份額來看， 2021年推桿式吸塵器為國內清潔年推桿式吸塵器為國內清潔電器電器行業線上第一大品類。行業線上第一大品類。根據奧維云網數據， 2021年國內清潔行業線上零售量份額： 推桿式吸塵器占比30.0%，同比下降了 1.4pcts；洗地機占比 7.2%，同比增長 5.4pcts；除螨機占比 19.3%，份額同比增

48、加 3.6pcts，提升明顯。 -10%0%10%20%30%40%0100020003000400020152016201720182019美國吸塵器零售量（萬臺）中國吸塵器零售量（萬臺）美國吸塵器零售量yoy中國吸塵器零售量yoy0%10%20%30%40%50%050100150200250300201520162017201820192020國內清潔電器行業規模/億yoy公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13 / 29 圖圖20：2021 年國內清潔電器行業線上銷額第一大品類是年國內清潔電器行業線上銷額第一大品類是掃地機掃地機 圖圖21：2021

49、 年國內清潔電器行業線上銷量第一大品類是年國內清潔電器行業線上銷量第一大品類是推桿式吸塵器推桿式吸塵器 數據來源：奧維云網、開源證券研究所 數據來源：奧維云網、開源證券研究所 國內線上清潔電器行業競爭格局穩定。國內線上清潔電器行業競爭格局穩定。根據奧維云網，從 2021 年國內清潔電器行業線上銷額分品類看：掃地機、洗地機、推桿式吸塵器和除螨機的品牌銷額 CR3分別為 75.4%、81.9%、68.0%和 60.5%，頭部集中效應明顯。我們認為在頭部品牌占據主導的情況下，清潔電器行業有望通過產品迭代升級穩步推高賣新，提升行業整體產品結構，整體格局較為穩定。 表表1：從從 2021 年國內清潔電器

50、行業線上各細分品類看，銷額品牌集中度較高年國內清潔電器行業線上各細分品類看，銷額品牌集中度較高 品類品類 排名排名 品牌品牌 2021 年年市占率市占率 市占率同比市占率同比 2021 年均價年均價 均價同比均價同比 掃地機 1 科沃斯 45.0% 4.1% 2806 52.5% 掃地機 2 云鯨 16.5% 5.7% 3827 -4.1% 掃地機 3 石頭 13.9% 3.0% 3050 21.6% 洗地機 1 添可 69.7% 1.8% 3393 8.8% 洗地機 2 必勝 10.2% -11.9% 3393 11.7% 洗地機 3 石頭 2.1% 2.1% 3501 - 推桿式吸塵器 1