機械行業風機大型化專題：零部件+塔筒、樁基、法蘭受益還是受損？-220228（37頁）.pdf

1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告 | 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明風機大型化專題風機大型化專題強于大市強于大市維持2022年02月28日（評級）零部件零部件+塔筒塔筒/樁基樁基/法蘭，受益還是受損？法蘭，受益還是受損？行業研究周報2核心組合：核心組合：三一重工、恒立液壓、先導智能、邁為股份、帝爾激光、晶盛機電、時代電氣、奕瑞科技、春風動力、蘇試試驗、銳科激光、捷昌驅動、華測檢測重點組合：重點組合：中聯重科、杭可科技、柏楚電子、海目星、利元亨、星云股份、中密控股、杰瑞股份、弘亞數控、華峰測控、克來機電、伊之密、歐科億、華銳精密建議關注：建議關注：聯贏激光、海容冷鏈本周專

2、題：本周專題：風機大型化在風機大型化在1818- -2121年逐步演繹。年逐步演繹。以三一重能為例，其在2018年2MW為主流，風機業務中90%左右為2MW，到2019年2MW比例下降為60%左右；到2020年，2MW風機比例僅為7%。同樣的趨勢在金風、運達、明陽以及電氣風電也有充分體現。風機大型化為風電平價的重要驅動力風機大型化為風電平價的重要驅動力。大型化趨勢對于風機零部件有一定負面影響：大型化趨勢對于風機零部件有一定負面影響：1）如不考慮搶裝漲價：整體而言，2017-2020年三一重能各零部件采購成本下降了10.38%左右。其中，下降幅度最小的依次是減速機、回轉支承、齒輪箱、機艙罩等；下

3、降幅度最大的依次是便將系統、主控系統、變流系統等。2018-2020年，零部件采購成本分別變動+11.14%、- -15.56%15.56%、- -4.51%4.51%。2）如剔除搶裝漲價因素：20172017- -20202020年零部件單位用量下降幅度更大，降幅為年零部件單位用量下降幅度更大，降幅為18.36%18.36%。在大型化趨勢之下，主機大部分零部件都有顯著降本，三一重能2019-2020年其分別降了17.75%、10.26%，如考慮風電搶裝零部件漲價，其降幅為15.56%、4.51%。I類至IV類風電指導電價在2019年降幅中樞為12.35%、12.20%，由于仍有補貼實際降幅小

4、于該幅度。三一重能依靠大型化，在風機降本幅度上與指導電價降幅匹配，毛利率有所提升。而其余風機公司的毛利率整體呈現下降，我們估計是風機廠商本身消化了一定的招標降價壓力。我們同時計算了大型化對于塔筒/樁基的影響。我們用了三個維度去計算，發現大型化對于塔筒我們用了三個維度去計算，發現大型化對于塔筒/ /樁基的影響是偏正面的。樁基的影響是偏正面的。方法一：方法一：不考慮價格因素，我們計算得到塔筒單MW金額在2018年為65.51萬元，到2019年為66.97萬元，略提升2.22%；樁基單MW金額在2018年為154.78萬元，到2019年為148.33萬元，略降4.17%；考慮價格因素，則塔筒2019

5、年相較于2018年提升4.45%，而樁基略降2.09%。至少在至少在20182018- -20192019年，大型化趨勢未對單年，大型化趨勢未對單MWMW的塔筒的塔筒/ /樁基金額造成實質性沖擊，對于塔筒還是正面的。樁基金額造成實質性沖擊，對于塔筒還是正面的。方法二：方法二：塔筒：不考慮價格調整系數，2018-2021H1，單MW塔筒收入分別為65.57、67.09、71.74、73.67萬元，CAGR為3.96%；考慮價格調整系數，CAGR為1.07%，2021H1同比略降低1.08%。再看樁基，單位樁基成本與方法一相比偏低，主要系我們在方法二的計算中沒有計入導管架。我們看到，樁基是相對受益

6、于大型化的，不考慮價格調整系數，單MW樁基收入從2018年的133.24萬提升至2021年的188.40萬，CAGR為12.24%；而考慮價格調整系數后，提升至182.82萬，CAGR為11.12%。方法三：方法三：在剔除外協以及價格波動因素后，我們計算得到塔筒單位成本下降幅度有所擴大，2018-2021H1累計下降23.54%，而樁基單位成本累計提升幅度為22.51%。我們用海力風電的樁基我們用海力風電的樁基/ /塔筒毛利率變化作為驗證手段，認為計算結果合理：樁基：塔筒毛利率變化作為驗證手段，認為計算結果合理：樁基：單MW收入：2018-2021H1累計提升37.21%，單MW成本：累計提升

7、31.51%；毛利率提升3個點左右；塔筒：塔筒：單MW收入：2018-2021H1累計提升3.23%，單MW成本：累計降低20.03%，毛利率21個點左右。最后：根據我們的計算，大型化對于法蘭的使用量影響有限，尤其是塔筒。最后：根據我們的計算，大型化對于法蘭的使用量影響有限，尤其是塔筒。2018-2019年，海力風電單MW塔筒法蘭用量從8.15噸下降至7.74噸，下降幅度僅為4.92%，而樁基的法蘭使用量下降明顯，單MW樁基法蘭使用量下降了78.79%。然而，由于塔筒的法蘭用量顯著大幅大于樁基（至少7X），因而我們認為風機大型化對于法蘭的影響有限。風險提示：風險提示：宏觀經濟下行或重大政策變化

8、，基建和地產投資大幅下滑；中美貿易摩擦等影響國內投資情緒；測算具有一定主觀性僅供參考。測算具有一定主觀性僅供參考。機械行業核心組合與重點關注行業機械行業核心組合與重點關注行業/ /板塊板塊注：柏楚電子為機械與計算機聯合覆蓋，春風動力為機械與汽車聯合覆蓋，華測檢測為機械與環保與公用聯合覆蓋，銳科激光為機械與注：柏楚電子為機械與計算機聯合覆蓋，春風動力為機械與汽車聯合覆蓋，華測檢測為機械與環保與公用聯合覆蓋，銳科激光為機械與9ZcZMBlYlXeVwVqRqRoO9PaO8OoMpPtRmOfQrRnOlOpPrQbRmNrRMYpPsQvPnNqRPART1：風機大型化為大勢所趨341. 1.

9、風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低項目項目20202020年度年度20192019年度年度20182018年度年度金額比例金額比例金額比例風機及配件收入872,298.7494.88%87,768.6965.04%77,840.3784.21%其中2.XMW61,396.286.68%54,000.2740.02%70,301.1376.06%2.5MW613,607.4966.74%31,260.3423.17%5,146.145.57%3.XMW184,365.9720.05%-葉片8,735.700.95%-風機樣機-2,508.091.

10、86%2,393.102.59%運維服務4,193.290.46%-發電收入28,406.843.09%22,521.6316.69%14,557.0315.75%風電建設服務18,651.482.03%24,652.9918.27%33.960.04%合計919,357.05100.00%134,943.30100.00%92,431.37100.00%表：三一重能風機逐步從表：三一重能風機逐步從2MW2MW到到2.52.5- -3MW3MW提升（單位：萬元）提升（單位：萬元）資料來源： 三一重能招股書、天風證券研究所 風機大型化在風機大型化在1818- -2121年逐步演繹。年逐步演繹。以

11、三一重能為例，其在2018年2MW為主流，風機業務中90%左右為2MW，到2019年2MW比例下降為60%左右；到2020年，2MW風機比例僅為7%。 從2019年開始，陸風開始以2.5MW以上風機為主，2019-2020年，2.5MW風機占比分別為23.17%、66.74%，2020年3MW及以上風機占比達到了20.05%。5機型機型20202020年年20192019年年20182018年年6.0S/8.0S733993.0S/4.0S3882201142.0S/2.5S4,4363,1952,4781.5MW20074240合計5,0973,5282,841機型機型20202020年年2

12、0192019年年20182018年年1.5MW-52MW（含2.2MW和2.3MW）2104154652.5MW779235223.0MW32524-3.0MW以上72-合計1,386674492機型機型20202020年年20192019年年20182018年年1.5MW-2.0MW2094405903.0MW-5.0MW1,4493992005.5MW-7.0MW161673合計1,819906793機型機型20202020年年20192019年年20182018年年2.X系列（陸上）1,0313661253.X系列（陸上）31234-4.X系列（陸上）54-4.X系列（海上）23621

13、61726.X系列（海上）3725207.X系列（海上）37173合計1,707658320表：金風科技風機銷量（單位：臺）表：金風科技風機銷量（單位：臺）表：運達股份風機銷量（單位：臺）表：運達股份風機銷量（單位：臺）表：明陽智能風機銷量（單位：臺）表：明陽智能風機銷量（單位：臺）表：電氣風電風機銷量（單位：臺）表：電氣風電風機銷量（單位：臺）資料來源： 三一重能招股書、天風證券研究所風機大型化在風機大型化在1818- -2121年逐步演繹。年逐步演繹。同樣的趨勢在金風、運達、明陽以及電氣風電也有充分體現。運達股份2.5MW及以上的風機占比在2018-2020年分別達到了4.5%、38.4%

14、、84.8%。明陽智能3MW及以上的風機占比在2018-2020年分別達到了25.6%、51.4%、88.5%。而電氣風電海風及陸風大型化趨勢都非常明顯；其陸風3MW及以上風機占比在2018-2020年分別為0、8.5%、26.2%。1. 1. 風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低6資料來源： 金風科技官網、天風證券研究所1. 1. 風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低風機大型化為風電平價的重要驅動力。風機大型化為風電平價的重要驅動力。按照風電指導電價要求，2020年陸風I-IV類指導電價分別要求相

15、較于2019年下降14.71%、12.82%、11.63%、9.62%；2020年近海海風度電電價為0.75元，同比下降6.25%。而風電的降本是系統工程，其中，風機大型化為重要一環。圖：圖：I I類至類至IVIV地區風電指導電價變化地區風電指導電價變化- -1 1（單位：元（單位：元/ /度電）度電）表：表：I I類至類至IVIV地區風電指導電價變化地區風電指導電價變化資源區資源區20182018年標桿電價年標桿電價20192019年指導電價年指導電價20202020年指導電價年指導電價各類資源區包含的區域各類資源區包含的區域陸風類0.40.340.29內蒙古自治區除赤峰市、通遼市、興安盟、

16、呼倫貝爾市以外的其他地區；新疆維吾爾自治區烏魯木齊市、伊犁哈薩克族自治區、克拉瑪依市、石河子市YOY-15.00%-14.71%類0.450.390.34河北省張家口市、承德市；內蒙古自治區赤峰市、通遼市、興安盟、呼倫貝爾市；甘肅省嘉峪關市、酒泉市；云南省YOY-13.33%-12.82%類0.490.430.38吉林省白城市、松原市；黑龍江雞西市、雙鴨山市、七臺河市、綏化市、伊春市、大興安嶺地區；甘肅省除嘉峪關市、酒泉市以外其他地區；新疆維吾爾自治區除烏魯木齊市、伊犁哈薩克族自治州、克拉瑪依市、石河子市以外其他地區；寧夏回族自治區YOY-12.24%-11.63%類0.570.520.47除

17、、類資源區以外的其他地區YOY-8.77%-9.62%資源區2018年標桿電價2019年指導電價2020年指導電價各類資源區包含的區域海風近海0.850.80.75-YOY-5.88%-6.25%潮間帶0.75競價方式確定，不得高于項目所在資源區陸上風電指導價-表：表：I I類至類至IVIV地區風電指導電價變化地區風電指導電價變化- -2 2（單位：元（單位：元/ /度電）度電）資料來源： 三一重能招股書、天風證券研究所7資料來源： 海力風電招股書、國網能源研究院、羅蘭貝格、華東勘測設計研究院、金風科技、天風證券研究所發電方式發電方式煤電煤電水電水電陸上風電陸上風電海上風電海上風電太陽能太陽能

18、平均度電成本0.232-0.4490.3290.3930.640.389海上風電度電成本（海上風電度電成本（2018）降本幅度降本幅度增效幅度增效幅度海上風電度電成本（預計）海上風電度電成本（預計）風機大型化電纜優化葉片大型化增發消納0.64-17%-4%8%30%0.3661. 1. 風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低風機大型化趨勢顯著，有利于平均度電成本降低風機大型化為風電平價的重要驅動力。風機大型化為風電平價的重要驅動力。陸風基本上已經實現了平價；但海風仍有較長的平價化之路要走。海風的度電成本下降，有望從兩方面實現，一為降本、二為增效，根據海力風電測算，風機大型化有望降低17%左

19、右的成本幅度。表：風電度電成本（表：風電度電成本（20182018年）相對于其他仍偏高（單位：元年）相對于其他仍偏高（單位：元/ /度電）度電）表：風電大型化為重要降本路徑（單位：元表：風電大型化為重要降本路徑（單位：元/ /度電）度電）大型化對塔筒/樁基/法蘭的影響PART28請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明92.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響表：塔筒表：塔筒/ /樁基樁基/ /導管架生產周期導管架生產周期資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所序號序號產品類別產品類別生產周期生產周期1風電塔筒40-60天2樁基50-70天3導管架45-65天圖：塔筒制

20、作流程圖：塔筒制作流程風機大型化不僅對風機零部件有一定影響，對于塔筒/樁基/法蘭等也有一定的影響。風電塔筒就是風力發電的塔桿，在風力發電機組中主要起支撐作用，同時吸收機組震動。風電樁基主要用于海風領域，用于支撐整個風機，在0-30米深度樁基較為適合，海深如果超過30米就需要使用結構更為復雜的導管架。而風電法蘭為連接塔筒/樁基各段或塔筒與輪轂，輪轂與葉片之間的結構件,通常采用螺栓連接。塔筒、樁基、導管架的加工工時分別為40-60天、50-70天、45-65天。資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所10圖：樁基加工流程圖：樁基加工流程資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所圖：導管架加工流程

21、圖：導管架加工流程2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響樁基與塔筒的整體加工流程相對比較一致，但亦有差別，比如對于法蘭的使用量差別很大。導管架相較于樁基、塔筒，難度要明顯更大，因為它不僅是單筒/樁，而是分為主筒體、斜撐桿、水平撐桿等，焊接、噴砂以及涂裝等的難度加大。資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所11表：樁基、塔筒、導管架等單價逐步提升（單位：萬元表：樁基、塔筒、導管架等單價逐步提升（單位：萬元/ /個）個）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所產品產品項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192019年度年度20182018

22、年度年度風電塔筒2MW-4MW2.33%31.88%46.79%85.25%4MW-6MW97.67%67.66%40.72%12.88%6MW-8MW-0.46%12.49%1.87%合計100.00%100.00%100.00%100.00%樁基2MW-4MW-11.99%71.74%4MW-6MW100.00%100.00%86.84%18.56%6MW-8MW-1.17%9.71%合計100.00%100.00%100.00%100.00%項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192019年度年度20182018年度年度單價變動率單價變動率單價變動率單價風電

23、塔筒321.224.03%258.9814.89%225.4240.90%159.99樁基840.2823.19%682.089.06%625.4342.67%438.36導管架864.67-430.954.96%278.08表：海力風電大型化趨勢同樣明確表：海力風電大型化趨勢同樣明確2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所從海力風電招股書來看，大型化趨勢在海風領域同樣非常明顯。風電塔筒（少量用于陸風、主要用于海風）2018年以2-4MW為主，比例高達85.25%，到了2019年，4MW-6MW占比提升至40.72%，到2020

24、年提升至67.66%，到21年已完全占據主導。風電樁基也呈現類似趨勢，到2020年，海力風電已經沒有2-4MW的風機銷售了，100%都為4-6MW。無論是樁基還是塔筒，單個價格在2018-2021年均為翻倍左右。12表：單表：單MWMW塔筒和樁基金額（未剔除原材料漲價因素）塔筒和樁基金額（未剔除原材料漲價因素）單位單位MW的塔的塔筒和樁基筒和樁基樁基（個）樁基（個）塔筒（個）塔筒（個）樁基均價樁基均價塔筒均價塔筒均價樁基金額（萬樁基金額（萬元）元）塔筒金額（萬塔筒金額（萬元）元）20180.350.41438.36159.99154.7865.5120190.240.30625.43225.4

25、2148.3366.97YOY-32.83%-27.45%42.67%40.90%-4.17%2.22%單位單位MW的塔的塔筒和樁基筒和樁基樁基（個）樁基（個）塔筒（個）塔筒（個）樁基均價樁基均價塔筒均價塔筒均價樁基金額（萬樁基金額（萬元）元）塔筒金額（萬塔筒金額（萬元）元）20180.350.41438.36159.99154.7865.5120190.240.30625.43225.42151.5568.43YOY-32.83%-27.45%42.67%40.90%-2.09%4.45%表：單表：單MWMW塔筒和樁基金額（剔除原材料漲價因素）塔筒和樁基金額（剔除原材料漲價因素）資料來源：

26、海力風電招股書、天風證券研究所2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響我們先計算大型化對于塔筒/樁基的影響。我們用了三個維度去計算，發現大型化對于塔筒我們用了三個維度去計算，發現大型化對于塔筒/ /樁基的影響是偏正面的。樁基的影響是偏正面的。海力風電招股書提供了較為豐富的數據，我們的三個維度分別為：1）基于樁基、塔筒銷售數量與MW總量，我們可以計算單位MW的塔筒和樁基的數量（/），結合單個塔筒和樁基的定價（），我們就可以計算單MW的塔筒和樁基收入（*）；2）基于單樁/單塔筒的MW數量，以及單樁/單塔筒的價格，我們就可以計算單MW的塔筒和樁基收入（/）；3）基于單樁/單塔

27、筒的MW數量，以及單樁/單塔筒的成本，我們就可以計算單MW的塔筒和樁基成本（/）。但是方法一只可以計算2018-2019年的數據，因為MW總量這一指標只披露18-19年的數字。方法一：方法一：不考慮價格因素，我們計算得到塔筒單MW金額在2018年為65.51萬元，到2019年為66.97萬元，略提升2.22%；樁基單MW金額在2018年為154.78萬元，到2019年為148.33萬元，略降4.17%；考慮價格因素，則塔筒2019年相較于2018年提升4.45%，而樁基略降2.09%。至少在至少在20182018- -20192019年，大型化趨勢未對單年，大型化趨勢未對單MWMW的塔筒的塔筒

28、/ /樁基金額造成實質性沖擊，對于塔筒還是正面的。樁基金額造成實質性沖擊，對于塔筒還是正面的。資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所13表：海力風電收入結構（萬元）（可以看到導管架表：海力風電收入結構（萬元）（可以看到導管架20192019年占比下降）年占比下降）項目項目20212021年年1-6月月20202020年年20192019年年20182018年年金額比例金額比例金額比例金額比例風電塔筒87,045.4431.28%97,637.1125.20%57,481.8840.65%39,037.5845.86%樁基188,222.3967.64%289,201.3174.65%81,

29、305.5457.50%40,767.3947.90%導管架864.670.31%-2,585.431.83%4,171.264.90%其他2,126.790.76%595.530.15%38.660.03%1,138.661.34%合計278,259.29100.00%387,433.96100.00%141,411.49100.00%85,114.89100.00%項目項目20192019年年20182018年年陸上全國新增裝機容量24,29519,413公司風電塔筒占有率0.90%1.96%219 380 海上全國新增裝機容量2,4901,730公司風電塔筒占有率25.69%12.45%

30、640215公司樁基占有率23.03%17.68%573 306 資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所該測算有優化空間。因為在計算樁基單位造價時，我們受到導管架收入的影響。導管架在2018年體量大（收入占比達到了4.9%），而到了2019年導管架收入占比僅為1.83%。導管架結構復雜，單位MW用鋼量更大、造價更高。這可能是導致我們計算得到2019年樁基單位收入低于2018年的原因之一。再加上利用方法一，我們只能計算2018-2019年的情況，因而，我們進行方法二的測算。2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響表：海力風電表：海力風電20182018- -20192

31、019年塔筒與樁基的裝機量（單位：年塔筒與樁基的裝機量（單位：MWMW）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所14表：海力風電塔筒單機收入與單機容量（單位：萬元，表：海力風電塔筒單機收入與單機容量（單位：萬元，MWMW）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192019年度年度20182018年度年度單位收入單機容量單位收入單機容量單位收入單機容量單位收入單機容量風電塔筒321.204.36258.983.61225.423.36159.992.44項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192

32、019年度年度20182018年度年度單位收入單機容量單位收入單機容量單位收入單機容量單位收入單機容量樁基840.284.46682.084.2625.434.41438.363.292.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響方法二：方法二：基于單樁基于單樁/ /單塔筒的單塔筒的MWMW容量，以及單樁容量，以及單樁/ /單塔筒的收入，我們就可以計算單單塔筒的收入，我們就可以計算單MWMW的塔筒和樁基收入。的塔筒和樁基收入。其中，風電塔筒和樁基的單位收入與單機容量均是招股書披露的已知數據。表：海力風電樁基單機收入與單機容量（單位：萬元，表：海力風電樁基單機收入與單機容量（單

33、位：萬元，MWMW）15表：海力單表：海力單MWMW塔筒及樁基收入變化（不剔除價格影響、單位：萬元）塔筒及樁基收入變化（不剔除價格影響、單位：萬元）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所20182018201920192020202020212021年年1-6月月單MW塔筒收入65.5767.0971.7473.67YOY2.32%6.93%2.69%累計變化幅度12.35%CAGR3.96%單MW樁基收入133.24 141.82 162.40 188.40 YOY6.44%14.51%16.01%累計變化幅度41.40%CAGR12.24%20182018201920192020202

34、020212021年年1-6月月單MW塔筒收入65.5767.4168.4367.69YOY2.81%1.51%-1.08%累計變化幅度3.23%CAGR1.07%單MW樁基收入133.24 148.61 169.66 182.82 YOY11.54%14.16%7.76%累計變化幅度37.21%CAGR11.12%20182018201920192020202020212021年年1-6月月樁基價格調整系數100.00%95.43%95.72%103.05%塔筒價格調整系數100.00%99.52%104.84%108.84%2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響首

35、先看塔筒，我們計算得到的單位塔筒成本與方法一計算得到的高度一致。不考慮價格調整系數，2018-2021H1，單MW塔筒收入分別為65.57、67.09、71.74、73.67萬元，CAGR為3.96%；考慮價格調整系數，CAGR為1.07%，2021H1同比略降低1.08%。再看樁基，單位樁基成本與方法一相比偏低，主要系我們在方法二的計算中沒有計入導管架。我們看到，樁基是相對受益于大型化的，不考慮價格調整系數，單MW樁基收入從2018年的133.24萬提升至2021年的188.40萬，CAGR為12.24%；而考慮價格調整系數后，提升至182.82萬，CAGR為11.12%。表：海力單表：海力

36、單MWMW塔筒及樁基收入變化（剔除價格影響、單位：萬元）塔筒及樁基收入變化（剔除價格影響、單位：萬元）表：價格調整系數表：價格調整系數資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所16表：海力風電塔筒單機成本與單機容量（單位：萬元，表：海力風電塔筒單機成本與單機容量（單位：萬元，MWMW）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192019年度年度20182018年度年度單位成本單機容量單位成本單機容量單位成本單機容量單位成本單機容量風電塔筒230.514.36198.733.61183.

37、823.36148.242.44項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192019年度年度20182018年度年度單位成本單機容量單位成本單機容量單位成本單機容量單位成本單機容量樁基601.814.46519.544.2465.044.41327.563.292.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響表：海力風電塔筒單機成本與單機容量（單位：萬元，表：海力風電塔筒單機成本與單機容量（單位：萬元，MWMW）方法三：方法三：基于單樁基于單樁/ /單塔筒的單塔筒的MWMW數量，以及單樁數量，以及單樁/ /單塔筒的成本，我們就可以計算單單塔筒的成本，我

38、們就可以計算單MWMW的塔筒和樁基成本。的塔筒和樁基成本。其中，風電塔筒和樁基的單位成本與單機容量均是招股書披露的已知數據，我們可以通過單位成本數據，從另一個角度看單位收入的變化。我們可以通過單位成本數據，從另一個角度看單位收入的變化。17表：樁基外協表：樁基外協vsvs自產單位成本（單位：萬元自產單位成本（單位：萬元/ /個）個）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響方法三：方法三：基于單樁基于單樁/ /單塔筒的單塔筒的MWMW數量，以及單樁數量，以及單樁/ /單塔筒的成本，我們就可以計算單單塔筒的成本，我們就可以計算單MW

39、MW的塔筒和樁基成本。的塔筒和樁基成本。其中，風電塔筒和樁基的單位成本與單機容量均是招股書披露的已知數據。雖然不一定完全匹配（毛利率會有變化），但我們可以通過單位成本數據，從雖然不一定完全匹配（毛利率會有變化），但我們可以通過單位成本數據，從另一個角度看單位收入的變化。另一個角度看單位收入的變化。20212021年年1-6月月項目名稱自產單位成本外協單位成本比例/國電投如東H4樁基項目（中天）404.31449.82111.26%三峽如東H10樁基項目（韓通）457.78576.23125.87%三峽如東H6樁基項目（中天）438.98563.39128.34%國電投如東H7樁基項目（中天）4

40、95.05566.54114.44%國信如東H2樁基項目（天津港航）413.82453.99109.71%20212021年年1-6月月項目名稱自產單位成本外協單位成本比例/國電投如東H44MW塔筒項目169.1204.32120.83%中廣核如東H85MW塔筒項目283.53310.76109.60%華能如東H3海裝5MW塔筒項目（171型）277.84315.08113.40%國信如東H25MW塔筒項目（1標段）236.92310.29130.96%三峽如東H104MW塔筒項目202.2229.39113.45%表：塔筒外協表：塔筒外協vsvs自產單位成本（單位：萬元自產單位成本（單位：萬

41、元/ /個）個）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所18表：樁基外協表：樁基外協vsvs自產單位成本（單位：萬元自產單位成本（單位：萬元/ /個）個）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響但在計算成本時，我們還需要考慮外協這一因素的影響。但在計算成本時，我們還需要考慮外協這一因素的影響。因為外協的成本往往比自產來得高（外協廠商需要一定的盈利空間），因而當外協比例提升時，也會抬高單位成本。我們需要把這一影響因素剔除，才能更好地看到大型化帶來的單位成本提升。20212021年年1-6月月項目名稱自產單位成本外協單位成本比例/

42、國電投如東H4樁基項目（中天）404.31449.82111.26%三峽如東H10樁基項目（韓通）457.78576.23125.87%三峽如東H6樁基項目（中天）438.98563.39128.34%國電投如東H7樁基項目（中天）495.05566.54114.44%國信如東H2樁基項目（天津港航）413.82453.99109.71%20212021年年1-6月月項目名稱自產單位成本外協單位成本比例/國電投如東H44MW塔筒項目169.1204.32120.83%中廣核如東H85MW塔筒項目283.53310.76109.60%華能如東H3海裝5MW塔筒項目（171型）277.84315.

43、08113.40%國信如東H25MW塔筒項目（1標段）236.92310.29130.96%三峽如東H104MW塔筒項目202.2229.39113.45%表：塔筒外協表：塔筒外協vsvs自產單位成本（單位：萬元自產單位成本（單位：萬元/ /個）個）項目項目20212021年年1-6月月20202020年度年度20192019年度年度20182018年度年度收入金額占比毛利率收入金額占比毛利率收入金額占比毛利率收入金額占比毛利率風電塔筒- 自制生產57,849.9866.46%31.20%82,365.6384.36%24.66%57,481.88100.00%18.45%39,037.581

44、00.00%7.35%風電塔筒- 外協生產29,195.4633.54%22.36%15,271.4815.64%15.71%-合計87,045.44100.00%28.24%97,637.11100.00%23.26%57,481.88100.00%18.45%39,037.58100.00%7.35%收入金額占比毛利率收入金額占比毛利率收入金額占比毛利率收入金額占比毛利率樁基- 自制生產103,766.6755.13%34.31%152,021.9052.57%31.30%68,974.3584.83%27.69%40,767.39100.00%25.28%樁基- 外協生產84,455.7

45、344.87%21.09%137,179.4147.43%15.55%12,331.1815.17%14.21%-合計188,222.39100.00%28.38%289,201.31100.00%23.83%81,305.54100.00%25.64%40,767.39100.00%25.28%資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所表：樁基外協表：樁基外協vsvs自產占比（單位：萬元）自產占比（單位：萬元）19表：塔筒單位成本（單位：萬元）表：塔筒單位成本（單位：萬元）20182018201920192020202020212021年年1-6月月不考慮外協單MW塔筒成本60.7554.7

46、155.0552.87YOY-9.95%0.62%-3.96%考慮外協單MW塔筒成本60.75 54.71 54.64 50.56 YOY-9.95%-0.13%-7.47%累計變化幅度-16.79%資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所20182018201920192020202020212021年年1-6月月不考慮外協單MW樁基成本99.56105.45123.70134.93YOY5.91%17.31%9.08%考慮外協單MW樁基成本99.56103.01 113.12 125.70 YOY3.46%9.81%11.12%累計變化幅度26.25%表：樁基單位成本（單位：萬元）表：樁

47、基單位成本（單位：萬元）2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響結果顯示，單結果顯示，單MWMW塔筒成本呈現下降趨勢。塔筒成本呈現下降趨勢。2018-2021H1，在考慮外協因素之后，單MW塔筒成本分別為60.75、54.71、54.64、50.56萬元，2019-2021年分別下降9.95%、0.13%、7.47%。單MW樁基成本則呈現上升趨勢，在考慮外協因素后，2018-2021H1單MW樁基成本分別為99.56、103.01、113.12、125.70萬元，2019-2021年分別提升3.46%、9.81%、11.12%。資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所

48、20表：塔筒單位成本（單位：萬元，剔除價格因素）表：塔筒單位成本（單位：萬元，剔除價格因素）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所20182018201920192020202020212021年年1-6月月樁基成本調整系數100.00%95.43%95.72%103.05%塔筒成本調整系數100.00%99.52%104.84%108.84%20182018201920192020202020212021年年1-6月月不考慮外協單MW塔筒成本60.7554.9752.5148.58YOY-9.51%-4.48%-7.49%考慮外協單MW塔筒成本60.75 54.97 52.12 46.4

49、5 YOY-9.51%-5.19%-10.87%累計變化幅度-23.54%CAGR-8.56%20182018201920192020202020212021年年1-6月月不考慮外協單MW樁基成本99.56110.50129.23130.94YOY10.99%16.95%1.32%考慮外協單MW樁基成本99.56107.94118.18121.98YOY8.42%9.48%3.22%累計變化幅度22.51%CAGR7.00%2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影響資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所表：樁基單位成本（單位：萬元，剔除價格因素）表：樁基單位成本（單位

50、：萬元，剔除價格因素）表：樁基與塔筒成本調整系數（系數有差異是因為兩者原材料結構差異大）表：樁基與塔筒成本調整系數（系數有差異是因為兩者原材料結構差異大）資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所我們同樣需要考慮原材料成本變動帶來的影響，我們根據過去四年原材料價格變動情況（主要是鋼板和法蘭）以及樁基/塔筒的成本結構，設置了樁基/塔筒的成本調整系數。剔除價格因素，我們計算得到塔筒單位成本下降幅度有所擴大，2018-2021H1累計下降23.54%，而樁基單位成本累計提升幅度為22.51%。21資料來源： 海力風電招股書、天風證券研究所2.2.大型化對塔筒大型化對塔筒/樁基樁基/法蘭的影響法蘭的影