【研報】中國房地產行業資產證券化研究系列之三：REITs科普二美國基礎設施REITs介紹-20200507[33頁].pdf

1、 行業報告行業報告 | 行業點評行業點評 1 房地產房地產 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 05 月月 07 日日 投資投資評級評級 行業行業評級評級 強于大市(維持評級) 上次評級上次評級 強于大市 作者作者 陳天誠陳天誠 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517110001 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1REITs 科普一：什么是標準的 REITs 中國房地產資產證券化研究系列 之一 2019-04-05 2 公募 REITs 試點深度解讀電話會議紀 要中國房地產資產證券化研究系 列之二 2020-05-03 行業走勢圖行業走勢圖 REITs 科普二科普二：美：美

2、國基礎設施國基礎設施 REITs 介紹介紹中國房中國房 地產資產證券化研究系列之地產資產證券化研究系列之三三 事件：4 月月 30 日，證監會和發改委發布關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（日，證監會和發改委發布關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs） 試點相關工作的通知 ，標志著中國公募試點相關工作的通知 ，標志著中國公募 REITs 試點正式起步。試點正式起步。 REITs 是通過募集投資人資金，以能夠產生穩定現金流的不動產作為基礎資產的投資計劃、信是通過募集投資人資金，以能夠產生穩定現金流的不動產作為基礎資產的投資計劃、信 托基金或上市證券， 投資標的包括商業地產、 基礎

3、設施等。 其中， 主要投資于基礎設施的產品，托基金或上市證券， 投資標的包括商業地產、 基礎設施等。 其中， 主要投資于基礎設施的產品， 被稱為基礎設施類被稱為基礎設施類 REITs。美國是基礎設施 REITs 的誕生地及最為成熟的市場。目前美國國內 稅務局確認基礎設施 REITs 可投資的對象包括：鐵路、微波收發系統、輸變電系統、天然氣儲 存及輸送管線、 固定儲氣罐等等。 美國國內稅務局對某項資產是否符合 REITs 的要求是：第一， 目標資產必須在本質上屬于永久性構造物， 其各個組成部分之間無論在物理上還是在功能上都 是相互依存、不可分割的；第二，資產的用途只能是被動的運輸或儲存產品，并不

4、涉及相關產 品的生產或加工過程，以確保收益的穩定性。 美國基礎設施美國基礎設施 REITs 發展良好，收益率位于各類發展良好，收益率位于各類型型 REITs 第一梯隊，細分領域收益率：第一梯隊，細分領域收益率：無線通無線通 訊基礎設施類訊基礎設施類運輸管道、收集系統運輸管道、收集系統交通交通、能源領域能源領域通信配電系統。通信配電系統。截至 2020 年 2 月底， 美國市場進入到成份股的權益型 REITs 共 163 只， 其中基礎設施 REITs 如果以最小口徑共 5 個， 占權益型 REITs 總數的 3%，如加上數據中心 REITs，則共有 10 個，占比 6.1%，如加上倉儲類 RE

5、ITs，則共有 15 個，占比 9%。市值方面，截止 2020 年 2 月底，權益型 REITs 所有成分股總 市值約 1.16 萬億美元，其中基礎設施 REITs 市值如以最小口徑則為 1922.02 億美元，占比 16.53%， 如果包含數據中心 REITs， 則市值 2800.9 億美元， 占比 24%， 如包含自助倉儲類 REITs， 則市值 3424.4 億美元，占比 29.5%。狹義來看，基礎設施 REITs 在數量占比較小的情況下流通 市值排名各類型 REIT 第一。收益率方面，基礎設施 REITs 位于各類型 REITs 收益率第一梯隊。 截止 2020 年 2 月，美國市場

6、REITs20 年平均年化收益率約為 15%，遠高標普 500 的 8.15%，其 中，基礎設施 REITs 收益率處于第一行列。2019 年基礎設施 REITs 收益率為 41.95%，僅次于工 業 REITs、數據中心 REITs 和林場 REITs，比辦公室 REITs 收益率高出 10.53%?；A設施基礎設施 REITs 流動性充足， 債務水平良好。流動性充足， 債務水平良好。 狹義基礎設施 REITs 平均每日成交量為 145 萬股， 在各類型 REITs 中排名靠前，相對流動性為 1.253，為各類型第一?？傮w來說基礎設施 REITs 流動性風險相對 較小，受關注度在各類 REI

7、Ts 中處于較高水平。債務水平方面，基礎設施 REITs 負債比率較低， 利息保障倍數低于平均。截止 2019 年第三季度，基礎設施類 REITs 資產負債率為 25.8%，略低 于平均水平 27.5%，整體負債水平良好。 根據 Nareit Data 數據庫，截止 2020 年 3 月 31 日美國基礎設施 REITs 共有 6 個。2020 年以來年以來 基礎設施基礎設施 REITs 總收益率為總收益率為 16.17%，超過同期美國標普，超過同期美國標普 500 及道瓊斯指數，發展良好。及道瓊斯指數，發展良好。其中， 市值最大的為美國鐵塔公司（，AMT）是美國最大的通信鐵塔運營商，1995

8、 年成立，1998 年從美國廣播公司中獨立出來，并在紐交所上市，2012 年，美國鐵塔向 REIT 轉型，公司營收及利潤保持穩定，毛利率維持穩定，凈利率有所改善，年營收近 76 億美金。 中國試點基礎設施中國試點基礎設施 REITs 包含倉儲包含倉儲物流、 收費公路、 機場港口、 產業園區等， 從政策思路來看，物流、 收費公路、 機場港口、 產業園區等， 從政策思路來看， 新基建新基建 REITs 或許是大力發展對象，其中美國的數據中心或許是大力發展對象，其中美國的數據中心 IDC REITs 也具備較高的收益率也具備較高的收益率。數 據中心成分股 REITs 數量占比偏少，該類公司平均市值位

9、于前列。數據中心 REITs 收益率位于 各類型第一梯隊，19 年累計收益率 44.21%。該類型 REITs 流動性相對穩定，不及基礎設施類 REITs。其中，Equinix 作為全球數據中心服務巨頭，于 2015 年成為 REIT 并納入成分股。公司 2015 年，成功成為 REIT 后業績好轉，公司凈利潤增速逐年上調，2019 年達到 38.9%，連續三 年保持正增長。成為 REIT 對于公司的幫助包括籌集資金購買合并擴張市場從而提升客戶粘度、 改善資金流動性、降低有效稅率等等。另外，自助倉儲 REITs 數量占比偏少，收益率及流動性 不及基礎設施 REITs 及數據中心 REITs，主

10、要或由于美國自助倉儲行業分散度大，護城河較淺。 中國倉儲物流行業相比美國更為發達且需求更大，預計能有較好收益率。 投資建議：投資建議：公募 REITs 在中國正式起航，雖以基礎設施為出發點，未來或將逐步放寬至所有不 動產類別， 重要意義在公募基金+ABS+項目公司股權的基礎架構的設立， 基礎設施 REITs 作為 美國 REITs 的后起之秀，發展迅速，市值占比大且流動性風險較小、收益率高，是繼現金、股 票、債券之后的第四大類金融資產，從股票角度，我們建議關注：1）持續看好資產管理公司）持續看好資產管理公司： 光大嘉寶；2）短期重點關注基礎設施領域公司）短期重點關注基礎設施領域公司：城投控股、

11、浦東金橋、上海臨港外高橋、等； 3）長期看好持有核心資產的地產公司）長期看好持有核心資產的地產公司：陸家嘴、金融街、中國國貿、龍湖、華潤、新城控股、 萬科、保利、招商蛇口等。 風險提風險提示示：政策推行不及預期、宏觀經濟下滑風險、相關公司業務拓展不及預期 -16% -12% -8% -4% 0% 4% 8% 12% 2019-052019-092020-01 房地產滬深300 行業報告行業報告 | | 行業點評行業點評 2 內容目錄內容目錄 1. 基礎設施基礎設施 REITs 介紹介紹 . 6 2. 美國基礎設施美國基礎設施 REITs 市場發展現狀：起步晚發展快，收益率高流動性風險小市場發展

12、現狀：起步晚發展快，收益率高流動性風險小 . 6 3. 典型基礎設施典型基礎設施 REITs 介紹介紹 . 10 3.1. AMT 美國電塔 . 10 3.1.1. 公司簡介：美國最大通信鐵塔運營商 . 10 3.1.2. 主營業務：絕大部分為通信鐵塔租賃管理業務，拓展海外市場效果顯著. 10 3.1.3. 財務特征：盈利能力穩定，費用率持續下降 . 11 3.1.4. 估值水平：P/FFO 維持較高水平，EV/EBITDA 穩定 . 13 3.1.5. 分紅特征：長期維持高股利支付率，股息率長期在 2%附近 . 14 3.2. 冠城國際 Crown Castle International

13、Corp. (CCI) . 15 3.2.1. 公司簡介：全美最大共享通信基礎設施供應商 . 15 3.2.2. 主營業務：以站點租賃為主 . 15 3.2.3. 財務特征：營收穩健，利潤率持續走高 . 16 3.2.4. 估值水平：企業價值倍數穩中有升 . 16 3.2.5. 分紅特征：股息率穩定在 3%以上 . 17 3.3. SBAC 通信：致力于鐵塔租賃業務 . 17 3.4. CorEnergy Infrastructure Trust (CORR)：專注于美國中上游能源基建資產 . 19 4. 美國數據中心美國數據中心 REITs 介紹介紹 . 21 4.1. 簡介：數據中心將成為

14、現代社會基礎設施一部分 . 21 4.2. 美國數據中心 REITs 市場發展現狀：發展良好，收益率位于前列 . 22 4.3. 典型數據中心 REITs 介紹 . 24 4.3.1. Equinix Inc.：全球數據中心服務巨頭 . 24 5. 美國自助倉儲美國自助倉儲 REITs 介紹介紹 . 27 5.1. 簡介：美國自助倉儲以家庭服務為主、需求穩定 . 27 5.2. 美國自助倉儲 REITs 市場發展現狀：以穩為主，表現不及基礎設施類和數據中心 類 REITs . 27 5.3. 典型自助倉儲 REITs 介紹 . 29 5.3.1. Public Storage（PSA） ：全球

15、自助倉儲巨頭 . 29 6. 投資建議投資建議 . 32 圖表目錄圖表目錄 圖 1：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 數量 . 7 圖 2：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 流通市值 . 7 圖 3：近年成分股基礎設施 REIT 市值占比 . 7 圖 4：多類型成分股 REITs 近 5 年累計收益率 . 8 qRsNpPsOrMqOmOrQyQoPpM9PcMbRpNoOoMnNkPqQrMjMmMzR6MnNuNwMtRrNNZoMpQ 行業報告行業報告 | | 行業點評行業點評 3 圖 5：2019 年成分股各類型 REITs 收益率 . 8 圖 6：各基

16、礎設施 REITs 收益率 . 8 圖 7：成分股各類型 REITs 平均每日交易量(千股) . 9 圖 8：成分股各類型 REITs 相對流動性 . 9 圖 9：2019Q3 各類型成分股 REITs 派發股利金額占比 . 9 圖 10：截止 2019Q3 各類型成分股 REITs 派息比率（%） . 9 圖 11：基礎設施各公司股息率不一 . 9 圖 12：2019Q3 各類型成分股 REITs 資產負債率（%） . 10 圖 13：截止 2019Q3 各類型成分股 REITs 利息保障倍數 . 10 圖 14：美國鐵塔主營收入構成 . 11 圖 15：公司主營業務分區域 . 11 圖 1

17、6：美國鐵塔營收及資產增速（億美元） . 11 圖 17：美國鐵塔歸母凈利潤（億美元） . 11 圖 18：美國鐵塔毛利率維持穩定，凈利率有所改善 . 12 圖 19：美國鐵塔 EBITDA 水平 . 12 圖 20：美國鐵塔歷年攤薄 ROE（%） . 12 圖 21：美國鐵塔歷年銷售、管理及開發費用率 . 12 圖 22：美國鐵塔的折舊及攤銷占比保持相對穩定 . 12 圖 23：美國鐵塔利息支出/營業收入有所節省 . 12 圖 24：美國鐵塔所得稅率大幅降低 . 13 圖 25：美國鐵塔資產負債率 . 13 圖 26：美國鐵塔利息保障倍數 . 13 圖 27：美國鐵塔 P/FFO 估值維持在

18、較高水平（美元，倍） . 14 圖 28：美國鐵塔企業價值倍數 EV/EBITDA 值穩中略升 . 14 圖 29：PE 值穩定 . 14 圖 30：美國鐵塔公司維持較高股利支付率（美元/股，%） . 14 圖 31：美國鐵塔公司股息率在 2%水平波動（美元/股，%） . 14 圖 32：17-19 年 CCI 業務結構占比 . 15 圖 33：2019 CCI 站點租賃業務細分 . 15 圖 34：2019 年 CCI 服務業務細分 . 15 圖 35：CCI 公司營收（百萬美元） . 16 圖 36：CCI 公司毛利潤（百萬美元） . 16 圖 37：CCI 利潤率持續走高 . 16 圖

19、38：CCI 三項費用率 . 16 圖 39：CCI EV/EBITDA 倍數 . 17 圖 40：CCI 近 3 年 PE 倍數 . 17 圖 41：CCI 近三年分紅 . 17 圖 42：CCI 近三年股息 . 17 圖 43：SBAC 公司歷年營收增速（百萬美元）. 18 圖 44：站點租賃是 SBAC 的主要業務（億美元） . 18 圖 45：SBAC 毛利率呈上升趨勢 . 18 行業報告行業報告 | | 行業點評行業點評 4 圖 46：SBAC 凈利潤逐漸改善 . 18 圖 47：SBAC 營業利潤率隨毛利率增長而有所改善 . 18 圖 48：SBAC SG&A/營收比重走高 . 1

20、8 圖 49：SBAC 折舊與攤銷占比較高，拖累凈利率 . 19 圖 50：SBAC 利息支出比重 . 19 圖 51：SBAC P/FFO 估值改善（美元，倍） . 19 圖 52：CORR 各業務營收占比 . 19 圖 53：CORR 公司營業收入 . 20 圖 54：CORR 公司凈利潤 . 20 圖 55：CORR 營業利潤率穩定，凈利率受權益型證券損失影響 . 20 圖 56: CORR 管理費用率、運輸費用率及折舊率 . 20 圖 57：CORR 公司近年每季度分紅維持 0.75 美元/股（美元/股） . 21 圖 58：CORR 股息率. 21 圖 59：數據中心提供數據基礎設施

21、服務 . 22 圖 60：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 數量 . 23 圖 61：截止 2020 年 2 月底各類成分股 REIT 流通市值（百萬美元） . 23 圖 62：各類成分股 REIT 平均市值:數據中心排名前列（百萬美元） . 23 圖 63：近年成分股數據中心 REIT 市值占比 . 23 圖 64：各類成分股 REIT2019 年累計收益率（%） . 23 圖 65：近年成分股五年累計收益率（%） . 23 圖 66：各類成分股 REITs 成交量 （千股） . 24 圖 67：各類成分股 REITs 相對流動性 . 24 圖 68：Equinix 公司歷年營收占比 . 24 圖 69：Equinix 公司營收按區域劃分 . 24 圖 70：Equinix 營收及資產增速（億美元，%） .