建材行業： 收入與利潤增長分化堅守穩健龍頭-220505（27頁）.pdf

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告 建材建材 收入與利潤增長分化，堅守穩健龍頭收入與利潤增長分化，堅守穩健龍頭 華泰研究華泰研究 建材建材 增持增持 ( (維持維持) ) 研究員 方晏荷方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 +86-755-22660892 研究員 張藝露張藝露 SAC No. S0570520070002 研究員 黃穎黃穎 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 重點推薦重點推薦 股票名稱股票名稱

2、股票代碼股票代碼 目標價目標價 (當地幣種當地幣種) 投資評級投資評級 東方雨虹 002271 CH 58.57 買入 偉星新材 002372 CH 24.57 買入 北新建材 000786 CH 43.09 買入 中國巨石 600176 CH 20.28 買入 資料來源：華泰研究預測 2022 年 5 月 05 日中國內地 專題研究專題研究 收入與利潤增長分化收入與利潤增長分化，精選穩健與高增長兼具的龍頭精選穩健與高增長兼具的龍頭 建材板塊 71 家公司 21 年實現收入/歸母凈利 9348/1008 億元，同比+12%/+4%；22Q1 為 1682/135 億元，同比+17%/-13%。

3、21 年毛利率/凈利率為 26%/11%，同比-2.5/-1.8pct；22Q1 為 23%/8%，同比-3.5/-2.7pct。整體看收入與利潤加速分化，工業建材價格高景氣及產能擴張、消費建材公司渠道及全國布局持續進行帶來規模提升， 但原料漲價及信用減值增多侵蝕利潤。分板塊看玻纖業績高增長貫穿始末，高端需求及出口支撐高景氣。展望后市，原料價格高位維持/地產需求筑底/基建穩增長持續落地，推薦東方雨虹/偉星新材/北新建材/中國巨石，及有望受益穩增長的減水劑和水泥龍頭。 消費建材：收入與利潤分化加劇，堅守消費建材：收入與利潤分化加劇，堅守業績穩健龍頭業績穩健龍頭 板塊 21 年收入/歸母凈利同比+

4、30%/-9%，22Q1 同比+5%/-56%，二者分化明顯，系原料漲價及減值增多導致。21 年板塊毛利率/凈利率同比-5/-4pct，22Q1 原料延續漲價趨勢，五金原料漲幅最大/減水劑最??；21 年板塊信用減值損失 40 億元/同比+238%， 占收入比 2.5%/同比+1.5pct， 嚴重侵蝕利潤。細分行業中，21 年防水和涂料公司收入同比最高，為 40%/38%，但利潤高增僅板材/石膏板，同比+472%/+23%；22Q1 傳統淡季影響，收入端增速放緩且防水最高，達+15%，利潤端僅石膏板正增長為+7%。地產邊際改善背景下，防水龍頭及現金流質量好的零售龍頭更具業績韌性。 玻纖：業績高增

5、長貫穿始末玻纖：業績高增長貫穿始末，高端需求，高端需求或或維持高景氣維持高景氣 板塊 21 年收入/歸母凈利 499/110 億元， 同比+28%/+100%， 22Q1 為 124/31億元，同比+20%/+50%，系高景氣周期下玻纖量價雙升導致，且銠粉價格高位下外售收益增多。據卓創資訊，21/22Q1 玻纖中高端粗紗均價同比漲幅均超 30%，較低端紗漲幅更大；電子紗 21 年均價漲超 80%但 22Q1 同比-10%。我們預計行業供需維持緊平衡狀態，但中高端需求有望維持高增長。我們認為玻纖產線投資額較高或一定程度上抑制產能擴張， 疊加冷修高峰窗口期逐步到來，我們預計玻纖供需維持緊平衡狀態。

6、相較于傳統玻纖應用領域，新能源及電子需求預計保持更高增長。 玻璃：玻璃：光伏及浮法玻璃仍在筑底，特種玻璃放量在即光伏及浮法玻璃仍在筑底，特種玻璃放量在即 光伏玻璃，21 年收入/歸母凈利同比+33%/+23%，22Q1 同比+60%/-49%，價格下跌及原料/能源漲價導致收入及利潤顯著下行。浮法玻璃，21 年收入/歸母凈利同比+48%/+158%，22Q1 同比+10%/-46%，地產債務風險導致項目停滯， 進而導致浮法玻璃快速累庫， 價格及成本端均承壓明顯。 特種玻璃，21 年收入/歸母凈利同比+24%/-3%， 22Q1 同比+42%/-24%， 電子玻璃及藥玻有望受益于高端產能投產，部分

7、公司新材料業務仍在高景氣周期。 其他：減水劑利潤率改善，靜待穩增長拉動水泥量價其他：減水劑利潤率改善，靜待穩增長拉動水泥量價 減水劑，21 年收入/歸母凈利同比+24%/-4%，22Q1 同比-9%/-18%，21 年/22Q1 原料環氧乙烷價格同比+9%/+0.4%，疊加下游需求放緩， 價格端傳導滯后，導致利潤同比下滑。但 22Q1 板塊毛利率同/環比-1.1/+2.4pct，環比已開始改善。我們認為隨著穩增長的持續落地，疊加疫情影響緩解后趕工需求釋放， 水泥有望迎來供需優化下的量價提升， 有望帶來減水劑業績高增長?；炷?，21 年收入/歸母凈利同比+10%/-176%，22Q1 同比-13

8、%/-94%。水泥，21 年收入/歸母凈利同比+5%/-4%，22Q1 同比+27%/-7%。 風險提示：基建及地產投資超預期下行，原料及能源漲價超預期。 (24)(16)(8)08May-21Sep-21Dec-21Apr-22(%)建材滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 建材建材 正文目錄正文目錄 建材行業建材行業 21 年增長穩健，年增長穩健，22Q1 增收不增利情況加劇增收不增利情況加劇 . 3 建材行業：收入與利潤同比分化，利潤率與現金流承壓 . 3 板塊與公司：玻纖高增長貫穿始末，期待消費建材反轉 . 4 子板塊：子板塊：消費建材龍頭凸顯韌

9、性，玻纖延續高速增長消費建材龍頭凸顯韌性，玻纖延續高速增長 . 7 消費建材：成本上漲及減值拖累業績，防水龍頭韌性強 . 7 玻纖：預計供需緊平衡常態化，但高端需求維持高景氣 . 10 玻璃：光伏及浮法景氣度仍在筑底，特種玻璃放量在即 . 12 減水劑：穩增長拉動需求恢復，22Q1 毛利率環比改善 . 17 混凝土：ROE 中樞繼續下移，地產端需求停滯拖累量價 . 18 水泥：穩增長持續落地拉動需求，期待量價恢復性增長 . 20 重點推薦：精選穩健低估值與高增長兼具的行業龍頭重點推薦：精選穩健低估值與高增長兼具的行業龍頭 . 23 東方雨虹（002271 CH，買入，目標價：58.57 元）

10、. 23 偉星新材（002372 CH，買入，目標價：24.57 元） . 23 北新建材（000786 CH，買入，目標價：43.09 元） . 23 中國巨石（600176 CH，買入，目標價：20.28 元） . 23 風險提示. 24 附：71 家建材公司表單 . 24 zWdYjZmXlYjZjVtUjZ6McM8OsQnNnPnPeRqQmReRnNpR7NmMyRvPtQuMMYmNnN 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 建材建材 建材行業建材行業 21 年年增長增長穩健穩健，22Q1 增收不增利增收不增利情況情況加劇加劇 建材行業建材行業：收入與

11、利潤同比分化，利潤率與現金流承壓：收入與利潤同比分化，利潤率與現金流承壓 建材行業建材行業 2021 年年收入收入/歸母凈利歸母凈利同比同比+12%/+4%，22Q1 傳統淡季增收不增利情況加劇傳統淡季增收不增利情況加劇。2021 年 71 家建材行業上市公司總計實現營收 9348 億元，同比增長 11.9%，2021Q1-Q4波動明顯，同比+64.5%/+13.0%/+2.4%/+2.8%；歸母凈利潤 1008 億元，同比增長 3.7%，2021Q1-Q4 同比+99.8%/+8.3%/-14.5%/-11.6%。2022Q1 行業實現營收 1682 億元，同比增長 17.2%，歸母凈利潤

12、135 億元，同比減少 12.6%。 圖表圖表1： 2017Q1-2022Q1 單季度建材行業營收及增速單季度建材行業營收及增速 圖表圖表2： 2017Q1-2022Q1 單季度建材行業歸母凈利潤及增速單季度建材行業歸母凈利潤及增速 注：天山股份重組追溯調整未披露 20 年 Q1&Q2 數據，故計算 20Q1、21Q1 行業同比增速時剔除天山股份 資料來源：Wind，華泰研究 注：天山股份重組追溯調整未披露 20 年 Q1&Q2 數據，故計算 20Q1、21Q1 行業同比增速時剔除天山股份 資料來源：Wind，華泰研究 受成本上升及減值影響，受成本上升及減值影響，21 年年及及 22Q1 毛利

13、率及凈利率均下行毛利率及凈利率均下行。2021 全年及 1Q22 行業利潤率持續下降，毛利率下降幅度明顯。2021 年行業毛利率/凈利率分別為 26.3%/10.8%，同比下降 2.5/1.8 pct，利潤率下降主要系上游原材料大幅漲價、信用減值增多所致；1Q22 行業毛利率/凈利率分別為 23.2%/8.0%，較 1Q21 同比下降 3.5/2.7 pct，利潤率下降較為明顯。 2021 年行業期間費用率 10.7%，同比-0.5pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別為2.9%/5.0%/1.6%/1.1%，同比-0.9/+0.2/+0.1/+0.1pct，費用率下降主要系銷售費用率下

14、降較快；2022Q1 受疫情影響，營業收入增速放緩，而管理費用和財務費用等支出較為剛性，管理費用和財務費用上行，疊加銷售費用率下降，行業期間費用率小幅下降，其中銷售/管理/研發/財務費用率同比-0.7/+0.3/+0.0/+0.4pct。 圖表圖表3： 2017Q1-2022Q1 單季度建材行業盈利能力單季度建材行業盈利能力 圖表圖表4： 2017Q1-2022Q1 單季度建材行業期間費用單季度建材行業期間費用 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05001,0001,5002,0002,5003,0

15、001Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22（億元）建材營業收入建材營收增速-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0501001502002503003501Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22（億元）建材凈利潤建材凈利增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%1Q172Q173Q1

16、74Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22建材毛利率建材凈利率0%2%4%6%8%10%12%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22建材銷售費用率建材管理及研發費用率建材財務費用率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 建材建材 2021 年收現比基本穩定年收現比基本穩定、凈現比、凈現比有所改善，有所改善，22Q1 現金流質量有所下降。

17、現金流質量有所下降。2021 年行業平均收現比為 99.1%，同比下降 1.9pct；經營性現金流/歸母凈利潤 138.4%，同比提升 3.9pct，行業現金流質量有所改善。2022Q1 收現比為 96.74%，同比-5.2pct，經營性現金流/歸母凈利潤為-85.8%，同比下降 99.3 pct，主要系季節性因素及上游原材料大幅漲價所致。 圖表圖表5： 2017Q1-2022Q1 單季度建材行業收現比（單季度建材行業收現比（%） 圖表圖表6： 2017Q1-2022Q1 單季度建材行業經營性現金流單季度建材行業經營性現金流/歸母凈利潤歸母凈利潤 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Win

18、d，華泰研究 板塊與公司：板塊與公司：玻纖玻纖高增長貫穿高增長貫穿始末，期待消費建材反轉始末，期待消費建材反轉 2021 年裝配式材料年裝配式材料收入增長較快，收入增長較快，22Q1 主要板塊收入增速放緩。主要板塊收入增速放緩。2021 年裝配式材料、玻璃、消費建材收入增速位于子板塊前三，分別達 33.9%/31.5%/29.9%；2022Q1 裝配式材料、玻纖、玻璃排名居前，收入增速分別達+27.0%/+20.0%/+13.9%。22Q1 所有子板塊收入增速均有所下降，其中混凝土下降明顯，22Q1 收入增速同比-15.0%，受開工低迷影響。 圖表圖表7： 2021 年建材各板塊收入增速年建材

19、各板塊收入增速 圖表圖表8： 22Q1 建材各板塊收入增速建材各板塊收入增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 2021 年年僅僅玻纖玻纖、玻璃歸母凈利潤玻璃歸母凈利潤正增長，正增長，22Q1 僅玻纖正增長僅玻纖正增長。2021 年玻纖/玻璃排名前二， 歸母凈利潤分別同比+100.3%/+75.9%， 其余子板塊 21 全年凈利潤均出現負增長； 22Q1玻纖歸母凈利潤增速排名第一，同比+49.6%，其余子板塊均出現負增長，其中玻璃/消費建材/混凝土下降明顯，分別同比-38.9%/-55.7%/-65.6%。 808590951001051101151Q172Q173Q

20、174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22建材收現比(200)(100)01002003004001Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22建材經營凈現金流/凈利潤0%5%10%15%20%25%30%35%40%裝配式材料玻璃消費建材玻纖混凝土耐火材料水泥-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%裝配式材料玻纖玻璃消費建材耐火材料水泥混凝

21、土 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 建材建材 圖表圖表9： 2021 年建材各板塊歸母凈利潤增速年建材各板塊歸母凈利潤增速 圖表圖表10： 22Q1 建材各板塊歸母凈利潤增速建材各板塊歸母凈利潤增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 2021 年玻璃年玻璃、玻纖行業盈利能力改善最為顯著。玻纖行業盈利能力改善最為顯著。2021 年玻纖行業毛利率同比提升 6.8pct至 36.5%，凈利率改善較為顯著；玻璃行業毛利率同比提升 3.2pct 至 33.1%，凈利率也有一定改善，其中浮法玻璃利潤率水平改善明顯。2022Q1 水泥毛利率同比提升

22、 4.1 pct；凈利率方面，玻纖同比提升 4.9 pct，水泥基本持平，其余子板塊均下降。 圖表圖表11： 2021 年及年及 2022 年一季度建材子板塊盈利能力年一季度建材子板塊盈利能力 毛利率（毛利率（%、pct） 凈利率（凈利率（%、pct） 2021 2021 同比同比 2022Q1 2022Q1 同比同比 2021 2021 同比同比 2022Q1 2022Q1 同比同比 裝配式材料 23.6% -13.1 pct 28.1% -6.1 pct 2.5% -10.2 pct 10.1% -3.8 pct 玻璃 33.1% 3.2 pct 22.8% -13.6 pct 15.3%

23、 3.9 pct 10.9% -9.4 pct 浮法玻璃 45.1% 13.6 pct 27.7% -16.8 pct 25.8% 11.0 pct 13.8% -14.1 pct 光伏玻璃 30.4% -9.3 pct 18.7% -29.8 pct 20.2% -1.7 pct 10.6% -22.9 pct 特種玻璃 28.6% 1.2 pct 22.8% -7.5 pct 9.3% 1.2 pct 11.0% -3.0 pct 消費建材 28.0% -4.8 pct 25.0% -4.3 pct 8.2% -3.6 pct 2.9% -4.0 pct 水泥 25.6% -2.9 pct

24、 22.0% 4.1 pct 11.2% -1.0 pct 7.5% 0.0 pct 耐火材料 21.3% -2.2 pct 21.2% -2.2 pct 6.3% -1.4 pct 6.8% -1.1 pct 混凝土 13.9% -4.3 pct 12.9% -2.9 pct 0.6% -4.0 pct 1.2% -1.7 pct 玻纖 36.5% 6.8 pct 36.8% 0.5 pct 22.1% 8.0 pct 24.8% 4.9 pct 資料來源：Wind，華泰研究 2021 年玻璃行業上市公司高業績彈性，玻纖行業表現突出。年玻璃行業上市公司高業績彈性，玻纖行業表現突出。公司層面，

25、2021 年玻璃公司顯示了較高的業績彈性，北玻股份、金晶科技、旗濱集團歸母凈利潤增速分別為303%/295%/133%；玻纖板塊上市公司排名較高，山東玻纖、中國巨石、長海股份增速超100%，中材科技超 50%，賽特新材、正威新材、宏和科技增速在 0%-25%；水泥板塊上市公司排名居中，福建水泥、青松建化增速在 20%-50%，萬年青、上峰水泥、金隅集團、塔牌集團增速在 0%-10% -100%-50%0%50%100%150%玻纖玻璃水泥耐火材料消費建材裝配式材料混凝土-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%玻纖裝配式材料耐火材料水泥玻璃消費建材混凝土 免責聲明和披露以及分析師聲

26、明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 建材建材 圖表圖表12： 2021 年建材上市公司歸母凈利潤同比增速年建材上市公司歸母凈利潤同比增速 注：中鐵裝配、海南瑞澤業績波動較大，21 歸母凈利潤同比-2660%/-2853%，圖中未列出；深天地 A 21 年同比增速基數為負，無法計算同比 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表13： 2022Q1 年建材上市公司歸母凈利潤同比增速年建材上市公司歸母凈利潤同比增速 注：亞士創能、冀東水泥、正源股份、韓建河山、國統股份、青松建華 22Q1 同比基數為負，無法計算同比；寧夏建材、北玻股份、三棵樹、深天地 A、中鐵裝配、金剛玻璃業績波動較大，22Q1

27、同比+741%/641%/-580%/-918%/-2512%/-8545%。 資料來源：Wind，華泰研究 -200%-100%0%100%200%300%400%北玻股份山東玻纖旗濱集團南玻A瑞泰科技天鐵股份魯陽節能凱盛科技青松建化北新建材蘇博特秀強股份堅朗五金萬年青宏和科技金隅集團偉星新材豐林集團華新水泥海螺水泥北京利爾洛陽玻璃惠達衛浴公元股份再升科技耀皮玻璃蒙娜麗莎國統股份東宏股份濮耐股份三和管樁帝歐家居康欣新材亞士創能-350%-250%-150%-50%50%150%250%350%秀強股份豐林集團海南瑞澤天鐵股份中材科技山東玻纖北新建材魯陽節能蘇博特山東藥玻濮耐股份華新水泥海螺水

28、泥耀皮玻璃壘知集團再升科技萬年青旗濱集團福萊特公元股份紅墻股份西部建設三圣股份三和管樁塔牌集團惠達衛浴康欣新材福建水泥東鵬控股堅朗五金 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 建材建材 子子板塊板塊：消費建材消費建材龍頭龍頭凸顯凸顯韌性，韌性，玻纖玻纖延續高速增長延續高速增長 消費建材：消費建材：成本上漲及減值拖累業績，成本上漲及減值拖累業績，防水龍頭韌性強防水龍頭韌性強 21 年收入與利潤增長分化嚴重，年收入與利潤增長分化嚴重，22Q1 二者同比增速下滑較多二者同比增速下滑較多。板塊 21 家消費建材上市公司（堅朗五金、三棵樹、亞士創能、北新建材、偉星新材、東宏股份

29、、雄塑科技、公元股份、科順股份、東方雨虹、建研院、凱倫股份、惠達衛浴、東鵬控股、帝歐家居、蒙娜麗莎、豐林集團、兔寶寶、康欣新材、正源股份、大亞圣象）2021 年總計實現收入 1569 億元、同比+29.9%，實現歸母凈利潤 129 億元、同比-9.4%；2022Q1 實現收入 274 億元、同比+5.0%，實現歸母凈利潤 8.0 億元、同比-56%。 圖表圖表14： 17Q1-22Q1 單季度消費建材行業營收及歸母凈利潤增速單季度消費建材行業營收及歸母凈利潤增速 圖表圖表15： 17Q1-22Q1 消費建材行業一季度營收及歸母凈利潤增速消費建材行業一季度營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind

30、，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表16： 2017Q1-2022Q1 單季度消費建材行業毛利率及凈利率單季度消費建材行業毛利率及凈利率 圖表圖表17： 2017Q1-2022Q1 消費建材行業一季度單季毛利率及凈利率消費建材行業一季度單季毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 信用減值損失信用減值損失創新高創新高，現金流增長壓力顯現。，現金流增長壓力顯現。2021 年板塊信用減值損失 40 億元，同比+238%；占收入比例 2.5%，同比+1.5pct。受房企債務風險影響，消費建材板塊減值絕對值與占比均顯著提升。2021 年板塊經營性凈現金流

31、 124 億元，同比-2.5%，一方面受收款政策及賬期延長拖累， 但整體風險偏好下降， 大部分公司已主動收縮付款條件較差的訂單；另外，原材料價格大幅上漲，導致付現比提升。 -200%300%800%1300%1800%2300%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22消費建材營收增速消費建材凈利增速（右軸）-200%300%800%1300%1800%2300%-40%-20%0%20%40%60%80%10

32、0%120%1Q171Q181Q191Q201Q211Q22消費建材營收增速消費建材凈利增速（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22消費建材毛利率消費建材凈利率0%5%10%15%20%25%30%35%1Q171Q181Q191Q201Q211Q22消費建材毛利率消費建材凈利率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 建材建材 圖表圖表18： 2017-2021 消費建材資產及信用減

33、值損失變動消費建材資產及信用減值損失變動 圖表圖表19： 2017-2021 消費建材資產及信用減值損失占收入變動消費建材資產及信用減值損失占收入變動 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表20： 消費建材經營性現金流凈額變動消費建材經營性現金流凈額變動 圖表圖表21： 17Q1-1Q22 消費建材收現比及付現比消費建材收現比及付現比 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 1. 防水防水：成本：成本及需求端壓力繼續加大及需求端壓力繼續加大，龍頭利潤韌性依然較大龍頭利潤韌性依然較大。據 Wind，22Q1 瀝青均價同比+22%、環比+8%，成本

34、端壓力繼續加大，且防水涂料成本端乳液價格同樣在上漲，東方雨虹于 3 月 13 日公告旗下主要產品漲價 10%-20%，已通過提價轉移部分成本壓力。此外，受房企債務風險及資金受限影響，需求端低迷或繼續拖累部分公司收入增長，但我們認為規模較大及優質房企客戶、非地產客戶占比較高的龍頭企業，優勢更為顯著。 21 年，東方雨虹/科順股份/凱倫股份/北新建材實現收入 319/78/26/211 億元，同比+47.0%/24.6%/28.8%/25.5% ； 實 現 歸 母 凈 利 潤42/7/1/35億 元 ， 同 比+24.1%/-24.5%/-74.2%/+22.7%。其中防水業務實現收入 295/7

35、8/25/38 億元，同比43.6%/25.3%/28.9%/15.0%；防水業務毛利率分別為 31.7%/28.5%/30.1%/27.4%，分別同比下降 6.3/8.6/13.2/9.3 pct。22Q1，東方雨虹/科順股份/凱倫股份/北新建材實現收入63/17/3/46億元， 同比+17.3%/+18.7%/-26.9%/+10.5%， 實現歸母凈利潤3/1/0.1/6億元，同比+7.1%/-40.8%/-84.1%/+7.3%。 2. 石膏板石膏板：22Q1 成本端壓力減弱，需求承壓且淡季下收入增長放緩。成本端壓力減弱，需求承壓且淡季下收入增長放緩。22Q1 國廢黃紙板均價同比-2%、

36、環比-6%。22 年 1-3 月銷售、購地、新開工、竣工面積同比-13.8%、-41.8%、-17.5%、-11.5%，竣工數據雖然表現相對較好，但整體仍處低位，或對石膏板銷售有所拖累。21 年，北新建材實現收入/歸母凈利潤 211/35 億元，同比+25.5%/+22.7%；22Q1，實現收入/歸母凈利潤 46/6 億元，同比+10.5%/+7.3%。 -100%0%100%200%300%400%500%0510152025303540455020172018201920202021（億元）消費建材資產減值損失消費建材信用減值損失同比增速-資產減值損失同比增速-信用減值損失0.0%0.5%

37、1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%20172018201920202021資產減值損失/收入信用減值損失/收入資產及信用減值損失/收入-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02040608010012014020082009201020112012201320142015201620172018201920202021（億元）消費建材經營性現金流凈額同比增速50%70%90%110%130%150%170%190%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212

38、Q213Q214Q211Q22消費建材收現比消費建材付現比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 建材建材 3. 涂料：成本端漲幅較大疊加傳統淡季，相關公司業績或難有較好表現。涂料：成本端漲幅較大疊加傳統淡季，相關公司業績或難有較好表現。22Q1 鈦白粉均價同比上漲 18%，且乳液也在漲價通道中，疊加上半年為涂料行業傳統淡季，我們預計相關公司業績難有較好表現。此外，對于成本上漲，行業龍頭公司均有提價以對沖影響，且主要公司大部分減值風險已體現于 21 年年報預告或快報中，22 年相關風險或減少。21 年，三棵樹/亞士創能實現收入 114/47 億元，同比增長 39.4

39、%/34.5%；實現歸母凈利潤-4/-5 億元，同比-183.1%/-272.4%。22Q1，實現收入 17/5 億元，同比+14.5%/-18.8%，實現歸母凈利潤-0.4/-0.4 億元，同比減少 0.47/0.33 億元。 4. 五金五金：成本上行壓力較大，收入增長或繼續放緩。：成本上行壓力較大，收入增長或繼續放緩。據 Wind，201 冷軋不銹鋼/ A356 鋁合金 22Q1 均價同比+57%/+40%、環比-3%/+2%，22Q1 五金原料價格同比漲幅依然較大且較 21Q4 繼續增多，預計門窗五金成本端難有較大改善。此外，對于大部分傳統五金公司而言地產仍是主要下游，受地產債務風險和項

40、目停滯影響下，規模增長仍在放緩過程中。 21 年， 堅朗五金實現收入/歸母凈利潤 88/9 億元， 同比+30.7%/8.8%；22Q1，實現收入/歸母凈利潤 13/-0.9 億元，同比+3.9%/-309.6%。 5. 瓷磚瓷磚：零售端或較零售端或較 B 端表現好端表現好，傳統淡季下疊加傳統淡季下疊加能源漲價能源漲價繼續繼續壓縮利潤空間。壓縮利潤空間。受地產影響，直銷大 B 端占比較高的瓷磚公司受影響較大。此外，22Q1 天然氣價格同比+43%、環比-2%，依然在高位運行，進一步壓縮行業整體盈利空間。據 Wind，22 年 1-3 月限額以上建筑及裝潢材料企業零售額同比+4%，整體表現好于

41、B 端竣工或精裝情況。21年， 東鵬控股/帝歐家居/蒙娜麗莎實現收入 80/61/70 億元， 同比+11.5%/9.0%/43.6%，實現歸母凈利潤 2/0.7/3 億元，同比-82.0%/-87.8%/-44.4%。22Q1，實現收入 10/8/11億元，同比-14.7%/-34.0%/+6.7%，實現歸母凈利潤-0.8/-0.9/-0.7 億元，同比-248.2%/-220.0%/-256.8%。 6. 管材：管材：偉星新材利潤表現好于其他公司偉星新材利潤表現好于其他公司，零售端表現好于工程端。，零售端表現好于工程端。據 Wind，22Q1 PVC/HDPE/PPR/PP 均價同比+8%

42、/+8%/-0.4%/+14%，環比-18%/-0.1%/-1%/+20%，除 PPR 同比下行，其余管材成本端壓力依然較大。Q1 傳統淡季下，且春節后基建及地產端工程項目開工、 復工有所滯后， 進一步壓縮利潤空間， 但建材零售額同比增速較好。21 年，偉星新材/東宏股份/雄塑科技/公元股份實現收入 64/22/24/89 億元，同比+25.1%/-7.7%/+14.0%/+26.2% ， 實 現 歸 母 凈 利 潤12/1/1/6億 元 ， 同 比+2.6%/-58.2%/-47.7%-25.0% 。 22Q1 ， 實 現 收 入10/5/5/17億 元 ， 同 比+12.2%/27.8%/

43、1.3%/8.1% ， 實 現 歸 母 凈 利 潤1/0.4/0.1/0.3億 元 ， 同 比+3.9%/+2.6%/-83.2%/-57.1%。 圖表圖表22： 2017-2022Q1 消費建材部分細分行業收入增速消費建材部分細分行業收入增速 圖表圖表23： 2017-2022Q1 消費建材部分細分行業凈利潤增速消費建材部分細分行業凈利潤增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019202020211Q22五金涂料石膏板管材防水瓷磚板材-3500%-3000%-2500%-2000%-1

44、500%-1000%-500%0%500%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%201720182019202020211Q22石膏板管材防水瓷磚板材五金-右軸涂料-右軸 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 建材建材 圖表圖表24： 18Q1-22Q1瀝青瀝青/鈦白粉鈦白粉/國國廢廢黃板紙黃板紙/環氧乙烷環氧乙烷季度均價季度均價同比同比 圖表圖表25： 18Q1-22Q1 管材及人造草成本端塑料季度均價同比增速管材及人造草成本端塑料季度均價同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 玻纖：玻纖

45、：預計供需緊平衡常態化預計供需緊平衡常態化，但高端需求維持高景氣但高端需求維持高景氣 高增長趨勢不變，但盈利增速放緩。高增長趨勢不變，但盈利增速放緩。板塊 8 家玻纖行業公司（正威新材、山東玻纖、中材科技、中國巨石、長海股份、宏和科技、再升科技、賽特新材） ，2021 年實現收入 499 億元，YoY+27.6%，實現歸母凈利潤 110 億元，YoY+100.3%。2022Q1 實現收入 124 億元，YoY+20.0%， 實現歸母凈利潤 31 億元， YoY+49.6%。 2021 年玻纖行業 ROE 同比增 10.5pct至 25.0%，主要是歸母凈利率同比+8.0pct，總資產周轉率+0

46、.06。 玻纖行業中中國巨石、中材科技兩大龍頭體量大。21 年玻纖行業整體供需偏緊，受益于汽車輕量化、風電、新能源行業發展，國內外訂單及需求提升，玻纖價格保持強勁。供給方面中材科技年產 9 萬噸玻纖和 6.5 萬噸細砂已分別于 21 年 9 月和 12 月點火，中國巨石擬建設 40 萬噸玻纖產線，預計優質產能持續釋放及新能源相關需求強勁，有望拉長行業景氣周期。中國巨石/中材科技 21 年毛利率分別同比+11.5/+3pct 至 45.3%/30%，22Q1 同比+1.1/-1.1pct 至 44.6%/30%， 中材科技毛利率下行主要受葉片業務拖累， 玻纖業務依然保持高景氣?？紤]到疫情邊際改善

47、、需求高增以及海外訂單的強勢表現，我們預計 22 年玻纖行業將持續保持高景氣。 預計行業供需維持緊平衡狀態，但中高端需求有望維持高增長。預計行業供需維持緊平衡狀態，但中高端需求有望維持高增長。我們認為，玻纖行業產線投資額較高或一定程度上抑制產能擴張，疊加冷修高峰窗口期逐步到來，我們預計玻纖行業供給端同比增速或略小于需求端同比增速，供需預計維持緊平衡狀態。相較于傳統玻纖應用領域，新能源及電子需求預計保持更高增長，如對應的汽車熱塑紗/風電短切原絲/電子行業電子紗、電子布等高端需求有望加速提升。 圖表圖表26： 2018Q1-2022Q1 單季度玻纖行業營收及歸母凈利潤增速單季度玻纖行業營收及歸母凈

48、利潤增速 圖表圖表27： 2018Q1-2022Q1 玻纖行業玻纖行業一季度營收及歸母凈利潤增速一季度營收及歸母凈利潤增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1瀝青鈦白粉國廢黃板紙環氧乙烷不銹鋼鋁合金-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221

49、Q321Q422Q1PVCHDPEPP-RPP-50%0%50%100%150%200%0%10%20%30%40%50%60%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1玻纖營收增速玻纖凈利增速（右）-50%0%50%100%150%200%0%10%20%30%40%50%60%2018Q12019Q12020Q12021Q12022Q1Q1玻纖營收增速Q1玻纖凈利增速（右） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱

50、讀。 11 建材建材 圖表圖表28： 2018Q1-2022Q1 單季度玻纖行業毛利率及凈利率單季度玻纖行業毛利率及凈利率 圖表圖表29： 2018Q1-2022Q1 玻纖行業一季度單季毛利率及凈利率玻纖行業一季度單季毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表30： 2018Q1-2022Q1 單季度玻纖行業營運能力單季度玻纖行業營運能力 圖表圖表31： 2018Q1-2022Q1 玻纖行業一季度單季營運能力玻纖行業一季度單季營運能力 注：單季度數據未年化 資料來源：Wind，華泰研究 注：單季度數據未年化 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表32：