確成股份-首次覆蓋報告：全球高分散二氧化硅巨頭共筑低滾阻綠色輪胎時代-220530（40頁）.pdf

1、 全球高分散二氧化硅巨頭，共筑低滾阻綠色輪胎時代 Table_CoverStock 確成股份(605183.SH) 首次覆蓋報告 Table_ReportDate2022 年 5 月 30 日 Table_ReportDate 張燕生 化工行業首席分析師 洪英東 化工行業分析師 S1500517050001 S1500520080002 +86 10 83326847 +86 10 83326848 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 證券研究報告 公司研究 首次覆蓋報告 確成股份確成股份( (605183605183) ) 投資評級投資評級 買入買入 資料來源：萬得，信達證券

2、研發中心 公司主要數據 收盤價（元） 16.88 52 周內股價波動區間(元) 13.44-20.58 最近一月漲跌幅() 5.63 總股本(億股) 4.17 流通 A 股比例() 100.00 總市值(億元) 70.47 資料來源：萬得，信達證券研發中心 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 區 鬧 市 口 大 街9號 院1號 樓 郵編：100031 全球全球高分散高分散二氧化硅二氧化硅巨頭，巨頭，共筑低滾阻共筑低滾阻綠色輪胎綠色輪胎時代時代 2022 年 5 月 30 日 本期內容提要本期內容提要: : 全球沉淀法二氧化硅巨頭全球沉淀法

3、二氧化硅巨頭， 高分散產品是未來方向高分散產品是未來方向。 公司是沉淀法二氧化硅的全球龍頭，截止 2021 年產能為 33 萬噸/年。沉淀法二氧化硅，主要用于橡膠領域， 在輪胎中用于替代炭黑而被稱為白炭黑。 二氧化硅能大幅提高膠料的物理性能，降低輪胎的滾動阻力，同時不損失其抗濕滑性能，在輪胎的胎面膠中添加二氧化硅可以提高胎面的抗切割、 抗撕裂性能。 隨著米其林在二十世紀九十年代通過在輪胎中添加白炭黑發明綠色輪胎提升輪胎節油性能， 輪胎綠色化成為輪胎行業的趨勢。 公司目前沉淀法二氧化硅總產能位居世界第三，擁有江蘇無錫、安徽鳳陽、福建沙縣國內三個生產基地以及泰國一個海外生產基地，其中核心工廠無錫單

4、體工廠 15 萬噸產能位居世界前列。公司 2020 年 5 月建成了泰國一期 4.5 萬噸高分散二氧化硅項目，2020 年 12 月福建工廠新增 5.5 萬噸二氧化硅項目， 目前在建的福建 7.5 萬噸二氧化硅項目也是高分散產品，公司正逐步繼續擴大高分散二氧化硅產能及其在公司業績中的占比，未來高分散產品是主要發力方向。 綠色輪胎景氣提升， 公司有望充分受益綠色輪胎景氣提升， 公司有望充分受益。 高分散二氧化硅作為一種配套專用材料，應用于綠色輪胎制造。一方面，汽車保有量的提升會順勢拉動輪胎需求。 根據米其林 2021 年報的測算， 2020 年全球輪胎市場容量達到 1530億美元，其中半鋼胎占比

5、近 60%（14 億條），全鋼胎占比近 30%（超過 2億條）。米其林同時認為，從長遠來看，成熟市場輪胎需求會以每年 0-2%的速度增長，新市場每年增長 2-4%。另一方面，輪胎綠色化率的提升將有效提升高分散二氧化硅的市場需求。 隨著輪胎標簽法的實施， 為有效提升輪胎的安全性能和節約能耗，二氧化硅更大程度地在輪胎中替代炭黑是一種必然的趨勢。 而俄烏沖突等因素推高油價更是加速了這一進程， 對輪胎的節油節電性能提出了更高更迫切的要求。節能環保的要求將促使二氧化硅行業不斷革新， 企業需加快二氧化硅的生產工藝改進步伐， 高分散二氧化硅將成為重要方向。而下游輪胎生產企業對高分散二氧化硅合格供應商的認證周

6、期較長，通常情況下國內客戶認證需要 1-1.5 年，國際客戶認證需要 2-4 年。截至 2021 年末，公司的高分散二氧化硅產品已取得國內外多家輪胎公司的認證， 并與上述客戶形成了良好合作關系。 公司作為合格供應商獲得主流客戶認證提升了公司的市場競爭力和持續盈利能力，有望充分受益于綠色輪胎的滲透率提升。 液體黃金輪胎帶來新的爆發點，海運改善迎來短期反轉。液體黃金輪胎帶來新的爆發點，海運改善迎來短期反轉。2021 年 12 月，賽輪輪胎在青島創新節實現了液體黃金輪胎的全球首發。液體黃金輪胎采用濕法化學煉膠技術，能夠同時降低滾動阻力、提升抗濕滑性能和耐磨性能，破解了困擾業界多年的“魔鬼三角”難題。

7、而液體黃金濕法煉膠相對之前的干法煉膠來說， 需要的高分散白炭黑更多， 有望給白炭黑需求帶來新的爆發點。另一方面，公司的產出口業務近半，2021 年下半年以來海運費暴漲，給公司利潤帶來一定影響，而從全球最大的船運公司馬士基對 2022 年的盈利預測以及波羅的海貨運指數等來看， 海運費有望在 2022 年下半年恢復到以往水平，海運費的降低有望給公司帶來短期反轉。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2022-2024 年營業收入分別達到21.41、24.99、27.42 億元，同比增長 42.46%、16.73%、9.69%，歸屬母公司股東的凈利潤分別為 3.93、5.54、6.

8、25 億元，同比增長 30.82%、41.06%、12.89%，2022-2024 年攤薄 EPS 分別達到 0.94 元、1.33 元和1.50 元，當前股價對應 2022PE 為 17.95。首次覆蓋，給予“買入”評級。 -40%-20%0%20%40%21-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-05確成股份滬深300qRrOpOsRzRmRtRpMyRsQqR9PaO7NpNrRpNmOiNpPmReRtQmNaQpPyRMYqRnOwMmPtP 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 3 風險因素：風險因素：產能建設不如預期的風險；下游

9、需求大幅下降的風險；原材料價格大幅上漲的風險 主要財務指標主要財務指標 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元) 1,055 1,503 2,141 2,499 2,742 增長率 YoY % -11.41% 42.42% 42.46% 16.73% 9.69% 歸屬母公司凈利潤(百萬元) 193 300 393 554 625 增長率 YoY% -28.32% 55.16% 30.82% 41.06% 12.89% 毛利率% 34.54% 32.94% 36.71% 39.47% 39.53% 凈資產收益率 ROE% 8.06% 12.16% 13.72%

10、 16.22% 15.47% EPS(攤薄)(元) 0.47 0.72 0.94 1.33 1.50 市盈率 P/E(倍) 36.44 23.48 17.95 12.73 11.27 市凈率 P/B(倍) 2.94 2.85 2.46 2.06 1.74 資料來源：萬得，信達證券研發中心預測;股價為2022年5月27日收盤價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 4 目 錄 投資聚焦 . 6 公司基本情況 . 7 （一）公司簡介 . 7 （二）公司經營情況 . 9 白炭黑是橡膠行業“味精”，高分散產品壁壘高 . 11 （一）橡膠行業“味精” ，對橡膠性能提升顯著 . 11 1二氧化硅

11、介紹 . 11 2沉淀法二氧化硅的下游應用 . 11 （二）沉淀法為主，高分散產品壁壘高 . 14 （三）海外巨頭高度集中，國內確成引領 . 16 （四）沉淀法二氧化硅的價格在成本支撐下持續高位. 19 全球輪胎龍頭頂級合作商，乘中國輪胎崛起之勢快速發展 . 22 （一）高分散二氧化硅需求向好，公司已建立先發優勢 . 22 （二）海運費下降為公司出口帶來利好 . 24 節能綠色輪胎大勢所趨，液體黃金打開白炭黑翻倍空間 . 26 （一）汽車節油節電要求輪胎滾動阻力更低 . 26 （二）綠色輪胎：節油節電大背景之下的大勢所趨 . 28 （三）液體黃金打破魔鬼三角，綠色輪胎有望向全鋼領域進軍 . 3

12、0 （四）高分散白炭黑需求空間巨大 . 32 投資評級 . 35 （一）盈利預測 . 35 （二）相對估值 . 36 風險因素 . 37 表 目 錄 表 1：公司產能（萬噸） . 10 表 2：二氧化硅分類（按制造方法） . 11 表 3：沉淀法二氧化硅分類 . 11 表 4：沉淀法二氧化硅在不同領域的用途 . 12 表 5：我國沉淀法二氧化硅各年度產能與產量 . 16 表 6：我國 5 萬噸/年以上規模企業白炭黑產能（萬噸） . 17 表 7：我國高分散白炭黑企業產能（萬噸） . 18 表 8：海外主要白炭黑企業產能 . 19 表 9：2021 年全球輪胎 75 強（按照 2020 年銷售額

13、進行排序） . 24 表 10：常見新能源汽車基本情況 . 28 表 11：綠色輪胎相關法規 . 30 表 12：乘用車胎面膠配方及性能測試結果 . 32 表 13：關鍵假設（二氧化硅產品） . 35 表 14：盈利預測 . 35 表 15：相對估值 . 36 圖 目 錄 圖 1：公司發展歷程 . 7 圖 2：公司主要產品 . 7 圖 3：公司目前股權結構圖（截至 2022 年 4 月 28 日） . 8 圖 4：公司業務收入比例 . 8 圖 5：公司不同產品業務收入比例 . 9 圖 6：公司營業收入（億元）及增長情況 . 9 圖 7：公司歸母凈利潤（億元）及增長情況 . 9 圖 8：公司 R

14、OA 和 ROE（%） . 10 圖 9：公司銷售毛利率和凈利率（%） . 10 圖 10：公司費用率（%） . 10 圖 11：公司資產負債率（%）. 10 圖 12：近年國內沉淀法白炭黑消費量（萬噸） . 12 圖 13：2020 年國內沉淀法白炭黑消費比例 . 12 圖 14：皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業營業收入（億元）及同比（%） . 13 圖 15：鞋類行業沉淀法二氧化硅消費量（萬噸）及比例（%） . 13 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 圖 16：全球汽車保有量及增速（億輛，%） . 13 圖 17：全球汽車銷量及同比（百萬輛，%） . 13 圖 18：我國

15、汽車保有量及同比（百萬輛，%） . 14 圖 19：我國汽車銷量及同比（百萬輛，%） . 14 圖 20：沉淀法二氧化硅工藝流程 . 15 圖 21：高分散二氧化硅生產流程圖 . 15 圖 22：沉淀法二氧化硅進出口數量（噸） . 18 圖 23：沉淀法二氧化硅進出口平均單價（美元/千克） . 18 圖 24：沉淀法二氧化硅生產關系 . 19 圖 25：沉淀法二氧化硅上游原料價格（元/噸） . 20 圖 26：沉淀法二氧化硅價格及價差（元/噸） . 20 圖 27：2019 年公司不同產品收入比例 . 22 圖 28：公司主要產品毛利率 . 22 圖 29：倍耐力 2021 年供應商獎 . 2

16、3 圖 30：公司不同地區業務收入比例 . 25 圖 31：波羅的海貨運指數（FBX） . 25 圖 32：國際原油價格和國內汽油價格 . 27 圖 33：我國新能源汽車銷量及滲透率（萬輛，%） . 27 圖 34：輪胎性能的魔鬼三角 . 31 圖 35：乘用車胎面膠詳細配方 . 32 圖 36：歐盟乘用車及輕卡輪胎評級分布 . 33 圖 37：歐盟卡客車輪胎評級分布 . 33 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 6 投資聚焦 1、市場對白炭黑的認識相對不多。白炭黑盡管與炭黑均為輪胎的添加助劑，但白炭黑的生產技術壁壘高，尤其是公司生產的高分散二氧化硅產品。一方面，用于綠色輪胎的高檔

17、二氧化硅產品需要對原料的質量、各組分濃度、溫度、反應時間、PH 值、攪拌速度等因素進行精確的控制和調節， 需要專業的特種非標核心生產設備， 且需要長期的理論和實踐經驗積累才能穩定生產。另一方面，客戶認證周期的漫長也提高了行業的準入門檻，通常情況下國內客戶認證需要 1-1.5 年，國際客戶認證需要 2-4 年，不能獲取供應商資格認證的企業難以進入本行業。 2、市場認為全球輪胎行業發展增速慢，進而認為白炭黑的需求發展也緩慢。但是我們認為并非如此。全球節能減排的大趨勢對輪胎性能提出了更高要求，2022 年以來高位的油價更是刺激了大眾對于節油的需求， 也會促進新能源車的滲透率提升， 而新能源車面臨補能

18、困境，節電也是其迫切需求。輪胎滾動阻力造成的燃料消耗約占整個車輛燃料消耗量的 30%，可想而知， 不管是燃油車要節油還是新能源車要節電， 降低輪胎滾動阻力都是重要一環。 20 世紀 90 年代，米其林公司使用高分散二氧化硅推出了高性能的綠色輪胎，可以顯著降低輪胎滾動阻力，實現節能。但目前在全球乘用車輪胎消費中，低滾動阻力輪胎占比仍不高，有巨大的增長空間。 3、綠色輪胎雖然相比普通輪胎滾動阻力更低、抗濕滑性能更好，但是耐磨性表現卻比普通輪胎更差， 所以在全球范圍內仍難以滲透進全鋼胎產品。 賽輪液體黃金工藝打破 “魔鬼三角” ，降低滾動阻力、提高抗濕滑性能的同時也提高耐磨性，賽輪將高分散白炭黑延伸

19、到全鋼胎。市場對于液體黃金的技術僅停留于初期， 但其已經帶動了整個行業的變局。 目前液體黃金輪胎已經進入規模量產階段。 軟控股份預計 2022 年下半年投產 6 萬噸 EVEC 膠， 可用于生產液體黃金輪胎，未來還將繼續擴產到 30 萬噸。在賽輪推出液體黃金全鋼胎以后，白炭黑的市場空間和需求量將進一步增加， 如果白炭黑在全鋼胎中的滲透率能夠達到與半鋼胎相近的水平，那么白炭黑的需求有望大幅提升。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 公司基本情況 （一）公司簡介 確成硅化學有限公司 （確成股份） 前身是無錫確成硅化學有限公司。 公司成立 2003 年 1 月，2005 年 1 月，

20、無錫工廠的首條二氧化硅產線正式投產，2011 年 12 月完成股改，2015 年掛牌新三板，2020 年正式登錄上交所主板。 圖圖 1：公司公司發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 二氧化硅為核心，同時少量產銷副產品。二氧化硅為核心，同時少量產銷副產品。公司主要從事沉淀法二氧化硅產品的研發、制造和銷售。 公司產品主要用于橡膠工業、 飼料添加劑等領域。 主要產品為橡膠工業用二氧化硅 （高分散型和傳統型） 、飼料添加劑二氧化硅、其他應用二氧化硅，公司還生產、銷售少量硫酸等產品。 圖圖 2：公司主要產品公司主要產品 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息

21、披露 http:/ 8 股權結構方面，闕偉東、陳小燕夫妻為公司的實際控制人，其中闕偉東與陳小燕作為華威國際發展有限公司股東，間接持股 59.35%，陳小燕直接持股 3.23%，并通過無錫闕成同心投資企業（有限合伙）間接持股 1.82%，闕偉東、陳小燕兩人共同持股比例為 64.4%。闕偉東、 陳小燕之子闕成桐為實際控制人的一致行動人， 三人合計控股 68.66%， 股權結構穩定。公司主要的子公司包括安徽阿喜、 確成泰國、 確成貿易、 三明阿福、 無錫確安、 海南海之沃、東沃化能等。公司對上述子公司持股比例均達 100%，其中公司對東沃化能直接持股 75%，通過全資子公司間接持股 25%。安徽阿喜

22、綠色科技有限公司原名為安徽確成硅化學有限公司， 主要負責生產二氧化硅及其原料硅酸鈉。 東沃化能主要生產硫酸并利用制酸余熱產生蒸汽發電。三明阿福所在地為福建三明市沙縣區，主要負責生產二氧化硅、硅酸鈉的研發、生產和銷售。 圖圖 3：公司目前公司目前股權結構圖股權結構圖（截至（截至 2022 年年 4 月月 28 日）日） 資料來源：wind，信達證券研發中心 從行業來看， 公司收入主要來自二氧化硅產品以及硫酸， 近七年占比均值達到 99.95%， 2021年，公司 C 系列二氧化硅產品收入占比 93.64%，其他業務收入占比為 6.36%。 圖圖 4：公司業務收入比例公司業務收入比例 資料來源：w

23、ind，信達證券研發中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20142015201620172018201920202021C系列二氧化硅產品硫酸等其他業務 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 從不同產品的收入比例來看， 在公司未更改產品分類時， 橡膠工業用高分散二氧化硅及橡膠工業用傳統型二氧化硅占據營業收入的大部分， 2015-2019年內， 平均占主營收入的78.56%，并且有逐步擴大的趨勢，而硫酸等產品占收入的比例逐年下降。 圖圖 5：公司公司不同產品業務收入比例不同產品業務收入比例 資料來源：公司年報，信達證券研發中心 （二）公司經營情況

24、 2021 年年需求旺盛疊加泰國工廠開工率提升，公司業績快速增長需求旺盛疊加泰國工廠開工率提升，公司業績快速增長。2016 年到 2021 年，公司營業總收入由 8.03 億元增長到 15.03 億元，年復合增長率為 13.35%，歸母凈利潤由 1.87億元增長到 3.00 億元，年復合增長率為 9.91%。2021 年公司收入同比增長 42.42%，歸母凈利潤同比增長 55.16%。 2021 年公司顯著受益于國內綠色輪胎滲透率的提高， 國內高分散二氧化硅的銷量快速增長，且泰國疫情防控政策調整，泰國工廠開工率得以提升，多重利好之下，公司不僅成功消除 2020 年疫情影響，也創造了公司收入和利

25、潤的新高。 圖圖 6：公司營業收入（億元）及增長情況：公司營業收入（億元）及增長情況 圖圖 7：公司歸母凈利潤（億元）及增長情況：公司歸母凈利潤（億元）及增長情況 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019橡膠工業用高分散二氧化硅橡膠工業用傳統型二氧化硅飼料添加劑二氧化硅其他應用二氧化硅硫酸等-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810121416201620172018201920202021營業收入同比-40%-20%0%20%40

26、%60%80%0.000.501.001.502.002.503.003.502016 2017 2018 2019 2020 2021歸屬于母公司股東的凈利潤同比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 成本控制優良成本控制優良，盈利能力，盈利能力穩定穩定。2016-2021 年以來，公司 ROA、ROE 呈現出先降后升的趨勢，由于 2020 年公司首次公開發行股票融資 7.01 億元，募集資金到位后，公司的股本、凈資產大幅升高， 但是由于凈資產所占比重提升， 短期內 ROE、 ROA 均因財務攤薄有所下降。公司毛利率長期維持在 35%-40%之間，凈利率維持在 18%-23%

27、之間。2020 年報開始，由于會計政策調整，原計入銷售費用的運輸費用改計入營業成本，導致銷售費用率大幅降低。 圖圖 8：公司：公司 ROA 和和 ROE（%） 圖圖 9：公司：公司銷售毛利率和凈利率（銷售毛利率和凈利率（%） 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 10：公司費用率（公司費用率（%） 圖圖 11：公司：公司資產負債率（資產負債率（%） 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 從公司產能情況來看，截至 2021 年底，公司沉淀法二氧化硅產能為 33 萬噸/年。公司目前二氧化硅總產能位居世界第三，擁有江蘇

28、無錫、安徽鳳陽、福建沙縣國內三個生產基地以及泰國一個海外生產基地，其中核心工廠無錫單體工廠 15 萬噸產能位居世界前列。 表表 1：公司產能公司產能（萬噸）（萬噸） 公司產能公司產能 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 沉淀法二氧化硅產能 33.0 33.0 33.0 36.5 40.5 43.0 高分散產品產能 19.5 19.5 19.5 23.0 27.0 29.5 高分散占比 59.09% 59.09% 59.09% 63.01% 66.67% 68.60% 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 05101520201620172018201920202

29、021ROAROE（攤?。?1020304050201620172018201920202021銷售凈利率銷售毛利率-4-20246810201620172018201920202021銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率024681012141618202018201920202021 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 白炭黑是橡膠行業“味精” ，高分散產品壁壘高 （一）橡膠行業“味精” ，對橡膠性能提升顯著 1二氧化硅二氧化硅介紹介紹 公司主要產品是沉淀法二氧化硅，學名沉淀法水合二氧化硅，俗名沉淀白炭黑、白炭黑沉淀法二氧化硅，學名沉淀法水合二氧化硅，俗名沉淀白炭黑、

30、白炭黑，是指采用水玻璃溶液與酸（通常使用硫酸）反應，經沉淀、過濾、洗滌、干燥而成，其組成可用 SiO2nH2O 表示， 其中 nH2O 是以表面羥基形式存在。 因其化學惰性及對化學制劑的穩定性和可明顯地提高橡膠產品的力學性能（如拉伸強度、耐磨、抗老化、抗撕裂等） ，被作為化工填充料，廣泛用于橡膠工業、動物飼料載體、食品、醫藥、口腔護理、造紙、涂料、農化、硅橡膠等多個領域。在醫藥領域，高分散二氧化硅可以用作維生素 E 的載體，而其在橡膠領域多用于替代炭黑而稱作白炭黑，而用于橡膠工業外的領域多稱作二氧化硅。 二氧化硅是一種無機物，化學式為 SiO2。二氧化硅按制造方法分類，可分為沉淀法二氧化硅、氣

31、相法二氧化硅。中國 90%以上的二氧化硅產品是沉淀法二氧化硅。沉淀法二氧化硅價格優勢明顯，在國內市場份額占 90%以上，廣泛用于橡膠、輪胎、制鞋、橡塑制品及硅橡膠、涂料、化妝品、牙膏、飼料等行業。氣相法二氧化硅的分子結構與硅橡膠相似，可做硅橡膠的淺色補強材料，用以增強硅橡膠制品的抗拉強度，提高彈性模量和伸長率。硅橡膠的下游主要是建筑和電子電器。 表表 2：二氧化硅分類（按制造方法）：二氧化硅分類（按制造方法） 分類分類 制造方法及原料制造方法及原料 成本因素及用途成本因素及用途 價價格格 價格發展趨勢價格發展趨勢 沉淀法二氧化硅 通常采用硅酸鈉、硫酸中和沉淀反應的方法來制備，反應時在液固相中進

32、行 原料成本較低，生產流程易于控制，廣泛應用于橡膠、輪胎、制鞋、牙膏、飼料以及油漆、電池隔板等行業 產品價格便宜 沉淀法二氧化硅產品價格優勢明顯，在國內市場份額占 90%以上 氣相法二氧化硅 通常采用四氯化硅、氫氣、氧氣，通過高溫燃燒反應制備，反應時在氣固相中進行 制備工藝復雜，產品主要用于硅膠制品、墨粉、油漆等行業 產品價格較高 氣相法二氧化硅應用領域不同于沉淀法二氧化硅，國內市場份額在 10%以下 資料來源：公司招股說明書，信達證券研發中心 沉淀法二氧化硅又可以分為高分散型和普通型，相對來說，高分散型的產品補強性能較高，可以用于綠色輪胎等領域，相應的技術要求也高。 表表 3：沉淀法二氧化硅

33、分類：沉淀法二氧化硅分類 市場分類市場分類 性能、用途性能、用途 國內市場參與者國內市場參與者 高分散沉淀法二氧化硅 補強性能較高，可用于綠色輪胎等領域 外資（合資）公司、確成股份等國內公司 普通沉淀法二氧化硅 補強性能一般，主要用于普通橡膠等領域 國內公司 資料來源：公司招股說明書，信達證券研發中心 2沉淀法二氧化硅沉淀法二氧化硅的下游應用的下游應用 沉淀法二氧化硅在不同領域的作用有所不同，在橡膠、輪胎、制鞋領域，常用作補強劑和填充劑，在飼料、農藥、醫藥領域常用作載體和填充劑，如維生素 E 載體等等。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 表表 4：沉淀法二氧化硅在不同領域的

34、用途沉淀法二氧化硅在不同領域的用途 領域領域 用途應用用途應用 橡膠、輪胎、制鞋 補強劑、填充劑 飼料、農藥、醫藥 載體、填充劑 涂料、油墨 消光劑、增稠劑、抗沉降劑 造紙 填充劑 牙膏 摩擦劑、增稠劑 資料來源：公司招股說明書，信達證券研發中心 輪胎已經成為輪胎已經成為拉動拉動沉淀法二氧化硅沉淀法二氧化硅需求需求的主要動力。的主要動力。2020 年沉淀法二氧化硅消費結構中，輪胎占比 37.08%，位居第一，其次是鞋類，占比 28.67%，其他橡膠制品、獸藥飼料、牙膏、涂料這四種行業的占比較為穩定，近幾年分別維持在 11%、10%、3.2%、3%的水平。2016-2019 年，輪胎行業的消費量

35、穩步增長，從 30.5 萬噸增長到 52 萬噸，年均復合增速達到 19.5%，消費量占比從 29.61%增長到 36.62%，2020 年消費量為 48.5 萬噸，雖受疫情影響有所下滑，但占比仍然進一步提高到 37.08%，穩居第一。 圖圖 12：近年近年國內沉淀法白炭黑消費量（萬噸）國內沉淀法白炭黑消費量（萬噸） 圖圖 13：2020 年國內沉淀法白炭黑消費比例年國內沉淀法白炭黑消費比例 資料來源：中國橡膠工業年鑒，信達證券研發中心 資料來源：中國橡膠工業年鑒，信達證券研發中心 制鞋業制鞋業沉淀二氧化硅消費量相對穩定， 但占比沉淀二氧化硅消費量相對穩定， 但占比逐年降低。逐年降低。 近年來，

36、 制鞋業受原材料價格上漲、人民幣升值等因素影響，增速放緩。2017 年以來，呈現出下滑的趨勢。2017-2019 年，我國皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業的營業收入從 14735.80 億元降至 11672.70 億元，復合增長速度為-11.00%， 2020 年受到疫情影響進一步下滑， 盡管 2021 年恢復到 11057 億元，仍未恢復到疫情前 2019 年的水平。從制鞋業沉淀二氧化硅消費量來看，2016-2020 年整體維持在 35 萬噸的規模，2019 年小幅增加值約 40 萬噸，但 2020 年受疫情影響又有所下降。 盡管絕對消費量相對穩定， 但由于沉淀法二氧化硅在其他領域應用尤其是

37、綠色輪胎的應用需求增加，制鞋用二氧化硅消費比例在逐年下降，從 2016 年的 33.01%降至 2020 年的 28.67%。 01020304050602016年2017年2018年2019年2020年37.08%28.67%10.70%10.24%3.21%3.06%7.03%輪胎鞋類其他橡膠制品獸藥/飼料牙膏涂料其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 圖圖 14： 皮革、 毛皮、 羽毛及其制品和制鞋業營業收入皮革、 毛皮、 羽毛及其制品和制鞋業營業收入 （億（億元）及元）及同比同比（%） 圖圖 15： 鞋類行業沉淀法二氧化硅消費量 （萬噸） 及比例鞋類行業沉淀法二氧化

38、硅消費量 （萬噸） 及比例（%） 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：中國橡膠工業年鑒，信達證券研發中心 輪胎行業的穩定輪胎行業的穩定發展帶動二氧化硅市場需求的增加。發展帶動二氧化硅市場需求的增加。輪胎市場主要包括配套和替換兩個市場，配套市場需求主要取決于新車產量，受下游汽車市場的影響較大；替換市場需求與汽車保有量相關性較大，全球范圍內約 70%以上的輪胎需求由汽車保有量創造。一般來說，轎車有 4 條配套胎，輪胎壽命 23 年，一般 68 萬公里要更換，替換市場受經濟周期的影響也遠小于配套和出口市場。 從全球來看，替換市場對輪胎需求持續保持平穩增長，同時配套市場也積累了一定量級。全

39、球汽車保有量維持正向增長，從 2010 年的 10.17 億輛增長到了 2019 年的 14.62 億輛，年均復合增速達 4.12%，OICA 預計 2020 年的保有量達 14.91 億輛，雖受到疫情影響但仍有1.98%的增速。全球汽車銷量方面，全球乘用車年銷量在 6790 萬輛附近震蕩，商用車年銷量在 2521 萬輛附近震蕩，且商用車銷量在 2010 年-2019 年連續正增長，2019 年增速仍有2.24%，未來仍有增長空間。 圖圖 16：全球汽車保有量及增速（億輛，全球汽車保有量及增速（億輛，%） 圖圖 17：全球：全球汽車銷量及同比（百萬輛，汽車銷量及同比（百萬輛，%） 資料來源：前

40、瞻產業研究院，OICA，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-02皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業:營業收入:累計值皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業:營業收入:累計同比26.00%27.00%28.00%29.00%30.00%31.00%32.00%33.00%34.00%051015

41、2025303540452016年2017年2018年2019年2020年消費量消費比例0%1%2%3%4%5%6%7%8%0246810121416全球汽車保有量增速-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01020304050607080銷量:乘用車:全球銷量:商用車:全球銷量:乘用車:全球（同比）銷量:商用車:全球（同比） 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 從國內來看，我國汽車保有量基數巨大，產量趨于穩定。替換市場方面，在經歷了十幾年的高速發展后， 2021 年民用轎車保有量達 1.67 億輛，同比增幅達到 7.21%。雖然 2021 年增速回落

42、， 不及之前高速發展時期增速最高達到 40%+， 但是由于之前積累的體量巨大， 2021年同比仍有 1099 萬輛的增量，給輪胎帶來新的需求。配套市場方面，2021 年我國汽車銷量達 2531 萬輛，近幾年銷量在 2700 萬輛附近震蕩，配套市場能夠給輪胎帶來較為穩定的需求。 圖圖 18：我國汽車保有量及同比（百萬輛，我國汽車保有量及同比（百萬輛，%） 圖圖 19：我國汽車銷量及同比（百萬輛，我國汽車銷量及同比（百萬輛，%） 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 汽車保有量的提升會順勢拉動輪胎需求。據 Bonafide Research 數據，從 2015

43、 年到 2020年，全球輪胎市場以 4.08%的復合年增長率增長。由于 COVID-19 大流行的爆發而實施了封鎖和社會行動限制，全球輪胎市場在 2020 年急劇下跌了約 4%。但從主要輪胎巨頭 2021年的業績來看，2021 年，全球輪胎消費需求已經從 2020 年疫情中逐步修復，恢復正向增長。Bonafide Research 的2026 年全球輪胎市場展望研究報告顯示：截至 2020 年，全球輪胎市場的年銷量超過 20 億條。預計全球輪胎市場到 2026 年將有 27 億條輪胎。 （二）沉淀法為主，高分散產品壁壘高 從二氧化硅的產品性能來分類， 可以分為普通二氧化硅、 易分散二氧化硅和高

44、分散二氧化硅。與傳統型二氧化硅相比， 高分散二氧化硅是用于綠色輪胎的二氧化硅， 可有效降低滾動阻力，節約燃料消耗，改善抗濕滑性能，提高車輛安全性能，降低輪胎噪音，減少噪音污染，而且在輪胎的補強性和耐磨性方面與炭黑更加接近，從而能更多地替代炭黑。 A、普通二氧化硅。通過在輪胎中加入普通二氧化硅，能提高輪胎的抗濕滑性（即輪胎抓著力） ，從而提高了輪胎使用的安全性能。另外，在帶束層、胎側等加入二氧化硅，能有效提高橡膠和鋼絲的粘合性， 從而提升了輪胎的曲撓性。 而且普通二氧化硅也能降低輪胎的滾動阻力，從而降油耗，更環保。但由于加入普通二氧化硅后，輪胎的補強性和耐磨性會受到一定影響，所以輪胎胎面中普通二

45、氧化硅最多只能替代 20-30%的炭黑。 B、易分散二氧化硅。與普通二氧化硅相比，易分散二氧化硅除了具有普通二氧化硅的優點外，分散性更好，從而能替代更多的炭黑，但最多也只能替代約 30-50%的炭黑。 C、高分散二氧化硅。與普通二氧化硅和易分散二氧化硅相比，高分散二氧化硅降低滾動阻力的效果更好，而且對于輪胎的補強性和耐磨性與炭黑更加接近，從而能更多地替代炭黑，0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%020406080100120140160180保有量:民用轎車保有量:私人轎車保有量:民用轎車:同比保有量:私人轎車:同比-20%-10%0%10%20%30%40%50%0

46、510152025303520002002200420062008201020122014201620182020銷量:汽車銷量:汽車（同比） 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 達到 60-90%，有的輪胎公司胎面中甚至 100%使用二氧化硅。 高分散二氧化硅與傳統型二氧化硅生產流程相似， 但細節截然不同高分散二氧化硅與傳統型二氧化硅生產流程相似， 但細節截然不同。 傳統型二氧化硅的生產流程主要是： 固體硅酸鈉加凈化水、 蒸汽溶解后與濃液體硅酸鈉混合調整為稀液體， 加硫酸、凈化水、蒸汽合成進入稀漿罐，加凈化水進行壓濾，排出濾液后打漿，進入濃漿罐，通過天然氣與空氣燃燒生成的熱

47、風進行噴霧干燥，排出廢氣后包裝，成品進入倉庫。 圖圖 20：沉淀法二氧化硅工藝流程沉淀法二氧化硅工藝流程 資料來源：公司年報，信達證券研發中心 高分散二氧化硅制作的核心是控制反應時的溫度、高分散二氧化硅制作的核心是控制反應時的溫度、pH 以及電解質加入。以及電解質加入。由于高分散二氧化硅需要達到的堆積密度更大，對生產過程中的溫度控制、pH 值控制以及壓濾工藝等有了更高的要求。硫酸與硅酸鈉水溶液反應溫度應該控制在 85左右，需要使用梯度 pH 共沉淀法，嚴格控制不同反應時間下的 pH 值，另外在高速剪切力的反應釜內，需要進一步精確控制硅酸鈉與硫酸的濃度和流速， 同時添加電解質， 在一定的反應溫度

48、下控制原始粒子的生成和生長，得到特殊的高分散性能的沉淀水合二氧化硅，之后通過冷卻水換熱降溫至 70之后才可以進行壓濾。 為了得到更加適用于輪胎的白炭黑， 生產過程中還需要進一步調整電解質加入的種類和量、調整不同的 pH 值以獲得導熱性能更強的高分散二氧化硅。 圖圖 21：高分散高分散二氧化硅生產流程圖二氧化硅生產流程圖 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 16 高分散白炭黑壁壘較高，難以在短期內有大規模增量。高分散白炭黑壁壘較高，難以在短期內有大規模增量。一方面，用于綠色輪胎的高檔二氧化硅產品需要對原料的質量、各組分濃度、溫度、反應時間、PH

49、 值、攪拌速度等因素進行精確的控制和調節， 需要專業的特種非標核心生產設備， 且需要長期的理論和實踐經驗積累才能穩定生產。另一方面，客戶認證周期的漫長也提高了行業的準入門檻，通常情況下國內客戶認證需要 1-1.5 年，國際客戶認證需要 2-4 年，不能獲取供應商資格認證的企業難以進入本行業。 （三）海外巨頭高度集中，國內確成引領 我國二氧化硅產能高度集中，技術進步將繼續推動集中化進程。我國二氧化硅產能高度集中，技術進步將繼續推動集中化進程。2020 年，我國沉淀法二氧化硅總產能達到 249 萬噸/年，相比 2010 年的 127 萬噸/年，年復合增速 6.96%。近年因疫情影響，產量及產能利用

50、率有所下滑，2020 年產量 164 萬噸，開工率為 65.73%，產量較2019 年下降了 7%， 產能利用率下降 9.32 個百分點。 5 萬噸以上廠家占據大部分國內產能，2020 年，產能 5 萬噸以上的廠家共 16 家，總產能達 177.10 萬噸/年，占 2020 年總產能的71.12%。 表表 5：我國我國沉淀法二氧化硅沉淀法二氧化硅各年度產能與產量各年度產能與產量 2015 年年 2016 年年 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 產能/萬噸 199 204 215 226 235 249 產量/萬噸 127 135 145 154 176 164 產