福耀玻璃-更新報告：受益電動化、智能化汽玻龍頭再成長-220425（30頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 Table_MainInfo 福耀玻璃福耀玻璃(600660) 受益電動化、智能化，汽玻龍頭再成長受益電動化、智能化，汽玻龍頭再成長 福耀玻璃更新報告福耀玻璃更新報告 吳曉飛吳曉飛(分析師分析師) 管正月管正月(分析師分析師) 楊冬庭楊冬庭(研究助理研究助理) 0755-23976003 021-38032026 0755-23976166 證書編號 S0880517080003 S0880521030003 S0880120080026 本報告導讀：本報告導讀： 電動化、智能化趨勢下

2、，空間感、科技感強的天幕、電動化、智能化趨勢下，空間感、科技感強的天幕、HUD逐步成為中高端新能源車逐步成為中高端新能源車的“標配”，公司產品量價齊升，同時海外對手業務收縮將讓出更多市場份額。的“標配”，公司產品量價齊升，同時海外對手業務收縮將讓出更多市場份額。 投資要點：投資要點： Table_Summary 維持維持目標價目標價 50.05元，維持增持評級。元，維持增持評級。維持公司2022-2024年EPS 預測分別為 1.58/1.98/2.29元，維持公司目標價 50.05元，對應 2022年PE為 32 倍，維持增持評級。 天幕天幕、HUD滲透率提升滲透率提升，汽車玻璃，汽車玻璃量

3、價齊升量價齊升，預計，預計25年年全球汽車全球汽車玻璃市場增長至玻璃市場增長至 1350億元億元。在電動化和智能化趨勢下，天幕玻璃由于空間感、科技感強、綜合成本低，HUD 提供直觀的智能化體驗，滲透率快速提升，汽車玻璃使用面積有望提升 30%以上。天幕玻璃平均面積 1.5平方米左右，ASP從600-900元提升至800元-1500元，汽車玻璃行業量價齊升，預計 2025 年全球汽車玻璃市場規模增長至1350 億元，2021-2025 年復合增速約 13%。 強者恒強，強者恒強，福耀全球份額逆勢提升福耀全球份額逆勢提升至至30%以上以上。疫情沖擊全球汽車市場，福耀憑借穩定的供應鏈和成本優勢份額逆

4、勢提升，2019-2021年福耀全球份額從 25%提升至 31%左右，公司全球的主要競爭對手板硝子、旭硝子近幾年汽車玻璃收入明顯下滑，圣戈班、VITRO 出售或關閉多個汽車玻璃工廠。 海外對手海外對手研發和資本開支收縮研發和資本開支收縮，福耀高附加值新品拓展順暢，福耀高附加值新品拓展順暢，疊加疊加歐洲市場拓展，歐洲市場拓展，公司公司全球全球份額有望進一步提升。份額有望進一步提升。近幾年海外對手資本開支不足，接近或低于每年折舊，而福耀一直維持較高資本開支水平，保障長期產能優勢。福耀研發費用率長期4%以上，主要投向高附加值的汽玻新品，遠超對手的研發投入水平，新品滲透率提升疊加歐洲市場拓展順利，福耀

5、全球份額有望進一步提升。 風險提示：風險提示：天幕玻璃配置率或低于預期；鋁飾件和汽玻業務客戶協同或低于預期；行業增速或低于預期。 Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 19,907 23,603 28,940 34,291 39,048 (+/-)% -6% 19% 23% 18% 14% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 3,300 4,177 5,212 6,525 7,543 (+/-)% 2% 27% 25% 25% 16% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 2,601 3,146 4,

6、126 5,176 5,988 (+/-)% -10% 21% 31% 25% 16% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 1.00 1.21 1.58 1.98 2.29 每股股利（元）每股股利（元） 0.75 0.89 0.87 1.09 1.26 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 經營利潤率經營利潤率(%) 16.6% 17.7% 18.0% 19.0% 19.3% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 12.0% 12.0% 14.2% 16.2% 17.1% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 8.7% 9.4% 11.4% 14.

7、1% 15.7% EV/EBITDA 21.99 18.53 12.60 10.27 8.84 市盈率市盈率 33.98 28.09 21.42 17.07 14.76 股息率股息率 (%) 2.2% 2.6% 2.6% 3.2% 3.7% 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價目標價格：格： 50.05 上次預測：50.05 當前價格： 33.86 2022.04.25 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 30.40-59.96 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 88,366 總股本總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股） 2,610/2,003 流通流通 B股

8、股/H股（百萬股）股（百萬股） 0/607 流通股比例流通股比例 100% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 19.14 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 732.14 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 27,153 每股凈資產每股凈資產 10.40 市凈率市凈率 3.3 凈負債率凈負債率 -19.46% EPS（元） 2021A 2022E Q1 0.33 0.43 Q2 0.35 0.45 Q3 0.32 0.40 Q4 0.21 0.30 全年全年 1.21 1.58 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 -5% -30% -30% 相對指數 1%

9、 -18% -19% 相關報告 供應鏈恢復受阻，產品升級及成本優勢凸顯 2022.04.17 Q4 盈利承壓 ， “缺芯” 緩解增收強 勁2022.03.19 “缺芯”之下盈利韌性優于行業，SAM持續承壓 2021.10.31 天幕加速行業擴容，汽玻王者迎新發展2021.08.13 業績超預期，美國工廠盈利創歷史新高2021.08.06 公司更新報告公司更新報告 -37%-25%-13%-1%11%23%2021-042021-082021-122022-0452周內股價走勢圖周內股價走勢圖福耀玻璃上證指數Table_industryInfo 建材建材/原材料原材料 請務必閱讀正文之后的免責條

10、款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 模型更新時間： 2022.04.25 股票研究股票研究 原材料 建材 Table_Stock 福耀玻璃(600660) 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價目標價格：格： 50.05 上次預測：50.05 當前價格： 33.86 公司網址 公司簡介 公司是一家專注于汽車玻璃生產的供應商，主要從事浮法玻璃及汽車用玻璃制品的生產及銷售，產品不但配套國內汽車品牌，更已成為德國奧迪、德國大眾 、南韓 現代、 澳大利 亞Holden、日本鈴木、日本三菱、捷克途勝的合格

11、供應商，并批量供貨。公司是“國家認定企業技術中心” ，是國家知識產權局授牌“專利工作交流站” ，是國家科技部、中華全國總工會確認的“全國第三批創新型試點企業” 。 絕對價格回報（%） Table_Range 52周內價格范圍 30.40-59.96 市值（百萬元） 88,366 財務 預測 （單 位： 百 萬財務 預測 （單 位： 百 萬元）元） 損益表損益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 19,907 23,603 28,940 34,291 39,048 營業成本 12,641 15,129 18,460 21,524 24,396 稅金

12、及附加 198 205 251 297 339 銷售費用 1,051 1,151 1,411 1,672 1,904 管理費用 1,901 1,944 2,384 2,825 3,216 EBIT 3,300 4,177 5,212 6,525 7,543 公允價值變動收益 -1 -9 0 0 0 投資收益 71 63 77 91 104 財務費用 494 687 579 686 781 營業利潤營業利潤 3,267 3,762 5,008 6,283 7,268 所得稅 511 676 886 1,112 1,286 少數股東損益 -2 -3 -4 -5 -6 凈利潤凈利潤 2,601 3,

13、146 4,126 5,176 5,988 資產負債表資產負債表 貨幣資金、交易性金融資產 9,110 14,334 13,872 13,367 13,948 其他流動資產 253 159 159 159 159 長期投資 207 229 229 229 229 固定資產合計 14,260 14,502 15,543 16,395 17,059 無形及其他資產 1,271 1,235 1,199 1,164 1,128 資產合計資產合計 38,424 44,785 46,976 48,858 51,465 流動負債 12,131 14,719 14,258 13,205 12,701 非流動負

14、債 4,701 3,772 3,772 3,772 3,772 股東權益 21,591 26,294 28,946 31,881 34,992 投入資本投入資本(IC) 31,722 36,693 37,482 38,069 39,465 現金流量表現金流量表 NOPLAT 2,757 3,438 4,289 5,370 6,208 折舊與攤銷 2,242 2,252 1,379 1,379 1,379 流動資金增量 58 374 623 652 565 資本支出 -1,739 -2,191 -1,206 -1,206 -1,206 自由現金流自由現金流 3,318 3,873 5,085 6

15、,195 6,946 經營現金流 5,278 5,677 5,116 6,038 6,842 投資現金流 -1,167 -1,863 -1,129 -1,115 -1,102 融資現金流 -3,280 1,952 -4,449 -5,428 -5,159 現金流凈增加額現金流凈增加額 832 5,766 -462 -504 581 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 -5.7% 18.6% 22.6% 18.5% 13.9% EBIT 增長率 2.2% 26.6% 24.8% 25.2% 15.6% 凈利潤增長率 -10.3% 21.0% 31.1% 25.5% 15.7% 利潤率 毛

16、利率 36.5% 35.9% 36.2% 37.2% 37.5% EBIT 率 16.6% 17.7% 18.0% 19.0% 19.3% 凈利潤率 13.1% 13.3% 14.3% 15.1% 15.3% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 12.0% 12.0% 14.2% 16.2% 17.1% 總資產收益率(ROA) 6.8% 7.0% 8.8% 10.6% 11.6% 投入資本回報率(ROIC) 8.7% 9.4% 11.4% 14.1% 15.7% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 94.7 104.4 104.4 104.4 104.4 應收賬款周轉天數 68.5 66.7 6

17、6.7 66.7 66.7 總資產周轉周轉天數 704.5 692.6 592.5 520.0 481.1 凈利潤現金含量 2.0 1.8 1.2 1.2 1.1 資本支出/收入 8.7% 9.3% 4.2% 3.5% 3.1% 償債能力償債能力 資產負債率 43.8% 41.3% 38.4% 34.7% 32.0% 凈負債率 4.7% -15.0% -18.4% -22.5% -27.1% 估值比率估值比率 PE 33.98 28.09 21.42 17.07 14.76 PB 5.81 4.68 3.05 2.77 2.52 EV/EBITDA 21.99 18.53 12.60 10.2

18、7 8.84 P/S 4.27 3.74 3.05 2.58 2.26 股息率 2.2% 2.6% 2.6% 3.2% 3.7% -35% -30% -25% -20% -15% -10%-5%0%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-37%-25%-13%-1%11%23%2021-042021-092022-02股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅福耀玻璃價格漲幅福耀玻璃相對指數漲幅-6%0%6%11%17%23%20A21A22E23E24E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)9%10%12%14%15%17%20A21A22E23E24E回

19、報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)-27%-21%-14%-8%-2%5%-9483-7383-5284-3184-1085101520A21A22E23E24E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%)xUaXkWkVlYnVgWpYnVbRaOaQtRpPnPnPkPqQtPfQtRsM8OqQuNwMqMrNuOmPpQ 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 目目 錄錄 1. 天幕、HUD 加速滲透，汽車玻

20、璃市場量價齊升 . 6 1.1. 天幕興起，打開汽車玻璃成長新空間 . 7 1.2. 智能化升級，HUD 玻璃成新趨勢 . 10 1.3. 量價齊升，汽車玻璃市場空間廣闊 .11 1.4. 全球汽車玻璃市場高度集中 . 13 2. 最專注的汽玻龍頭，福耀份額有望持續提升 . 15 2.1. 疫情影響之下，公司全球市場份額持續提升 . 15 2.2. 成本優勢+資本開支支撐下，公司海外市場份額有望持續提升 17 2.3. 高研發投入下新品優勢凸顯，國內份額有望進一步提升 . 21 3. 福耀玻璃公司簡介：專注的汽車玻璃龍頭 . 23 4. 盈利預測與估值 . 27 5. 風險提示 . 28 請務

21、必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 圖圖表表目錄目錄 圖 1：前擋風玻璃價值量將明顯提升 . 6 圖 2：門玻璃價值量 200-300 元. 6 圖 3：后擋風玻璃價值量 100 元左右 . 6 圖 4：天窗玻璃量價明顯提升 . 6 圖 5：天窗配備率提升、功能多樣化、產品集成化趨勢下，汽玻產品量價齊升 . 7 圖 6：單車玻璃平均用量 3.9-4.5平米 . 7 圖 7：全景天窗熱度較高 . 8 圖 8：天窗面積在向更大的全景、天幕玻璃發展 . 8 圖 9：不同類型天窗面積差異較

22、大（單位：平米） . 8 圖 10：全景天窗結構簡單. 9 圖 11：全景天窗視野較好 . 9 圖 12：HUD 將信息投射在正前方 . 10 圖 13：HUD 通過高精度前擋實現信息投射 . 10 圖 14：憎水玻璃提升汽車玻璃附加值 .11 圖 15：鍍膜玻璃結構實現隔熱效果.11 圖 16：隔音玻璃隔音效果明顯. 12 圖 17：PDLC調光玻璃結構 . 12 圖 18：全球汽車玻璃市場格局集中（按收入口徑測算） . 14 圖 19：行業內公司除福耀外，均非單一主業. 14 圖 20：福耀產銷體系布局全球市場. 15 圖 21：福耀在國內十余城市布置生產基地 . 15 圖 22：全球及中

23、美歐汽車銷量情況. 15 圖 23：18-21年全球汽車玻璃市場規模 . 15 圖 24：福耀汽車玻璃收入表現強于同行. 16 圖 25：福耀全球份額持續擴張（按銷售面積口徑） . 16 圖 26：板硝子近兩年汽玻業務營收和利潤增速為負 . 16 圖 27：海外競爭對手近兩年汽玻營收增速為負 . 16 圖 28：垂直產業鏈布局汽車玻璃上中下游 . 17 圖 29：圣戈班整體業務資本開支趨于收縮 . 17 圖 30：旭硝子玻璃業務資本支出趨于收縮 . 17 圖 31：板硝子整體業務折舊與資本支出相持平 . 18 圖 32：中央硝子折舊與資本支出相持平. 18 圖 33：vitro 整體業務資本支

24、出趨于收縮 . 18 圖 34：福耀歷年的資本開支和折舊情況. 19 圖 35：歐洲主要汽車玻璃廠商收入呈下降趨勢 . 19 圖 36：北美主要汽車玻璃廠商收入呈下降趨勢 . 19 圖 37：中央硝子的美洲業務的收入. 20 圖 38：旭硝子資本開支重心向非玻璃業務轉移 . 21 圖 39：福耀研發費用率高于競爭對手 . 21 圖 40：福耀研發費用主要投向汽車玻璃. 21 圖 41：特斯拉、新勢力、自主等更激進配置天幕等新產品. 22 圖 42：2021年全球新能源汽車銷量排名僅豐田上榜，且排名第 15 名 . 22 圖 43：2021年全球新能源單車型銷量前 20 中僅 2 款日系車型 .

25、 22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 圖 44：福耀營收恢復增長. 23 圖 45：福耀歸母凈利潤重回增長通道 . 23 圖 46：福耀盈利能力保持穩定. 23 圖 47：福耀資本開支保持高位. 23 圖 48：福耀毛利率領先同行 . 23 圖 49：福耀凈利率領先同行 . 23 圖 50：銷售費用率和管理費用率顯著降低 . 24 圖 51：財務費用中匯兌損失大幅增加 . 24 圖 52：公司提供整車所需各種玻璃. 24 圖 53：隨著高附加值產品占比提升，汽車玻璃均價持

26、續提高 . 25 圖 54：外飾件集成玻璃打造流暢車身線條 . 26 圖 55：獨立高亮外飾實現懸浮式車頂效果 . 26 圖 56：SAM 持續減虧 . 26 表 1：天幕玻璃帶動單車玻璃面積與價值提升 . 6 表 2：電動車新車型積極配置全景天窗 . 9 表 3: 2025年天幕市場規?？蛇_ 106 億元 . 10 表 4： HUD 配置大幅提升前擋玻璃價格 . 10 表 5：2025年 HUD 汽車玻璃市場規模預計達到 47.50億元.11 表 6： 2025年國內汽車玻璃總市場規模預計達到379 億元 . 12 表 7：2025年全球汽車玻璃總市場規模預計達到 1346 億元 . 13

27、表 8：福耀玻璃汽車玻璃業務收入占比最高 . 14 表 9：垂直產業鏈實現降本、提質、增效 . 17 表 10：產業鏈一體化布局. 17 表 11：海外汽車玻璃廠商業務戰略收縮趨勢明顯 . 20 表 12：公司全方位滿足客戶個性化玻璃需求. 25 表 13：福耀高附加值產品在客戶配套較多 . 25 表 14：盈利預測. 27 表 15：可比公司估值. 27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 1. 天幕、天幕、HUD加速滲透加速滲透，汽車玻璃汽車玻璃市場量價齊升市場量價齊升 汽

28、車玻璃是汽車最重要的安全件之一，承擔著整車的外觀形象，汽車智能化后，汽車玻璃是各種高附加值功能的集成載體之一，汽車玻璃有明顯的量價提升趨勢。 圖圖 1：前擋風玻璃價值量將明顯提升前擋風玻璃價值量將明顯提升 圖圖 2：門玻璃價值量門玻璃價值量 200-300 元元 數據來源：福耀集團官網 數據來源：福耀集團官網 圖圖 3：后擋風玻璃價值量后擋風玻璃價值量 100 元左右元左右 圖圖 4：天窗玻璃量價明顯提升天窗玻璃量價明顯提升 數據來源：福耀集團官網 數據來源：福耀集團官網 按照位置，汽車玻璃主要可以劃分為前擋風玻璃、門玻璃、后擋風玻璃、和天窗，一輛車平均使用玻璃 4-4.5 平方米，隨著全景天

29、窗、天幕玻璃等配套，汽車玻璃的使用面積明顯提升 30%-50%，智能化、輕量化等趨勢下汽車玻璃的價值量也不斷提升，從原來的單車價值量 600-900 元增長至 1500-2000 元，最貴的汽車玻璃價值量甚至能達到 5000元以上。 表表 1：天幕玻璃帶動單車玻璃面積與價值提升天幕玻璃帶動單車玻璃面積與價值提升 平均面積（平方米） 單車價值量（元/輛） 前擋風玻璃 1.3 200-300 門玻璃 1.2 200-300 后擋風玻璃 1.1 100-200 天窗 0.8 約 100 天幕玻璃 1.5 800以上 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 隨著消費者對駕駛體驗要求的提升，出于擴大視野，

30、擋風玻璃傾斜度及汽車天窗需求均有增加。附帶節約能耗，提高駕乘舒適性和安全性等增值特性和功能的智能型玻璃產品應用也不斷提升。此外，為降低生產成本，優化供應鏈、加強質量控制，車企對組建模塊化生產需求增加。汽車玻璃生廠商也進一步整合預裝配和注塑包邊等增值生產工藝，提高汽車玻璃產品附加值。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 圖圖 5：天窗配備率提升、功能多樣化、產品集成化趨勢下，汽玻產品量價齊升天窗配備率提升、功能多樣化、產品集成化趨勢下，汽玻產品量價齊升 數據來源：國泰君安證券研究

31、 1.1. 天幕興起，打開汽車玻璃成長新空間天幕興起，打開汽車玻璃成長新空間 汽車玻璃的用量持續提升。20 世紀 50 年代以來，單車玻璃平均用量從2.2 平米提升至 3.9-4.5 平米，提高了近一倍。 圖圖 6：單車玻璃平均用量單車玻璃平均用量 3.9-4.5 平米平米 數據來源：中玻網，國泰君安證券研究 寬視野、優成本，天窗/全景天窗/天幕玻璃逐步成為主流。根據偉巴斯報告，受訪消費者未來換車時考慮有天窗車型的用戶比例達到90%（比2015 年增加 2%） ?，F有天窗車主，未來換車有 94%可能性仍然會考慮天窗車型，無天窗車主，81%受訪者會考慮將來購買帶天窗車型。 2.22.42.83.

32、2-3.83.9-4.501234550年代60年代70年代90年代21世紀以后平方米 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 圖圖 7：全景天窗熱度較高全景天窗熱度較高 數據來源：2015、2019年偉巴斯特汽車天窗消費趨勢報告，國泰君安證券研究 圖圖 8：天窗面積在向更大的全景、天幕玻璃發展天窗面積在向更大的全景、天幕玻璃發展 數據來源：Webasto、汽車之家，國泰君安證券研究 圖圖 9：不同類型天窗面積差異較大（單位：平米）不同類型天窗面積差異較大（單位：平米） 數據來源：

33、太平洋汽車網，國泰君安證券研究 全景天窗結構簡單、視野好，成本低于傳統天窗系統。全景天窗采用最新的玻璃模壓、包邊總成集成技術，使整片天窗玻璃面積有更大的37%35%20%20%9%25%24%15%24%6%7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015年2019年0.190.40.50.571.20.800.20.40.60.811.21.4單天窗全景天窗雙天窗最小最大 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 發揮空間，并與汽車造型無縫銜接形成整車頂全景天窗面板。

34、單片天幕玻璃從無功能加成到加隔熱鍍膜等之后，價格浮動范圍在 800-5000元，平均價格在 1500-2000 元。傳統天窗系統價值量 2000-6000 元，結構更復雜，傳統天窗系統中汽車玻璃廠商通常作為 Tier 2，天窗系統生產商偉巴斯特等作為 Tier 1 直接配套給主機廠。 圖圖 10：全景天窗結構簡單全景天窗結構簡單 圖圖 11：全景天窗視野較好全景天窗視野較好 數據來源：福耀集團官網 數據來源：福耀集團官網 特斯拉引領，新勢力跟進，全玻璃車頂滲透有望加速。特斯拉引領，新勢力跟進，全玻璃車頂滲透有望加速。特斯拉是目前全球銷量爆款的電動車品牌，熱銷車型 MODEL 3 和 MODEL

35、 Y 都配備了全玻璃車頂，造型時尚，視覺沖擊強。2021 年 6 月上市的 MODEL Y，玻璃車頂面積達 1.4 平米。其他的新勢力、自主品牌等也紛紛跟上配置，蔚來 EC 6 玻璃車頂面積突破 2 平米，行業配置率有望提升。天幕玻璃的應用，單車玻璃面積有望從 4 平米提升到 5-6 平米，單車用量增長 25%以上。 表表 2：電動車新車型積極配置全景天窗電動車新車型積極配置全景天窗 車型車型 價位（元）價位（元） 上市時間上市時間 天窗類型天窗類型 天窗尺寸天窗尺寸 面積（平米）面積（平米） Model 3 25萬+ 2021.6 不可開啟全景天窗 1050*670 0.7 Model Y

36、35萬+ 2021.6 不可開啟全景天窗 1380*1010 1.4 蔚來蔚來 EC6 35萬+ 2020.6 可開啟全景天窗 2.1m2 2.1 蔚來蔚來 ET7 45萬+ 2021 不可開啟全景 1.9 m2，雙層 1.9 小鵬小鵬 P7 23萬+ 2021.3 雙天窗 570*1000; 610*960 1.2 長安長安 UNIT 12.4萬+ 2020.6 不可開啟全景天窗 960*850 0.8 吉利吉利 icon 11.6萬+ 2020.2 不可開啟全景天窗 1200*800 1.0 吉利星瑞吉利星瑞 15萬+ 2021.3 可開啟全景天窗 680*700 0.5 廣汽廣汽 AIO

37、N S 14萬+ 2021.6 不可開啟全景天窗 1260*880 1.1 AION S PLUS 13萬+ 2021.6 不可開啟全景天窗 1.9 m2 1.9 數據來源：太平洋汽車網，國泰君安證券研究 天幕玻璃加速滲透，預計 2025 年貢獻市場規模 106 億左右。隨著新能源汽車市場占有率上升，同時傳統車型搭載天幕玻璃的比率逐漸提高，預計 2025 年天幕玻璃滲透率可達 25.7%。單車用量角度看，一般單天窗玻璃面積在 0.3 平方米左右，全景天窗面積最大也不超過 1.2 平方米，而天幕玻璃面積約為 1.5 平方米左右，相較于全景天窗至少提升了 25%。天幕玻璃集成氛圍燈、隔熱、隔音、太

38、陽能調光等功能，帶動了天幕單車價值量的增長。預計天幕單車價值量將從 2021 年的 800 元提升至2025 年的 1400 元，市場規模將從 2021 年的 16 億元擴張至 2025 年的106 億元。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 表表 3: 2025 年天幕市場規?？蛇_年天幕市場規?？蛇_ 106 億元億元 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 中國汽車銷量（萬輛） 2531 2628 2654 2786 2870 2956 中國新

39、能源汽車銷量（萬輛） 137 325 514 680 860 1030 新能源車天幕滲透率 15.0% 25.0% 35.0% 43.0% 50.0% 55.0% 傳統車總銷量（萬輛） 2394 2303 2140 2106 2010 1926 傳統車天幕滲透率 3.0% 5.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 總天幕滲透率總天幕滲透率 3.6% 7.5% 12.4% 16.5% 21.3% 25.7% 天幕單車價值量（元/輛） 800 800 950 1100 1250 1400 天幕市場規模（億元）天幕市場規模（億元） 7 16 31 51 76 106 數據來源：汽車工業協會

40、，國泰君安證券研究 1.2. 智能化升級，智能化升級，HUD 玻璃成新趨勢玻璃成新趨勢 隨著行業技術的發展，汽車玻璃上可實現的功能集成種類越來越多，包括鍍膜、HUD、隔音玻璃、憎水玻璃、調光玻璃、加熱玻璃、天線玻璃等，持續改善車內體驗，提升單車價值。 在智能汽車的發展趨勢下，HUD 功能有助于 ADAS 實現訊號傳輸及信息提示功能。HUD 利用楔形膜，校正重像。通過高精度前擋將汽車運行信息清晰投射到駕駛員正前方大約 2-3m 位置處，減少駕駛員低頭看儀表盤的次數，以便時時觀察路況，提高對外界突發狀況的反應速度，提高舒適性和安全性。 圖圖 12：HUD 將信息投射在正前方將信息投射在正前方 圖圖

41、 13：HUD 通過高精度前擋實現信息投射通過高精度前擋實現信息投射 數據來源：福耀集團官網 數據來源：福耀集團官網 HUD 功能帶來前擋風玻璃價值量明顯提高 1 倍以上。根據途虎養車上的后裝價格看，配置鍍膜加 HUD 的價格比基礎款貴 1.5 倍。前擋風玻璃一般約 1.2 平米，不同車型及前玻璃斜度下，面積可能更大。參照平均單車面積 4平米估計，前擋玻璃面積占比至少 30%，因此在無功能加成基礎上至少成本占比 30%。據估計，W-HUD、AR-HUD 供應價格分別在 500 元和 1000 元以上，如果增加鍍膜、輕量化、隔熱、調光等功能，價值量還會進一步提升。 表表 4： HUD 配置大幅提

42、升前擋玻璃價格配置大幅提升前擋玻璃價格 車型車型 前擋玻璃前擋玻璃 價位（元）價位（元） 華晨寶馬 318i 鍍膜、HUD 5523 華晨寶馬 320i 新款 鍍膜、HUD 5436 華晨寶馬 520i 鍍膜、HUD 5971 華晨寶馬 528Li 鍍膜、HUD 5971 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 寶馬進口 730Li 鍍膜、HUD 9439 華晨寶馬 320i(老款、新款) 鍍膜、雨感 3898 華晨寶馬 325i 鍍膜、雨感 4897 華晨寶馬 520li 鍍膜

43、、雨感 3702 華晨寶馬 320i（老款） 雨感 2143 華晨寶馬 320Li 雨感 2012 寶馬進口 740Li 雨感 3195 華晨寶馬 520li 雨感 2484 數據來源：途虎養車，國泰君安證券研究 汽車智能化趨勢下，W-HUD 和 AR-HUD 裝機量不斷增高，HUD 汽車玻璃市場快速增長，預計 2025年達到 47.50億元左右。在滲透率和價值量的雙重助推下，預計 2025 年 HUD 汽車玻璃市場規模預計達到 47.50億元，2021-2025 年復合增速約為 70%。 表表 5：2025 年年 HUD 汽車玻璃市場規模預計達到汽車玻璃市場規模預計達到 47.50 億元億元

44、 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 國內汽車銷量（萬輛） 2531 2628 2654 2786 2870 2956 前裝 HUD滲透率 2% 4% 9% 14% 18% 25% HUD前檔玻璃均價 501 523 565 605 623 633 裝機量（萬套） ： W-HUD 49.3 105.05 200 300 400 550 AR-HUD 0.12 5 30 80 130 200 前擋玻璃單車價值量（元/輛） ： W-HUD 500 500 500 500 500 500 AR-HUD 1000 1000 1000 1000 1000 1000 HU

45、D汽車玻璃市場規模（億元） ： W-HUD 2.47 5.25 10.00 15.00 20.00 27.50 AR-HUD 0.01 0.50 3.00 8.00 13.00 20.00 合計合計 2.48 5.75 13.00 23.00 33.00 47.50 YOY 132% 126% 77% 43% 44% 數據來源：汽車工業協會，高工智能汽車研究院，國泰君安證券研究 1.3. 量價齊升，汽車玻璃市場空間廣闊量價齊升，汽車玻璃市場空間廣闊 隨著行業技術的發展，汽車玻璃上可實現的功能集成種類越來越多，包括高附加值功能以及材質的變化合力推動單車玻璃價值提升。按照位置不同，后擋風玻璃可集成

46、加熱、隔音、智能調光等功能，車門玻璃同樣可以集成調光、隔音、隔熱、加熱、憎水等功能。除此之外，擋風玻璃與車門玻璃正逐步采用輕量化玻璃的材質，降低車身重量，減少油耗，從而減少二氧化碳的排放，順應目前節能減排的需求。 圖圖 14：憎水玻璃提升汽車玻璃附加值憎水玻璃提升汽車玻璃附加值 圖圖 15：鍍膜玻璃結構實現隔熱效果鍍膜玻璃結構實現隔熱效果 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 數據來源：福耀集團官網 數據來源：福耀集團官網 圖圖 16：隔音玻璃隔音效果明顯隔音玻璃隔音效果明顯

47、圖圖 17：PDLC 調光玻璃結構調光玻璃結構 數據來源：福耀集團官網 數據來源：福耀集團官網 考慮天幕玻璃與 HUD 等新興配置帶來的使用面積和單車價值量的提升，預計 2025 年國內汽車玻璃市場達到 379 億元，2021-2025年復合增速約14.5%；全球汽車玻璃市場超過 1346 億元，2021-2025 年復合增速約13%。 表表 6： 2025 年國內汽車玻璃總市場規模預計達到年國內汽車玻璃總市場規模預計達到 379 億元億元 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 中國汽車銷量（萬輛） 2531 2628 2654 2786 2870 2956 天

48、窗：天窗： 總天幕滲透率 3.6% 7.5% 12.4% 16.5% 21.3% 25.7% 天幕單車價值量（元/輛） 800 800 950 1100 1250 1400 天幕市場規模天幕市場規模 7 16 31 51 76 106 普通天窗滲透率 76.4% 72.5% 69.1% 65.8% 61.3% 58.0% 普通天窗單車價值量 100 100 100 100 100 100 普通天窗市場規模普通天窗市場規模 19 19 18 18 18 17 天窗市場總規模（億元）天窗市場總規模（億元） 27 35 50 69 94 123 YOY 30.1% 42.9% 39.0% 36.1%

49、 31.4% 前擋風玻璃：前擋風玻璃： 前裝 HUD滲透率 2% 4% 9% 14% 18% 25% HUD前檔玻璃均價 501 523 565 605 623 633 HUD 汽車玻璃市場規模（億元）汽車玻璃市場規模（億元） 2 6 13 23 33 48 其他前擋玻璃滲透率 98% 96% 91% 86% 82% 75% 其他前檔玻璃單車價值量（元） 250 260 270 280 290 300 其他前擋玻璃市場規模（億元）其他前擋玻璃市場規模（億元） 62 65 65 67 68 66 前檔玻璃市場規模（億元）前檔玻璃市場規模（億元） 65 71 78 90 101 114 請務必閱讀

50、正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 30 Table_Page 福耀玻璃福耀玻璃(600660)(600660) 后擋風玻璃：后擋風玻璃： 后檔玻璃單車價值量（元） 100 100 105 105 110 110 后檔玻璃市場規模（億元）后檔玻璃市場規模（億元） 25 26 28 29 32 33 車窗玻璃：車窗玻璃： 車窗玻璃單車價值量（元） 200 200 205 205 210 210 車窗玻璃市場規模（億元）車窗玻璃市場規模（億元） 51 53 54 57 60 62 國內國內 OEM 汽車玻璃總市場規模（億汽車玻璃總市場規模（億元）元） 167 185