浙江醫藥-維生素E景氣向上創新藥將打開成長新空間-220428（18頁）.pdf

1、維生素E景氣向上，創新藥將打開成長新空間國海證券研究所李永磊(分析師)周小剛(分析師)董伯駿(分析師)S0350521080004S0350521090002S評級：買入(首次覆蓋)證券研究報告2022年04月27日化工&醫藥1浙江醫藥(600216)浙江醫藥（600216）2021年報點評：相對滬深300表現表現1M3M12M浙江醫藥-20.4%-16.0%-13.8%滬深300-9.4%-19.7%-25.5%最近一年走勢預測指標預測指標2021A2022E2023E2024E營業收入（百萬元）9129114311384016377增長率(%)25252118歸母凈利潤（百萬元）10451

2、34216341953增長率(%)46282220攤薄每股收益（元）1.091.391.692.02ROE(%)12131414P/E15.67 8.99 7.38 6.18 P/B1.88 1.19 1.03 0.88 P/S1.81 1.06 0.87 0.74 EV/EBITDA8.31 6.14 4.75 3.58 資料來源：Wind資訊、國海證券研究所相關報告-0.2886-0.1562-0.02390.10850.24090.3732浙江醫藥滬深3002維生素維生素E景氣向上，創新藥將打開成長新空間景氣向上，創新藥將打開成長新空間請務必閱讀附注中免責條款部分事件：事件：2022年4

3、月26日，浙江醫藥發布2021年年報：實現營收91.29億元，同比上升24.60%；實現歸母凈利潤10.45億元，同比上升45.71%；加權平均凈資產收益率為12.64%，同比增加3.38個百分點。銷售毛利率40.85%，同比減少0.69個百分點；銷售凈利率9.69%，同比增加0.69個百分點。其中，2021年Q4實現營收23.17億元，同比+22.14%，環比+5.62%；實現歸母凈利潤2.95億元，同比+204.24%，環比+21.28%。銷售毛利率38.61%，同比減少1.35個百分點，環比增加0.30個百分點；銷售凈利率8.57%，同比增加4.93個百分點，環比減少1.32個百分點。同

4、時，公司發布2022年一季報，2022年Q1實現營收21.84億元，同比-8.99%，環比-5.75%；實現歸母凈利潤2.61億元，同比-2.37%，環比-11.59%。銷售毛利率37.80%，同比減少3.20個百分點，環比減少0.81個百分點；銷售凈利率9.84%，同比減少0.46個百分點，環比增加1.26個百分點。點評：點評：維生素產銷提升，拉動業績高速增長維生素產銷提升，拉動業績高速增長2021年公司業績實現高速增長，實現營收91.29億元，同比上升24.60%；實現歸母凈利潤10.45億元，同比上升45.71%。公司業績實現大幅提升，主要受益于國外企業生產受限，維生素市場供應縮減，公司

5、主導產品維生素E產銷和盈利能力大幅提升，其中維生素E系列全年銷量達48770噸，同比+44.19%，毛利率達40.90%，同比增加2.24個百分點；維生素A全年銷量達3967噸，同比+45.64%，毛利率達64.39%，同比增加2.67個百分點。分業務板塊來看，公司生命營養品2021年實現營收47.37億元，同比+44.23%，毛利率達44.64%，同比增加0.59個百分點；醫藥制造類實現營收20.79億元，同比+2.04%，毛利率達71.64%，同比減少1.08個百分點；醫藥商業類實現營收22.49億元，同比+14.50%，毛利率達5.54%，同比減少0.19個百分點。期間費用方面，公司20

6、21年銷售/管理/財務費用率分別為12.37%/13.53%/1.02%，較去年同期變化分別為-3.56%/+0.93%/+0.06%，費用控制良好；同時，2021年公司經營活動產生現金流量凈額達11.37億元，同比下滑9.55%，主要由于購買商品、接受勞務支付的現金增長較多。34維生素維生素E景氣向上，創新藥將打開成長新空間景氣向上，創新藥將打開成長新空間原材料價格上漲，原材料價格上漲，20222022年年Q1Q1業績略承壓業績略承壓2022年Q1公司實現營收21.84億元，同比-8.99%，環比-5.75%；實現歸母凈利潤2.61億元，同比-2.37%，環比-11.59%。公司業績同比環比

7、呈現一定下滑，主要由于2022年以來國外環境復雜多變，同時國內疫情影響，對公司產銷帶來一定影響。同時，2022年Q1，公司銷售毛利率達37.80%，同比減少3.20個百分點，環比減少0.81個百分點，主要由于原材料價格上漲，對利潤形成一定壓縮。期間費用方面，公司2022年Q1銷售/管理/財務費用率分別為10.68%/11.67%/0.86%，同比-2.20/-2.68/+0.06 pct，環比+2.50/-0.90/-0.92 pct，費用控制良好；同時，2022年Q1公司經營活動產生現金流量凈額為-1.77億元，同比下滑535.29%，主要由于原材料價格上漲所致；2022年Q1，公司存貨達2

8、0.02億元，較2021年末提升6.88%。營養品產品系列豐富，維生素營養品產品系列豐富，維生素E E景氣向上景氣向上公司生命營養品主要包括合成維生素E、維生素A、天然維生素E、維生素H(生物素)、維生素D3、輔酶Q10、斑蝥黃素、葉黃素等維生素和類維生素產品，產品線豐富。據百川資訊，公司目前擁有維生素A產能5000噸/年，維生素E產能20000噸/年，位居全球前列。2021年，由于國外同行業生產企業受新冠疫情等多種因素疊加影響，供應鏈受到沖擊，產能受限，造成全球維生素供應緊張局面；同時，部分終端客戶備貨意向顯現，帶動需求提升。因此，2021年以來維生素E價格持續上漲，2021年維生素E市場均

9、價達80.44元/千克，同比增長24.0%，公司作為維生素龍頭企業，將充分受益于維生素E的高度景氣。同時，公司積極推進其他營養品的建設工作，報告期內，-胡蘿卜素（食品級）已具備生產條件；新建年產400噸斑蝥黃素項目已經基本完成設備安裝；阿樸酯產品也已確定合成小試工藝路線，啟動了項目安評環評申報及設計對接。隨著新增產能的持續落地，以及維生素E的景氣持續，公司生怕營養品業務有望保持高速增長。請務必閱讀附注中免責條款部分5維生素維生素E景氣向上，創新藥將打開成長新空間景氣向上，創新藥將打開成長新空間醫藥制造快速發展，創新藥將打開成長新空間醫藥制造快速發展，創新藥將打開成長新空間公司醫藥制造業務穩步推

10、進，報告期內公司產品注射用替考拉寧（0.2g）、注射用鹽酸萬古霉素（0.5g）通過仿制藥質量和療效一致性評價；磷酸西格列汀片（100mg、50mg）、左氧氟沙星片（0.5g、0.25g）、左氧氟沙星氯化鈉注射液（0.75g、0.5g）獲批藥品注冊證書，視為通過藥品質量和療效一致性評價；1.1類創新藥蘋果酸奈諾沙星氯化鈉注射液（250ml：0.5g）獲批藥品注冊證書；蘋果酸奈諾沙星膠囊（0.25g）完成開放性IV期臨床，再注冊獲批。同時，公司創新藥進展迅速，其中ARX788治療乳腺癌II/III期臨床研究即將完成病例入組，ARX788用于治療胃癌和胃食管連接部腺癌的II/III期臨床試驗進展順利

11、。截至2022年3月31日，公司ARX788項目已累計投入研發費用5.55億元人民幣，若產品后期可成功上市，將打開公司新的成長空間。來益醫藥不斷開拓，醫藥商業穩步推進來益醫藥不斷開拓，醫藥商業穩步推進公司醫藥商業主要以下屬子公司來益醫藥為運營主體，以配送中標藥為主，以零售為輔。報告期內，來益醫藥抓住醫保品種雙通道政策的落實機遇，從無到有，開拓了OTC連鎖藥店品種的銷售；利用獨家集采品種授權配送，實現公立終端全覆蓋；深度挖掘，著力拓展產品供應商，尋找新的業務契合點，2021年共獲得配送授權11368個品規，新增2599個品規，增加了品種的戰略拓展空間。研發投入大幅增加，核心競爭力持續增強研發投入

12、大幅增加，核心競爭力持續增強公司具備以市場為導向的技術創新體系，研發投入也是持續增加，2021年公司研發費用達8.07億元，同比+47.75%。公司高度重視原創性研究和具有自主知識產權的技術創新，在原料藥及關鍵中間體領域建立了綠色環保的連續制造實驗室平臺，在藥品領域建立了有特色的產學研相結合的創新藥物研究開發體系。截至報告期末，公司共有在研新藥新產品項目 42 項，申報生產 11 項，仿制藥質量與療效一致性評價已申報及在研 17 項。公司未來主要研發方向包括抗感染藥物、維生素類藥物、糖尿病藥物、抗腫瘤藥物等，隨著研發能力的不斷提升，公司核心競爭力將持續增強。請務必閱讀附注中免責條款部分6投資建

13、議與盈利預測投資建議與盈利預測預計公司2022/2023/2024年歸母凈利潤分別為13.42、16.34、19.53億元，EPS為1.39、1.69、2.02元/股，對應PE為9、7、6倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：新藥研發風險、新產能建設進度不達預期、原材料價格波動、經濟大幅下行、環保及安全經營風險。請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：盈利預測圖表：盈利預測7分產品經營數據分產品經營數據請務必閱讀附注中免責條款部分圖表：分產品經營數據圖表：分產品經營數據資料來源：wind，公司公告，國海證券研究所主要產品2022Q12021H22021

14、H12020H22020H12019H22019H12021202020192021H2同比2021H2環比生命營養品營收（億元）22.86 24.50 16.47 16.37 11.01 11.83 47.37 32.84 22.84 38.82%-6.70%毛利潤（億元）14.49 11.73 7.60 6.87 3.75 3.91 26.22 14.47 7.66 90.70%23.47%毛利率63.37%47.88%46.13%41.95%34.04%33.08%55.36%44.05%33.54%37.37%32.34%醫藥制造類營收（億元）10.24 10.55 10.68 9.6

15、9 12.17 12.84 20.79 20.37 25.01 -4.15%-2.91%毛利潤（億元）7.20 7.69 7.98 6.83 9.72 9.89 14.89 14.81 19.61 -9.81%-6.48%毛利率70.28%72.96%74.70%70.53%79.90%77.02%71.64%72.72%78.42%-5.91%-3.67%醫藥商品類營收（億元）11.58 10.91 10.55 9.09 11.34 11.00 22.49 19.64 22.34 9.75%6.21%毛利潤（億元）0.71 0.54 0.94 0.48 0.55 0.58 1.25 1.42

16、 1.13 -24.91%31.06%毛利率6.10%4.95%8.92%5.31%4.84%5.25%5.54%7.25%5.04%-31.58%23.40%營業收入（億元）21.8445.1146.1837.9935.2834.5835.8691.2973.2770.4418.74%-2.32%營業成本（億元）13.59 27.76 26.24 21.68 21.15 20.27 21.46 54.00 42.83 41.73 28.06%5.82%銷售毛利潤（億元）8.26 17.35 19.94 16.31 14.13 14.31 14.39 37.29 30.44 28.71 6.4

17、3%-12.97%銷售毛利率37.80%38.47%43.18%42.92%40.05%41.39%40.14%40.85%41.54%40.76%-10.37%-10.91%銷售凈利潤（億元）2.15 4.16 4.69 2.52 4.08 0.22 2.70 8.85 6.60 2.92 65.25%-11.28%銷售凈利率9.84%9.22%10.15%6.63%11.56%0.63%7.53%9.69%9.00%4.14%39.17%-9.17%82021年歸母凈利大增年歸母凈利大增45.71%請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年

18、營收年營收增長增長24.60%24.60%資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年凈資產收益率回升年凈資產收益率回升資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年歸母凈利大增年歸母凈利大增45.71%45.71%資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年資產年資產負債率上升負債率上升 92021年資產周轉率回升至年資產周轉率回升至79.27%請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年資產周轉率回升至年資產周轉率回升至79.27%79.27%資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖

19、表：20212021年銷售費用率下降年銷售費用率下降資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年期間費用率年期間費用率下滑下滑資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年經營活動年經營活動現金流略降現金流略降 102021年研發費用穩步提升年研發費用穩步提升請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年研發費用達年研發費用達8.078.07億元億元資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：2021Q42021Q4營收同增營收同增22.14%22.14%資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：2021

20、Q42021Q4歸母凈利同增歸母凈利同增204.24%204.24% 112021Q4凈資產收益率提升凈資產收益率提升請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：季度凈資產收益率圖表：季度凈資產收益率資料來源：wind，國海證券研究所圖表：季度資產周轉率圖表：季度資產周轉率資料來源：wind，國海證券研究所圖表：季度資產負債率圖表：季度資產負債率資料來源：wind，國海證券研究所圖表：季度毛利率及凈利率圖表：季度毛利率及凈利率 122021年年Q4期間費用率下降期間費用率下降請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：季度季度期間費用率期間

21、費用率情況情況資料來源：wind，國海證券研究所圖表：季度研發費用及研發費用率圖表：季度研發費用及研發費用率資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：季度季度經營經營活動活動現金流情況現金流情況 132021年維生素年維生素A系列單噸毛利大增系列單噸毛利大增請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年維生素年維生素A A系列銷量大增系列銷量大增資料來源：wind，國海證券研究所圖表：公司主要產品收入情況圖表：公司主要產品收入情況資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：20212021年維生素年維生素A A系列單噸毛利大漲系列單噸毛利大漲

22、資料來源：wind，國海證券研究所圖表：公司主要產品毛利率圖表：公司主要產品毛利率 14公司公司PE/PB-Band請務必閱讀附注中免責條款部分資料來源：wind，國海證券研究所圖表：收盤價及圖表：收盤價及PEPE（TTMTTM）資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：PBPB- -BANDBAND資料來源：wind，國海證券研究所圖表：圖表：PEPE- -BANDBAND 浙江醫藥盈利預測表浙江醫藥盈利預測表2021A2022E2023E2024E現金及現金等價物2223118323053705應收款項1444281934134038存貨凈額1873224127033169其他流動資產

23、495600690782流動資產合計流動資產合計60356843911011694固定資產4212381434173019在建工程1119116912191269無形資產及其他1120111911181117長期股權投資45464748資產總計資產總計12532129921491217148短期借款176176176176應付款項1442134416221901預收帳款0000其他流動負債1406648689730流動負債合計流動負債合計3025216924872808長期借款及應付債券250250250250其他長期負債75757575長期負債合計長期負債合計325325325325負債合計

24、負債合計3350249428123133股本965965965965股東權益9182104981210014015負債和股東權益總計負債和股東權益總計12532129921491217148利潤表利潤表(百萬元百萬元)2021A2022E2023E2024E營業收入營業收入9129114311384016377營業成本5400654378939253營業稅金及附加7591111131銷售費用1129142317442129管理費用428526637753財務費用93000其他費用/（-收入）807125715221801營業利潤營業利潤1179165920162407營業外凈收支-26-14-

25、14-14利潤總額利潤總額1154164520022393所得稅費用269329400479凈利潤凈利潤885131616021915少數股東損益-161-26-32-38歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤1045134216341953經營活動現金流經營活動現金流1137-98511741449凈利潤1045134216341953少數股東權益-161-26-32-38折舊攤銷588400400400公允價值變動-52000營運資金變動-543-2703-828-863投資活動現金流投資活動現金流-984-55-52-50資本支出-933-65-65-65長期投資-104-1-1-1其他5

26、3111416籌資活動現金流籌資活動現金流70000債務融資-120000權益融資438000其它-248000現金凈增加額現金凈增加額143-104011221400每股指標與估值每股指標與估值2021A2022E2023E2024E每股指標每股指標EPS1.09 1.39 1.69 2.02 BVPS9.1010.4912.1814.20估值估值P/E15.79.07.46.2P/B1.91.21.00.9P/S1.31.10.90.7盈利能力盈利能力ROE12%13%14%14%毛利率41%43%43%44%期間費率18%17%17%18%銷售凈利率11%12%12%12%成長能力成長能

27、力收入增長率25%25%21%18%利潤增長率46%28%22%20%營運能力營運能力總資產周轉率0.73 0.88 0.93 0.96 應收賬款周轉率6.324.064.064.06存貨周轉率4.875.105.125.17償債能力償債能力資產負債率27%19%19%18%流動比2.00 3.15 3.66 4.16 速動比1.362.062.512.97浙江醫藥盈利浙江醫藥盈利預測表預測表15證券代碼：證券代碼：600216600216股價：股價：12.5012.50投資評級：買入投資評級：買入日期：日期：2022/4/262022/4/26請務必閱讀附注中免責條款部分研究小組介紹研究小組

28、介紹李永磊, 周小剛, 董伯駿, 本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償。分析師承諾分析師承諾行業投資評級行業投資評級國海證券投資評級標準國海證券投資評級標準推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深300指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深300指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深300指數。股票投資評級股票投資評級買入：相對滬深300 指數漲幅20%以上；增

29、持：相對滬深300 指數漲幅介于10%20%之間；中性：相對滬深300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深300 指數跌幅10%以上?；ば〗M介紹化工小組介紹李永磊李永磊，天津大學應用化學碩士，化工行業首席分析師。7年化工實業工作經驗，7年化工行業研究經驗。董伯駿董伯駿，清華大學化工系碩士、學士，化工聯席首席分析師。2年上市公司資本運作經驗，4年化工行業研究經驗。湯永俊湯永俊，悉尼大學金融與會計碩士，應用化學本科，化工行業研究助理。16請務必閱讀附注中免責條款部分醫藥醫藥小組小組介紹介紹周小剛周小剛，醫藥行業首席分析師，復旦大學經濟學碩士、西安交通大學工學本科，具有5年醫藥實業工作

30、經驗、7年醫藥研究工作經驗。免責聲明和風險提示免責聲明和風險提示本報告的風險等級定級為R3，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的

31、資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。免責聲明免責聲明市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告為作出投

32、資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶

33、因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。風險提示風險提示。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。鄭重聲明鄭重聲明17請務必閱讀附注中免責條款部分心懷家國國，洞悉四海海國海研究深圳國海研究深圳深圳市福田區竹子林四路光大銀行大廈28F郵編：518041電話：075583706353國海研究上海國海研究上海上海市黃浦區福佑路8號人保壽險大廈7F郵編：200010電話：021-60338252國海研究北京國海研究北京北京市海淀區西直門外大街168號騰達大廈25F郵編：100044電話：010-88576597國海證券國海證券研究所研究所化工化工研究研究團隊團隊18國?；F隊李永磊（）董伯駿（）湯永?。ǎ?/p>