磷礦石行業深度報告：磷礦景氣上行龍頭資源企業“擁磷為王”-220615（29頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2022 年年 06 月月 15 日日 證券研究報告證券研究報告行業研究行業研究基礎化工基礎化工 磷礦石行業深度磷礦石行業深度報告報告 磷礦磷礦景氣景氣上行上行，龍頭資源企業龍頭資源企業“擁磷為王”“擁磷為王” 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：程磊 執業證號：S1250521090001 電話：021-58351912 郵箱： 聯系人：黃志凌 電話：15807734106 郵箱： 行業行業相對指數表現相對指數表現 數據來源：聚源數據 基礎基礎數據數據 股票家數 335 行業總市值（億元） 38,383.75 流通市值（億元）

2、 38,225.74 行業市盈率TTM 15.7 滬深 300市盈率TTM 12.6 相關相關研究研究 Table_Report 1. 化工行業 2022年投資策略：重倉景氣賽道，擁抱領先企業 (2021-12-16) 戰略屬性戰略屬性逐步顯現，磷礦石供給持續偏緊逐步顯現，磷礦石供給持續偏緊：全球磷礦石儲量約 710億噸，摩洛哥、中國、埃及排名前三，資源儲量占比分別為 70.4%、4.5%、3.9%。中國以僅 4.5%的儲量貢獻了全球約 40%的產量，采儲比遠低于世界平均。部分磷礦石儲量相對豐富的國家開始轉向進口磷礦石，以保護本國資源，磷礦石戰略屬性凸顯。國家和省市層面陸續出臺政策對磷礦石行業

3、進行規制，提高準入門檻、 加速淘汰中小磷礦， 同時未來新增產能有限， 預計磷礦石供給將持續偏緊。 磷礦石貧化加速，高品位礦日漸稀缺磷礦石貧化加速，高品位礦日漸稀缺：歷經多年“采富棄貧”式開發，國內磷礦石品位逐步下降，部分選礦廠入選原礦品位已由 24%左右下降至 20%附近。同時新能源需求對磷礦石品質提出了較高要求，高品位磷礦石溢價逐步擴大，截止 6月 10日， 四川馬邊 30%品位磷礦石較 25%品位磷礦石溢價已達到 240元/噸，此前價差長期維持約 100元/噸，反應高品位礦日漸稀缺。磷礦品位高、選礦技術先進的磷化工企業將受益高品位礦溢價上行。 化肥需求穩步增長化肥需求穩步增長：長期看，全球

4、通脹背景下，農作物價格高位，帶動農戶種植意愿，USGA預測全球大豆、玉米、大米全年種植面積將分別同比+1.8%、+1.8%、+2.6%，IFA預計至 2026年磷肥需求 CAGR將維持 1.8%。短期看，受俄烏沖突影響，糧食安全問題上升新高度，部分國家以財政補貼等手段保障化肥供應，刺激化肥需求。同時俄烏沖突影響俄羅斯、摩洛哥等國磷肥供給，海外需求轉向中國等其他主要磷肥出口國，將進一步帶動國內磷礦石需求。 新能源需求構筑增量：新能源需求構筑增量：2022年 1-4月磷酸鐵鋰動力電池產量達 81GWh，同比+283.1%，滲透率達 62.5%，在新能源車銷售旺盛的背景下，預計全年磷酸鐵鋰動力電池產

5、量將達到 280GWh。儲能在平滑新能源發電輸出,減少棄風棄光方面具有重大意義，目前部分省市已出臺措施，要求新能源發電項目儲備比不低于 5%-25%。磷酸鐵鋰電池作為目前主流的儲能電池，將迎來發展良機。預計新能源 2022-2024 年對磷礦石產生的需求分別為 234、357、523 萬噸。 投資建議投資建議：頭部磷化工企業產業鏈布局完整，資源自給度高，充分受益磷化工產業鏈高景氣。同時頭部企業生產、環保技術領先，將更能適應未來磷礦石日趨貧化、環保進一步收嚴的大趨勢。我們重點關注云天化（600096）、興發集團（600141），同時建議關注川恒股份（002895）、川發龍蟒（002312）、川金

6、諾（300505）。 風險提示：風險提示：需求或不及預期、安全生產事故。 重點公司盈利預測與評級重點公司盈利預測與評級 代碼代碼 名稱名稱 當前當前 價格價格 投資投資 評級評級 EPS（元）（元） PE 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 600096 云 天 化 34.62 買入 1.98 3.03 3.16 17.47 11.43 10.96 600141 興發集團 46.51 買入 3.85 4.95 5.95 12.08 9.40 7.82 數據來源：聚源數據，西南證券 -27%-14%-2%10%23%35%21/621/821/1021/122

7、2/222/422/6基礎化工 滬深300 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 環保、安監趨嚴，磷礦石價格漲勢再起環保、安監趨嚴，磷礦石價格漲勢再起 . 1 2 磷礦戰略屬性顯現，供應收緊大勢所趨磷礦戰略屬性顯現，供應收緊大勢所趨 . 2 2.1 各國磷礦資源稟賦差異大，戰略屬性逐步顯現. 2 2.2 國內磷礦品位偏低，供給增量有限. 4 3 需求端：化肥穩定增長、新能源增量顯著，高品位礦日漸緊缺需求端：化肥穩定增長、新能源增量顯著，高品位礦日漸緊缺. 7 3.1 下游需求以磷肥為主，高品位礦日漸稀缺 . 7 3.2 全球糧食危機再起，磷肥需求

8、穩步增長 .11 3.3 新能源需求旺盛，磷酸鐵鋰構筑增量需求 .16 3.4 磷礦石庫存持續減少，供需緊平衡態勢顯現 .18 4 投資建議投資建議 .19 4.1 部分上市企業磷化工產業鏈梳理 .19 4.2 重點關注標的：云天化 .20 4.3 重點關注標的：興發集團.21 5 風險提示風險提示 .23 rQtMqRnOxPsPpNtQzQsQrQaQaO6MsQpPnPsQjMoOtNkPpOpRbRpPyRNZoOuNuOtOsM 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：磷礦石價格復盤 . 1 圖 2：磷化工產業鏈. 2 圖 3：

9、2021全球各國磷礦資源儲量. 2 圖 4：2021全球各國磷礦資源產量. 2 圖 5：2020全球各國磷礦出口情況. 3 圖 6：2020全球各國磷礦進口情況. 3 圖 7：美國磷礦石產量震蕩下行 . 3 圖 8：摩洛哥磷礦出口量變化 . 3 圖 9：部分企業磷礦石生產成本 . 4 圖 10：2016海外企業磷礦石生產成本 . 4 圖 11：磷礦石行業格局 . 5 圖 12：中國磷礦石產量變化 . 5 圖 13：海外磷礦石價格偏高 . 6 圖 14：中國磷礦石進出口量變化 . 6 圖 15：磷礦石消費結構 . 8 圖 16：濕法磷酸工藝圖示. 8 圖 17：過往年份高低品位磷礦價差不大 .1

10、0 圖 18：近年來高品位磷礦溢價逐步擴大 .10 圖 19：磷銨為主要磷肥品種 .12 圖 20：磷酸二銨行業結構優化.12 圖 21：磷銨產能仍然過剩.12 圖 22：磷銨較大比例出口.13 圖 23：2019年磷肥主要出口國份額.13 圖 24：主要農作物價格高位 .13 圖 25：全球作物種植意愿增強.14 圖 26：磷肥需求穩步增長.14 圖 27：俄羅斯主要農作物出口情況.14 圖 28：烏克蘭主要農作物出口情況.14 圖 29：摩洛哥 2020 年合成氨進口來源國.15 圖 30：合成氨及海外磷肥價格走勢.15 圖 31：磷肥海內外價差高企 .15 圖 32：國內磷酸二銨價差變化

11、.15 圖 33：磷酸一銨開工率變化 .16 圖 34：磷酸二銨開工率變化 .16 圖 35：國內新能源汽車銷量高速增長 .17 圖 36：磷酸鐵鋰電池滲透率提升 .17 圖 37：國內新能源發電裝機高速增長 .17 圖 38：磷酸鐵鋰產量迅速增長.17 圖 39：公司磷肥毛利率行業領先 .21 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：公司尿素毛利率行業領先 .21 圖 41：公司 2021毛利構成 .22 圖 42：草甘膦景氣度高位維持.22 表表 目目 錄錄 表 1：中國各品位磷礦資源分布 . 4 表 2：中國各省 2010年磷礦資源分布 . 5 表

12、 3：國家層面磷礦石相關政策 . 6 表 4：部分上市企業磷礦產能及擴產計劃. 7 表 5：不同磷礦石處理工藝路線對比. 8 表 6：噸濕法磷酸磷礦石需求量及磷石膏產量. 9 表 7：浮選工藝簡介. 9 表 8：某反浮選廠選礦指標 . 9 表 9：上市企業磷礦石品位、選礦能力情況 .10 表 10：每生產 100kg 主產品吸收的大致養分數量(kg).11 表 11：新能源對磷礦石需求測算 .18 表 12：磷礦石實際消費量.18 表 13：磷礦石供需平衡測算 .18 表 14：部分上市企業磷化工產業鏈梳理 .19 表 15：云天化主要產品產能 .20 表 16：興發集團產能情況.22 磷礦石

13、行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 環保、安監趨嚴，磷礦石價格漲勢再起環保、安監趨嚴，磷礦石價格漲勢再起 2017 年四川出臺關于加強九頂山自然保護區生態環境保護的決議 、 大熊貓國家公園體制試點實施方案(2017-2020) ，保護區內所有 157 口探礦采礦項目全部停止作業并封堵井口。2018 年云南出臺滇池保護治理三年攻堅行動實施方案 ，規定位于滇池流域紅線范圍內的采礦權證到期后將不再續期，在 2018-2020 年采取磷礦區礦山修復等措施。 整體磷礦石供應減少，疊加 2018 年底磷礦冬季停采，磷礦石小幅上漲至 465 元/噸。 2019 年生態環境

14、部開啟三磷整治行動，下游磷肥企業環保壓力大增，開工低迷，磷礦石下游需求有所減弱，磷礦石價格下行至約 380 元/噸，并穩定運行至 2020 年末。 2021 年初，冬季停采疊加下游需求較為旺盛，同時全球通脹環境下，帶動資源品價格走高，磷礦石開啟本輪上漲，由 355 元/噸上漲至約 550 元/噸。 磷化工企業紛紛布局新能源賽道，逐步收緊磷礦石外售，其中云天化自 2021 年 7 月起不再對外售賣磷礦石（過往年份外售量 300-400 萬噸） ，市場流通磷礦石日趨減少。疊加磷肥廠冬儲備貨逐步開啟，2021 年 9 月磷礦石價格再次上漲，由 550 元/噸，上漲至 640 元/噸。 2022 年初

15、湖北連續發生龍洞灣磷礦、林溪磷礦等多起礦山事故，湖北在全省開展非煤礦山安全生產風險隱患大排查大整治，部分礦山開采受影響。4 月國家礦山安全監察局發布關于開展礦山安全生產大檢查工作的通知 ， 安全檢查進一步趨嚴， 磷礦石供應更為緊張，新一輪磷礦石價格上漲開啟。 圖圖 1：磷礦石價格復盤：磷礦石價格復盤 數據來源：wind，西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 2 磷礦戰略屬性磷礦戰略屬性顯現，供應收緊大勢所趨顯現，供應收緊大勢所趨 2.1 各國磷礦資源稟賦差異大，戰略屬性逐步顯現各國磷礦資源稟賦差異大，戰略屬性逐步顯現 磷是重要的化工生產原料，同

16、時也是生命體必不可少的元素之一。磷元素在自然界中主要以磷灰石、磷塊巖、磷灰巖等形態存在，磷礦石是磷化工產業鏈的源頭，其經過濕法磷酸工藝，可制成磷酸一銨、磷酸二銨、重鈣等化肥，應用于農業生產領域；也可以與硅石、焦炭共同煅燒，生產黃磷，進而生產熱法磷酸、草甘膦等產品，運用于農業及新能源領域，其中超過超過 70%的磷礦石用于磷肥生產的磷礦石用于磷肥生產。 磷屬于一次性礦產資源， 化肥施用于土地后便難以回收，隨著磷資源累計耗用量的不斷提升，磷礦石稀缺性逐步顯現。隨著磷資源累計耗用量的不斷提升，磷礦石稀缺性逐步顯現。 圖圖 2：磷化工產業鏈磷化工產業鏈 數據來源：西南證券整理 磷礦石資源全球分布極不均勻

17、， 主要集中于摩洛哥、 中國、 埃及等幾個國家， 根據 USGS數據， 2021 年全球磷礦資源儲備約 710 億噸， 其中摩洛哥位居第一， 磷礦石儲量 500 億噸，占比 70.4%，中國磷礦石儲量雖位居第二，但絕對量較小，僅為 32 億噸。 圖圖 3：2021 全球各國磷礦資源儲量全球各國磷礦資源儲量 圖圖 4：2021 全球各國磷礦資源產量全球各國磷礦資源產量 數據來源：USGS，西南證券整理 數據來源：USGS，西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 各國磷礦石產量與其資源儲備并不匹配，除摩洛哥外，2021 年磷礦產量居前的分別是中國、美

18、國、俄羅斯，三者以不到全球 7%的儲量，貢獻了全球產量的 55%，約 1.2 億噸。進出口方面，摩洛哥、約旦、秘魯等資源型國家為主要的磷礦石出口國，2020 年分別出口磷礦 1034.3、400.3、313.3 萬噸；而磷礦石的進口目的地主要聚集于印度、印尼等農業生產大國。結合磷礦石生產情況，我們可以發現，如中國、美國、沙特等磷礦石產量較大的國家生產的磷礦以自用為主，極少出口，其中美國作為磷礦資源儲量排名前十的國家，仍需要大量進口磷礦，反映出各國逐步意識到磷礦資源的戰略屬性，逐步控制資源流出。各國逐步意識到磷礦資源的戰略屬性，逐步控制資源流出。 圖圖 5：2020 全球各國磷礦出口情況全球各國

19、磷礦出口情況 圖圖 6：2020 全球各國磷礦進口情況全球各國磷礦進口情況 數據來源：UN Comtrade，西南證券整理 數據來源：UN Comtrade，西南證券整理 全球磷礦分布不均衡，磷礦石主要生產國資源儲量絕對值并不大，采儲比遠低于摩洛哥等國家，部分國家開始有意識控制本國磷礦石產量，轉向從海外進口磷礦石，以保護本國戰略性磷礦石資源。 美國磷礦石產量自 21 世紀初的約 3500 萬噸， 震蕩下降至 2021 年的 2200萬噸，下降幅度達 37%。摩洛哥雖磷礦石資源儲量豐富，但其主要以磷肥的形式出口為主，磷礦石出口量近年來基本穩定在 1000 萬噸左右，2020 年僅出口 1034

20、萬噸，較 2007 年出口高點的 1420 萬噸，減少 27%。在全球供應鏈不暢、地緣政治沖突、能源價格高企的背景下，各國糧食安全問題被提升到新高度，而磷礦石作為化肥的重要原料，若磷礦石資源無法得到保障，糧食安全便會受制于人，各國更有動力保護自身磷礦資源?？傮w而言，未來磷礦總體而言，未來磷礦石供應趨緊大勢所趨。石供應趨緊大勢所趨。 圖圖 7：美國磷礦石產量震蕩下行：美國磷礦石產量震蕩下行 圖圖 8：摩洛哥磷礦出口量變化摩洛哥磷礦出口量變化 數據來源：USGS，西南證券整理 數據來源：UN Comtrade，西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4

21、2.2 國內磷礦國內磷礦品位偏低，品位偏低，供給增量有限供給增量有限 世界大部分國家的磷礦石品位在 30%左右， 美國、 摩洛哥等部分磷礦品位能達到 39%，中國磷礦石資源儲備雖位居世界第二，但磷礦石品位偏低，平均品位僅約 18%。其中高品位（30%以上）磷礦占比較低，礦石量僅占比 9.4%，中品位（20%-30%）磷礦礦石量占比僅27.5%。 表表 1：中國各品位磷礦資源分布：中國各品位磷礦資源分布 平均品位平均品位 資源儲量（礦石量）資源儲量（礦石量） 資源儲量資源儲量（折折 100%P2O5） 億噸億噸 比例比例% 億噸億噸 比例比例% P205=30% 16.6 9.39 5.3 16

22、.67 P205 25%-30% 21.2 12.02 5.7 18.11 P205 20%-25% 27.3 15.48 6.1 19.22 P205 15%-20% 60.1 34.09 10.5 33.04 P205 10%15% 21.9 12.45 2.9 9.13 P205 5%10% 4.8 2.74 0.4 1.23 P205 2%5% 24.4 13.83 0.8 2.6 數據來源：2007年全國礦產資源數據庫，西南證券整理 國內磷礦品位偏低，但有著重金屬含量低的優勢，不需要額外進行除重金屬工藝，生產成本普遍低于海外企業，單噸磷礦石生產成本普遍在 100-120 元之間。 圖

23、圖 9：部分企業磷礦石生產成本：部分企業磷礦石生產成本 圖圖 10：2016海外企業磷礦石生產成本海外企業磷礦石生產成本 數據來源：wind，西南證券整理 數據來源： 全球磷礦資源開發利用現狀及市場分析 ，西南證券整理 國內磷礦主要聚集于云、貴、川、鄂等地區（云南滇池地區, 貴州開陽、甕福地區, 四川金河-清平、馬邊地區, 湖北宜昌、胡集、?？档貐^） ，以上四個省份磷礦品位較高，磷礦資源（折 100%P2O5）約占全國的 81.5%，其他省份雖也有部分磷礦石資源，但品位較低，利用難度極大。交通運輸方面，僅湖北地區磷礦石靠近長江水系，能夠依靠水運，其余三地交通條件較差，運輸成本高，因此大部分下游

24、企業，如磷肥廠，選擇靠近磷礦石產地建廠。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 表表 2：中國各?。褐袊魇?2010 年磷礦資源分布年磷礦資源分布 省份省份 磷礦石礦石量（億噸）磷礦石礦石量（億噸） 磷礦石資源量（億噸，折磷礦石資源量（億噸，折 100%P2O5） 平均品位平均品位 云南 42.4 9.41 22.2% 湖北 38.1 8.51 22.34% 貴州 27.8 6.21 22.3% 湖南 20.4 3.25 16% 四川 16 3.5 21.2% 其他省或自治區 41.6 3.02 7.5% 合計 186.3 33.9 18.2% 數據來源：

25、 中國磷礦資源現狀分析及可持續發展建議，西南證券整理 據卓創資訊數據，目前國內磷礦石產能約 1.2 億噸，CR7 僅 38.5%，排名第一的是貴州磷化，其于 2019 年由甕福集團與貴州開磷合并而來，擁有 1700 萬噸磷礦石產能；云天化、興發集團則位列第二第三。目前行業內仍存在大量中小產能磷礦，受日趨嚴格的環保監管影響，中小磷礦產能未來利用率或將受到一定限制。 圖圖 11：磷礦石行業格局磷礦石行業格局 圖圖 12：中國磷礦石產量變化中國磷礦石產量變化 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 磷礦石幾乎無進口：磷礦石幾乎無進口： 海外磷礦石價格稍貴于國內， 目前約旦

26、 68-70BPL(相當于 31%-33%品位）FOB 價 185 美元/噸，磷礦石噸海運費約 100 美元/噸，算上運費后，磷礦石到岸價遠高于國內磷礦石價格。此外由于大部分磷肥廠位于湖北以及西南區域，磷礦石進口后還需要通過鐵路等方式運輸，成本極高，故國內磷化工企業大部分還是采用國產磷礦石，僅少量沿海精細磷化工企業使用進口磷礦石。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 圖圖 13：海外磷礦石價格偏高：海外磷礦石價格偏高 圖圖 14：中國磷礦石進出口量變化：中國磷礦石進出口量變化 數據來源：wind，西南證券整理 注：海外價格按即期匯率折算為RMB 數據來源：

27、wind，西南證券整理 自 2008 年起，國家各部委陸續出臺相關政策，從稅收、產業規劃、環保、進出口等多個方面對磷礦石進行行業規制。2016 年中國將磷礦石列入戰略性礦產名錄，2019 年對磷礦石出口采取許可證管理，同年開啟三磷整治。自 2016 年起磷礦石產量迅速降低，僅在 2021年由于下游需求旺盛，產量有所恢復。由于國家層面對磷礦石出口進行了較為嚴格的管控，自 2008 年起， 磷礦石出口量大幅減少， 由此前每年 200-300 萬噸量級， 降至目前年出口 30-40萬噸，國內生產的磷礦石絕大部分在國內消耗，年出口量僅占當年產量的約年出口量僅占當年產量的約 0.3%。 表表 3：國家層

28、面國家層面磷礦石相關政策磷礦石相關政策 政策政策 發布部門發布部門 時間時間 具體內容具體內容 關于調整硅藻土、珍珠巖、磷礦石和玉石等資源稅稅額標準的通知 財政部、國家稅務總局 2008 年 9 月 為發揮資源稅的調節作用，促進資源節約開采和利用，自 2008 年 10月 1日起， 調整部分礦產品的資源稅稅額標準， 調整后磷礦石稅額標準為每噸 15元。 商務部關于將磷礦石納入出口配額許可證管理的公告 商務部 2008 年 11 月 自 2009年 1月 1日起，對磷礦石出口實行出口配額許可證管理，各地有磷礦石出口業績的企業可根據公告要求， 向所在地省級商務主管部門提交磷礦石出口配額申領條件申報

29、材料 化工礦業 “十二五發展規劃 中國化學礦業協會 2011 年 8 月 建立磷礦產地資源儲備機制，提高磷礦開采準入門檻。 資源稅改革 國家稅務總局 2016 年 7 月 包括磷礦在內全面推開資源稅從價計征改革，對資源賦存條件好、價格高的礦產多征稅，對條件差、價格低的礦產少征稅，遏制磷礦生產經營中“采富棄貧”的現象，同時通過稅收優惠政策，鼓勵企業高效利用資源，保護礦區生態環境 關于石化產業調結構促轉型增效益的指導意見 國務院 2016 年 8 月 嚴格控制磷銨、黃磷等過剩行業新增產能，充分利用安全、環保、 節能、價格等措施推動落后和低效產能退出。 全 國 礦 產 資 源 規 劃(2016-20

30、20 年) 國土資源部、國家發改委、工信部等 2016 年 11 月 磷列入 24種礦產戰略性礦產之一；要加強中低品位礦利用，并保持開采總量不超過 1.5億噸/年 商務部公告2018年第 87號公報 2019 年貨物出口配額管理有關事項 商務部 2018 年 11 月 2019年 1月 1日起暫停磷礦石出口配額管理， 調整為實行許可證管理。符合條件的需要出口磷礦石的對外貿易經營者， 可憑有效貨物出口合同申領出口許可證，憑出口許可證向海關辦理報關驗放手續 長江“三磷”專項排查整治行動實施方案 生態環境部 2019 年 4 月 解決長江經濟帶部分河段水體，總磷嚴重超標問題，消除部分涉磷企業造成的突

31、出水環境隱患，重點圍繞磷礦、 磷化工及磷石膏庫三個領域展開，加速出清產業規模小、污染不達標等落后產能。 數據來源：西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 省、 市級層面也對磷礦石做出了一定規制， 如 宜昌市磷產業發展總體規劃 （20172025 年） 明確了磷礦石開采的總量要求，到 2025 年磷礦開采規?？刂圃?1000 萬噸，50 萬噸以下磷礦不再續期，磷礦開采總量被大量壓縮； 湖北省生態環境保護“十四五”規劃要求十四五期間加速淘汰經營不規范、無法達標排放小磷肥、小磷礦企業；云南鎮池保護治理三年公關行動實施方案(2018-2020)禁止滇池附

32、近磷礦開采。受制于嚴格的環保措施以及政策規制，僅磷化工頭部企業有能力進行磷礦擴產。2022 年僅興發集團 200 萬噸產能預期投產，2023 年川恒股份參股的天一礦業預期投產。磷礦建設周期較長，需 3-4 年，建成后需 1-2 年方能完成產能爬坡，未來磷礦新增產能有限未來磷礦新增產能有限。同時受日趨嚴格的環保要求、對戰略資源管控力度提升等因素影響，預計磷礦石供給將持續偏緊預計磷礦石供給將持續偏緊。 表表 4：部分上市企業磷礦產能及擴產計劃：部分上市企業磷礦產能及擴產計劃 上市企業上市企業 現有產能（萬噸）現有產能（萬噸） 在建產能（萬噸）在建產能（萬噸） 備注備注 云天化 1450 - 興發集

33、團 415 200 預計 2022下半年建成 川恒股份 250 - 尚有雞公嶺磷礦 250 萬噸產能已取得采礦權證待開發，預計建設期 4年；另參股天一礦業 49%，500萬噸磷礦產能預計 2023年開始試生產 川發龍蟒 115 250 （控股股東資產注入） 控股股東旗下天瑞礦業250 萬噸產能資產注入進行中 新洋豐 90 150 司爾特 80 300 已取得永溫磷礦300 萬噸產能采礦許可證，建設中 澄星股份 110 - 湖北宜化 30 150 采礦權證辦理中 芭田股份 - 90 小高寨磷礦建設中，已有部分工程礦產出 金誠信 - 80 南部采區30 萬噸建設期1年，北部采區50萬噸建設期 3年

34、 數據來源：各公司公告，西南證券整理 3 需求端：化肥穩定增長、新能源增量顯著，高品位礦日需求端：化肥穩定增長、新能源增量顯著，高品位礦日漸緊缺漸緊缺 3.1 下游需求以磷肥為主，高品位礦日漸稀缺下游需求以磷肥為主，高品位礦日漸稀缺 磷礦石下游以磷肥為主，如磷酸一銨、磷酸二銨及復合肥，約占磷礦石消費的 66%；第二大下游為飼料級磷酸鹽，如磷酸氫鈣等飼料產品，約占磷礦石消費的 11%；其后為黃磷、其他磷化物等下游產品。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 圖圖 15：磷礦石消費結構：磷礦石消費結構 圖圖 16：濕法磷酸工藝：濕法磷酸工藝圖示圖示 數據來源：卓

35、創資訊，西南證券整理 數據來源：中國化工學會，西南證券整理 目前主要以濕法和熱法兩大路線對磷礦石進行處理，生成濕法磷酸或黃磷后，再用于磷肥、農藥、新能源等下游產品。其中熱法路線所生產的磷酸純度較高，大部分可直接用作新能源等高端下游產品，但黃磷生產過程中能耗較大，需要 1400-1500高溫，每噸黃磷需消耗 10 噸磷礦石和 1.3-1.5 萬度電，其成本較高。濕法磷酸純度相對較低，需凈化后，方可用于新能源、食品等高端下游產品，凈化工藝較復雜，但濕法磷酸有著成本低的優勢，目前目前磷肥、飼料級磷酸鹽主要以濕法路線為主磷肥、飼料級磷酸鹽主要以濕法路線為主，即用硫酸等無機酸從磷礦石中萃取磷酸后，再通入

36、合成氨或熟石灰生產對應產品。 表表 5：不同磷礦石處理工藝路線對比：不同磷礦石處理工藝路線對比 制備工藝制備工藝 工藝介紹工藝介紹 優點優點 缺點缺點 濕法磷酸 用無機酸分解磷礦石，分離出粗磷酸，再經過凈化后制得磷酸產品。 設備簡單，能耗較小，生產成本較低。 磷礦石品位要求較高， 且產品雜質較多。 熱法磷酸 將磷礦石混合焦炭和硅石在高溫中煉制制得黃磷，然后經氧化、水化等反應而制取磷酸。 磷礦石品位要求較低，且產品濃度高、質量好。 能耗高、生產成本高昂、生產過程中產生的黃磷尾氣難以處理。 數據來源：西南證券整理 濕法磷酸雖有成本較低的優勢，但其生產過程中會有大量磷石膏副產，磷石膏中含有可溶磷、氟

37、，各種鹽類，重金屬及有機物等雜質，難于利用，目前以堆存為主。磷石膏堆存過程中，可溶性雜質對環境的危害最大，其會隨著雨水滲透到土壤中，對土壤、地下水等造成嚴重污染。 為控制磷石膏對生態環境的破壞， 各省已出臺相關政策， 如貴州省對磷化工企業要求 “以渣定產” ，即消納多少磷石膏，就能生產多少磷酸、磷肥，2022 年 4 月印發的關于“十四五”推動石化化工行業高質量發展的指導意見中明確指出多措并舉推進磷石膏減量化、資源化、無害化，穩妥推進磷化工“以渣定產” ，未來“以渣定產”將成為大趨勢未來“以渣定產”將成為大趨勢。 濕法磷酸過程中磷石膏產量主要由生產過程中所使用的磷礦石品位以及生產工藝決定，以二

38、水法磷酸為例，每生產一噸相同濃度的濕法磷酸需消耗 2.4-3.6 噸不同品位的磷礦石，磷石膏產量 4.1-5.9 噸，其中磷礦石品位越高，噸磷酸消耗的磷礦石越少，產生的磷石膏越少。而每噸磷石膏無害化處理成本需要 40-80 元/噸，疊加較嚴格的環保監督，企業更有動力企業更有動力使用高品位磷礦石。使用高品位磷礦石。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 技術方面技術方面，若使用品位較低的磷礦石，會導致硫酸消耗偏高、石膏結晶性差，嚴重時甚至會造成設備管道堵塞，影響設備連續運行，一般磷化工企業在生產過程中使用一般磷化工企業在生產過程中使用 28%-30%品位的磷礦

39、石品位的磷礦石。 表表 6：噸濕法磷酸磷礦石需求量及磷石膏產量：噸濕法磷酸磷礦石需求量及磷石膏產量 磷礦品位磷礦品位 礦石需求量（噸）礦石需求量（噸） 磷石膏產量（噸）磷石膏產量（噸） 20% 3.61 5.93 25% 2.88 4.78 30% 2.40 4.10 數據來源：中國化工學會，西南證券整理 由于國內磷礦石品位普遍較低，不能夠達到磷化工生產企業所要求的品位，國內先后開發出多種浮選方法對磷礦石品位進行提升，主要有擦洗脫泥、正浮選（脫硅） 、反浮選（脫鎂） 、 重介質選等工藝。 擦洗脫泥工藝， 一般只適用于本身品位已較高的磷礦石， 可提升 3%-4%的磷礦石品位，但由于適用礦石較少，

40、目前僅在昆明晉寧區域有少量產能。 目前絕大多數目前絕大多數為反浮選工藝為反浮選工藝，即以脫除磷礦石中的鎂為目標，每使 MgO 質量分數降低1%，可提升 1.5%-1.7%磷礦石品位，可以將 20%左右中低品位的礦石洗選至 28%左右的品位，滿足磷化工企業需求。反浮選工藝精礦選出率一般在 70%-75%，噸精礦藥水+折舊人工等費用的成本在 80-100 元。 表表 7：浮選工藝簡介：浮選工藝簡介 選礦工藝選礦工藝 簡介簡介 適用礦種適用礦種 選礦藥水選礦藥水 擦洗 通過外力擦去礦石表面的雜質性礦物，對磷礦要求較高，品位提升程度有限 適用于處理埋藏淺，經風化作用后碳酸鹽流失、MgO 含量低、P2O

41、5 品位高的礦石 - 正浮選 正浮選是直接將含磷礦物從浮選泡沫中刮出而獲得磷精礦的方法 適用于白云石（CaMg(CO3)2）含量極低的內生磷灰石和變質磷灰巖 燒堿、純堿、水玻璃、脂肪酸類 反浮選 與正浮選相反，雜質通過浮選泡沫刮除。 對沉積型鈣鎂質磷塊巖選別效果好，已在貴州和云南大規模運用 硫酸、磷酸、脂肪酸鹽 正反浮選、反正浮選 正反浮選結合使用 適用于含硅高、含鎂高的混合型硅鈣質磷礦的選礦 燒堿、純堿、水玻璃、硫酸、磷酸、脂肪酸鹽 重介質選礦 根據阿基米德原理，利用比重介于兩種礦石比重之間的重介質來篩選礦石，比重小的礦粒上浮，比重大的礦粒則下沉，以達分選的目的 嵌布粒度較粗的磷礦 磁鐵礦粉

42、 （可循環利用) 數據來源： 我國磷礦資源分布及其選礦技術進展，西南證券整理 表表 8：某：某反反浮選廠選礦指標浮選廠選礦指標 磷礦種類磷礦種類 質量分數質量分數/% P2O5 MgO SiO2 Fe2O3 Al2O3 原礦 20.15 5.87 16.72 1.15 1.48 精礦 28.56 0.94 19.45 1.08 1.36 尾礦 7.51 14.12 15.62 1.29 1.72 數據來源： 我國磷礦資源分布及其選礦技術進展，西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 國內磷礦貧化加速：國內磷礦貧化加速：過往年份由于高品位礦石相對充

43、足，高低品位磷礦石價差無法覆蓋選礦成本，磷化工廠商及磷礦石開采廠商沒有動力開采低品位礦石進行洗選，往往都選擇直接開采富礦，棄置低品位礦石， “采富棄貧”現象嚴重。同時疊加國內磷礦石回采率不高等原因，國內富礦逐漸減少，此前選礦廠入選原礦的品位大多在 24%-25%之間，但由于整體礦石貧化，近些年新建選礦廠的入選原礦品位已下降至 22%左右，甚至有部分浮選廠使用20%品位以下的低品位礦。 圖圖 17：過往年份高低品位磷礦價差不大：過往年份高低品位磷礦價差不大 圖圖 18：近年來高品位磷礦溢價逐步擴大：近年來高品位磷礦溢價逐步擴大 數據來源：wind，西南證券整理 數據來源：卓創資訊，西南證券整理

44、高品位磷礦石日漸稀缺：高品位磷礦石日漸稀缺：工業濕法磷酸標準中要求鐵、鎂、鈣等金屬元素含量不超過0.002%，而過往的磷肥產品質量標準中沒有對金屬元素含量做出要求，2021 年以來興起的新能源需求對磷礦石提出了更高的要求，即要求磷礦石金屬含量不能太高、磷礦石品位盡量高，否則將會大幅提升對后續生產、凈化工藝的技術要求，帶動高品位磷礦石價格走高。過往年份高品位磷礦石溢價在 40-100 元/噸， 而進入 2021 年以來高品位磷礦石溢價不斷擴大，截止 6 月 10 日，四川馬邊高品位磷礦石溢價已達到 245.7 元/噸。磷礦石品位高、選礦工藝磷礦石品位高、選礦工藝先進的企業將充分受益高品位磷礦石溢

45、價上漲。先進的企業將充分受益高品位磷礦石溢價上漲。 表表 9：上市企業磷礦石品位、選礦能力情況：上市企業磷礦石品位、選礦能力情況 上市企業上市企業 磷礦磷礦 權益占比權益占比 產能（萬噸）產能（萬噸） 平均品位平均品位 浮選能力浮選能力 川恒股份 小壩磷礦 100% 50 24.15% 在建 150 萬噸（預計 2022建成） 新橋磷礦 100% 200 26.16% 雞公嶺磷礦 100% 250（在建） 27.47% 老虎洞磷礦 49% 500（在建） 25.62% 云天化 昆陽磷礦 81.4% 460 24.22% 618萬噸擦洗+750萬噸浮選 尖山磷礦 81.4% 160 24.66%

46、 安寧礦業 81.4% 200 22.47% 晉寧磷礦 81.4% 330 25.09% 天寧礦業 51% 300 21.56% ?？诹讟I 50% 350 23.60% 100萬噸擦洗+200萬噸浮選 興發集團 瓦屋 IV 礦段 100% 120 22.25% 300萬噸浮選+180萬噸重介質選+50萬噸光電選（在建） 楚峰磷礦 100% 100 27.84% 樹崆坪磷礦 100% 80 23.11% 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 上市企業上市企業 磷礦磷礦 權益占比權益占比 產能（萬噸）產能（萬噸） 平均品位平均品位 浮選能力浮選能力 興隆磷礦

47、100% 40 22.52% 興昌磷礦 100% 30 22.63% 興河磷礦 100% 15 - 后坪磷礦 100% 200（在建） 23.13% 川發龍蟒 白竹磷礦 100% 100 21.91% 天瑞礦業200萬噸浮選+100萬噸（+50 萬噸在建）重介質選 紅星磷礦 100% 15 23.93% 天瑞礦業（股東資產注入中） 100% 250 22.63% 司爾特 明泥灣磷礦 100% 80 30%-35% - 永溫磷礦 100% 300（在建） 30.96% 湖北宜化 江家墩礦業西礦段 100% 30 27.80% 200 萬噸浮選 江家墩礦業東礦段 100% 150（在建） 22.5

48、5% 數據來源：各礦山采礦權評估報告，各項目環評，各企業官網，西南證券整理 注：品位數據僅為對應礦山平均品位，不代表實際開采礦石品位 3.2 全球糧食危機再起，全球糧食危機再起，磷肥需求穩步增長磷肥需求穩步增長 磷元素是植物生長發育過程中所需的養分之一，土壤中磷元素濃度直接影響農作物產量，磷肥在耕種過程中必不可少。小麥、水稻等糧食作物每 100KG 產品需要吸收 0.8-1.4KG 的P2O5， 油菜、 大豆等經濟作物對于養分的需求則更高， 分別需要約 3-3.9、 1.6-1.8KG的 P2O5，足夠的化肥施用量是保證作物正常生長的必要條件。 表表 10：每生產每生產 100kg 主產品吸收

49、的大致養分數量主產品吸收的大致養分數量(kg) 作物作物 產物產物 氨氨(N) 磷磷(P2O5) 鉀鉀(K2O) 水稻 籽粒(風干重) 1.602.60 0.801.30 1.803.20 小麥 籽粒(風干重) 2.603.00 1.001.40 2.002.60 春玉米 籽粒(風干重) 2.2 0.71 1.91 油菜 籽粒(風干重) 8.8011.30 3.003.90 8.5012.70 大豆 籽粒(風干重) 7.2 1.601.80 3.204.0 花生 莢果(風干重) 4.006.40 0.801.20 1.703.20 數據來源：中國農科院土肥所，西南證券整理 磷肥主要品種包括磷酸

50、一銨、磷酸二銨、重過磷酸鈣（重鈣）等高濃度磷肥，以及過磷酸鈣及鈣鎂磷肥等低濃度磷肥品種。 其中磷銨為主要磷肥品種磷銨為主要磷肥品種， 其產量約占全部磷肥的 84%。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 圖圖 19：磷銨為主要磷肥品種：磷銨為主要磷肥品種 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 磷肥行業結構優化初顯成效磷肥行業結構優化初顯成效：2015 年工信部發布工業和信息化部關于推進化肥行業轉型發展的指導意見 ，要求嚴控化肥行業新增產能，加速淘汰落后產能； 2019 年開啟三磷整治，對環保條件不合格的大量中小磷肥企業進行淘汰，磷肥行業供給側改革持續進行，20

51、17 年以來磷肥產能逐步下降，由 5233 萬噸下降至 2021 年末的 4051 萬噸。行業結構優化成效初現，以磷酸二銨為例，2021 年 CR6 已達 65%，較 2015 年提升 5 個百分點。 圖圖 20：磷酸二銨行業結構優化：磷酸二銨行業結構優化 圖圖 21：磷銨產能仍然過剩：磷銨產能仍然過剩 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 磷肥產能仍然過剩：磷肥產能仍然過剩：磷肥產量自 2017 年以來與產能一起同步下行，行業開工率始終維持在 60%左右，主要由于：1）2015 年農業部發布了到 2020 年化肥使用量零增長行動方案 、2018 年國務院印發打贏

52、藍天保衛戰三年行動計劃 ，限制化肥施用量；2）環保壓力持續加大，部分省份實施“以渣定產” ，磷石膏處理能力較差及環保技術不達標的中小產能企業難以滿負荷生產，導致磷肥產量下行。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 圖圖 22：磷銨較大比例出口：磷銨較大比例出口 圖圖 23：2019年年磷肥主要出口國份額磷肥主要出口國份額 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 數據來源：FAO，西南證券整理 由于國內限制化肥施用量，國內磷肥產能相對過剩，我國磷銨大量出口，出口量約占全球貿易量的 25%。出口比例方面，隨著限制化肥施用量的政策出臺，大量磷肥轉向海外消費市場。受全球

53、受疫情擾動影響， 海外化肥企業生產不穩定，影響供給； 同時， 2021 年年中，產糧大國印度提高對磷肥補貼力度，帶動全球磷肥需求，2021 年全國共出口磷銨 1003.5 萬噸，出口占比 38.6%，同比增加 7.2 個百分點。 一般而言，化肥需求量隨農產品價格變動，農產品價格高，農戶收入增加，有更強的種植意愿，進而帶動化肥需求。在全球通脹的背景下，主要農作物，如大豆、玉米、小麥等農作物 2022 年至今均價分別比 2021 年均價上漲 18.1%、26.2%、41.0%，較 2020 年均有60%-80%的漲幅，提振農戶種植意愿。 圖圖 24：主要農作物價格高位：主要農作物價格高位 數據來源

54、：Wind，西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 長期看，磷肥需求穩步增長：長期看，磷肥需求穩步增長：USDA 5 月預測數據顯示，預計全球全年大豆、玉米、小麥、大米播種面積將分別達到 1.35、2.03、2.21、1.67 億公頃，同比分別+1.8%、+1.8%、-1.3%、+2.6%， 整體將帶動化肥需求。IFA 預測 2022 年全球磷肥需求量將達到 5000 萬噸，到 2026 年將維持 1.8%的復合增速。 圖圖 25：全球作物種植意愿增強全球作物種植意愿增強 圖圖 26：磷肥需求穩步增長磷肥需求穩步增長 數據來源：USDA，西南證

55、券整理 數據來源：IFA，西南證券整理 注：消費量為P2O5折百量 短期看，俄烏沖突成為影響磷肥供需的重要擾動因素。短期看，俄烏沖突成為影響磷肥供需的重要擾動因素。俄羅斯和烏克蘭是全球重要的糧食出口國，2021 年兩國小麥、大麥、玉米合計出口量分別占世界貿易量的 32.5%、29.6%、19.7%。沖突期間，烏克蘭春耕受阻，預期全年糧食減產，同時庫存農作物難以正常出口，影響全球糧食供應，糧食危機再起。 圖圖 27：俄羅斯主要農作物出口情況：俄羅斯主要農作物出口情況 圖圖 28：烏克蘭主要農作物出口情況：烏克蘭主要農作物出口情況 數據來源：USDA，西南證券整理 數據來源：USDA，西南證券整理

56、 化肥作為糧食的糧食，事關國計民生，若化肥供給無法保障，本國的糧食安全便無從談起。全球糧食危機下，各國更為重視糧食安全，對化肥產品提供補貼或擴大進口來源，帶動帶動短期化肥需求短期化肥需求，如印度批準了 6049 億盧比的 2022 年秋季作物化肥補貼，其中，為幫助農民能夠繼續以每袋 1350 盧比的價格購買磷肥，政府對磷肥的補貼同比增加近 4 倍至每袋2501 盧比。 俄烏沖突帶來的糧食危機刺激化肥需求，同時對磷肥供給產生巨大沖擊同時對磷肥供給產生巨大沖擊。俄羅斯宣布暫停對不友好國家的化肥出口，影響全球約 14%的磷肥貿易量。全球第二大磷肥出口國摩洛哥磷肥供應鏈受到較大影響： 合成氨是磷肥重要

57、的原材料， 摩洛哥的合成氨完全依賴進口合成氨完全依賴進口， 2020 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 年摩洛哥主要從俄羅斯、特立尼達、美國等地進口合成氨，俄烏沖突使得俄羅斯合成氨出口受阻，影響摩洛哥磷肥生產；同時俄烏戰爭導致海外天然氣價格飆升，而海外合成氨主要由氣頭法合成，進而影響摩洛哥磷酸一銨、磷酸二銨供給。海外磷肥進口國只能轉向中國、美國、沙特等其他磷肥出口國尋求磷肥資源。 圖圖 29：摩洛哥：摩洛哥 2020年合成氨進口來源國年合成氨進口來源國 圖圖 30：合成氨及海外磷肥價格走勢：合成氨及海外磷肥價格走勢 數據來源：UN Comtrade，西

58、南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 海內外價差高企，頭部企業出口占優：海內外價差高企，頭部企業出口占優：2021 年 10 月海關發布出口化肥法定檢驗目錄調整公告 ，將化肥納入法檢名單，所有的磷肥出口都必須經過檢驗，并且法檢時間更長（需30-40 天）且更嚴格，對磷肥出口形成限制。疊加海外磷肥供應減量，國際磷肥貨源緊缺，造成磷肥國內外價差高企，截止 6 月 10 日，海內外磷酸二銨價差仍高達 2700 元/噸。相較于商檢，法檢只能在生產端進行，部分企業能夠實現屬地檢測，頭部企業更具自主性頭部企業更具自主性。同時頭部企業由于工藝領先、環保措施到位、有配套磷礦，成本低，開工率遠超行業均值

59、開工率遠超行業均值，在完成國內保供任務后，多余部分能夠向海外出口，賺取高額海內外價差。 國內磷酸二銨價差轉正，促進磷肥開工：國內磷酸二銨價差轉正，促進磷肥開工：2022 春耕以來，由于硫磺、磷礦石等原材料價格較高，發改委等部門化肥保供政策壓制國內磷肥價格，磷酸二銨價差跌入負區間，磷肥國內銷售基本無利可圖，但擁有磷礦的一體化企業，充分享受磷礦石上漲收益但擁有磷礦的一體化企業，充分享受磷礦石上漲收益。隨著春耕結束，磷肥價格重新進入上行通道，目前價差已迅速回正，將有效帶動下游磷肥廠開工，拉動有效帶動下游磷肥廠開工，拉動磷礦石需求磷礦石需求。 圖圖 31：磷肥海內外價差高企：磷肥海內外價差高企 圖圖

60、32：國內磷酸二銨價差變化：國內磷酸二銨價差變化 數據來源：wind，西南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 磷肥對磷礦石的需求將持續穩定增長磷肥對磷礦石的需求將持續穩定增長：受較旺盛的下游需求以及短期的海外地緣政治沖突影響，頭部磷肥企業開工飽滿，即使在原材料硫磺、合成氨等原材料價格較高的情況下，磷酸二銨整體開工率仍與過往年份基本持平， 而磷酸一銨的 2月以來的開工率高于過往年份，截止 6 月 9 日國內一銨開工率 56.7%，同比增長 5.7 個百分點，預計磷肥對磷礦石的需求將穩中有升。 圖圖 33：磷酸一銨

61、開工率變化磷酸一銨開工率變化 圖圖 34：磷酸二銨開工率變化磷酸二銨開工率變化 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 數據來源：卓創資訊，西南證券整理 3.3 新能源新能源需求旺盛，磷酸鐵鋰構筑增量需求需求旺盛，磷酸鐵鋰構筑增量需求 磷礦石在新能源領域的運用主要是作為磷酸鐵鋰電池的正極材料，其中包括動力磷酸鐵鋰電池、儲能磷酸鐵鋰電池以及 3C 電池。磷酸鐵鋰在動力電池及儲能電池領域應用比例較大，2021 年產量占比分別達到 125.4GWh、31.4GWh，分別占對應領域的 57.1%、98%。而 3C 電池領域仍以鈷酸鋰為主，磷酸鐵鋰用量較小。磷酸鐵鋰需求增量主要來自動力電池磷酸鐵鋰需求增量主要

62、來自動力電池及儲能電池兩大領域及儲能電池兩大領域。此外電池電解液六氟磷酸鋰也需要少量磷源。 受益于基礎充電設施逐步完善、整車價格下調、技術改善等原因，新能源車市場接受度不斷提升，新能源車銷量由 2015 年的 32.9 萬輛，提升至 2021 年的 350.7 萬輛，年化復合增長率高達 48.4%，雖 2021 年新能源汽車補貼出現退坡，但市場熱情不改，2021 年全年共銷量同比仍實現增長 265%。2022 年前 4 月新能源汽車銷量已達 154.8 萬輛，在油價高企的背景下， 消費者更有動力購置新能源車輛， 乘聯會預計乘聯會預計 2022 全年新能源汽車銷量將達到全年新能源汽車銷量將達到

63、550萬輛，帶動上游動力電池需求萬輛，帶動上游動力電池需求。 磷酸鐵鋰滲透率提升， 帶動磷礦石增量需求：磷酸鐵鋰滲透率提升， 帶動磷礦石增量需求： 新能源車用動力電池主要包括鈷酸鋰電池、錳酸鋰電池、磷酸鐵鋰電池、三元電池等幾種，其中磷酸鐵鋰電池有著安全性高、適用溫度范圍廣、循環次數高、成本較低，但能量密度偏低的特點。近年來由于新能源車補貼持續退坡，電池廠成本壓力增大，電池廠更傾向于使用低成本電池，同時國內主流電池企業開發了CTP、刀片、JTM 等電池技術，大幅改善磷酸鐵鋰電池續航不足的問題。磷酸鐵鋰電池滲透率迅速提升， 2022 年前 4 月磷酸鐵鋰電池滲透率已達 62.6%， 較 2021

64、年提升 5.6 個百分點。同時受新能源汽車銷量大幅上漲帶動，動力電池產量逐步攀升，2022 年前 4 月磷酸鐵鋰電池產量已達 81GWh，預計全年將達到 280GWh，預期同比增長 123%，將對源頭磷礦石資源產生增量需求。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 圖圖 35：國內新能源汽車銷量高速增長：國內新能源汽車銷量高速增長 圖圖 36：磷酸鐵鋰電池滲透率提升：磷酸鐵鋰電池滲透率提升 數據來源：wind，西南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 儲能構建遠期磷礦石需求增量儲能構建遠期磷礦石需求增量：電化學儲能要求電池循環次數高、使用壽命長，同時要

65、求電池環境適應性好，在高溫環境下不能著火、爆炸，僅磷酸鐵鋰電池較為符合以上要求，目前大多數儲能電池是磷酸鐵鋰電池。由于光伏、風力等新能源發電設施的發電功率具有較強的隨機性和波動性，容易對電網的穩定性、安全性產生不利影響，故需要配套儲能設備以平滑新能源發電對電網的影響。2021 年以來，發改委等部門發布關于加快推動新型儲能發展的指導意見 、 關于鼓勵可再生能源發電企業自建或購買調峰能力增加并網規模的通知推動儲能設備商業化發展。 同時有超過 22個省份或其下轄市區發布新能源項目儲配比規定，要求新能源項目儲備比不低于 5%-25%（各市縣最低比例各異） 。國內光伏裝機容量迅速增長，將進一步帶動磷酸鐵

66、鋰需求，進而增加磷礦石需求。 圖圖 37：國內新能源發電裝機高速增長：國內新能源發電裝機高速增長 圖圖 38：磷酸鐵鋰產量迅速增長：磷酸鐵鋰產量迅速增長 數據來源：wind，西南證券整理 數據來源：wind，西南證券整理 按照每 GWh 磷酸鐵鋰電池消耗 0.22 萬噸磷酸鐵鋰，磷酸鐵鋰單耗磷酸鐵 0.96，磷酸鐵單耗 30%品位磷礦石 4.5 計算；六氟磷酸鋰單耗磷礦石 3 噸。預計 2022-2024 年磷酸鐵鋰電池、六氟磷酸鋰對磷礦石產生的需求將分別為 347、530、772 萬噸，考慮到濕法磷酸凈化過程中每噸濕法磷可以產生 0.65 噸工業酸和 0.35 噸副產萃余酸，其中工業酸用于磷

67、酸鐵鋰等下游， 副產萃余酸可用于磷肥生產， 則則 2022-2024 年預計年預計新能源對磷礦石產生的實際新能源對磷礦石產生的實際需求分別為需求分別為 234、357、523 萬噸萬噸。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 表表 11：新能源對磷礦石需求測算：新能源對磷礦石需求測算 單位：單位：GWh、萬噸、萬噸 2020 2021 2022E 2023E 2024E 正極材料 磷酸鐵鋰動力電池產量（GWh） 34.6 125.4 280.0 420.0 600.0 磷酸鐵鋰儲能電池產量（GWh） 18.0 31.4 60.0 100.0 150.0 磷

68、酸鐵鋰需求 11.6 34.5 74.8 114.4 165.0 磷礦石（30%）需求 49.9 149.0 323.1 494.2 712.8 電解液 六氟磷酸鋰產量 2.8 5.4 8.0 12.0 20.0 磷礦石（30%）需求 8.5 16.2 24.0 36.0 60.0 磷礦石需求合計 58.4 165.2 347.1 530.2 772.8 考慮副產酸后實際磷礦石需求合計 40.9 113.1 234.0 357.2 523.3 數據來源：西南證券測算 3.4 磷礦石庫存持續減少，磷礦石庫存持續減少，供需緊平衡態勢顯現供需緊平衡態勢顯現 由于磷礦石每年年底均有較大規模的社會庫存，

69、在測算整體供需平衡時需將庫存因素考慮在內，我們根據過往產量、社會庫存量、進出口量，先對實際磷礦石消費量進行測算?？紤]上年庫存結余后，每年磷礦石實際消費量均在 9500 萬噸左右。 表表 12：磷礦石實際消費量：磷礦石實際消費量 單位：萬噸單位：萬噸 2017 2018 2019 2020 2021 產量 9360 8580 9332.4 8893 10289.9 期末庫存 2574.9 1742.7 1655.5 733.6 1184.1 進口 12.2 13.9 11.4 4 6 出口 48.7 43.4 33.9 42.8 38.1 當年實際消費 - 9382.7 9397.1 9776.

70、1 9807.3 數據來源：卓創資訊，西南證券測算 IFA 預計全球磷肥需求增長將維持 1.8%，由于海外磷肥供應受阻，刺激國內磷肥生產，我們估計未來磷肥對磷礦石需求增速為 2%。在國家嚴控高耗能產業的背景下，黃磷產能受限嚴重，我們預計未來黃磷對磷礦石需求將維持不變。其他磷礦石需求增速與宏觀經濟增速一致，即 5%。供給端，由于國家統計局公布的磷礦石產量為折算 30%品位的磷礦石量，未來隨著原生高品位礦持續減少，實際折算的 30%品位磷礦將有所減少，反映為磷礦石開工率降低。未來磷礦石期末庫存將持續減少未來磷礦石期末庫存將持續減少。 表表 13：磷礦石：磷礦石供需平衡測算供需平衡測算 單位：萬噸單

71、位：萬噸 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 需求 磷肥 需求 6538.2 6472.8 6602.3 6734.3 6869.0 需求增速 -8% -1% 2% 2% 2% 飼料級磷酸鹽 需求 1172.6 1078.8 1089.6 1100.5 1111.5 需求增速 12% -8% 1% 1% 1% 磷酸鐵鋰 需求 32.5 96.9 210.0 321.2 463.3 需求增速 37% 198% 117% 53% 44% 六氟磷酸鋰 需求 8.5 16.2 24 36 60 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 單位：萬

72、噸單位：萬噸 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 需求增速 11.80% 92% 48% 50% 67% 黃磷 需求 704 606 606.0 606.0 606.0 需求增速 -7.5% -13.9% 0.0 0.0 0.0 其他 1320.37 1536.61 1613.4 1694.1 1778.8 供給 產能 11794.5 11878.5 11978.5 12278.5 12728.5 產能利用率 75% 86.6% 83% 81.50% 81% 產量 8893 10289.9 9942.2 10007.0 10246.4 期初庫存 1655.5 733.6

73、 1184.2 981.0 495.8 期末庫存 733.6 1184.2 981.0 495.8 -146.4 數據來源：卓創資訊，西南證券測算 4 投資建議投資建議 4.1 部分上市企業磷化工產業鏈梳理部分上市企業磷化工產業鏈梳理 高品位磷礦石日漸稀缺，磷礦石價格持續上漲，將帶動磷化工產業鏈價值重構，利潤將向上游環節轉移，產業鏈一體化程度較完善，源頭磷礦石資源產能大的企業產業鏈一體化程度較完善，源頭磷礦石資源產能大的企業受受益。益。我們對部分上市企業磷化工產業鏈進行梳理，云天化、興發集團、川恒股份、川發龍蟒在建產能完全投產后，磷礦石產能將分別達到 1450、615、500、365 萬噸/年

74、。此外云天化參股 50%的?？诹讟I擁有 350 萬噸磷礦產能，川恒股份參股 49%的天一礦業在建 500 萬噸磷礦產能，將為上市公司帶來可觀投資收益。 表表 14：部分上市企業磷化工產業鏈梳理：部分上市企業磷化工產業鏈梳理 單位：萬噸單位：萬噸 云天化云天化 興發集團興發集團 川恒股份川恒股份 川發龍蟒川發龍蟒 川金諾川金諾 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 磷礦石 1450 - 415 200 250 250 115 250（資產注入） - - 磷酸一銨 80 - 20 - 17 - 136 - - - 磷酸二銨 445 -

75、80 - - - - - - - 重鈣 10 - - - - - - - 20 14 復合（混）肥 106 - 48 - - - - - - - 飼料級磷酸氫鈣 50 - - - - - 44 - 15 - 磷酸一二氫鈣 - - - - - - - - 15 - 磷酸二氫鈣 - - - - 36 15 - - 10 10 工業磷酸二氫鉀 - - - - - - - - - 8 多聚磷酸 - - - - - 6 - - - 4.5 三聚磷酸鈉 - - 20 - - - - - - - 黃磷 3 - 16 - - - - - - - 工業級磷酸一銨 - - - - - - 40 - - - 精細磷

76、酸鹽 - - 20 - - - - - - - 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 單位：萬噸單位：萬噸 云天化云天化 興發集團興發集團 川恒股份川恒股份 川發龍蟒川發龍蟒 川金諾川金諾 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 產能產能 在建在建 草甘膦 - - 18 5 - - - - - - 工業凈化磷酸 - - 10 - - - - - - 10 食品級磷酸 - 3 - - - 10 - - - - 電子級磷酸 - - 3 - - - - - - - 磷酸鐵 - 50 - 30 - 10 - 50 0.5 5

77、 磷酸鐵鋰 - - - 50 - 10 - 40 - - 六氟磷酸鋰 - 0.5 - 2 - 4 - - - - 數據來源：各公司年報、公告，西南證券整理 4.2 重點關注標的：云天化重點關注標的：云天化 公司目前已形成較為完整的磷化工產業鏈，同時布局精細化工、商貿物流等板塊。主要銷售磷酸一銨、磷酸二銨、尿素、復合肥等肥料產品，聚甲醛、黃磷、飼料級磷酸氫鈣等精細化工產品，未來將逐步進入新能源領域。 表表 15：云天化主要產品產能：云天化主要產品產能 板塊板塊 產品產品 主體主體 產能產能（萬噸）（萬噸） 權益占比權益占比 備注備注 化肥 磷酸二銨 云峰化工 30 75% 紅磷化工 75 100

78、% 天安化工 160 100% 配套 58萬噸煤頭合成氨， 另有一套 40萬噸的多功能裝置在生產二銨 三環中化 120 60% 三環新盛 60 100% 小計 445 磷酸一銨 云峰化工 28 75% 紅磷化工 20 100% 天安化工 32 100% 小計 80 尿素 水富云天化 76 100% 配套 50萬噸氣頭合成氨 金新化工 80 51% 配套 50萬噸煤頭合成氨， 并有 300萬噸/年煤礦 大為制氨 44 94% 配套 50萬噸煤頭合成氨 小計 200 復合肥 云峰化工 36 75% 天騰化工 45 100% 復混肥 大為制氨 25 94% 精細化工 聚甲醛 天聚新材 9 100%

79、水富基地 2萬噸自產甲醇， 重慶基地 7萬噸外采甲醇 黃磷 磷化集團 3 81% 飼料級磷酸氫鈣 50 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 21 板塊板塊 產品產品 主體主體 產能產能（萬噸）（萬噸） 權益占比權益占比 備注備注 磷礦采選 磷礦 1150 儲量超過8 億噸 天寧礦業 300 51% 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司盈利主要來自化肥產品以及化工原料產品，2021 年二者毛利率占比分別達 66%、15%。其中磷肥受益于磷礦石、合成氨等原材料自給度較高，有效控制成本，2017 年以來公司磷肥毛利率一直處于行業領先位置。尿素方面，受益于西南地區廉

80、價的天然氣資源，以及自有煤礦降低煤炭成本，公司尿素毛利率同樣處于行業領先位置。 圖圖 39：公司磷肥毛利率行業領先：公司磷肥毛利率行業領先 圖圖 40：公司尿素毛利率行業領先公司尿素毛利率行業領先 數據來源：各公司年報，西南證券整理 數據來源：各公司年報，西南證券整理 公司作為上市企業中磷礦產能最大的企業，磷礦石產能大、品位相對較高、洗選能力配備齊全，將充分受益磷礦石景氣度上行將充分受益磷礦石景氣度上行。磷肥方面，據公司 2021 年報，公司磷肥出口量占全國的出口量 20%左右，公司作為國內磷肥龍頭，環保、技術領先，擁有配套磷礦，開工率遠超行業，在滿足國內保供任務后，能夠出口海外，賺取高額海內

81、外價差。目前磷酸二銨海內外價差仍高達約 2700 元/噸，公司作為出口領先的磷肥企業，預計業績將站上新臺階公司作為出口領先的磷肥企業，預計業績將站上新臺階。 依托精細磷化工技術優勢及磷礦資源，公司積極推進新能源項目，氟硅綜合利用項目中6000 噸六氟磷酸鋰預計 2022 年 6 月投產；50 萬噸/年磷酸鐵電池新材料前驅體及配套項目一期 10 萬噸磷酸鐵預計 2022 年 6 月建成，8 月產出產品。在新能源需求旺盛的背景下，公司有望在新能源領域大展拳腳。 我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 55.7、58.1、61.9 億元，公司作為磷肥行業龍頭，產業鏈自給度高，享受化肥行

82、業高景氣，同時加速布局新能源領域，看好公司未來持續成長，給予“買入”評級。 風險提示風險提示：原料價格或大幅波動、在建產能投產或不及預期、需求或不及預期。 4.3 重點重點關注關注標的：興發集團標的：興發集團 興發集團是一家以磷化工產品和精細化工產品的開發、生產和銷售為主業的公司，在國內率先建立起“礦電化”運行模式，電力自給率超過 50%。擁有磷礦-黃磷-磷酸-磷酸鹽-磷肥的磷化工完整產業鏈以及甘氨酸-草甘膦-氯甲烷-有機硅-廢酸-草甘膦的循環經濟產業鏈。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 22 表表 16：興發集團興發集團產能情況產能情況 產品產品 產能產

83、能 備注備注 磷礦石 415 萬噸/年 儲量 4.3億噸，后坪磷礦在建200萬噸，預計 2022下半年建成 發電量 18 萬千瓦時/年 水電站 32座，分布式光伏電站4個 精細磷酸鹽 20 萬噸/年 磷銨 100 萬噸/年 20 萬噸一銨，80萬噸二銨 甘氨酸 10 萬噸/年 權益產能7.7 萬噸/年 草甘膦 18 萬噸/年 權益產能14.75萬噸/年，內蒙興發在建5萬噸，預計 2022三季度投產 有機硅單體 36 萬噸/年 內蒙興發40 萬噸在建，預計2023年投產 氯堿 31 萬噸/年 電子級磷酸 3 萬噸/年 電子級硫酸 2 萬噸/年 在建 7萬噸 IC級硫酸，預計 2022 年投產 電

84、子級蝕刻液 3 萬噸/年 電子級雙氧水 - 在建 1萬噸，預計 2022 年投產 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司主要利潤來自草甘膦、磷礦石及黃磷、肥料等板塊，與磷化工產業鏈相關的板塊共計貢獻約 60%的毛利。下游農業需求旺盛，國內轉基因作物相關法律法規修改落地，轉基因商業化逐步開啟，有望進一步帶動國內草甘膦需求，草甘膦景氣度高位維持，2022 年 1-5月草甘膦平均價差達 3.7 萬元/噸，較 2021 年上漲 80.5%，草甘膦板塊將持續為公司貢獻利潤。 有機硅方面，公司于 2021 年 9 月前后收購兩家金屬硅生產企業，目前擁有 8 萬噸金屬硅產能，基本匹配公司有機硅原材料需求，在

85、有機硅下行周期內，助力公司降本增效。 圖圖 41：公司：公司 2021毛利構成毛利構成 圖圖 42：草甘膦景氣度高位維持草甘膦景氣度高位維持 數據來源：公司年報，西南證券整理 數據來源：wind，卓創資訊，西南證券整理 公司后坪磷礦 2022 年下半年投產后，公司將擁有 615 萬噸產能，位居上市公司第二，充分受益磷礦石景氣度上行。同時公司下游大多數為電子級磷酸、草甘膦、精細磷酸鹽等高技術、高門檻產品，在磷礦石漲價帶動磷化工產業鏈價值重構的背景下，有更強的能力將上游漲價傳導至下游。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 23 公司磷礦資源產能、儲量居行業前列，磷

86、化工產業鏈布局完整，更具自主性，同時切入新能源、電子化學品賽道，兼具較高成長性。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤將分別為 55.0、66.2、74.7 億元，給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：原料價格或大幅波動、在建產能投產或不及預期、疫情或影響需求。 5 風險提示風險提示 下游需求或不及預期、安全生產事故。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客

87、觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。 投資評級說明投資評級說明 公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅在-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對滬深 300 指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高

88、于滬深 300 指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于滬深 300 指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于滬深 300 指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。 本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。 證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供本公司客戶中的專業投資者使用，若您并非本公司客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱

89、或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。 本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可

90、在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。 本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。 本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券” ，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律

91、責任的權利。 磷礦石行業深度報告磷礦石行業深度報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴東路 166 號中國保險大廈 20 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區深南大道 6023 號創建大廈 4 樓 郵編：518040 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海

92、 蔣詩烽 總經理助理 銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 高級銷售經理 15642960315 15642960315 黃瀅 高級銷售經理 18818215593 18818215593 王昕宇 高級銷售經理 17751018376 17751018376 陳慧琳 銷售經理 18523487775 18523487775 薛世宇 銷售經理 18502146429 18502146429 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601241803 18601241803 王興 銷售經理 13167383522 13167383522 來趣兒 銷售經理 15609289380 15609289380 王宇飛 銷售經理 18500981866 18500981866 廣深廣深 鄭龑 廣州銷售負責人 銷售經理 18825189744 18825189744 陳慧玲 銷售經理 18500709330 18500709330 楊新意 銷售經理 17628609919 17628609919 張文鋒 銷售經理 13642639789 13642639789