四方達-深度報告：CVD培育鉆石未來之星；復合超硬材料駛入快車道-220512（33頁）.pdf

1、 http：/ 1/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_main 行業研究類模板 深度報告 四方達（四方達（300179.SZ） 報告日期：2022 年 5 月 12 日 CVDCVD 培育鉆石培育鉆石未來之星未來之星；復合復合超硬材料超硬材料駛入快車道駛入快車道 四方達深度報告 公司研究|證券研究報告 投資要點投資要點 評級評級 增持增持 上次評級 首次覆蓋 當前價格 11.73 分析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S1230520050001 分析師：王華君分析師：王華君 執業證書號：S1230520080005 聯系人聯系人：王潔若：王潔若 Table_relate

2、Table_relate 相關報告相關報告 【培育鉆石】行業【培育鉆石】行業深度：滲透率深度：滲透率低，原石龍頭成長空間大低，原石龍頭成長空間大 復合超硬材料龍頭，復合超硬材料龍頭，主營石油復合片主營石油復合片+ +超硬刀具，超硬刀具，CVDCVD 培育鉆石培育鉆石未來之星未來之星 公司是我國復合超硬材料行業龍頭，是我國目前 CVD 法人造金剛石技術儲備最先進、擴產力度最大、產品質量最高公司之一，未來隨自主研發生產 CVD 設備產能放量，有望受益于培育鉆石行業旺盛需求，實現快速發展。 公司 2021 年實現營收 4.2 億元，同比增長 31%，歸母凈利潤 0.9 億元，同比增長22%；公司主營

3、資源開采/工程施工類超硬復合片（主要用于石油鉆探）收入占比56%，毛利率 61%；超硬刀具收入占比 38%，毛利率 38%。 培育鉆石培育鉆石原石原石：至至 20252025 年年需求需求復合增速復合增速 3535% %；公司公司擁擁 CVDCVD 核心核心技術技術將將放量放量 行業低滲透高增長行業低滲透高增長：2021 年培育鉆石產量滲透率約 7%，產值滲透率 5%；2019-2021 年印度培育鉆石原石進口額復合增速為 107%，2022 年 Q1 同比增長 105%，未來成長空間大；低價格、真鉆石、環保性、新消費，共促培育鉆石需求崛起，預計至 2025 年全球培育鉆石原石需求從 143

4、億提升至 313 億，復合增速 35%； 公司自主掌握 CVD 設備制造及培育鉆石生產技術，積極擴產培育鉆石，長期布局三代半導體等高端工業金剛石領域。參股公司天璇半導體（實控人方海江間接持股 43%）目前規劃 MPCVD 產能 100 臺左右，未來有望大幅擴產培育鉆石。 石油石油復合片復合片：油服回暖油服回暖，進口替代進口替代+ +大客戶戰略大客戶戰略，至，至 2 2025025 年年復合復合增速增速 1 15%5% 公司超硬材料復合片超 80%為石油/天然氣鉆探鉆頭使用，2020 受疫情影響全球鉆井數量下跌，公司產品隨下游需求下降，2019-2021 年復合增速為負；近些年隨（1）油服市場回

5、暖， （2）配套 PDC 鉆頭成主流應用， （3）政策紅利促進口替代占比提升，公司產品技術壁壘高，打破壟斷快速發展，通過國內市場搶占進口品份額，國外市場深度綁定大客戶，業務有望再創新高。 超硬刀具超硬刀具：“進口替代進口替代+ +合金替代合金替代”，高端，高端制造促公司業務爆發增長制造促公司業務爆發增長 公司超硬刀具主要應用于高端制造機床，2019-2021 復合增速 16%,未來需求隨（1）高端制造需求增加促機床數量增加+開工率提升，機床升級+老舊替換共促行業進入上行周期， （2）超硬刀具取代硬質合金刀具成精細化發展趨勢， （3）“汽車+N”市場驅動超硬刀具行業強勢擴張，公司進口替代+合金替

6、代+品類擴張+開拓新客戶新市場，有望優先受益行業爆發增長。 盈利預測與估值盈利預測與估值 預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤 1.4/2.1/2.7 億，同比增長 55%、46%、28%，復合增速為 42%，PE 為 40/28/22 倍。首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示：風險提示：原材料價格波動、培育鉆石競爭格局變化的風險。 財務摘要財務摘要 table_predicttable_predict （百萬元）（百萬元） 20202121A A 20202222E E 20202323E E 20202 24 4E E 主營收入 417 528 736 953 (+/-) 31%

7、27% 39% 29% 歸母凈利潤 92 142 208 266 (+/-) 22% 55% 46% 28% 每股收益（元） 0.19 0.29 0.43 0.54 P/E 62 40 28 22 table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 2/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資投資案件案件 盈利預測、估值與目標價、評級盈利預測、估值與目標價、評級 預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤 1.4/2.1/2.7 億，增速分別為 55%、46%、28%，復合增速 42%，PE 為40/28/22 倍。首次覆蓋，給予“

8、增持”評級。 關鍵假設、驅動因素與主要預測關鍵假設、驅動因素與主要預測 1）低價格低價格+消費理念變革促培育鉆石行業崛起消費理念變革促培育鉆石行業崛起：天然鉆石不斷減產，其高人工成本及環境污染成本對后續持續開采產生較大負面影響；隨著人均可支配收入的提高、鉆石價值認知和購買偏好形成，千禧一代+Z 世代逐步成長為鉆石消費主力，他們對鉆石飾品的日?；枨?、悅己需求等更能代表鉆石珠寶消費的趨勢，催生珠寶首飾市場蓬勃發展。 2） “進口替代“進口替代+合金替代合金替代”促”促超硬刀具需求上漲：超硬刀具需求上漲：隨著全球高端制造業不斷擴張，高端機床數量增加+開工率明顯提升，刀具作為機床核心零部件需求同步上

9、漲；因超硬刀具具備更優異物理性質，未來替代現有主流硬質合金刀具將成趨勢。受益我國汽車等高端制造市場發展及國產替代需求，超硬刀具應用提升空間大（現在 14%市占率） 。公司深耕布局超硬刀具行業多年，龍頭企業有望優先受益。 我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 （1）市場擔心市場擔心培育鉆石下游培育鉆石下游需求不足需求不足。 我們認為：我們認為： （1）低價格、真鉆石、環保性、新消費，共促培育鉆石需求快速崛起； （2）全球珠寶零售觸底反彈，天然鉆石供給受限，為培育鉆石提供替代空間； （3）新興市場消費潛力大，歐亞未來或最大潛在市場。預計 2022-2025 年全球培育鉆石首飾銷售滲透率從

10、8%提升至 16%，則全球培育鉆石原石需求從 143 億提升至 313 億，復合增速 35%。 （2 2）市場擔心）市場擔心公司公司 CVDCVD 法產品法產品放量不及預期放量不及預期。 我們我們認為：認為：CVD 法制造培育鉆石原石約占全球市場份額 50%-60%，其中我國主要為高溫高壓法（占我國培育鉆石原石制造 90%） ，CVD 法技術在我國較不成熟；公司是我國目前 CVD 法人造金剛石技術儲備最先進、擴產力度最大、產品質量最高公司之一，相較于高溫高壓法具有顆粒大、凈度高等優勢。公司現階段已能生產大顆粒高品級培育鉆石原石，因具備設備自主研發、設計及制造能力，擴產瓶頸較少速度較同類 CVD

11、 法企業更快，預計公司產能可以快速有效擴張。 股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 培育鉆石需求大幅提升；公司擴產節奏超預期；超硬刀具、石油復合片收入超預期。 投資風險投資風險 培育鉆石競爭格局和盈利能力變化風險、高端制造行業需求不及預期導致超硬刀具需求低迷風險。 TVkXjUlYwOyRtR9PbP7NpNnNpNsQlOmMnQiNrQpRaQnMqQxNnMwOxNqRpM table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 3/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文正文目錄目錄 1. 復合超硬材料龍頭，復合超硬材料龍頭，C

12、VD 法培育鉆石可期法培育鉆石可期 . 5 1.1. 復合超硬材料及工具制品雙輪驅動，CVD 法人造金剛石快速上量 . 5 1.2. 財務分析：盈利成長性強，業績迎高增長 . 7 2. 培育鉆培育鉆石藍?？臻g，后起之秀蓄勢待發石藍?？臻g，后起之秀蓄勢待發 . 8 2.1. 培育鉆石產業鏈：上游看中國、中游看印度、下游看美國 . 8 2.2. 低滲透高增長，至 2025 年全球培育鉆石原石需求復合增速 35% . 10 2.3. 自主掌握 CVD 制備技術，培育鉆石產業化在即 . 14 3. 石油復合片石油復合片“進口替代進口替代+大客戶戰略大客戶戰略”高增長高增長 . 18 3.1. 需求驅動

13、：油服市場回暖，公司打破壟斷發力進口替代市場 . 18 3.2. 供給向好：“進口替代+大客戶戰略”雙輪驅動公司業績提升 . 20 4. 超硬刀具超硬刀具“進口替代進口替代+合金替代合金替代”，同高端制造齊放量，同高端制造齊放量 . 22 4.1. 需求驅動：高端制造升級，“1+N”市場促行業強勢擴張 . 23 4.2. 競爭格局：高端產品依賴進口，國產替代春風已至 . 27 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 28 5.1. 關鍵假設 . 28 5.2. 估值及投資建議 . 30 6. 風險提示風險提示 . 31 圖目錄圖目錄 圖 1：工程施工類金剛石復合片占比 56%，超硬刀具占比 3

14、8%，CVD 人造金剛石有望放量 . 5 圖 2：公司“1+N”戰略，圍繞超硬材料布局重點子行業 . 6 圖 3：公司 1997 年成立，深耕復合超硬材料二十多年 . 6 圖 4：四方達股權結構圖，創始人方海江為第一大股東 . 7 圖 5：2022Q1 公司營業收入同比增長 38% . 7 圖 6：2022Q1 公司歸母凈利潤同比增長 83% . 7 圖 7：公司營收結構：精加工類產品營收快速提升 . 8 圖 8：高技術壁壘帶來公司產品高毛利 . 8 圖 9：培育鉆石產業鏈：三大環節： （1）上游培育鉆石原石制造、 （2）中游加工打磨、 （3）下游終端零售 . 9 圖 10：2011-2020

15、 年全球鉆石首飾市場總體平穩 . 10 圖 11：我國人均鉆石消費量僅為美國 1/20 . 10 圖 12： 2022 年 3 月印度培育鉆石原石進口滲透率 9.1%，培育鉆石裸鉆出口端滲透率 5.9% . 11 圖 13：培育鉆石價格較天然鉆石折扣率（1ct/G/VS） . 12 圖 14：國內外權威機構陸續完善培育鉆認證分級體系 . 12 圖 15：“悅己”成為中美消費者購買鉆石的首要理由 . 13 圖 16：80-95 后消費者更在意鉆石珠寶的可持續發展屬性 . 13 圖 17：化學氣相沉積法（CVD）合成培育鉆石流程 . 15 圖 18：各公司 CVD 培育技術對比 . 16 tabl

16、e_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 4/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 19：天璇半導體股權結構圖，實控人為四方達創始人方海江 . 16 圖 20：四方達 CVD 技術培育的 E/F 色級培育鉆石 . 17 圖 21：四方達 100 臺產線建設進展順利 . 17 圖 22：公司石油復合片主要應用于油氣鉆頭，高毛利凸顯高技術壁壘 . 18 圖 23：2020Q4 以來，國際原油價格快速上升至近五年高點 . 18 圖 24：美國活躍鉆機數（臺） . 18 圖 25：2021 年，四方達開采類產品營收為美國合成公司的 1/

17、5 . 20 圖 26：四方達開采類產品毛利率高于合成公司 . 20 圖 27：2020 年全球完井油服市場 CR3 為 76% . 20 圖 28：國內“三桶油”下屬國營油服企業市占率 85% . 20 圖 29：鉆完井服務占總油服行業市場的 46%左右 . 20 圖 30：石油復合片的供給集中度高，國外廠家主導 . 20 圖 31：2019 年起，對第一大客戶依賴程度顯著下降 . 22 圖 32：公司超硬刀具產品及下游應用 . 23 圖 33：2021 年我國金屬切削機床產量增速回升至 6% . 24 圖 34：2020 年我國數控金屬切削機床產量同比增長 23% . 24 圖 35：20

18、15 年-2020 年我國金屬切削機床數控化率持續提升 . 24 圖 36：我國金屬切削機床數控化率與發達國家仍有差距 . 24 圖 37：刀具占數控機床消費比例連年上升，未來仍有較大提升空間 . 25 圖 38：2020 年中國刀具市場規模 421 億元 . 25 圖 39：2021 年中國超硬刀具市場規模 58 億元 . 25 圖 40：我國超硬刀具應用占 14% . 26 圖 41：超硬刀具市占率逐步提升 . 26 圖 42：汽車工業應用占超硬刀具 70%市場 . 26 圖 43：中國超硬刀具市場集中度低 . 27 圖 44：中國進口刀具市場份額下降 2.6pct . 27 圖 45：四

19、方達毛利率水平僅次于沃爾德 . 28 表表目錄目錄 表 1：培育鉆石和天然鉆石在多項指標上基本完全一樣，是“真鉆石” . 9 表 2：全球 2019-2021（E）培育鉆石產量滲透率/產值滲透率對比：2021 年產量滲透率約 7%，產值滲透率 5% . 11 表 3：2020 年全球培育鉆石產值滲透率 2.4%，其中美國 4%，中國 1.9% . 12 表 4：全球培育鉆石需求測算，培育鉆石原石需求 2022-2025 年復合增速 35% . 14 表 5：HTHP 和 CVD 在合成技術、合成結果和產品應用等方面差異明顯 . 15 表 6：PDC 鉆頭性能優于硬質合金牙鉆 . 19 表 7：

20、石油復合片主要公司介紹 . 21 表 8：超硬刀具材料性能 . 23 表 9：資源開采/工程施工類業務預計 2022-2024 收入復合增速 15% . 29 表 10：精密加工類業務預計 2022-2024 收入復合增速 38% . 29 表 11：培育鉆石業務預計 2024 年收入同比增長 110% . 29 表 12：公司收入預計 2022-2024 復合增速 32% . 30 表 13：可比上市公司盈利預測與估值 . 30 table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 5/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.復合復

21、合超硬超硬材料材料龍頭龍頭，CVD 法法培育鉆石可期培育鉆石可期 1.1. 復合超硬材料復合超硬材料及工具制品雙輪驅動，及工具制品雙輪驅動，CVD 法人造金剛石快速上量法人造金剛石快速上量 公司公司是我國是我國復合超硬材料及工具制品復合超硬材料及工具制品龍頭龍頭供應商供應商之一之一，是我國，是我國 CVD 法培育鉆法培育鉆石技術重點研發單位，石技術重點研發單位，未來有望未來有望受受復合復合超硬材料產品超硬材料產品+培育鉆石培育鉆石雙輪驅動雙輪驅動。公司主營工程施工用金剛石復合片（2021 收入占比 56%），2021 年受益于油服市場回暖同比增長 21%；主營精密加工用超硬刀具（2021 收入

22、占比 38%），近三年收入復合增速 16%。公司是我國目前 CVD 法人造金剛石技術儲備最先進、擴產力度最大、產品質量最高公司之一，未來隨產能放量，公司有望充分受益于培育鉆石行業旺盛需求高景氣發展。 石油鉆探石油鉆探復合片復合片+超硬刀具雙輪驅動。超硬刀具雙輪驅動。公司工程施工用金剛石復合片 2021 年實現營收 2.4 億元，同比增長 21%，毛利率 61%，其中石油/天然氣市場營收占 80%以上；超硬刀具業務受益于我國高端制造升級快速放量，近三年收入復合增速 16%，毛利率 38%，受益于前期超硬刀具業務合理布局，公司近三年超硬刀具營收占比從24%提升至 38%，后期有望持續成為公司業績增

23、長重要貢獻點。 圖圖 1：工程施工類工程施工類金剛石復合片占比金剛石復合片占比 56%，超硬刀具占比，超硬刀具占比 38%，CVD 人造金剛石有望放量人造金剛石有望放量 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 “材料之王”人造“材料之王”人造金剛石下游應用廣泛，金剛石下游應用廣泛，引領引領高端制造發展。高端制造發展。人造金剛石作為我國戰略新興產品之一，其“材料之王”的特性得到不斷的開發利用，作為高速、精密、數控、微細加工等先進制造技術的重要組成部分，顯著提升了效率及質量；產品終端應用于石油鉆井、航空航天、電子信息、汽車 制造、機床工具、高速鐵路、新能源和礦山建材等，是國民經濟和國防建設不可缺少的重

24、要組成部分，引領我國高端制造業的發展。 公司公司“1+N”戰略”戰略，圍繞超硬材料布局重點子行業。，圍繞超硬材料布局重點子行業。公司現為我國唯一的生產線齊全、產品達到國際水平的聚晶金剛石制造商，同時也是全球三大 PCD 拉絲模制造商、國內唯一量產國際主流產品直徑達 58mm 的聚晶金剛石復合片廠商，2021 年 table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 6/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 獲得國家制造業單項冠軍示范企業，核心競爭力在于超硬材料強技術積累與研發，未來公司將以超硬材料為核心，圍繞“1+N”戰略，逐步開辟超硬

25、材料各類應用場景和領域，包括汽車零部件加工、精密線材加工、航空部件、CVD 法培育鉆石等。 圖圖 2：公司“公司“1+N”戰略”戰略，圍繞超硬材料布局重點子行業，圍繞超硬材料布局重點子行業 資料來源：公司 2021 年年報，浙商證券研究所 技術發源于“三磨所”技術發源于“三磨所”，深耕深耕 20 年成龍頭。年成龍頭。公司創始人方海江是國務院特殊津貼專家，曾在最早開發我國人造金剛石和立方氮化硼的“三磨所”鄭州磨具磨料磨削研究所從事超硬材料制品的研發工作，自 1997 年至今一直全面負責公司的科研開發、技術人才管理和技術發展戰略的制定工作，其主導研發了公司一系列主要產品和關鍵技術，歷經 20 余年

26、形成公司的核心競爭力，成為復合超硬材料行業龍頭之一。 圖圖 3：公司公司 1997 年成立，深耕復合超硬材料二十多年年成立，深耕復合超硬材料二十多年 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 創始人創始人方海江為方海江為第一大股東第一大股東。方海江先生與付玉霞女士分列公司第一、第二大股東，股權占比分別達到 28.61%和 7.01%，且為一致行動人。公司實控人方海江先生其他大股東多數為公司成立時發起人，包括自然人傅曉成、鄒淑英等。 table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 7/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 主營業務均在上市

27、公司母公司內部主營業務均在上市公司母公司內部。公司的主要業務都放在母公司內部，下屬子公司除了鄭州華源貢獻約 3%的營收外，均承擔了除主營業務之外諸如進出口貿易、相關產品的銷售、投資管理等業務。 圖圖 4：四方達股權結構圖，創始人方海江為第一大股東四方達股權結構圖，創始人方海江為第一大股東 資料來源：公司公告，Wind，浙商證券研究所 1.2. 財務分析財務分析：盈利盈利成長性強成長性強，業績業績迎迎高高增長增長 油氣開采類產品油氣開采類產品市場市場景氣度回升，精密加工刀具景氣度回升，精密加工刀具量價齊升量價齊升。2021 年公司實現營收 4.2 億元，歸母凈利潤 0.9 億元，同比增加 31%

28、、22%，2017-2021 年復合增速分別為 4.4%，10.7%。2022Q1 實現營收 1.3 億元，歸母凈利潤 0.4 億元，同比增加38%、83%。業績大幅增長主要系疫情后經營恢復向好且 2020 年四季度以來油氣開采類市場景氣度逐步回升，公司布局的精密加工刀具業務大幅放量，疊加疫情好轉國內制造業增速加快，公司業績實現高增長。 圖圖 5：2022Q1 公司營業收入同比增長公司營業收入同比增長 38% 圖圖 6：2022Q1 公司歸母凈利潤同比增長公司歸母凈利潤同比增長 83% 資料來源：公司公告，證券研究所 資料來源：公司公告，證券研究所 主營業務高毛利率，盈利能力強主營業務高毛利率

29、，盈利能力強：2019-2021 年，資源開采/工程施工類產品毛利率分別為 67%，56%，61%，其中油氣類產品毛利率較高，2019 年達 72%，主要系公司產品技術壁壘較高且公司在細分領域占據優勢地位；精密加工類產品毛利率分別為 38%，34%，38%。 3.1 3.8 5.0 3.2 4.2 1.3 88%20%33%-36%31%38%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0123456201720182019202020212022Q1營業總收入YoY0.6 0.7 1.2 0.8 0.9 0.4 109%5%81%-36%22%83%-60%-40%-20%0

30、%20%40%60%80%100%120%0.00.20.40.60.81.01.21.4201720182019202020212022Q1歸母凈利潤YoY table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 8/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 7：公司營收結構：精加工類產品營收快速提升：公司營收結構：精加工類產品營收快速提升 圖圖 8：高技術高技術壁壘帶來公司產品高毛利壁壘帶來公司產品高毛利 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 重點關注公司重點關注公司 MPCVD 金剛石金剛石業務業

31、務。公司 CVD 制備金剛石已有技術儲備，金剛石在功能型材料和消費用培育鉆石領域應用廣闊。根據公司 2021 年年報，公司目前加快與鄭州大學在金剛石光電功能器件的研究與開發項目的推進。與 MPCVD 金剛石業務相關的天璇半導體科技公司于 2021 年 10 月正式成立，方海江間接持股46%，目前公司積極推進 CVD 法制備金剛石產能建設，后期有望與上市公司良好協同，成為新業績增長點。 2. 培育鉆石藍?？臻g，培育鉆石藍?？臻g，后起之秀蓄勢待發后起之秀蓄勢待發 2.1. 培育鉆石培育鉆石產業鏈：產業鏈：上游看中國、中游看印度、下游看美國上游看中國、中游看印度、下游看美國 人造金剛石在力學、熱學、

32、光學、聲學、電學和化學等方面性能優異，終端應用領域十分廣泛，主要包括工業領域應用和時尚消費領域應用兩大類，本文重點討論培育鉆石產業鏈及其發展情況。 培育鉆石產業鏈可以分為三大環節： （培育鉆石產業鏈可以分為三大環節： （1）上游培育鉆石原石制造、 （）上游培育鉆石原石制造、 （2）中游加）中游加工打磨、 （工打磨、 （3）下游終端零售。）下游終端零售。 “中“中-印印-美美” ： “生產” ： “生產-加工加工-消費消費” ?！?。由下圖所示，以中國為培育鉆石原石為主的供應商，生產制造的原石 95%流向印度進行人工打磨、切割、加工，印度蘇拉特市（Surat）被譽為“世界鉆石加工廠”；加工完畢后

33、經終端多家零售品牌購入并出售給消費者，其中美國消費了全球 80%培育鉆石份額（2020 年美國培育鉆石產值滲透率4%，2021 年約 8%） ；中國培育鉆石概念興起較晚，目前整體市場消費占有率及滲透率較低（2020 年中國產值滲透率 1.9%） ，未來提升空間大。 培育鉆石產業鏈呈現微笑曲線形態培育鉆石產業鏈呈現微笑曲線形態，上游天然及培育鉆石生產毛利率約 60%-70%，中游加工依賴大量人力毛利率約 10%，下游零售品牌溢價加成毛利率約 60%-70%。 3.6 2.0 2.4 1.2 1.1 1.6 0.2 0.2 0.2 0.00.51.01.52.02.53.03.54.0201920

34、202021資源開采/工程施工類產品精密加工類產品其他82%71%65%15%23%28%3%6%7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%123資源開采/工程施工類精密加工類其他 table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 9/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 9：培育鉆石：培育鉆石產業鏈：產業鏈：三大環節： （三大環節： （1）上游培育鉆石原石制造、 （）上游培育鉆石原石制造、 （2）中游加工打磨、 （）中游加工打磨、 （3）下游終端零售）下游終端零售 資料來源：貝恩咨詢，GJPEC 官網，浙

35、商證券研究所 培育鉆石與天然鉆石在晶體結構完整性、透明度、折射率、色散等方面完全一培育鉆石與天然鉆石在晶體結構完整性、透明度、折射率、色散等方面完全一致，是真鉆石。致，是真鉆石。天然鉆石形成于地底深處的碳元素層，超高溫高壓的環境可以將石墨形態的碳元素擠壓成金剛石結構。而培育鉆石是實驗室里培育出來的鉆石，通過將天然或人工的鉆石作為籽晶生長合成鉆石層，模擬自然界生成天然鉆石的生長環境，就像種子一樣，“種”在實驗室的環境里慢慢發育長大。 天然天然鉆石鉆石-培育鉆石培育鉆石類似類似河里的冰河里的冰-冰箱里的冰冰箱里的冰，構成及外觀一樣：構成及外觀一樣：天然鉆石和培育鉆石都是純碳構成的晶體，兩者的晶體結

36、構、物理性質、化學性質、光學性質完全一樣。鋯石（立方氧化鋯）、莫桑石（碳化硅）等與鉆石在物理性質、化學成分上差異較大，是偽鉆石。 表表 1：培育鉆石和天然鉆石在：培育鉆石和天然鉆石在多項指標上多項指標上基本完全基本完全一樣一樣，是“真鉆石”，是“真鉆石” 性質性質 天然鉆石天然鉆石 培育鉆石培育鉆石 莫桑石莫桑石 鋯石鋯石 化學成分 C C SiC ZrO2 折射率 2.42 2.42 2.65 2.18 相對密度 3.52 3.52 3.22 5.6-6.0 色散 0.044 0.044 0.104 0.066 硬度 10 10 9.25 8.5-9.0 資料來源：百度百科，浙商證券研究所

37、table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 10/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2.2. 低滲透低滲透高增長高增長，至至 2025 年全球培育鉆石原石年全球培育鉆石原石需求復合增速需求復合增速 35% 需求需求現狀現狀之之全球全球鉆石鉆石消費消費：全球全球市場平穩發展，中國后期提升空間大市場平穩發展，中國后期提升空間大 全球鉆石首飾消費市場規模龐大，近十年總體保持穩定。全球鉆石首飾消費市場規模龐大，近十年總體保持穩定。根據貝恩咨詢發布的報告顯示，近十年鉆石消費市場整體表現穩定，除 2020 年受疫情影響有所下滑，實現全

38、球鉆石首飾銷售額 680 億美元；2021 年銷售額反彈至 840 億美元，同比增加23.5%。 美中日印為全球前四大鉆石首飾消費市場，美國占美中日印為全球前四大鉆石首飾消費市場，美國占 52%。根據 De Beers 發布的2021 年度報告，2020 年全球前四大鉆石珠寶消費市場為美國、中國、日本、印度，分別占 52%，10%，7%和 6%，CR4 高達 75%。美國為全球最大鉆石首飾消費國。 圖圖 10：2011-2020 年全球鉆石首飾市場總體平穩年全球鉆石首飾市場總體平穩 圖圖 11：我國人均鉆石消費量僅為美國我國人均鉆石消費量僅為美國 1/20 資料來源：De Beers，浙商證券

39、研究所 資料來源：De Beers，浙商證券研究所 我國人均我國人均鉆石鉆石消費量僅為美國消費量僅為美國 1/20，后期增長空間廣闊，后期增長空間廣闊。根據 De Beers 2021 年報告，2020 年中國鉆石首飾消費占全球 10%，2014-2019 年中國鉆石市場銷售額復合增速達 2.5%。作為擁有巨大市場基礎的消費強國，中國鉆石市場增速明顯高于國際市場。2020 年美國和日本人均鉆石消費量分別為 105.60 美元和 40.07 美元，而中國和印度人均消費量僅為 4.96 美元和 2.95 美元，我國鉆石消費額僅為美國的 1/20，后期提升空間大。 需求需求現狀之培育鉆石消費：現狀之

40、培育鉆石消費：低滲透低滲透高增長，美國主消費，歐亞新市場高增長，美國主消費，歐亞新市場 培育鉆石市場培育鉆石市場低滲透低滲透高增長高增長，2021 年年產量滲透率產量滲透率 7%，產值滲透率，產值滲透率 5%。2017-2019 年全球培育鉆石原石產量復合增速超 120%，2020 年達到 720 萬克拉，全球2020 年天然鉆石總產量 1.13 億克拉，培育鉆石產量滲透率提升至 6%，2021 年預計提升至 7.2%；全球 2020 年鉆石類飾品總零售額 680 億美元，培育鉆石飾品銷售額16.5 億美元，培育鉆石產值滲透率約 2.4%，2021 年提升至 5.2%。 742 766 792

41、 814 800 800 820 843 790 680 -15%-10%-5%0%5%10%6006507007508008509002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020鉆石珠寶（億美元）同比（%）105.6040.104.962.95020406080100120美國日本中國印度人均鉆石消費額（美元） table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 11/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 2：全球全球 2019-2021（E）培育鉆石）培育鉆石產量滲透率產

42、量滲透率/產值產值滲透率對比滲透率對比：2021 年產量滲透率約年產量滲透率約 7%，產值滲透率，產值滲透率 5% 2019 2020 2021（E） 產量產量 天然鉆石產量（萬克拉） 13900 11300 11600 Yoy -5.40% -18.7% 2.7% 培育鉆石產量（萬克拉） 700 720 900 Yoy 16.7% 2.9% 25.0% 培育鉆石產量滲透率 4.8% 6% 7.2% 產值產值 全球鉆石首飾零售額（億美元） 790 680 840 Yoy -6.3% -13.5% 23.5% 全球培育鉆石首飾零售額（億美元） 12.1 16.5 44 Yoy 36% 166.7

43、% 培育鉆石產值滲透率 1.6% 2.4% 5.2% 資料來源：貝恩咨詢，浙商證券研究所綜合整理 2022 年年一季度印度培育鉆石原石進口額同比增長一季度印度培育鉆石原石進口額同比增長 105%：2022 年 3 月印度培育鉆石原石進口額 2.03 億美元，同比+157.1%，環比+31.0%，進口額滲透率為9.1%/+3.7pct；2022 年 3 月印度培育鉆石裸鉆出口額 1.37 億美元，同比+59.5%，環比+8.9%，出口額滲透率為 5.9%/+2.0pct，行業景氣度向上。 圖圖 12： 2022 年年 3 月印度月印度培育鉆石原石進口滲透率培育鉆石原石進口滲透率 9.1%，培育鉆

44、石培育鉆石裸鉆出口裸鉆出口端端滲透率滲透率 5.9% 資料來源：GJEPC 官網，浙商證券研究所 備注：該進口端滲透率為培育鉆石原石（毛坯）滲透率，與后文討論培育鉆石首飾零售額滲透率為不同概念。 美國美國消費全球消費全球 80%培育鉆石培育鉆石首飾首飾，中國目前中國目前培育鉆石培育鉆石飾品銷售額飾品銷售額滲透率在滲透率在 2%左右。未來左右。未來或成培育鉆或成培育鉆最大最大潛在市場。潛在市場。中國培育鉆石消費興起晚，但消費基數大，增長潛力高。目前受美國等知名品牌商影響，我國目前已有合計 19 個培育鉆石零售2.2 2.1 21.8 2.8 2.6 2.6 2.8 1.0 3.2 4.0 3.9

45、 4.8 4.4 4.0 3.5 3.9 3.3 3.9 3.9 3.6 4.6 4.5 5.8 4.8 5.4 6.2 5.5 5.6 6.0 5.9 3.1 2.4 2.7 2.6 2.8 5.3 1.7 3.8 6.8 8.2 7.3 10.0 5.2 3.7 5.3 3.5 6.4 5.4 5.3 4.5 7.0 5.6 6.6 5.7 5.8 7.0 7.6 5.9 11.2 7.0 9.1 024681012出口端滲透率（%）進口端滲透率（%） table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 12/33 請務必閱讀正文之

46、后的免責條款部分 品牌，其中知名品牌“小白光”已擁有線下門店 9 家+線上多家官方旗艦店；未來瞄準新興婚戀市場+輕奢市場，我國有望成為全球培育鉆石最大潛在增長市場。 表表 3：2020 年年全球培育鉆石全球培育鉆石產值產值滲透率滲透率 2.4%，其中，其中美國美國 4%，中國，中國 1.9% 培育鉆石（億美元）培育鉆石（億美元） 鉆石總消費（億美元）鉆石總消費（億美元） 滲透率滲透率(%) 全球 美國（80%） 中國（8%） 全球 美國（52%） 中國（8%） 美國 中國 印度培育鉆石裸鉆出口額（2020） 5.3 印度占比 近 95% 全球培育鉆石裸鉆產值 6% 全球培育鉆石零售產值 16.

47、5 13.2 1.32 全球鉆石總零售額 680 353.6 54.4 產值滲透率(%) 4% 1.9% 資料來源：貝恩咨詢，浙商證券研究所 需求需求驅動因素：低價格、真鉆石、高環保、新消費共促驅動因素：低價格、真鉆石、高環保、新消費共促培育鉆石培育鉆石行業快速發展行業快速發展 低價格低價格：價格僅天價格僅天然鉆然鉆 3 成，成，“物美價廉物美價廉”成優勢成優勢。根據貝恩 2021 年報告，經打磨的培育鉆、裸鉆平均零售和批發價格分別從 2020 年天然鉆的 35%和 20%下降至30%和 14%； 真鉆石真鉆石：權威機構：權威機構認證認證，行業同標同，行業同標同質同發展質同發展。國內外權威認證

48、機構制定培育鉆石標準分級體系，實現行業同標同質同發展，推進行業持續滲透和規?；l展。 圖圖 13：培育鉆石價格較天然鉆石折扣率（：培育鉆石價格較天然鉆石折扣率（1ct/G/VS） 圖圖 14：國內外權威機構陸續完善培育鉆認證分級體系國內外權威機構陸續完善培育鉆認證分級體系 資料來源：貝恩咨詢，浙商證券研究所 資料來源：超硬材料網，浙商證券研究所 高環保高環保：傳統傳統巨頭品牌入局，市場巨頭品牌入局，市場認可認可不斷提升。不斷提升。培育鉆石在保護地表環境，減少碳排放，節約水資源，減少能源消耗等方面更具環境友好屬性，60%-70%的年輕人會在做出鉆石珠寶購買決策時考慮環保因素。隨著全球環保減碳呼聲

49、愈盛，培育鉆石環境友好屬性將獲得更多消費者青睞。 65%50%50%35%30%55%20%20%20%14%0%10%20%30%40%50%60%70%2017Q42018Q42019Q42020Q42021Q4鉆石珠寶零售折扣率裸鉆批發價折扣率 table_page 四方達（四方達（3 300179.00179.SZSZ）深度報告深度報告 http：/ 13/33 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 新消費新消費：Z 世代世代崛起崛起，“悅己悅己”需求助力需求助力培育鉆培育鉆市場市場不斷打開。不斷打開。千禧一代（80后、90 后）和 Z 世代（95 后）占全球總人口 29%，但貢獻了全球

50、2/3 的鉆石銷量，國內鉆石消費市場中該比例可以提高到 80%。隨著人均可支配收入的提高、鉆石價值認知和購買偏好形成，千禧一代+Z 世代逐步成長為鉆石消費主力，他們對鉆石飾品的日?；枨?、悅己需求和 ESG 屬性關注等更能代表鉆石珠寶消費的趨勢，催生珠寶首飾市場蓬勃發展?！皭偧骸毙枨蟪蔀槭滓@石消費理由“悅己”需求成為首要鉆石消費理由。 圖圖 15： “悅己”成為中美消費者購買鉆石的首要理由： “悅己”成為中美消費者購買鉆石的首要理由 圖圖 16：80-95 后消費者更在意鉆石珠寶的可持續發展屬性后消費者更在意鉆石珠寶的可持續發展屬性 資料來源：貝恩咨詢，浙商證券研究所 資料來源：貝恩咨詢，浙