賽默飛世爾科技-全球科學服務領域領導者“創新+并購+多元化”戰略驅動公司持續發展-220628（34頁）.pdf

1、1COST.N分析師YINGUESFCCERef:BFN團隊成員Elisa D實習生Foy F2022年06月28日賽默飛世爾科技（TMO.N）：全球科學服務領域領導者，“創新+并購+多元化”戰略驅動公司持續發展2核心觀點通過“創新+并購+多元化”戰略，賽默飛世爾已成為全球科學服務龍頭企業。公司近二十年通過持續“創新+并購+多元化”戰略，快速成長為全球科學服務行業龍頭。目前公司四大業務協同發展，通過向上下游延伸，逐步形成“科學服務一體化”發展。全球生命科學行業集中度迅速提升，賽默飛世爾領先優勢明顯。公司通過外延并購拓寬高壁壘，拓寬業務天花板，不斷驅動下游藥物研發快速發展。目前生命科學業務是公司

2、營業利潤率最高業務，未來仍是公司戰略性布局重點業務之一。體外診斷行業市場呈現寡頭壟斷格局，賽默飛近兩年主要受益于新冠試劑業務。2015-2019年全球體外診斷市場規模從567億美元提升至688億美元，復合增長率達4.95%，TOP7七大企業市占率達47%。賽默飛專業診斷業務受益于新冠診斷服務的強勁需求，預計2022年全球新冠診斷試劑競爭會加劇，專業診斷業務將會有所回落。分析儀器市場海外廠商壟斷中高端市場，賽默飛產品矩陣完善。全球分析儀器市場規模穩健增長，海外廠商壟斷中高端市場。賽默飛分析儀器產品矩陣完善，在細分領域展現出極強競爭優勢。全球CXO行業滲透率持續提升，賽默飛世爾躋身TOP10。全球

3、CXO市場規模也不斷增加，預計至2025年全球CRO市場規?？蛇_1093億美元，CDMO市場可達856億美元。賽默飛在2021年通過收購國際CRO巨頭PPD，躋身全球top10。公司四大業務協同發展，預計未來幾年公司凈利率仍可維持在25%左右。根據我們測算，預計2022-2024年公司凈利潤分別為106億美元、110億美元和125億美元；考慮到公司仍是處于生命科學業務的龍頭公司，且壁壘高；但目前考慮到全球經濟不明朗，我們保守給予公司PE 25X，預計2022-2024年對應股價分別為674美元/股、710美元/股、801美元/股。風險提示：全球經濟危機；新品研發風險；市場競爭加劇。資料來源：B

4、loomberg，富途證券iWgVoX9XeXaXoXuWvYbRbPaQnPrRnPoMlOoOpRjMnOqQ9PoOzQxNtOpRvPmRxO3目錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展，“科學服務一體化”多元化企業二、公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務4“創新+并購+多元化”戰略，賽默飛世爾已成為全球科學服務龍頭企業賽默飛世爾科技公司是全球科學服務領域的領導者。近二十年公司

5、通過持續“創新+并購+多元化”戰略，快速成長為全球科學服務行業龍頭。資料來源：Bloomberg，富途證券表：賽默飛世爾上市至今股價走勢與重要收并購事件（截止2022/6/25收盤價）單位：百萬美元20122013201420152016201720182019202020212022Q1生命科學解決方案6597134,1964,7745,3175,7286,2696,85612,16815,6314,231分析儀器3,1153,1543,2523,2083,6684,8215,4695,5225,1246,0691,518專業診斷2,9623,1923,3443,2443,3393,4863

6、,7243,7185,3435,6591,482實驗室產品和服務6,1036,3996,6026,3726,7247,82510,03510,59912,24514,8625,442總收入12,51013,09016,89016,96518,27420,91824,35825,54232,21839,21111,81801002003004005006007008001980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200

7、820092010201120122013201420152016201720182019202020212022實行Spin Out（分拆公司）戰略戰略重組，大量出售資產收購菲尼根公司收購尼高力儀器公司合并飛世爾科學成立賽默飛世爾收購Biolab和B.R.A.H.M.S收購Ahura Scientific和Fementas international收購戴安和Phadia收購One Lambda收購Life Technologies收購PPD、Mesa和Henogen收購GSK愛爾蘭工廠和Brammer Bio收購Finesse、Core informatics和Patheon收購Advan

8、ced Scientifics和Alfa Aesar收購Affymetrix和FEI收購Priority Solutions 和La-Pha-Pack收購BD生物加工業務5賽默飛向“科學服務一體化”延申，成熟管理體系，造就龍頭持續高增長由儀器向“科學服務一體化”延申，形成四大業務板塊賽默飛不斷向上下游延伸，形成了“科學服務一體化”多元化企業。賽默飛由最初的熱電公司通過不斷發展成為“科學服務一體化”多元化企業，逐步拓展形成生命科學（Life Sciences Solutions）、專業診斷（Specialty Diagnostics）、分析儀器（AnalyticalInstruments）、實驗

9、室產品與服務（Laboratory Products and Services）四大業務板塊，2021年占收入比重分別為37.02%、13.40%、14.37%、35.20%。引入成熟的PPI管理體系，提高交付速度和產品質量，增強客戶黏性。公司于2002年引入PPI業務流程管理系統，對收購回來的公司使用邏輯簡單、明確的方法來實現目標，確保指令具有可操作性，以消除運營中的浪費和低效，讓公司四大業務板塊協同發展。資料來源：Bloomberg，公司財報，富途證券生命科學專業診斷分析儀器實驗室產品與服務財務狀況37.02%2021年收入：156億美元2015-2021 CAGR：21.86%2021年

10、營業凈利率：50%13.40%2021年收入：57億美元2015-2021 CAGR：9.72%2021年營業凈利率：22.6%14.37%2021年收入：61億美元2015-2021 CAGR：11.21%2021年營業凈利率：19.7%35.20%2021年收入：149億美元2015-2021 CAGR：15.16%2021年營業凈利率：12.4%細分品類生物科學（43%）基因科學（34%）生物工程（23%）臨床診斷/免疫診斷/微生物/移植診斷（60%）醫療渠道服務（31%）質譜&色譜（47%）材料/結構分析（38%）化學分析（15%）研究&安全渠道服務（44%）CDMO（34%）實驗室用

11、品（22%）產品類別區域布局81%13%6%耗材儀器服務90%8%2%耗材儀器服務6%69%25%耗材儀器服務46%17%37%耗材儀器服務41%27%28%4%北美歐洲亞洲其他59%27%11%3%北美歐洲亞洲其他30%23%43%4%北美歐洲亞洲其他62%26%10%2%北美歐洲亞洲其他表：賽默飛世爾分部門業務情況6賽默飛世爾四大業務協同發展，外延內生并舉四大業務協同，外延內生并舉：賽默飛世爾四大業務協同發展，通過向上下游延伸，逐漸形成了“科學服務一體化”多元化企業，同時也成為了生命科學領域領軍企業。實驗室產品及服務是公司現金牛業務，但2020-2021年被生命科學業務超越，但2022年后

12、有望繼續成為公司第一大業務。2013年收購Life Technologies后，生命科學業務便成為公司業績增長的驅動力，鞏固公司在生命科學領域龍頭地位。2020-2021年公司營收增速處歷史高位，但我們預計2022年新冠業務收入有所回落和中國上海地區收入會受影響，下調公司全年營收增速至8%。2020-2021年全年收入分別為322億美元（yoy+26%）、392.1億美元（yoy+22%）；其中，2021年有機收入增長17%，收購收入增長3%，貨幣換算收入增長2%；值得一提的是，2021年COVID-19相對應業務收入為92.3億美元。隨著全球疫情逐步放緩導致新冠業務有所放緩，同事公司在上海業

13、務受疫情影響，我們降低公司在2022年全年增速預期至8%。資料來源：Bloomberg，公司財報，富途證券010,00020,00030,00040,00050,00060,00020122013201420152016201720182019202020212022E2023ELife Sciences SolutionsAnalytical InstrumentsSpecialty DiagnosticsLab Products & Services表：賽默飛世爾科技各業務營收變化（百萬美元）7賽默飛整體營業凈利潤率穩步上升，實驗室產品業務和生命科學兩大業務表現亮眼資料來源：Bloombe

14、rg，公司財報，富途證券表：賽默飛世爾科技各業務營業利潤率變化趨勢實驗室產品業務和生命科學業務營業凈利潤穩步上升，驅動公司整體營業凈利潤率持續上升：實驗室產品及服務是公司現金牛業務，CXO&CGT布局開啟新發展。實驗室業務部門重返公司最大業務收入，雖然其營業利潤率最低，但卻是公司現金流業務。2017年開始實驗室部門追隨下游工業客戶需求，通過并購CXO加快對細胞與基因療法布局，有望進一步提升實驗室業務營業利潤率。生命科學解決方案是公司營業利潤率最大的業務，也是公司業績主要驅動的業務之一。2013收購Life Technologies后，生命科學業務進入快速發展軌道，2020-2021年收益于新冠

15、業務，營業利潤率也由36%躍升至50%。專業診斷領域公司戰略性放緩，營業利潤率穩定。2014年后外延暫緩，進入整合調整期，COVID-19帶來短期臨床診斷產品需求激增。分析儀器業務漸成熟，短期業績動蕩。2016年收購FEI獲得冷凍電鏡技術后增長重啟，2020年受疫情影響下游工業及學術客戶需求下降，導致收入短期承壓，2021年業務逐步回正軌。0%10%20%30%40%50%60%20122013201420152016201720182019202020212022E2023ELife Sciences SolutionsAnalytical InstrumentsSpecialty Diag

16、nosticsLab Products & ServicesOverall Operating Margin8目錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展，“科學服務一體化”多元化企業二、公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務9全球生命科學需求持續增長，市場規模將進一步擴容生命科學綜合解決方案是指提供用于生物醫藥科學研究、人群健康管理、各類疾病診斷與治療、藥物研發和生產、生物信息安全等相關

17、領域內所有需要的試劑、設備、耗材和軟件的系統。2019年生命科學解決方案市場總規模約為659億美元，據灼識咨詢預計，2030年全球生命科學解決方案市場規模將達到1,114億美元，2019-2025年CAGR為4.9%，生命科學服務需求將持續增長，AI醫療、基因治療等新興領域的發展將帶來新一輪增長驅動。資料來源：灼識咨詢，中金企信國際咨詢，富途證券整理科研試劑科研耗材儀器設備綜合服務特點品種多、用量小、應用領域廣、更新速度快實驗室的日常消耗品，使用頻率較高主要用于物質組成、結構檢測和過濾等實驗，是生命科學研究的基礎設施是基于客戶需求提供的綜合解決方案分類化學試劑：通用化學試劑（酸、堿等）與高端化

18、學試劑生物試劑：蛋白類試劑、分子類試劑、細胞類試劑等通用耗材：塑料、玻璃器皿等專用耗材：細胞培養與分離純化實驗動物：小鼠、大鼠等通用儀器：天平、純水機、水浴鍋分析儀器: 質譜、色譜等專用設備：生物反應器安全檢測：低溫冰箱、無菌隔離器檢測服務、基因測序等標的公司賽默飛世爾、默克、安迪生物等賽默飛世爾、安捷倫、思拓凡等賽默飛世爾、賽多利斯、徠卡等賽默飛世爾、安捷倫、默克等表：生命科學業務分類6598771114020040060080010001200表：2020-2023年全球生命科學綜合解決方案市場規模預測圖（億美元）10全球生命科學領域發展主要通過兼并收購形成規?；?，行業集中度迅速提升資料來

19、源：Statista，Bloomberg，富途證券表：生命科學領域頭部企業營收概況2013-2020年，生命科學行業交易并購數量從1830起上升至3161起。生命科學服務行業通過行業內公司的兼并收購，實現規?；l展，例如丹納赫2020年完成收購GE生物醫藥；賽默飛世爾完成對Phitonex公司的收購。競爭格局方面，全球龍頭企業Danaher，Thermo Fisher，Merk等已經形成了強大的產品體系以及穩定的客戶群體，整體營收遠超其他生命科學領域企業，行業集中度較高，龍頭企業的領先優勢尤為明顯。代碼公司名稱生命科學領域業務2021年營收（生命科學）2021年同比2022年Q1營收（生命科學

20、）2022年Q1同比TMO.NThermo Fisher儀器、試劑、耗材156.3億美元29%42.3億美元1%MRK.DFMerk科研、試劑、解決方案89.9億歐元20%24億歐元15%DHR.NDanaher試劑、軟件、技術、儀器149.6億美元14%38.8億美元10%A.NAgilent儀器、設備、軟件服務28.2億美元18%9.8億美元6%BIO.NBio-Rad試劑、耗材、實驗室設備14億美元14%3.5億美元-5%QGEN.NQIAGEN試劑、實驗室設備11.1億美元15%2.7億美元-6%TECH.OBio-Techne試劑、儀器、服務7.0億美元27%2.1億美元15%183

21、02130244925302611283227683161050010001500200025003000350020132014201520162017201820192020表：生命科學行業交易并購數（件）11賽默飛在生命科學領域通過外延并購拓寬高壁壘，拓寬業務天花板2014年生命科學業務正式成立，外延并購拓寬高壁壘天花板生命科學業務部門于2014年并購生命科學儀器耗材和服務提供商Life Technologies后新增，業務主要包括抗體、蛋白表達/純化、DNA/RNA 純化、細胞分析/培養/轉染等。該業務屬于高壁壘的上游業務，主要是為下游客戶提供的試劑、儀器和耗材組合等，用于生物和醫學研

22、究、新藥和疫苗的發現和生產以及相關疾病的診斷。資料來源：公司財報，富途證券圖：生命科學業務代表產品及品牌12生命科學業務仍是賽默飛未來戰略性布局重點業務，驅動下游藥物研發快速發展生命科學業務仍是公司目前戰略性重點布局業務，帶動下游細胞與基因療法領域的藥物研發近些年，公司生命科學業務也通過外延式并購和持續推出有影響力產品，加快鞏固公司在生命科學領域的全球龍頭地位。公司對生命科學領域的基因療法、細胞治療等領域的基礎研究，也帶動了下游基因療法、細胞療法的藥物研發（近兩年全球醫療健康領域融資的熱點領域）。資料來源：公司公告，富途證券圖：賽默飛世爾科技-生命科學業務近幾年代表性收購標的公司時間標的公司標

23、的公司主營業務協同效應收購價（百萬美元）2021年12月30日PeproTech為生命科學研究開發重組蛋白及相關產品有望為制藥與生物技術客戶提供更豐富的優質產品18502021年1月15日Henogen S.A., Novasep為生物技術公司和大型生物制藥客戶提供疫苗和療法的合同制造服務繼續擴大其在全球范圍內的細胞和基因疫苗和療法的能力8212019年5月16日GSK（Site in Cork）滿足客戶對復雜活性藥物成分 (API) 的開發和商業制造的需求為客戶開發和生產復雜的 API101.92019年3月24日Brammer Bio為體內基因治療和離體基因修飾細胞治療提供載體的臨床和商業

24、供應進一步加強 Thermo Fisher 在為制藥和生物技術客戶提供服務方面的領導地位17002018年10月25日Becton Dickinson andCompany幫助客戶提高生物藥物生產過程中的產量增加了補充性的細胞培養產品，擴大生物生產產品種類4772017年2月14日Finesse Solutions , Inc可擴展的控制自動化系統和生物生產軟件的開發擴大了公司的生物生產產品的范圍2212016年3月31日Affymetrix , Inc.細胞和基因分析產品的供應拓展了公司現有的抗體和流式細胞儀及單細胞生物學應用的檢測組合；通過增加微陣列擴大了的基因分析組合13402015年2

25、月4日Advanced Scientifics,Inc生物工藝生產的一次性使用系統和工藝設備的全球供應擴大公司的生物處理產品規模2892014年2月3日Life TechnologiesCorporation為進行科學研究和基因分析的客戶，以及法醫和食品安全檢測等客戶提供創新產品和服務完善賽默飛的生命科學產業鏈，新增生命科學解決方案主營業務模塊1530013賽默飛的生命科學業務近10年營收年復合增速42%，未來全球市占率有望持續攀升公司生命科學業務近幾年營收快速提升，市占率不斷提升公司近10年營收年復合增速42%。2012-2021年賽默飛世爾的生命科學業務的營收從6.59億美元上升至156.

26、31億美元，復合增速為42.2，營業凈利率提升至50%。目前該板塊主要包括生物科學、基因科學和生物工程三個業務部門。公司全球市占率不斷攀升，近年的資本支出將在后續逐步釋放利潤。2015-2021年賽默飛世爾生命科學業務的市占率不斷提升，疊加近兩年資本支出的大幅提升，表明公司該業務仍處于擴張階段，未來幾年資本支出將在后續逐步釋放利潤，生命科學業務的營收有望持續提升。資料來源：Bloomberg，富途證券表：TMO生命科學業務的營收與凈利率快速增長（億美元）6.59156.3150%0%10%20%30%40%50%60%0501001502002012 2013 2014 2015 2016 2

27、017 2018 2019 2020 2021 22Q1生命科學解決方案營收營業利潤率0.3 0.2 1.0 0.9 1.2 1.2 1.1 1.5 3.9 8.1 01234567892012201320142015201620172018201920202021表：TMO生命科學業務2021年資本支出大幅增加（億美元）8.89%9.38%9.61%10.00%10.40%18.08%21.98%01002003004005006007008002015201620172018201920202021生命科學解決方案營收全球生命科學綜合解決方案市場規模表：TMO市占率不斷提升（億美元）14目

28、錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展，“科學服務一體化”多元化企業二、公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務15全球體外診斷行業市場規模持續擴容，競爭格局呈現寡頭壟斷體外診斷（IVD）行業概述體外診斷，即IVD（In Vitro Diagnostic），是指在人體之外，通過對人體樣本（各種體液、細胞、組織樣本等）進行檢測而獲取臨床診斷信息，進而判斷疾病或機體功能的產品和服務。體外診斷

29、按檢測原理或檢測方法可以分為生化診斷、免疫診斷、分子診斷、微生物診斷、血液診斷、POCT（即時診斷）等。市場規模持續擴容，TOP7七大企業市占率達47%行業規模持續擴容，2015-2019年全球體外診斷市場規模從567億美元提升至688億美元，復合增長率達4.95%，預計2030年市場規模將破千億達1303億美元。競爭格局方面呈現寡頭壟斷的市場格局，羅氏、雅培、丹納赫、西門子、賽默飛、BD、希森美康七大龍頭企業市占率高達47%。資料來源：前瞻產業研究院、菲鵬生物招股書，富途證券表：2020年全球體外診斷行業競爭格局表：2020-2030年全球體外診斷市場規模預測圖（億美元）羅氏, 13%雅培,

30、 10%丹納赫, 7%西門子, 5%賽默飛, 6%BD, 3%希森美康, 3%其他, 53%56758962666968871976381787693810051303020040060080010001200140016賽默飛受益于新冠業務強勁需求，公司專業診斷業務營收迅速增加賽默飛世爾2019年成立專業診斷業務部門，目前該業務可細分五大小板塊賽默飛于2009年9月元收購診斷標志物降鈣素原（PCT）的全球龍頭B.R.A.H.M.S，此后建立了專業診斷部門，2011年8月，賽默飛進一步以35億美元收購了過敏與自身免疫相關疾病診斷的全球領導者Phadia。2021年專業診斷板塊貢獻營收56.6億

31、美元，占總營收比重15.3%。目前該板塊包括五個業務部門，分別為臨床診斷、免疫診斷、微生物學、移植診斷以及醫療市場渠道業務。全球市場新冠檢測和診斷需求強勁推動診斷業務營收迅速增長2020-2021年診斷業務部門受益于新冠業務，但在2022年新冠疫情或減弱且全球新冠診斷試劑競爭愈演愈烈，預計2022年該業務營收將有所回落。2021年賽默飛專業診斷業務營收56.59億美元，同比增速5.91%。受益于全球市場對新冠疫情測試相關服務的巨大需求，2020年以來專業診斷業務的營收迅速增加，同比增速高達43.71%。短期來看，隨著疫情影響減弱，新冠疫情診斷需求降低將影響到賽默飛的診斷收入。長期來看，賽默飛通

32、過增加開支不斷的擴張診斷業務，推出新的診斷產品，完善診斷業務的產品矩陣，將打造賽默飛的技術壁壘，提高核心競爭力。資料來源：Bloomberg，富途證券表：TMO專業診斷營收增速放緩，營業凈利利潤率維持穩定（億美元）表：近兩年資本開支增長迅速，百萬美元56.6 43.7%5.9%-10%0%10%20%30%40%50%0102030405060專業診斷營收營收增速（右軸）營業凈利率（右軸）51.063.297.677.984.776.072.087.0103.083.0175.0167.002550751001251501752002010 2011 2012 2013 2014 2015 2

33、016 2017 2018 2019 2020 202117目錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展，“科學服務一體化”多元化企業二、公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務18全球分析儀器市場規模穩健增長，海外廠商壟斷中高端市場全球分析儀器市場規模逐年增長，增速保持穩定截至2020年，全球分析儀器市場規模為637.5億美元，增速保持穩定為4.63%，5年復合增速達4.4%，整體市場規模

34、穩步增長。從細分領域來看，生命科學、色譜、表面科學分析儀器合計份額占比達54%，是主要的應用領域。海外廠商壟斷分析儀器的中高端市場分析儀器領域目前仍是以海外企業為主導，2021年全球科學儀器企業TOP20均為海外企業。尤其是在分析儀器的中高端市場，行業的集中度高，形成寡頭壟斷格局，比如質譜儀市場，TOP6企業占了市場份額的96%。資料來源：華經產業研究院，富途證券表：全球分析儀器市場規模，億美元表：2019年分析儀器市場各品類份額占比514534.9559583.8609.3637.54.1%4.5%4.4%4.4%4.6%3.80%4.00%4.20%4.40%4.60%4.80%01002

35、00300400500600700800201520162017201820192020分析儀器市場規模增速SCIEX, 22%安捷倫, 20%賽默飛, 17%WATERS, 13%布魯克, 16%梅里埃（島津）, 8%其他, 4%表：2020年全球質譜儀市場份額色譜, 15%質譜, 8%原子光譜, 7%分子光譜, 7%材料測試, 5%表面科學, 13%生命科學, 26%實驗室自動化及軟件, 8%通用分析儀器, 3%實驗室設備, 8%19賽默飛分析儀器產品矩陣完善，專注細分市場不斷滲透資料來源：公司公告，網絡公開資料，富途證券表：可比公司分析儀器產品矩陣質譜色譜光譜材料分析環境監測檢漏儀器代碼

36、公司CE-MSGC-MSLC-MSICP-MS離子淌度飛行時間輝光放電穩定同位素氣相液相離子AASXRDIPC-OES元素分析紅外成像直讀光譜拉曼光譜熒光光譜FTIR光譜近紅外光譜分光光度計傳感器前處理顯微鏡元素分析微生物分析同位素分析力學環境試驗水環境大氣環境土壤分析污染源監測氣密性檢漏真空箱檢漏氦質譜檢漏TMO.N賽默飛DHR.N丹納赫A.N安捷倫WAT.N沃特世BRKR.O布魯克7701.T島津賽默飛世爾分析儀器業務布局多元化，產品矩陣完善賽默飛初期以環境監測和分析儀器起家，后續不斷通過外部并購和內部研發，完善分析儀器業務的產品布局。當前分析儀器業務主要包括色譜儀、質譜儀、光譜儀、材料分

37、析、環境監測以及檢漏儀器等細分業務。對賽默飛世爾及其可比公司進行產品梳理后發現其在分析儀器業務領域的布局幾乎貫穿整條產業鏈，產品矩陣覆蓋面非常廣泛，在各細分領域都展現出了極強的競爭優勢。表：分析儀器圖示20賽默飛分析儀器業務增長趨勢不變，短期業績動蕩資料來源：Bloomberg，富途證券表：賽默飛世爾分析儀器營收規模保持穩定，億美元表：賽默飛世爾近幾年分析儀器業務資本支出情況有所改善（百萬美元）61 18.4%19.7%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%010203040506070分析儀器營收營收增速（右軸）營業凈利率（右軸）45.669.542.033.538.160.0

38、34.056.085.064.074.079.001020304050607080902010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021分析儀器業務營收增長趨勢不變，增速維持穩定受益于色譜和質譜儀器以及材料和結構分析儀器出色的銷售表現，賽默飛世爾分析儀器的營收維持穩定增長。2020年主要受疫情影響，行業需求放緩，營收小幅下滑。2021年需求反彈釋放，營收為61億美元，增速達18.44%。產品矩陣較為完善的背景下并購有所減速，資本支出未大幅增加當前賽默飛戰略目標是成為全面的科學服務公司，當前主要以生命科學解決方案和實驗室產品和服

39、務為主要布局重點，分析儀器領域。相對于其他分析儀器龍頭企業，賽默飛世爾目前的產品矩陣較為完善，該領域并購有所減速，資本支出并未大幅增加。0%20%40%60%80%100%生命科學解決方案分析儀器專業診斷實驗室產品和服務表：賽默飛世爾各業務營收占比21目錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展：“科學服務一體化”多元化企業二、投資亮點：公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務22全球CXO

40、行業滲透率持續提升，行業仍有較大的成長空間，賽默飛世爾躋身TOP10CXO市場滲透率持續提升，市場規模將持續擴容在醫藥服務領域對于藥品需求不斷提升的背景下，CXO市場持續擴容，市場滲透率不斷提升。預計至2024年，中國CXO滲透率可達56.9%，美國CXO滲透率可達49.7%。受益于滲透率的提升，全球CXO市場規模也不斷增加，預計至2025年全球CRO市場規?？蛇_1093億美元，CDMO市場可達856億美元。 CXO頭部企業通過并購提升市占率，賽默飛躋身TOP10CXO行業競爭較為激烈，頭部企業通過并購提升市占率拉大差距。2016年IMS Health與Quintiles合并誕生IQVIA，2

41、021年ICON與PRA合并，整體規模晉升至全球第三。賽默飛通過并購頭部CRO企業PPD成功躋身TOP10。資料來源：Frost&Sullivan，醫藥魔方，富途證券表：2020-2025年全球CXO市場規模預測圖（億美元）49052557962665372279988798710932632963373734244925706587548560500100015002000250020162017201820192020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全球CRO市場規模全球CDMO市場規模27.5%29.8%30.6%32.3%34.7%37.5%40.7%43

42、.7%46.7%49.7%40.0%41.3%41.8%43.2%45.0%47.0%49.5%51.8%54.1%56.9%10%20%30%40%50%60%201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E中國CXO滲透率美國CXO滲透率表：2020-2024年中美市場CXO市場滲透率預測圖（億美元）排名代碼公司2020年營收（億美元）同比增長1LH.NLabCorp139.821.0%2IQV.NIQVIA113.62.4%3ICLR.OICON+PRA59.81.9%4LONN.SIXLonza49.512.5%5TMO.NPPD46.816.

43、1%6SYNH.OSyneos44.2-5.6%72359.HKWuXi32.631.4%8CTLT.NCatalent30.922.9%9CRL.NCharles River29.211.5%10PRXL.OParexel25.0/表：全球CRO/CDMO企業Top10（2020）23賽默飛實驗室產品業務是公司現金牛業務，產品線豐富資料來源：網絡公開資料，富途證券公司實驗室產品及服務業務是公司現金牛業務，未來仍是公司重點收購發展布局的業務實驗室產品和服務業務是公司目前提供穩定現金流業務，主要提供實驗室里所需的各類產品、臨床試驗物流和商業藥物制造的全面外包服務以及制藥和生物技術行業用于藥物開發

44、業務。2006年與Fisher 合并后實驗室產品及服務體量倍增，成為公司第一大業務，在2010-2016年該業務以5%左右的內生增速穩定增長。2017年公司以72億美元的，往后又陸續收購多家與基因細胞療法CDMO業務公司，可見公司目前重點加強布局細胞與基因療法CGTCDMO，有望打開實驗室產品和服務業務的第二增長曲線。實驗室產品實驗室化學品TSX系列超低溫冰箱Barnstead水純化系統Finnpipette數字多通道移液器Sorvall LYNX 高速離心機Premion 高純度金屬化合物和純元素高純度無機化合物和金屬粉末高純度稀土金屬、合金化合物分析標準表：Thermo Fisher 實驗

45、室產品及服務代表產品及品牌24賽默飛實驗室業務平均有機增長率達10%，未來仍可保持強勁增長資料來源：Bloomberg，網絡公開資料，富途證券表：賽默飛世爾實驗室產品和服務的營收增速加快，億美元表：近幾年實驗室產品和服務的主要收購賽默飛收購國際CRO巨頭PPD，完整布局CXO領域賽默飛實驗室產品與服務業務主要包括研究&安全渠道服務、CRO/CDMO業務和實驗室用品。2021年12月，賽默飛完成對國際CRO巨頭PPD的收購，以更好地滿足制藥和生物技術領域需求。此前，賽默飛還收購了CDMO頭部企業Patheon和細胞和基因療法領先的CDMO公司Brammer Bio。終端需求強勁，實驗室產品與服務

46、業務前景向好制藥和生物技術是賽默飛規模最大、增長速度最快的終端市場，從2010至2020年，該領域年平均有機增長率達10%。自2017年收購Patheon以來，賽默飛在實驗室產品和服務領域的營收增速也開始快速增加。2017-2021年，賽默飛實驗室產品和服務業務的營收由78.25億美元上升至148.62億美元，復合增速達17.39%。PPD的收購完善資源整合的同時，也將為賽默飛帶來業務的協同效應收益，預計賽默飛實驗室產品與服務業務將繼續強勁增長。78.3 148.6 21.4%12.40%-20%-10%0%10%20%30%40%020406080100120140160實驗室產品和服務營收

47、營收增速（右軸）營業凈利率（右軸）收購標的收購時間簡介標的營業收入PPD2021年12月全球知名醫藥CRO企業47億美元Henogen2021年02月病毒載體制造領域0.8億歐元GSK API Facility2019年10月活性藥物成分制造商-Brammer Bio2019年04月細胞和基因療法領先的CDMO公司1.4億美元Patheon2017年08月全球領先的CDMO公司18.7億美元25目錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展：“科學服務一體化”多元化企業二、投資亮點：公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公

48、司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務26成熟的并購經驗：持續并購+積極賦能，協同效應顯著公司并購經驗豐富，協同效應顯著持續性并購始終是公司做大做強的重要驅動力。賽默飛的成長史也是一部并購史，通過并購獲取先進技術、延長自身業務線，并推動行業整合的策略貫穿公司成長始終。收購的標的需考慮與業務協同效應和財務回報率。公司強調收購的標的需與業務和公司戰略產生協同效應，如Life technologies的基因、蛋白質技術與生命科學業務形成互補關系；在財務方面，公司也會考慮收購標的現金流問題，通常為10%的資本

49、回報率等。收購后積極引入PPI業務流程管理系統，提高交付速度和產品質量。如收購Life technologies后公司正式生命科學業務，通過PPI管理系統讓該業務高速發展且后續一直成為公司營業利潤率最高的部門。資料來源：Bloomberg，富途證券圖：賽默飛世爾上市至今股價走勢與重要收并購事件（截止2022/6/25收盤價）27以Orbitrap質譜儀為例，公司創新能力有望構筑多維度的高壁壘Orbitrap無疑是近20年來質譜技術上最重要的發明，不僅使賽默飛在這個質量分析基礎上花樣翻新，也給無數的質譜用戶帶來超乎尋常的極致體驗。在產品更新迭代方面，從2005-2021年的10多年來，Orbit

50、rap幾乎年年有新產品、新技術推出；在拓展應用領域方面，Orbitrap質譜儀最初只用于科研，后來基于Orbitrap質譜儀推出Q Exactive，用于蛋白質組學、環境、食品安全分析等領域。資料來源：網絡公開資料，富途證券多維度發展商品名商品推出時間優勢Orbitrap質譜儀產品更新迭代LTQ Orbitrap2005年充分利用LTQ線性離子阱實現離子分離、裂解和多級質譜MSn功能，LTQ分離后的離子經過反射曲線多極的C-trap，再到達Orbitrap，可進行高分辨率、高質量準確度的分析Orbitrap Fusion2013年Tribrid三合一組合式：集四極桿、雙壓線性離子阱、Orbit

51、rap三種質量分析器于一身，協同工作，實現全新實驗方法，提供史無前例的分析深度。Orbitrap Eclipse2019年輕松應對蛋白質組學，生物制藥與蛋白質高級結構分析研究中的各項挑戰，被譽為創新巔峰之作拓展新應用場景Q Exactive2011年基于Orbitrap的質譜儀擴展到蛋白質組學、環境、食品安全分析等領28目錄全球生命科學需求持續增長，賽默飛世爾領先優勢明顯一、四大業務協同發展：“科學服務一體化”多元化企業二、投資亮點：公司擁有成熟的并購經驗，協同效應顯著三、盈利預測與風險提示體外診斷市場規模持續擴容，公司診斷業務高增長得益于新冠疫情全球分析儀器市場競爭格局穩定，賽默飛產品矩陣豐

52、富CXO行業滲透率持續提升，賽默飛實驗室是公司現金牛業務29資料來源：Bloomberg，富途證券隨著疫情放緩，公司新冠業務將有所回落，預計2022-2024年整體營收增速放緩：按照業務分類，生命科學業務和實驗室業務部門仍是公司主要收入來源。自從2021年底公司收購CXO國際巨頭PPD后，實驗室業務部門便成為公司核心收入來源，未來3年公司的收入占比可能超50%。隨著新冠疫情放緩和檢測試劑競爭激烈，預計2022年體外診斷業務同比下降15%；按照地區分類，美國仍是公司主要收入來源占比近50%。今年上海地區受疫情影響，中國業務在上半年受到較大影響，但公司預計今年下半年將回到正軌，2022年中國地區收

53、入預計近40億美元。預計公司新冠業務或有所回落，營收增速或相應放緩30預計2022-2024年公司凈利率仍可維持在25%左右空間資料來源：Bloomberg，富途證券公司四大業務協同發展，拓寬行業空間并減弱行業周期：根據我們測算，預計2022-2024年公司凈利潤分別為106億美元、110億美元和125億美元；考慮到公司仍是全球科學服務領域領導者，壁壘高，以及目前全球經濟不明朗，我們保守給予公司PE 25X（近十年PE區間基本穩定在30X43X波動），預計2022-2024年對應股價分別為674美元/股、710美元/股、801美元/股。31公司近十年股價年均漲幅33%，與營收增速保持較強正相關

54、性資料來源：Bloomberg，富途證券股價復盤：近十年來賽默飛世爾科技始終保持穩定營收增速，股價年均漲幅33.39%，與營收增速保持強正相關性。2012-2013年公司股價快速上漲主要是因為收購多家生命科學公司從而提高該業務在市場上的競爭力；2020-2021年股價再次快速上漲可能得益于新冠業務。估值復盤：公司近十年的PE區間基本在30X43X波動。近期全球局勢不穩和美國加息等因素影響，公司最新PE為 25.5X，估值處于合理偏低位置。圖：賽默飛世爾科技近十年股價走勢（截止2022/6/24）圖：賽默飛世爾科技近十年PE（TTM）走勢情況（截止2022/6/24）20122013201420

55、15201620172018201920202021年度漲跌幅43.17%75.78%13.06%13.75%-0.12%37.23%18.21%45.55%43.72%43.54%圖：賽默飛世爾科技多年漲跌幅統計0100200300400500600700010203040506032風險提示資料來源：網絡公開資料，Bloomberg，富途證券公司收購兼并風險：持續性并購始終是公司做大做強的重要驅動力，公司在并購時候存在相關風險。競爭加劇，毛利率下滑風險：隨著越來越多競爭者進入生命科學領域，競爭加劇，可能導致公司毛利率下滑。新品研發風險：公司研發的新品不及市場預期；經濟蕭條，需求不振的風險：

56、公司的客戶主要是科研機構、BioTech企業和大藥企，下游客戶可能受全球經濟影響，進而影響公司業績。政治風險：美國“長臂管轄”禁止公司的上游原材料對相關國家出口。33 一般聲明本報告由富途證券國際(香港)有限公司（“富途證券”）編制。本報告之持有者透過接收及/或觀看本報告（包含任何有關的附件），表示并保證其根據下述的條件下有權獲得本報告，并且同意受此中包含的限制條件所約束。任何沒有遵循這些限制的情況可能構成違反有關法律。未經富途證券事先以書面同意，本報告及其中所載的資料不得以任何形式（i）復制，復印或儲存，或者（ii）直接或者間接分發或者轉交予任何其它人作任何用途。富途證券對因使用本報告中包含

57、的材料而導致的任何直接或間接損失概不負責。本報告內的資料來自富途證券在報告發行時相信為正確及可靠的來源，惟本報告并非旨在包含投資者所需要的所有信息，并可能受送遞延誤，阻礙或攔截等因素所影響。富途證券不明示或暗示地保證或表示任何該等資料或意見的足夠性，準確性，完整性，可靠性或公平性。因此，富途證券及其關連公司（統稱“富途集團”）均不會就由于任何第三方在依賴本報告的內容時所作的行為而導致的任何類型的損失（包括但不限于任何直接的，間接的，隨之而發生的損失）而負上任何責任。本報告之觀點、推薦、建議和意見均不一定反映富途證券或其關連公司的立場，亦可在沒有提供通知的情況下隨時更改，富途證券亦無責任提供任何

58、有關資料或意見之更新。本報告只為一般性提供數據之性質，旨在供富途證券之客戶作一般閱覽之用，而非考慮任何某特定收取者的特定投資目標，財務狀況或任何特別需要。本報告內的任何資料或意見均不構成或被視為富途集團的任何成員作出提議，建議或征求購入或出售任何證券，有關投資或其它金融證券。本報告所提及之產品未必適合所有投資者，閱覽本報告的人士應在作出任何投資決策時須充分考慮相關因素并尋求專業建議。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、 機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。本報告

59、由受香港證券和期貨委員會監管的富途證券于香港提供。香港的投資者若有任何關于富途證券研究報告的問題請直接聯系富途證券。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。本報告中的任何內容均不得解釋為購買或出售證券的要約或邀請。任何決定購買本研究報告中所提及的證券都應考慮到現有的公開信息，包括任何有關此類證券的招股說明書等。研究報告免責聲明34 分析員保證主要負責撰寫本報告的分析員確認 (i) 本報告所表達的意見都準確地反映他/她對本研究報告所評論的上市法團的個人觀點; 及 (ii) 他/她過往，現在或將來，直接或間接，所收取之報酬沒有任何部份是與他/她在本報告所表達之特別推薦或

60、觀點有關連的。分析員確認分析員本人及其有聯系者均沒有在研究報告發出前30 日內及在研究報告發出后3個營業日內交易報告內所述的上市法團及其相關證券。 利益披露聲明報告作者為香港證監會持牌人士，分析員本人或其有聯系者并未擔任本研究報告所評論的上市法團高級管理人員，也未持有其任何財務權益。本報告中，富途證券并無持有該上市公司市值的1或以上的任何財務權益，在過去12個月內與該公司并無投資銀行關系。本公司員工均非該上市公司的雇員。 可用性對部分的司法管轄區或國家而言，分發，發行或使用本報告會抵觸當地法律，法則，規定，或其它注冊或發牌的規例。本報告不是旨在向該等司法管轄區或國家的任何人或實體分發或由其使用。此處包含的信息是基于富途證券認為之準確的來源。富途證券（或其附屬公司或員工）可能在相關投資產品中擁有頭寸及交易。 富途集團及/或相關人士對投資者因使用本報告或依賴其所載資訊而引起的一切可能損失，概不承擔任何法律責任。有關不同產品風險的詳細信息，請訪問http:/上的風險披露聲明。研究報告免責聲明