與時舒卷系列六：我國養老金體系梳理與思考：積跬步以至千里-220427（36頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 行行業業 研研 究究 行行業業深深度度研研究究報報告告 證券研究報告證券研究報告 保險保險 推薦推薦 ( 維持維持 ） 重點公司重點公司 重點公司 2022E EPS 2023E EPS 評級 中國平安 6.52 7.50 審慎增持 中國人壽 1.97 2.22 審慎增持 中國太保 3.05 3.48 審慎增持 新華保險 5.23 5.91 審慎增持 來源：興業證券經濟與金融研究院 相關報告相關報告 與時舒卷系列五： 從美日經驗看養老金體系建設與財富管理推動2021-12-16 與時舒卷系列四： 基金投顧的再思考2

2、021-11-24 與時舒卷系列三： 美國共同基金趨勢， 被動擴容、 制度建設、 投顧興起2021-11-22 與時舒卷系列二：聚焦渠道端， 組織能力決定券商財富管理轉型成效2021-08-07 與時舒卷系列一： 財富管理客戶具備什么樣的行為特征？2021-07-01 分析師： 孫寅 S0190521060002 徐一洲 S0190521060001 許盈盈 S0190519070001 研究助理： 唐亮亮 投資要點投資要點 人口老齡化是世界性問題， 我國老齡化受人口政策及經濟社會發展多重因素影人口老齡化是世界性問題， 我國老齡化受人口政策及經濟社會發展多重因素影響，響，有三個突出特點有三個突

3、出特點：規模規模大大、程度深、速度快。、程度深、速度快。龐大的老齡人口規模、較高的老齡人口占比、較快的老齡化速度加劇社會養老壓力。近年來我國養老金規模雖發展迅速，但由于現行養老金制度起步較晚、各層次養老金體系發展不均衡，養老金積累的規模仍十分有限，總養老金儲備規模占 GDP 比重與發達國家相比存在較大差距， 老齡化形勢下養老金存量有限、 增量不足問題亟待解決。 我國我國三支柱養老金三支柱養老金發展迅速，但結構發展迅速，但結構仍待仍待優化優化。1）第一支柱為第一支柱為基本養老保險基本養老保險，資金規模最大資金規模最大覆蓋面最廣覆蓋面最廣。 2020 年末參保人數合計約 10.0 億人， 積累資金

4、 8.73萬億元（含社?；穑?，在三支柱養老金中占比 71.1%。2）第二第二支柱支柱包括包括企業企業年金和職業年金年金和職業年金，發展發展較快較快但但增長增長空空間間有限有限。2021 年末企業年金參與職工人數占城鎮就業人口約 6%， 2020 年末積累資金 2.25 萬億元， 在三支柱養老金中占比 18.3%。職業年金覆蓋率較高，但提升空間有限，2020 年末投資資產規模約 1.29 萬億元，在三支柱養老金中占比 10.5%。3）第三支柱包括一系列個人第三支柱包括一系列個人商業養老金融產品商業養老金融產品，主要有商業養老年金保險、稅延養老年金保險、養老保障管理產品、養老目標基金、養老理財

5、等。目前多數產品周期較短，養老屬性不突出； 且僅有稅延養老年金保險納入稅優范圍， 規模較小， 基本處于缺位狀態。 健全多層次健全多層次養老養老金金體系體系， 推動推動第第三支三支柱柱個人個人養老養老金金發展發展是是夯實養老金儲備夯實養老金儲備必然必然選擇，選擇，而而第三支柱的發展離不開稅優政策支持第三支柱的發展離不開稅優政策支持以及以及賬戶制賬戶制運營模式運營模式支撐支撐。1）未來對個人實施未來對個人實施TEE和和EET模式的稅收優惠吸引個模式的稅收優惠吸引個人加人加強養強養老金儲備或是重老金儲備或是重要方向。要方向。鑒于目前我國還沒有實施針對個人的資本利得稅，因此在實行過程中可能面臨吸引力不

6、足問題，但可以嘗試從政策層面明確免征資本利得稅，把未來個人資本利得稅的“不確定性”轉為“確定性”，調動先繳費、先積累、先收益的積極性。2）以個人賬戶為核心開展運營管理是第三支柱發展的關鍵。以個人賬戶為核心開展運營管理是第三支柱發展的關鍵。美國第三支柱的核心是個人退休賬戶 IRA，且第二支柱 DC 計劃資金可轉入 IRA 賬戶。日本 iDeCo 和 NISA 也通過賬戶制開展運營和管理。賬戶制下，個人可以通過該賬戶繳費、購買各種類型的個人養老金融產品、領取養老待遇、查詢投資收益信息等。賬戶制的優點一是操作簡便，個人可以在賬戶中進行產品購買、產品轉換，領取也更為便利；二是提高養老金數據可獲得性和透

7、明度，便于監管；三是有助于第二、三支柱間的轉移、打通。目前國務院已發文明確個人養老金采取賬戶制運營模式并給予稅收優惠，預計相關細則將陸續出臺。 我我國國第三支柱第三支柱養老金養老金空間巨大空間巨大， 將將成成為為財富管理財富管理行業行業重要增量市場重要增量市場。 三種替代率情形下，測算我國養老第三支柱空間在 22.4-44.8 萬億元之間，其中稅延型養老年金保險每年增量上限在 1536-4301 億元之間?？梢灶A見，隨著我國三支柱養老金規模的壯大以及養老金資產管理機制的完善， 三支柱養老金或將以擁有大規模長線資金和海量客戶參與國民財富管理，為包括保險、銀行、基金、證券在內的金融機構帶來巨大的發

8、展機遇。 各主體參與養老第三支柱建設過程中， 應充分發揮各自在渠道、 產品和資管等方面的優勢， 針對當前存在的問題，明確發展方向，提升核心競爭力，共享養老金體系發展帶來的財富管理大勢。 風險提示風險提示：第三支柱第三支柱政策政策落地落地不不及及預期；權益市場預期；權益市場大幅波動；大幅波動；利率大幅下行利率大幅下行 title 與時舒卷系列與時舒卷系列六六： 積跬步以至千里積跬步以至千里我國養老金體系梳理與思考我國養老金體系梳理與思考 2022 年年 4 月月 27 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 2 - 行行業深度研究報告業深度研究報告

9、 目目 錄錄 1、老齡化形勢嚴峻，養老金壓力凸顯 . - 4 - 1.1 我國老齡化形勢日益嚴峻 . - 4 - 1.2 我國養老金存量有限，增量不足 . - 6 - 2、中國三支柱養老金體系：發展迅速，但結構待優化 . - 9 - 2.1 第一支柱：規模最大，覆蓋面最廣 . - 10 - 2.2 第二支柱：發展較快，但規模和覆蓋率有限. - 14 - 2.3 第三支柱：基本處于缺位狀態，發展空間巨大 . - 19 - 3、中國三支柱養老金體系發展展望 . - 30 - 3.1 建立健全以賬戶制為中心的第三支柱是重要方向 . - 30 - 3.2 財富管理行業或將顯著受益于第三支柱發展. -

10、32 - 4、風險提示 . - 35 - 圖目錄圖目錄 圖 1、中國與 OECD 成員國總人口規模相當 . - 4 - 圖 2、中國65 歲人口數量快速接近 OECD 成員國 . - 4 - 圖 3、中國老齡人口占比不斷提升 . - 5 - 圖 4、中國人口自然增長率下探、老年人口撫養比提升 . - 5 - 圖 5、65 歲人口占比由 7%提升至 13.5%歷經時長 . - 5 - 圖 6、中國人口出生率快速下滑，正接近日本當前水平 . - 5 - 圖 7、聯合國中國老年人口撫養比預測 . - 6 - 圖 8、我國養老金規模及占 GDP 比重不斷提升. - 6 - 圖 9、OECD 成員國 2

11、019 年養老基金規模占 GDP 比重 . - 7 - 圖 10、我國基本養老保險領取人數逐年增長. - 8 - 圖 11、ISLCI 養老成本指數增速快于 CPI 指數增速. - 8 - 圖 12、2020 年我國基本養老保險當年收支結余出現缺口 . - 8 - 圖 13、我國三支柱養老金規模及增速 . - 10 - 圖 14、基本養老保險人口覆蓋率較高 . - 11 - 圖 15、第一支柱規模及增速情況 . - 11 - 圖 16、社?；鹗芡谢攫B老保險基金資產結構 . - 13 - 圖 17、社?；鸾灰仔越鹑谫Y產占比提升 . - 14 - 圖 18、社?；鹜顿Y收益情況 . - 14

12、 - 圖 19、企業年金規模增長迅速 . - 16 - 圖 20、建立企業年金機構數量 . - 16 - 圖 21、企業年金參與人數占比較低 . - 16 - 圖 22、企業年金基金投資組合數以含權益類為主 . - 18 - 圖 23、全國企業年金投資收益情況 . - 18 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 3 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 表目錄表目錄 表 1、OECD 成員國積累了龐大的養老基金資產（單位：百萬美元） . - 7 - 表 2、2020 年以來我國推進養老體系建設的相關政策和會議 . - 9 - 表 3、基本養老保險

13、制度內容 . - 11 - 表 4、基本養老保險基金投資管理辦法要點. - 12 - 表 5、我國基本養老保險基金配置要求 . - 12 - 表 6、社?；饡芡谢攫B老保險基金規模及投資收益率 . - 13 - 表 7、社?；鹜顿Y運營規定 . - 14 - 表 8、企業年金和職業年金規則比較 . - 15 - 表 9、個人繳付企業年金稅后工資影響測算（單位：元） . - 15 - 表 10、企業年金相關規定內容 . - 17 - 表 11、截至 2021 年 12 月末我國企業年金管理機構名單及收費標準 . - 17 - 表 12、人力資源社會保障部關于調整年金基金投資范圍的通知要點 .

14、 - 18 - 表 13、我國養老金第三支柱主要構成 . - 19 - 表 14、我國商業養老保險政策梳理 . - 20 - 表 15、商業養老保險類型比較 . - 21 - 表 16、商業養老年金保險產品案例 . - 21 - 表 17、專屬商業養老保險特點 . - 22 - 表 18、新華保險卓越優選專屬商業養老保險案例 . - 22 - 表 19、我國稅延養老相關政策梳理 . - 23 - 表 20、個人稅收遞延型商業養老保險試點政策要點 . - 23 - 表 21、個人稅收遞延型商業養老保險經營機構名單 . - 24 - 表 22、不同類型稅延養老保險產品比較 . - 24 - 表 2

15、3、養老保障業務發展歷經三個階段 . - 25 - 表 24、2020 年各養老保險公司養老保障管理產品規模（單位：億元） . - 26 - 表 25、互聯網平臺代銷養老保障管理產品案例. - 26 - 表 26、養老目標證券投資基金指引（試行）要點 . - 27 - 表 27、目標日期基金和目標風險基金的對比. - 27 - 表 28、養老目標日期基金和目標風險基金產品案例 . - 28 - 表 29、商業銀行養老理財產品案例 . - 28 - 表 30、首批試點養老理財產品案例 . - 29 - 表 31、國務院辦公廳關于推動個人養老金發展的意見要點 . - 30 - 表 32、產品制和賬

16、戶制比較 . - 31 - 表 33、第三支柱個人養老金空間測算過程（替代率為 10%） . - 33 - 表 34、三種替代率假設下第三支柱養老金儲備金額 . - 33 - 表 35、我國稅延養老年保險試點稅優額度仍有提升空間 . - 33 - 表 36、個人稅收遞延型商業養老金規模年度增量測算（單位：億元） . - 34 - 表 37、各主體參與第三支柱及養老財富管理優勢及發展方向 . - 35 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 4 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 報告正文報告正文 1、老齡化形勢嚴峻，養老金壓力凸顯、老齡化形勢嚴峻

17、，養老金壓力凸顯 人口老齡化是世界性問題，我國老齡化受人口政策及經濟社會發展多重因素影人口老齡化是世界性問題，我國老齡化受人口政策及經濟社會發展多重因素影響，具有三個突出特點：響，具有三個突出特點：老齡人口規模大老齡人口規模大、程度深、速度快。程度深、速度快。龐大的老齡人口規模、較高的老齡人口占比、較快的老齡化速度加劇了全社會養老壓力。然而，由于現行養老金制度起步較晚，各層次養老金體系發展不均衡，導致我國養老金積累的規模十分有限，總養老金儲備規模占 GDP 比重與發達國家相比存在較大差距，老齡化形勢下養老金存量有限、增量不足問題亟待解決。 1.1 我國老我國老齡化形齡化形勢日益嚴峻勢日益嚴峻

18、老齡人口老齡人口規模大規模大，65 歲及以上老齡人口數量歲及以上老齡人口數量快速接近快速接近 OECD 國家國家。我國人口基數與 OECD 國家總人口基數比例常年維持在 103-106%之間，但 65 歲及以上老齡人口數量近年來快速攀升，從 1990 年的 0.64 億人增長到 2020 年的 1.91 億人，占 OECD 成員國老齡人口比重從 1990 年的 50.6%增長到 2020 年的 80.1%?？梢灶A見在不久的將來，我國老齡人口規模將超過 OECD 成員國老齡人口總和。 圖圖 1、中中國國與與 OECD 成員國成員國總人口總人口規模相當規模相當 圖圖 2、中國、中國65 歲人口歲人

19、口數量數量快速接近快速接近 OECD 成員國成員國 0200004000060000800001000001200001400001990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020萬人OECD國家總人口中國總人口 0500010000150002000025000199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062

20、0072008200920102011201220132014201520162017201820192020萬人OECD國家65歲及以上人口數量中國65歲及以上人口數量 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 老齡化程度深，老年人撫養比老齡化程度深，老年人撫養比近年來快速提升近年來快速提升。從老齡人口占比從老齡人口占比看，看，“全國第七次人口普查” （以下簡稱“七普”）數據顯示：我國 60 歲及以上人口占比從 2011 年的 13.7%提高到 2020 年的 18.7%，65 歲及以上人口占比從 2011 年的 8.9% 提高到 2

21、020 年的 13.5%。按照國際通行劃分標準，當一個國家或地區 65 歲及以上人口占比超過 7%時，意味著進入老齡化；達到 14%，為高老齡化。我國早在 1990年代末就進入老齡化社會，目前正步入高老齡化社會。從撫養比來看，從撫養比來看，我國老年人口撫養比由 2011 年的 12.3%上升至 2020 年的 19.7%， 意味著 2011 年平均有 8.2個年輕人贍養一位老人，而到 2020 年下降至 5.1 個年輕人贍養一位老人，社會整體的養老壓力明顯增大。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 5 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 圖圖 3

22、、中國、中國老齡人口占比不斷提升老齡人口占比不斷提升 圖圖 4、中國人口自然增長率下探、老年人口撫養比提升中國人口自然增長率下探、老年人口撫養比提升 7%9%11%13%15%17%19%21%201120122013201420152016201720182019202060歲及以上人口比例65歲及以上人口比例高老齡化社會標準線：60歲及以上人口占比14% 0%5%10%15%20%25%0246810121416199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120

23、1220132014201520162017201820192020自然增長率（左軸）老年人口撫養比（右軸） 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 老齡化速度快，我國老齡化速度明顯快于美日等發達國家。老齡化速度快，我國老齡化速度明顯快于美日等發達國家。受人口政策和經濟高速發展帶來的人均壽命快速提高等因素影響，我國老齡化速度較其他國家和地區更快。從 65 歲及以上人口占比由 7.0%增長到 13.5%1歷經時長來看，美國約 52年以上（1960-2012） ，中國香港約 29 年（1983-2012） ，日本約 23 年（1971-1

24、994） ，中國大陸約 20 年（2000-2020） ，表明我國老齡速度比世界上老齡化程度最深之一的日本更快。 與此同時，與此同時，出生率出生率的的快速下滑快速下滑將將進一步進一步加快加快老齡化速度老齡化速度。聯合國預測數據顯示，在悲觀、中性、樂觀假設下，中國 65 歲及以上老年人口占比都將在 2035 年左右突破 20%，屆時老年人口撫養比都將突破 30%?？梢源_定的是，未來 20 年中國人口老齡化可能進一步加速，養老保障需求將持續提升。 圖圖 5、65 歲人口歲人口占比由占比由 7%提升至提升至 13.5%歷經時長歷經時長 圖圖 6、中國、中國人口出生率人口出生率快速快速下滑，下滑，正接

25、近正接近日本日本當前水平當前水平 522923200102030405060美國中國香港日本中國大陸年 579111315171921232519821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020%日本:出生率中國：出生率 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 說明：美國可獲取的最早數據為 1960 年，彼時占比為 9%，故此處美國歷時年限在 52 年以上。 資料來源 Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 1 聯合國把 65 歲及以上老年人口數量占總人口比例超過 7%作為老齡

26、化的劃分標準， 中國 2020年 65 歲及以上人口占比數據為 13.5%，故此處區間取 7%-13.5%。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 6 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 圖圖 7、聯合國聯合國中國老年人口撫養比中國老年人口撫養比預測預測 0%10%20%30%40%50%60%70%2020E2025E2030E2035E2040E2045E2050E2055E2060E2065E2070E2075E2080E2085E2090E2095E2100ELower95Lower80MedianUpper80Upper95 資料來源：U

27、N World Population Prospects 2019，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2 我國養老金存量有限，增量不足我國養老金存量有限，增量不足 我國我國養老金養老金存量規模較發達市場仍有明顯差距。存量規模較發達市場仍有明顯差距。從絕對值來看，在人口紅利釋放以及經濟快速發展的帶動下，我國三支柱養老金規模從 2001 年的 2118 億元人民幣增長到 2020 年的 12.27 萬億人民幣，20 年間增長了近 57 倍，年均復合增長率達 23.8%。但與國際成熟市場相比，養老金儲備仍十分不足。OECD 37 個成員國2019 年總人口與我國總人口基本相當，但同期養老金規模合計高

28、達 49.24 萬億美元。截至 2019 年末，我國養老金儲備規模高于日本，低于荷蘭，與擁有全球最大養老金儲備的美國相比差距懸殊， 不足其 5%， 表明我國人均養老金絕對規模遠落后于 OECD 國家整體水平。 圖圖 8、我國養老金規模及占、我國養老金規模及占 GDP 比重比重不斷提升不斷提升 0%2%4%6%8%10%12%14%02000040000600008000010000012000014000020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020億元養老金總規模（左軸）占GD

29、P比重（右軸） 資料來源：人社部，社?；?，興業證券經濟與金融研究院整理 說明：此處包含基本養老保險、社?；?、企業年金、職業年金、稅延養老年金保險。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 7 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 表表 1、OECD 成員國成員國積累了龐大的積累了龐大的養老基金資產（單位：百萬美元）養老基金資產（單位：百萬美元） 國家國家 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 美國 17,938,225 18,097,932 19,937,653 22,735,225 2

30、3,936,155 23,982,057 25,288,078 28,748,485 27,798,418 32,216,825 英國 2,018,041 2,232,598 2,529,995 2,810,564 2,784,630 2,741,924 2,607,820 2,998,182 2,986,139 3,582,910 加拿大 2,068,887 2,157,882 2,324,632 2,405,772 2,446,199 2,225,732 2,378,020 2,721,976 2,524,309 2,814,497 澳大利亞 1,017,082 1,437,784 1,4

31、26,024 1,482,946 1,681,786 1,517,613 1,532,849 1,838,865 1,858,710 1,853,120 荷蘭 1,015,666 1,055,652 1,229,054 1,335,092 1,282,009 1,266,434 1,360,625 1,631,230 1,538,570 1,769,522 日本 1,754,840 1,844,259 1,704,923 1,435,799 1,328,762 1,349,888 1,343,473 1,388,934 1,415,216 1,452,658 瑞士 661,168 664,57

32、1 734,001 907,735 880,703 892,586 909,681 1,022,637 995,826 1,144,976 丹麥 553,049 581,495 636,211 661,173 655,857 598,574 611,895 721,674 677,088 761,777 瑞典 280,019 322,190 377,350 399,517 383,674 374,146 389,264 505,464 470,566 539,366 韓國 161,459 192,246 249,408 292,753 326,909 343,315 364,634 445,6

33、18 455,007 465,564 資料來源：Pension Markets in Focus No.17, 2020，興業證券經濟與金融研究院整理 說明：OECD 養老金資產涵蓋養老基金、養老保險合同、個人養老金儲蓄等，下同；此處僅展示 2019 年規模前十的成員國信息。 我國我國養老金養老金/GDP 相對比相對比例例較較低低。從 GDP 占比來看，我國養老金占 GDP 比重由2001 年的 1.9%增加到 2020 年的 12.4%，增長較快，但仍遠低于 OECD 國家平均水平。2019 年 OECD 成員國養老基金資產占 GDP 比例的算術平均值為 54.2%，其中德國、荷蘭、冰島、加

34、拿大、瑞士、美國、澳大利亞和英國等 8 個國家的養老金資產規模超過當年 GDP 規模。 圖圖 9、OECD 成員國成員國 2019 年養老基金規模占年養老基金規模占 GDP 比重比重 54.2050100150200250德國荷蘭冰島加拿大瑞士美國澳大利亞英國瑞典智利以色列芬蘭簡單平均愛爾蘭比利時新西蘭日本韓國哥倫比亞葡萄牙愛沙尼亞墨西哥拉脫維亞西班牙斯洛伐克挪威意大利法國捷克立陶宛波蘭德古斯洛文澳大利亞匈牙利土耳其盧森堡希臘% 資料來源：Pension Markets in Focus No.17, 2020，興業證券經濟與金融研究院整理 我國目前養老金儲備主要依靠第一支柱我國目前養老金儲備

35、主要依靠第一支柱基本養老保險基本養老保險，第二、三支柱貢獻有限，第二、三支柱貢獻有限，這就導這就導致養老金致養老金繳費繳費收入收入有限；有限；而另一方面隨著基本養老保險領取人數增加、養老成本不斷提升，養老金支出快速增長。根據中資協連同生命人壽資產發布的養 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 8 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 老成本指數（ISLCI） ，我國養老成本上升幅度遠超 CPI 水平，加劇了收支不均衡壓力；收支不平衡情況下，基本養老保險當年收支出現缺口收支不平衡情況下，基本養老保險當年收支出現缺口。人社部發布的統計公報數據顯示，我國

36、2020 年基本養老保險基金總收入 49229 億元，總支出 54656億元，當年收支結余首次出現缺口，達 5427 億元。若剔除各級財政補貼收入，基本養老保險早在 2015 年便已“入不敷出”。中國社科院世界社保研究中心發布的中國養老基金精算報告 2019-2050指出，隨著我國人口老齡化的加劇，基本養老保險基金累計結余預期在 2035 年消耗殆盡。 圖圖 10、我國我國基本養老保險領取人數逐年增長基本養老保險領取人數逐年增長 圖圖 11、ISLCI 養老養老成本成本指數指數增速增速快于快于 CPI 指數增速指數增速 2000400060008000100001200014000160001

37、8000200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020萬人城鄉居民養老保險:領取人數參加城鎮基本養老保險人數:離退休 -2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-06CPI同比ISLCI指數同比 資料來源：人社部，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：保險資產管理業協會，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 12、2020 年年我國基本養老保險我國基本養老保險當年當年收支收支結余

38、出現缺口結余出現缺口 -100000100002000030000400005000060000700002011201220132014201520162017201820192020億元基本養老保險收入基本養老保險支出當年結余 資料來源：人社部，興業證券經濟與金融研究院整理 面對嚴峻的養老形勢，建立完善的面對嚴峻的養老形勢，建立完善的多層次多層次養老金養老金體系是當前體系是當前重要選擇重要選擇。近年來，國家陸續出臺一系列與養老相關的政策、 文件， 旨在加快推進我國養老體系建設。本文基于我們此前發布的與時舒卷系列五：從美日經驗看養老金體系建設與財富管理推動中對于美日三支柱養老體系的研究，結合

39、我國三支柱養老金體系現狀，試圖尋找未來養老金融領域發展方向和成長空間，同時理清不同金融機構在其中的角色和成長性。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 9 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 表表 2、2020 年以來我國推進養老年以來我國推進養老體系建設的相關政策和會議體系建設的相關政策和會議 時間時間 政策政策/會議會議 主要內容主要內容 2020 年 1 月 關于促進社會服務領域商業保險發展的意見 探索滿足 60 歲及以上老年人保險需求，研發價格適當、責任靈活、服務高效的老年人專屬保險產品。創新開發符合初創企業、科創企業、新業態從業人員保障需

40、求的保險產品和業務。 2020 年 10 月 2020 年金融街論壇 大力發展真正具備養老功能的專業養老產品，包括養老儲蓄存款、養老理財和基金、專屬養老保險、商業養老金等。 2020 年 12 月 銀保監會國務院政策例行吹風會 當前養老產品形態較為單一，同質化產品較多，特別是針對老年人、兒童、新業態從業人員風險特征的產品供給不足。 2021 年 3 月 就保險行業老年群體保險消費者權益保護工作答記者問 開發針對老年群體的專項保險產品。 “十三五”期間， 保險業協會 51 家會員公司共推出 140 余款老年專屬保險產品。 2021 年 5 月 關于開展專屬商業養老保險試點的通知 鼓勵試點保險公司

41、創新開發投保簡便、交費靈活、收益穩健的專屬保險產品，積極探索滿足新產業、新業態從業人員和各種靈活就業人員養老需求。 2021 年 10 月 關于進一步豐富人身保險產品供給的指導意見 創新發展各類投保簡單、交費靈活、收益穩健的養老保險產品，積極開發具備長期養老功能的專屬養老保險產品。 2021 年 10 月 “中國養老產融結合”閉門研討會 中銀協將一如既往跟進養老金融政策動態，傾聽銀行業和會員單位發展訴求，特別是圍繞即將出臺的第三支柱制度做好政策宣導，助力銀發經濟發展。 2021 年 12 月 關于規范和促進養老保險機構發展的通知 要求養老保險機構聚焦“養老主業”、強化風險隔離、強化機構監管，旨

42、在推動養老保險公司和養老金管理公司走專業化發展道路，更好服務第三支柱養老保險建設。 2022 年 2 月 關于擴大專屬商業養老保險試點范圍的通知 將專屬商業養老保險試點區域擴大到全國范圍，同時允許養老保險公司參與試點。 2022 年 4 月 國務院辦公廳關于推動個人養老金發展的意見 提出推動發展個人自愿參加、市場化運營的個人養老金，實行個人賬戶制度，境內參加城鎮職工養老與城鄉居民養老的勞動者均可參加，每人每年繳納上限為 12000 元。 資料來源：國務院、銀保監會、保險行業協會、中國銀行業協會，興業證券經濟與金融研究院整理 2、中國、中國三支柱養老金三支柱養老金體系體系：發展迅速，但結構發展迅

43、速，但結構待優化待優化 隨著社會保障體系逐步完善，我國隨著社會保障體系逐步完善，我國建立了建立了三支柱養老金體系，在經濟發展和參保三支柱養老金體系，在經濟發展和參保人數人數增長增長推動下推動下，我國，我國養老金養老金規模規模發展迅速發展迅速，但，但結構不合理結構不合理導致導致我國我國養老金儲備養老金儲備仍十分仍十分有限有限：我國養老第一支柱為基本養老保險，包括城鎮職工基本養老保險和城鄉居民基本養老保險， 是我國養老體系的核心 ， 但近年來收支不平衡問題越發突出；第二支柱為企業年金和職業年金，是養老金體系的重要補充，近年來發展迅速但是增長空間有限；第三支柱廣義上包括普通商業養老年金保險、個人稅收

44、遞延型商業養老年金保險、養老目標基金、商業銀行養老理財產品等，目前僅個人稅收遞延型商業養老年金保險享有稅收優惠，是嚴格意義上的第三支柱；由于起步較晚，且稅優額度有限，試點地區整體效果不佳，積累的養老金規模十分有限，基本處于缺位狀態。人口老齡化趨勢加劇背景下，大力發展第三支柱個人養老金成為健全多層次養老金體系、夯實養老金儲備的必然選擇。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 10 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 圖圖 13、我國三支柱養、我國三支柱養老金規老金規模及增模及增速速 0%10%20%30%40%50%60%02000040000600

45、008000010000012000014000020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020億元第一支柱（左軸）第二支柱（左軸）第三支柱（左軸）三支柱養老金增長率（右軸） 資料來源：人社部，興業證券經濟與金融研究院整理 說明：廣義上的第三支柱除個人稅收遞延型商業養老年保險金外，還應包括商業養老年金保險、養老保障管理產品、養老目標基金、養老理財產品等，此處僅統計享有稅收優惠的個人稅收遞延型商業養老年金保險，下同。 2.1 第一支柱第一支柱：規模最大規模最大，覆覆蓋蓋面面最廣最廣

46、我國養老我國養老第一支柱是以國家、第一支柱是以國家、企企業業和和個人個人為責為責任主體建立的基本養老保險制度，任主體建立的基本養老保險制度，覆蓋面最廣覆蓋面最廣、資產規模最大，資產規模最大，并以并以社會保障基金作為補充，社會保障基金作為補充，是我國養老是我國養老金金體系體系的的核心。核心?；攫B老保險包括城鎮職工基本養老保險和城鄉居民基本養老保險，其中城鎮職工基本養老保險面向各類企業、社會團體等參保單位的從業人員，資金來源于企業單位和員工的工資比例繳費，目前企業繳納工資的 20%，個人繳納工資的 8%；城鄉居民基本養老保險面向非就業人員，自愿參保，資金主要來源于政府補貼和個人繳費。 近年來，

47、財政補貼近年來， 財政補貼金額逐年增加， 在基本養老保險金金額逐年增加， 在基本養老保險金當年收入當年收入中中的的占比占比逐年逐年上升上升。根據人社部披露的數據，2018 年財政補貼占當年收入比重達 17.2%。截至 2020年末，我國城鎮職工基本養老保險和城鄉居民基本養老保險參保人數合計約 10.0億人，16 歲及以上人口中覆蓋率達 86.1%。累計結存金額合計約 5.81 萬億元，在三支柱養老金中占比約 47.3%。目前單位為個人繳納和個人繳納的基本養老保險費可以從個人所得稅基數中扣除，且基本養老保險基金投資業務享受稅優政策。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息

48、披露和重要聲明 - 11 - 行行業深度研究報告業深度研究報告 表表 3、基本養老保險、基本養老保險制制度度內容內容 項目項目 城城鎮鎮職工基本養老職工基本養老保保險險 城鄉城鄉居民居民基本養老保險基本養老保險 參保對象 國有企業、城鎮集體企業、外商投資企業、城鎮私營企業和其他城鎮企業及實行企業化管理的事業單位及其職工， 城鎮個體勞動者(包括自由職業者、個體工商戶業主和雇工)。 年滿 16 周歲（不含在校學生），非國家機關和事業單位工作人員及不屬于職工基本養老保險制度覆蓋范圍的城鄉居民，可以在戶籍地參加城鄉居民養老保險。 繳納方式 按月繳費， 企業單位和員工按照員工當地上年度在崗平均工資比例繳

49、費， 目前企業繳納員工工資的 20%， 員工個人繳納工資的 8%。個體靈活就業人員繳納 20%（其中 8%計入個人賬戶），具有強制性。 由個人繳費、集體補助、政府補貼三部分構成。參保人自主選擇檔次繳費，按年繳費，多繳多得。當地各級政府、集體根據繳費檔次給予相應的補貼， 和參保人繳費一起存入城鄉居民養老保險個人賬戶。 基金管理和 運營 城鎮職工基本養老保險納入社會保障基金財政專戶， 實行收支兩條線管理，單獨記賬、獨立核算，實行省級統籌、中央調劑制度， 中央調劑基金實行以收定支， 當年籌集的資金全部撥付地方。 城鄉居民養老保險基金納入社會保障基金財政專戶， 實行收支兩條線管理，單獨記賬、獨立核算，

50、各地在整合城鄉居民養老保險制度的基礎上， 逐步推進城鄉居民養老保險基金省級管理。 領取方式 職工到達法定離退休年齡，凡個人繳費累計滿 15 年，或在國家基本養老保險制度實施前參加工作連續工齡 （包括繳費年限）滿 10 年的人員，均可享受基本養老保險待遇，按月領取養老金。 年滿 60 周歲、累計繳費滿 15 年，且未領取國家規定的基本養老保障待遇的，可以按月領取城鄉居民養老保險待遇；制度實施前已滿 60 歲的無需繳費直接領??；距離領取年齡不足 15 年的，逐年繳費，允許補繳，累計不超過 15 年；距離領取年齡超過 15 年的，按年繳費，累計不少于 15 年。 資料來源：國務院，興業證券經濟與金融