2022年醬油、醋、蠔油、復合調味品、榨菜行業競爭格局現狀及市場趨勢研究報告（55頁）.pdf

1、2022 年深度行業分析研究報告 3 正文目錄正文目錄 1、行業市場規模大，集中度仍有提升空間. 9 1.1、調味品行業空間大，預計 2025 年總規模將達 5500 億元 . 9 1.2、市場集中度較低，仍有較大提升空間 . 11 2、競爭格局：細分品類快速發展，關注景氣類別 . 13 2.1、各品類發展階段不同，細分品類靜待掘金. 13 2.1.1 醬油：最大細分行業，聚焦結構升級與集中度提升 . 14 2.1.2 醋：競爭格局分散，區域性特點較強 . 17 2.1.3 蠔油：滲透率不斷提升，銷量快速提升 . 21 2.1.4 復合調味品：未來市場空間大，仍處于快速發展階段 . 23 2.

2、1.5 榨菜行業規模持續擴張，涪陵榨菜市占率居第一 . 24 2.2、產能持續擴張：海天味業一騎絕塵，頭部企業產能有望破百萬噸 . 27 3、未來趨勢：功能多樣化是趨勢，C 端渠道有望接續發力 . 28 3.1、未來仍有望量價齊升，大行業有大能量. 28 3.1.1 量：B+C 端齊發力，消費驅動力較強 . 28 3.1.2 價：原材料等成本上行，行業提價為主線 . 30 3.2、 BC 端渠道并重，社區團購不容小覷 . 34 3.2.1 餐飲渠道：消費粘性強，空間更大 . 35 3.2.2 家庭渠道：營銷為王，更注重品類和渠道布局能力 . 36 3.2.3 社區團購：有望成為調味品的重要渠道

3、之一 . 37 3.2.4 主要調味品企業渠道布局分析 . 40 3.3、細分化、健康化、高端化、復合化將是未來發展趨勢 . 41 3.3.1 需求多元推動功能細分化和健康化發展 . 41 3.3.2 復合化是未來趨勢品類 . 42 3.3.3 結構化升級趨勢持續 . 43 4、關注龍頭企業以及細分品類強者 . 44 4.1、海天味業：渠道為王，規模優勢下強者恒強 . 44 4.2、千禾味業：專注零添加，打造差異化品牌形象 . 47 4.3、恒順醋業：聚焦主業，產能擴張助力改革進程 . 49 4.4、中炬高新：內部瘦身聚主業，外部擴產能布局長遠 . 51 4.5、涪陵榨菜：具備較強提價權，長期

4、看好公司提價能力 . 53 4.6、天味食品：產能建設穩步推進，股權激勵推出有望迎來改善 . 54 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：調味品種類繁多，風格迥異 . 9 圖表 2：我國調味品行業市場規模持續提升 . 10 圖表 3：我國調味品百強企業產量穩定增長 . 10 圖表 4：調味品單價增長高于 CPI 增速 . 10 圖表 5：調味品行業量價拆分情況一覽 . 10 圖表 6：調味品行業未來 5 年市場規模測算 . 11 圖表 7：我國人均消費零售額有約 6 倍增長空間 . 11 圖表 8：不同菜系使用調味品差異較大 . 12 圖表 9：我國調味品行業市場份額（按零售額） . 12 圖表 1

5、0：我國調味品細分板塊市場需求多樣 . 12 圖表 11：百強企業收入占調味品行業比重不到 30% . 13 圖表 12：美日韓行業集中度均高于中國 . 13 圖表 13：調味品主要細分品類仍處在快速成長期 . 13 圖表 14：醬油行業零售額穩定提升 . 14 圖表 15：我國醬油產量穩中有升 . 14 圖表 16：醬油行業未來 5 年市場規模測算 . 14 圖表 17：醬油行業整體呈現量價齊升 . 15 圖表 18：海天味業醬油產銷均居首位 . 15 圖表 19：主要企業醬油出廠價維持上漲趨勢（元/噸） . 15 圖表 20：主要企業醬油平均成本價較為穩定（元/噸） . 15 圖表 21：

6、我國醬油行業集中度持續提升 . 16 圖表 22：日本醬油行業 CR2 超 50% . 16 圖表 23：醬油市場競爭格局呈現“一超多強” . 16 圖表 24：高端醬油市場快速擴容 . 17 圖表 25：醬油零售價格持續攀升 . 17 圖表 26：我國百強食醋行業銷售收入 . 17 圖表 27：我國食醋產量增長穩健 . 17 圖表 28：我國百強食醋銷售均價 . 18 圖表 29：恒順醋業、千禾味業食醋銷售均價（元/噸） . 18 圖表 30：恒順醋業、千禾味業食醋成本均價（元/噸） . 18 5 圖表 31：恒順醋業、千禾味業 2020 年食醋產量情況 . 18 圖表 32：食醋行業整體呈

7、現量價齊升 . 18 圖表 33：食醋行業品牌集中度較低 . 19 圖表 34：百強食醋企業產量分布 . 19 圖表 35：食醋行業梯度分布 . 19 圖表 36：中國四大名醋特點 . 20 圖表 37：人均消費量有待提升 . 20 圖表 38：食醋均價仍有較大提升空間 . 20 圖表 39：高端醋消費有望持續提升 . 21 圖表 40：食醋功能細分持續發展 . 21 圖表 41：蠔油零售額在 2019 年達到 65 億元. 21 圖表 42：蠔油消費量持續增長 . 21 圖表 43：蠔油消費呈現量價齊升 . 22 圖表 44：海天蠔油均價持續提升 . 22 圖表 45：蠔油近幾年零售價 CA

8、GR 為 2.35% . 22 圖表 46：海天蠔油產能穩居第一 . 22 圖表 47：蠔油主要原料和產品特點 . 22 圖表 48：蠔油滲透率較低. 23 圖表 49：蠔油市場集中度較高 . 23 圖表 50：復合調味品快速增長 . 23 圖表 51：復合調味品細分品類市占率情況 . 23 圖表 52：我國復合調味品滲透率有待提升 . 24 圖表 53：復合調味品人均支出持續提升 . 24 圖表 54：火鍋底料快速發展 . 24 圖表 55：火鍋底料仍較為分散 . 24 圖表 56：包裝榨菜市場規模持續擴張 . 25 圖表 57：包裝榨菜銷量穩定增長 . 25 圖表 58：包裝榨菜市場占比約

9、 58% . 25 圖表 59：量增為榨菜行業主要增長驅動 . 25 圖表 60：中國人均腌榨菜消費金額較低（美元/人） . 26 圖表 61：中國人均腌榨菜消費量較低（kg/人） . 26 圖表 62：2008 年包裝榨菜市場格局 . 26 圖表 63：2019 年涪陵榨菜市占率顯著提升 . 26 圖表 64：主要調味品企業產能和遠期規劃情況（萬噸） . 27 圖表 65：主要調味品企業產能情況 . 27 6 圖表 66：城鎮居民人均可支配收入增長較快 . 28 圖表 67：城鎮居民人均食品消費穩定增長 . 28 圖表 68：疫情前我國餐飲業維持較高增速 . 29 圖表 69：餐飲業企業數量

10、較為穩定 . 29 圖表 70：餐飲業連鎖化率仍處于較低水平 . 29 圖表 71：連鎖餐飲企業門店數量增加 . 29 圖表 72：“懶”、“宅”人群用戶規模逐漸擴大 . 30 圖表 73：更多人選擇外賣和外出就餐 . 30 圖表 74：外賣行業發展迅速 . 30 圖表 75：外賣用戶規模逐漸擴大 . 30 圖表 76：PPI、CPI 剪刀差擴大 . 31 圖表 77：海天味業成本構成 . 31 圖表 78：千禾味業主要成本構成 . 31 圖表 79：黃豆市場價格. 32 圖表 80：豆粕現貨價 . 32 圖表 81：白砂糖零售價. 32 圖表 82：瓦楞紙市場價. 32 圖表 83：玻璃價格

11、指數. 32 圖表 84：PET 市場價 . 32 圖表 85：21 年調味品企業凈利潤增速普遍下滑 . 33 圖表 86：21 年調味品企業毛利率普遍下滑 . 33 圖表 87：調味品行業毛利率與凈利率隨著提價而提升 . 33 圖表 88：主要調味品企業已經開啟提價 . 34 圖表 89：餐飲渠道占比最大 . 35 圖表 90：廠商通過各種方式進入餐飲渠道 . 36 圖表 91：調味品渠道層級較多 . 36 圖表 92：賣場和超市便利店為主要家庭渠道 . 36 圖表 93：賣場、超市渠道需求多 SKU . 36 圖表 94：側重家庭渠道的企業銷售費用率更高 . 37 圖表 95：社區團購市場

12、規模有望突破千億 . 37 圖表 96：社區團購用戶規模增長迅速 . 37 圖表 97：社區團購平臺季度大類銷售占比情況 . 38 圖表 98：調味品在糧油調味中占比大 . 39 圖表 99：社區團購可以大幅降低流通鏈條，降低加價情況 . 39 圖表 100：調味品企業積極擁抱社區團購 . 39 7 圖表 101：主要調味品企業渠道建設情況 . 41 圖表 102：調味品功能不斷細分 . 41 圖表 103：調味品企業紛紛推出零添加產品，主打健康化 . 42 圖表 104：我國復合調味品滲透率有待提升 . 42 圖表 105：復合調味品人均支出有待提升 . 42 圖表 106：火鍋市場占比持續

13、提升 . 43 圖表 107：火鍋和川菜在我國菜系占比中靠前 . 43 圖表 108：我國人均調味品消費低于日韓 . 44 圖表 109：高端醬油市場規?？焖僭鲩L . 44 圖表 110：千禾味業在中高端產品具備較大優勢 . 44 圖表 111：2021Q1-3 營業收入同比增長 5.32% . 45 圖表 112：2021Q1-3 歸母凈利潤同比增長 2.98% . 45 圖表 113：海天味業各品類收入一覽 . 45 圖表 114：海天味業基本實現全國化 . 45 圖表 115：2021Q1-3 毛利率和凈利率分別為 38.87%、26.17% . 45 圖表 116：2021Q1-3 銷

14、售費用率為 5.86% . 45 圖表 117：海天味業滲透率排名靠前 . 46 圖表 118：經銷商數量快速增長 . 47 圖表 119：海天味業 O2O 滲透率提升（%）. 47 圖表 120：2021Q1-3 營業收入同比增長 10.91% . 47 圖表 121：2021Q1-3 歸母凈利潤同比下滑 41.09% . 47 圖表 122：2021Q1-3 毛利率和凈利率分別為 41.43%、9.73% . 48 圖表 123：2021Q1-3 銷售費用率為 23.27% . 48 圖表 124：廣告費和職工薪酬占銷售費用較大比例 . 48 圖表 125：公司主打“零添加” . 48 圖

15、表 126：2020 年千禾線上銷售均價最高 . 48 圖表 127：2020 年千禾淘寶銷售額排名第二 . 48 圖表 128：以西部為中心開啟全國化進程 . 49 圖表 129：經銷商數量持續增長 . 49 圖表 130：線上銷售持續增長，占比顯著提升 . 49 圖表 131：公司線上銷售占比行業領先 . 49 圖表 132：2021Q1-3 營業收入同比下滑 6.37% . 50 圖表 133：2021Q1-3 歸母凈利潤同比下滑 41.73% . 50 圖表 134：2021Q1-3 毛利率和凈利率分別為 39.22%、9.85% . 50 圖表 135：2021Q1-3 銷售費用率為

16、 16.15% . 50 8 圖表 136：華東為核心銷售區域 . 51 圖表 137：經銷商招商加速 . 51 圖表 138：恒順醋業募投項目預計增加 43.5 萬噸產能 . 51 圖表 139：2021 調味品收入同比下滑 7.23% . 52 圖表 140：2021 歸母凈利潤同比下滑 15.39% . 52 圖表 141：中炬高新各品類收入一覽 . 52 圖表 142：全國化進程持續推進 . 52 圖表 143：中炬高新定增助力“五年雙百” . 53 圖表 144：公司營業收入及增速 . 53 圖表 145：公司歸母凈利潤及增速 . 53 圖表 146：涪陵榨菜歷年提價情況梳理 . 5

17、4 圖表 147：21 年營收略有下滑. 55 圖表 148：21 年凈利潤下滑明顯. 55 圖表 149：IPO 和非公開發行兩次募資新增 22.8 萬噸產能 . 55 圖表 150：2022 年限制性股票激勵計劃（草案） . 56 圖表 151：重點關注公司及盈利預測 . 57 9 1 1、 行業市場規模大，集中度仍行業市場規模大，集中度仍有提升空間有提升空間 1.11.1、 調味品行業空間大，預計調味品行業空間大，預計20252025年年總規?？傄幠⑦_將達55005500億元億元 我國的調味品種類繁多，廣泛運用至飲食的各個領域。我國的調味品種類繁多，廣泛運用至飲食的各個領域。調味品指能

18、增加菜肴的色、香、味，并具有去腥、增香、增鮮等多種作用的輔助性食品。我國的調味品種類繁多，按照商品性質可分為釀造類、腌菜類、鮮菜類、干貨類、水產類等，按照成品形狀可分為醬品類、醬油類、汁水類、味粉類、固體類，按照呈味感覺可分為咸味、甜味、苦味、辣味、酸味、鮮味、香味等，按照成分可分為單一和復合調味品。 圖表圖表 1 1：調味品種類繁多，風格迥異調味品種類繁多，風格迥異 分類依據分類依據 類別類別 具體品種具體品種 按商品性質 釀造類 醬油、食醋、醬、豆豉、豆腐乳等 腌菜類 榨菜、芽菜、冬菜、梅干菜、腌雪里蕻、泡姜、泡辣椒等 鮮菜類 蔥、蒜、姜、辣椒、芫荽、辣根、香椿等 干貨類 胡椒、花椒、干辣

19、椒、八角、小茴香、芥末、桂皮、姜片、姜粉、草果等 水產類 水珍、魚露、蝦米、蝦皮、蝦籽、蝦醬、蝦油、蠔油、蟹制品、淡菜、紫菜等 其他類 食鹽、味精、糖、咖喱粉、五香粉、芝麻油、花生醬香糟、紅糟、菌油等 按成品形狀 醬品類 沙茶醬、豉椒醬、酸梅醬、xo 醬等 醬油類 生抽王、鮮蝦油、豉油皇、草菇老抽等 汁水類 燒烤汁、鹵水汁、喼汁、OK 汁等 味粉類 胡椒粉、沙姜粉、大蒜粉、雞粉等 固體類 砂糖、食鹽、味精、豆豉等 按呈味感覺 咸味 食鹽、醬油、豆豉等 甜味 蔗糖、蜂蜜、飴糖等 苦味 陳皮、茶葉汁、苦杏仁等 辣味 辣椒、胡椒、芥末等 酸味 食醋、茄汁、山楂醬等 鮮味 味精、雞精、蝦油、魚露、蠔油

20、等 香味 花椒、八角、料酒、蔥、蒜等 按成分 單一 醬油、食醋、腐乳、食鹽、味精等 復合 蠔油、雞精、火鍋調料、蕃茄醬、中式復合調味料等 資料來源：前瞻經濟學人，華鑫證券研究 我國調味品行業市場規模大，行業增速有所提升。我國調味品行業市場規模大，行業增速有所提升。中國調味品行業營收從2014年2595億元增至2020年3950億元，6年CAGR為7.25%。從產量來看，我國百強企業調味食品總產量從2013年的700萬噸增至2020年的1627萬噸，7年CAGR為14.17%。 10 圖表圖表 2 2：我國調味品行業市場規模持續提升：我國調味品行業市場規模持續提升 圖表圖表 3 3：我國調味品：

21、我國調味品百強企業百強企業產量穩定增長產量穩定增長 資料來源：艾媒咨詢，華鑫證券研究所 資料來源：中國調味品協會，華鑫證券研究所 20252025年我國調味品行業市場規模將達到年我國調味品行業市場規模將達到55005500億元。億元。我國調味品行業營收從2014年2595億元增至2020年3950億元，6年CAGR為7.25%。我們假設2021-2025年調味品市場規模CAGR在7%左右浮動，分別取6%、7%、8%得到2025年調味品行業市場規模為5286、5540、5804億元，取中間值得到約5500億元。 量價拆分看： 價：我國調味品行業2019年單價約為19.8元/kg，2014-201

22、9年CAGR約為3.29%； 量：我國百強企業調味品2020年產量為1627.1萬噸，2013-2020年CAGR為12.81%，其中海天味業、中炬高新、千禾味業、恒順醋業、加加食品2020年產能約為400、70、56、26、30萬噸，遠期規劃產能分別為450、400、115、70、35萬噸，海天不論是現有產能還是規劃總產能均穩居行業第一。 圖表圖表 4 4：調味品單價增長高于：調味品單價增長高于 CPICPI 增速增速 圖表圖表 5 5：調味品行業量價拆分情況一覽調味品行業量價拆分情況一覽 資料來源：中商產業研究院，華鑫證券研究所 資料來源：中國調味品協會，艾媒咨詢，華鑫證券研究所 11 圖

23、表圖表 6 6：調味品行業未來：調味品行業未來 5 5 年市場規模測算年市場規模測算 2016 2017 2018 2019 2020 16-20CAGR 調味品市場規模（億元） 3016 3145 3224 3346 3950 6.98% 同比增速 6.12% 4.28% 2.51% 3.78% 18.05% 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 21-25CAGR 調味品市場規模（億元） 4187 4438 4705 4987 5286 6% 4227 4522 4839 5178 5540 7% 資料來源：艾媒咨詢，華鑫證券研究 1.21.2、 市場集中度較低，仍有

24、較大提升空間市場集中度較低，仍有較大提升空間 我國調味品人均消費額相較于日、韓仍較低，有較大提升空間。我國調味品人均消費額相較于日、韓仍較低，有較大提升空間。由于我國和日本、韓國飲食習慣相近，有較強可比性。日本、韓國人均消費零售額分別是我國的10.04、2.02倍，人均零售價遠高于我國。我們根據日、韓調味品消費的平均值推算，我國調味品零售端仍有約6倍增長空間，且由于我國人口基數遠高于日、韓兩國，零售端市場空間或可更高。 圖表圖表 7 7：我國人均消費零售額有約：我國人均消費零售額有約 6 6 倍增長空間倍增長空間 人均零售價（美元人均零售價（美元/KG） 人均零售消費量（人均零售消費量（KG）

25、 人均零售消費額（美元）人均零售消費額（美元） 日本 8.0 18.9 150.6 韓國 6.7 4.5 30.3 均值 7.4 11.7 90.4 中國 3.0 5.0 15.0 成長空間 2.5 2.3 6.0 資料來源：中商產業研究院，華鑫證券研究 調味品區域特征明顯，導致我國調味品具有較大地區粘性。調味品區域特征明顯，導致我國調味品具有較大地區粘性。由于我國歷史悠久，幅員廣闊，且調味品多為發酵、腌制產品，每個地區均形成獨特的調味體系，主要跟當地的生活習慣、環境、氣候等因素密切相關。形成的八大菜系，口味偏重各不相同，其中川菜麻辣、粵菜原味、湘菜偏辣、浙菜清鮮、蘇菜偏甜、閩菜南咸甜北香辣、

26、魯菜咸鮮、徽菜醬香味濃。不同菜系對于調味品有不同的需求，由于調味品進入門檻較低，誕生了許多區域性調味品牌，全國性的品牌較少。具體來看，食醋地域性最強，出名的有山西老陳醋、鎮江香醋、四川保寧醋、永春老醋；醬油、料酒等調味品地域性相對較弱，但也有山東欣和、福州民天、湘潭龍牌等本地品牌。 12 圖表圖表 8 8：不同菜系使用調味品差異較大不同菜系使用調味品差異較大 菜系菜系 代表菜代表菜 口味口味 醬醋醬醋 代表品牌代表品牌 魯菜 油爆海螺、蔥燒海參 講究清湯奶湯 醬醋：山東欣和醬油、味達美醬油、巧媳婦醬油、山東玉兔醋 其他：花椒油、大蔥油、老虎醬、花椒醬、糖醋汁糖、辣椒、花椒 山東欣和、巧媳婦 川

27、菜 水煮肉片、麻婆豆腐 油重味濃,注重調味 醬醋：德陽醬油、閬中保寧醋 其他：郫縣豆瓣醬、自貢進鹽、茂源花椒、內江白糖、永川豆鼓 郫縣豆瓣、閬中保寧醋、中壩醬油、茂源花椒 蘇菜 大煮干絲、獅子頭雞 濃中帶淡,鮮香酥爛 醬醋：家樂醬油、老蔡醬油、淘大醬油、恒順香醋 其他：陳鹵、清鹵、五香粉、蟹粉、花椒鹽、蔥椒鹽、紅曲水 恒順醋業、上海淘大 粵菜 潮 州 燒 雁鵝、廣州文昌雞 菜肴色彩濃重,滑而不膩 醬醋：生抽、鮮味醬油、山西陳醋 其他：料酒、糖醋汁、鹵水、鼓油皇汁、蒜肉調味品、魚露、蠔油柱候醬、咖喱粉、生粉 海天味業、中炬高新、李錦記 浙菜 龍井蝦仁、西湖醋魚 清香脆嫩爽鮮 醬醋：廚邦生抽、米醋

28、 其他：白糖、紹酒、八角粉末 中炬高新 閩菜 荔枝肉、龍身鳳尾蝦 色調美觀,滋味清鮮 醬醋：福州民天醬油、福建永春老醋 其他：紅糟、沙茶醬 福州民天、福建永春老 湘菜 剁椒魚頭、辣椒小炒肉 用料廣泛,油重色濃 醬醋：加加醬油、湘潭龍牌醬油、長康陳醋 其他：瀏陽豆鼓、剁椒 加加食品、湖南龍牌、長康陳醋 徽菜 黃山燉雞、腌鮮鱖魚 選料樸實,講究火功 醬醋：海天醬油、鎮江陳醋 其他：鹵汁，熏鴨料等 海天味業、胡玉美蠶豆辣醬 資料來源：maigoo，中商產業研究院，華鑫證券研究 我國調味品行業整體來看集中度相對較低，仍有較大提升空間。我國調味品行業整體來看集中度相對較低，仍有較大提升空間。我國地區間飲

29、食習慣差距較大，導致許多類型的調味品地區風格較為濃烈，細分板塊市場需求多樣，調味品全國化擴展的難度相對較大，集中度較低。海天作為我國全國性調味品龍頭，市占率僅在7%左右，國內百強調味品企業收入占總行業收入比不到30%。我國調味品CR3約為14%、CR10約為25%，遠低于韓、日、美，其CR3分別為32%、18%、15%，CR10分別為60%、30%、28%。但仍可以看到調味品行業集中度在近幾年呈現持續上升，特別是2020年以來，受到疫情影響，調味品行業由于原材料上漲導致利潤持續承壓，企業運營分化加速。在此背景下，調味品行業不斷優化，部分中小企業將在激烈的競爭中或以并購、破產重組等方式得以出清，

30、行業市場份額有望持續向龍頭企業集中。 圖表圖表 9 9：我國調味品行業市場份額（按零售額）：我國調味品行業市場份額（按零售額） 圖表圖表 1010：我國調味品細分板塊市場需求多樣：我國調味品細分板塊市場需求多樣 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，華鑫證券研究所 13 圖表圖表 1111：百強企業收入占調味品行業比重不到：百強企業收入占調味品行業比重不到 30%30% 圖表圖表 1212：美日韓行業集中度均高于中國：美日韓行業集中度均高于中國 資料來源：銳觀咨詢，前瞻產業研究院，艾媒，華鑫證券研究所 資料來源：華經產業研究院，華鑫證券研究所 2 2

31、、 競爭格局：細分品類快速發展，關注景競爭格局：細分品類快速發展，關注景氣類別氣類別 2.12.1、 各品類發展階段不同，細分品類靜待掘金各品類發展階段不同，細分品類靜待掘金 我國調味品類別繁多，主要細分品類仍處在快速發展階段。我國調味品類別繁多，主要細分品類仍處在快速發展階段。我國調味品有數十種類別，各細分品類發展階段不盡相同。其中醬油、醋、蠔油、料酒等作為傳統調味品，使用量較大，市場規模在細分品類中處于前列，目前仍處在成長階段，消費場景豐富，類別不斷細分，并且向高端升級趨勢顯著；味精由于同質化較高以及健康等原因已經開始進入衰退期；雞精、雞粉、食鹽市場滲透率高，進入成熟階段，并且有受到醬油替

32、代的趨勢；復合調味品起步較晚，仍處在導入階段，產品品類豐富。 圖表圖表 1313：調味品主要細分品類仍處在快速成長期：調味品主要細分品類仍處在快速成長期 14 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究所 2.1.1 2.1.1 醬油：最大細分行業，聚焦結構升級與集中度提升醬油：最大細分行業，聚焦結構升級與集中度提升 醬油行業量價齊升，市場規?；虺u油行業量價齊升，市場規?；虺?0001000億。億。我國醬油行業零售額從2012年的411億元增至2020年的874億元，8年CAGR為9.90%。從產量來看，從2010年的596萬噸增至2020年的1344萬噸，10年CAGR為8.48%。日本醬油行

33、業在70年代經歷人均消費量快速增長后，由于復合調味品以及細分的醬油的衍生產品對醬油有所替代，醬油銷量開始下滑。目前我國人均醬油消費量約為8升/年，尚處于提升階段，與日本70年代醬油消費巔峰相比，仍有約50%的增長空間，因此我們認為中國醬油需求量仍有較大提升空間。 2015-2020年我國醬油均價CAGR約為2.5%，產量CAGR約為5.8%，在餐飲消費場景持續恢復下，醬油量價齊升的態勢或可持續。我們假定未來5年市場規模CAGR將保持在7%-9%，據此測算出2025年我國醬油行業市場規模有望達到約1300億元，仍有50%左右提升空間。 圖表圖表 1414：醬油行業零售額穩定提升：醬油行業零售額穩

34、定提升 圖表圖表 1515：我國醬油產量穩中有升：我國醬油產量穩中有升 資料來源：中研普華產業研究院，華鑫證券研究所 資料來源：國家統計局，艾媒咨詢，華鑫證券研究所 圖表圖表 1616：醬油行業未來：醬油行業未來 5 5 年市場規模測算年市場規模測算 2016 2017 2018 2019 2020 16-20CAGR 市場規模零售額（億元） 626 684 746 795 874 產量 CAGR：5.8% 均價 CAGR：2.5% 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 假定假定 21-25CAGR 市場規模零售額預測（億元） 936 1001 1071 1146 122

35、6 7% 944 1020 1101 1189 1285 8% 953 1039 1132 1234 1345 9% 資料來源：中研普華產業研究院，國家統計局，華鑫證券研究 量價拆分看： 價：我國醬油零售價約為6505元/噸，近5年均價CAGR約為2.5%，其中海天、中炬高 15 新、千禾醬油2020年出廠價為5317、6232、5206元/噸，成本均價為2885、3189、2681元/噸； 量：我國醬油2020年產量1344萬噸，近5年產量CAGR約為5.8%。其中海天、中炬高新、千禾醬油2020年產量分別為238、50、20萬噸，銷量分別為245、50、20萬噸。 圖表圖表 1717：醬油

36、行業整體呈現量價齊升：醬油行業整體呈現量價齊升 圖表圖表 1818：海天味業醬油產銷均居首位：海天味業醬油產銷均居首位 資料來源：國家統計局，艾媒咨詢，華鑫證券研究所 資料來源：海天味業、中炬高新、千禾味業公告，華鑫證券研究所 圖表圖表 1919：主要企業醬油出廠價維持上漲趨勢（元：主要企業醬油出廠價維持上漲趨勢（元/ /噸）噸） 圖表圖表 2020：主要企業醬油平均成本價較為穩定（元：主要企業醬油平均成本價較為穩定（元/ /噸）噸） 資料來源：海天味業、中炬高新、千禾味業公告，華鑫證券研究所 資料來源：海天味業、中炬高新、千禾味業公告，華鑫證券研究所 我國醬油行業集中度遠低于日本，行業集中度

37、將穩步提升。我國醬油行業集中度遠低于日本，行業集中度將穩步提升。目前日本醬油行業CR2超過50%，市占率第一的龜甲萬約為41%。根據產量排名，我國醬油行業市占率排第一的是海天味業，約為18%，海天味業和中炬高新加起來市占率僅20%左右，遠低于日本。因此我們認為，醬油行業集中度提升將持續，行業頭部企業有望憑借品牌和渠道優勢將市場份額提升至30%。 16 圖表圖表 2121：我國醬油行業集中度持續提升：我國醬油行業集中度持續提升 圖表圖表 2222：日本醬油行業：日本醬油行業 CR2CR2 超超 50%50% 資料來源：國家統計局，海天味業、中炬高新、千禾味業公告，華鑫證券研究所 資料來源：華經產

38、業研究院，華鑫證券研究所 圖表圖表 2323：醬油市場競爭格局呈現“一超多強”：醬油市場競爭格局呈現“一超多強” 資料來源：前瞻經濟學人，華鑫證券研究所 結構升級正在進行時，后續仍可期。結構升級正在進行時，后續仍可期。受益于居民收入的提升和健康觀念的不斷重視，醬油產品從最初的普通醬油到生抽/老抽，再到高鮮類醬油，最后到零添加/有機的健康化醬油，產品矩陣不斷豐富。我國高端醬油市場快速擴容，從2014年的131萬噸到2020年的250萬噸，CAGR為11.37%，高于醬油行業整體增速，預計2025年中國高端醬油市場份額將達360億元。醬油零售價格也持續攀升，在2016年后，醬油沒有經歷大規模的提價

39、，零售價卻從2016年的7.36元/5000ml提升到2019年的8.31元/500ml，CAGR為4.13%。主要系產品結構升級帶動醬油均價提升，比如零添加醬油和有機醬油的價格是普通一級醬油的2-4倍。并且由于醬油單價較低，家庭消費端單次用量較小，消費者對提價敏感性較低，更容易接受高端醬油。 17 圖表圖表 2424：高端醬油市場快速擴容：高端醬油市場快速擴容 圖表圖表 2525：醬油零售價格持續攀升：醬油零售價格持續攀升 資料來源：觀研天下，華鑫證券研究所 資料來源：華經產業研究院，華鑫證券研究所 2.1.2 2.1.2 醋：競爭格局分散，區域性特點較強醋：競爭格局分散，區域性特點較強 食

40、醋作為傳統調味品第二大品類，行業保持較高增速。食醋作為傳統調味品第二大品類，行業保持較高增速。2019年我國調味品百強企業食醋銷售收入約為65億元，12-19年CAGR為9.13%，增速較快。2019年我國食醋總產量達445萬噸，同比增長1.83%，12-19年產量CAGR為2.40%，仍處于消費者與品牌意識的培育期。從單價來看，代表醋企恒順醋業食醋銷售均價2020年為7553元/噸，2017-2020年CAGR約為1%。百強企業食醋銷售單價2018年為3846元/噸，11-18年CAGR約2.5%。假定食醋整體均價與百強企業單價相似且每年保持2%左右增長，產量保持2%左右增長，則2020年食

41、醋行業均價約為4000元/噸，產量約450噸，銷售額可達180億元。 圖表圖表 2626：我國百強食醋行業銷售收入：我國百強食醋行業銷售收入 圖表圖表 2727：我國食醋產量增長穩?。何覈炒桩a量增長穩健 資料來源：中國調味品協會，華鑫證券研究所 資料來源：觀研天下，華鑫證券研究所 量價拆分看： 價：我國食醋銷售單價約為4000元/噸，近幾年銷售單價CAGR約為2.5%，其中恒順醋業、千禾味業2020年出廠價為7553、3543元/噸，成本均價為4200、2022元/噸； 18 量：我國食醋2020年產量約450萬噸，近幾年產量CAGR約為2.4%。其中恒順醋業、千禾味業2020年產量分別為1

42、7.45、8.40萬噸，銷量分別為17.78、8.25萬噸。 圖表圖表 2828：我國百強食醋銷售均價：我國百強食醋銷售均價 圖表圖表 2929：恒順醋業、千禾味業食醋銷售均價（元：恒順醋業、千禾味業食醋銷售均價（元/ /噸）噸） 資料來源：中國調味品協會，華鑫證券研究所 資料來源：恒順醋業、千禾味業公告，華鑫證券研究所 圖表圖表 3030：恒順醋業、千禾味業食醋成本均價（元：恒順醋業、千禾味業食醋成本均價（元/ /噸）噸） 圖表圖表 3131：恒順醋業、千禾味業：恒順醋業、千禾味業 20202020 年食醋產量情況年食醋產量情況 資料來源：恒順醋業、千禾味業公告，華鑫證券研究 資料來源：恒順

43、醋業、千禾味業公告，華鑫證券研究 圖表圖表 3232：食醋行業整體呈現量價齊升：食醋行業整體呈現量價齊升 資料來源：中國調味品協會，華鑫證券研究所 19 我國食醋區域特點顯著，市場集中度有待提高。我國食醋區域特點顯著，市場集中度有待提高。我國幅員遼闊，飲食文化歷史悠久，也造成了不同地區的飲食習慣不同，食醋的發展區域特點顯著，行業品牌集中度較低。我國擁有傳統的四大名醋，分別為四川保寧醋、山西老陳醋、鎮江香醋，福建永春老醋，它們口感特點和主要銷售區域均有所不同。另外還有水塔醋業、紫林醋業等區域品牌，這也導致我國食醋行業品牌集中度較低，其中恒順醋業市占率第一，僅有7%的市場份額，CR5不到20%。從

44、產量來看，中小企業居多，食醋百強企業中，產量為1-5萬噸的占61%，占比最多；1萬噸以下的企業占19%;10萬噸以上的企業僅占11%。與鄰國日本相比，在80年代中后期CR5便超過70，我國食醋行業市場集中度仍有較大提升空間，也為我國龍頭醋企提供發展機遇。2018年我國發布食醋新國標移除配置醋，而我國配制醋占比達60%，在此標準下小作坊式食醋企業將逐步淘汰，行業集中度有望進一步提升。 圖表圖表 3333：食醋行業品牌集中度較低：食醋行業品牌集中度較低 圖表圖表 3434：百強食醋企業產量分布：百強食醋企業產量分布 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究 資料來源：觀研天下，華鑫證券研究 圖表圖表

45、 3535：食醋行業梯度分布：食醋行業梯度分布 資料來源：中商產業研究院，華鑫證券研究所 20 圖表圖表 3636：中國四大名醋特點：中國四大名醋特點 四大名醋四大名醋 原料原料 特點特點 主要市場主要市場 山西老陳醋 高粱、麩皮、谷糠 色澤醬紅、口感醇厚、濃稠、酸度較高 山西等華北地區 四川保寧醋 麩皮、小麥、大米 色澤紅棕、酸味柔和、醇香回甜、藥曲釀造 江浙滬等華東地區 鎮江香醋 糯米 酸而不澀、香而味甜、色濃味鮮 四川等西南地區 福建永春老醋 糯米、紅曲、芝麻 色澤棕黑、醇香爽口、酸中帶甜、回味生津 福建等華南地區 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究 我國食醋消費量和消費價格均有較大

46、提升空間。我國食醋消費量和消費價格均有較大提升空間。從量來看，2018年我國人均食醋消費量僅2.34公斤，遠低于美日的6.5、7.9公斤，對標美、日消費情況我們認為中國食醋至少還有2倍的成長空間。從價來看，中國食醋均價遠低于日本，日本食醋均價約為29000元/噸，而我國百強食醋企業均價僅為3845元/噸，具有較大差距。因此從量價來看，對比國際市場，我國食醋行業仍具有量價齊升的空間。 圖表圖表 3737：人均消費量有待提升：人均消費量有待提升 圖表圖表 3838：食醋均價仍有較大提升空間：食醋均價仍有較大提升空間 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究 資料來源：觀研天下，日本統計局，華鑫證券研

47、究 高端、健康化和功能細分化共振，促進食醋行業發展。高端、健康化和功能細分化共振，促進食醋行業發展。我國食醋單價持續提升，并且各企業針對消費升級的情況紛紛推出高端產品。恒順醋業高端醋銷售持續提升，2020年銷售收入達2.6億元，占總營收的13%。隨著消費場景的細分，功能化食醋也逐漸受到歡迎，包括餃子醋、蟹醋、涼拌醋等調味醋不斷推出，蘋果醋、山楂醋等醋飲料發展迅速，市場規模達到了約50億元。我們認為未來隨著生活水平的提高以及健康意識的提升，醋行業結構升級趨勢將會加速，保健品或者飲料等衍生產品也將帶來增量空間。 21 圖表圖表 3939：高端醋消費有望持續提升：高端醋消費有望持續提升 圖表圖表 4

48、040：食醋功能細分持續發展：食醋功能細分持續發展 資料來源：恒順醋業公告，華鑫證券研究所 資料來源：maigoo，華鑫證券研究所 2.1.3 2.1.3 蠔油：滲透率不斷提升，銷量快速提升蠔油：滲透率不斷提升，銷量快速提升 蠔油市場規模不斷擴大，量升為主要驅動力。蠔油市場規模不斷擴大，量升為主要驅動力。蠔油零售額從2014年的37億元增至2019年的65億元，5年CAGR為11.93%。從量價來看，蠔油消費量從2014年的90萬噸增至2019年的130萬噸，4年CAGR為9.63%；銷售均價從2014年的4556元/噸增至2019年的5000元/噸，4年CAGR為2.35%。蠔油增長主要依靠

49、滲透率和銷量的提升。 量價拆分看： 價：我國蠔油零售單價約為5000元/噸，近幾年零售價CAGR約為2.35%，其中海天味業2020年出廠價為4768元/噸，成本均價為3155元/噸； 量：我國蠔油2020年消耗量約130萬噸，近幾年消耗量CAGR約為9.63%。其中海天味業2020年產量為84.26萬噸，銷量為86.25萬噸。 圖表圖表 4141：蠔油零售額在：蠔油零售額在 20192019 年達到年達到 6565 億元億元 圖表圖表 4242：蠔油消費量持續增長：蠔油消費量持續增長 資料來源：中研普華，華鑫證券研究 資料來源：中研普華，華鑫證券研究所 22 圖表圖表 4343：蠔油消費呈現

50、量價齊升：蠔油消費呈現量價齊升 圖表圖表 4444：海天蠔油均價持續提升：海天蠔油均價持續提升 資料來源：中研普華，華鑫證券研究 資料來源：海天味業公告，華鑫證券研究 圖表圖表 4545：蠔油近幾年零售價：蠔油近幾年零售價 CAGRCAGR 為為 2.35%2.35% 圖表圖表 4646：海天蠔油產能穩居第一：海天蠔油產能穩居第一 資料來源：海天味業公告，華鑫證券研究所 資料來源：海天味業公告，華鑫證券研究所 蠔油滲透率有望持續提升。蠔油滲透率有望持續提升。蠔油的主要功能是增加菜品的鮮味和口感。目前蠔油在調味品中滲透率較低，僅為22%，低于其他較為成熟的品類，滲透率最高的醬醋類達99%。蠔油最