【公司研究】全志科技-國內arm架構設計龍頭優享國產化+行業變革紅利-20200708[32頁].pdf

1、 公司公司報告報告 | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 1 全志科技全志科技（300458） 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 07 月月 08 日日 投資投資評級評級 行業行業 電子/半導體 6 個月評級個月評級 買入（首次評級） 當前當前價格價格 41.61 元 目標目標價格價格 61.63 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 330.61 流通A 股股本(百萬股) 213.14 A 股總市值(百萬元) 13,756.71 流通A 股市值(百萬元) 8,868.60 每股凈資產(元) 6.74 資產負債率(%) 12.81 一年內最高/最低(元) 45.00/20.13 作者作

2、者 潘暕潘暕 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070005 陳俊杰陳俊杰 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070009 俞文靜俞文靜 聯系人 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 全志科技-季報點評:毛利提升，看 好全年 2016-10-29 2 全志科技-公司深度研究:汽車電子、 VR、智能硬件三箭齊發 2016-08-21 股價股價走勢走勢 國內國內 arm 架構設計龍頭，優享國產化架構設計龍頭，優享國產化+行業變革紅利行業變革紅利 領領先的芯片設計廠商，實行先的芯片設計廠商，實行單品多品平臺化發展路線。單品多品平臺化發展路線。公司堅持 “SoC+”和“智能

3、大視頻”的行業定位，圍繞 MANS 戰略路線持續布局 和投入技術領域，在超高清視頻編解碼、高性能 CPU/GPU/AI 多核整合等 方面的系統解決方案和服務具有突出競爭優勢。公司推行單品多品平 臺化發展：產品多元化覆蓋互聯網機頂盒、消費電子、智能家居、車聯網 等領域，打造產品成本、功耗、性能優勢，各產品線實現智能化升級；同 時推動 Tina Linux+MiniGUI 系統的平臺生態建設， 提升軟件開發技術平臺 和產品開發平臺的縱向整合能力和橫向擴展能力。19 年公司營收實現 14.63 億元，yoy+7.23%，歸母凈利潤 1.35 億元，yoy+13.97%，主要系 公司智能硬件和智能車載

4、產品收入穩定增長。 公司布局全面，高市占率助力優享下游市場擴張。公司布局全面，高市占率助力優享下游市場擴張。多年深耕，公司已形成 全業務流程的工業級和車規級品質實現能力，產品下游應用領域廣泛：1） 汽車電子： 公司推出符合車規級認證的 SoC 產品， 并已成功進入前裝市場； 2）智能硬件和智能家居：公司發布 Tina IoT 系統以搭建軟件生態，目前全 球使用設備數量累計超 5 千萬臺；3）智能車載：目前市場上搭載全志車 規級芯片 T7 的 360 環視技術提供商達 30；4）OTT：與海思、晶晨等 競品相比，全志 H8 是機頂盒中性價比最高的芯片方案；5）通用平板：19 年公司旗下 A50

5、芯片成為全球首個通過 Android 10 GO 平板認證的芯片； 20 年，公司披露旗下第一款 64 位架構的平板機處理器 A64，芯片架構僅 5 美元，為 64 位陣營里最便宜、最具性價比的產品。整體看，公司產品具 備性能優異、性價比高等特點，未來有望優享下游 IoT、智能穿戴等市場 擴張。 Arm 架構的架構的 SoC 芯片設計龍頭，迎接產業變革下的芯片設計龍頭，迎接產業變革下的 Arm 架構芯片紅利。架構芯片紅利。 20 年蘋果在 WWDC 會議上公布將其計算平臺全面轉向自建體系“Apple Silicon” ，預計未來在 Mac 產品線上使用自研的基于 Arm 架構的 A 系列芯 片

6、 (Soc)，蘋果用自研的 Arm 架構 SoC 芯片取代 x86 處理器，實現了全線 產品從底層的深度集成，能充分協同軟硬件性能，實現更低的功耗。在龍 頭示范效應+性能比肩+各方助力搭建生態背景下，判斷 Arm 將迎來 PC+ 服務器新一輪成長機會。同時，受到美國管制限制，華為芯片交付受到影 響，其他廠商有望迎來轉單機遇。作為 Arm 架構的 SoC 芯片設計龍頭，公 司 20 年推出 R329 智能語音芯片，產品采用 Arm 中國首款自主研發的 IP 產品“周易” AIPU，成為 Arm 中國首款 IP 商用對象。在龍頭企業引領產 業變革的背景下，公司與 Arm 深度合作，將助力公司未來優

7、享行業市場擴 張，并迎來轉單機遇。 投資建議：投資建議： 預計公司 20-22 年凈利潤 1.52、 2.82、 4.07 億元， yoy+13.09%、 85.11%、44.44%，給與公司 21 年 PS=8x，對應目標價 61.63 元/股。 風險風險提示提示：疫情影響下游需求不及預期；產品研發不及預期；Arm 架構滲 透不及預期 財務數據和估值財務數據和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 1,364.69 1,463.36 1,873.65 2,549.90 3,567.87 增長率(%) 13.63 7.23 28.04 36.09 39

8、.92 EBITDA(百萬元) 368.05 470.59 161.03 278.96 370.00 凈利潤(百萬元) 118.13 134.63 152.26 281.85 407.11 增長率(%) 581.62 13.97 13.09 85.11 44.44 EPS(元/股) 0.36 0.41 0.46 0.85 1.23 市盈率(P/E) 115.76 101.57 89.81 48.52 33.59 市凈率(P/B) 6.44 6.22 6.20 5.96 5.64 市銷率(P/S) 10.02 9.34 7.30 5.36 3.83 EV/EBITDA 13.57 18.65 7

9、7.27 43.60 34.39 -9% 15% 39% 63% 87% 111% 135% 159% 2019-072019-112020-03 全志科技半導體 創業板指 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 2 內容目錄內容目錄 1. 領先的芯片設計廠商，單品領先的芯片設計廠商，單品多品多品平臺化發展平臺化發展 . 5 2. 從財務指標剖析公司從財務指標剖析公司 . 8 2.1. 營收能力穩健，多元化產品戰略奏效 . 8 2.2. 盈利能力處高水平，高研發投入增強持續經營能力 . 9 3. 公司布局全面，優享傳統下游擴張公司布局全面，優享傳統下游擴張+Arm 架構芯片產業機遇

10、架構芯片產業機遇 . 10 3.1. 各下游領域景氣度高，增長動力充足 . 10 3.2. 龍頭示范效應，Arm 生態背景拓寬，迎來新一輪成長機會 . 16 3.2.1. Arm 架構性能優異，產品線豐富，生態成熟，下游生態應用廣闊 . 16 3.2.2. 龍頭引領產業變革+美國管制升級，Arm 廠商迎來轉單機遇 . 22 3.3. 多維度覆蓋下游+Arm 架構迎來變革紅利，公司成長邏輯清晰 . 24 3.3.1. 公司布局全面，高市占率助力公司優享下游行業擴張. 24 3.3.2. Arm 架構的 SoC 芯片設計龍頭，迎接產業變革下的 Arm 架構芯片紅利 . 28 4. 投資建議投資建議

11、 . 29 5. 風險提示風險提示 . 30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程 . 5 圖 2：公司產品多元化 . 6 圖 3：公司產品平臺化 . 7 圖 4：公司股權結構 . 7 圖 5：2015-2019 年公司營業收入（億元） . 8 圖 6：2015-2019 年公司歸母凈利潤（億元） . 8 圖 7： 公司各地區營收（億元） . 8 圖 8：公司各地區營收占比（%）. 8 圖 9：公司銷售毛、凈利率（%）. 9 圖 10：2019 年公司分業務營業收入（億元）. 9 圖 11：公司研發費用（億元）與研發費用率（%） . 9 圖 12：2020 年智能家居產品網名認知度 . 11

12、 圖 13：2016-2020 年中國智能家居市場規模（億元） . 11 圖 14：2016-2020 年中國智能家居出貨量（億臺）. 11 圖 15：2016-2020 年中國音箱銷售規模（億元） . 12 圖 16：2016-2019 年全球智能音箱季度出貨量（百萬臺） . 12 圖 17：2019 年全球主要國家智能音箱用戶規模及普及率 . 12 圖 18：2019 年中國智能可穿戴設備細分產品結構 . 12 圖 19：2017-2021 年中國可穿戴設備出貨量（萬件） . 13 圖 20：2019-2021 年中國智能穿戴市場規模（億元） . 13 rQpQpRzRmMqPmMoRsM

13、pRnO7NcM9PpNmMtRmMkPrRpQkPrRyR9PoOwPMYtRpRNZmOoO 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 3 圖 21：中國人工智能市場中機器視覺份額 . 13 圖 22：2016-2023 年中國智慧城市技術相關投資規模（億美元） . 14 圖 23：2015-2023 年中國機器視覺市場規模（億元） . 14 圖 24：2013-2019 年全球車載視頻監控設備市場規模（億美元） . 14 圖 25：2019-2026 年中國 ADAS 市場規模（億元） . 14 圖 26：2022 年我國超高清市場細分領域產業規模（億元） . 15 圖 27：

14、2017-2022 年全球電視機頂盒市場規模（百萬臺） . 15 圖 28：2015-2019 年中國平板電腦分市場出貨量（萬臺） . 16 圖 29：2015-2020 年中國平板電腦出貨量（萬臺）. 16 圖 30：Arm 與 X86 指令集對比 . 16 圖 31：2019 年全球 IP 市場中 Arm 占比 40.8% . 17 圖 32：Arm 架構的 Cortex 不同系列產品的下游應用領域 . 17 圖 33：2019-2025 年中國新建 5G 基站數目（萬個）和投資規模（萬億元） . 18 圖 34：2020-2030 年中國運營商和各行業 5G 網絡設備收入（億元） . 1

15、8 圖 35：2014-2020 年中國物聯網行業市場規模（億元） . 19 圖 36：物聯網行業應用滲透率 . 19 圖 37：2020-2023 年中國人工智能市場規模預測（億美元） . 20 圖 38：2017-2025 年全球人工智能市場規模（萬億美元） . 20 圖 39：2015-2021 年中國公有云市場規模（億元）. 21 圖 40：2015-2021 年中國私有云市場規模（億元）. 21 圖 41：搭載 Apple Silicon 的 Macs 性能、功耗表現 . 22 圖 42：基于 Arm v7 架構的高通 Scorpion Core . 23 圖 43：公司 Tina

16、OS 平臺 . 25 圖 44：公司 AI 語音專用芯片 R329 規格 . 26 圖 45：全志 2008-2022 年 T 系列產品路線 . 26 圖 46：公司 A50 芯片性能 . 27 圖 47：公司 SoC 產品包的基礎架構示意圖 . 28 圖 48：周易人工智能平臺概覽 . 28 表 1：公司主要芯片產品 . 5 表 2：公司在研項目 . 10 表 3：Arm 處理器家族 . 16 表 4：Arm 架構的鯤鵬 920 與其他服務器芯片對比 . 23 表 5：ARM 架構及國內研發狀況 . 24 表 6：公司主要產品線 . 24 表 7：機頂盒芯片對比 . 27 表 8：盈利預測（

17、單位：億元；%） . 29 表 9：可比公司 . 29 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 4 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 5 1. 領先的芯片設計廠商，單品多品平臺化發展領先的芯片設計廠商，單品多品平臺化發展 領先的芯片設計廠商， 定位 “領先的芯片設計廠商， 定位 “SoC+” 和 “智能大視頻” ?！?和 “智能大視頻” 。 公司成立于 2007 年， 堅持 “SoC+” 和“智能大視頻”的行業定位，圍繞 MANS 戰略路線（多媒體 M(Multimedia)+模擬 A(Analog)+網絡 N(Network)+服務 S(Service)）持續進

18、入技術領域的布局和投入，在超高 清視頻編解碼、 高性能 CPU/GPU/AI 多核整合等方面的系統解決方案和服務具有突出競爭 優勢，主營業務為智能應用處理器 SoC、高性能模擬器件和無線互聯芯片的研發與設計， 主要產品為智能終端應用處理器芯片、智能電源管理芯片等，下游涵蓋智能硬件、平板電 腦、智能家電、車聯網、機器人、智能物聯網等領域。 表表 1：公司主要芯片產品：公司主要芯片產品 產品大類產品大類 產品系列產品系列 主要型號產品主要型號產品 主要應用領域主要應用領域 應用示例應用示例 智能終端應用處理智能終端應用處理 器芯片器芯片 R 系列 R16、 R40、 R58、 R311、 R328

19、 智能音箱、 掃地機器人等 天貓精靈智能音箱、石頭掃 地機、美的智能空調 T 系列 T2、T3、T7 行車記錄儀、智能后視 鏡、智能儀表盤等 佛吉亞中控車機 H 系列 H2、H3、H6 一體化機頂盒、4K 高清 機頂盒等 騰訊企鵝極光盒子 V 系列 V3、V3S、V40、V316、V536 行車記錄儀、 運動相機等 小蟻運動相機 A 系列 A20、A33、A40i、A50、A64 平板電腦、電子書等 multilazer F 系列 F1C100S、F1C200S、 F1C500、F1C500S 行車記錄儀、智能音箱、 看戲機等 其他 S3、VR9、MR100、MR133、 B288、B300

20、電子書、無人機、視頻一 體機等 小米多看電紙書 智能電源管理芯片智能電源管理芯片 AXP 系列 AXP152、 AXP155、 AXP192、 AXP21、 AXP228、 AXP288、 AXP2402、AXP2585、 AXP2601 提供智能的供電、 電池管 理等功能， 與主控芯片 配套使用 無線通信產品無線通信產品 XR 系列 XR809、XR819、XR829、 XR871、XR32F429 智能早教機、兒童機器 人、智能機器人等 聯想樂迪早教機器人、巴巴 騰陪護機器人 語音信號芯片語音信號芯片 AC 系列 AC101、AC102、AC107、 AC108 提供高集成度的語音信 號編

21、解碼、 信號轉換等功 能， 與主控芯片配套使用 小度在家 資料來源：公司年報，天風證券研究所 公司實行單品多品平臺化發展路線。公司實行單品多品平臺化發展路線。07-14 年，公司產品以平板處理器為主，產品單 一化明顯；14-18 年，公司陸續切入互聯網機頂盒、消費電子、智能家居、車聯網等領域， 推動產品多元化；18 年之后，公司在智能硬件領域與飛漫共同推動 Tina Linux+MiniGUI 系統的平臺生態建設，判斷公司目前處于平臺化初期，未來 Arm 架構迎來成長機會將助力 公司推進平臺化布局，建立護城河。 圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆

22、蓋報告 6 資料來源：公司官網，天風證券研究所 堅持“技術競爭力領先” ，助力各產品線智能化升級。堅持“技術競爭力領先” ，助力各產品線智能化升級。從平臺化布局方面看，公司持續完 善和提升技術平臺的構建和規劃能力，如 SoC 設計技術平臺、板級設計技術平臺等，提升 軟件開發技術平臺和產品開發平臺的縱向整合能力和橫向擴展能力，致力于為客戶打造完 整、穩定、可快速量產的產品包；從產品多元化方面看，公司堅持在超高清視頻編解碼、 智能視頻分析、數?；旌显O計等核心技術方向上持續精進，打造產品成本、功耗、性能優 勢，助力公司各產品線的智能化升級。具體看： 智能硬件：智能硬件：該領域客戶需求具有多元化、個性

23、化特征。公司根據不同細分市場提供多 組合、不同配置的產品包解決方案，全方位覆蓋不同客戶的多元化需求。智能音箱市 場：公司推出新一代智能語音應用處理器 R328，成為市場主流方案，并與頭部客戶 達成深度合作； 智能家居： 公司已順利完成智能空調、 智能洗衣機等產品的落地量產， 并和家電標桿客戶在中高端智能語音和智能屏顯產品上達成深度合作；智能穿戴：公 司 WIFI+MCU 無線互聯產品為市場領先低功耗高性能產品，實現穩定量產；智能視 覺： 公司產品覆蓋高中低檔位的編碼產品包方案， 并開始試產帶 AI 加速引擎的芯片。 智能車載和工業領域：智能車載和工業領域：公司產品覆蓋智能車載多媒體、智能液晶儀

24、表、流媒體后視鏡 等領域。在后裝市場中，公司產品不斷創新，并降低客戶整機方案成本，成為后裝市 場主流方案的供應商；在前裝市場中，公司與多名知名車廠和 tier1 合作，布局 360 環視系統、行業車輛輔助駕駛系統，并推動公司智能駕駛方案在多款車型上量產。此 外，在工業領域，公司在共享設備、通行設備、公共基礎設施領域布局，助力智慧城 市建設。 高清視頻網絡機頂盒（高清視頻網絡機頂盒（OTT）領域：）領域：國內市場：公司全面推廣解碼產品，并通過提高 產品良率，完善產品性能，持續導入更多品牌客戶，提升大客戶銷售增長。同時，公 司加強與產業鏈合作伙伴協同，進一步推廣成熟方案至運營商市場；海外市場：公司

25、 持續進行安卓系統迭代升級，保持市場穩定增長。 通用平板領域：通用平板領域：公司持續完善產品性能，升級系統滿足消費電子升級趨勢帶來的新需 求，發力教育平板等差異化市場，并和谷歌深度合作，保持行業地位。 圖圖 2：公司產品多元化：公司產品多元化 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 7 資料來源：公司官網，天風證券研究所 圖圖 3：公司產品平臺化：公司產品平臺化 資料來源：公司年報，天風證券研究所 公司股權架構清晰。公司股權架構清晰。據公司 20 年一季報，公司前十大持股股東合計持股 51.58%，其中張 建輝、丁然、龔暉為主要三大股東，持股比例分別為 9.29%、8.69%、8.

26、23%。公司主要 子公司有 16 家， 珠海全勝、 深圳芯之聯、 西安全志、 深圳芯智匯、 廣州芯之聯為控股 100% 的全資子公司，其中廣州芯之聯為公司 19 年新設子公司，意在完善公司產品布局，其主 營業務為集成電路設計、軟件開發與服務等。 圖圖 4：公司股權結構：公司股權結構 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 8 資料來源：wind，天風證券研究所 2. 從財務指標剖析公司從財務指標剖析公司 2.1. 營收能力穩健，多元化產品戰略奏效營收能力穩健，多元化產品戰略奏效 多元化產品鋪開，營收能力穩健。多元化產品鋪開，營收能力穩健。2015-2019 年，公司營收由 12.0

27、9 億元增長至 14.63 億 元，CAGR4.88%；歸母凈利潤由 1.28 億元增長至 1.35 億元，CAGR1.34%，主要系公司 緊隨智能硬件、車控系統等趨勢多元化鋪開產品，打造多個營收增長點；其中 19 年公司 營收實現 14.63 億元，yoy+7.23%，歸母凈利潤 1.35 億元，yoy+13.97%，主要系公司智 能硬件和智能車載產品收入穩定增長。 圖圖 5：2015-2019 年公司營業收入（億元）年公司營業收入（億元） 圖圖 6：2015-2019 年公司歸母凈利潤（億元）年公司歸母凈利潤（億元） 資料來源：wind，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所

28、國外收入為公司主要收入來源，中國大陸收入逐年增長。國外收入為公司主要收入來源，中國大陸收入逐年增長。2015-2019 年，公司國外收入由 9.48 億元下滑至 9.15 億元， 占比由 78.41%增長至 62.54%， 中國大陸收入由 2.62 億元增 長至 5.48 億元，占比由 21.59%增長至 37.46%。公司海外銷售主要由子公司香港全勝負 責。 圖圖 7： 公司各地區營收（億元）公司各地區營收（億元） 圖圖 8：公司各地區營收占比（：公司各地區營收占比（%） 12.09 12.52 12.01 13.65 14.63 -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10%

29、 12% 14% 16% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 20152016201720182019 營業收入（億元）yoy 1.28 1.49 0.17 1.18 1.35 -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 20152016201720182019 歸母凈利潤（億元）yoy 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 9 資料來源：wind，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所 2.2. 盈利能力處高水平，高研發投入增強持續經營能力盈利能力處高水平，高研發投入增強持續經營能力 公司盈利能力強健，主營業務為集成電路設計，主要產品為智能終端應用處理器芯片。公司盈利能力強健，主營業務為集成電路設計，主要產品為智能終端應用處理器芯片。 2015-2019 年，公司銷售毛利率由 37.39%下滑至 32.61%，但均穩定在 30%以上；銷售 凈利率由 10.58%下滑至 9.05%，主要系市場競爭加大，上游材料等成本增長。19 年，公 司集成電路設計業務營業收入 11.48 億