【公司研究】鵬鼎控股-公司研究報告：PCB板營收規模全球第一5G消費電子驅動成長-20200515[35頁].pdf

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究/信息設備/電子元器件 證券研究報告 鵬鼎控股鵬鼎控股（002938）公司研究報告公司研究報告 2020 年 05 月 15 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市 優于大市 首次首次 覆蓋覆蓋 股票數據股票數據 Table_StockInfo 05 月 15 日收盤價 （元） 41.88 52 周股價波動（元） 21.00-54.95 總股本/流通 A 股（百萬股） 2311/268 總市值/流通市值（百萬元） 96803/11231 相關研究相關研究 Table_ReportInfo 市市場表現

2、場表現 Table_QuoteInfo -2.73% 26.27% 55.27% 84.27% 113.27% 2019/5 2019/8 2019/11 2020/2 鵬鼎控股海通綜指 滬深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅（%） 6.8 10.2 -13.5 相對漲幅（%） 3.8 9.7 -11.6 資料來源：海通證券研究所 Table_AuthorInfo 分析師:陳平 Tel:(021)23219646 Email: 證書:S0850514080004 分析師:蔣俊 Tel:(021)23154170 Email: 證書:S0850517010002 聯系人:肖雋翀 Tel:

3、021-23154139 Email: PCB 板營收規模全球第一，板營收規模全球第一，5G 消費電子消費電子 驅動成長驅動成長 Table_Summary 投資要點：投資要點： 全球最大全球最大 PCB 廠商， 提供全方面產品服務廠商， 提供全方面產品服務。 鵬鼎控股為主要從事各類印制電 路板的設計、研發、制造與銷售業務的專業服務公司，專注于為行業領先客 戶提供全方位 PCB 產品及服務。按照下游應用領域不同，公司的 PCB 產品 可分為通訊用板、消費電子及計算機用板以及其他用板等，產品廣泛應用于 手機、網絡設備、平板電腦、可穿戴設備、筆記本電腦、服務器/儲存器及汽 車電子等下游產品。 通訊

4、用板占比第一，主營持續攀升。通訊用板占比第一，主營持續攀升。2019 年，公司實現營業收入 266.15 億 元，實現歸母凈利潤 29.25 億元。2010 年-2019 年，公司營業收入年均復合 增速為 11.57%，歸母凈利潤年均復合增速為 15.64%。目前，通訊用板已經 占據公司最重要的業務地位， 營收從 2014 年的 98.10 億元增長到 2019 年的 198.98 億元，年均復合增速為 15.19%，毛利率從 2014 年的 19.50%上升到 2019 年的 23.01%； 成功切入蘋果供應商體系，成功切入蘋果供應商體系，FPC 行業前景光明行業前景光明。隨著 5G 的部署

5、和推進，以 智能手機、平板電腦等移動電子設備為首的消費類電子產品市場有望繼續增 長；同時，汽車智能化、工控醫療、可穿戴設備、無人機等市場的快速興起 也為 FPC 產品帶來新的增長空間。 蘋果公司是消費電子市場的領導者和創新 者，鵬鼎控股作為全球最大的 PCB 生產企業之一，以其卓越的研發能力、供 貨能力和產品質量，得以成功進入蘋果公司 PCB 產品合格供應商體系； SLP 技術為未來發展趨勢。技術為未來發展趨勢。傳統 HDI 受限于制程難以滿足要求，堆疊層數更 多、線寬線距更小、可以承載更多功能模組的 SLP 技術成為解決這一問題的 必然選擇。 SLP 在蘋果產品中用量正逐漸提升， 受蘋果引領

6、智能手機技術發 展潮流影響，國內智能手機廠商亦有望逐步跟進，全球高端智能手機和其他 電子產品批量采用 SLP 只是時間問題； 盈利預測和投資建議。盈利預測和投資建議。我們預計鵬鼎控股 2020 年至 2022 年 EPS 分別為 1.44、1.68、2.06 元。結合可比公司估值情況，給予鵬鼎控股 2020 年 36-38 倍 PE 估值，對應合理價值區間為 51.84-54.72 元，給予“優于大市”評級。 風險提示風險提示。受新冠疫情影響導致的全球供應鏈中斷與宏觀經濟下行；客戶高 度集中；新產品推廣應用進程緩慢；全球 5G 建設進度變緩或政策變化帶來 的風險。 主要財務數據及預測主要財務數

7、據及預測 Table_FinanceInfo 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 25855 26615 29215 33598 39874 (+/-)YoY(%) 8.1% 2.9% 9.8% 15.0% 18.7% 凈利潤(百萬元) 2771 2925 3328 3891 4768 (+/-)YoY(%) 51.7% 5.5% 13.8% 16.9% 22.5% 全面攤薄 EPS(元) 1.20 1.27 1.44 1.68 2.06 毛利率(%) 23.2% 23.8% 23.8% 24.2% 24.5% 凈資產收益率(%) 15.5% 14.7%

8、 15.0% 15.7% 17.1% 資料來源：公司年報（2018-2019） ，海通證券研究所 利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 公司研究鵬鼎控股（002938）2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 目目 錄錄 1. 全球最大 PCB 廠商，高效率、低成本 . 6 1.1 體系完善、布局合理，提供全方位 PCB 產品服務 . 6 1.2 通訊用板占比第一，主營持續攀升 . 8 1.3 產學研結合的前瞻式布局，引領 PCB 前沿技術 . 10 1.4 自動化生產，服務國際領先品牌客戶 . 12 2. PCB 市場以亞洲為中心擴張，大型化、集中化 . 14 2.1 電子元器件關鍵互連件，產品

9、種類眾多 . 14 2.2 多方政策扶持，位處 PCB 行業中心 . 15 2.2.1 PCB 全球市場擴張，集中于亞洲地區 . 16 2.2.2 PCB 中國市場持續走高，集中于珠三角地區 . 17 2.3 位處電子產業鏈中游，上游穩定下游趨向多元化 . 18 3. 進入蘋果供應鏈，鵬鼎控股 FPC 產業前景光明 . 19 3.1 FPC 市場迅速滲透擴張，技術領先未來可期 . 19 3.2 下游智能手機創新擴張并進，成功進入蘋果供應商體系 . 21 3.3 5G 全面商用在即，可穿戴設備爆發引領 FPC 市場 . 24 3.4 車用 FPC 需求迫切，公司積極找尋機會. 25 4. SLP

10、 技術實現電子設備輕薄化、小型化、行動化 . 27 4.1 進一步縮小線寬線距，SLP 市場前程似錦 . 27 4.2 蘋果公司催產，鵬鼎控股已精準切入 SLP 領域 . 28 5. 盈利預測和投資建議 . 29 6. 風險提示 . 30 財務報表分析和預測 . 31 pOqPoPsRqNpOuNmOxPqMvN6MbPaQtRmMnPnNkPoOrMiNrQxP6MnNyRuOsRoOuOpPrP 公司研究鵬鼎控股（002938）3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖目錄圖目錄 圖 1 通訊用板 . 6 圖 2 其他領域用板 . 6 圖 3 消費電子及計算機用板 . 6 圖 4 公司

11、股權結構（截止公司 2019 年年報） . 7 圖 5 公司發展歷程 . 8 圖 6 2014-2019 年公司營收和增速 . 9 圖 7 2014-2019 年公司歸母凈利潤和增速 . 9 圖 8 2014-2019 年通訊用板營收和增速 . 9 圖 9 2014-2019 年消費電子及計算機用板營收和增速 . 9 圖 10 2014 年公司收入構成占比情況 . 10 圖 11 2019 年公司收入構成占比情況 . 10 圖 12 2014 年公司毛利構成占比情況 . 10 圖 13 2019 年公司毛利構成占比情況 . 10 圖 14 2015-2019 年公司研發支出總額及增速 . 10

12、 圖 15 2015-2019 年公司研發支出總額占營業收入比例（%） . 10 圖 16 2014-2019 年公司銷售費用占營業收入比例（%） . 11 圖 17 2014-2019 年公司管理費用占營業收入比例（%） . 11 圖 18 2019 年公司人員構成情況 . 11 圖 19 2019 年公司員工學歷情況 . 11 圖 20 “鵬鼎七綠”理念. 13 圖 21 公司主要產品 . 15 圖 22 2008-2018 年全球 PCB 年產值和增速 . 16 圖 23 預計未來五年各個國家和地區 PCB 產值的復合增長速度 . 17 圖 24 2008-2018 年中國大陸 PCB

13、年產值和增速 . 17 圖 25 中國 PCB 產業聚落分布圖 . 18 圖 26 PCB 板產業鏈 . 18 圖 27 2003-2018 年全球 PCB 及 FPC 行業市場規模情況 . 19 圖 28 2005-2015 年全球 FPC 產值分布（按產地） . 20 圖 29 2009-2017 年我國 FPC 產值規模 . 20 圖 30 FPC 主要應用領域終端產品分布 . 21 公司研究鵬鼎控股（002938）4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 31 2003-2019 年全球智能手機出貨量 . 21 圖 32 2008-2018 年 iPhone 手機出貨量 . 21

14、 圖 33 智能手機中 FPC 部件使用情況 . 22 圖 34 2015-2020 年全球及國內指紋識別手機滲透率 . 23 圖 35 全球及中國指紋識別芯片市場規模預測 . 23 圖 36 柔性屏智能手機 Reflex . 23 圖 37 可穿戴設備中 FPC 使用情況圖示 . 24 圖 38 2011-2017 年我國可穿戴設備行業產量及增速情況 . 25 圖 39 2011-2017 年我國可穿戴設備市場規模及增速情況 . 25 圖 40 2013-2023 全球可穿戴設備市場情況 . 25 圖 41 車用 FPC 主要應用范圍 . 26 圖 42 全球和中國汽車電子市場規模（億元）

15、. 26 圖 43 PCB 產品革新趨勢 . 28 圖 44 2016-2022 年全球類載板（SLP）市場規模及預測 . 28 公司研究鵬鼎控股（002938）5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表目錄表目錄 表 1 鵬鼎控股主要產品介紹和主要客戶 . 7 表 2 對公司凈利潤影響達 10%以上的子公司或參股公司 2019 年經營情況 . 8 表 3 公司上市以來募投的項目情況 . 12 表 4 PCB 以基材材質柔軟性分類 . 14 表 5 PCB 以導電圖形層數分類 . 14 表 6 PCB 行業主要法律法規及政策 . 15 表 7 若干智能手機使用 FPC 的數量統計表 . 2

16、4 表 8 智能手機用 HDI 板和 SLP 板對比 . 27 表 9 可比上市公司估值表（2020 年預測 PE） . 29 表 10 公司主營產品收入預測（百萬元） . 30 公司研究鵬鼎控股（002938）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1. 全球最大全球最大 PCB 廠商，高效率、低成本廠商，高效率、低成本 1.1 體系完善、布局合理，提供全方位體系完善、布局合理，提供全方位 PCB 產品服務產品服務 鵬鼎控股（深圳）股份有限公司（簡稱：鵬鼎控股）經中國證券監督管理委員會核 準，首次公開發行人民幣普通股（A 股）23114.3082 萬股，發行價格 16.07 元/股，并

17、經深圳證券交易所同意于 2018 年 9 月 18 日起上市交易（股票代碼“002938” ） 。公司 總部坐落于廣東省深圳市寶安區。 鵬鼎控股為主要從事各類印制電路板的設計、研發、制造與銷售業務的專業服務公 司，專注于為行業領先客戶提供全方位 PCB 產品及服務，根據下游不同終端產品對于 PCB 的定制化要求，為客戶提供涵蓋 PCB 產品設計、研發、制造與售后各個環節的整 體解決方案。按照下游應用領域不同，公司的 PCB 產品可分為通訊用板、消費電子及 計算機用板以及其他用板等，并廣泛應用于手機、網絡設備、平板電腦、可穿戴設備、 筆記本電腦、服務器/儲存器及汽車電子等下游產品。 圖圖1 通訊

18、用板通訊用板 資料來源： 鵬鼎控股：首次公開發行股票招股說明書援引 iFixit，海通 證券研究所 圖圖2 其他領域用板其他領域用板 資料來源： 鵬鼎控股：首次公開發行股票招股說明書援引 iFixit，海通 證券研究所 圖圖3 消費電子及計算機用板消費電子及計算機用板 資料來源： 鵬鼎控股：首次公開發行股票招股說明書援引 iFixit，海通證券研究所 公司研究鵬鼎控股（002938）7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 1 鵬鼎控股主要產品介紹和主要客戶鵬鼎控股主要產品介紹和主要客戶 主要產品主要產品 產品介紹產品介紹 應用場景應用場景 主要客戶主要客戶 通訊用板通訊用板 通訊用板

19、主要包括應用于手機、路由器和交換機等通 訊產品上的各類印制電路板，廣泛應用于通訊電子產業的 多類終端產品上，并以智能手機領域為主，滿足了移動通 信技術發展過程中對高傳輸速率、高可靠性、低延時性的 持續要求。公司生產的通訊用板包括柔性電路印制板、剛 性印制電路板、高密度連接板、SLP 等多類產品。 蘋果公司、Google、SONY、華為、OPPO、 Vivo 等國內外領先品牌客戶. 消費電子消費電子 及計算機及計算機 用板用板 消費電子用板主要應用于平板電腦、可穿戴設備、游 戲機和智能家居設備等與現代消費者生活、娛樂息息相關 的下游產品；計算機用板為 PCB 行業的傳統領域，其具體 應用于臺式機

20、、筆記本電腦、伺服器等下游計算機類產品。 消費電子用板主要下游客戶包括蘋果公司、 Google、Facebook、Amazon、微軟和華為 等國內外領先品牌客戶；計算機用板領域的 終端客戶包括蘋果公司、戴爾、惠普和華碩 等多家全球知名計算機廠商。 汽車電子汽車電子 和工業控和工業控 制等制等其他其他 領域用板領域用板 在汽車電子領域，公司的產品已具體應用在日行燈系 統、汽車導航系統、車載影音娛樂系統及汽車充電設備系 統等汽車電子產品上；在工業控制領域，產品主要有工業 電腦用板等。 主要為工業主板設計類企業. 資料來源：公司官網，鵬鼎控股 2019 年半年報，海通證券研究所 圖圖4 公司股權結構

21、（截止公司公司股權結構（截止公司 2019 年年報）年年報） 資料來源：Wind，海通證券研究所 截止公司 2019 年年報，鵬鼎控股不存在實際控制人，其控股股東為美港實業有限 公司，美港實業有限公司持有公司 15.34 億股，占公司總股本比例為 66.38%。鵬鼎控 股的間接控股股東為臺灣上市公司臻鼎控股，臻鼎控股的第一大股東為鴻海集團全資子 公司 Foxconn（Far East） 。 鵬鼎控股以“發展科技、造福人類，精進環保、讓地球更美好”為使命，多年來致 力于與世界一流客戶合作，通過運用先進的研發技術，配合高效率、低成本的運營手段， 構建出一個體系完善、布局合理的 PCB 產供銷體系，

22、打造了“效率化、合理化、自動 化、無人化”的現代化工廠，成為業內極具影響力的重要廠商之一，在行業享有非常高 的知名度。 公司研究鵬鼎控股（002938）8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖5 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，海通證券研究所 公司下屬公司共計 13 家。其中，主要子公司及對公司凈利潤影響達 10%以上的參 股公司為慶鼎精密電子(淮安)有限公司、宏啟勝精密電子(秦皇島)有限公司和鵬鼎國際 有限公司。2019 年這三家公司的營收分別為 79.94 億元、85.85 億元和 270.18 億元， 對應的凈利潤分別為 4.18 億元、12.07 億元和 2.04

23、 億元。 表表 2 對公司凈利潤影響達對公司凈利潤影響達 10%以上的以上的子公司或子公司或參股公司參股公司 2019 年經營年經營情況情況 序序 號號 被參控公司被參控公司 參控參控 關系關系 直接持直接持 股比例股比例 被參控公司被參控公司 注冊資本注冊資本 投資額投資額 （億元）（億元） 營業收入營業收入 （億元）（億元） 凈利潤凈利潤 （億元）（億元） 總資產總資產 （億元）（億元） 主營業務主營業務 1 慶鼎精密電 子(淮安)有限 公司 子公司 100.00 % 22.01 億元 16.96 79.94 4.18 58.57 研發， 生產及銷售電子計算機整機 及零配件 2 宏啟勝精密

24、 電子(秦皇島) 有限公司 子公司 100.00 % 23.38 億元 25.14 85.85 12.07 81.57 研發， 生產及銷售電子計算機整機 及零配件 3 鵬鼎國際有 限公司 子公司 100.00 % 7800 萬股 0.67 270.18 2.04 81.50 銷售電子元器件及配件 資料來源：Wind，鵬鼎控股 2019 年年報，海通證券研究所 1.2 通訊用板占比第一，主營持續攀升通訊用板占比第一，主營持續攀升 立足動蕩經濟局勢仍保持高質量服務。立足動蕩經濟局勢仍保持高質量服務。2018 年，中美貿易摩擦帶來了國際政治經 濟局勢的動蕩，面對風云詭譎的全球經濟形勢，公司遵循“穩增

25、長、調結構、促創新、 控風險”的經營策略，秉持嚴謹的生產管理及高質量的技術服務，持續為國際一流客戶 提供服務，取得了良好的經營成績。 公司主營業務保持穩定增長的態勢。公司主營業務保持穩定增長的態勢。2019 年，全球貿易保護主義抬頭，中美貿易 摩擦使世界經濟形勢面臨壓力與考驗， 也給全球電子產業鏈的發展帶來了一定的風險和 不確定性，面對外部環境的壓力，公司進一步強化創新，不斷開拓新的產品，拓展新的 客戶。2019 年公司實現營業收入 266.15 億元，較上年增長 2.94%。2014-2019 年，公 司營業收入年均復合增長速度為 11.57%。 此外，公司通過優化產品結構，技術創新、提高自

26、動化水平等方式，提高公司產品 毛利率水平，提升盈利能力。同時為優化公司資源配臵，提高公司整體資產管理效率及 公司研究鵬鼎控股（002938）9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 提升經營效益，公司關停了營口工廠，并對其計提相關減值 2.11 億元后，公司 2019 年 實現歸母凈利潤 29.25 億元，較上年增長 5.54 %。2014-2019 年，公司歸母凈利潤年均 復合增長速度為 15.64%。 圖圖6 2014-2019 年公司營收和增速年公司營收和增速 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 0 50

27、100 150 200 250 300 201420152016201720182019 營業收入（億元，左軸）增速（%，右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖7 2014-2019 年公司歸母凈利潤和增速年公司歸母凈利潤和增速 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 0 5 10 15 20 25 30 35 201420152016201720182019 歸母凈利潤（億元，左軸）增速（%，右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 公司主要業務公司主要業務營收在營收在近三年持續上漲。近三年持續上漲。公司的主營由通訊用板、消費電子及計算機 用板和其他主營業務三

28、方面構成。其中，通訊用板業務的營收在 2018 年前保持較好的 增長態勢， 在2019年有少許回落， 營收從2014年98.10億元， 快速增長到2019年198.98 億元，年均復合增速為 15.19%。消費電子及計算機用板業務從 2014 年營收為 55.53 億 元開始有所回落，2016 年后反彈上升到 2019 年的 67.04 億元，2014-2019 年年均復合 增速為 3.84%。 圖圖8 2014-2019 年年通訊用板通訊用板營收和增速營收和增速 -10 0 10 20 30 40 50 0 50 100 150 200 250 20142015201620172018201

29、9 通訊用板營收（億元，左軸） 增速（%，右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖9 2014-2019 年年消費電子及計算機用板營收消費電子及計算機用板營收和增速和增速 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 0 10 20 30 40 50 60 70 80 201420152016201720182019 消費電子及計算機用板營收（億元，左軸） 增速（%，右軸） 資料來源：Wind，海通證券研究所 近四年來，消費電子及計算機用板毛利率始終高于通訊用板，且具有相同的增長趨 勢，自 2016 年起持續上升。2019 年，通訊用板和消費電子及計算機用板這兩項分業務 的

30、毛利率分別為 23.01%和 26.13%。 通訊用板業務貢獻穩居第一。通訊用板業務貢獻穩居第一。從 2014 到 2019 年公司經營數據來看，通訊用板在 收入構成占比、毛利構成占比二者數據較為接近，期間占比始終維持在 70%上下，占據 公司最重要的業務地位。 公司研究鵬鼎控股（002938）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖10 2014 年公司收入年公司收入構成構成占比占比情況情況 通訊用板, 63.71% 消費電子及計 算機用板, 36.06% 其他業務, 0.10% 其他主營業務, 0.13% 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖11 2019 年公司年公司收入收

31、入構成構成占比占比情況情況 通訊用板, 74.76% 消費電子及計 算機用板, 25.19% 其他業務, 0.00% 其他主營業務, 0.05% 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖12 2014 年公司毛利年公司毛利構成構成占比占比情況情況 通訊用板, 61.69% 消費電子及計 算機用板, 37.66% 其他業務, 0.43% 其他主營業務, 0.23% 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖13 2019 年公司毛利年公司毛利構成構成占比占比情況情況 通訊用板, 72.19% 消費電子及計 算機用板, 27.62% 其他業務, 0.00% 其他主營業務, 0.19% 資料來源：Wind，海通證券研究所 1.3 產學研結合的前瞻式布局，引領產學研結合的前瞻式布局，引領 PCB 前沿技術前沿技術 公司長期專注并深化公司長期專注并深化 PCB 技術研發。技術研發。生產的印制電路板產品最小孔徑可達 0.025 毫米，最小線寬可達 0.025mm，目前已形成代表更高階制程要求的下一代 PCB 產品 SLP 的量產能力。 同時，在新一代電子信息產業領域中，公司不斷加大在高密度、薄型化、高頻高速、 功能模組、取代性技術、汽車電子、能源管理、高階任意層等研發方向上的深入布局， 在新材料、新產品、新制程、新設備和新技術五大主軸上，全力聚焦電子行業前