【公司研究】盤江股份-深度報告：西南焦煤龍頭區域核心資產-20200103[24頁].pdf

1、 盤江股份盤江股份（600395） 西南焦煤龍頭，區域核心資產西南焦煤龍頭，區域核心資產 盤江股份深度報告盤江股份深度報告 翟翟堃（分析師）（分析師） 021-38675862 證書編號 S0880517100004 本報告導讀：本報告導讀： 煤炭公司最煤炭公司最核心競爭力為資源儲量、 質量以及所處市場供需格局， 盤江股份三者兼得，核心競爭力為資源儲量、 質量以及所處市場供需格局， 盤江股份三者兼得， 可定性為區域核心資產， 高分紅凸顯長期價值， 遠期集團資產注入預期更添發展動力可定性為區域核心資產， 高分紅凸顯長期價值， 遠期集團資產注入預期更添發展動力。 投資要點：投資要點： 維持盈利預測

2、和維持盈利預測和 7.39 元目標價元目標價，維持“增持”評級。，維持“增持”評級。我們維持預測公司 2019-2021 年歸母凈利潤分別 10.89、 11.39、 12.67 億元， EPS 分別為 0.66、 0.69、0.77 元，維持 7.39 元目標價和增持評級。 資源和區位優勢是公司的核心競爭力。資源和區位優勢是公司的核心競爭力。1）公司所在的貴州省為長江以南 唯一的煤炭調出省份， 所在的六盤水市為貴州產能最大區域， 煤炭資源優 質，且基本不受進口煤沖擊影響；2）公司亦是西南地區最大的煉焦煤企 業， 盈利能力大幅高于貴州省平均水平， 自身在建/待建產能分別 420/1170 萬噸

3、，較當前 910 萬噸產能具備可觀彈性；3）西南區域 GDP、房屋開工 增速高于全國平均水平，需求端無憂，供給側改革推動區域集中度提升， 近年來小型礦井事故頻發， 推動區域整合加速， 進一步凸顯公司競爭優勢。 成本控制奠定安全邊際，高分紅凸顯價值。成本控制奠定安全邊際，高分紅凸顯價值。1）公司 2019 年前三季度在無 產能增長背景下實現產量 17%增長， 優化的管理功不可沒， 后供改時代行 業生產成本提升，公司單噸盈利和 ROE 均優于大部分焦煤上市公司，盈 利安全墊充足；2）經營凈現金流基本可以覆蓋投資、籌資現金凈流出， 上市以來分紅率 68%為全煤炭開采板塊最高，遠期可看至 80%。 集

4、團優質資產注入為長期看點集團優質資產注入為長期看點。 公司規劃 2020 年、 2022 年分別實現 2000、 2500 萬噸的產能目標，較當前的 910 萬噸分別增長 120%、175%。盤江 煤電集團 2018 成立一年多來已初步完成旗下資產整合，優質資產在債轉 股完成后有望注入上市公司，進一步提升產能規模和競爭優勢。 風險提示。風險提示。煤價大幅下跌；在建工程進度不及預期；宏觀經濟風險。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 營業收入營業收入 6,081 6,090 6,734 7,075 7,749 (+/-)% 55% 0

5、% 11% 5% 10% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 1,197 1,093 1,185 1,260 1,403 (+/-)% 649% -9% 8% 6% 11% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 877 945 1,089 1,139 1,267 (+/-)% 348% 8% 15% 5% 11% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.53 0.57 0.66 0.69 0.77 每股股利（元）每股股利（元） 0.35 0.40 0.46 0.48 0.54 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 經營利潤率經營利潤率(%) 19.7%

6、 17.9% 17.6% 17.8% 18.1% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 13.6% 14.4% 15.4% 15.4% 16.3% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 16.3% 13.9% 11.2% 11.4% 12.1% EV/EBITDA 8.34 6.64 8.66 8.34 7.68 市盈率市盈率 11.53 10.70 9.29 8.88 7.98 股息率股息率 (%) 5.7% 6.5% 7.5% 7.9% 8.8% 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價格：目標價格： 7.39 上次預測： 7.39 當前價格： 6.16 2020.01.03 交易數據 52

7、 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 4.80-6.46 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 10,195 總股本總股本/流通流通 A 股（百萬股）股（百萬股） 1,655/1,655 流通流通 B 股股/H 股（百萬股）股（百萬股） 0/0 流通股比例流通股比例 100% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 7.30 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 41.17 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 7,086 每股凈資產每股凈資產 4.28 市凈率市凈率 1.4 凈負債率凈負債率 1.13% EPS（元） 2018A 2019E Q1 0.17 0.18 Q2

8、 0.15 0.20 Q3 0.12 0.16 Q4 0.13 0.12 全年全年 0.57 0.66 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 7% 20% 32% 相對指數 -1% 14% 7% 相關報告 價穩量增成本降，現金流創近五年最優 2019.10.28 收入增成本降，具備成長分紅雙重優勢 2019.08.28 短期受益焦煤提價，長期穩成長、高股息 2019.04.21 探尋變與不變，低估值中掘金2018.12.23 公 司 深 度 研 究 公 司 深 度 研 究 -3% 4% 11% 18% 25% 32% 2019-12019-42019-72019-10 52周內股價走勢圖周

9、內股價走勢圖 盤江股份上證綜指 煤炭煤炭/能源能源 股 票 研 究 股 票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 盤江股份盤江股份（600395） of 24 模型更新時間：2020.01.03 股票研究股票研究 能源 煤炭 盤江股份（600395） 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價格：目標價格： 7.39 上次預測： 7.39 當前價格： 6.16 公司網址 公司簡介 公司是以原煤生產、 洗選加工為主導， 融 資本營運、發電、安裝、礦建、機械加工 及維修、 儀器儀表、 質檢化驗為一體的生 產能力超千萬噸的大型煤炭工業企業， 也是中國長江以南唯一一家上市煤炭企

10、業。 公司擁有豐富的煤炭資源，是中國南方 地區重要的大型煉焦煤和動力煤生產基 地。 絕對價格回報（%） 52 周價格范圍 4.80-6.46 市值（百萬） 10,195 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 營業收入營業收入 6,081 6,090 6,734 7,075 7,749 營業成本 3,913 4,025 4,391 4,681 5,151 稅金及附加 309 309 346 354 366 銷售費用 11 19 19 16 15 管理費用 627 605 657 637 674 EBIT 1,1

11、97 1,093 1,185 1,260 1,403 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 2 43 40 40 40 財務費用 80 93 53 65 60 營業利潤營業利潤 1,034 1,136 1,272 1,335 1,482 所得稅 157 163 191 200 222 少數股東損益 -12 -1 -8 -4 -7 歸母凈利潤歸母凈利潤 877 945 1,089 1,139 1,267 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 1,102 1,370 196 679 1,194 其他流動資產 3,422 3,447 3,841 4,053 4,429 長期投資

12、 764 788 788 788 788 固定資產合計 2,815 2,777 2,594 2,412 2,234 無形及其他資產 4,125 4,745 4,622 5,198 5,707 資產合計資產合計 12,227 13,128 12,041 13,130 14,351 流動負債 3,951 3,866 3,964 4,115 4,363 非流動負債 1,531 2,365 700 1,300 1,900 股東權益 6,744 6,898 7,378 7,715 8,088 投入資本投入資本(IC) 6,209 6,713 8,966 9,421 9,878 現金流量表現金流量表 NO

13、PLAT 1013 932 1007 1071 1192 折舊與攤銷 203 211 198 192 184 流動資金增量 -6 292 280 48 116 資本支出 -296 -503 -442 -585 -515 自由現金流自由現金流 913 932 1,043 726 977 經營現金流 894 888 1,488 1,305 1,357 投資現金流 -646 -619 -397 -546 -475 融資現金流 -184 203 -2,265 -276 -367 現金流凈增加額現金流凈增加額 64 471 -1,175 483 515 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 55.

14、4% 0.1% 10.6% 5.1% 9.5% EBIT 增長率 649.0% -8.7% 8.5% 6.3% 11.3% 凈利潤增長率 347.5% 7.7% 15.2% 4.6% 11.2% 利潤率 毛利率 35.7% 33.9% 34.8% 33.8% 33.5% EBIT 率 19.7% 17.9% 17.6% 17.8% 18.1% 歸母凈利潤率 14.4% 15.5% 16.2% 16.1% 16.3% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 13.6% 14.4% 15.4% 15.4% 16.3% 總資產收益率(ROA) 7.2% 7.2% 9.0% 8.7% 8.8% 投入資本

15、回報率(ROIC) 16.3% 13.9% 11.2% 11.4% 12.1% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 10 10 10 10 10 應收賬款周轉天數 184 186 185 186 186 總資產周轉天數 712 760 682 649 647 凈利潤現金含量 101.9% 94.0% 136.7% 114.6% 107.1% 資本支出/收入 4.9% 8.3% 6.6% 8.3% 6.6% 償債能力償債能力 資產負債率 44.8% 47.5% 38.7% 41.2% 43.6% 凈負債率 3.2% 5.5% 30.3% 30.5% 30.1% 估值比率估值比率 PE(現價） 11.

16、53 10.70 9.29 8.88 7.98 PB 1.77 1.26 1.40 1.33 1.27 EV/EBITDA 8.34 6.64 8.66 8.34 7.68 P/S 1.66 1.66 1.50 1.43 1.31 股息率 5.7% 6.5% 7.5% 7.9% 8.8% -33%-18%-3%13%28%43% 1m 3m 12m -13% -8% -4% 0% 5% 9% -3% 4% 11% 18% 25% 32% 2019-12019-42019-7 2019-10 股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅 盤江股份價格漲幅 盤江股份相對指數漲幅 0% 11% 22

17、% 33% 44% 55% 17A18A19E20E21E 利潤率趨勢利潤率趨勢 收入增長率(%) EBIT/銷售收入(%) 0% 3% 7% 10% 13% 16% 17A18A19E20E21E 回報率趨勢回報率趨勢 凈資產收益率(%) 投入資本回報率(%) 0% 6% 12% 18% 24% 31% 0 487 974 1461 1948 2434 17A18A19E20E21E 凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債 凈負債(現金)(百萬) 凈負債/凈資產(%) 盤江股份盤江股份（600395） of 24 目目 錄錄 1. 坐享資源優勢，區域供需雙優 . 5 1.1. 西南地

18、區焦煤龍頭，產能規模領先，盈利能力凸顯 . 5 1.2. 區域供需結構好，礦難頻發催化集中度加速提升 . 8 2. 價量雙優成本可控，高毛利下分紅可觀 . 12 2.1. 單位毛利全行業領先，噸煤成本增長空間有限 . 12 2.2. 資產現金流優質，維持低負債率和高分紅 . 14 3. 規劃 2020 年產能翻倍，資源決定長期價值 . 16 3.1. 盤江煤電集團成立整合區域資產，上市公司規劃三年總產能規 模提升 175% . 17 3.2. 盤江煤電盈利向好，后續優質非上市資產有望注入 . 18 4. 盈利預測與估值 . 21 5. 風險提示 . 23 圖表圖表目錄目錄 圖 1：全國前五省份

19、煤炭產能 . 5 圖 2：貴州周邊省份煤炭調入量趨增 . 5 圖 3：貴州省 2018 年煤炭產能分布 . 6 圖 4：貴州省 2018 年煤炭礦井數量分布 . 6 圖 5：盤江股份上市以來產能變化 . 6 圖 6：公司主要客戶合計銷售收入占比維持較高水平 . 8 圖 7：盤江股份單位產能利潤明顯優于全省平均 . 8 圖 8：2018 年貴州及周邊省份焦煤消費量（萬噸） . 9 圖 9：測算近三年貴州省及其周邊省份焦煤消費變化（萬噸） . 9 圖 10：貴州及周邊省份 GDP 增速優于全國水平 . 9 圖 11：貴州及周邊省份房屋開工增速維持高位 . 9 圖 12：貴州省煤炭總產能及礦井數量

20、. 10 圖 13：貴州省關閉產能及礦井數量 . 10 圖 14：2019 貴州省擬退出煤礦產能統計 . 10 圖 15：2018 年底貴州省在產礦井統計 . 10 圖 16：貴州省煤礦事故數量 . 11 圖 17：貴州省煤礦事故死亡人數 . 11 圖 18：盤江股份單季度精煤單位毛利持續增長 . 12 圖 19：盤江股份單季度商品煤產量持續回暖 . 12 圖 20：盤江股份單位成本近年來有所提升（單位億元） . 12 圖 21：職工薪酬依然是公司核心成本構成 . 12 圖 22：盤江股份員工人數維持穩定 . 13 圖 23：盤江股份人均創收穩定、人均創利提升 . 13 圖 24：煤炭開采上市

21、公司大部分單位成本提升 . 13 圖 25：煤炭開采企業噸煤毛利對比 . 14 圖 26：煤炭開采企業噸煤凈利（非歸母，還原減值、營業外收支，考 慮到非煤業務）對比 . 14 圖 27：盤江股份凈資產收益率優于大部分焦煤上市公司 . 14 圖 28：盤江股份資產負債率維持在 45%水平 . 14 圖 29：盤江股份資產負債率低于其他焦煤上市公司 . 14 盤江股份盤江股份（600395） of 24 圖 30：盤江股份經營凈現金流基本可以覆蓋投資、籌資現金凈流出 15 圖 31：盤江股份 2019 前三季度經營現金流創 2013 年來最好水平 15 圖 32：盤江股份上市以來平均分紅率 68%

22、 . 15 圖 33：盤江煤電旗下核心煤炭子公司概況 . 17 圖 34：盤江煤電絕大多數利潤來自盤江股份 . 18 圖 35：盤江股份原煤產量占集團比重 45%左右 . 18 圖 36：集團收入主要來自煤焦化，毛利主要來自煤炭 . 19 圖 37：除首黔公司外，集團其余子公司負債率均較高 . 21 表 1：公司目前在產礦井產能情況 . 6 表 2：公司在建礦井產能情況 . 7 表 3：公司 2018 年客戶銷售占比 . 7 表 4：貴州省 2019 年安全事故頻發，且多為民企小型礦井 . 11 表 5：盤江股份分紅率在煤炭開采公司中最高 . 16 表 6：林東所屬礦井產能情況 . 20 表

23、7：水礦所屬礦井產能情況 . 20 表 8：盤江股份收入成本預測（單位：百萬元） . 21 表 9：可比公司 2020 年 PE 為 10.18 倍 . 22 表 10：可比公司 2020 年 PB 為 0.73 倍 . 22 盤江股份盤江股份（600395） of 24 1. 坐享資源坐享資源優勢優勢，區域，區域供需雙優供需雙優 1.1. 西南地區焦煤龍頭，產能規模領先西南地區焦煤龍頭，產能規模領先，盈利能力凸顯盈利能力凸顯 地處“江南煤?！?，區位優勢明顯地處“江南煤?！?，區位優勢明顯。公司位于貴州省六盤水市，大股東貴 州盤江投資控股（集團）有限公司前身為盤江礦務局，始建于 1966 年

24、 “三線建設”時期，為原煤炭部直屬企業，截至 2019 年三季報，盤江投 資、 兗礦集團分別持有上市公司 58.07%、 11.60%， 分別為上市公司第一、 第二大股東。貴州省煤炭資源豐富，素有“江南煤?！敝Q，2018 年全 省在產產能 15727 萬噸，煤炭產能全國僅次于晉、蒙、陜、疆，排列第 五位。經歷供給側改革后，長江以南僅貴州為煤炭凈調出省，貴州周邊 相鄰的重慶、四川、云南、廣西、湖南等省份均為凈調入省，且規模在 逐漸加大。 圖圖 1：全國前五省份煤炭產能全國前五省份煤炭產能 圖圖 2：貴州貴州周邊省份煤炭調入量周邊省份煤炭調入量趨增趨增 數據來源：能源局、國泰君安證券研究 數據來

25、源：能源局、國泰君安證券研究 貴州省核心產能位于省內西部的六盤水市、畢節市、黔西南布依族苗族 自治州，截至 2018 年末，產能最大的六盤水市擁有礦井 127 處、合計產 能 5973 萬噸/年，畢節市 177 處，合計產能 5593 萬噸/年。公司總部位 于六盤水市，所在的盤江礦區是我國規劃建設的全國 14 個大型煤炭生 產基地之一，礦區煤炭資源儲量豐富，探明地質儲量近 100 億噸，遠景 儲量383億噸， 煉焦煤儲量占貴州省煉焦煤總儲量的47.97%。 煤種齊全， 主要煤炭產品為 1/3 焦煤、主焦煤、動力煤，是中國南方地區重要的大 型煉焦煤和動力煤生產基地，是西南地區最大的煉焦煤企業。

26、北方煤進入貴州以及周邊省份需克服兩大挑戰，一是運輸距離較遠，造 成物流成本居高難下，煤炭產品缺乏競爭優勢；二是北煤南下需要協調 沿線多個鐵路局，而西南區域的鐵路貨運能力近年來并無太大改觀。這 也使得貴州省區域市場進入壁壘更高，北方主要產煤省份很難補給貴州 及周邊缺煤省份，由此奠定了公司的區位核心優勢。 盤江股份盤江股份（600395） of 24 圖圖 3：貴州省貴州省 2018 年煤炭年煤炭產能分布產能分布 圖圖 4：貴州?。嘿F州省 2018 年煤炭年煤炭礦井數量分布礦井數量分布 數據來源：能源局、國泰君安證券研究 數據來源：能源局、國泰君安證券研究 歷經資產重組，淘汰落后產能，優化新增產能

27、優勢漸顯。歷經資產重組，淘汰落后產能，優化新增產能優勢漸顯。 盤江股份上市之初下屬礦井 2 座，合計產能為 210 萬噸，其中火鋪 礦設計能力 120 萬噸/年，老屋基礦設計能力 90 萬噸/年（2014 年 核增至 115 萬噸/年） ； 2010 年，經過重大資產重組：盤江集團向本公司轉讓土城礦、月亮 田礦、山腳樹礦和金佳礦四項采礦權，至此公司所屬礦井 6 座，合 計產能 1110 萬噸； 為淘汰落后產能，釋放優質產能，在 2016 年前后，盤江股份核減產 能 200 萬噸， 其中火鋪礦核減 60 萬噸， 退出老屋基 115 萬噸、 金 佳礦 25 萬噸，其中關閉老屋基礦用于公司控股的馬依

28、西和發耳礦 井的產能置換； 截至最新， 公司在產礦井 5 座， 合計產能 910 萬噸。 圖圖 5：盤江股份上市以來產能變化：盤江股份上市以來產能變化 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 表表 1：公司：公司目前目前在產礦井產能情況在產礦井產能情況 項目名稱項目名稱 狀態狀態 投產時間投產時間 生產能力生產能力 （萬噸（萬噸/年）年） 持股比例持股比例 權益產能權益產能 （萬噸（萬噸/年）年） 火鋪礦 在產 1972 180 100% 180 月亮田礦 在產 1994 115 100% 115 山腳樹礦 在產 1973 180 100% 180 土城礦 在產 1984 280 100% 28

29、0 貴陽市, 10 六盤水市, 114 遵義市, 50 安順市, 19 畢節市, 150 黔西南州, 56 黔南州, 15 210 1110 910 2 6 5 0 1 2 3 4 5 6 7 0 200 400 600 800 1000 1200 2001（上市之初）2010（資產重組）2018（當前） 在產產能（萬噸）煤礦數量 盤江股份盤江股份（600395） of 24 金佳礦 在產 2000 155 100% 155 在產產能合計 910 100% 910 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 目前公司在建礦井 2 座，合計產能 330 萬噸，其中恒普公司發耳二礦 項目一期（核準產能

30、90 萬噸）已于 2018 年 4 月正式開工建設，預計 2020 年投產；馬依公司所屬的馬依西一井項目（核準產能 240 萬噸） 已于 2018 年 12 月正式開工建設，預計 2022 年投產；公司待建礦井 5 座，合計產能 1170 萬噸。 表表 2：公司在建礦井產能情況：公司在建礦井產能情況 項目名稱項目名稱 狀態狀態 投產時間投產時間 生產能力生產能力 （萬噸（萬噸/年）年） 持股比例持股比例 權益產能權益產能 （萬噸（萬噸/年）年） 金佳礦竹菁采區 在建 2019 年底投產 90 100% 90 馬依西一井一期 在建 2022 240 74% 176 馬依西一井二期 待建 / 30

31、0 74% 221 馬依東一井一期 待建 / 240 74% 176 馬依東一井二期 待建 / 300 74% 221 發耳二礦西井一期 在建 2020 90 90% 81 發耳二礦西井二期 待建 / 150 90% 135 發耳二礦東井 待建 / 180 90% 162 在建合計 420 259 待建合計 1170 919 在建/待建合計 1590 1177 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 近年來主要客戶銷售額穩定，釋放優質產能后銷售收入依然維持高位。近年來主要客戶銷售額穩定，釋放優質產能后銷售收入依然維持高位。 公司除了承擔貴州省內電煤供應保障任務，還與周邊的攀鋼、昆鋼等鋼 廠進行戰

32、略聯盟，簽訂相對穩定的價格協議，形成了長期穩定的市場供 應伙伴關系。 2018 年公司前五名客戶銷售額共計 39.4 億元， 占年度銷售 總額 64.76%；其中前五名客戶銷售額中關聯方銷售額 10.3 億元，占年 度銷售總額 16.90 %。 表表 3：公司：公司 2018 年年客戶銷售占比客戶銷售占比 客戶名稱客戶名稱 銷售收入（億元）銷售收入（億元） 占公司銷售收入的比例占公司銷售收入的比例(%) 是否關聯方是否關聯方 A 13 21.44 否 B 11 17.36 否 C 6 9.06 否 D 5 8.82 是 E 5 8.08 是 合計合計 39 64.76 數據來源：公司公告、國泰

33、君安證券研究 盤江股份盤江股份（600395） of 24 圖圖 6：公司主要客戶合計銷售收入占比：公司主要客戶合計銷售收入占比維持較高水平維持較高水平 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 盈利能力強勁，區域核心資產價值凸顯。盈利能力強勁，區域核心資產價值凸顯。貴州省 2018 年煤炭行業實現 利潤總額 55.8 億元，442 座煤礦統計產能、原煤產量分別為 15727 萬噸 /年、 13917 萬噸， 根據盤江股份 2018 年年報披露的數據顯示， 公司 2018 年利潤總額 9.44 億元，由 5 座在產礦井合計貢獻產能 910 萬噸/年，生 產原煤量 869 萬噸。計算對比之下，盤江股

34、份的單位產能利潤、單位產 量利潤、單井利潤分別為 104 元/噸、109 元/噸、189 元/座，均大幅優于 貴州省煤炭行業總體經營情況，凸顯資源優勢。 圖圖 7：盤江股份單位產能利潤：盤江股份單位產能利潤明顯優于全省平均明顯優于全省平均 數據來源：wind、國泰君安證券研究 1.2. 區域區域供需結構好供需結構好，礦難頻發催化礦難頻發催化集中度集中度加速提升加速提升 貴州貴州周邊省份焦煤消費量有逐漸增加之勢。周邊省份焦煤消費量有逐漸增加之勢。按照每噸生鐵產量需要 0.4 噸焦炭、單噸焦炭生產需消耗約 1.3 噸焦煤，我們根據云南、四川、重 慶、 廣西和湖南的生鐵產量， 測算出這些省份在 20

35、18 年的焦煤消費量分 別為 817、178、1029、302、752、1021 萬噸。而從歷史趨勢來看，貴州 周邊 5 省份近三年焦煤消費量也在持續增加。隨著供給側結構性改革的 不斷深化，煤炭產能總體過剩的局面得以緩解，西南地區的煤炭供應布 局也發生了變化，一些傳統的煤炭凈調出省逐步演變為凈調入省，公司 盤江股份盤江股份（600395） of 24 所在的西南片區，周邊省份大量關閉煤礦導致西南片區煤炭產能供給不 足，對于焦煤的需求量居高不下。 圖圖 8：2018 年貴州及周邊省份焦煤消費量（萬噸）年貴州及周邊省份焦煤消費量（萬噸） 圖圖 9： 測算測算近三年貴州省及其周邊省份焦煤消費變化 （

36、萬噸）近三年貴州省及其周邊省份焦煤消費變化 （萬噸） 數據來源：wind、國泰君安證券研究 數據來源：wind、國泰君安證券研究 公司所處西南地區經濟維持相對較高增速。公司所處西南地區經濟維持相對較高增速。當前我國整體經濟增速依然 面臨下行壓力，能源需求增長有所放緩。但從公司所在的區域來看，地 產等投資端的拉動使得西南地區 GDP 維持快速增長， 除湖南、 重慶外， 地產新開工速度高于全國平均水平。周邊省份除了湖南、廣西省之外 GDP 增速均大幅快全國， 2018 年 GDP 增速貴州、 云南兩省穩居前三名， GDP 同比增長分別為 9.1%、8.9%，其中公司所處的貴州省自 2011 年以

37、來連續 8 年 GDP 增速位于全國前三位。經濟的增長也將進一步拉動對 優質煉焦煤資源的需求。 圖圖 10：貴州及周邊省份：貴州及周邊省份 GDP 增速優于全國水平增速優于全國水平 圖圖 11：貴州及周邊省份：貴州及周邊省份房屋開工增速維持高位房屋開工增速維持高位 數據來源：wind、國泰君安證券研究 數據來源：wind、國泰君安證券研究 供給側改革助力加快供給側改革助力加快落后產能退出落后產能退出，區域市場整合持續，區域市場整合持續。供給側改革執 行以來，貴州省 20162018 三年關閉礦井 121、120、74 座，相繼關閉產 能 2107、1749、1038 萬噸。根據 2018 年

38、12 月 19 日貴州省能源局局長 丁雄軍在貴州省電煤工作會議上介紹， 貴州省當時在籍煤礦 1039 處、 產 能 32429 萬噸/年，其中，正常生產煤礦 349 處、產能 13546 萬噸/年，實 際產能正在逐年收減。 盤江股份盤江股份（600395） of 24 圖圖 12：貴州省煤炭總產能及礦井數量：貴州省煤炭總產能及礦井數量 圖圖 13：貴州省關閉產能及礦井數量：貴州省關閉產能及礦井數量 數據來源：能源局、國泰君安證券研究 數據來源：能源局、國泰君安證券研究 市場過于分散，市場過于分散，集中度集中度存存提升空間。提升空間。受資源條件限制，貴州省的煤礦有 著“多、小、散、亂、差”的特點

39、，貴州省超過三分之二的煤炭企業為 民營企業，國企占比較低。根據 2018 年底能源局披露數據口徑，貴州省 在產礦井 442 座、合計總產能達 15727 萬噸/年計算，平均產能僅為 35.6 萬噸/年，這其中，其中產能 30 萬噸以下（不含 30）的煤礦產能合計為 2550 萬噸、數量 166 處，占比分別為 16.2%、37.6%，小規模礦井在數 量上依然占據主導，政策依舊在推動趨于煤礦持續整合，推動產能集中 度持續提升。 根據貴州省能源局 2019 年 5 月印發的貴州省發布 2019 年度化解 過剩產能關閉退出煤礦名單 ，預計 2019 年貴州省關閉落后煤炭礦 井 95 座，合計淘汰產能 1617 萬噸/年。其中，被淘汰礦井產能集中 于 30 萬噸/年以下，礦井數量占關閉礦井總數的 82%，本年度關閉 礦井名單中，盤江股份所屬礦井無一在列。 根據貴州省政府 2019 年 5 月印發的 貴州省 30 萬噸/年以下煤礦有 序退出方案 ，2019 年實施 30 萬噸/年以下(不含 30 萬噸/年，下同) 煤礦有序退出，實現 2020 年全省煤礦全部為 30 萬噸/年及以上，大 中型煤礦占比達到 80%以上，形成以大中型煤礦為骨干、優質產能 煤礦為主體的煤炭供給新格局。 圖