有色金屬行業：四川成都2022第七屆全球動力鋰電池正極材料高峰論壇：全球鋰資源行業發展前景展望（28頁）.pdf

1、全球鋰資源行業發展前景展望全球鋰資源行業發展前景展望四川成都四川成都 2022第七屆全球動力鋰電池正極材料高峰論壇第七屆全球動力鋰電池正極材料高峰論壇五礦證券研究所五礦證券研究所分析師：孫景文登記編碼：S0950519050001郵箱：證券研究報告|行業深度 2022/07/10有色金屬行業投資評級中性回歸本源：探究鋰資源的特性目錄鋰行業已進入新階段拆分供給側全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕對產業的建議：攻中尋守，聚焦優質資產iWlYoXeY8Z9UvYtVrU9PdN8OpNmMtRpNlOrRrOeRqRpOaQqQvMNZnMxPNZoPoQ服務實體 創造價值圖表2：2021年全球的鋰

2、資源總量已增至8856萬金屬噸（折約4.7億噸LCE）資料來源：USGS，五礦證券研究所資料來源：USGS 2022,五礦證券研究所圖表1：全球鋰資源包括偉晶巖、各類鹵水、粘土等多種成礦形式一、回歸本源：探究鋰一、回歸本源：探究鋰資源資源的特性的特性358%26%7%3%3%3%封閉盆地鹵水偉晶巖鋰黏土油田水型鹵水地熱鹵水鋰沸石24%22%11%10%8%6%3%3%3%2%2021年全球鋰資源量玻利維亞阿根廷智利美國澳大利亞中國剛果金加拿大德國墨西哥捷克塞爾維亞俄羅斯秘魯馬里津巴布韋巴西西班牙葡萄牙加納奧地利芬蘭哈薩克斯坦納米比亞五個方面的啟示：五個方面的啟示：全球鋰資源量充裕，可支撐遠景大

3、規模的動力和儲能應用；但資源量充裕 即期產能充裕，優質鋰資源稀缺且全球分布不均 鋰是自然界中標準電極電勢最低、電化學當量最大、最輕的金屬元素，是天生的電池金屬，因而具備長期需求剛性 純粹的“電池金屬”：2021年動力占鋰終端需求的比例升至47%，整體鋰電池的需求占比已高達75%，從而擁有高需求強度 作為一個低品位礦種、一個新興礦種，在資源稟賦的基礎上，提鋰技術對于生產效率與成本產生重要影響，未來發展潛力大 電池級鋰化合物、鋰深加工并非產品同質化的大宗商品，下游動力電池對于品質和一致性的要求嚴格服務實體 創造價值資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測資料來源：USGS，五礦證券研究所資料來源：

4、USGS，五礦證券研究所資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測圖表5：2021年全球分國別的鋰資源供給結構，西澳鋰礦份額第一圖表6：全球鋰資源供應體系主要由鹽湖提鋰、礦石提鋰組成圖表3：2021年全球鋰的探明儲量約2200萬金屬噸（折約1.2億噸LCE）圖表4：鋰是自然界中第33豐富的元素，在地殼中的豐度并不稀缺40500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0002009201020112012201320142015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030

5、E全球礦石鋰產量（噸）全球鹽湖鋰產量（噸）3703404104109901,3001,4001,4002,20005001,0001,5002,0002,50019951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202141%26%23%5%2%澳大利亞智利中國阿根廷巴西非洲歐洲美國加拿大玻利維亞服務實體 創造價值資料來源：亞洲金屬網，Fastmarkets，Benchmark Minerals，五礦證券研究所5圖表7：2007-2022Y

6、TD，復盤鋰產品價格大周期，需求爆發與階段性供給彈性確缺失導致本輪鋰價持續突破新高（美元/噸）二二、鋰行業已進入新階段、鋰行業已進入新階段010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002007/122008/102009/082010/062011/042012/022012/122013/102014/082015/062016/042017/022017/122018/102019/082020/062021/042022/02碳酸鋰，CIF亞洲氫氧化鋰，CIF亞洲碳酸鋰，CIF歐洲氫氧化鋰，CIF歐洲中國工業級碳酸鋰（含VAT）中國電池

7、級碳酸鋰（含VAT）中國工業級氫氧化鋰（含VAT）中國電池級氫氧化鋰（含VAT）鋰精礦供給實質性短缺鋰化工產能和精礦消化能力不足電池級氫氧化鋰享有高溢價但快速收窄補貼大幅退坡，由政策導入到產品驅動疫情導致南美鹽湖產能投放延后鋰精礦供給實質性短缺FMC、Talison開始漲價以玻陶、潤滑脂為需求主體金融危機SQM開拓中國市場，中國鹽湖商去庫存電池消費進入旺季海外資源商漲價、國內供給不足非洲、魁北克、西澳鋰礦產能出清中游擴能驅動部分鐵鋰切換為三元鐵鋰需求、產能大幅增長天齊鋰業完成收購TalisonAlbemarle完成收購Rockwood終端補貼導入驅動中國新能源汽車補貼豐厚Wodgina礦山關停

8、維護Pilbara宣布收購Altura（已完成）優秀車型涌現，歐洲補貼豐厚快速上量，中國ToC發力 2020下半年至2022Q1：下游終端需求爆發、上游資源卻供應彈性缺失 2022下半年：進入至“供需兩旺”的新階段 向投產全力“沖刺”，全球從“The Lithium Rush”到“The Lithium Race”服務實體 創造價值6圖表10：2022年1-5月智利累計鋰鹽出口達到9.9萬噸，同比增長63%資料來源：智利海關，五礦證券研究所資料來源：日本海關，韓國海關，五礦證券研究所圖表11：日韓鋰鹽進口單價均突破新高資料來源：各公司公告，五礦證券研究所資料來源：亞洲金屬網，五礦證券研究所圖表

9、9：2022年1-5月中國鋰鹽累計產量達21.8萬噸，同比增長43%圖表8：西澳鋰礦產量2022Q1達到23.4萬干噸，環比基本持平（不包含Talison）05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021

10、-042021-072021-102022-012022-04韓國鋰鹽進口數量（噸）日本鋰鹽進口數量（噸）韓國平均進口單價（美元/噸，右軸）日本平均進口單價（美元/噸，右軸）010,00020,00030,00040,00050,00060,00005,00010,00015,00020,00025,00030,0002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04智利鋰鹽出口量（噸）平均價格

11、（美元/噸，右軸）050,000100,000150,000200,000250,000300,00017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1西澳新興鋰精礦季度產量（實物噸，干噸）Mt CattlinMt MarionPLS-Pilgan&NgungajuAJMBald HillWodginaMt HollandFinniss-50%0%50%100%150%200%010,00020,00030,00040,00050,000Jan-18Mar-18May-18Ju

12、l-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22電池級碳酸鋰（噸）工業級碳酸鋰（噸）單水氫氧化鋰（噸）中國鋰鹽產量同比（右軸）服務實體 創造價值圖表12：自2022年開始，鋰行業將進入供需雙旺的新階段資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測圖表13：鋰已蛻變為一個較純粹的“電池金屬”，動力需求已占據主體 全球鋰需求總量（經

13、庫存調整）：2021年為58萬噸、2022年約71萬噸、2025年增至165萬噸、20212025年CAGR為30%全球鋰礦供應總量（一次）：2021年為56萬噸、2022年約78萬噸、2025年增至187萬噸、20212025年CAGR為35%全球新能源汽車產業的發展已跨過增長斜率上翹的拐點、拉動需求非線性高增，迫切要求更加高效的鋰資源供給放量70%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20142015201620172018201920202021 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e其他空氣調節

14、聚合物鑄造粉玻璃潤滑脂微晶玻璃陶瓷一次電池ESS電動自行車等xEV(含存量替換)PowertoolsConsumer100kt600kt1100kt1600kt2100kt2600kt3100kt3600kt4100kt4600kt201420152016201720182019202020212022e2023e2024e2025e2026e2027e2028e2029e2030e全球鋰資源有效供應（噸）經調整的全球年度總需求（噸）二二、鋰行業已進入新階段、鋰行業已進入新階段服務實體 創造價值圖表14：2022年調整后需求有望達71萬噸LCE、2025年和2030年或進一步增長至165萬噸L

15、CE和409萬噸LCE資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測8供應量分區域（噸，供應量分區域（噸，LCE）201420152016201720182019202020212022e2023e2024e2025e2026e2027e2028e2029e2030e全球鋰資源供給量170,644 163,015 214,520 306,094 385,115 425,663 438,090 562,989 778,786 1,153,601 1,530,121 1,899,977 2,170,300 2,332,768 2,396,179 2,466,473 2,540,850 供給量 yoy14

16、%-4%32%43%26%11%3%29%38%48%33%24%14%7%3%3%3%全球有效供給（考慮精礦庫存）176,727 156,595 219,337 293,421 372,413 400,143 445,238 559,817 783,429 1,141,456 1,507,738 1,874,482 2,161,193 2,331,647 2,394,890 2,466,348 2,540,725 資源供給增量21,110 -7,630 51,505 91,574 79,022 40,548 12,427 124,899 215,797 374,815 376,520 369

17、,856 270,323 162,469 63,411 70,294 74,377 有效供給 yoy20%-11%40%34%27%7%11%26%40%46%32%24%15%8%3%3%3%鋰原料回收9,150 25,341 39,597 56,000 69,000 86,500 108,500 142,000 202,000 278,000 371,000 回收 yoy177%56%41%23%25%25%31%42%38%33%全球鋰原料供應總量（一次+回收）176,727 156,595 219,337 293,421 372,413 400,143 454,388 585,157

18、823,026 1,197,456 1,576,738 1,960,982 2,269,693 2,473,647 2,596,890 2,744,348 2,911,725 總供給增量30,062 -20,132 62,742 74,084 78,992 27,729 54,245 130,769 237,869 374,430 379,282 384,244 308,711 203,954 123,242 147,459 167,377 終端需求（噸，終端需求（噸，LCE）201420152016201720182019202020212022e2023e2024e2025e2026e20

19、27e2028e2029e2030eConsumer43,200 47,200 51,600 56,000 54,400 56,000 60,000 63,300 68,364 73,833 78,632 82,564 86,692 91,027 94,668 98,454 102,393 Powertools476 851 1,297 1,988 2,692 3,504 4,814 5,809 7,116 8,096 8,501 8,884 9,150 9,425 9,707 9,999 10,299 xEV（含存量替換）7,697 18,491 31,793 44,686 75,766 9

20、0,199 110,161 229,415 347,466 498,867 718,711 1,030,381 1,317,502 1,624,289 1,993,306 2,442,528 2,942,589 電動自行車等E2WVs1,757 2,486 3,439 4,385 5,792 7,893 12,420 15,401 18,685 23,634 26,132 31,660 40,629 46,687 51,832 59,289 68,162 ESS（含通信儲能與風光）350 420 1,400 1,700 4,200 9,030 17,585 52,439 83,222 141,

21、390 201,291 257,777 333,674 390,849 460,732 540,517 666,830 全球鋰離子電池整體（噸）53,481 69,448 89,528 108,759 142,850 166,627 204,980 366,364 524,853 745,819 1,033,268 1,411,266 1,787,648 2,162,277 2,610,245 3,150,787 3,790,273 非車載、非儲能鋰離子電池45,433 50,537 56,336 62,373 62,884 67,397 77,234 84,510 94,165 105,56

22、3 113,265 123,108 136,471 147,138 156,207 167,742 180,853 一次電池4,100 4,300 4,600 4,600 4,400 4,300 4,100 4,209 4,285 4,362 4,441 4,521 4,602 4,685 4,769 4,855 4,942 陶瓷23,202 27,900 28,700 29,400 30,200 31,200 28,900 30,460 30,042 30,793 31,562 32,351 33,160 33,989 34,839 35,710 36,603 微晶玻璃20,681 22,5

23、00 23,000 22,700 27,100 26,700 21,900 27,207 29,445 30,152 30,875 31,616 32,375 33,152 33,948 34,762 35,597 潤滑脂13,903 13,600 14,600 14,400 14,100 14,500 14,600 14,917 14,803 14,986 15,216 15,266 15,407 15,644 15,933 16,226 16,524 玻璃9,000 7,000 7,000 7,400 7,400 7,700 7,000 8,060 8,391 8,559 8,730 8,

24、905 9,083 9,265 9,450 9,639 9,832 鑄造粉8,800 8,000 8,000 8,200 8,500 8,700 8,700 8,802 9,066 9,338 9,618 9,906 10,204 10,510 10,825 11,150 11,484 聚合物8,582 6,300 6,400 6,600 6,700 6,900 6,800 6,876 6,987 7,266 7,557 7,859 8,174 8,500 8,840 9,194 9,562 空氣調節4,789 4,400 4,400 4,600 4,700 4,800 3,600 4,178

25、 4,257 4,381 4,509 4,641 4,777 4,917 5,062 5,210 5,364 傳統需求其他16,850 16,900 16,800 17,000 17,300 17,500 17,800 18,029 18,296 18,567 18,841 19,120 19,403 19,690 19,982 20,278 20,578 全球傳統需求109,907 110,900 113,500 114,900 120,400 122,300 113,400 122,738 125,570 128,403 131,350 134,186 137,185 140,353 14

26、3,648 147,024 150,485 全球年度總需求（噸）163,388 180,348 203,028 223,659 263,250 288,927 318,380 489,102 650,423 874,222 1,164,617 1,545,452 1,924,833 2,302,630 2,753,893 3,297,811 3,940,758 經調整的全球年度總需求（噸）166,086 186,323 211,050 249,237 249,119 300,171 363,101 576,804 705,337 945,038 1,251,547 1,653,122 1,97

27、2,199 2,342,581 2,783,144 3,422,826 4,087,888 全球總需求YoY12%13%18%0%20%21%59%22%34%32%32%19%19%19%23%19%需求年增量（LCE,噸）20,237 24,727 38,187 -118 51,052 62,930 213,703 128,533 239,701 306,509 401,575 319,077 370,382 440,563 639,682 665,062 供需平衡（噸，供需平衡（噸，LCE）201420152016201720182019202020212022e2023e2024e20

28、25e2026e2027e2028e2029e2030e實際資源供需（LCE，噸）10,641 -29,728 8,287 44,184 123,294 99,972 91,288 8,354 117,689 252,418 325,191 307,860 297,493 131,066 -186,254 -678,478 -1,176,163 過剩過剩/短缺量與需求的比例短缺量與需求的比例6.4%-16.0%3.9%17.7%49.5%33.3%25.1%1.4%16.7%26.7%26.0%18.6%15.1%5.6%-6.7%-19.8%-28.8%二二、鋰行業已進入新階段、鋰行業已進入

29、新階段服務實體 創造價值圖表15：從資源到整車是一個極具縱深的產業鏈條，產業鏈庫存的“長尾效應”將顯著加劇鋰產品現貨價格的波動幅度資料來源：亞洲金屬網，五礦證券研究所預測9實際需求二、鋰行業已進入新階段二、鋰行業已進入新階段+終端需求實際需求價格上行周期價格上行周期資源焦慮帶來資源焦慮帶來實際需求增加實際需求增加庫存調整后需求必要庫存已備部分鋪地庫存合意庫存終端需求價格下行周期價格下行周期資源供不應求資源供不應求導致采購意愿導致采購意愿低迷低迷,實際需求實際需求低于表觀需求低于表觀需求+必要庫存+合意庫存庫存調整后需求已備部分去庫存鋪地庫存供需拐點初期，存供需拐點初期，存在較大預期差：在較大預

30、期差：1、終端需求擴張，訂單開始落地，電池和材料對于需求的預期上修，采購和備貨回暖。2、鋰的供應端依然低迷，產能因剛剛結束收縮，即期的彈性受到約束。3、因價格長期低迷，整體庫存處于底部，認為未來價格主要是復蘇和修復。價格在猶豫中上行：價格在猶豫中上行：1、終端訂單逐級擴大、排產走強，電池和材料積極采購和補庫，行業情緒更為樂觀，但對于本輪價格上行的空間存在分歧，在探討價格回暖的“理性空間”。2、停產和減產產能開始提升利用率，但礦商對于價格上漲的高度和持續性存在疑慮，產能資本開支提上議程，但尚未啟動。第第1年年第第2年年第第3年年價格上漲斜率放緩，出現高位震蕩、階段性回調：價格上漲斜率放緩，出現高

31、位震蕩、階段性回調：1、價格上漲對終端需求開始形成“反噬”，電池、材料企業的原材料采購形成巨額資金占款，現金流壓力高增。雖然長期需求明朗，但即期開始控制生產節奏。2、為抓住價格紅利，全球供給端加快步伐、開始進入產能投放的高峰期。3、價格上行斜率放緩，甚至出現階段性震蕩和調整，由于價格上漲的一致預期被打破，市場上極度缺貨的狀況反而得到邊際緩解。4、長期的需求趨勢依然積極，供需進入再平衡階段。價格持續突破新高，成為一致預期：價格持續突破新高，成為一致預期：1、供需雙方都認為價格會繼續上漲，價格進入泡沫期，但短期依然強勁，不會輕易調頭；2、需求擴張似乎更確定，供給側開始出現“越漲越缺”；車企、電池、

32、材料的成本壓力高增，但為了爭奪市場份額、搶奪賽道，不得不“咬緊牙關”繼續擴大生產；3、采購市場上極度缺貨，供應鏈備貨需求持續走高，但終端需求的強勁增長可將主力廠商的庫存消化至合理區間內。價格超預期上行：價格超預期上行：1、需求持續自我強化、終端訂單集中落地，“資源焦慮”開始蔓延；由于需求趨勢確定，電池和材料企業開啟大幅產能擴張、希望大展宏圖，擴大備貨，采購需求顯著高于終端裝機需求。2、供給側雖開始響應，但新增產能投放需要時間；融資活動和資本投入進入高峰，但疫情明顯拖長了新產能落地所需的時間，海運船期緊張也導致供應不暢，綜合導致供給增速明顯低于需求增速。鋰價格指數服務實體 創造價值資料來源：亞洲

33、金屬網，Fastmarkets，Benchmark Minerals，五礦證券研究所預測10圖表16：關于未來中期的鋰化合物價格走勢預測（單位：美元/噸）二、鋰行業已進入新階段二、鋰行業已進入新階段010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000Jan/2015Mar/2015May/2015Jul/2015Sep/2015Nov/2015Jan/2016Mar/2016May/2016Jul/2016Sep/2016Nov/2016Jan/2017Mar/2017May/2017Jul/2017Sep/2017Nov/2017Jan/2018

34、Mar/2018May/2018Jul/2018Sep/2018Nov/2018Jan/2019Mar/2019May/2019Jul/2019Sep/2019Nov/2019Jan/2020Mar/2020May/2020Jul/2020Sep/2020Nov/2020Jan/2021Mar/2021May/2021Jul/2021Sep/2021Nov/2021Jan/2022Mar/2022May/2022Jul/2022Sep/2022Nov/2022Jan/2023Mar/2023May/2023Jul/2023Sep/2023Nov/2023Jan/2024Mar/2024May/

35、2024Jul/2024Sep/2024Nov/2024碳酸鋰碳酸鋰&氫氧化鋰市場回顧與展望氫氧化鋰市場回顧與展望波動范圍中國工業級碳酸鋰（美元/噸,不含VAT）中國電池級碳酸鋰（美元/噸,不含VAT）中國工業級氫氧化鋰（美元/噸,不含VAT）電池級氫氧化鋰（美元/噸,不含VAT）碳酸鋰 CIF亞太(美元/噸）-右軸氫氧化鋰 CIF亞太(美元/噸）-右軸中國工業級碳酸鋰預測值中國電池級碳酸鋰預測值中國工業級氫氧化鋰預測值中國電池級氫氧化鋰預測值CIF碳酸鋰預測值-右軸CIF氫氧化鋰預測值-右軸服務實體 創造價值3.1 關注兩個層面：供給增量、增量來源的集中度關注兩個層面：供給增量、增量來源的集

36、中度 價格高峰 投資高峰 產量高峰 2022年全球鋰資源供應的增量主體來自“棕地擴能”、成熟產區的產能釋放，其余較為零散 2023年鋰行業將進入規?；熬G地項目”的產能投放高峰，全球新增供應的來源將顯著多元化圖表17：礦業周期往往經歷“價格高峰、投資高峰、產量高峰”的三重奏資料來源：澳大利亞政府公開文件，五礦證券研究所三三、供給側：拆分供給側、供給側：拆分供給側11服務實體 創造價值3.2 綠地項目的上線也非朝夕之功，尚需量變到質變的過程綠地項目的上線也非朝夕之功，尚需量變到質變的過程 疫情陰霾不散、物流擾動、礦業勞動力緊張（澳洲）、工藝掣肘、全球供應鏈重構以及地緣因素拖累全球新增供應的效率

37、全球鋰原料供應增量（含回收）：2021-2022年約24萬噸LCE，2022-2023年約37萬噸LCE圖表18：2022年全球鋰資源供給增量的主體來源較為集中（萬噸，LCE）資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測（未考慮庫存與回收量）資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測（未考慮庫存與回收量）圖表19：至2025年全球鋰資源供給增量來源將顯著多元化（萬噸，LCE）三三、供給側：拆分供給側、供給側：拆分供給側1250607080901001101202021E智利阿根廷玻利維亞巴西美國加拿大澳大利亞中國2022E智利阿根廷巴西加拿大澳大利亞中國非洲2023E6080100120140160

38、1802002022E智利阿根廷玻利維亞巴西美國加拿大澳大利亞中國歐洲非洲2025E服務實體 創造價值13圖表22：鋰行業的供應格局正在快速走向多元化資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測圖表23：至2025年，來自傳統巨頭外的新增產量的份額將大幅走高（噸，LCE）資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測圖表20：2022-2023年全球礦石提鋰將高效放量（萬噸，LCE）0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002009201020112012201320142015201620172

39、018201920202021 2022e 2023e 2024e 2025e鹽湖提鋰產量鋰輝石提鋰產量云母提鋰產量粘土提鋰產量回收提鋰產量50607080901001101201302021鹽湖提鋰鋰輝石提鋰云母提鋰回收提鋰2022e鹽湖提鋰鋰輝石提鋰云母提鋰回收提鋰2023e圖表21：除固體鋰礦與鹽湖鹵水，回收、粘土等也將構成增量（萬噸，LCE）0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,0001,800,0002,000,00020092011201320152017201920212023e2025eTal

40、isonSQMAlbemarleLivent其他30%20%23%18%8%13%9%12%3%7%9%12%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20092021TQC/IGO/ALB-TalisonSQMGFL/MRL-Mt MarionAlbemarle-Chile&USLiventPLS-Pilgangoora/NgungajuORE&GXY其他服務實體 創造價值3.3 礦石提鋰：產線高效、成熟穩定、靈活、易復制，全球新增產能的彈性大礦石提鋰：產線高效、成熟穩定、靈活、易復制，全球新增產能的彈性大 西澳礦商歷經出清整合、兼并重組，已從小型資源商時代步入

41、新興巨頭時代；進入2023年，非洲、巴西、加拿大將形成重要增量 海外礦商更加迫切的謀求形成鋰資源至鋰化合物一體化垂直整合的業務構架，追求形成類型多元、地域多元的客戶體系 皮爾巴拉的拍賣模式改變了鋰精礦定價的游戲規則，已成功撬動長協市場，并形成示范效應 2022-2023年全球硬巖鋰礦產能有望從78萬噸LCE增長至125萬噸LCE，2025年增長至182萬噸LCE 2022-2023年全球硬巖鋰礦產量有望從44萬噸LCE增長至71萬噸LCE，2025年增長至115萬噸LCE圖表24：經過整合出清，西澳礦商的供給集中度顯著提升圖表25：2021年澳洲鋰精礦的產銷量重啟增長，但幅度有限（實物噸）資料

42、來源：各公司公告，五礦證券研究所預測資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測1443%44%49%19%26%19%9%12%17%14%9%15%10%9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021ETalisonMt MarionPLS-PilgangooraMt CattlinAJM-PilgangooraBald Hill0100020003000400050002012201320142015201620172018201920202021 2022e 2023e 2024e 2025e澳洲鋰精礦年度產量匯總GreenbushesMt

43、CattlinMt MarionBald HillPLS-Pilgan+NgungajuAJMWodginaMt HollandFinniss三三、供給側：拆分供給側、供給側：拆分供給側服務實體 創造價值資料來源：各公司公告,五礦證券研究所預測圖表26：2022-2025年全球硬巖鋰礦產能有望從78萬噸LCE增長至182萬噸LCE15020000040000060000080000010000001200000140000016000001800000200000020092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E202

44、4E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2009-2025年全球礦石提鋰產能擴張預測（噸，碳酸鋰當量）Jadar ValleyThacker PassSonora江西宜春周邊整體Kenticha江西寧都河源川西阿壩-馬爾康川西阿壩-觀音橋川西阿壩-業隆溝川西阿壩-馬爾康黨壩川西阿壩-李家溝川西甘孜-雅江措拉川西甘孜-甲基卡134#Mina da CachoeiraGrota do CiriloMibraBrazil-USGSSan JosePortugal-USGS/RoskillRubicon&Helikon薩比星鋰鉭礦ArcadiaBikitaGoulaminaMa

45、nono/KitotoloSyvjrvi等BlackstairsWolfsberg LithiumPiedmont LithiumKings MountainZig Zag LakeMavis LakeSeparation RapidsCaracle Creek/Georgia lakeAuthierSirmacTancoRose Tantalum-LithiumJames BayWhabouchiQuebec LithiumFinnissMt Holland-Earl GreyWodginaBald HillPilgangoora-AJMPilgangoora-PLSMT MarionMT

46、CattlinGreenbushes服務實體 創造價值3.4 鹽湖提鋰：鹽湖提鋰：TWh時代全球鋰資源供應主體的理想來源、產業投資人的理想基石資產，但尚需打破產能效率的掣肘時代全球鋰資源供應主體的理想來源、產業投資人的理想基石資產，但尚需打破產能效率的掣肘 鹽湖類型鋰資源單體項目的資源量規模通?？捎^、可支撐較高的年產能，同時生產成本低，且尾渣處理的環境壓力相對較小 但鹽湖大多均位于偏遠、基礎設施薄弱、艱苦的高寒高海拔地區，鹽田建設的前期投入大、一湖一工藝、曬鹵周期長而且“靠天吃飯”，因此難以靈敏響應下游需求的爆發，加上鋰在鹽田系統中的夾帶損失大、目前整體收率低，制約了鹽湖鋰資源的價值發揮 以發

47、展的眼光看，未來技術將為資源加持，吸附等高效提鋰路徑有望打破效率掣肘、喚醒“高原上的沉默寶藏”2022-23年全球鹽湖提鋰產能有望從49萬噸LCE增長至60萬噸LCE，2025增長至104萬噸LCE 2022-23年全球鹽湖提鋰產量有望從34萬噸LCE增長至45萬噸LCE，2025年增長至75萬噸LCE 圖表27：鹽湖提鋰格局多元化，但頭部企業依然將構成未來3-5年主要產能資料來源：各公司公告，五礦證券研究所預測圖表28：以Olaroz項目為例，鹽湖提鋰項目需要經歷漫長的建設、爬坡周期資料來源：Orocobre公司公告，五礦證券研究所160500001000001500002000002500

48、00SQM鹽湖股份Albemarle贛鋒鋰業Livent藏格礦業SDLA力拓Kachi億緯鋰能(大柴旦)Allkem紫金礦業青海中信國安東臺鋰資源Eramet/青山POSCO恒信融五礦鹽湖西藏礦業西藏城投金圓股份錦泰鋰業國投羅鉀2021年鹽湖提鋰產能(噸LCE)2025年鹽湖提鋰產能(噸LCE)三三、供給側：拆分供給側、供給側：拆分供給側服務實體 創造價值173.4 鹽湖提鋰：鹽湖提鋰：TWh時代全球鋰資源供應主體的理想來源、產業投資人的理想基石資產，但尚需打破產能效率的掣肘時代全球鋰資源供應主體的理想來源、產業投資人的理想基石資產，但尚需打破產能效率的掣肘 基于前期積淀，伴隨下游需求爆發、資

49、本與人才涌入、更高的ESG標準，我們預計未來鹽湖提鋰技術成長曲線的斜率將更加陡峭，并呈現五個發展趨勢：（1）青海作為全球鹽湖提鋰的技術高地，已突破高鎂鋰比、低鋰濃度鹽湖提鋰，引領工藝從“自然灘曬蒸發”轉向“工業化連續生產”（2）提鋰段前移、降低鋰的夾帶損失，極致情形是擺脫對鹽田的依賴，從“老鹵提鋰”轉向“原鹵提鋰”（即DLE），過去鋰是鉀的副產品，未來鋰作為主產品將更為普遍（3）從粗放走向精細化，通過優化鹽田工藝、部署創新提鋰技術，未來鹽湖提鋰的整體一次收率有望從約30%提高至60%以上，這相當于再造一個資源（4）在產品端，從依靠低成本大量生產工業級碳酸鋰，轉向一步生產電池級碳酸鋰、氫氧化鋰、

50、氯化鋰、磷酸鋰等多元產品，并逐步向金屬鋰等深加工延伸（5）湖區電力匱乏但太陽能豐富，擁抱新能源、配套光伏/光熱成為行業標配三三、供給側：拆分供給側、供給側：拆分供給側服務實體 創造價值圖表29：2022-2025年全球鹽湖提鋰產能有望從49萬噸LCE增長至104萬噸LCE資料來源：各公司公告,五礦證券研究所預測180200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,00020092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E203

51、0E2009-2025年全球鹽湖提鋰產能擴張預測（噸，碳酸鋰當量）鹽湖股份-察爾汗吉布茶卡恒信融鋰業科技西臺中信國安東臺鋰資源西藏礦業-扎布耶查波錯捌千錯當雄錯拉果錯麻米錯西藏城投錦泰鋰業-巴倫馬海億緯-大柴旦五礦鹽湖-一里坪藏格鋰業-察爾汗Comibol-CoipasaComibol-UyuniCodelco-MaricungaLPI/Bearing(Li3 Energy)-Maricunga JVLake-KachiERAMET-Centenario-RatonesAllkem-Galaxy-Lithium One贛鋒-MarianaLithium X(西藏珠峰)-SDLANeo Lith

52、ium-3QArgosy-Rinc n力拓-Rincn Allkem-OrocobreAlbemarle鹽湖liventSQM-Atacama服務實體 創造價值資料來源：LME，五礦證券研究所4.1 鋰產品定價模式的演進：更敏銳的價格發現能力鋰產品定價模式的演進：更敏銳的價格發現能力 精細化工品的定價邏輯 大宗商品的定價邏輯 海外鋰化合物長單機制的與時俱進 鋰鹽定礦價？還是礦價定鋰鹽價格？BMX鋰精礦拍賣改變了“游戲規則”，但鋰行業注定與鐵礦石不盡相同 金融屬性的形成，進一步影響價格機制：不再純粹由成本定價 未來全球的定價權之爭圖表30：鋰精礦競價平臺對于行業或產生深遠影響資料來源：Pilba

53、ra公司公告，五礦證券研究所整理圖表31：鋰期貨基于現貨成交制定參考價格，作為未來全球長單簽訂的參考19固定價格供應商100%長協+固定價銷售客戶參考價供應商90%長協+參考價銷售現貨銷售10%+現貨價格客戶客戶第三方報價機構價格交易信息四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕礦石商鋰鹽廠鹽湖商采購平臺競價精礦競標價鋰鹽價長協定價、現貨定價鹽湖供應形成價格制約PLS-BMX鋰精礦拍賣平臺新定價方式礦石商鋰鹽廠鹽湖商長協定價、現貨定價鋰鹽價定長協礦價鋰價隨供需周期波動：上行期，礦石掌握定價權下行期，鹽湖掌握定價權傳統定價方式服務實體 創造價值4.2 全球產業鏈

54、上下游正加快垂直整合、構建完備生態圈全球產業鏈上下游正加快垂直整合、構建完備生態圈 科斯企業邊界理論：當企業內部交易的成本市場成本，將傾向交易內部化、擴大邊界，反之則將傾向于外部化、收縮邊界 在產業的快速爆發、變革期，垂直一體化整合的業務模式將帶來顯著的效率優勢 需努力打造“開源”的垂直一體化整合業務模式圖表32：以正極產業鏈為例，本輪周期中各環節均開始向上/下滲透或者跨行業并購資料來源：各公司公告，五礦證券研究所整理（假設大部分正極企業是正極+前驅體布局、資源企業是資源+冶煉布局）20四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕整車c三元正極鈷酸鋰正極磷酸鐵鋰

55、三元電池磷酸鐵鋰電池鈷酸鋰電池鈷資源鎳資源錳資源鐵資源硫酸亞鐵等鐵原料磷資源磷酸等磷原料氯化鈷硫酸鎳硫酸錳碳酸鋰氫氧化鋰原料環節原料環節正極環節正極環節電池環節電池環節磷酸鐵四氧化三鈷鋰資源前驅體環節前驅體環節硫酸鈷三元前驅體整車環節整車環節服務實體 創造價值資料來源：鹽湖提鋰技術新進展，五礦證券研究所4.3 非線性的技術進步，提鋰技術成長曲線的斜率正在變得更加陡峭非線性的技術進步，提鋰技術成長曲線的斜率正在變得更加陡峭 需求爆發要求更大規模、更加高效、更加綠色、更低成本、更高品質的鋰原料供應 礦石提鋰的采-選-冶相對成熟，但尚無法與基本金屬相提并論，無論從提高回收率、自動化率、低碳環保的角度

56、均存優化空間 鹽湖提鋰技術未來升級迭代的潛力較大，在趨勢上將從“自然灘曬”轉向“工業化連續生產”高價環境顯著提高風險偏好、為創新技術帶來更多產業化契機，或將撬動低品位粘土提鋰、各類深層鹵水、油氣田鹵水的開發圖表33：鋰行業項目在歷史上的達產效率并不理想資料來源：Wave International公司公告,五礦證券研究所圖表34：原鹵提鋰將提鋰段前置，從而不受鉀肥產能制約、并顯著降低夾帶損失21原鹵吸附鹽田脫鈉提鉀尾液解析納濾透析RO濃縮精制除雜MVR濃縮轉化沉鋰電池級碳酸鋰碳酸鈉精制碳酸鈉納濾濃水透析產水透析濃水RO淡水四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開

57、序幕服務實體 創造價值資料來源：battery-news.de，五礦證券研究所4.4 全球供應鏈重構：從“全球供應鏈重構：從“Go Global”走向“”走向“Go Glocal”全球分工從“效率優先”轉向“安全優先”；從“Just in Time”到“Just in Case”和“Just in Worst-Case”歐洲、美國等全球重點的汽車終端市場均在發力構建本地化的新能源汽車閉環供應鏈 優勢礦產資源國加快延伸價值鏈圖表35：歐洲新能源汽車的本土化供應鏈體系逐步完備資料來源：battery-news.de,五礦證券研究所圖表36：北美電動車市場正逐步發力，并構建本土化電池供應鏈22四、全

58、球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕服務實體 創造價值資料來源：各公司公告，五礦證券研究所4.5 鋰作為未來“白色石油”成為全球共識，但欲戴其冠必承其重鋰作為未來“白色石油”成為全球共識，但欲戴其冠必承其重 中美博弈下更加復雜的全球地緣格局、持續走高的海外礦業投資風險、對于戰略礦產的監管和掌控將愈發嚴格 以合理成本獲取優質鋰資源股權、甚至貨權的難度級別都在躍升 因此，“中國本土優質鋰資源戰略重估”的邏輯將持續演繹和深化圖表37：全球鋰資源、鋰化合物貿易流動示意圖資料來源：五礦證券研究所整理圖表38：海外礦企開始追求一體化產能23智利智利-鹽湖系鹽湖系氫氧化鋰產

59、能氫氧化鋰產能俄羅斯俄羅斯-進口原料苛進口原料苛化生產氫氧化鋰產能化生產氫氧化鋰產能韓國、日本韓國、日本-重要重要的電池級需求市場的電池級需求市場澳大利亞澳大利亞-礦石系礦石系氫氧化鋰產能氫氧化鋰產能全球氫氧化鋰流向（粗細表示貿易體量）美國美國-鹽湖鹽湖/礦石礦石系氫氧化鋰產能系氫氧化鋰產能中國中國-礦石系為主礦石系為主氫氧化鋰產能氫氧化鋰產能印度、泰國、新印度、泰國、新加坡工業級市場加坡工業級市場歐洲電池級歐洲電池級/工業級市場工業級市場區域市場的氫氧化鋰自供內循環氫氧化鋰代表性凈出口國氫氧化鋰代表性凈出口國氫氧化鋰代表性凈進口國氫氧化鋰代表性凈進口國加拿大加拿大-礦石系礦石系氫氧化鋰產能氫

60、氧化鋰產能計劃在礦山周邊的Bcancour工業園區內投資6.5-7.5億美元建立一體化氫氧化鋰加工廠，年產能3.4萬噸。西澳西澳Pilgangoora鋰礦：鋰礦：Pilgan已具備36-38萬噸產能，Ngungayu計劃22Q3達到18-20萬噸產能。Pilbara與Calix合作生產鋰中間品（磷酸鋰）。與POSCO合作在韓國規劃建設4.3萬噸氫氧化鋰產線。上游上游配套鋰資源配套鋰資源中間品中間品中游中游氫氧化鋰氫氧化鋰加拿大加拿大Whabouchi鋰礦：鋰礦：計劃投資2.5-3億美元建成25萬噸SC6鋰精礦年產能。西澳西澳Wodgina鋰礦鋰礦:已具備75萬噸產能（復產50萬噸）。Kemer

61、ton氫氧化鋰工廠規劃兩期分別為2.5萬噸產能。并計劃在澳洲外再合資建設鋰鹽廠。西 澳西 澳 Greenbushes鋰 礦：鋰 礦：已具備162萬噸產能（含TRP）。四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕服務實體 創造價值資料來源：退役動力電池中的鋰資源回收現狀，五礦證券研究所4.6 快速擴張的資源回收快速擴張的資源回收 鋰的二次使用率僅為10%，而鈷、錳、銅等資源的二次使用率在5368%退役動力電池報廢高峰漸近，據鑫欏預測：2021年鋰電池回收規模34GWh，2025年、2030年將分別達到67GWh、123GWh 回收技術雖構成差異化壁壘，但如何形成“

62、資源屬性”、爭奪“資源保障”才是最大考驗，否則僅僅是個受托加工角色圖表39：涉及動力電池回收的企業在2022年明顯大幅增加資料來源：企查查，五礦證券研究所圖表40：全球退役動力電池回收技術各有不同24143337526749112615802173306640995482809826555425810500010000150002000025000300003500040000450002010201220142016201820202022.1-6涉及“動力電池回收”企業數量（家）英國英國AEA特點：濕法工藝，產品為氫氧化鋰美國美國Retriev特點：低溫球磨技術，只回收鋰比利時比利時Umi

63、core特點：高溫熱解，產品為合金或CoCl2/金屬渣法國法國Recupyl特點：惰性氣體+電解，產品為鈷和碳酸鋰瑞士瑞士BATREC特點：高溫熱解，產品為鈷酸鋰中國格林美中國格林美特點：濕法萃取，回收三元電池，產品為鎳鈷錳硫酸鹽中國湖南邦普中國湖南邦普特點：高溫熱解/濕法萃取，回收三元電池，產品為鎳鈷錳硫酸鹽中國華友鈷業中國華友鈷業特點：濕法萃取，回收三元電池，產品為碳酸鋰中國贛州豪鵬中國贛州豪鵬特點：高溫熱解/濕法萃取，回收三元電池，產品為鎳鈷錳硫酸鹽中國贛鋒鋰業中國贛鋒鋰業特點：高溫熱解/濕法萃取，回收三元/鐵鋰電池，產品為氯化鋰和前軀體四、全球鋰供應體系的深刻變局已拉開序幕四、全球鋰供

64、應體系的深刻變局已拉開序幕服務實體 創造價值 作為高成長的產業，百舸爭流、不進則退，固然無法守成 新能源汽車的趨勢明確、全球滲透率依然較低，但決策不應忽視美元加息周期、全球宏觀基本面嚴峻的大環境 價格在歷史性高位徘徊，中期無疑難以合理代價鎖定優質資源的股權與高置信度的貨權，但可聚焦于成長的質量，可為優質項目支付相應溢價（低成本、大規模、可高效轉化投產）全球化邏輯變化將直接影響海外礦業投資的風險收益比，在地域上重視“一帶一路”方向 重視提鋰技術的變革25五、五、對產業的建議：攻中尋守，聚焦優質資產對產業的建議：攻中尋守，聚焦優質資產服務實體 創造價值26風險提示風險提示1、新冠疫情延續、全球地緣

65、摩擦加劇、美國加息周期對于全球宏觀經濟基本面的沖擊；2、海外高通脹侵蝕居民購買力、導致海外市場的新能源汽車產銷低于預期；3、若替代電池路徑形成產業化，將削弱動力電池及儲能應用對于鋰的需求強度和需求剛性。Thank you深圳南山區中心路與海德三道交叉口，五礦金融大廈，23層郵編：518000北京海淀區首體南路9號，4號樓603郵編：100037五礦證券研究所上海浦東新區東方路69號，裕景國際商務廣場A座，2208室郵編：200120服務實體 創造價值一般聲明一般聲明五礦證券有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告即視其為客戶，本報告僅

66、在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的版權僅為本公司所有，未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式對本研究報告的任何部分以任何方式制作任何形式的翻版、復制或再次分發給任何其他人。如引用須聯絡五礦證券研究所獲得許可后，再注明出處為五礦證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的刪節和修改。在刊載或者轉發本證券研究報告或者摘要的同時，也應注明本報告的發布人和發布日期及提示使用證券研究報告的風險。若未經授權刊載或者轉發本報告的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。本報告所

67、載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入或將產生波動；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告的作者是基于獨立、客觀、公正和審慎的原則制作本研究報告。本報告的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議不發生任何變更。本公司已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，不包含作者對證券價格漲跌或市場走

68、勢的確定性判斷。在任何情況下，報告中的信息或意見不構成對任何人的投資建議，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本公司及作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。五礦證券版權所有。保留一切權利。分析師聲明分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。作者保證：（i）本報告所采用的數據均來自合規渠道；（ii）本報告分

69、析邏輯基于作者的職業理解，并清晰準確地反映了作者的研究觀點；（iii）本報告結論不受任何第三方的授意或影響；（iv）不存在任何利益沖突；（v）英文版翻譯若與中文版有所歧義，以中文版報告為準；特此聲明。免責免責聲明聲明投資建議的評級標準評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的6到12個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A股市場以滬深300指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為基準。股票評級買入預期

70、個股相對同期相關證券市場代表性指數的回報在20%及以上；增持預期個股相對同期相關證券市場代表性指數的回報介于5%20%之間；持有預期個股相對同期相關證券市場代表性指數的回報介于-10%5%之間；賣出預期個股相對同期相關證券市場代表性指數的回報在-10%及以下；無評級對于個股未來6個月的市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業評級看好預期行業整體回報高于基準指數整體水平10%以上；中性預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%10%之間；看淡預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。特別申明特別申明在法律許可的情況下，五礦證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到五礦證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。