1、請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明證券研究報告證券研究報告有色金屬有色金屬|小金屬小金屬北交所北交所|新股申購新股申購hyzqdatemark證券分析師證券分析師趙昊SAC：S萬梟SAC：S聯系人聯系人天工股份天工股份(920068.BJ)(920068.BJ)鈦及鈦合金產品國家級“小巨人”，增材制造等高端應用領域實現“零的突破”投資要點：投資要點：發行價格發行價格 3.943.94 元元/股股，發行市盈率發行市盈率 14.78X14.78X，申購日為申購日為 20252025 年年 4 4 月月 2828 日日。天工股份本次發行天工股份本次發

2、行價格價格 3.943.94 元元/股股，發行市盈率發行市盈率 14.78X14.78X，申購日為申購日為 20252025 年年 4 4 月月 2828 日日。本次公開發行股份初始發行股份數量為6,000.00 萬股，若超額配售選擇權全額行使，則發行總股數將擴大至6,900.00萬股，發行后總股本擴大至 65,560.0015 萬股，本次發行數量占超額配售選擇權全額行使后發行后總股本的 10.52%。經我們測算，公司發行后預計可流通股本比例為 10.94%，老股占可流通股本比例為 16.32%。戰略配售機構由中信戰略配售機構由中信、國泰國泰海通海通、中金三家頂級券商領銜中金三家頂級券商領銜，

3、外加外加一眾私募一眾私募，鎖定期達到鎖定期達到 1818 個月個月，足見機構對其認可度較高足見機構對其認可度較高，充分體現長期價值投資者對公司充分體現長期價值投資者對公司發展前景充滿信心。發展前景充滿信心。募投的“年產 3,000 噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設項目”擬通過在公司現有土地新建生產車間，憑借公司擁有的產品專利技術、技術研發儲備與現有生產設施，新增生產及其他輔助設備，實現年產 3,000 噸高端鈦及鈦合金棒、絲材的能力。鈦及鈦合金產品國家級鈦及鈦合金產品國家級“小巨人小巨人”，20242024 年凈利率年凈利率 22%22%。天工股份是中國重點發展關鍵戰略材料級鈦及鈦合金產品專

4、業級生產制造商，位列國內民營鈦合金市場前列。天工股份產品涵蓋線材、板材、管材、鈦錠等，被廣泛應用于消費電子、航空航天、海洋工程、化工能源、生物醫療、3D 打印等新型高科技產業。2023 年至 2024 年，常州索羅曼及其關聯公司均是公司的第一大客戶，對其營業收入占比均超過 70%，客戶集中度相對較高。公司不斷強化鈦及鈦合金研發與生產工藝革新，以高端的板材、管材及線材產品為開發方向，著眼于產品結構的優化，向鈦及鈦合金新材料高端產品市場穩步邁進。截至 2024 年 12 月 31 日，公司已取得專利 51 項，其中發明專利 14 項，助力公司在高端產品制造與成本控制方面始終保持市場先進水平。202

5、42024 年年公司公司實現營收實現營收 8.018.01 億元億元、歸母凈利潤歸母凈利潤 1.721.72 億元（億元（yoy+1.57%yoy+1.57%）。高品質鈦合金為戰略性新興行業高品質鈦合金為戰略性新興行業，下游領域寬泛下游領域寬泛。鈦工業產業鏈分為鈦材和鈦白粉兩大條線。鈦材工業上游從鈦礦制備海綿鈦，中游通過熔煉、鍛造等工藝加工成鈦錠及各類鈦材，下游應用于化工、消費電子、航空航天等領域。2015-2023 年，中國鈦加工材產量和銷量年均復合增長率分別達 15.97%和 16.51%，2023 年產量達 15.91 萬噸，其中板材占比最高，線材增速顯著。政策層面，國家通過新材料產業發

6、展指南等文件將政策層面，國家通過新材料產業發展指南等文件將高品質高品質鈦合金列為戰略性新鈦合金列為戰略性新興產業興產業，推動其在高端裝備推動其在高端裝備、3D3D 打印等領域的應用打印等領域的應用。行業龍頭企業如寶鈦股份、西部超導主導市場，天工股份等企業仍有較大成長空間。鈦材憑借耐腐蝕、輕量化等特性，正逐步拓展至消費電子、生物醫療等民用領域，未來隨著成本降低，市場潛力將進一步釋放。申購建議：建議申購申購建議：建議申購。公司是中國專業的鈦及鈦合金材料生產制造商，產品涵蓋板、管、線等各大類別，并獲得消費電子領域全球知名廠商認可。20242024 年年，公司先后獲得航空航天公司先后獲得航空航天、醫醫

7、療器械等體系認證，并在增材制造等高端應用領域實現療器械等體系認證，并在增材制造等高端應用領域實現“零的突破零的突破”，成功打開新的市場空，成功打開新的市場空間。間。未來，公司有望在有效利用現有裝備產能的基礎上，繼續加大鈦及鈦合金新材料的研發力度和投資強度，在提升產品品質的同時，進一步豐富產品的品類，在擴充產能的同時，實現由生產驅動向技術研發驅動的轉型升級?？杀裙咀钚?PE TTM 中值達 43.3X，建議申購。風險提示風險提示：存貨減值風險存貨減值風險、原材料價格波動風險、重大客戶依賴及被替代的風險。、原材料價格波動風險、重大客戶依賴及被替代的風險。2 20 02 25 5 年年 0 04

8、4 月月 2 26 6 日日 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 2頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地內容目錄內容目錄1.1.初始發行初始發行 60006000 萬股萬股，申購日為申購日為 20252025 年年 4 4 月月 2828 日日.4 41.1.1.1.發行情況：發行價格發行情況：發行價格 3.943.94 元元/股，發行市盈率股，發行市盈率 14.78X14.78X.4 41.2.1.2.募投：年產募投：年產 30003000 噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設項目噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設項目.5 52.2.20

9、102010 年成立，鈦及鈦合金產品國家級年成立，鈦及鈦合金產品國家級“小巨人小巨人”.6 63.3.1414 項發明專利締造工藝壁壘，項發明專利締造工藝壁壘，20242024 年凈利率年凈利率 22%22%.7 73.1.3.1.產品：產品：20232023 年公司將產銷重點轉向消費電子用線材年公司將產銷重點轉向消費電子用線材.7 73.2.3.2.模式：境內直銷為主，模式：境內直銷為主，20242024 年第一大客戶銷售占比達年第一大客戶銷售占比達 72%72%.8 83.3.3.3.財務：財務：20202020 年至年至 20242024 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 CAGRCAGR 為為

10、 94%94%.11114.4.高品質鈦合金為戰略性新興行業高品質鈦合金為戰略性新興行業，下游領域寬泛下游領域寬泛.12124.1.4.1.產業：產業：2015-20232015-2023 年年中國鈦加工材銷量中國鈦加工材銷量 CAGRCAGR 達達 16.51%16.51%.12124.2.4.2.上下游：上下游：20232023 年度我國鈦材化工領域需求占比年度我國鈦材化工領域需求占比 51.23%51.23%.13134.3.4.3.可比公司：主要包括可比公司：主要包括西部材料、西部超導、寶鈦股份等西部材料、西部超導、寶鈦股份等.14145.5.申購建議：建議申購申購建議：建議申購.16

11、166.6.風險提示風險提示.1616 MAxVjWjWoNrMmOnM6MdN8OpNrRnPmRlOnNnRkPpNqPaQoPoOvPoPtQvPqQuN請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 3頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1 1：天工股份天工股份本次發行價格本次發行價格 3.943.94 元元/股股.4 4圖表圖表 2 2：戰略配售發行數量為戰略配售發行數量為 1,800.001,800.00 萬股萬股.4 4圖表圖表 3 3：公司募投項目擬總投資達公司募投項目擬總投資達 4 4 億元（單位：萬元）億

12、元（單位：萬元）.5 5圖表圖表 4 4：天工股份位列國內民營鈦合金市場前列天工股份位列國內民營鈦合金市場前列.6 6圖表圖表 5 5：天工投資直接持有公司天工投資直接持有公司 75.58%75.58%的股份，為公司控股股東的股份，為公司控股股東（2024.12.312024.12.31 數據）數據）6 6圖表圖表 6 6：公司主要產品按形狀可分為板材、管材和線材公司主要產品按形狀可分為板材、管材和線材.7 7圖表圖表 7 7：20242024 年公司線材營業收入達年公司線材營業收入達 5.865.86 億元（億元）億元（億元）.8 8圖表圖表 8 8：20242024 年公司線材毛利率為年公

13、司線材毛利率為 41.19%41.19%.8 8圖表圖表 9 9：20242024 年年索羅曼、圣珀新材等公司是公司前五大客戶索羅曼、圣珀新材等公司是公司前五大客戶.8 8圖表圖表 1010：20212021 年至年至 20242024 年年公司以境內銷售為主公司以境內銷售為主（萬元）萬元）.9 9圖表圖表 1111：公司主要核心技術情況公司主要核心技術情況.1010圖表圖表 1212：2022020 0-202-2024 4 年年歸母凈利潤歸母凈利潤復合年增長率為復合年增長率為 94%94%.1111圖表圖表 1313：鈦材產業下游應用領域廣泛鈦材產業下游應用領域廣泛.1212圖表圖表 14

14、14：2015-20232015-2023 年年中國鈦加工材銷量中國鈦加工材銷量 CAGRCAGR 達達 16.51%16.51%.1212圖表圖表 1515：20232023 年線材年線材產量占比產量占比提升至提升至 29%29%.1313圖表圖表 1616：20152015 年至年至 20232023 年我國海綿鈦產量年我國海綿鈦產量 CAGRCAGR 高于全球高于全球.1313圖表圖表 1717：20232023 年度，我國鈦材化工領域需求占比年度，我國鈦材化工領域需求占比 51.23%51.23%.1414圖表圖表 1818：天工股份可比公司包含西部材料、西部超導、寶鈦股份、金天鈦業天

15、工股份可比公司包含西部材料、西部超導、寶鈦股份、金天鈦業.1515圖表圖表 1919：可比公司營收對比情況（億元）可比公司營收對比情況（億元）.1515圖表圖表 2020：可比公司歸母凈利潤對比情況（萬元）可比公司歸母凈利潤對比情況（萬元）.1515圖表圖表 2121：20232023 年天工股份毛利率水平位于可比公司均值附近年天工股份毛利率水平位于可比公司均值附近.1515圖表圖表 2222：可比公司可比公司 PEPE TTMTTM 中值達中值達 43.3X43.3X.1616 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 4頁/共 17頁源引金融活

16、水 潤澤中華大地1.1.初始發行初始發行 60006000 萬股萬股，申購日為申購日為 20252025 年年 4 4 月月 2828 日日1.1.1.1.發行情況：發行價格發行情況：發行價格 3.943.94 元元/股，發行市盈率股，發行市盈率 14.78X14.78X天工股份天工股份本次發行價格本次發行價格 3.943.94 元元/股股，發行市盈率發行市盈率 14.78X14.78X，申購日為，申購日為 20252025 年年 4 4 月月 2828 日日。本次公開發行股份初始發行股份數量為 6,000.00 萬股，發行后總股本為 64,660.0015 萬股，本次發行數量占發行后總股本的

17、 9.28%（超額配售選擇權行使前）；若超額配售選擇權全額行使，則發行總股數將擴大至 6,900.00 萬股，發行后總股本擴大至 65,560.0015 萬股，本次發行數量占超額配售選擇權全額行使后發行后總股本的 10.52%。經我們測算，公司發行后預計可流通股本比例為 10.94%，老股占可流通股本比例為 16.32%。圖表圖表 1 1：天工股份天工股份本次發行價格本次發行價格 3.943.94 元元/股股資料來源：Wind、公司公告、華源證券研究所本次發行戰略配售發行數量為 1,800.00 萬股，占超額配售選擇權行使前本次發行數量的30.00%。戰略投資者包括中信證券中信證券、國泰海通證

18、券國泰海通證券、中國國際金融股份有限公司中國國際金融股份有限公司、第一創業第一創業證券證券、山東國泰平安投資管理有限公司山東國泰平安投資管理有限公司、上海貝寅私募基金管理有限公司上海貝寅私募基金管理有限公司等等。圖表圖表 2 2：戰略配售發行數量為戰略配售發行數量為 1,800.001,800.00 萬股萬股序號戰略投資者名稱承諾認購股數（萬股）獲配股票限售期限1華泰天工股份家園 1 號北交所員工持股集合資產管理計劃30018 個月2蘇州一典資本管理有限公司35018 個月3上海晨耀私募基金管理有限公司（晨鳴 13 號私募證券投資基金）35018 個月4深圳前海復星瑞哲恒嘉投資管理企業（有限合

19、伙）35018 個月5北京煜誠私募基金管理有限公司（煜誠六分儀私募證券投資基金）10018 個月6中信證券股份有限公司10012 個月7國泰海通證券股份有限公司10012 個月8中國國際金融股份有限公司5012 個月9第一創業證券股份有限公司（第一創業富顯 9 號精選定增集合資產管理計劃）2512 個月10山東國泰平安投資管理有限公司2518 個月11上海貝寅私募基金管理有限公司（云竺貝寅北交所致遠 1 號私募證券投資基金）2518 個月12臨海泓石股權投資合伙企業（有限合伙）2518 個月合計1,800.00-資料來源：Wind、公司公告、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重

20、要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 5頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地1.2.1.2.募投：年產募投：年產 30003000 噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設項目項目公司公司本次募集資金投資項目圍繞公司主營業務開展，著眼于提高公司產品產量本次募集資金投資項目圍繞公司主營業務開展，著眼于提高公司產品產量的同時，的同時，提升公司產品性能與質量提升公司產品性能與質量，減少關聯交易減少關聯交易，向鈦及鈦合金高附加值應用領域延伸向鈦及鈦合金高附加值應用領域延伸?！澳戤a 3,000噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設項目”擬通過在公司現有土地新建生

21、產車間，憑借公司擁有的產品專利技術、技術研發儲備與現有生產設施，新增生產及其他輔助設備，實現年產 3,000 噸高端鈦及鈦合金棒、絲材的能力。圖表圖表 3 3：公司募投項目擬總投資達公司募投項目擬總投資達 4 4 億元（單位：萬元）億元（單位：萬元）正式備案項目名稱總投資金額擬投入募集資金備案情況環評手續實施主體年產 3,000 噸高端鈦及鈦合金棒、絲材生產線建設項目40,000.0036,000.00蜀行審備20237 號鎮句環審（2023）22 號天工股份合計40,000.0036,000.00-資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細

22、閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 6頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地2.2.20102010 年成立，鈦及鈦合金產品國家級年成立，鈦及鈦合金產品國家級“小巨人小巨人”江蘇天工科技股份有限公司（簡稱：天工股份），是中國重點發展關鍵戰略材料級鈦及江蘇天工科技股份有限公司（簡稱：天工股份），是中國重點發展關鍵戰略材料級鈦及鈦合金產品專業級生產制造商，位列國內民營鈦合金市場前列。鈦合金產品專業級生產制造商，位列國內民營鈦合金市場前列。公司成立于 2010 年，2015年 12 月 3 日掛牌“新三板”，是國家級專精特新“小巨人”企業、江蘇省重點高新技術企業、綠色制造企業。天工股份建有從海綿鈦

23、到壓塊、自動焊接、熔煉、拉絲等生產、加工、研發、檢測和銷售、服務體系，公司采用成熟、先進、可靠的節能環保技術實施生產，3500 噸、7000噸壓機、等離子真空焊箱、1.5 噸、3 噸、10 噸真空自耗熔煉爐、軋管機、拉絲機、精整設備，以及金相顯微鏡、顯微維氏硬度計、萬能電子拉伸試驗機、氧氮氫分析儀、碳硫分析儀、電感耦合等離子體光譜儀在天工股份一應俱全。產品涵蓋線材、板材、管材、鈦錠等，被廣泛應用于消費電子、航空航天、海洋工程、化工能源、生物醫療、3D 打印等新型高科技產業。圖表圖表 4 4：天工股份位列國內民營鈦合金市場前列天工股份位列國內民營鈦合金市場前列資料來源：天工股份官網、華源證券研究

24、所截至 2024 年 12 月 31 日，天工投資直接持有公司 75.58%的股份，為公司控股股東。朱小坤、于玉梅及朱澤峰通過天工投資控制公司 75.58%的股份，朱小坤直接持有公司 2.47%的股份。朱小坤擔任公司董事，朱澤峰擔任公司董事長，朱小坤與于玉梅為夫妻，朱澤峰為二人之子，三人共同為公司實際控制人。圖表圖表 5 5：天工投資直接持有公司天工投資直接持有公司 75.58%75.58%的股份，為公司控股股東的股份，為公司控股股東（2024.12.312024.12.31 數據）數據）資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后

25、的評級說明和重要聲明第 7頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地3.3.1414 項發明專利締造工藝壁壘項發明專利締造工藝壁壘，20242024 年凈利率年凈利率 22%22%3.1.3.1.產品：產品：20232023 年公司將產銷重點轉向消費電子用線材年公司將產銷重點轉向消費電子用線材公司將原材料海綿鈦與其他金屬元素通過配比、熔煉、鍛造及各種精加工工序，制作成公司將原材料海綿鈦與其他金屬元素通過配比、熔煉、鍛造及各種精加工工序，制作成能最大程度發揮鈦及鈦合金材料技術性能的產品。能最大程度發揮鈦及鈦合金材料技術性能的產品。鈦及鈦合金材料行業屬于重點新材料首批次應用示范指導目錄（2024 年

26、版）、戰略性新興產業重點產品和服務指導目錄（2016版）、戰略性新興產業分類（2018 版）、工業戰略性新興產業分類目錄（2023 版）支持的先進有色金屬范疇、新材料及戰略新興產業。鈦及鈦合金材料因其優良的性能早期被鈦及鈦合金材料因其優良的性能早期被用于航空航天和軍工領域用于航空航天和軍工領域，隨著技術的日臻成熟和完善隨著技術的日臻成熟和完善，逐漸進入民用市場逐漸進入民用市場。鈦及鈦合金板、管、線等加工材和多種金屬復合材制成的鈦產品，在消費電子、醫療、體育等日用消費品領域得到廣泛應用。公司鈦及鈦合金產品從粗加工逐步向精加工、深加工轉型，包括消費電子行業、3D 打印領域的鈦合金線材等，開拓更廣闊

27、的新興市場。根據公司招股書披露口徑根據公司招股書披露口徑收入情況收入情況：2021 年至 2022 年上半年板材作為彼時公司的主打產品，銷量穩步增長。2023年公司將生產和銷售重點轉向消費電子用線材，板材銷量大幅降低。2024 年，公司在穩步供圖表圖表 6 6：公司主要產品按形狀可分為板材、管材和線材公司主要產品按形狀可分為板材、管材和線材序號主要產品產品圖片主要功能應用領域1板材容器的殼體材料、擱架材料、網板材料化工、能源、冶金及民用產品制造等行業2管材用于耐腐蝕材料的管道、熱交換器、冷凝器石化、制鹽、近海工業、能源發電等行業3線材耐腐蝕、低密度、高比模量及高比強度的材料消費電子產品、3D

28、打印、醫療器械、休閑生活、化工等行業資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 8頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地應消費電子用線材的同時積極開展板材業務，板材銷售規模有所回升，帶來板材銷售收入回升。2024 年公司板材、管材、線材業務分別營收 1.48 億元、0.24 億元、5.86 億元。毛利率情況毛利率情況：2022 年產品的單位制造費用因規模效應降低，公司毛利率水平得到顯著提升。受線材價格調高和成本上升的綜合影響，2023 年線材的毛利率有所下降。2024 年，原材料海綿鈦的采購價格下降，以及消

29、費電子用線材采用短流程工藝及生產工藝持續優化，線材生產成本下降，毛利率有所提高，板材、管材、線材業務毛利率分別為 0.26%、0.36%、41.19%。圖表圖表 7 7：20242024 年公司線材營業收入達年公司線材營業收入達 5.865.86 億元（億元）億元（億元）圖表圖表 8 8：20242024 年公司線材毛利率為年公司線材毛利率為 41.19%41.19%資料來源：iFinD、華源證券研究所資料來源：iFinD、華源證券研究所3.2.3.2.模式模式：境內直銷為主境內直銷為主，20242024 年第一大客戶銷售占比達年第一大客戶銷售占比達 72%72%公司生產鈦及鈦合金材料的原材料

30、主要包括海綿鈦和中間合金，以海綿鈦為主。公司生產鈦及鈦合金材料的原材料主要包括海綿鈦和中間合金，以海綿鈦為主。公司主要實行以銷定產，并以合理、適量、預測性備貨為輔助。公司采用直銷的銷售模式對外進行公司采用直銷的銷售模式對外進行銷售銷售。銷售部門通過市場調研、參加行業會議/展覽、客戶引薦等方式建立與新客戶的溝通渠道，同時也通過定期回訪客戶、邀請客戶參觀生產線等方式來維護客戶關系。2022 年，公司向消費電子行業客戶常州索羅曼銷售收入為 10,686.32 萬元，占營業收入比重 27.88%，其成為公司第一大客戶。2023 年，公司與常州索羅曼及其關聯公司合作規模進一步擴大，實現向其銷售收入 86

31、,383.97 萬元，占比 83.45%。2024 年，公司向常州索羅曼及其關聯公司銷售收入 57,464.63 萬元，占比 71.72%，比例有所下降，但對其仍然存在一定程度的依賴。圖表圖表 9 9：20242024 年年索羅曼、圣珀新材等公司是公司前五大客戶索羅曼、圣珀新材等公司是公司前五大客戶序號客戶名稱主要產品類型銷售收入/萬元營業收入占比是否為新增客戶2024 年1常州索羅曼及其關聯公司線材57,464.6371.72%否2圣珀新材及其關聯公司板材6,939.538.66%否3中源鈦業板材5,925.317.40%否4常熟市異型鋼管有限公司管材916.161.14%否5凱利特鈦及鈦合

32、金廢料822.061.03%否合計72,067.6989.94%-請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 9頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地20212021 年至年至 20242024 年年，公司以境內銷售為主公司以境內銷售為主，境外銷售占比較小境外銷售占比較小。華東地區經濟發達，鈦金屬消費需求旺盛。西北地區的寶雞是中國鈦及鈦合金生產加工的重要基地之一，華東和西西北地區的寶雞是中國鈦及鈦合金生產加工的重要基地之一，華東和西北地區是公司最主要的兩個銷售區域北地區是公司最主要的兩個銷售區域。2022 年至 2024 年，公司在華東地區開拓消費

33、電子領域重要客戶常州索羅曼，使得華東地區收入占比大幅提高。西北地區銷售規模大幅減少主要系公司將生產和銷售重點轉向華東地區的消費電子用線材客戶所致。華中地區收入占比上升主要系公司在穩步供應消費電子用線材的同時積極開展板材業務，華中地區板材客戶的銷售收入上升。根據公司招股書信息，公司 2024 年境內收入和境外收入占比分別為 99%、1%。圖表圖表 1010：20212021 年至年至 20242024 年年公司以境內銷售為主公司以境內銷售為主（萬元）萬元）資料來源：iFinD、華源證券研究所公司不斷強化鈦及鈦合金研發與生產工藝革新，以高端的板材、管材及線材產品為開發公司不斷強化鈦及鈦合金研發與生

34、產工藝革新，以高端的板材、管材及線材產品為開發方向方向，著眼于產品結構的優化著眼于產品結構的優化，向鈦及鈦合金新材料高端產品市場穩步邁進向鈦及鈦合金新材料高端產品市場穩步邁進。2023 年，經江蘇省工信廳、科技廳等部門認定，天工股份技術中心為省級企業技術中心。公司與高校保持長期合作，不斷推進鈦及鈦合金材料研發成果的轉化落地，與南京工業大學聯合成立的江蘇省鈦及鈦合金新材料工程技術研究中心獲江蘇省省級工程技術研究中心認定，2024 年，被江2023 年1常州索羅曼及其關聯公司線材86,383.9783.45%否2凱利特鈦及鈦合金廢料3,668.053.54%是3圣珀新材及其關聯公司板材2,790.

35、812.70%否4中源鈦業鈦錠1,604.531.55%是5力泰金屬鈦及鈦合金廢料854.660.83%否合計95,302.0292.07%-2022 年1常州索羅曼線材10,686.3227.88%否2圣珀新材及其關聯公司板材6,668.0617.40%否3寶杰鈦業及其關聯公司管材1,961.085.12%否4巨成鈦業板材1,687.534.40%否5維諾金屬管材、線材1,590.154.15%否合計22,593.1558.95%-資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 10頁/共 17頁源引金融活水

36、潤澤中華大地蘇省教育廳、科技廳認定為江蘇省研究生工作站。截至 2024 年 12 月 31 日，公司已取得專利 51 項，其中發明專利 14 項，助力公司在高端產品制造與成本控制方面始終保持市場先進水平。公司通過熔煉工序生產的鑄錠成分均勻、質量穩定，為精鍛、快鍛、軋制、剝皮拉絲等后道加工工序提升產品組織性能方面提供了強有力的基礎保障。此外，公司踐行 ESG 理念，注重生態環境保護、履行社會責任、提升治理水平，通過 EB 熔煉+VAR 熔煉實現鈦及鈦合金返回料的再利用，同時降低了產品生產成本。圖表圖表 1111：公司主要核心技術情況公司主要核心技術情況序號技術名稱技術來源技術描述及其技術先進性所

37、處階段用于生產產品類型1鈦及鈦合金純凈化熔煉技術自研公司通過熔煉工序生產的鑄錠成分均勻、質量穩定，為精鍛、快鍛、軋制、剝皮拉絲等后道加工工序提升產品組織性能方面提供了強有力的基礎保障。此外，公司踐行 ESG 理念，注重生態環境保護、履行社會責任、提升治理水平，通過 EB 熔煉+VAR熔煉實現鈦及鈦合金返回料的再利用，同時降低了產品生產成本。量產線材2大盤重鈦及鈦合金線材生產技術自研經過一系列的研究與試制，公司掌握了鈦及鈦合金盤圓線材連軋坯料制備技術、連軋過程控制技術和盤圓線材組織性能控制技術，通過試驗和研究，公司對鈦合金軋制孔型系進行了重新設計，并在軋制過程中對各機架進行了精細化調整，以穩定實

38、現鈦合金的連續軋制，獲得了高效便捷、組織性能優異、均勻性穩定、成本受控的短流程大卷重鈦合金盤圓線材制備工藝，生產的大卷重鈦合金盤圓線材可達 150Kg以上。量產線材3純鈦以軋代鍛技術自研采用大型軋制設備以軋代鍛，降低制造成本，縮短生產周期，精確控制尺寸。量產管材、線材4鈦及鈦合金殘廢料回收、利用技術自研本技術為從管理出發、提升技術能力、從嚴管控質量的系統項目，主要包括細分鈦及鈦合金邊角料、屑料、切下的頭尾料的管理。通過收集、鑒別、分類、表面處理、清理、烘干、焊接使用等工序，大幅度提高了鈦合金廢料二次利用比例和效率、降低二次利用成本，研究開發殘廢料清洗、檢驗、添加的工藝路線及控制要求，實現殘廢料

39、再利用過程可控、質量可控。量產線材、板材5一種強度高的復合鈦裝飾板生產技術自研本技術提供了一種強度高的復合鈦裝飾板，該復合鈦裝飾板結構簡單、成本較低，將鈦鋅合金板作為表面裝飾層，既美觀大方又耐腐蝕性好，在鈦鋅合金板層上設有透明的薄膜保護層，從而避免鈦鋅合金板被刮傷，延長了板材的使用壽命，同時在鈦鋅合金板下設置具有金屬骨架結構的強化保溫層，一方面骨架結構保證了裝飾板的強度，延長了其使用壽命，另一方面保溫效果好，隔音效果佳。量產板材6基于TRIP效應的低溫固溶增塑技術自研通過研發低溫固溶增塑技術，利用 TRIP 效應產生的相變增塑作用，提升 TC4 鈦合金加工塑性。創新性主要體現在兩個方面：1）研

40、發基于 TRIP 效應的 a+鈦合金低溫固溶增塑技術，開發出直徑 70mm 以上高品質 TC4 鈦合金管，精細調控元素相分配行為及相穩定性；2）利用在 TC4 雙相鈦合金中發現的相變誘導塑性（TRIP）現象，延伸率提升 30%左右，突破加工易開裂的技術瓶頸，開發出大口徑 TC4 鈦合金管。量產大口徑高品質 TC4鈦合金管7鈦合金低溫形變復合熱處理技術自研通過改變低溫固溶熱處理工藝，調整過冷相含量及穩定性；研究低溫形變過程中微觀組織的演化，分析形變前后馬氏體、過冷相及應力誘導馬氏體等組成相含量變化及轉變過程；調控相組成及比例，分析時效工藝對鈦合金組織和性能的影響規律；優化低溫固溶和形變工藝參數，

41、促進亞穩相分解及平衡相彌散析出，提升材料強塑性。創新性體現在以下兩方面：1）率先研發新型低溫形變復合熱處理技術，利用形變-相變耦合作用，調控過冷、等亞穩相組成及比例，控制形成“亞微米細晶+彌散析出相”復合組織，發揮細晶、形變、析出協同強化作用，提升鈦合金綜合力學性能；2）利用細晶強化、形變強化、熱強化等進行復合強化，共同提升鈦合金綜合力學性能。量產大口徑高品質 TC4鈦合金管8高強度TC18 鈦合金的開自研1）TC18 合金元素含量高、合金品類多，通過合理的選擇配入方式、精準的配比得到理想的鈦合金材料；2）通過合理的工藝設計，解決了電極塊內部合金分布不均勻及分層的問題。3）對加熱制度、鍛造操作

42、方法等進行試制研究，形成系統的鍛造工量產高性價比的高強高韌鈦合金 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 11頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地3.3.3.3.財務：財務：20202020 年至年至 20242024 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 CAGRCAGR 為為 94%94%營收方面，2020-2023 年公司營收持續增長，2023 年營收達 10.35 億元（yoy+170.05%），2024 年實現營收 8.01 億元（yoy-22.59%），主要系 2024 年公司受 EB 爐建設周期的影響，銷售的 A 公司用手機線材的數量同比有

43、所下降所致。利潤方面，公司歸母凈利潤從利潤方面，公司歸母凈利潤從 20202020 年的年的 0.120.12 億元增長至億元增長至 20242024 年的年的 1.721.72 億元億元（yoy+1.57%yoy+1.57%），），2020-20242020-2024 年年均復合增長率為年年均復合增長率為 94%94%。盈利能力方面，2023 年因海綿鈦市場價格大幅下跌，毛利率和凈利率小幅下降；2024 年原材料海綿鈦采購價格下降帶來產品單位生產成本下降，毛利率和凈利率分別回升至 30.40%和 21.78%。2020-2024 年期間費用率分別為 8.43%、5.96%、7.10%、5.5

44、2%、6.35%，基本穩定在 6%左右波動。圖表圖表 1212：2022020 0-202-2024 4 年年歸母凈利潤歸母凈利潤復合年增長率為復合年增長率為 94%94%資料來源：Wind、華源證券研究所發與應用藝及控制方法。通過以上方向的研制成功制備成分均勻的鑄錠，采用鍛造加工獲得了組織性能符合標準的鍛棒。產品9眼鏡架用Ti-4A1-22V絲材研制自研該產品制備技術創新性體現在以下三方面：1）電極制備及熔煉工藝的研究成功解決了 Ti-4A1-22V 合金的原材料熔煉問題；2）通過開發鍛造拉絲工藝提高了合金絲材的強度（抗拉強度可大于 700MPa），同時其仍具有良好的塑性（延伸率15%，面縮

45、率55%），突破面縮不超過 45%的瓶頸；3）通過開發連續拉拔和在線熱處理工藝，在保證絲材具有良好的加工性能和使用性能的同時提高了產品成材率和生產效率。量產鈦合金線材10高品質TC4 超細組織線材制備技術自研通過穩定的精細化熔煉、多火次換向鍛造開坯、精鍛制備連軋坯料，再經過加熱工藝、孔型設計、軋制過程溫度控制以及熱處理等工藝的合理設計及控制，生產出熱處理后平均相尺寸 1-4m 的超細組織 TC4 線材材料。量產鈦合金線材資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 12頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地4

46、.4.高品質鈦合金為戰略性新興行業高品質鈦合金為戰略性新興行業，下游領域寬泛下游領域寬泛4.1.4.1.產業：產業：2015-20232015-2023 年年中國鈦加工材銷量中國鈦加工材銷量 CAGRCAGR 達達 16.51%16.51%鈦工業產業鏈分為鈦材工業條線及鈦白粉工業條線。鈦工業產業鏈分為鈦材工業條線及鈦白粉工業條線。鈦材工業條線上游為由鈦礦制備海綿鈦，中游為將海綿鈦熔鑄成錠并加工成鈦材及鈦構件，即熔煉海綿鈦得到鈦錠或添加合金熔煉為鈦合金鑄錠，通過加工鑄錠得到鈦及鈦合金坯料，并采用鍛造、軋制、擠壓、拉拔等工藝的變形處理、熱處理和機械加工等生產出不同規格的鈦及鈦合金產品，如板材、管材

47、、線材等。鈦產業鏈下游為化工、消費電子、航空航天等領域的應用，通過加工工藝，將鈦材制造成各類鈦零件。圖表圖表 1313：鈦材產業下游應用領域廣泛鈦材產業下游應用領域廣泛資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所產銷量情況產銷量情況近年來近年來，我國鈦加工材產量及銷量保持穩定增長我國鈦加工材產量及銷量保持穩定增長。根據中國有色金屬工業協會數據，2015年中國鈦加工材產量為 4.86 萬噸，2023 年增長至 15.91 萬噸，2015-2023 年年均復合增長率為 15.97%。2015 年中國鈦加工材銷量為 4.37 萬噸，2023 年增長至 14.84 萬噸，2015-2023年年均復合增長率

48、為 16.51%。圖表圖表 1414：2015-20232015-2023 年年中國鈦加工材銷量中國鈦加工材銷量 CAGRCAGR 達達 16.51%16.51%資料來源：中國有色金屬工業協會、天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 13頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地從產品結構來看，鈦加工材可分為板材、管材、線材、鍛件、鑄件、箔帶等。從產品結構來看，鈦加工材可分為板材、管材、線材、鍛件、鑄件、箔帶等。根據中國有色金屬工業協會數據，2023 年中國各類鈦材中板材產量最高，為 8.1 萬噸（含鈦板和卷帶）；線

49、材的產量從 2022 年的 3.5 萬噸大幅提升至 2023 年的 4.6 萬噸，占比從 23.18%提升至28.91%。圖表圖表 1515：20232023 年線材年線材產量占比產量占比提升至提升至 29%29%資料來源：中國有色金屬工業協會、天工股份招股書、華源證券研究所4.2.4.2.上下游：上下游：20232023 年度我國鈦材化工領域需求占比年度我國鈦材化工領域需求占比 51.23%51.23%海綿鈦為鈦材的原材料，鈦材的上游市場海綿鈦的供應量將影響著鈦材行業的發展。海綿鈦為鈦材的原材料，鈦材的上游市場海綿鈦的供應量將影響著鈦材行業的發展。海綿鈦主要通過四氯化鈦與金屬鎂反應生成，形態

50、上疏松多孔呈海綿狀，熔鑄加工成鈦錠或研磨加工成鈦粉后方可使用。海綿鈦生產是鈦材工業的基礎環節。根據美國地質調查局和中國有色金屬工業協會數據顯示，全球及中國海綿鈦產量整體均呈現上升趨勢，全球海綿鈦產量從2015年的16.00萬噸增長至2023年的32.40萬噸，2015-2023年年均復合增長率為8.16%；中國海綿鈦產量從 2015 年的 6.20 萬噸增長至 2023 年的 21.80 萬噸，2015-2023 年年均復合增長率為 14.99%，增速超過全球海綿鈦產量增速。圖表圖表 1616：20152015 年至年至 20232023 年我國海綿鈦產量年我國海綿鈦產量 CAGRCAGR 高

51、于全球高于全球資料來源：美國地質調查局、中國有色金屬工業協會、天工股份招股書、華源證券研究所鈦及鈦合金具有良好的耐高溫鈦及鈦合金具有良好的耐高溫、耐低溫耐低溫、抗強酸抗強酸、抗強堿抗強堿，以及高強度以及高強度、低密度等特性低密度等特性，目前已廣泛應用在化工能源、航空航天、消費電子、海洋工程等領域目前已廣泛應用在化工能源、航空航天、消費電子、海洋工程等領域。根據中國有色金屬工 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 14頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地業協會鈦鋯鉿分會的統計，2023 年度我國鈦材化工領域需求占比 51.23%，其次是航空航

52、天領域需求占比 19.79%。隨著技術的日臻成熟和完善，國民經濟結構戰略性調整以及產業轉型升級，鈦及鈦合金材料逐漸進入民用市場。由鈦及鈦合金板、棒、管、線等加工材和多種金屬復合材制成的鈦產品，正在消費電子、3D 打印、生物醫療等領域得到越來越多的應用。隨著鈦材工業成本的逐步降低，未來的市場潛力較大。圖表圖表 1717：20232023 年度，我國鈦材化工領域需求占比年度，我國鈦材化工領域需求占比 51.23%51.23%資料來源：中國有色金屬工業協會鈦鋯鉿分會、天工股份招股書、華源證券研究所有色金屬工業發展規劃（有色金屬工業發展規劃（2016-20202016-2020）、新材料產業發展指南新

53、材料產業發展指南、新材料標準新材料標準領航行動計劃（領航行動計劃（2018-20202018-2020 年）年）、工業戰略性新興產業分類目錄（工業戰略性新興產業分類目錄（20232023 版）版）、產產業結構調整指導目錄業結構調整指導目錄（20242024 年本年本）、中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和規劃和 20352035 年遠景目標綱要等產業政策文件都明確指出要促進新材料產業發展，將高品年遠景目標綱要等產業政策文件都明確指出要促進新材料產業發展，將高品質鈦合金列為戰略性新興行業質鈦合金列為戰略性新興行業，大力推動鈦合金等高端材料

54、在高端裝備制造大力推動鈦合金等高端材料在高端裝備制造、3D3D 打印等重要打印等重要領域的應用與融合，制定相應的產業標準體系及新材料領域的應用與融合，制定相應的產業標準體系及新材料“領航領航”標準，致力于打造技術創新標準，致力于打造技術創新能力強、產品質量高的鈦材生產企業。能力強、產品質量高的鈦材生產企業。4.3.4.3.可比公司：主要包括可比公司：主要包括西部材料、西部超導、寶鈦股份等西部材料、西部超導、寶鈦股份等天工股份主要可比上市公司包含西部材料、西部超導、寶鈦股份、金天鈦業。天工股份主要可比上市公司包含西部材料、西部超導、寶鈦股份、金天鈦業。其中，西西部材料部材料擁有鈦及鈦合金加工材、

55、層狀金屬復合材料、稀貴金屬材料、金屬纖維及制品、稀有金屬裝備、鎢鉬材料及制品、鈦材高端日用消費品及精密加工制品等八大業務板塊，產品主要應用于軍工、核電、環保、海洋工程、石化、電力等行業和眾多國家大型項目；西部超導西部超導是我國航空用鈦合金棒絲材的主要研發生產基地，是目前國內唯一實現超導線材商業化生產的企業；寶鈦股份寶鈦股份是中國鈦行業的龍頭企業，產品廣泛應用于航空、航天、艦船等高精尖領域和氯堿化工、電力、冶金、醫藥及海洋工程等國民經濟重要領域；金天鈦業金天鈦業從事高質量鑄錠和鈦帶卷板坯、大型鍛件、高精度棒線材等鈦及鈦合金加工材系列產品的研發、生產和經營，生產的鈦加工材系列產品可廣泛應用于航空、

56、航天、艦船、兵器等國防工業以及石油、化工、冶金、電力、交通、海洋、醫療、環保、建筑、體育休閑等民用工業。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 15頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地從營收規模來看，寶鈦股份規模較高，2023 年營收規模達 69.27 億元；從利潤規?？?，西部超導歸母凈利潤較高，2023 年歸母凈利潤達 75,237 萬元。天工股份與可比公司相比，天工股份與可比公司相比，營收及利潤規模尚小，營收及利潤規模尚小，20232023 年毛利率水平位于可比公司均值附近，具備較大成長空間。年毛利率水平位于可比公司均值附近，具備較大成長

57、空間。圖表圖表 1919：可比公司營收對比情況（億元）可比公司營收對比情況（億元）圖表圖表 2020：可比公司歸母凈利潤對比情況（萬元）可比公司歸母凈利潤對比情況（萬元）資料來源：Wind、華源證券研究所資料來源：Wind、華源證券研究所圖表圖表 2121：20232023 年天工股份毛利率水平位于可比公司均值附近年天工股份毛利率水平位于可比公司均值附近資料來源：Wind、華源證券研究所圖表圖表 1818：天工股份可比公司包含西部材料、西部超導、寶鈦股份、金天鈦業天工股份可比公司包含西部材料、西部超導、寶鈦股份、金天鈦業序號可比公司介紹1西部材料于 2000 年 12 月成立，主要從事稀有金屬

58、材料的研發、生產和銷售，已發展成為規模較大、品種齊全的稀有金屬材料深加工生產基地，擁有鈦及鈦合金加工材擁有鈦及鈦合金加工材、層狀金屬復合材料層狀金屬復合材料、稀貴金屬材料稀貴金屬材料、金屬纖維及制品金屬纖維及制品、稀稀有金屬裝備、鎢鉬材料及制品、鈦材高端日用消費品及精密加工制品等八大業務板塊有金屬裝備、鎢鉬材料及制品、鈦材高端日用消費品及精密加工制品等八大業務板塊，產品主要應用于軍工、核電、環保、海洋工程、石化、電力等行業和眾多國家大型項目。2西部超導于 2003 年 2 月成立，主要從事高端鈦合金材料高端鈦合金材料、高性能高溫合金材料高性能高溫合金材料、超導材料超導材料的研發、生產和銷售，是

59、我國航空用鈦合金棒絲材的主要研發生產基地，是目前國內唯一實現超導線材商業化生產的企業，也是國際上唯一的鈮鈦鑄錠、棒材、超導線材生產及超導磁體制造全流程企業。3寶鈦股份于 1999 年 7 月成立，主要從事鈦及鈦合金的生產、加工和銷售，是中國鈦行業的龍頭企業中國鈦行業的龍頭企業，其擁有完善的鈦材生產體系，建立“海綿鈦、熔鑄、鍛造、板材、帶材、無縫管、焊管、棒絲材、鑄造、原料處理”十大生產系統，形成 30,000 噸鈦鑄錠和 20,000 噸鈦加工材生產能力，其產品廣泛應用于航空、航天、艦船等高精尖領域和氯堿化工、電力、冶金、醫藥及海洋工程等國民經濟重要領域。4金天鈦業于 2004 年 4 月 8

60、 日成立，主要從事高質量鑄錠和鈦帶卷板坯高質量鑄錠和鈦帶卷板坯、大型鍛件大型鍛件、高精度棒線材等鈦及鈦合金加工材高精度棒線材等鈦及鈦合金加工材系列產品系列產品的研發、生產和經營，生產的鈦加工材系列產品可廣泛應用于航空、航天、艦船、兵器等國防工業以及石油、化工、冶金、電力、交通、海洋、醫療、環保、建筑、體育休閑等民用工業。資料來源：天工股份招股書、華源證券研究所 請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 16頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地5.5.申購建議：建議申購申購建議：建議申購公司是中國專業的鈦及鈦合金材料生產制造商，產品已涵蓋板、管、

61、線等各大類別，并獲得消費電子領域全球知名廠商的認可。20242024 年年，公司先后獲得航空航天公司先后獲得航空航天、醫療器械等體系醫療器械等體系認證，并在增材制造等高端應用領域實現認證，并在增材制造等高端應用領域實現“零的突破零的突破”，成功打開新的市場空間。，成功打開新的市場空間。未來，公司有望在有效利用現有裝備產能的基礎上，繼續加大鈦及鈦合金新材料的研發力度和投資強度，在提升產品品質的同時，進一步豐富產品的品類，在擴充產能的同時，實現由生產驅動向技術研發驅動的轉型升級?？杀裙咀钚?PE TTM 中值達 43.3X，建議申購。圖表圖表 2222：可比公司可比公司 PEPE TTMTTM

62、中值達中值達 43.3X43.3X公司名稱股票代碼市值/億元PE TTM2023 年營收/億元2023 年歸母凈利潤/萬元2023 年毛利率2023 年凈利率2023 年研發費用率西部材料002149.SZ90.9149.632.2619,620.1821.95%8.68%5.74%西部超導688122.SH317.8837.041.5975,237.2131.87%18.38%7.92%寶鈦股份600456.SH150.4526.169.2754,422.3821.18%9.74%4.17%金天鈦業688750.SH85.8956.68.0114,723.5934.20%18.38%6.07

63、%均值均值161.28161.2842.3142.31中值中值120.68120.6843.2643.26天工股份920068.BJ-10.3516,975.4925.52%16.92%3.68%資料來源：Wind、華源證券研究所注：數據截至 202504246.6.風險提示風險提示存貨減值風險存貨減值風險：原材料價格變動、存貨占資產比重較高都將會對公司現金流量帶來一定影響，且如果客戶違約或產品銷售發生異常變化，將會導致存貨跌價或存貨變現困難，給公司業績帶來較大影響。原材料價格波動風險：原材料價格波動風險：海綿鈦作為公司最主要的原材料，其價格容易受國際金屬價格、市場需求、行業內競爭情況及市場短

64、期投機因素等影響。因此，海綿鈦價格的變化對公司的盈利能力和經營業績會產生較大影響。重大客戶依賴及被替代的風險：重大客戶依賴及被替代的風險：受益于鈦及鈦合金材料在消費電子行業的應用，常州索羅曼從公司采購的消費電子用線材數量自 2022 年第四季度起大幅增加并保持在較高水平。2024 年，公司向常州索羅曼及其關聯公司銷售金額為 57,464.63 萬元，占比 71.72%。隨著與常州索羅曼的合作持續深化，公司產品結構轉向以高附加值的線材產品為主，預計未來向常州索羅曼的銷售收入占比將會持續保持在較高水平，經營業績對常州索羅曼存在一定程度的依賴。同時，若常州索羅曼因下游客戶需求降低、未能取得供應商資格

65、、市場競爭激烈等原因導致其自身經營狀況或業務結構發生重大變化，或因其他供應商與其建立合作關系而導致公司于產業鏈中被替代，大幅降低向公司采購產品的價格或數量，則公司營業收入和利潤可能出現較大幅度的下滑，甚至可能出現經營業績虧損的情形。請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明請務必仔細閱讀正文之后的評級說明和重要聲明第 17頁/共 17頁源引金融活水 潤澤中華大地證券分析師聲明證券分析師聲明本報告署名分析師在此聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，本報告表述的所有觀點均準確反映了本人對標的證券和發行人的個人看法。本人以勤勉的職業態度，專業審慎的研究方法，使用合

66、法合規的信息，獨立、客觀的出具此報告，本人所得報酬的任何部分不曾與、不與，也不將會與本報告中的具體投資意見或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明華源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告是機密文件，僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司客戶。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測等只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需

67、求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬獙Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特殊需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告所載的意見、評估及推測僅反映本公司于發布本報告當日的觀點和判斷，在不同時期，本公司可發出與本報告所載意見、評估及推測不一致的報告。本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績

68、表現不應作為日后回報的預示。本公司不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式修改、復制或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華源證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原

69、意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司銷售人員、交易人員以及其他專業人員可能會依據不同的假設和標準，采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論或交易觀點，本公司沒有就此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。信息披露聲明信息披露聲明在法律許可的情況下，本公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服

70、務。本公司將會在知曉范圍內依法合規的履行信息披露義務。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級說明投資評級說明證券的投資評級證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于同期市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入：相對同期市場基準指數漲跌幅在 20以上；增持：相對同期市場基準指數漲跌幅在 520之間；中性：相對同期市場基準指數漲跌幅在55之間；減持：相對同期市場基準指數漲跌幅低于-5及以下。無：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因

71、，致使我們無法給出明確的投資評級。行業的投資評級行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業股票指數相對于同期市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好：行業股票指數超越同期市場基準指數；中性：行業股票指數與同期市場基準指數基本持平；看淡：行業股票指數弱于同期市場基準指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。本報告采用的基準指數本報告采用的基準指數：A 股市場（北交所除外）基準為滬深 300 指數，北交所市場基準為北證 50 指數，香港市場基準為恒生中國企業指數（HSCEI），美國市場基準為標普 500 指數或者納斯達克指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）。