井松智能-新股定價報告：智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統提供商-220606（22頁）.pdf

1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 公司研究公司研究 計算機計算機 2022 年年 06 月月 06 日日 井松智能（688251）新股定價報告 首次報告首次報告 智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統提供商智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統提供商 上市合理估值：上市合理估值： 38 元元 專注于打造智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統的提供商專注于打造智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統的提供商。井松智能專注于研發與制造智能倉儲物流設備、 開發智能倉儲物流軟件， 并依據不同行業特性， 為下游客戶提供自動化、 信息化

2、、 智能化和高效的智能倉儲物流解決方案。公司主要產品為以智能倉儲物流設備為執行機構、 以智能倉儲物流軟件為控制中心的智能倉儲物流系統。 （1）設備層面，公司能夠自研自產絕大多數智能倉儲物流系統中的關鍵設備，涵蓋搬運、存取、輸送、分揀等環節，產品系列豐富，可以滿足多行業不同場景的應用需求； （2）軟件層面，公司自主研發的倉儲管理系統、 倉儲控制系統、 制造執行系統和 AGV 調度系統采用模塊化設計，可根據不同行業需求進行定制化開發， 并且可與企業管理信息系統對接， 全面提升企業智能化、信息化管理水平。 智能倉儲物流行業發展前景廣闊智能倉儲物流行業發展前景廣闊。目前，智能倉儲物流系統已在汽車、化工

3、、機械、 紡織服裝、 電子、 電力設備及新能源等諸多行業得以廣泛的推廣和應用。據Modern Materials Handling ，2016-2021 年全球物料搬運系統集成商前 5強/前 20 強總營業收入穩定增長，CAGR 分別為 12%/14%，預計 2024 年全球市場規模有望跨越 1900 億美元。國內市場來看，2015-2019 年我國智能倉儲物流系統市場規模由 143.10 億元增長至 419.80 億元，CAGR 達 30.87%，預計2024 年將達 1067.60 億元，市場發展空間廣闊。從格局來看，目前國內智能倉儲物流系統市場包括眾多國內供應商和海外供應商， 其中海外智

4、能倉儲物流系統企業具備技術優勢，多集中于美國、歐洲和日本等地區。整體來看，我國智能倉儲行業的龍頭企業市場集中度較低， CR5 在 10%以下， CR10 在 15%以下，處于充分競爭狀態。 技術研發行業領先，客戶分布行業廣泛技術研發行業領先，客戶分布行業廣泛。技術層面，公司的 AGV、堆垛機、穿梭車、 托盤輸送機和提升機等產品的載重能力優勢明顯， 大多處于國內先進水平，部分達到國際先進水平，其余指標基本處于國內主流水平?？蛻魧用?，公司主要客戶來源分散，涉及行業領域廣泛，涵蓋機械、汽車、煙草、醫藥、軌道交通、服裝鞋帽、食品冷鏈、電子商務、郵政快遞、化工、家電等涉及國計民生的重要領域。目前公司已逐

5、步在汽車、化工、機械、紡織服裝、電子、電力設備及新能源等行業領域形成了一定競爭優勢，開發了一批大型企業客戶，產品服務于多個知名企業。 盈利預測、估值盈利預測、估值。我們預計公司 2022-2024 年營業收入為 7.26 億元、9.43 億元、11.76 億元，對應增速 34.8%、29.8%、24.8%；歸母凈利潤為 9900 萬元、1.25 億元、1.53 億元，對應增速分別為 44.3%、26.6%、22.6%；對應 EPS（攤?。┓謩e為 1.66 元、2.10 元、2.58 元。估值方面，選取東杰智能、今天國際和中科微至作為可比公司， 考慮智慧倉儲物流系統處于發展期， 公司標桿項目落地

6、帶動未來業務增長，我們給 22 年 23xPE，目標價約 38 元，公司發行價格為 35.62 元/股。 風險提示風險提示： 市場競爭加劇風險； 下游需求不及預期風險； 新客戶開拓不及預期。 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 主營收入(百萬) 539 726 943 1,176 同比增速(%) 34.1% 34.8% 29.8% 24.8% 歸母凈利潤(百萬) 68 99 125 153 同比增速(%) 27.2% 44.3% 26.6% 22.6% 每股收益(元) 1.53 1.66 2.10 2.58 ROE 29.2% 12.3% 13.5% 14

7、.2% 資料來源：公司公告，華創證券預測 證券分析師：王文龍證券分析師：王文龍 電話：021-20572572 郵箱： 執業編號：S0360520070002 發行發行數據數據 發行前總股本(萬) 本次發行股數(萬) 1,485.71 發行后總股本(萬) 5,942.85 發行價(元/股) 35.62 發行 PE(攤薄后) 37.70 發行日期 2022 年 5 月 25 日 上市日期 2022 年 6 月 6 日 華創證券研究華創證券研究所所 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 2 目目 錄錄

8、 一、一、專注于打造智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統的提供商專注于打造智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統的提供商 . 4 （一）產品系列豐富，深厚技術沉淀，滿足多行業不同應用場景 . 4 1、智能倉儲物流系統基本架構 . 4 2、智能倉儲物流系統組成 . 5 （二）公司股權結構 . 7 （三）募集資金用于生產基地技術改造與研發中心建設等項目 . 7 二、二、智能倉儲物流行業發展前景廣闊智能倉儲物流行業發展前景廣闊 . 9 （一）智能倉儲物流系統應用廣泛，行業發展具備廣闊空間 . 9 （二）物流行業增長迅速，自動化替代人工驅動智能倉儲物流系統發展. 9 （三）海外龍頭占據高端市場，國內市場充分

9、競爭 . 10 三、三、技術研發行業領先，客戶分布行業廣泛技術研發行業領先，客戶分布行業廣泛 . 12 （一）聚焦研發 AGV 等底層技術，核心技術行業先進 . 12 （二）客戶分布廣泛，涉及多個國計民生的重要領域 . 12 1、下游應用領域廣泛，多行業標桿項目落地 . 12 2、多行業具備競爭優勢，服務于大型企業客戶 . 13 四、四、盈利預盈利預測及估值測及估值 . 15 （一）財務指標概覽 . 15 1、營業收入穩步增長，智能倉儲物流系統為主要收入來源 . 15 2、公司控費良好，歸母凈利潤持續增長 . 15 （二）盈利預測與估值 . 16 五、五、風險提示風險提示 . 18 oPoRn

10、MnOxPqNmOpMvMmOoPaQbP6MnPnNnPoMfQnNqOjMoOqP8OrRwPNZmOsPvPmPqP 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司主營產品發展歷程 . 4 圖表 2 智能倉儲物流系統的基本架構 . 4 圖表 3 智能倉儲物流系統各組成部分對應的關鍵設備或部件 . 5 圖表 4 公司自研自產的關鍵智能倉儲物流設備 . 5 圖表 5 公司智能倉儲物流系統的軟件層級及功能 . 7 圖表 6 公司股權結構 . 7 圖表 7 公司募投項目（

11、單位：萬元） . 8 圖表 8 物料搬運系統集成商前 5 強營業收入總額（單位：百萬美元） . 9 圖表 9 物料搬運系統集成商前 20 強營業收入總額（單位：百萬美元）. 9 圖表 10 我國智能倉儲物流系統市場規模及預測（單位：億元） . 9 圖表 11 2013-2019 年中美物流效率 . 10 圖表 12 2010-2021 中國城鎮非私營單位就業人員年平均工資（單位：萬元） . 10 圖表 13 全球物料搬運系統集成商前 20 強廠商地區分布 . 10 圖表 14 國內外智能倉儲物流系統供應商 . 11 圖表 15 我國智能倉儲物流系統行業集中度低 . 11 圖表 16 我國智能倉

12、儲行業格局 . 11 圖表 17 公司主要產品相關指標參數或功能與可比公司對比情況 . 12 圖表 18 公司主營業務收入按行業情況 . 13 圖表 19 2018-2021 年公司獲得的各行業項目 . 13 圖表 20 公司前 5 大客戶銷售情況（單位：萬元） . 14 圖表 21 公司營業收入（單位：億元） . 15 圖表 22 公司分業務營收（單位：萬元） . 15 圖表 23 公司綜合毛利率 . 15 圖表 24 公司分業務毛利率 . 15 圖表 25 公司期間費用率 . 16 圖表 26 公司研發費用（單位：萬元） . 16 圖表 27 公司歸母凈利潤（單位：萬元） . 16 圖表

13、28 可比公司估值參考（wind 一致預期） . 17 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 一、一、專注于打造智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統的提供商專注于打造智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統的提供商 井松智能是一家智能倉儲物流設備與智能倉儲物流系統提供商，專注于研發與制造智能倉儲物流設備、 開發智能倉儲物流軟件， 并依據不同行業特性， 為下游客戶提供自動化、信息化、智能化和高效的智能倉儲物流解決方案。 （一）（一）產品系列豐富，深厚技術沉淀，滿足多行業不同應用場景產品系列豐富，深厚技術

14、沉淀，滿足多行業不同應用場景 公司提供的主要產品為以智能倉儲物流設備為執行機構、以智能倉儲物流軟件為控制中心的智能倉儲物流系統。 圖表圖表 1 公司公司主營產品發展歷程主營產品發展歷程 資料來源：招股說明書，華創證券 1、智能倉儲物流系統基本架構智能倉儲物流系統基本架構 智能倉儲物流系統由設備執行層、倉儲管理層和倉儲調度層構成，設備執行層主要執行具體的倉儲物流操作任務； 倉儲管理層和倉儲調度層主要負責具體的倉儲物流信息控制。 圖表圖表 2 智能倉儲物流系統的基本架構智能倉儲物流系統的基本架構 資料來源：招股說明書，華創證券 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核

15、華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 2、智能倉儲物流系統組成智能倉儲物流系統組成 （1）一般智能倉儲物流系統 一般智能倉儲物流系統由立體貨架存儲、有軌巷道堆垛機出入庫、輸送搬運對接、分揀配送、倉儲控制軟件、倉儲管理軟件等組成，實現倉庫內貨物的物理運動及信息管理的自動化及智能化。 （2）智能產線倉儲物流系統 智能產線倉儲物流系統在一般智能倉儲物流系統組成的基礎上，增加了制造執行系統（MES）工序管理、物料管理、產線對接等功能模塊。 1） 智能倉儲系統關鍵設備 按照實現功能不同，智能倉儲物流系統主要由搬運、存取、輸送和分揀等細分系統中的某（幾）項組成。 圖表圖表

16、3 智能倉儲物流系統各組成部分對應的關鍵設備或部件智能倉儲物流系統各組成部分對應的關鍵設備或部件 細分系統細分系統 搬運搬運 存取存取 輸送輸送 分揀分揀 圖例圖例 關鍵設備關鍵設備或部件或部件 AGV 貨架、堆垛機 穿梭車 RGV、輸送機、空中懸掛小車 EMS、提升機 分揀機 功能功能 物料的及時搬運、暫存和緩沖 提高存儲容量，實現物料的快速精準出入庫 物料的及時輸送、 暫存和緩沖 物料或快遞、 包裹的準確快速分類或分揀；缺陷檢測； 發展情況發展情況 應用場景廣，在智能倉儲物流系統市場中占最大份額 隨著電商、 快遞行業的發展而快速普及 資料來源：招股說明書轉引自艾瑞咨詢、前瞻產業研究院，華創

17、證券 公司能夠自研自產絕大多數智能倉儲物流系統中的關鍵設備，涵蓋搬運、存取、輸送、分揀等環節，產品系列豐富，可以滿足多行業不同場景的應用需求。 圖表圖表 4 公司自研自產的關鍵智能倉儲物流設備公司自研自產的關鍵智能倉儲物流設備 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 產品介紹產品介紹 產品示意圖產品示意圖 智能倉儲物流系統智能倉儲物流系統搬運設備搬運設備 AGV 公司掌握AGV車載控制系統、 重載叉車式AGV機械結構設計與運動控制、AGV 執行機構設計和 AGV 設備參數矯正及自動上線等核心技術，開發出了“長頸鹿” 、 “甲殼蟲” 、 “梅花鹿” 、 “灰駱駝” 、 “猛犸象” 、 “灰犀?！钡认?/p>

18、列 AGV 產品。 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 智能倉儲物流系統智能倉儲物流系統存取設備存取設備 堆垛機 公司研發、生產的堆垛機按照載重負荷分為輕型堆垛機、中型堆垛機和重型堆垛機， 按照地面軌道類型分為直行堆垛機、 轉彎堆垛機和變軌堆垛機。堆垛機載貨載荷范圍從 20kg 至 5,000kg，高度范圍從 2.5m 至 30m。 智能倉儲物流系統智能倉儲物流系統輸送設備輸送設備 穿梭車 公司穿梭車系列產品主要包括單貨位環形運轉式、S 型軌道運行式、重載式、單貨位直線式、雙貨位直線式等，滿

19、足不同行業不同客戶的需求。 輸送機 輸送機是通過自動控制系統來實現自動化運輸的物流設備，具有載重大、運距長等特點。公司的輸送機以鏈條和滾筒輸送為主。 EMS 公司的 EMS 分為輕型、重型，該系列產品可多臺協同作業、系統運行高效，最大工作載荷 2,000kg，最大行走速度 120m/min，定位精度5mm。 提升機 公司提升機產品最大提升高度 28m，最大提升速度 60m/min，最大提升加速度 1m/s2，最大載重 6,000kg。 智能倉儲物流系統智能倉儲物流系統分揀設備分揀設備 分揀機 該產品功能涵蓋產品分流、合流、整位、回轉、分離輸送、間隔控制輸送、靠邊輸送等，可應用于家電、家具、建材

20、、醫藥等行業自動化生產線。 資料來源：招股說明書，華創證券 2） 智能倉儲物流系統軟件 公司自主研發的倉儲管理系統（WMS） 、倉儲控制系統（WCS） 、制造執行系統（MES）和 AGV 調度系統采用模塊化設計， 可根據不同行業需求進行定制化開發， 并且可與企業管理信息系統（如 SAP、金蝶、用友、鼎捷等）對接，全面提升企業智能化、信息化管理水平。 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 5 公司智能倉儲物流系統的軟件層級及功能公司智能倉儲物流系統的軟件層級及功能 資料來源：招股說明書

21、，華創證券 （二）（二）公司股權結構公司股權結構 截至 2022 年 5 月 31 日，姚志堅、阮郭靜夫婦目前合計直接持有公司 31.74%的股份；姚志堅通過犇智投資控制公司 6.63%的表決權。姚志堅、阮郭靜夫婦為公司控股股東、實際控制人。 圖表圖表 6 公司公司股權結構股權結構 資料來源：招股說明書，華創證券 （三）（三）募集資金用于生產基地技術改造與研發中心建設等項目募集資金用于生產基地技術改造與研發中心建設等項目 公司募集資金計劃投向“智能物流系統生產基地技術改造項目” 、 “研發中心建設項目”和“補充流動資金”三個項目。 智能物流系統生產基地技術改造項目：建設期 18 個月，在公司現

22、有生產場地實行技術改造，主要建設內容包括電氣車間、裝配車間、鉚焊車間、金加工車間的改造，生產設備和環保設備的購置及安裝等。 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 研發中心建設項目：建設期 24 個月，擬在公司現有廠房進行研發中心建設，開展一系列具有技術前瞻性的研究項目（如：倉儲物流系統數字孿生及仿真平臺，基于多智能體技術的柔性移動機器人系統，物流環境感知平臺等） ，建設國內先進的智能倉儲物流系統研發中心。 圖表圖表 7 公司募投項目（單位：萬元）公司募投項目（單位：萬元） 項目名稱項目名稱 項

23、目投資總額項目投資總額 募集資金投資額募集資金投資額 智能物流系統生產基地技術改造項目智能物流系統生產基地技術改造項目 13,977.39 13,977.39 研發中心建設項目研發中心建設項目 7,860.22 7,860.22 補充流動資金補充流動資金 12,000.00 12,000.00 合計合計 33,837.61 33,837.61 資料來源：招股說明書，華創證券 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 二、二、智能倉儲物流行業發展前景廣闊智能倉儲物流行業發展前景廣闊 （一）（一）智能

24、倉儲物流系統應用廣泛，行業發展具備廣闊空間智能倉儲物流系統應用廣泛，行業發展具備廣闊空間 智能倉儲物流系統已在汽車、化工、機械、紡織服裝、電子、電力設備及新能源等諸多行業得以廣泛的推廣和應用。隨著下游應用推廣不斷深入，為智能倉儲物流行業提供了廣闊的市場需求空間。 據Modern Materials Handling ，2016-2021 年全球物料搬運系統集成商前 5 強/前 20 強總營業收入穩定增長，CAGR 分別為 12%/14%。據 Global Market Insights Inc.，預計 2024年全球物料搬運設備市場規模有望跨越 1900 億美元。 圖表圖表 8 物料搬運系統集

25、成商物料搬運系統集成商前前 5 強營業收入總額（單強營業收入總額（單位：百萬美元）位：百萬美元） 圖表圖表 9 物料搬運系統集成商物料搬運系統集成商前前 20 強營業收入總額（單強營業收入總額（單位：百萬美元）位：百萬美元） 資料來源： Modern Materials Handling ，華創證券 資料來源： Modern Materials Handling ，華創證券 2015-2019 年， 我國智能倉儲物流系統市場規模由 143.10 億元增長至 419.80 億元， CAGR達 30.87%，預計 2024 年將達 1067.60 億元，市場發展空間廣闊。 圖表圖表 10 我國智能

26、倉儲物流系統市場規模及預測（單位：億元）我國智能倉儲物流系統市場規模及預測（單位：億元） 資料來源：招股說明書轉引自灼識咨詢，華創證券 （二）（二）物流行業增長迅速，自動化替代人工驅動智能倉儲物流系統發展物流行業增長迅速，自動化替代人工驅動智能倉儲物流系統發展 物流是連接生產、分配、消費不可或缺的服務。2019 年我國社會物流費用與 GDP 的比值為 14.70%，遠高于美國 7.60%的水平，物流裝備升級等實現物流自動化、智能化則是050001000015000200002016201720182019202020210500010000150002000025000300003500020

27、1620172018201920202021020040060080010001200201520162017201820192024E 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 降低物流費用的重要途徑之一。 同時，隨著經濟的快速發展和人口紅利的消退，我國人力成本持續增長，城鎮非私營單位就業人員平均工資由 2010 年的 3.65 萬元/年上漲至 2021 年的 10.68 萬元/年， 人力成本上升推動自動化設備替代部分人工以降低成本。 圖表圖表 11 2013-2019 年中美物流效率年中美物

28、流效率 圖表圖表 12 2010-2021 中國中國城鎮非私營單城鎮非私營單位就業人員位就業人員年年平平均工資均工資（單位：萬元）（單位：萬元） 資料來源：艾瑞咨詢2020年中國智能分揀行業研究報告 ，華創證券 資料來源：iFind，華創證券 （三）（三）海外龍頭占據高端市場，國內市場海外龍頭占據高端市場，國內市場充分競爭充分競爭 目前，國內智能倉儲物流系統市場包括眾多國內供應商和海外供應商。海外智能倉儲物流系統企業具備技術優勢，多集中于美國、歐洲和日本等地區。 圖表圖表 13 全球全球物料搬運系統集成商物料搬運系統集成商前前 20 強廠商地區分布強廠商地區分布 資料來源： Modern Ma

29、terials Handling ，華創證券 海外智能倉儲物流系統企業具備技術優勢，在高端市場中具有明顯競爭優勢，而國內智能倉儲物流系統供應商具有性價比優勢，多以下游垂直領域為切入點，深耕特定應用領域，在中低端市場具有較強的競爭力。 0%5%10%15%20%2013201420152016201720182019中國社會物流總費用與GDP比值美國社會物流總費用與GDP比值024681012城鎮單位就業人員平均工資:非私營單位0246810121416美國廠商日本廠商歐洲廠商 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（200

30、9）1210 號 11 圖表圖表 14 國內外國內外智能倉儲物流系統供應商智能倉儲物流系統供應商 代表企業代表企業 優勢優勢 劣勢劣勢 海外海外 日本大福、德馬泰克、勝斐邇 產品技術水平高； 行業經驗豐富； 品牌知名度高 價格高； 實施周期長； 服務維護成本高； 服務響應速度較慢 國內國內 北起院、 北自所、 諾力股份、 昆船智能、今天國際、蘭劍智能、上海精星、東杰智能、 音飛儲存、 德馬科技、 瑞晟智能、井松智能 價格占據優勢； 便于與客戶溝通； 售后服務成本低； 服務響應及時 品牌知名度低； 技術經驗積累不足； 資金不足 資料來源：招股說明書轉引自頭豹研究院2020年中國智能倉儲行業概覽

31、，華創證券 我國智能倉儲物流系統行業充分競爭。我國智能倉儲物流系統行業充分競爭。整體來看，我國智能倉儲行業的龍頭企業市場集中度較低，CR5 在 10%以下， CR10 在 15%以下。 圖表圖表 15 我國我國智能倉儲物流系統行業智能倉儲物流系統行業集中度低集中度低 圖表圖表 16 我我國智能倉儲行業國智能倉儲行業格局格局 資料來源：前瞻產業研究院，華創證券 資料來源：前瞻產業研究院，華創證券 0%5%10%15%20%CR10CR5CR1諾力股份德馬科技機器人音飛儲存蘭劍智能東杰智能今天國際瑞晟智能其他 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業

32、務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 三、三、技術技術研發行業領先研發行業領先，客戶分布行業廣泛客戶分布行業廣泛 （一）（一）聚焦研發聚焦研發 AGV 等底層技術，等底層技術，核心技術行業先進核心技術行業先進 公司的 AGV、堆垛機、穿梭車、托盤輸送機和提升機等產品的載重能力優勢明顯，大多處于國內先進水平，部分達到國際先進水平，其余指標基本處于國內主流水平。 圖表圖表 17 公司公司主要產品相關指標參數或功能與可比公司對比主要產品相關指標參數或功能與可比公司對比情況情況 主要產品主要產品 關鍵指標關鍵指標 關鍵性能指標對比分析關鍵性能指標對比分析 堆垛機堆垛機 最大載重 國內先

33、進 最大行駛速度 國內先進 最大提升速度 國內先進 運行噪音 國內主流 穿梭車穿梭車 最大行走速度 國內先進 最大行走加速度 國內先進 最大載重 國際先進 標準貨位形式 國內主流 托盤輸送機托盤輸送機 最大直行速度 國內先進 最大負載 國內先進 運行噪音 國內主流 分布式電氣件應用 /機械零件全模具化加工 國內主流 AGV 最大起升高度 國內先進 最大起升重量 國際先進 最大行駛速度 國內先進 導引（停止）精度 國內先進 導航方式 國內先進 行駛&旋轉能力 國內主流 提升機提升機 最大提升高度 國內先進 最大提升速度 國內主流 最大提升加速度 國內主流 最大載重量 國內先進 資料來源：招股說明

34、書，華創證券 （二）（二）客戶分布廣泛，涉及多個國計民生的重要領域客戶分布廣泛，涉及多個國計民生的重要領域 公司主要客戶來源分散，涉及行業領域廣泛，涵蓋機械、汽車、煙草、醫藥、軌道交通、服裝鞋帽、食品冷鏈、電子商務、郵政快遞、化工、家電等涉及國計民生的重要領域。 1、下游應用領域廣泛，下游應用領域廣泛，多行業標桿項目落地多行業標桿項目落地 公司的客戶結構由化工、汽車行業、紡織服裝、機械為主，逐步拓展到輕工制造、電子行業、交通運輸、醫藥、食品飲料、有色金屬等行業，逐漸呈現多行業全面發展的態勢。 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：

35、證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 18 公司公司主營業務收入主營業務收入按行業情況按行業情況 資料來源：招股說明書，華創證券 通過基礎化工行業、汽車行業、紡織服裝行業、電子行業、有色金屬等領域標桿項目，公司實現各個主要行業訂單的增長，帶動收入快速增長。 圖表圖表 19 2018-2021 年年公司獲得的各行業項目公司獲得的各行業項目 行業行業 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 基礎基礎化工化工 華友鈷業子公司衢州華友（一期） 、新鄉化纖、山東赫達等項目 華友鈷業子公司衢州華友（二期） 、南京利德等項目 魯西化工子公司聊城魯西、合盛硅業、浙江銀瑜新材

36、料股份有限公司、泗陽寶源塑膠材料有限公司、揚州萬潤等項目 福建永榮、 七彩化學、 圣泉集團子公司山東圣泉、寶麗迪、魯西化工子公司聊城氟爾、強力新材子公司常州強力、金能化學（青島） 、上海古島等項目；龍佰集團智能倉儲物流系統標桿項目 汽車汽車行業行業 吉利 汽 車 研 究 院（寧波）有限公司項目 寧波華翔子公司青島華翔項目 湖北友謙項目 中國重汽子公司中國重汽集團濟南動力有限公司、光啟技術子公司浙江龍生項目 紡織紡織服裝服裝行業行業 魯泰 A 子公司魯泰越南、湖北玉立砂帶集團股份有限公司等項目 江南高纖、今天國際（終端用戶為安徽武鷹制衣有限公司） 、寶開（上海）智能物流科技有限公司（終端用戶為江

37、蘇波司登供應鏈管理有限公司）等項目 多年連續為魯泰 A設計實施多起項目， 成為紡織服裝行業的標桿案例，近年陸續成功實施魯泰A、浙江鑫蘭等項目 電子電子行業行業 生益科技子公司陜西生益的標桿案例 生益科技子公司江西生益項目 鵬鼎控股子公司慶鼎精密項目 資料來源：招股說明書，華創證券 2、多行業具備競爭優勢，服務于多行業具備競爭優勢，服務于大型企業客戶大型企業客戶 公司已逐步在汽車、化工、機械、紡織服裝、電子、電力設備及新能源等行業領域形成了一定競爭優勢，開發了一批大型企業客戶，產品服務于多個知名企業。 0%20%40%60%80%100%201920202021基礎化工汽車行業紡織服裝輕工制造電

38、子行業機械行業交通運輸醫藥行業食品飲料農林牧漁電力設備及新能源有色金屬其他 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 圖表圖表 20 公司前公司前 5 大客戶銷售情況（單位：萬元）大客戶銷售情況（單位：萬元） 期間期間 客戶名稱客戶名稱 銷售金額銷售金額 占營業收入比例占營業收入比例 主要銷售商品主要銷售商品 2021 年年 河南明晟新材料科技有限公司 10,069.03 18.69% 智能高架庫管理系統、輸送系統 慶鼎精密電子(淮安)有限公司 3,260.00 6.05% 中央倉庫物流系統 華

39、遠國際陸港（大同）集團有限公司 2,902.65 5.39% 自動化立體冷庫 金能化學（青島）有限公司 2,610.62 4.85% 立庫系統 浙江動一新能源動力科技股份有限公司 2,084.25 3.87% 自動化立體倉庫成套設備 2020 年年 廣東生益科技股份有限公司 3,928.59 9.78% 倉儲系統收卷區 EMS 及商片包裝 江蘇江南高纖股份有限公司 3,718.26 9.26% 自動化智能倉庫成套設備 上海汽車集團股份有限公司 3,104.15 7.73% 立體倉庫系統、小車系統 貝特瑞新材料集團股份有限公司 2,081.61 5.18% 自動化設備控制系統、立體倉庫 上海開米

40、科技有限公司 2,034.99 5.07% 自動化立體倉庫和揀選配送系統設備及安裝 2019 年年 河南明泰鋁業股份有限公司 2,830.09 9.44% 智能高架庫管理系統 廣東生益科技股份有限公司 2,783.90 9.29% 自動倉儲系統及其外圍設備 青島華翔汽車金屬部件有限公司 1,985.11 6.62% 自動化物流設備軟硬件 中國郵政集團有限公司安徽省分公司 1,882.77 6.28% 省級智能倉儲中心 四川寧江山川機械有限責任公司 1,474.36 4.92% 物流設備系統 資料來源：招股說明書，華創證券 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華

41、創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 四、四、盈利預測及估值盈利預測及估值 （一）（一）財務指標概覽財務指標概覽 1、營業收入穩步增長，營業收入穩步增長，智能倉儲物流系統智能倉儲物流系統為主要收入來源為主要收入來源 近年，受益于基礎化工行業、汽車行業、紡織服裝行業、電子行業、有色金屬等領域標桿項目實施影響，公司營收保持快速增長。其中，2019-2021 年智能倉儲物流系統收入占主營業務收入的比例分別為 97.20%、85.53%、85.85%，是公司營收主要來源。 圖表圖表 21 公司營業收入（單位：億元）公司營業收入（單位：億元） 圖表圖表 22 公司分業務營

42、收（單位：萬元）公司分業務營收（單位：萬元） 資料來源：招股說明書，華創證券 資料來源：招股說明書，華創證券 2、公司控費良好，歸母凈利潤持續增長公司控費良好，歸母凈利潤持續增長 由于公司主營產品智能倉儲物流系統定制化程度較高，公司各期毛利率呈現波動態勢。2020 年， 受益于毛利率較高的智能倉儲物流設備營收占比提升， 公司毛利率提升 1.75pct；2021 年，由于當期智能倉儲物流系統毛利率下降，公司毛利率下降 1.93pct。 圖表圖表 23 公司綜合毛利率公司綜合毛利率 圖表圖表 24 公司公司分業務毛利率分業務毛利率 資料來源：招股說明書，華創證券 資料來源：招股說明書，華創證券 費

43、用率方面，2021 年公司銷售費用率稍有增長，主因銷售人員增加帶動職工薪酬增長較快。同時，公司重視研發，近年研發團隊規模不斷擴張，帶動研發費用增長，2021 年同比增長 39%。 0%10%20%30%40%50%60%0123456201920202021營業收入yoy010,00020,00030,00040,00050,000201920202021智能倉儲物流系統智能倉儲物流設備其他業務收入0%5%10%15%20%25%30%35%2019202020210%10%20%30%40%50%60%201920202021智能倉儲物流系統智能倉儲物流設備其他業務 井松智能井松智能（688

44、251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 25 公司期間費用率公司期間費用率 圖表圖表 26 公司研發費用（單位：萬元）公司研發費用（單位：萬元） 資料來源：招股說明書，華創證券 資料來源：招股說明書，華創證券 利潤方面，2019-2021 年公司歸母凈利潤持續增長，CAGR 達 78%，同時凈利率從 7.2%提升至 12.7%，盈利能力不斷提升。 圖表圖表 27 公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤（單位：單位：萬元）萬元） 資料來源：招股說明書，華創證券 （二）（二）盈利預測與估值盈利預測與估值 關鍵假設： 1）

45、智能倉儲物流建設持續推進； 2）公司持續進行產品研發，保持產品競爭力； 3）公司持續開拓市場，擴大客戶規模。 基于上述，我們對公司 2022-2024 年做出以下預測： 1） 營業收入：7.26 億元、9.43 億元、11.76 億元，對應增速 34.8%、29.8%、24.8%； 0%1%2%3%4%5%6%7%8%201920202021銷售費用率管理費用率財務費用率6.2%6.4%6.6%6.8%7.0%7.2%7.4%7.6%7.8%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000201920202021研發費用研發費用率0%2%4%6%8%10%12%1

46、4%16%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201920202021歸母凈利潤凈利率 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 2） 毛利率：29.4%、29.3%、29.3%； 3） 費用率：銷售費用率分別為 5%、5%、5%；管理費用率分別為 3.2%、3.2%、3.2%；研發費用率分別為 7%、7%、7%。 綜上，我們預計公司 2022-2024 年營業收入為 7.26 億元、9.43 億元、11.76 億元，對應增速 34.8%、29.8%

47、、24.8%；歸母凈利潤為 9900 萬元、1.25 億元、1.53 億元，對應增速分別為 44.3%、26.6%、22.6%；對應 EPS（攤?。┓謩e為 1.66 元、2.10 元、2.58 元。 估值方面，選取東杰智能、今天國際和中科微至作為可比公司，考慮智慧倉儲物流系統行業處于發展期，公司標桿項目落地帶動未來業務增長，我們給 22 年 23xPE，目標價約38 元，公司發行價格為 35.62 元/股。 圖表圖表 28 可比公司估值參考可比公司估值參考（wind 一致預期一致預期） 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 PE（2022E） PE（2023E） 300486 東杰智能 28.5

48、1 18.10 300532 今天國際 22.67 13.78 688211 中科微至 19.18 14.35 資料來源：wind，華創證券(注：為22年6月2日收盤價) 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 五、五、風險提示風險提示 1） 市場競爭加劇風險： 隨著我國智能倉儲物流裝備市場的發展， 技術研發能力較強的國外企業以及具備一定資金實力的國內企業可能進入相關領域， 導致公司的市場地位及市場份額下降。 2） 下游需求不及預期風險：智能倉儲物流裝備行業的市場需求，主要取決于下游汽車、化工

49、、機械、紡織服裝、電子、電力設備及新能源等行業固定資產投資情況，若下游需求出現下滑，公司業績可能不及預期。 3） 新客戶開拓不及預期：智能倉儲物流系統投資規模大、使用期限長，單一主體客戶短期內一般不會重復投資智能倉儲物流系統。 若公司新客戶開拓不力， 不能持續獲得新的訂單，則公司的經營業績可能不及預期。 井松智能井松智能（688251）新股定價報告）新股定價報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 附錄：附錄：財務預測表財務預測表 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022E 2023E 2024E 單位：百萬元 2021

50、 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 133 556 686 776 營業收入營業收入 539 726 943 1,176 應收票據 97 78 101 143 營業成本 382 513 666 832 應收賬款 211 283 352 452 稅金及附加 4 6 7 9 預付賬款 22 26 30 41 銷售費用 30 36 47 59 存貨 169 365 379 478 管理費用 20 23 30 38 合同資產 52 52 90 104 研發費用 37 51 66 82 其他流動資產 92 110 165 195 財務費用 3 3 3 3 流動資產合計 724 1,418 1