菱電電控-自主汽車電控系統龍頭有望受益于混動需求爆發-220529（29頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告 | | 20222022年年0505月月2929日日買入買入菱電電控（菱電電控（688667.SH688667.SH）自主汽車電控系統龍頭，有望受益于混動需求爆發自主汽車電控系統龍頭，有望受益于混動需求爆發核心觀點核心觀點公司研究公司研究深度報告深度報告汽車汽車汽車零部件汽車零部件證券分析師：唐旭霞證券分析師：唐旭霞證券分析師：戴仕遠證券分析師：戴仕遠0755-S0980519080002S0980521060004基礎數據投資評級買入(首次覆蓋)合理估值166.00 - 181.00 元收盤價135.78 元總市值/流通市

2、值7061/3123 百萬元52 周最高價/最低價200.00/83.01 元近 3 個月日均成交額72.54 百萬元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告自主發動機電控系統龍頭自主發動機電控系統龍頭， 發展戰略清晰發展戰略清晰。公司產品為汽車發動機管理系統、摩托車發動機管理系統等?？蛻魬鹇苑矫妫荷罡逃密?，重點拓展乘用車、布局新能源。產品戰略：從發動機管理系統拓展至 MCU（電機控制器）、VCU（整車控制器）、GCU（發電機控制器）。技術戰略方面：拓展 EMS 附屬功能，重點拓展 OTA 與 EMS 或電控系統結合的具備定位、程序升級、遠程 OBD 診斷、遠程排放監控

3、等功能的 T-box 產品。發動機管理系統（發動機管理系統（EMSEMS）產品技術壁壘高，公司技術自主領先）產品技術壁壘高，公司技術自主領先。EMS 是汽車電子控制系統中變量最多、難度最大的控制系統,長期被德國博世、德國大陸、日本電裝、德爾福等跨國廠商所壟斷。公司長期將研發聚焦在先進 EMS 控制技術和混合動力電控系統控制策略研發上，重點研發了缸內直噴發動機管理系統、阿特金森發動機管理系統、BSG 電機控制器、功率分流式控制策略、增程式電動車的控制策略、混合動力汽車的 OBD 控制策略、自動啟?？刂撇呗?、制動能量回收策略等發動機高效化、電動化、混動化的控制技術，為未來汽車電動化作了較好的技術儲

4、備。新能源產品需求爆發新能源產品需求爆發，公司混動系統競爭力強公司混動系統競爭力強，有望充分受益有望充分受益。純電車動力電子控制系統及混動汽車動力電子控制系統是未來汽車電控系統的發展趨勢。 汽油車 EMS 均價約 1200 元， 純電 VCU+MCU 單車價值量為 3000 元；插混 VCU+MCU+GCU,單車價值量為 5000 元，單車價值量提升顯著。我們預計 2025 年我國電動車 MCU/VCU/GCU/EMS 整體市場規模約為 538 億元。公司將混動電控系統作為主要研發方向之一，研發了油電耦合技術、電機控制技術和整車能量管理技術等。公司開發了包括 48V 微混系統、P2結構混動、增

5、程式混動、功率分流式混動等結構的混合動力管理系統，并實現了增程式電動車產業化。公司同時掌握發動機控制、電機控制以及機電耦合技術，在混合動力車型開發上具有一定的市場競爭力。盈利預測與估值：盈利預測與估值：首次覆蓋，我們預計 2022-2024 年歸屬母公司凈利潤2.43/3.89/4.77 億元， 利潤年增速分別為 77%/60%/23%。 每股收益 22-24年分別為 4.71/7.53/9.24 元。我們給予一年期（2023 年）目標估值166-181 元，考慮到公司混動系統產品競爭力明顯，受益于行業電動化大趨勢，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：估值風險、盈利預測的風險、政策

6、風險、市場風險、客戶拓展風險、毛利率下滑的風險、原材料漲價的風險。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入(百萬元)7628351,0901,8502,437(+/-%)42.3%9.5%30.5%69.8%31.7%凈利潤(百萬元)157138243389477(+/-%)93.2%-12.3%76.6%60.1%22.6%每股收益（元）4.052.674.717.539.24EBITMargin22.3%12.9%24.2%23.1%21.6%凈資產收益率（ROE）39.6%9.8%15.4%2

7、1.0%21.8%市盈率（PE）33.550.928.818.014.7EV/EBITDA31.461.526.817.414.5市凈率（PB）13.274.984.443.793.21資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄自主發動機電控系統龍頭，發展戰略清晰自主發動機電控系統龍頭，發展戰略清晰 . 4 4自主發動機電控系統龍頭 .4產品和技術戰略：品類拓展、技術升級 .7客戶戰略：深耕商用車，重點拓展乘用車、布局新能源 .8發動機管理系統（發動機管理系統（EMSEMS）技

8、術壁壘高，公司技術自主領先）技術壁壘高，公司技術自主領先 . 1010發動機管理系統（EMS）技術壁壘高 .10競爭格局：外資壟斷，自主品牌提升顯著 .12公司技術團隊穩定、儲備豐富，技術自主領先 .13新能源產品需求爆發，公司有望充分受益新能源產品需求爆發，公司有望充分受益 . 1515新能源產品需求爆發，預計 2025 年市場空間為 538 億元 .15混動電動系統開發難度高，公司有望實現自主突破 .17產業化早、技術布局全，公司有望充分收益 .18盈利預測盈利預測 . 1919假設前提 .19未來 3 年業績預測 .20估值與投資建議估值與投資建議 . 2222絕對估值：164-183

9、元 . 22相對估值：166-181 元 . 24投資建議 .24風險提示風險提示 . 2525財務預測與估值財務預測與估值 . 2727免責聲明免責聲明 . 2828mNoRoPsRzRrMoMoNvMtRqRbRcM7NsQmMtRnPiNpPqNjMnOpP7NpPwPvPqNpOvPnRtR請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1： 公司股權結構（2021 年年報） .6圖2： 公司 EMS 產品在交叉型乘用車、N1 類汽車市占率 .6圖3： 公司營業收入（億元） . 7圖4： 公司歸母凈利潤（億元） . 7圖5： 公司產品戰略清晰 .

10、 7圖6： 我國汽車分類標準 . 9圖7： 我國乘用車、商用車銷量（萬輛） . 9圖8： EMS 功能示意圖 .10圖9： 公司榮譽資質 . 13圖10： 我國新能源乘用車銷量 . 15圖11： 我國乘用車新能源滲透率 . 15圖12： 電控系統發展趨勢 . 16圖13： 2021 年電動配套企業份額 .18表1： 公司主要產品及應用領域 . 4表2： 公司前五大客戶情況 . 5表3： 公司主要產品 2020 年銷售收入和銷量情況 . 5表4： 公司產品演變情況 . 8表5： 自主品牌 EMS 企業與跨國 EMS 企業部分前沿技術對比情況 . 12表6： 公司各項核心技術與行業技術水平、同行業

11、可比公司的比較 . 14表7： 純電、插混 MCU、VCU、EMS、GCU 配置數量 . 17表8： 公司產品配套量預測（萬套）/中性假設 . 19表9： 公司營業收入、毛利預測（億元）/中性假設 . 19表10： 未來 3 年盈利預測表（百萬元） . 20表11： 公司盈利預測情景分析 . 21表12： 公司產品配套量預測（萬套）/樂觀假設 . 21表13： 公司營業收入、毛利預測（億元）/樂觀假設 . 21表14： 公司產品配套量預測（萬套）/悲觀假設 . 22表15： 公司營業收入、毛利預測（億元）/悲觀假設 . 22表16： 公司盈利預測假設條件（%） . 23表17： 資本成本假設

12、. 23表18： 公司 FCFF 估值表 . 23表19： 絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元） . 23表20： 可比公司估值比較（20220527） . 24請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4自主發動機電控系統龍頭，發展戰略清晰自主發動機電控系統龍頭，發展戰略清晰自主發動機電控系統龍頭自主發動機電控系統龍頭公司為汽車動力電子控制系統提供商，主營產品為汽車發動機管理系統、摩托車發動機管理系統、純電動汽車動力電子控制系統、混合動力汽車動力電子控制系統。2021 年公司營收 8.3 億元，歸母凈利潤 1.4 億元，毛利率 31%，凈利率 16%.根

13、據 2020 年公告數據，公司 91.9%營收為產品銷售收入（其中 90%為汽車 EMS 產品、1.5%為摩托車 EMS、0.3%為純電動車電控系統），8.1%為技術開發收入。表1：公司主要產品及應用領域產品產品產品構成產品構成產品示意圖產品示意圖主要用途主要用途發動機管理系統汽油 EMS、混合動力 EMS 包括：1、ECU；2、電噴件：傳感器，包括曲軸、凸輪軸位置傳感器、冷卻液溫度傳感器、進氣溫度壓力傳感器、前后氧傳感器、爆震傳感器，國六車型還包 括 排 溫 傳 感器、壓差傳感器；執行器，包括油軌總成、節氣門總成、點火線圈和碳罐電磁閥以 ECU 為控制中心，通過各類傳感器檢測發動機的工作參數

14、，并根據控制策略及標定參數，精確地控制燃油噴射量、噴射時間、點火提前角等，使發動機運行在最佳狀態。該產品用于控制輕型汽油車；混合動力 EMS 用于混合動力汽車兩用燃料（汽油、CNG）汽車 EMS 包括：1、ECU；2、電噴件：汽油部分傳感器和執行器同上； 燃氣部分包括減壓閥總成、 燃氣噴軌總成以 ECU 為控制中心，通過各類傳感器檢測發動機的工作參數，根據控制策略及標定參數，精確地對噴油/噴氣、點火、排溫、排放等進行控制，并可以根據工況自由切換燃料，針對汽油/天然氣不同的燃燒特性分別控制。該產品用于控制兩用燃料汽車摩托車 EMS 包括：1、ECU；2、電噴件：傳感器， 包括水溫傳感器或缸溫傳感

15、器、 氧傳感器、 進氣溫度壓力及節氣門位置傳感集成在節氣門上；執行器，包括點火線圈、進氣管總成和節氣門體摩托車 EMS 包括：1、ECU；2、電噴件：傳感器，包括水溫傳感器或缸溫傳感器、氧傳感器、進氣溫度壓力及節氣門位置傳感集成在節氣門上；執行器，包括點火線圈、進氣管總成和節氣門體純電動汽車動力電子控制系統 / 混合動力汽車動力電子控制系統中的電動部分電機控制器/發電機控制器1、純電動車電機控制器負責將直流電轉為交流電并通過升降頻率控制電機的轉速。公司研發的純電動車電機控制器分直流無刷電機控制器和永磁同步電機控制器兩類；2、混合動力汽車中除了 P0 結構使用 BSG 電機、 P1 結構使用 I

16、SG 電機，其余電機控制器與純電動車電機控制器一致，一般為永磁同步電機控制器；3、混合動力發電機控制器，控制發動機動能轉化為電能過程，工作原理與電機控制器類似整車控制器1、電動車整車控制器具備整車高壓能量管理和分配功能、充電狀態監控功能、網絡管理和監控功能、整車故障診斷功能、制動能量回收功能等；2、混合動力汽車整車控制器與純電動車整車控制器功能類似，其管理模塊包括 EMS、GCU、TCU 等純電動車不涉及的模塊資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5公司客戶北汽集團、東方鑫源、東安動力、重慶小康、長安汽車等，2020 年前

17、五大客戶占整體營收比重為 84%。表2：公司前五大客戶情況客戶客戶營業收入（萬元）營業收入（萬元）占營收比重占營收比重銷售產品銷售產品北京汽車集團有限公司24,836.5832.58%N1 車型 EMS東方鑫源控股有限公司13,946.4518.29%N1 車型 EMS、M1 車型 EMS、純電動車 VCU哈爾濱東安汽車動力股份有限公司9,964.9013.07%N1 車型 EMS、M1 車型 EMS、重慶小康工業集團股份有限公司9,891.1412.97%N1 車型 EMS、M1 車型 EMS、混合動力 EMS重慶長安汽車股份有限公司5,114.456.71%N1 車型 EMS、M1 車型

18、EMS合計63,753.5283.62%資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理公司營業收入中約九成為產品銷售收入，一成為技術開發服務。在產品銷售收入中主要為汽車 EMS 產品收入，摩托車 EMS 和純電、混動產品收入占比較小。表3：公司主要產品 2020 年銷售收入和銷量情況車型車型20202020 年銷量（萬套）年銷量（萬套）占比占比20202020 年銷售金額（萬元）年銷售金額（萬元）汽車 EMSN1國六39.9576%國五2.625%小計42.5781%M1國六7.4814%國五0.671%小計8.1416%其他1.623%合計52.34100%68594.7摩托車 EMS成套 EM

19、S2.51180.1ECU2.81混合動力 EMS0.0638.57純電VCU0.73MCU0.06214.56產品銷售收入70064.31技術開發服務6176.98合計76241.29資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理王和平、龔本和為公司的控股股東、共同實際控制人。王和平和龔本和合計直接持有公司 55.06%的股份。王和平： 1993 年起至今享受國務院特殊津貼待遇.1982 年 7 月,畢業于武漢理工大學,工業電氣自動化專業,獲學士學位.1982 年 8 月至 1984 年 6 月任湖北黃石市電纜廠技術工程師;1984 年 7 月至 1989 年 10 月任黃石市機械自動化研究所副

20、所長;1989年 11 月至1992年5 月任黃石市智能儀器研究所所長;1993年6 月至1995年 12 月任黃石市微電子研究所所長;1995 年 1 月至 1999 年 1 月任廣州市日星科技有限公司董事,技術總監;1999 年 2 月至 2013 年 10 月任佛山市菱電變頻實業有限公司法定代表人,總經理;2005 年 1 月至 2015 年 8 月歷任武漢菱電有限公司執行董事,董事長,總經理;2015 年 8 月至今任公司董事長,總經理。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6圖1：公司股權結構（2021 年年報）資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理

21、公司在公司在 NINI 及交叉型乘用車及交叉型乘用車 EMSEMS 市占率高市占率高。 2020 年 N1 和交叉型乘用車 EMS 占公司EMS 產品銷售的 97%。2020 年公司交叉型乘用車 EMS 銷量為 7.73 萬套，中國市場為 39.50 萬套，占比為 19.57%；公司 N1 類汽車 EMS 銷量為 42.57 萬套，中國市場為 175.71 萬套，占比為 24.23%圖2：公司 EMS 產品在交叉型乘用車、N1 類汽車市占率資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7業績穩健增長業績穩健增長。2017-2021

22、 年公司營收收入從 2.4 億增長為 8.3 億，CAGR 為 28%，歸母凈利潤從 0.36 億元增長為 1.38 億元，CAGR 為 31%。圖3：公司營業收入（億元）圖4：公司歸母凈利潤（億元）資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理產品和技術戰略：品類拓展、技術升級產品和技術戰略：品類拓展、技術升級產品戰略清晰產品戰略清晰：從從 EMSEMS 拓展至拓展至 MCUMCU、VCUVCU、GCUGCU。2008 年，機械節氣門汽油機 EMS匹配乘用車成功實現市場銷售，公司邁出產業化第一步。2016 年實現了純電動汽車電機控制器和整車控制器的產業化

23、。2019 年，公司開發的符合國六 B 階段排放的增程式電動車電控系統進入市場銷售，標志公司進入混合動力汽車電控系統領域。圖5：公司產品戰略清晰資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8表4：公司產品演變情況序號序號產業化產品產業化產品12008 年，機械節氣門汽油機 EMS 匹配乘用車成功實現市場銷售，公司邁出產業化第一步22014 年，采用單 ECU 控制兩種燃料的兩用燃料 EMS 匹配商用車成功并實現市場銷售32015 年，使用電子節氣門的汽油 EMS 匹配乘用車成功并實現市場銷售，標志公司 EMS 技術水平達到國五排

24、放乘用車的技術要求42016 年，電動車的電機控制器和整車控制器匹配成功并實現銷售，公司進入電動車電控系統領域52016 年，帶有速度控制、駕駛樂趣功能的 EMS 匹配 AVT 車型成功并出口美國市場62017 年，渦輪增壓 EMS 匹配 M2 類車成功并實現銷售72017 年，帶 VVTDVVT 功能 EMS 匹配乘用車成功并實現銷售82019 年，國六 B 階段排放汽車匹配成功并實現銷售92019 年，國四排放摩托車匹配成功并實現銷售102019 年，公司開發的符合國六 B 階段排放的增程式電動車電控系統進入市場銷售，標志公司進入混合動力汽車電控系統領域。公司重點研發了 BSG 電機控制技

25、術、油電耦合技術、混合動力 OBD 診斷策略、自動啟?？刂撇呗?，阿特金森發動機 EMS 控制技術資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理技術戰略技術戰略：拓展拓展 EMSEMS 附屬功能附屬功能。汽車 OTA 與 EMS 或電控系統結合具有多項新功能，可以進行遠程故障診斷與程序升級，提高消費者的使用體驗，也可以用于遠程排放監控。我國已經在新能源汽車和重型柴油車強制安裝 T-box，用于防止騙補和監控排放造假。由于 T-box 與 EMS 配合具有對汽車定位、程序升級、遠程OBD 診斷、遠程排放監控等功能，較好地滿足了客戶的體驗，同時也滿足法規監管要求。未來存在在汽油車全面強制加裝的可能，公司

26、將其作為重點產品進行開發。收購緯湃科技有助于增強公司收購緯湃科技有助于增強公司 EMSEMS 領域執行層競爭力。領域執行層競爭力。2022 年 5 月 11 日，公司公告擬以現金形式取得及其關聯方所擁有的乘用車和輕型卡車用部分知識產權及專有技術在中國的非獨家許可，并且購買上述企業的關聯方緯湃長春的生產線資產（噴油器產線）（噴油器產線）。緯湃科技（Vitesco Technologies）是全球領先的開發商和制造商，前身為大陸集團動力總成事業群，產品包括電動驅動系統、電子控制單元、 傳感器和執行器， 以及尾氣后處理解決方案。 緯湃科技全球有 7300 名工程師，其中 5100 名是和軟件電子類相

27、關的，在全球 50 多個基地?？蛻魬鹇裕荷罡逃密?，重點拓展乘用車、布局新能源客戶戰略：深耕商用車，重點拓展乘用車、布局新能源客戶戰略客戶戰略：深耕交叉型乘用車深耕交叉型乘用車、N1N1 類市場和類市場和 CNGCNG 市場市場，（1）2020 年公司交叉型乘用車市占率為 19.57%；公司 N1 類汽車市占率為 24.23%。（2）汽油、CNG 兩用燃料 EMS 是本公司具有核心競爭力的產品，本公司將繼續深耕該類市場。CNGLNG汽車是目前兼具環保性能和經濟性能的車型。 （3）我國 CNG/LNG 汽車和加氣站主要位于新疆、四川等地區，隨著西氣東輸、川汽東送、中俄東線等天然氣主干管道工程的竣

28、工，我國將會迎來 CNG 行業的快速發展。重點拓展轎車重點拓展轎車、SUVSUV、MPVMPV 在內主流乘用車在內主流乘用車 EMSEMS 市場市場，布局純電動汽車布局純電動汽車、混合動力混合動力汽車市場。汽車市場。轎車、SUV、MPV 在內的主流乘用車是中國汽車市場的主體。一方面，公司利 用已有的一款已投放市場的、 使用進氣道噴射發動機的 SUV 國六產品驗證經驗， 重點拓展自主品牌乘用車企業使用進氣道噴射發動機車型開發業務；另一方面， 著力推動缸內直噴 EMS 進入一線自主品牌乘用車企業。公司計劃按照“一款車型 標定投放市場驗證多款車型標定” 的順序，爭取早日大批量進入一線自主品 牌乘用車

29、市場。2021 年我國將實施乘用車第五階段油耗法規，商用車第四階段油耗法規也有望隨后實施，油耗測試工況也將從 NEDC 工況切換到 WLTC 工況，上述變化都將進一步提高車輛的油耗要求，純電動汽車、混合動力汽車是應對上述油耗法規要求的重要手段。公司為純電動、混合動力汽車做了相關技術儲備并持續投入，為進一步布局這兩類市場做好準備。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9GDIGDI 客戶落地，乘用車市場逐漸打開?？蛻袈涞?，乘用車市場逐漸打開。（1）公司在汽油 N1 類 EMS 領域處于市場領先地位，在 M1 類交叉乘用車市場取得一定市場份額，開始逐步進入 M2 類市

30、場。公司進入乘用車市場，打開了汽車行業最大的一個市場空間，一線自主品牌和新能源造車新勢力車企客戶進行密切溝通。 公司進入了使用公司進入了使用 GDIGDI 發動機的高發動機的高檔乘用車市場，檔乘用車市場，會對進入一線自主品牌和造車新勢力產生一定的示范作用，使得公司有機會進入上述企業。 （2） 乘用車市場空間大，2021 年我國汽車銷售 2627.5萬輛， 其中乘用車銷售 2148.2 萬輛， 占比 82%； 商用車銷售 479.3 萬輛， 占比 18%。（3）在純電動領域，2021 年公司承接了多個 VCU、MCU 項目，并銷售 VCU16,318套，MCU1,541 套，積極推動公司產品朝電

31、動化轉型。 （4）乘用車客戶方面，2015年搭載公司第一款電子節氣門 EMS 的 MPV 乘用車投入市場進行使用驗證，并由此新增了多家乘用車與商用車客戶。公司與北汽銀翔、大乘汽車、北汽昌河等乘用北汽銀翔、大乘汽車、北汽昌河等乘用車企業車企業簽訂了國五車型開發合同，并進行了技術開發，部分乘用車完成了標定和公告。圖6：我國汽車分類標準圖7：我國乘用車、商用車銷量（萬輛）資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理資料來源：中汽協、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10發動機管理系統（發動機管理系統（EMSEMS）技術壁壘高，公司技）技術壁壘高，

32、公司技術自主領先術自主領先發動機管理系統（發動機管理系統（EMSEMS）技術壁壘高）技術壁壘高EMSEMS 是發動機和整車的核心部件是發動機和整車的核心部件。發動機管理系統（EMS）包括發動機電子控制單元（ECU）、傳感器和執行器三個部分。EMS 是以 ECU 為控制中心，通過安裝在發動機和整車上的各類傳感器（如冷卻液溫度傳感器、進氣溫度壓力傳感器、氧傳感器等）檢測發動機的相關工作參數，根據發動機控制策略和標定參數，通過各類執行器（如噴油器、節氣門、點火線圈等）精確地控制燃油噴射量、進氣量、點火提前角等，使發動機運行在最佳狀態，實現最佳動力輸出及駕駛性能、最經濟的燃油消耗和符合法規要求的尾氣排

33、放。汽車發動機管理系統作為決定整車油耗、排放、動力性及駕駛性能的關鍵因素之一，是發動機系統和整車的核心部件。EMS 主要任務是調節發動機的輸出扭矩，在滿足駕駛員意圖和各種電器的能量需求的同時使發動機滿足排放法規要求，并實現降低油耗和提高駕駛性能和駕駛樂趣的目的。為此，EMS 具備三大基本功能：（1）進氣控制，即通過進氣系統及節氣門控制缸內進氣量和充氣效率； （2） 噴油控制， 根據進氣量計算正確的燃油量，并由燃油系統及噴油器執行噴油操作；（3）點火控制，根據發動機的負荷狀態通過點火線圈及火花塞在最佳的時間點實施點火。除了基本功能外，EMS 進一步集成開環和閉環控制功能，用以滿足日益嚴格的排放、

34、油耗法規要求。對排放和油耗具有重大影響的控制功能包括：怠速控制空燃比閉環控制、燃油蒸發排放控制（碳罐凈化）、爆燃控制、減少 NOX 排放的廢氣再循環控制、使三元催化器快速達到工作狀態的二次空氣噴射控制、渦輪增壓器控制、凸輪軸控制（VVT、DVVT、VVL）、缸內直噴控制、寬域氧傳感器控制、GPF再生控制和 OBD 診斷控制等。圖8：EMS 功能示意圖資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11EMSEMS 是汽車電子控制系統中變量最多是汽車電子控制系統中變量最多、難度最大的控制系統難度最大的控制系統。EMS 在汽車車體電子中

35、處于基礎性地位的原因在于：（1）EMS 是汽車的必要配置，而其他車體電子屬于選擇性配置，如 TCU 為自動擋車型才有的配置，手動擋車型無需 TCU；制動防抱死控制（ABS）、驅動防滑系統（ASR）、電子穩定系統（ESC）、牽引力控制、電子控制懸架等控制系統屬于安全性功能和舒適性功能，屬于選擇性配置。（2）EMS 與其他電子控制系統存在大量的信號交換，一般通過 CAN 通訊解決。EMS 與其他電子控制系統還存在大量的互操作，如與 TCU 存在換擋時 EMS 控制速度和扭矩的操作，與 ASR 也存在大量的互操作。如果沒有 EMS 廠商的介入與支持，TCU、ASR 等其他車體電子控制系統以及混合動力

36、電子控制系統將無法發展。(1)發動機是一個動態、多變量、高度非線性、具有響應滯后的時變系統。發動機管理系統是多變量、多目標折衷優化、且邊界條件多變的控制系統，導致控制程序非常復雜，以對噴油量控制功能為例，基本噴油量是根據氣缸充氣量和空燃比確定的，氣缸充氣量不僅僅是從節氣門體進入的進氣量，還與碳罐脫附、廢氣再循環（EGR）、氣門正時（VVT）、缸內殘余廢氣量等相關，此外還要考慮到系統及傳感器信號采集的延時，所以要精確計算氣缸充氣量，需要考慮多個輸入量，導致 EMS 軟件模型非常復雜。隨著排放標準的不斷提高和油耗限值的不斷降低，EMS 需要控制的參數越來越多，每增加一個參數，復雜程度將成倍增加。(

37、2)EMS 復雜性不僅體現在輸入輸出參數多，其復雜性也體現在參數之間相互影響，調整某一模塊的控制參數往往會影響其他模塊的控制參數，大大增加電子控制系統的設計難度。以冷啟動為例，低溫環境下燃油的揮發性較差，難以形成霧化狀況，發動機難以點火成功，此時需要改變噴油量參數，進行噴油加濃，而噴油加濃會影響常溫啟動時的排放， 此時在 EMS 設計程序時須適當調整點火提前角來平衡冷啟動需求和排放的關系（3）EMS 復雜性也體現在輸入參數和輸出控制目標之間缺乏直接的控制邏輯關系，需要建立中間變量來實現控制目標。發動機運行的很多參數在機動車上不能直接測量，例如進氣量、燃燒壓力、指示扭矩、排氣背壓、排氣溫度、有害

38、氣體排放值等，需要 EMS 軟件建立大量的控制模型，運用發動機臺架或標定樣車上測量的數據，來估算這些難以直接檢測的參數，大幅度增加 EMS 軟件模型的復雜程度。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12競爭格局：外資壟斷，自主品牌提升顯著競爭格局：外資壟斷，自主品牌提升顯著汽車發動機管理系統技術長期以來被德國博世汽車發動機管理系統技術長期以來被德國博世、德國大陸德國大陸、日本電裝日本電裝、德爾福等德爾福等跨國跨國 EMSEMS 廠商所壟斷廠商所壟斷。 全球汽車電控系統主要被德國博世、 德國大陸、 日本電裝、德爾福、日本日立、日本京濱、意大利馬瑞利等跨國 EMS 廠

39、商壟斷，國內市場份額也主要被上 述企業所占據， 其中博世及其子公司在中國市場處于一家獨大的地位。 目前， 中國自主品牌電控系統生產廠商的市場占有率很低。 由于日本 EMS 企業主要服務于日系車企，德國大陸、意大利馬瑞利主要服 務于合資企業及上汽通用五菱、眾泰系等少數幾家自主品牌企業。公司在自主品牌汽車的競爭對手主要是德國博世及其子公司聯合汽車電子、德爾福以及中國自主 EMS 企業蘇州奧易克斯三家企業。我國基本實現了摩托車我國基本實現了摩托車 EMSEMS 的自主化的自主化。 經過多年的研發和技術積累， 多家內資電控企業已經掌握了適用于摩托車的 機械節氣門 EMS 技術，我國基本實現了摩托車 E

40、MS 的自主化。除德爾福（上海）動力推進系統有限公司、上海三國精密機械有限公司、 鞏誠電裝 （重慶） 有 限公司、 中國臺灣京濱化油器有限公司等企業外，公司的競爭對手還包括：上海葉盛電氣有限公司、福愛電子（貴州）有限公司、浙江朗杰電子有限公司、湛江德利車輛部件有限公司、廊坊金潤智通科技有限公司、北京薩摩司汽車電子有限公司、重慶力帆摩托車發動機有限公司等自主電控企業。中國自主品牌汽車企業的總體技術水平有了很大提升。中國自主品牌汽車企業的總體技術水平有了很大提升。近年來，中國自主品牌汽車企業的總體技術水平有了很大提升，自主研發能力不斷提高，已基本掌握傳統內燃機發動機的開發與制造的核心技術，掌握了手

41、動變速箱技術，整車集成及控制技術明顯提升。 自主品牌汽車企業雖然在若干核心技術領域取得了突破性進展，但總體而言，仍處于起步階段，如自動變速箱尚待大規?；a業化檢驗，發動機電控技術仍主要被跨國 EMS 廠商所控制，自主品牌 EMS 廠商只掌握或只量產部分類型發動機電控技術或產品，對于部分前沿技術或產品還未取得突破或未實現量產。表5：自主品牌 EMS 企業與跨國 EMS 企業部分前沿技術對比情況序號序號技術內容技術內容技術特點技術特點自主品牌自主品牌 EMSEMS 企業企業跨國跨國 EMSEMS 企業企業1GDI+PFI 雙噴射 技術GDI+PFI 雙噴射系統在中小負荷時采 用 PFI 噴射，中高

42、負荷及要求多次噴 射的工況采用 GDI 噴射，規避了 GDI 在冷啟動和中小負荷時的積碳、排放 等問題，具有組織燃燒更靈活、控制 爆震、抑制冷啟動時的碳煙排放等優 勢未掌握技術掌握+ 批量生產2HCCI 技術HCCI 指均質充量壓燃，結合了汽油 機和柴油機的優勢，有效降低燃油消 耗率未掌握技術掌握+ 批量生產3可變壓縮比技術可變壓縮比技術能有效降低燃油消耗 率，但同時帶來爆震傾向未掌握技術掌握+ 批量生產4可 變 截 面 渦 輪 VTGVTG 是應對渦輪遲滯現象而生的增 壓技術， 可以提升低速扭矩， 改善進 排氣壓差，減少缸內殘余廢氣，抑制 發動機爆震未掌握技術掌握+ 批量生產5停缸技術停缸技

43、術可是使工作缸處于高負荷狀 態，從而降低節流損失，提高熱轉化率未掌握技術掌握+ 批量生產6智能能量管理先進的發動機能量管理技術，如電子 節溫器、電子水泵、可變排量水泵、可變排量機油泵、智能發電機等，可 最大程度降低發動機的能量損耗部分掌握技術掌握+ 批量生產資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理公司是汽油車電控國產突破的兩家公司之一公司是汽油車電控國產突破的兩家公司之一. .公司通過研發團隊多年持續的努力，成功開發出具有自主知識產權的發動機管理系統，實現了汽車動力電子控制系統的國產化。截至 2019 年 12 月 31 日，公司是國內僅有的獲得汽油車國六車型公告的兩家中國自主電控企業之一。

44、N1N1 市場地位穩固市場地位穩固。公司自成立以來一直堅持自主研發，獨立掌握電控系統的控制策略及底層復雜驅動設計技術，擁有自主知識產權的源代碼，具有對電控系統軟請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13件平臺持續優化升級的能力。2008 年，公司使用進氣效率模型的軟件平臺匹配機械節氣門發動機獲得成功。2015 年，公司使用扭矩模型的軟件平臺匹配電子節氣門發動機獲得成功。 2018 年 12 月 5 日搭載公司開發的符合國六 B 階段排放標準 EMS 產品的車型獲得生態環境部公告，為中國市場上第一款獲得國六公告的N1 類車型。根據公司在機動車環保網的公開查詢數據，截

45、至 2019 年 12 月 31日，公司獲得 N1 類（即質量低于 3.5 噸載貨商用車）車型公告 2,033 個，占全部 N1 類汽油車公告的 59.58%。公司技術團隊穩定、儲備豐富，技術自主領先公司技術團隊穩定、儲備豐富，技術自主領先技術團隊穩定，經驗積累優勢。技術團隊穩定，經驗積累優勢。公司自 2005 年成立以來軟件核心技術骨干沒有流失過，公司較早實施了員工持股計劃，保持了核心技術骨干的穩定。公司自創立之初就確立自主研發的技術路徑，軟件開發平臺的程序均由公司研發人員自己編寫，通過車輛測試發現問題，逐步改進，形成經驗積累優勢。圖9：公司榮譽資質資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理

46、技術儲備豐富技術儲備豐富。公司產品線涵蓋汽油機 EMS、純電動汽車 VCU 和 MCU、混合動力汽車的 EMS、VCU、MCU 和 GCU，汽油機 EMS 包括汽車 EMS、摩托車 EMS 以及汽油與 CNG 兩用燃料 EMS，是國內產品線最全的自主電控系統廠商。公司長期將研請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14發聚焦在先進 EMS 控制技術和混合動力電控系統控制策略研發上， 重點研發了缸內直噴發動機管理系統、阿特金森發動機管理系統、BSG 電機控制器、功率分流式控制策略、增程式電動車的控制策略、混合動力汽車的 OBD 控制策略、自動啟?？刂撇呗?、制動能量回收

47、策略等發動機高效化、電動化、混動化的控制技術，為未來汽車電動化作了較好的技術儲備。技術水平自主領先。技術水平自主領先。公司已掌握的部分核心技術未見其他自主品牌企業有公開報道或宣傳，市場裝車情況也無法得知，這些核心技術包括寬域氧傳感器控制策略、阿特金森發動機管理系統、混合動力汽車 OBD 控制策略、自動啟?？刂撇呗院驮龀唐?NVH 抑制策略等。在汽車 EMS 領域，尤其是中高端乘用車 EMS 領域，基本被博世、大陸和電裝等跨國企業所壟斷，其技術水平可以代表行業最高水平。表6：公司各項核心技術與行業技術水平、同行業可比公司的比較序號序號技術內容技術內容公司技術水平公司技術水平跨國企業技術水平跨國企

48、業技術水平其他國內自主品牌企業技術水平其他國內自主品牌企業技術水平1EMS 軟件平臺底層程序采用普通的架構化、 模塊化設計,軟件開發靈活性和兼容性一般普遍采用 AUTOSAR 標準架構，軟件開發更靈活、兼容性更強技術未知2進氣效率模型控制策略采用進氣歧管壓力傳感器基于速度密度法計算發動機進氣量除速度密度法外，對于增壓發動機也可采用空氣流量傳感器基于質量流量法計算進氣量，進氣量計算更加準確掌握基于速度密度法計算發動機進氣量技術3扭矩模型控制策略掌握外部扭矩需求、內部扭矩需求、儲備扭矩、怠速扭矩、扭矩濾波、扭矩協調、火路扭矩、氣路扭矩等各種扭矩模型控制策略，其中外部扭矩需求支持 TCU、ESC 控

49、制掌握外部扭矩需求、內部扭矩需 求、儲備扭矩、怠速扭矩、扭矩濾 波、扭矩協調、火路扭矩、氣路扭 矩等各種扭矩模型控制策略，其中 外部扭矩需求支持 TCU、ESC 控 制掌握扭矩模型控制策略4VVTDVVTVVL 控制模型控制策略掌握 VVT、DVVT 和兩段式 VVL 控制技術，尚未開發連續可變氣門升程（CVVL）控制技術掌握 VVT、DVVT 和兩段式 VVL 控制技術，尚未開發連續可變氣門升程（CVVL）控制技術掌握 VVT、DVVT、兩段式可變氣門升程（VVL）及連續可變氣門升程（CVVL）控制技術5渦輪增壓控制策略掌握三通閥式廢氣門增壓控制技術，尚未掌握電機式廢氣門增壓控制技術和可變截

50、面渦輪（VTG）控制技術掌握三通閥式廢氣門增壓控 制技術、電機式廢氣門增壓控 制技術和可變截面渦輪 （VTG）控制技術掌握三通閥式廢 氣門增壓控制技術6EGR 控制策略掌握三通閥式廢 氣門增壓控制技 術掌握三通閥式廢 氣門增壓控制技術掌握高壓 EGR 控 制技術7OBD 控制策略掌握故障診斷、 故障路徑管理、 OBD 通訊、 IUPR 等技術，OBD 技術滿足國六排放法規要求掌握故障診斷、故障路徑管理、 OBD通訊、IUPR 等技術，OBD 技術滿足國六排放法規要求滿足國六排放法 規對 OBD 的要求8定速巡航控制策略掌握車速預測、目標車速計算、坡道預測、巡航扭矩控制等巡航控制相關技術，能實現