蔚藍鋰芯-聚焦工具電池賽道看產品高端化+下游延展-220417（20頁）.pdf

1、 公司公司報告報告 | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯（002245） 證券證券研究報告研究報告 2022 年年 04 月月 17 日日 投資投資評級評級 行業行業 電力設備/電池 6 個月評級個月評級 買入（首次評級） 當前當前價格價格 20 元 目標目標價格價格 30.4 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 1,035.82 流通A 股股本(百萬股) 968.99 A 股總市值(百萬元) 20,716.43 流通A 股市值(百萬元) 19,379.72 每股凈資產(元) 3.44 資產負債率(%) 55.37 一年內最高/最

2、低(元) 33.70/11.27 作者作者 孫瀟雅孫瀟雅 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520080009 陳金海陳金海 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521060001 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 澳洋順昌-年報點評報告:LED 和鋰電業績逐步提升 2017-02-14 2 澳洋順昌-公司點評:10 億增資助力LED 產能擴張加速， 綁定下游保障消納 2016-12-21 3 澳洋順昌-半年報點評:收購綠偉布局三元動力鋰電，驅動業績爆發 2016-08-26 股價股價走勢走勢 聚焦聚焦工具電池賽道，工具電池賽道，看看產品產品高端化高端化+下游延展下游延展 鋰

3、電賽道具有強延展性，電動工具之外，電踏車、吸塵器、便攜式儲能等應用場景不斷出現，行業空間打開。與此同時，電動工具電池的產品正在向大容量、高倍率迭代，國內龍頭企業有望迎來加速替代。 工具鋰電化率提升，電池行業延展性強工具鋰電化率提升，電池行業延展性強 電動工具全 2020 年無繩化率接近 50%，而新增市場戶外動力設備（多數為園林工具）無繩化為鋰電需求帶來增量，無繩化率不到 20%。 從產品延展來看，小圓柱電池可延展至吸塵器、電踏車、便攜式儲能等賽道。我們預計 2025 年小型動力電池將達到 82 億顆（電動工具 50 億顆+吸塵器 12.5 億顆+電踏車 18 億顆） ，5 年 CAGR 約

4、21%。 技術迭代：大容量、高倍率成趨勢，電池企業或拉開差距技術迭代：大容量、高倍率成趨勢，電池企業或拉開差距 國內企業聚焦于 2.0Ah 產品，2.5Ah 及以上產品有待突破，2.5Ah 及以上大容量電池目前為日韓主導。 電池產品仍在不斷迭代， 高性能電池難度提升，頭部電池企業有望與其他企業拉開差距。 蔚藍鋰芯：蔚藍鋰芯：專注于工具電池賽道，聚焦高端化產品專注于工具電池賽道，聚焦高端化產品 公司在 2016 年 5 月收購天鵬電源， 聚焦消費類小動力電池領域， 電動工具電池全球市占率從 2017 年 6.5%提升至 2020 年 8.8%，躋身國內一線。 大容量高倍率電池技術突破、與海外企業

5、相比性能接近是市占率提升的原因：1）2019 年 30A 高倍率電池取得進展，打破日韓壟斷。2）從產品性能看，天鵬電源部分產品性能已優于海外產品。將三星、天鵬電源相同大小、容量的產品進行對比，天鵬電源產品有更高持續放電電流。 從客戶結構看，公司進入 TTI、博世、史丹利百得等工具企業高端產品。公司與博世簽訂長單，2022 年開始供貨 2.5Ah 產品，2021 年也推出 21700系列電池。大容量、高性能高端電池占比提升有望提升公司盈利水平。 從產品儲備看，高能量、高倍率電池在研，已有部分 21700 大容量產品結案。除容量、倍率之外，快充、高安全性等產品持續迭代。2021 年公司研發費用 3

6、.4 億，研發費用率 5.1%，與同類企業比處于較高水平。 盈利預測與估值盈利預測與估值 蔚藍短期看產能擴張、產品結構升級，長期看下游延展。預計 21-23 年末產能達到 4、12.5、18 億顆，21-23 年鋰電池產量分別為 3.9、7、12 億顆。產品結構方面， 2.5ah 產品、 21700 電池占比提升， 單顆盈利能力有望提升。 與同類鋰電企業相比， 億緯鋰能、 鵬輝能源、 欣旺達 2022 年 PE 分別為 30、31、22x，考慮 2022-2024 年蔚藍鋰芯歸母凈利 10.5、16、19.3 億元，年均復合增速 36%，以及同類型公司估值水平，給予 2022 年 PE 30

7、x，對應股價30.4 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險風險提示提示：海外疫情加重、電池價格上漲不及預期、大容量電池國產替代不及預期、電動工具銷量下滑、行業競爭加劇、商譽減值。 財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 4,249.55 6,680.49 10,412.21 14,645.82 17,778.56 增長率(%) 20.76 57.20 55.86 40.66 21.39 EBITDA(百萬元) 820.22 1,525.84 1,758.14 2,409.43 2,782.08 凈利潤(百萬元) 277.95

8、670.12 1,050.91 1,602.87 1,930.15 增長率(%) 136.33 141.09 56.82 52.52 20.42 EPS(元/股) 0.27 0.65 1.01 1.55 1.86 市盈率(P/E) 85.15 35.32 22.52 14.77 12.26 市凈率(P/B) 9.14 6.63 5.09 3.79 2.90 市銷率(P/S) 5.57 3.54 2.27 1.62 1.33 EV/EBITDA 18.12 19.87 15.44 10.31 8.51 資料來源：wind，天風證券研究所 -22%6%34%62%90%118%146%174%20

9、21-042021-082021-12蔚藍鋰芯滬深300 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 引言引言 . 4 2. 工具鋰電化率提升，電池行業延展性強工具鋰電化率提升，電池行業延展性強 . 4 2.1. 鋰電化率提升：戶外動力設備為新增量，2020 年鋰電化率不到 20% . 4 2.2. 行業延展：若僅考慮工具、電踏車、吸塵器，預計 2025 年小型動力電池需求達到82 億顆，5 年 CAGR 約 21% . 5 3. 技術迭代：大容量、高倍率成趨勢，電池企業或拉開差距技術迭代：大容量、高倍率成趨勢，電池企

10、業或拉開差距 . 7 3.1. 容量提升：2ah2.5ah，1865021700，提高續航時間 . 7 3.2. 倍率提升：高效率輸出，提升持續放電電流 . 8 3.3. 產品迭代，高性能電池難度提升，電池企業或拉開差距 . 9 4. 蔚藍鋰芯：專注于工具電池賽道，聚焦高端化產品蔚藍鋰芯：專注于工具電池賽道，聚焦高端化產品 . 9 4.1. 專注于消費類小動力電池，全球市占率從 2017 年 6.5%提升至 2020 年 8.8% . 9 4.2. 定位高端化，產品結構升級 . 10 4.3. 高性能產品在研，下游延伸至吸塵器、電踏車等 . 11 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 13

11、5.1. 金屬物流業務穩步增長，LED 業務結構升級 . 13 5.2. 預計 2022-2024 年營收分別為 104、146.5、178 億元，同比增長 56%、41%、21% . 14 5.3. 給予 2022 年 PE 30 x，給予“買入”評級 . 17 6. 風險提示風險提示 . 17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：全球電動工具市場（億美元）及增速（%） . 4 圖 2：有繩類、無繩類工具占比（%） . 4 圖 3：動力工具、戶外動力設備市場規模（億美元）及增速（%） . 4 圖 4：戶外動力設備不同動力來源占比（%） . 4 圖 5：2018 年全球園林機械各細分市場需求占比（%）

12、. 5 圖 6：賽格威智能割草機器人規劃式割草 . 5 圖 7：EGO 品牌的鋰電騎乘式割草機 . 5 圖 8：EGO 品牌的手推式割草機 . 5 圖 9：中國家用吸塵器產量（億臺）與增速（%） . 6 圖 10：2018 年中國與美國、英國、日本、韓國吸塵器保有量（臺/百戶） . 6 圖 11：歐洲電踏車銷量（萬輛）及增速（%） . 6 圖 12：日本電踏車銷量（萬輛）及增速（%） . 6 圖 13：全球便攜式儲能出貨量（萬臺）及增速（%） . 7 圖 14：中國便攜式儲能出貨量（萬臺）及增速（%） . 7 圖 15：電動工具鋰電池出貨量（GWh/億顆） . 7 圖 16：小型動力電池需求（

13、億顆） . 7 SWjYoWfUiXtX9Y1UeXaQ8QbRoMoOoMpNiNrRmQlOqRzRaQqQxPMYmQoQMYpPmR 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 17：小型動力電池下游應用 . 8 圖 18：天鵬電源中倍率、高倍率、超高倍率電芯 . 8 圖 19：2020 年中國企業電動工具用高倍率鋰電池結構（按容量分） . 9 圖 20：2020 年日韓企業電動工具用高倍率鋰電池結構（按容量分） . 9 圖 21：天鵬電源發展歷史 . 9 圖 22：2017 年全球主要電動工具用電池企業出貨量份額（%） . 10

14、 圖 23：2020 年全球主要電動工具用電池企業出貨量份額（%） . 10 圖 24：三星 SDI 與天鵬電源 1.5-2.5Ah 圓柱電池產品性能對比 . 10 圖 25：2020 年全球主要電動工具企業市占率（%） . 11 圖 26：蔚藍鋰芯與博世、史丹利百得訂單/銷售情況 . 11 圖 27：長虹三杰主要產品平均售價（不含稅，元/只） . 11 圖 28：2022 年 4 月 8 日高性能 18650 圓柱電池價格（元/顆）. 11 圖 29：鋰電池企業研發費用（億元） . 12 圖 30：鋰電池企業研發費用率（%） . 12 圖 31：蔚藍鋰芯發展歷程 . 13 圖 32：蔚藍鋰芯

15、營收結構（億元） . 13 圖 33：蔚藍鋰芯各項業務毛利率（%） . 13 圖 34：蔚藍鋰芯金屬物流配送業務營業收入（億元）及增速（%） . 14 圖 35：物流行業分類. 14 圖 36：蔚藍鋰芯 LED 業務營業收入（億元）及增速（%） . 14 圖 37：蔚藍鋰芯 LED 業務凈利潤（億元）及毛利率（%） . 14 圖 38：蔚藍鋰芯購建固定資產、無形資產、和其他長期資產支付的現金（億元） . 15 圖 39：蔚藍鋰芯在建工程（億元） . 15 圖 40：蔚藍鋰芯鋰電池業務營業收入（億元）及增速（%） . 16 圖 41：蔚藍鋰芯鋰電池單價、單顆凈利（元/顆） . 16 表 1：天鵬

16、（蔚藍鋰芯）電動工具電池產品 . 8 表 2：蔚藍鋰芯研發項目 . 12 表 3：蔚藍鋰芯鋰電池年末產能（億顆） . 15 表 4：蔚藍鋰芯營收拆分 . 17 表 5：同類企業估值對比（PE） . 17 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1. 引言引言 鋰電賽道具有強延展性，電動工具之外，電踏車、吸塵器、便攜式儲能等應用場景不斷出現，行業空間打開。與此同時，電動工具電池的產品正在向大容量、高倍率迭代，國內龍頭企業有望迎來加速替代。 2. 工具工具鋰電化率提升，電池行業延展性強鋰電化率提升，電池行業延展性強 2.1. 鋰電化率提升：鋰

17、電化率提升：戶外動力設備戶外動力設備為新增量，為新增量，2020 年鋰電化率不到年鋰電化率不到 20% 電動工具電動工具 16-20 年復合增速年復合增速 6%，2020 年無繩化率接近年無繩化率接近 50%。2020 年全球電動工具市場規模約 291 億美元，同比增長 5%，全球電動工具市場規模從 2016 年 228 億美元提升至2020 年 291 億美元，年均復合增速約 6.3%。全球電動工具無繩化率由 2016 年 42%提升至 2020 年 47%，其中無繩類、有繩類、零件&配件占比分別為 35%、40%、25%。由于無繩電動工具多數采用鋰電，隨著無繩化滲透率提升，預計鋰電增速快于

18、行業。 圖圖 1：全球電動工具市場（億美元）及增速（全球電動工具市場（億美元）及增速（%） 圖圖 2：有繩類、無繩類工具占比（有繩類、無繩類工具占比（%） 資料來源：泉峰控股招股書，天風證券研究所 資料來源：泉峰控股招股書，天風證券研究所 戶外動力設備戶外動力設備鋰電化鋰電化為為新增量，市場規模約為工具新增量，市場規模約為工具 60%，2020 年鋰電年鋰電化率不到化率不到 20%。從規?？?，戶外動力設備市場規模從 2016 年 201 億美元增長至 2020 年 250 億美元，年均復合增速約 5.6%，約為動力工具規模的 60%。從動力來源看，戶外動力設備的動力來源可分為汽油發動機、有繩、

19、無繩等，目前園林工具的動力來源主要是汽油發動機，無繩化率不到 20%，處于較低水平。 圖圖 3：動力工具、動力工具、戶外動力設備戶外動力設備市場規模（億市場規模（億美美元）及增速（元）及增速（%） 圖圖 4：戶外動力設備戶外動力設備不不同同動力來源占比（動力來源占比（%） 資料來源：泉峰控股招股書，天風證券研究所 資料來源：泉峰控股招股書，天風證券研究所 從產品端看，割草機器人、乘騎式從產品端看，割草機器人、乘騎式&手推式割草機等產品有望加速鋰電化。手推式割草機等產品有望加速鋰電化。2020 年全球割2282492652762919%6%4%5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0

20、5010015020025030035020162017201820192020電動工具YOY32%32%34%34%35%43%42%42%41%40%25%25%25%25%25%42%43%45%45%47%40%41%42%43%44%45%46%47%48%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020無繩類有繩類零件&配件無繩/（無繩+有繩）3093373583733922012132262382509%6%4%5%6%6%5%5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%05010015020025030035040

21、045020162017201820192020動力工具戶外動力設備動力工具YOY戶外動力設備YOY67%67%66%66%66%4%4%4%4%4%13%13%13%14%14%16%16%16%16%15%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020汽油發動機有繩無繩零件及附件 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 草機器人市場銷售量 90 萬臺，市場規模超過 10 億美金。歐美國家家庭主要以傳統手推和騎式傳統割草機為主， 年出貨達 1150 萬臺， 割草機器人滲透率僅

22、8%。 與傳統割草機相比，割草機器人有操作簡單、割草效率高、噪音小等優點，能減少人力成本和時間成本。隨著產品價格下降以及產品力提升，割草機器人在草坪維護方面具有經濟性，滲透率有望快速提升。 圖圖 5：2018 年全球園林機械各細分市場需求占比（年全球園林機械各細分市場需求占比（%） 圖圖 6：賽格威智能割草機器人規劃式割草賽格威智能割草機器人規劃式割草 資料來源：大葉股份招股書，天風證券研究所 資料來源：九號公司官網，天風證券研究所 割割草機產品多樣化，提升割草效率草機產品多樣化，提升割草效率和和使用體驗感。使用體驗感。泉峰控股自主打造 EGO 品牌，其中鋰電騎乘式割草機配備無刷電機技術，提供

23、與汽油發動機相當的動力及性能，每臺騎乘式割草機最多可搭載六塊 EGO 56V Arc LithiumTM 電池，最高速度可達每小時 8 英里，一次充電后切割范圍可覆蓋至多兩英畝（約 8,100 平方米）草地。此外，可調節液壓座椅懸掛裝置為終端用戶提供舒適的割草體驗。EGO 品牌的手推式割草機產品配備直觀的左右靈活自走控制、變速盤、無刷電機和多刀片切割系統，提供卓越的動力、性能、多功能和長時運行時間。優質的產品有望創造需求，隨著電池技術進步與不斷降本，園林工具有望加速鋰電化。 圖圖 7：EGO 品牌的鋰電騎乘式割草機品牌的鋰電騎乘式割草機 圖圖 8：EGO 品牌的手推式割草機品牌的手推式割草機

24、資料來源：泉峰控股招股說明書，天風證券研究所 資料來源：泉峰控股招股說明書，天風證券研究所 2.2. 行業延展：行業延展：若僅考慮工具、電踏車、吸塵器，預計若僅考慮工具、電踏車、吸塵器，預計 2025 年小型動力電年小型動力電池需求達到池需求達到 82 億顆，億顆，5 年年 CAGR 約約 21% 預計預計 2025年吸塵器全球鋰電需求年吸塵器全球鋰電需求 12.5億顆。億顆。 2021年全球吸塵器市場規模約193億美金，出貨量超過2.1億臺。 中國家用吸塵器產量從2015年0.87億臺提升至2020年1.34億臺，年均復合增速 9%。2018 年中國、美國、英國、日本、韓國吸塵器每百戶保有量

25、分別為12、150、105、95、90 臺，中國保有量較低，有較大提升空間。鋰電吸塵器在便攜程度、噪音大小等方面具有優勢，隨著無刷電機技術的成熟和成本降低，吸塵器無繩化、鋰電化加快。根據 EV Tank 預測，2025 年全球吸塵器鋰電池將達到 12.5 億顆。 34%13%9%11%17%16%草坪割草機專業草場設備割灌機/打草機鏈鋸其他機械配件 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 圖圖 9：中國家用吸塵器產量（億臺）與增速（中國家用吸塵器產量（億臺）與增速（%） 圖圖 10：2018 年中國與美國、英國、日本、韓國吸塵器保有量（臺

26、年中國與美國、英國、日本、韓國吸塵器保有量（臺/百戶）百戶） 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：長虹能源公告，天風證券研究所 預計預計 2025 年年電踏車電踏車全球鋰電需求全球鋰電需求 18 億顆。億顆。 類似于電動車， 電踏車為自行車行業帶來新增量， 滲透率持續提升。 電踏車主要市場為歐洲、 日本、 美國。 2020 年歐洲電踏車銷量 453.7萬輛，同比增長 34%，滲透率約 23%，2015-2020 年年均復合增速 27%。2020 年日本電踏車銷量 73.8 萬輛，同比增長 6%，滲透率達到 45.5%。美國市場起步較晚，消費者主要為運動愛好者和極限發燒友，2020 年

27、美國地區電踏車銷量約 50-60 萬輛，同比翻倍。電踏車要求高能量密度，有限的空間內盡量長續航里程，三元圓柱較為適合。我們預計 2025年全球電踏車銷量 1500-2000 萬輛，鋰電池需求約 18 億顆。 圖圖 11：歐洲電踏車銷量（萬輛）及增速（歐洲電踏車銷量（萬輛）及增速（%） 圖圖 12：日本電踏車銷量（萬輛）及增速（日本電踏車銷量（萬輛）及增速（%） 資料來源：Conebi、八方股份公告，天風證券研究所 資料來源：日本產業經濟省，天風證券研究所 預計預計 2025 年年便攜式儲能便攜式儲能全球鋰電需求全球鋰電需求達達 15GWh。 2020 年全球便攜式儲能市場規模約 43億元，出貨

28、量超過 200 萬臺，同比增長 140.3%，2016-2020 年年均復合增速 151.7%。中國為便攜式儲能的主要生產國，占據 90%以上生產量和出貨量，2020 年中國便攜式儲能出貨量為 191.9 萬臺，同比增長 154.5%。便攜式儲能的主要銷售市場在美國和日本，美國戶外出游比例較高，接近 50%，2020 年戶外活動領域便攜式儲能出貨約 80 萬臺；日本地震等災害事故頻發，應急電力設備需求較高，20 年應急領域出貨約 50 萬臺?？紤]到便攜式儲能產品對安全性、便捷性的特殊要求，通常選擇一致性較高的圓柱電池。據中國化學與物理行業協會、高工鋰電預測，2025 年全球便攜式儲能出貨量將達

29、到 2242 萬臺，鋰電需求達 15GWh。 0.870.880.991.131.121.340.7%12.9%14.2%-0.7%19.3%-5%0%5%10%15%20%25%0.00.20.40.60.81.01.21.41.6201520162017201820192020吸塵器產量YOY121501059590020406080100120140160中國美國英國日本韓國9.817.327.942.258.871.685.490.7113.9136.4166.7208.8278340453.777%61%51%39%22%19%6%26%20%22%25%33%22%34%0%10%

30、20%30%40%50%60%70%80%90%050100150200250300350400450500電踏車銷量電踏車增長率44.647.446.853.961.666.769.873.86%-1%15%14%8%5%6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0102030405060708020132014201520162017201820192020電踏車銷量YOY 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 13：全球便攜式儲能出貨量（萬臺）及增速（全球便攜式儲能出貨量（萬臺）及增速（%） 圖圖 14：中

31、國中國便攜式儲能出貨量（萬臺）及增速（便攜式儲能出貨量（萬臺）及增速（%） 資料來源：中國化學與物理電源行業協會，天風證券研究所 資料來源：中國化學與物理電源行業協會，天風證券研究所 若僅考慮工具、 電踏車、 吸塵器， 預計若僅考慮工具、 電踏車、 吸塵器， 預計 2025 年小型動力電池需求達到年小型動力電池需求達到 82 億顆，億顆， 5 年年 CAGR約約 21%。2021 年全球電動工具出貨 22Gwh，以每顆 8.5wh 計算，對應 25.9 億顆。預計2025 年小型動力電池將達到 82 億顆，5 年 CAGR 約 21%。分下游看，電動工具（含園林工具） 預計 20、 25 年鋰

32、電池需求 20、 50 億顆， CAGR20%； 吸塵器 20、 25 年需求 4.3、12.5 億顆，CAGR24%；電踏車 20、25 年需求 6.2、18 億顆，CAGR24%。若僅考慮電動工具、電踏車、吸塵器，2025 年小型動力電池需求 82 億顆，CAGR 為 21%。此外，便攜式儲能、電動自行車、電摩等下游行業也有部分圓柱電池需求，我們認為電池增速遠高于下游行業。 圖圖 15：電動工具鋰電池出貨量（電動工具鋰電池出貨量（GWh/億顆）億顆） 圖圖 16：小型動力電池小型動力電池需求（需求（億顆）億顆） 資料來源：EV Tank、高工鋰電，天風證券研究所 資料來源：EV Tank、

33、高工鋰電、蔚藍鋰芯公告，天風證券研究所 3. 技術迭代：技術迭代：大容量、高倍率成趨勢，電池企業或拉開差距大容量、高倍率成趨勢，電池企業或拉開差距 3.1. 容量提升：容量提升：2ah2.5ah，1865021700，提高續航時間，提高續航時間 與動力、儲能電池相比，工具電池兼顧容量與倍率、品類較多、應用場景多樣，定制化程與動力、儲能電池相比，工具電池兼顧容量與倍率、品類較多、應用場景多樣，定制化程度更高。度更高。動力電池對能量密度有較高要求，儲能電池對循環次數有較高要求，動力、儲能電池都需要大容量來提升產品性能以及降本；而工具電池需要瞬時大功率充放電，因此需要做到容量和倍率的平衡。 此外，

34、小型動力電池品類較多， 可以應用于電動工具、 電踏車、吸塵器、 電動自行車、 電摩等市場， 下游應用場景多樣。 根據不同應用場景， 電芯的容量、倍率也不同，定制化程度更高。 5.210.135.886.9208.894.2%254.5%142.7%140.3%0%50%100%150%200%250%300%05010015020025020162017201820192020全球便攜式儲能出貨量（萬臺）YOY4.89.433.575.4191.995.3%254.7%125.1%154.5%0%50%100%150%200%250%300%05010015020025020162017201

35、820192020中國便攜式儲能出貨量（萬臺）YOY11162216.920.225.9051015202530201920202021全球電動工具電池出貨量（GWh)全球電動工具出貨量（億顆）20504.312.56.21801020304050602020年2025年電動工具（含園林工具）吸塵器電踏車 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 圖圖 17：小型動力電池下游應用小型動力電池下游應用 資料來源：億緯鋰能官網，天風證券研究所 電芯從電芯從 2.0ah 提升至提升至 2.5ah，從從 18650 到到 21700，可以給電動工具

36、提供更加持久的可以給電動工具提供更加持久的續航續航時時間。間。 以天鵬電源產品為例， 18650 電池標稱容量為 1.5-2ah， 2 款 21700 電池 30TG、 40TG的標稱容量分別為 3ah、 4ah， 遠高于 18650 電池。 電池型號從 18650 升級到 21700 產品，容量從 1.5Ah 升級到 4.0Ah，產品不斷升級，可提供更持久的工作時間。 表表 1：天鵬（蔚藍鋰芯）電動工具電池天鵬（蔚藍鋰芯）電動工具電池產品產品 品名 型號 標稱電壓 （V） 標稱容量（mAh） 持續放電電流（A） 持續充電電流(A) 最大重量（g） 40TG 21700 3.6 4000 45

37、 6 67 30TG 21700 3.6 3000 45 6 67 20SG 1850 3.6 2000 30 6 45 15SG 18650 3.6 1500 30 6 44 20PG 18650 3.6 2000 20 6 45 15PG 18650 3.6 1500 20 6 43 資料來源：天鵬電源官網、天風證券研究所 3.2. 倍率提升：高效率輸出，提升持續放電電流倍率提升：高效率輸出，提升持續放電電流 充放電倍率越高，電池功率越大，充放電速度越快。充放電倍率越高，電池功率越大，充放電速度越快。高倍率電池的優點有：1）大電流放電性能優異、 爆發力足。 2） 高效率輸出， 且有更好的溫

38、度穩定性。 以天鵬電源產品為例，電芯分為中倍率、 高倍率、 超高倍率電芯。 中倍率電芯持續放電電流達到 10A， 而高倍率、超高倍率電芯分別達到 20A、45A。倍率提升可以提升持續放電電流，進而帶來高效率輸出。 圖圖 18：天天鵬電源中倍率、高倍率、超高倍率電芯鵬電源中倍率、高倍率、超高倍率電芯 資料來源：蔚藍鋰芯官網，天風證券研究所 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 3.3. 產品迭代，高性能電池難度提升，產品迭代，高性能電池難度提升，電池企業或拉開差距電池企業或拉開差距 國內企業聚焦于國內企業聚焦于 2.0Ah 產品，產品，2

39、.5Ah 及以上產品有待突破及以上產品有待突破，2.5Ah 及以上大容量電池目前及以上大容量電池目前為日韓主導。為日韓主導。從產品結構看，中國企業的電動工具用高倍率鋰電池產品主要集中在 1.5Ah和 2.0Ah，2020 年 2.0Ah 產品占比約 74%，1.5Ah 產品占比 21%。部分企業開始逐步量產2.5Ah產品， 但占比仍然較低。 日韓企業主要以2.5Ah產品為主， 2020年占比達到62%， 2.0Ah 產品占比 36%，2.0Ah 以下產品幾乎沒有。國內企業在容量 2.0Ah 及以下產品占據主導，但 2.5Ah 及以上產品有待突破。 圖圖 19：2020 年中國企業電動工具用高倍

40、率鋰電池結構（按容量分）年中國企業電動工具用高倍率鋰電池結構（按容量分） 圖圖 20：2020 年日韓年日韓企業電動工具用高倍率鋰電池結構（按容量分）企業電動工具用高倍率鋰電池結構（按容量分） 資料來源：EV Tank，天風證券研究所 資料來源：EV Tank，天風證券研究所 電池產品仍在不斷迭代，電池產品仍在不斷迭代，高性能電池高性能電池難度提升，頭部電池企業有望與其他企業拉開差距。難度提升，頭部電池企業有望與其他企業拉開差距。 隨著高功率產品鋰電化，國際高端品牌客戶針對電動工具電池的倍率循環要求已經從最初的 15-20A 持續放電提升到了 30A，并保證很好的循環。部分電芯需要兼具 3-5

41、C 快充、高低溫循環穩定性、低自放電等苛刻要求。高性能電池產品難度提升，隨著國內頭部電池企業在產品技術、材料體系、工藝管控、自動化制造等方面提升，行業有望迎來洗牌，頭部企業有望獲得更高份額。 4. 蔚藍鋰芯：蔚藍鋰芯：專注于工具電池賽道，聚焦高端化產品專注于工具電池賽道，聚焦高端化產品 4.1. 專注于消費類小動力電池，全球市占率從專注于消費類小動力電池，全球市占率從 2017 年年 6.5%提升至提升至 2020 年年8.8% 收購天鵬收購天鵬電源，電源，聚焦聚焦消費類小動力消費類小動力電池領域電池領域。公司在 2016 年 5 月收購天鵬電源，進入鋰電制造領域。天鵬電源成立于 2006 年

42、，2013 年大規模量產 2.0Ah 高倍率圓柱形鋰電池，引領倍率市場。在 2015-2017 年，天鵬電源拓展電動汽車市場，但公司認為圓柱電池在電動車上應用有限，且電動車市場毛利率偏低、應收賬款狀況不太好，因此公司進行戰略調整，聚焦小型動力電池。2018 年，天鵬進入高端電動出行領域，與日本、德國知名企業建立合作伙伴關系。2019 年，天鵬發布高倍率 21700 電池。 圖圖 21：天鵬電源天鵬電源發展歷史發展歷史 資料來源：天鵬電源官網、天風證券研究所 21%74%5%0%1.5Ah2.0Ah2.5Ah3.0Ah1%36%62%0.5%0.6%1.5Ah2.0Ah2.5Ah3.0Ah217

43、00 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 電動工具電動工具電池電池全球市占率全球市占率從從 2017 年年 6.5%提升至提升至 2020 年年 8.8%，躋身國內一線，躋身國內一線。天鵬電源在全球電動工具電池市占率從 2017 年 6.5%提升至 2020 年 8.8%，3 年提升 2.3pct。而海外三大企業三星+LGES+村田的市占率從 2017 年 75%下降至 2020 年 50%， 其中三星 SDI 市占率從 2017 年 46.1%下降至 2020 年 36.1%。 圖圖 22：2017 年全球主要電動工具用電池企業出

44、貨量份額（年全球主要電動工具用電池企業出貨量份額（%） 圖圖 23：2020 年全球主要電動工具用電池企業出貨量份額（年全球主要電動工具用電池企業出貨量份額（%） 資料來源：長虹能源公告，天風證券研究所 資料來源：EV Tank，天風證券研究所 大容量高倍率電池技術突破大容量高倍率電池技術突破、與海外企業相比性能接近是市占率提升的原因、與海外企業相比性能接近是市占率提升的原因。 2019 年年 30A 高倍率高倍率電池電池取得進展取得進展，打破日韓壟斷，打破日韓壟斷。30A 電池需求占比提升，如汽車啟停電源需要瞬間大電流充放電、體積小、形狀設計靈活等需要，同時實現這些性能要求的電芯在設計、制造

45、難度上要求都很高。2019 年，天鵬電源在 30A 高倍率電池的壽命等方向取得突破性進展， 其 18650 系列 1.5/2ah-30A 產品解決出行放電壽命短、升溫快等問題，短時間脈沖承載 100A 以上電流。這一技術突破打破日韓壟斷格局。 從產品性能看，從產品性能看， 天鵬電源天鵬電源部分產品性能已優于海外產品。部分產品性能已優于海外產品。 將三星、 天鵬電源相同大小、容量的產品進行對比， 天鵬電源產品有更高持續放電電流。 以三星20Q、 天鵬電源20SG產品為例，都為 18650、2.0Ah、3.6V 產品，三星持續放電電流為 15A，而天鵬電源達到 30A。此外，目前公司已經有大容量產

46、品，如 40TG 的 21700 電池標稱容量達到4.0ah，持續放電電流達 45A。 圖圖 24：三星三星 SDI 與天鵬電源與天鵬電源 1.5-2.5Ah 圓柱電池產品性能對比圓柱電池產品性能對比 資料來源：三星 SDI 官網、蔚藍鋰芯官網，天風證券研究所 4.2. 定位高端化，產品結構升級定位高端化，產品結構升級 公司公司客戶結構優異，進入客戶結構優異，進入 TTI、博世、史丹利百得等工具企業高端產品、博世、史丹利百得等工具企業高端產品。天鵬電源于 2018年進入史丹利百得供應鏈，目前已大規模出貨。公司鋰電工具服務于對品質有較高要求的國內外高端客戶，海外工具巨頭每家都有不同的產品技術要求

47、，公司進入全球一線電動工具供應鏈(TTI、 博世、 史丹利百得、 牧田） 。 此外， 國際工具廠商中產品需求也有不同層次，不同供應商提供產品性能、規格有差異，價格也不同，天鵬電源有一定領先優勢。 與博世、 史丹利百得等與博世、 史丹利百得等一線工具一線工具企業簽訂長單。企業簽訂長單。 根據公司公告， 蔚藍鋰芯與博世簽訂長單，46.1%18.6%10.2%3.1%6.5%1.0%0.6%13.8%SDILGES村田松下天鵬力神比克其他36.1%8.8%7.9%7.4%6.8%4.8%3.7%24.5%SDI天鵬億緯鋰能LGES村田海四達長虹三杰其他品號15L20Q25R15SG20SG25PG型

48、號186501865018650186501865018650標稱容量（mAh）150020002500150020002500標稱電壓（V）3.63.63.63.63.63.6持續放電電流（A）181520303020持續充電電流（A）666應用領域電動工具電動工具電動工具電動工具、智能家居專業級電動工具、智能家居園林工具、智能家居三星SDI天鵬電源 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 2022 年提供 18650 三元圓柱電池， 包括 1.5Ah、 2.0Ah、 2.5Ah 產品， 合計供貨數量為 8,700萬顆。公司也與史丹利

49、百得簽訂 2022-2024 年訂單，2022-2024 年三元圓柱鋰電池供貨量分別為 1.2、2.4、2.8 億顆。其中 2022 年，經雙方同意后，可以增加至最高不超過 2.0 億顆。 圖圖 25：2020 年全球主要電動工具企業市占率（年全球主要電動工具企業市占率（%） 圖圖 26：蔚藍鋰芯與博世、史丹利百得訂單蔚藍鋰芯與博世、史丹利百得訂單/銷售情況銷售情況 資料來源：史丹利百得年報，天風證券研究所 資料來源：蔚藍鋰芯公告，天風證券研究所 產品結構上，產品結構上， 公司有望提升高性能公司有望提升高性能產品比例， 提升產品比例， 提升 ASP 及盈利水平。及盈利水平。 大容量電池售價更高

50、，以長虹三杰產品為例，2021 年 1-9 月 18650 電池、21700 電池平均售價分別為 6.44、11.4元/顆，21700 電池比 17650 電池價格高 77%。以 4 月 8 日高性能 18650 圓柱電池為例，天鵬電源 1.5ah、2.0ah、2.5ah 產品平均售價分別為 11.5、12.5、15.5 元，2.0ah、2.5ah 電池比 1.5ah 電池價格分別為高 9%、36%。在跟博世的訂單中，蔚藍在 2022 年開始供貨 2.5ah產品，說明大容量產品已經導入一線工具客戶。隨著 21700、2.5ah 產品占比提升，鋰電池 ASP 有望提升，盈利水平也有望提升。 圖圖