惠倫晶體-中小盤首次覆蓋報告：高端晶振替代進程加速公司迎來新蛻變-20220321（19頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 惠倫晶體惠倫晶體(300460)(300460) 高端晶振替代進程加速，公司迎來新蛻變高端晶振替代進程加速，公司迎來新蛻變 中小盤首次覆蓋報告中小盤首次覆蓋報告 周天樂周天樂(分析師分析師) 張越張越(研究助理研究助理) 0755-23976003 0755-23976385 Z 證書編號 S0880520010003 S0880121120066 本報告導讀：本報告導讀： 公司公司在在未來未來 5年產能將擴充年產能將擴充2.64倍，倍， 5G、 新能源推動高基頻與車規晶振大幅放量，、 新能源推動高基頻與車規晶振大幅放量，公司將

2、充分公司將充分受益于受益于高端晶振國產替代帶來的量價齊升高端晶振國產替代帶來的量價齊升。 投資要點：投資要點： 目標價目標價 22.34 元， 首次覆蓋， 增持評級。元， 首次覆蓋， 增持評級。 預計 2021-2023 年公司營業收入為 7.31/10.46/13.17 億元， 同比增長 88.48%/43.07%/25.89%； 歸母凈利潤為 1.64/1.80/2.62 億元， 同比增長 711%/10%/46%， 對應 EPS 為0.59/0.64/0.94 元。 綜合相對與絕對估值法， 給予公司目標價 22.34 元。 公司重慶項目規劃產能將擴充公司重慶項目規劃產能將擴充2.64倍倍

3、， 有望在全球晶振產業轉移中充有望在全球晶振產業轉移中充分受益于高端晶振的國產替代分受益于高端晶振的國產替代。 公司產品已獲得高通認證， 且在光刻工藝、原材料方面與頭部廠商相近的情況下，高端晶振國產替代時機已然成熟。公司積極擴充產能， 于 2020 年在重慶建設生產基地， 原有產能約 10 億只/年， 重慶項目全部達產后可新增產能 26.4 億只/年， 位居全國前列。2021 下半年一期項目已投產 78 億只，目前總產能達1718 億只，2022 年公司晶振產銷量將迎來大幅提升。 高基頻高基頻與車規與車規晶振為公司帶來量價齊升：晶振為公司帶來量價齊升： 1） 5G建設推動了高基頻晶振的市場需求

4、快速增長，公司 76.8MHz 高基頻產品獲得了高通認證，有望向全球眾多品牌手機廠商進行供貨；同時高基頻晶振產品均價與毛利率更高，有望進一步提升公司盈利能力。2） 新能源電動汽車單車晶振需求量約為 100150 只，較傳統汽車 60100 只的單車晶振需求量顯著增加，同時車規晶振對可靠性要求高，較普通晶振毛利率大幅提升，將為公司帶來新的利潤增長點。 催化劑：催化劑：1）高通 76.8MHz 的 5G 方案落地并放量；2）車規晶振向國內汽車廠商導入成功。 風險風險提示：提示：1）石英晶振下游市場需求不及預期；2）國產替代進程不及預期；3）高端晶振價格下滑。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）

5、2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入營業收入 310 388 731 1,046 1,317 (+/-)% -3% 25% 88% 43% 26% 經營利潤（經營利潤（EBIT） -43 24 210 204 314 (+/-)% -411% 155% 777% -3% 54% 凈利潤凈利潤 -133 20 164 180 262 (+/-)% -496% 115% 711% 10% 46% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） -0.48 0.07 0.59 0.64 0.94 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤率

6、和估值指標利潤率和估值指標 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 經營利潤率經營利潤率(%) -13.9% 6.2% 28.7% 19.5% 23.8% 市盈率市盈率 229.26 28.28 25.78 17.66 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 22.34 當前價格： 16.60 2022.03.21 相關報告 晶振行業報告 高端晶振替代機遇已到， 5G、新能源需求釋放 晶振行業報告 5G+新能源雙輪驅動， 高端晶振國產替代進程加速 晶振行業報告 5G+新能源雙輪驅

7、動， 高端晶振國產替代進程加速 中小盤中小盤- -首次覆蓋報告首次覆蓋報告 -17%5%28%51%74%97%2021-032021-072021-112022-0352周內股價走勢圖周內股價走勢圖惠倫晶體深證成指電子元器件電子元器件 中小盤研究中小盤研究 證券研究報告證券研究報告 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 19 模型更新時間： 2022.03.21 股票研究股票研究 信息科技 電子元器件 惠倫晶體(300460) 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 22.34 當前價格： 16.

8、60 2022.03.21 公司網址 公司簡介 公司是一家專業研發、生產和銷售新型表面貼裝石英晶體諧振器、 振蕩器、 熱敏電阻的國家級高新技術企業，產品廣泛應用于國民經濟的各個領域，是電腦及電腦網絡周邊產品、無線通訊、手提電話、車載電話、 GPS衛星定位、 數碼視聽設備、遙控裝置等電子產業不可或缺的基礎元器件。 經過十多年的發展， 公司已成為國內表面貼裝式壓電石英晶體元器件行業龍頭企業之一。 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 14.30-28.20 市值（百萬元） 4,631 財務預測 （單位： 百萬元）財務預測 （單位： 百萬元） 損益表損益表 2019A 2020A 2021E 20

9、22E 2023E 營業總收入營業總收入 310 388 731 1,046 1,317 營業成本 274 289 398 696 837 稅金及附加 3 2 5 7 8 銷售費用 12 13 16 21 26 管理費用 30 39 72 82 92 EBIT -43 24 210 204 314 公允價值變動收益 27 0 0 0 0 投資收益 0 0 0 0 0 財務費用 0 14 9 11 11 營業利潤營業利潤 -142 17 193 187 303 所得稅 -9 0 29 7 41 少數股東損益 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 -133 20 164 180 262 資產負債表資產

10、負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 44 42 73 105 132 其他流動資產 0 7 7 7 7 長期投資 0 1 1 2 2 固定資產合計 316 283 326 350 367 無形及其他資產 46 143 153 165 177 資產合計資產合計 806 1,057 1,310 1,696 1,942 流動負債 237 330 376 582 566 非流動負債 45 174 174 174 174 股東權益 523 553 760 940 1,202 投入資本投入資本(IC) 578 784 1,026 1,279 1,462 現金流量表現金流量表 NOPLAT -41 24 1

11、78 196 271 折舊與攤銷 73 52 72 77 82 流動資金增量 21 -21 -239 -234 -161 資本支出 -29 -239 -59 -80 -90 自由現金流自由現金流 25 -183 -48 -41 102 經營現金流 5 77 22 51 209 投資現金流 -46 -239 -59 -81 -91 融資現金流 22 160 68 61 -91 現金流凈增加額現金流凈增加額 -19 -3 31 31 27 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 -2.8% 25.1% 88.5% 43.1% 25.9% EBIT 增長率 -411.1% 155.5% 776.

12、8% -2.8% 53.7% 凈利潤增長率 -496.3% 115.2% 710.6% 9.7% 45.9% 利潤率 毛利率 11.7% 25.4% 45.5% 33.5% 36.4% EBIT 率 -13.9% 6.2% 28.7% 19.5% 23.8% 凈利潤率 -42.9% 5.2% 22.4% 17.2% 19.9% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) -25.4% 3.7% 21.5% 19.1% 21.8% 總資產收益率(ROA) -16.5% 1.9% 12.5% 10.6% 13.5% 投入資本回報率(ROIC) -7.0% 3.0% 17.4% 15.3% 18.6% 運

13、營能力運營能力 存貨周轉天數 186.5 260.9 225.7 230.9 234.2 應收賬款周轉天數 229.3 155.3 179.1 179.5 175.3 總資產周轉周轉天數 949.1 994.7 654.0 591.8 538.4 凈利潤現金含量 0.0 3.8 0.1 0.3 0.8 資本支出/收入 9.2% 61.5% 8.0% 7.7% 6.8% 償債能力償債能力 資產負債率 35.1% 47.7% 42.0% 44.6% 38.1% 凈負債率 54.0% 91.1% 72.3% 80.4% 61.5% 估值比率估值比率 PE 229.26 28.28 25.78 17.

14、66 PB 5.28 7.96 6.09 4.93 3.85 EV/EBITDA 92.27 60.09 17.13 17.33 12.02 P/S 9.01 10.08 6.34 4.43 3.52 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -25% -18% -11%-4%2%9%16%23%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%0%19%39%58%78%97%2021-032021-082022-01股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅惠倫晶體價格漲幅惠倫晶體相對指數漲幅-14%7%27%48%68%89%19A20A21E22E23E利潤率趨勢利潤

15、率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)-25%-16%-7%3%12%22%20A21E22E23E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)54%61%69%76%84%91%28237747256666175619A20A21E22E23E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%) UUjYoWeViXtXeX3WfW8OdN8OmOnNmOoMjMnNmPjMnPtQ7NpPuNvPtQpNvPpOnP 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 19

16、目錄目錄 1. 深耕晶振領域 20 年，核心 MHz 產品國內領先 . 4 1.1. 聚焦 MHz 晶振，從代工生產走向自主品牌崛起 . 4 1.2. 股權結構穩定，員工激勵綁定核心團隊 . 6 1.3. 營收凈利大幅增長，公司業績反轉向好 . 6 2. 5G、新能源雙輪驅動，量價齊升釋放業績彈性. 7 2.1. 高基頻晶振量價齊升，公司業績彈性持續增強 . 8 2.1.1. 5G 建設帶動高基頻趨勢，晶振單價大幅提升 . 8 2.1.2. 技術實力獲得高通認證，公司高基頻業務放量可期 . 9 2.2. 車規晶振開啟第二增長曲線，公司獲得成長新引擎 . 10 2.2.1. 新能源汽車持續推進，

17、車規晶振加速發展 .11 2.2.2. 公司積極發力車規晶振，下游車廠加速導入. 12 3. 高端晶振替代機遇已至，公司產能加速擴張 . 12 3.1. 突破工藝、認證、原材料三大壁壘，國產替代正當時 . 12 3.2. 緊抓高端晶振替代機遇，公司產能擴張 2.64 倍 . 14 4. 盈利預測與估值 . 15 4.1. 核心假設 . 15 4.2. 投資評級與估值分析 . 16 4.2.1. 相對估值法：合理市值 62.88 億元 . 16 4.2.2. 絕對估值法：合理市值 61.78 億元 . 17 4.2.3. 首次覆蓋，增持評級，目標價 22.34 元 . 17 5. 風險提示 .

18、17 5.1. 石英晶振下游市場需求不及預期 . 17 5.2. 國產替代進程不及預期 . 17 5.3. 高端晶振價格下滑 . 18 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 19 1. 深耕晶振深耕晶振領域領域 20年年，核心核心 MHz產品國內領先產品國內領先 1.1. 聚焦聚焦 M MH Hz z 晶振，從代工生產走向自主品牌崛起晶振，從代工生產走向自主品牌崛起 惠倫晶體深耕晶振領域惠倫晶體深耕晶振領域 20 年年， 從從 ODM代工生產走向代工生產走向 OBM自主品牌自主品牌崛起崛起?；輦惥w成立于 2002 年，2

19、009 年組建國家級壓電石英晶體元器件研究中心，2015 年登陸深交所創業板，是一家專業研發、生產和銷售新型表面貼裝石英晶體諧振器、振蕩器、熱敏電阻的國家級高新技術企業。公司發展初期主要采用 ODM 貼牌代工的生產銷售模式，原股東中國臺灣晶技是公司代工生產的主要客戶。隨著 2019 年股東中國臺灣晶技的大幅減持退出，公司依托早期形成的快速供貨能力與在各項關鍵技術實現突破的優勢，逐漸從 ODM 貼牌代工模式轉向 OBM 自主品牌模式，在經營規模擴大的同時，注重提升自主創新能力與品牌知名度，已在業界獲得一定的口碑。 圖圖 1: 惠倫晶體惠倫晶體深耕晶振領域深耕晶振領域 20 年，逐步走向自主品牌崛

20、起年，逐步走向自主品牌崛起 數據來源：公司官網、公司公告、國泰君安證券研究 公司主營業務為以石英晶振為主的公司主營業務為以石英晶振為主的電子元器件電子元器件業務。業務。 公司自成立以來，以石英晶振為主的電子元器件業務一直為公司的主營業務。2017 年，公司收購廣州創想科技股份有限公司，將業務拓展至安防聯網監控領域，收購創想云以來，由于安防聯網監控領域下游市場需求疲軟，公司在安防業務方面發展不及預期。 20172020 年公司以安防聯網監控業務為主的軟件及信息技術服務業平均營收占比為 11.47%，遠低于電子元器件88.53%的平均營收占比。2020 年公司電子元器件銷量達 8.07 億只，收入

21、 3.49 億元，占公司總營收的 89.98%。未來公司將持續聚焦以石英晶振為主的電子元器件業務，致力于將自身打造成為全球先進的壓電石英晶體元器件供應商。 公司成立，以SMD諧振器產品為主，成立初期主要采用ODM模式2002年年收購廣州創想科技股份有限公司，將業務拓展至安防聯網監控領域2017年年引進高精度小型化全自動生產線，2016系列國內首次量產，銷售收入和凈利潤排名國內晶振行業第一2011年年成立惠倫晶體重慶子公司，募投建設重慶晶振生產基地2020年年2009年年2019年年2015年年組建國家級“壓電石英晶體元器件研究中心”股東中國臺灣晶技大幅減持退出，從代工生產轉向自主品牌生產在深交

22、所創業板成功上市2021年年榮獲第三批國家級專精特新“小巨人”、“廣東省博士工作站”殊榮 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 19 圖圖 2：公司主營業務為電子元器件業務公司主營業務為電子元器件業務 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 公司電子元器件產品包括公司電子元器件產品包括 SMD 諧振器、諧振器、 TCXO 振蕩器及振蕩器及 TSX 熱敏晶熱敏晶體體，以，以 MHz 產品為主產品為主。石英晶振按照頻率分類，可分為低頻（KHz） 、中高頻（050MHz） 、高基頻（50MHz 以上） ，公司電子元器件產品主要包括

23、 SMD 諧振器、TCXO 振蕩器和 TSX 熱敏晶體，以中高頻、 高基頻的 MHz 產品為主，產品被廣泛應用于通訊電子、汽車電子、 消費電子等領域，為電路提供參考頻率基準（基頻） ， 是電子產業不可或缺的重要元器件，下游客戶包括了小米通信、榮耀、海信集團、聞泰科技等知名廠商。公司此前依靠在中國臺灣晶技體系內代工生產獲得的技術優勢，在 MHz 領域布局較早，目前 TCXO 振蕩器產能國內最大，公司在 MHz諧振器與振蕩器領域具有明顯優勢。 表表 1：公司公司主要產品包括主要產品包括SMD 諧振器、諧振器、TCXO 振蕩器及振蕩器及 TSX 熱敏晶體熱敏晶體 分業務 分產品 產品型號 頻率范圍

24、圖片 用途 電子元器件電子元器件 SMD 諧振器 SMD2520 1260MHz 用于筆記本電腦，指紋模組，攝像頭模組等市場， 提供系統所需的基準時鐘。 SMD2016 1296MHz 用于 TWS，AR/VR 等市場，提供系統所需的基準時鐘。 SMD1612 19.296MHz 用于超小模塊市場， 提供系統所需的基準時鐘。 SMD1210 2496MHz 用于超小模塊市場， 提供系統所需的基準時鐘。 TCXO 振蕩器 TCXO2016 13.052.0MHz 用于智能手機，通信模塊，定位模塊（GPS/北斗）市場，提供系統所需的基準時鐘。 TCXO1612 19.252.0MHz 用于智能手機

25、，通信模塊，定位模塊（GPS/北斗）市場，提供系統所需的基準時鐘。 100.00%92.06%87.77%84.33%89.98%0.00%7.94%12.23%15.67%10.02%0%20%40%60%80%100%20162017201820192020電子元器件營收軟件及信息技術服務業 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 19 TSX 熱敏晶體 TSX2016 19.2/26.0/38.4MHz 用于智能手機，通信模塊等市場，提供系統所需的基準時鐘。 TSX1612 38.4/76.8MHz 用于智能手機，通信

26、模塊等市場，提供系統所需的基準時鐘。 軟件 及信 息軟件 及信 息技術服務業技術服務業 創想云安防監控 集智能安防的監控軟件系統和硬件裝置為一體。 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 1.2. 股權結構穩定，員工激勵綁定核心團隊股權結構穩定，員工激勵綁定核心團隊 公司股權結構清晰穩定， 股權激勵綁定公司成長。公司股權結構清晰穩定， 股權激勵綁定公司成長。 公司控股股東為新疆惠倫，持有公司 20.82%股權， 趙積清先生持有新疆惠倫 92%股權， 是公司的實際控制人， 股權結構清晰穩定。 實際控制人趙積清先生 1988 年擔任包頭晶體材料廠廠長，進入晶振行業已三十余年，擁有豐富的技術與管理經驗

27、。 公司于 2020 年推出了股權激勵方案， 激勵對象覆蓋主要高級管理人員合計 31 人， 有望通過股權激勵方案充分調動員工積極性， 將管理層及核心技術人員與公司成長相綁定。 圖圖 3: 公司公司股權結構穩定股權結構穩定，實際控制人為趙積清，實際控制人為趙積清 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 1.3. 營收凈利大幅增長，公司業績反轉向好營收凈利大幅增長，公司業績反轉向好 下游需求旺盛疊加疫情催化下游需求旺盛疊加疫情催化， 公司近兩年公司近兩年業績業績持續向好持續向好。 20182019年由于受到國際貿易摩擦影響，晶振市場需求不及預期，公司營業收入有所下降； 同時因公司 2017 年收購安

28、防公司廣州創想云后， 計提大額資產減值， 20182019 年公司歸母凈利潤大幅下降。 2020 年以來疫情持續在全球蔓延，晶振工廠不時因防疫而停產斷供，晶振市場供不應求，尤其在 2020 年 10 月日本 AKM 工廠大火導致市場 TCXO 振蕩器產能吃緊后，TCXO 振蕩器、TSX 熱敏晶體等部分產品價格大幅上漲， 公司 2020年與 2021 年營業收入大幅增長， 自 2020 年歸母凈利潤轉為正。 2021 年公司前三季度營業收入 5.27 億元，同比增長 113.98%，歸母凈利潤高達1.38 億元，同比增長 1225.16%，增幅巨大。 廣東惠倫晶體科技股份有限公司廣東惠倫晶體科技

29、股份有限公司新疆惠倫東莞惠倫晶體器件工程技術有限公司志道投資世錦國際正奇投資上市莞企二號發展投資合伙企業輕鹽智選11號私募基金香港通盈夏敏勇成恩灝嶺1號私募基金20.82%0.84%0.86%1.09%1.17%1.53%2.13%3.29%6.26%潘小玉1.21%趙積清趙積清最終受益人最終受益人實際控制人實際控制人92%廣州創想云科技有限公司東莞惠倫實業有限公司惠倫晶體(重慶)科技有限公司惠倫晶體科技(深圳)有限公司其他60.80%其他合伙人8%陜西惠華電子科技有限公司100%100%100%100%100%50% 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱

30、讀正文之后的免責條款部分 7 of 19 圖圖 4：20202021 年公司營業收入大幅增長年公司營業收入大幅增長 圖圖 5：20202021 年公司歸母凈利潤大幅增長年公司歸母凈利潤大幅增長 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 受益于受益于 TCXO漲價，漲價， 公司公司 2021年盈利能力大幅提升年盈利能力大幅提升。 從產品均價來看，惠倫晶體以 MHz 產品為主的產品結構，導致近幾年的產品均價明顯高于其他以 KHz 產品為主的晶振廠商。主要由于 2018 年以來，5G、物聯網市場相繼爆發，疊加 2020 年疫情影響， 高頻晶振供不應求， 且在日本AK

31、M 工廠大火后 TCXO 價格大幅上漲所致。2020 年惠倫晶體晶振業務營業收入 3.49 億元，晶振產量 7.68 億只，計算得到晶振產品平均單價0.45 元/只，遠高于其他晶振廠商約 0.25 元/只的平均單價，是其他晶振廠商的 1.8 倍。 與高價相對應的是較高的毛利率水平， 2021 年前三季度，惠倫晶體毛利率高達 48.09%，超越了其他晶振廠商。 圖圖 6：公司：公司產品均價大幅領先產品均價大幅領先 圖圖 7： 公司毛利率大幅提升公司毛利率大幅提升 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 TCXO價格回落至疫情前水平， 后續邏輯轉變為高毛利產品的

32、持續放量。價格回落至疫情前水平， 后續邏輯轉變為高毛利產品的持續放量。隨著疫情逐步穩定，晶振工廠產能逐漸跟上，TCXO 振蕩器價格在 2021年第四季度已回落至疫情前水平，但未來隨著公司高基頻與車規晶振開始放量，產品結構不斷優化，公司盈利能力有望穩定在相對高點。 2. 5G、新能源雙輪驅動、新能源雙輪驅動，量價齊升釋放業績彈性量價齊升釋放業績彈性 5G、 新能源推動高基頻與車規晶振量價齊升， 高端晶振業務將帶領公司、 新能源推動高基頻與車規晶振量價齊升， 高端晶振業務將帶領公司再上新臺階。再上新臺階。 （1）高基頻晶振為公司帶來量價齊升：隨著全球 5G 技術逐漸普及，5G 手機對通信的高速、大

33、容量、穩定的需求，推動了晶振高基頻化的趨勢，隨著高通 76.8MHz 的 5G 方案落地，我們認為未來3.703.633.193.103.885.27-11%-2%-12%-3%25%114%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0123456201620172018201920202021Q1-Q3營業收入同比增速（億元）0.290.23-0.22-1.330.201.38-31%-19%-195%-496%115%1225%-600%-300%0%300%600%900%1200%1500%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0201620172018

34、201920202021Q1-Q3歸母凈利潤同比增速（億元）0.490.410.320.410.450.200.230.200.190.240.290.240.250.340.310.280.220.240.10.20.30.40.50.620162017201820192020惠倫晶體泰晶科技晶賽科技東晶電子（元/只）48.09%37.08%22.55%0%10%20%30%40%50%60%201620172018201920202021 Q1-Q3惠倫晶體泰晶科技晶賽科技東晶電子 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of

35、 19 76.8MHz 的 TSX 熱敏晶體將大幅放量，公司該料號產品已獲得高通認證，有望向全球眾多品牌手機廠商進行供貨；同時高基頻晶振產品均價與毛利率更高，有望進一步提升公司盈利能力。 （2）車規晶振為公司開啟第二增長曲線： 新能源電動汽車單車晶振需求量約為 100150 只， 較傳統汽車 60100 只的單車晶振需求量顯著增加，且單車智能駕艙大概需要 20 只晶振，傳統燃油汽車智能駕艙的逐步普及也將帶來晶振用量增加，同時車規晶振對可靠性要求高，較普通晶振單價與毛利率大幅提升，隨著公司產品在下游車廠客戶的加速導入，車規晶振將為公司帶來新的利潤增長點。 2.1. 高基頻晶振量價齊升，公司業績彈

36、性持續增強高基頻晶振量價齊升，公司業績彈性持續增強 2.1.1. 5G 建設帶動高基頻趨勢，晶振單價大幅提升建設帶動高基頻趨勢，晶振單價大幅提升 5G建設推動高基頻晶振建設推動高基頻晶振快速快速發展，發展， 國產廠商高基頻晶振迎來發展良機。國產廠商高基頻晶振迎來發展良機。石英晶振是 5G 技術中核心的電子零部件之一，為實現高速、大容量、穩定的通信， 5G 技術對石英晶振在頻率等方面提出了更高的要求。 例如5G 通訊產品的需求頻點及規格將進一步提升至 1612 規格 52MHz、76.8MHz、96MHz 等，目前高通、海思和 intel 平臺石英晶振頻率將從38.4MHz 向 76.8MHz

37、升級， 聯發科、 三星平臺頻率將從 26MHz 向 50MHz升級。從國內外相關領域主要平臺和方案商對于 5G、wifi6 時代所需石英晶振的設計情況可以看出，高基頻晶振是行業未來的發展趨勢。隨著5G 建設的加速推進以及手機端 5G 應用普及， 在全球缺芯問題逐步緩解后，50MHz 以上的高基頻產品需求將會急劇增長，如公司這樣的具備高基頻晶振量產能力的國產廠商將迎來發展良機。 高基頻晶振價格高基頻晶振價格較較普通晶振普通晶振大幅增長大幅增長， 最高可達普通晶振最高可達普通晶振2倍倍。 從公司2021 年募投項目測算數據中可以看出，T+1 年的產品單價中，高頻SMD2016 單價是 SMD161

38、2 的 1.25 倍，高頻 TXCO1612 的價格為 1.50元/只，是 TCXO2016 的 1.5 倍，高頻 TSX1612 價格為 1.4 元/只，是TSX2016 價格的 2 倍。高頻晶振單價最高為普通晶振的 2 倍， 平均為普通晶振的 1.58 倍，單價提升明顯。高基頻晶振頻率較高頻晶振更高，單價也相對更高。由于高基頻晶振與普通晶振差異主要在于使用了更為先進的光刻工藝進行加工，產品成本與普通晶振差異不大，對于毛利率的提升將十分可觀。 圖圖 8：高頻晶振單價最高為普通晶振的高頻晶振單價最高為普通晶振的 2 倍倍 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 0.481.040.700.601

39、.501.400.000.200.400.600.801.001.201.401.60SMDTCXOTSX普通晶振高頻晶振（元/只） 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 19 2.1.2. 技術實力獲得高通認證，公司高基頻業務放量可期技術實力獲得高通認證，公司高基頻業務放量可期 持續大力的研發投入， 為高基頻晶振的生產打下了技術基礎。持續大力的研發投入， 為高基頻晶振的生產打下了技術基礎。 從研發投入來看，近年來公司研發支出保持較高水平，2020 年研發支出達到近年來的最大值 0.30 億元，且研發支出占營收比例始終保持

40、在 7%以上；從研發人員數量來看，2018 年以來公司研發人員數量及占比均穩步增長，2020 年研發人員數量達 157 人，占比為 19.43%。公司通過從中國臺灣晶技等外部先進廠商引進研發經驗和專業學識豐富的高級人才，增強核心技術研發能力，打造了一支創新能力突出的研發團隊，擁有“廣東省工程技術研究中心” 、 “廣東省博士工作站”和“國家認可檢測中心” 。公司通過持續的研發創新與大力投入，技術實力發展迅速，為公司成功掌握光刻工藝、76.8MHz 產品獲得高通認證打下了堅實基礎。 圖圖 9：2016-2020 年公司研發支出保持較高水平年公司研發支出保持較高水平 圖圖 10：2018-2020

41、年公司研發人員數量占比持續提升年公司研發人員數量占比持續提升 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 光刻工藝是高基頻晶振生產的關鍵技術， 公司成功掌握并實現量產。光刻工藝是高基頻晶振生產的關鍵技術， 公司成功掌握并實現量產。 相比于傳統機械工藝，光刻工藝需要光刻機等高端設備的支持，加工工藝流程復雜、難度大，技術壁壘較高，導致能夠掌握該項技術的晶振廠商并不多。 此前， 全球既掌握該工藝又已開始向市場供貨的僅日本的 KDS、Epson、NDK 和中國臺灣的 TXC 4 家企業。公司通過積極引入掌握光刻工藝技術的項目團隊，投入相關光刻設備設施，成功掌握了核心光刻

42、技術，包括光刻減薄技術、激光隱形切割技術等，并依靠光刻技術實現了高頻化、小型化晶振的量產，未來有望通過對光刻工藝的深入研究，進一步提升高端晶振生產能力。 0.270.260.290.230.307.30%7.16%9.09%7.42%7.73%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0.000.050.100.150.200.250.300.3520162017201820192020研發支出研發支出營收比例（億元）15517811112115719.37%20.30%13.77%17.07%19.43%0%5%10%15%20%25%05010015020020162017201820

43、192020研發人員數量研發人員數量占比（人） 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 19 圖圖 11：公司基于光刻技術的晶片生產工藝流程公司基于光刻技術的晶片生產工藝流程 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 公司公司 76.8MHz產品成為國內首批獲得高通認證的高基頻晶振產品成為國內首批獲得高通認證的高基頻晶振， 成功， 成功進進入眾多手機廠商采購清單入眾多手機廠商采購清單。 2021 年 2 月， 公司采用領先光刻技術， 成功開發的 1612 小尺寸 76.8MHz 高基頻熱敏晶體諧振器（TSX）獲得高通認證，與泰

44、晶科技共同成為國內首批該型號產品獲得高通認證的高基頻晶振供應商。 經過高通認證的晶振產品， 即是通過了高通官方在適配性、可靠性、穩定性等多方面的考察，是手機廠商的不二之選。高通 5G 基帶芯片產品豐富，在 2021 年第二季度占據了全球 52%的市場份額，公司部分晶振產品獲得高通認證，已經潛在進入了全球近一半品牌手機廠商的材料采購清單。目前公司的小型化 SMD 諧振器、TCXO 振蕩器、TSX 熱敏晶體等中高端產品，已實現量產并向小米、榮耀等眾多知名手機廠商進行供貨。未來隨著高通 76.8MHz 方案的加速推進，作為國內首家通過高通認證并量產的高基頻晶振供應商，公司有望進一步開拓如蘋果、三星、

45、OPPO、VIVO 等下游客戶，在高基頻晶振領域持續提高市場占有率。 圖圖 12: 2021 年公司年公司 76.8MHz 熱敏晶體獲得高通認證熱敏晶體獲得高通認證 數據來源：公司公告、公司官網、國泰君安證券研究 2.2. 車規晶振開啟第二增長曲線，公司獲得成長新引擎車規晶振開啟第二增長曲線，公司獲得成長新引擎 Seam2016產品通過高通認證2016年年1612小尺寸及2016小尺寸38.4MHz熱敏晶體諧振器（TSX）獲得高通認證陸續有產品成功獲得高通、聯發科、海思、展銳等多個平臺和通信方案商的認證率先針對高通平臺手機用TSX、高通平臺手機WIFI用SMD、聯發科平臺手機用TSX與TCXO

46、等產品開展技術攻堅2017年年1612小尺寸76.8MHz高基頻熱敏晶體諧振器（TSX）獲得高通認證2018年年2021年年2020年年 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 19 2.2.1. 新能源汽車持續推進，車規晶振加速發展新能源汽車持續推進，車規晶振加速發展 車規車規晶振對可靠性要求更高，晶振對可靠性要求更高， 技術領先的晶振廠商將獲得更高技術領先的晶振廠商將獲得更高的附加值。的附加值。石英晶振被廣泛應用于汽車的各種電子設備中，如自動駕駛系統、全球定位系統、車用無線通信系統、輪胎壓力監測系統、激光探測及測距系統

47、等。由于汽車駕駛環境較為復雜，需面對溫度變化、顛簸震動等多種情形，導致車規晶振對于晶振頻率、尺寸的要求較低，但對可靠性的要求更高，需通過反復冷卻與加熱循環、抗振動、抗沖擊、抗污染等嚴格測試。與普通晶振相比，車規晶振的主要差異在于對基座的設計與生產工藝較為復雜，價格相對較高，能為晶振廠商帶來更高的附加值。 電動汽車對晶振的需求量顯著提升，電動汽車對晶振的需求量顯著提升， 車規車規晶振有望加速發展。晶振有望加速發展。 車規石英晶振擁有電動、駕駛輔助、信息娛樂、通訊等眾多應用場景，相較于傳統汽車，電動汽車新增了電動應用場景，同時在駕駛輔助、信息娛樂、通訊等設備中對晶振的需求量更多。TXC 資料顯示，

48、每輛電動汽車對晶振的需求量約為 100150 只，每輛傳統油動力汽車對晶振的需求量約為 60100 只，新能源電動汽車對于晶振的需求量大幅提升。隨著新能源汽車市場的蓬勃發展，車規晶振需求量有望迎來快速擴張。 表表 2：單車搭載晶振需求量較大：單車搭載晶振需求量較大 場景場景 晶振用途晶振用途 需求量（只需求量（只/輛）輛） 電動電動 電動汽車應用、電池管理、車載充電等 8-12 駕駛輔助駕駛輔助 攝像頭、雷達等 10-16 信息娛樂信息娛樂 智能駕駛艙、智能應用、音響等 15-25 通訊通訊 WIFI、5G 等 8-20 保護保護 內部控制單元、智能鑰匙等 20-30 安全安全 動力轉向、制動

49、系統等 10-15 惠倫晶體惠倫晶體（300460） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 19 輪胎監測輪胎監測 輪胎壓力監測系統 5 數據來源：TXC、國泰君安證券研究 2.2.2. 公司積極發力車規晶振，下游車廠加速導入公司積極發力車規晶振，下游車廠加速導入 車規晶振導入周期較長， 公司已向知名車企進行小批量供貨。車規晶振導入周期較長， 公司已向知名車企進行小批量供貨。 由于車規晶振對可靠性要求較高，下游客戶驗證周期較長，一般為三年左右，存在一定的進入門檻。國產晶振廠商在車規晶振領域起步較晚，目前車規晶振領域主要由日本廠商所主導，日本 NDK 在車

50、規晶振市場份額高達55%。在新能源汽車蓬勃發展的機遇下，公司前期已通過德國代理商和韓國代理商分別向知名車企寶馬、奧迪和現代、起亞、三星、雙龍汽車公司供貨，積累了豐富的車規產品交付經驗，并配套建制了新的實驗室測試設備，進行了覆蓋全系列車規產品的可靠性測試，極大提升了對汽車相關客戶的響應效率。目前公司車規產品處于導入期，已向部分 Tier 1 企業小批量供貨，并經過比亞迪等國內知名車企的審廠，多款產品正在審驗過程中。未來隨著公司在車規晶振領域的積極投入與發展，在產品導入期結束并獲得下游車廠客戶充分信任后，有望快速搶占國內車規晶振市場份額，開啟新的利潤增長點。 3. 高端晶振替代機遇已至，公司產能加