【研報】電子行業：電子產業三大關鍵點-20200205[32頁].pdf

1、 證券研究報告 | 行業深度 2020 年 02 月 05 日 電子電子 電子產業三電子產業三大大關鍵點關鍵點 我們認為本輪疫情導致板塊大幅波動之后， 重點著眼從我們認為本輪疫情導致板塊大幅波動之后， 重點著眼從決定公司核心產業決定公司核心產業 價值的三大關鍵點價值的三大關鍵點入手分析入手分析。1、創新趨勢：、創新趨勢：創新是決定電子行業的估值 與持續成長的核心邏輯，本輪創新由 5G 驅動的數據中心、手機、通訊等 歷史上第一次共振，創新進度及強度與疫情無關；2、中期供需：、中期供需：全球半 導體投資關注中期供需的核心變量需求與資本開支， 疫情會有一定擾 動短期需求， 但中期三大需求不受本質影響

2、， 而全球資本開支截止 2019Q3 末還沒有全面啟動，并有部分企業由于疫情再次遞延資本開支，中期供需 缺口有望繼續放大，尤其是半導體產業由于產業重要性及自動化產線，受 疫情影響幅度更??；3、上市企業情況：、上市企業情況：疫情只要不進一步顯著升級，5G 手機成為今年手機廠必爭之地，手機銷售有望三月份企穩，需求遞延至 Q2，Q2 將提前進入旺季。產業鏈核心環節處于嚴重的供不應求，電子行 業今年由于訂單飽滿，春節開工率相比較過去三年有增加。疫情進一步加 劇供應鏈往龍頭集中的趨勢；上市公司逐步進入正式開工，改善擔憂。 供給方面， 全球資本開支除龍頭臺積電外尚未全面啟動， 我們預計本次疫供給方面， 全

3、球資本開支除龍頭臺積電外尚未全面啟動， 我們預計本次疫 情中部分企業將再度進行資本開支遞延，中期供需缺口有望進一步放大，情中部分企業將再度進行資本開支遞延，中期供需缺口有望進一步放大， 中期景氣度有望繼續保持向上趨勢！中期景氣度有望繼續保持向上趨勢！重申看好具備漲價空間的相關標的。 一般來說，芯片成本中封裝、測試、人工等成本相對固定，晶圓代工價格 為可變成本， 如果芯片公司議價能力強， 能夠將晶圓廠代工價格向下傳導， 則利潤彈性將大于漲價幅度！ 國產替代歷史性機遇開啟，國產替代歷史性機遇開啟，2019 年正式從主題概念到業績兌現年正式從主題概念到業績兌現，2020 年有望繼續加速。年有望繼續加

4、速。逆勢方顯優質公司本色，為什么在 19 年行業下行周期 中 A 股半導體公司迭超預期， 優質標的國產替代、 結構改善逐步兌現至報 表是核心原因。進入 2020 年，我們預計在國產化加速疊加行業周期景氣 上行之下，A 股半導體龍頭公司們有望繼續延續高增長表現！ 消費電子中期需求有望企穩，創新趨勢不變消費電子中期需求有望企穩，創新趨勢不變。Q1 營業收入占全年營業收 入占比的 15%18%， 利潤占比一般為全年歸母凈利潤的 12%15%， 上 半年通常為消費電子公司的傳統淡季， 因此短期的需求變化對消費電子公 司的影響有限。 面板行業反轉， 補庫需求已經啟動。面板行業反轉， 補庫需求已經啟動。我

5、們認為疫情對于面板短期需求影響 較少，2020 年需求增速有望提升。從需求端看，面板作為全球產業鏈， 電視機銷量國內占全球比重約 2030%，疫情僅影響國內需求一個季度， 且 Q2Q3 有可能出現需求報復性反彈，全年需求壓力不大。 建議關注半導體、光學、可穿戴領域包括建議關注半導體、光學、可穿戴領域包括 TWS、智能手表、智能手表、AR/VR 產業產業 鏈投資機會。鏈投資機會。（具體標的見尾頁） 風險提示風險提示：疫情進一步影響開工，下游需求不及預期。 增持增持（維持維持） 行業行業走勢走勢 作者作者 分析師分析師 鄭震湘鄭震湘 執業證書編號：S0680518120002 郵箱： 分析師分析師

6、 佘凌星佘凌星 執業證書編號：S0680520010001 郵箱： 研究助理研究助理 陳永亮陳永亮 郵箱： 相關研究相關研究 1、 電子：封測：景氣上行期，重資產行業的價值彈性 2020-01-31 2、電子： 預告超預期， 電子超景氣度進一步確定 2020- 01-19 3、電子： CES 深度： 科技巨頭布局了哪些方向？ 2020- 01-13 0% 16% 32% 48% 64% 80% 96% 2019-022019-062019-10 電子滬深300 2020 年 02 月 05 日 內容目錄內容目錄 半導體：經營平穩，需求遞延，中期供需缺口有望放大 . 4 晶圓廠經營平穩，設計公司

7、陸續復工 . 4 封測：短期影響不改景氣提升及國產替代邏輯 . 5 短期影響有限，封測行業景氣度不變 . 5 重申封測產業國產替代和行業周期回暖兩大邏輯不變 . 7 資本開支尚未全面啟動，供需缺口有望進一步放大 . 9 國產替代窗口期才剛開啟，20 年繼續加速 . 12 消費電子：中期需求有望企穩，創新趨勢不變 . 14 國內 2 月手機出貨占比低，3 月有望企穩 . 14 上半年為消費電子的傳統淡季，影響有限 . 15 蘋果一季度需求遞延，三星國內銷售占比較低 . 16 面板：行業反轉，補庫需求已經啟動 . 18 面板行業自動化率水平高，武漢產線全年無休 . 18 一季度為傳統淡季，行業景氣

8、周期是更重要的因素 . 19 面板產業進入反轉，大陸主導權持續增加 . 21 PCB：短期疫情影響有限，中長期發展潛力依舊強勁 . 25 創新不斷，Capex/研發支出持續增加 . 25 PCB 板塊往年 Q1 情況回顧 . 26 投資建議 . 28 風險提示 . 31 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：部分半導體公司地點分布及運營情況 . 4 圖表 2：2002-2004 年主要代工廠產能利用率情況 . 5 圖表 3：2002-2004 年主要代工廠晶圓季度出貨（等效 12 寸 千片） . 5 圖表 4：中芯國際 2003-2004 經營情況（單位：片） . 5 圖表 5：20142018 年封測

9、行業不同季度收入占比 . 6 圖表 6：20142018 年封測行業不同季度歸母凈利潤占比 . 6 圖表 7：封測行業 Q1 利潤彈性 . 6 圖表 8：封測廠復工安排 . 7 圖表 9：全球封測企業市占率 . 7 圖表 10：海思轉單邏輯鏈 . 8 圖表 11：03 年非典對全球晶圓代工資本開支造成一定程度遞延 . 9 圖表 12：臺積電二十年復盤圖 . 10 圖表 13：全球存儲資本開支（百萬美金） . 10 圖表 14：NOR Flash 產能情況（千片/月）. 11 圖表 15：NOR Flash 20-21 年供需剪刀差有望持續 . 11 圖表 16：2019 年 DRAM CAPE

10、X 預計大幅下降 . 11 圖表 17：國產替代方案一覽 . 12 圖表 18：華為引領國產替代的空間測算 . 13 圖表 19：矽力杰月度營收數據及增速情況（百萬新臺幣） . 13 圖表 20：中國智能手機市占率情況 . 14 圖表 21：1 月以及 2 月中國手機出貨（萬部） . 14 2020 年 02 月 05 日 圖表 22：國內手機市場月出貨量(萬部) . 15 圖表 23：消費電子一季度營收和利潤占比 . 15 圖表 24：全球智能手機出貨量（百萬部） . 16 圖表 25：前五大品牌手機出貨量（百萬部） . 16 圖表 26：三星 19Q3 分地區出貨量占比 . 17 圖表 2

11、7：武漢面板產線統計 . 18 圖表 28：2020 年液晶面板產能增量測算 . 18 圖表 29：2020 年液晶面板產能增量測算 . 19 圖表 30：全球電視季出貨量同比 . 19 圖表 31： TV 面板出貨量增速和出貨面積增速 . 19 圖表 32：中大尺寸顯示面板季度出貨面積（萬平方米） . 20 圖表 33：按應用別分類，20112018 不同季度出貨面積比重 . 20 圖表 34：按廠商分類，20162018 不同季度出貨面積比重 . 20 圖表 35：20142018 年面板行業不同季度收入占比 . 21 圖表 36：20142018 年面板行業不同季度收入占比 . 21 圖

12、表 37：Witsview 32 寸電視面板報價（美元）趨勢 . 21 圖表 38：IHS 32 寸面板成本價格關系（美元） . 22 圖表 39：IHS 面板報價（美元） . 22 圖表 40：witview 主流尺寸報價變化（美元） . 23 圖表 41：群智咨詢 2020 年 1 月下旬面板價格報價（單位：美元） . 23 圖表 42：部分面板季度廠營業收入（百萬美元） . 24 圖表 43：部分面板廠季度利潤率 . 24 圖表 44：A 股 PCB 板塊資本開支情況（基于該年存在數據） . 25 圖表 45：A 股 PCB 板塊平均資本開支情況（基于該年所統計公司數量） . 25 圖表

13、 46：PCB 板塊上市公司合計研發支出（基于該年存在數據） . 26 圖表 47：PCB 板塊逐年平均研發支出（基于該年所統計公司數量） . 26 圖表 48：PCB 板塊逐年營收按季拆分及一季度占比情況 . 26 圖表 49：PCB 板塊逐年歸母凈利潤按季拆分及一季度占比情況 . 27 圖表 50：PCB 板塊加權平均逐季凈利潤情況 . 27 圖表 51：公司估值及增速情況 . 30 2020 年 02 月 05 日 半導體半導體：經營平穩，需求遞延，中期供需缺口有望放大：經營平穩，需求遞延，中期供需缺口有望放大 我們持續強調決定電子行業估值水平與成長性的核心在于科技創新，本輪創新周期基于

14、我們持續強調決定電子行業估值水平與成長性的核心在于科技創新，本輪創新周期基于 5G 驅動的手機、物聯網、通訊基建、數據中心產業共振，中長期看疫情因素只會造成短驅動的手機、物聯網、通訊基建、數據中心產業共振，中長期看疫情因素只會造成短 暫的供給擾動和需求遞延。供需來看，中期電子、通信、數據中心三大需求不受本質影暫的供給擾動和需求遞延。供需來看，中期電子、通信、數據中心三大需求不受本質影 響，響，短期消費類需求會產生遞延；短期消費類需求會產生遞延；供給方面供給方面，全球，全球資本資本開支除龍頭臺積電外尚未全面啟開支除龍頭臺積電外尚未全面啟 動，我們預計本次疫情中部分企業將再度進行資本開支遞延，中期

15、供需缺口有望進一步動，我們預計本次疫情中部分企業將再度進行資本開支遞延，中期供需缺口有望進一步 放大，中期景氣度有望繼續保持向上趨勢！放大，中期景氣度有望繼續保持向上趨勢！ 晶圓廠經營平穩，設計公司陸續復工晶圓廠經營平穩，設計公司陸續復工 從半導體公司經營角度來看，從半導體公司經營角度來看，我們我們認為由于晶圓代工廠高度自動化的特點、芯片設計公認為由于晶圓代工廠高度自動化的特點、芯片設計公 司輕資產屬性，司輕資產屬性，供給端整體受疫情影響幅度較小。供給端整體受疫情影響幅度較小。我們近期產業跟蹤到國內晶圓代工龍 頭中芯國際春節期間運營正常，臺積電大陸工廠內部運營亦沒有發生中斷，各大代工廠 員工值

16、班照常，生產平穩進行，供給端得到保障。 IC 設計公司由于自身行業屬性（輕資產、設計人員通過 EDA 工具進行版圖設計） ，完全 具備遠程辦公條件，且部分龍頭公司如韋爾股份、匯頂科技在海外亦有設計團隊分布， 我們預計設計環節受本次疫情影響十分有限，但物流運輸環節限制及瓶頸有可能對短期 交付產生影響。 圖表1：部分半導體公司地點分布及運營情況 公司公司 地點分布地點分布 運營情況運營情況 代工代工 臺積電 上海、南京、臺灣 上海松江8寸廠以及南京12寸廠，仍在24小時輪班 運作，生產并沒有受到影響。正式復工2月10日。 中芯國際 上海、北京、深圳 目前公司及其供應鏈正常運轉，各地產線按計劃持 續

17、進行生產運營。 設計設計 兆易創新 北京 2月10日起正式復工，設計人員可遠程辦公。 韋爾股份 上海/美國、日本海外分部 上海2月10日開始上班， 美國豪威正常， 設計人員可 遠程辦公。 圣邦股份 北京 本周起開始正常上班，設計人員可遠程辦公。 三安光電 廈門 正常上班是2月10日，加班未停工。 功率功率IDM 聞泰科技（安世半導 體） 上海、東莞、無錫、嘉興、歐洲 安世半導體FAB廠主要位于海外，一切運轉正常。 士蘭微 杭州、廈門、成都等 士蘭集成6英寸工廠和士蘭集昕8英寸工廠春節期 間正常運轉，生產井然有序。正式復工2月10日。 資料來源：產業跟蹤、上市公司官網，國盛證券研究所 以史為鑒，

18、 我們對全球主要晶圓代工廠臺積電、 中芯國際、 聯電等進行復盤， 回顧以史為鑒， 我們對全球主要晶圓代工廠臺積電、 中芯國際、 聯電等進行復盤， 回顧 2003 年年前后經營表現。前后經營表現?？梢园l現在 2003 年上半年“非典”期間，臺積電、中芯國際、聯電、 世界先進五家晶圓廠均體現正常淡旺季特征（Q1 平均產能利用率 78%、Q2 平均產能利 用率 91%） ，未出現顯著異常。 2020 年 02 月 05 日 并且由于當時各家晶圓廠均處于新一輪擴產周期，因此從產能利用率和晶圓出貨量兩個并且由于當時各家晶圓廠均處于新一輪擴產周期，因此從產能利用率和晶圓出貨量兩個 指標來看，指標來看，03

19、 年在年在 02 年基礎上均有大幅提升！年基礎上均有大幅提升！其中單季度平均產能利用率水平由 02 年的 66%-77%提升至 03 年的 78%-97%， 單季度晶圓出貨水平由 02 年的 60 萬片出頭 提升至 03 年底近 100 萬片。 圖表 2：2002-2004 年主要代工廠產能利用率情況 圖表 3：2002-2004 年主要代工廠晶圓季度出貨（等效 12 寸 千片） 資料來源：主要晶圓廠財報，國盛證券研究所 資料來源：主要晶圓廠財報，國盛證券研究所 03“非典”期間臺積電防疫措施：“非典”期間臺積電防疫措施：自疫區返回工作職位需要自我隔離 14 天；每日登記 部門員工和工程師的體

20、溫記錄列表；廠區和生產部門分隔成不同區域；內部常規性會議 及管理人員分為兩隊等。 需要強調的是，03 年臺積電、聯電、世界先進絕大部分產能都還位于中國臺灣，隨著大 陸晶圓廠持續落地建成以及全球電子終端組裝產業鏈轉移，20 年相比 03 年中國大陸無 論是在晶圓產能還是半導體元器件消耗量上均有躍升，因此以因此以 03 年的情況進行推演會年的情況進行推演會 具有局限性。具有局限性。但是從本部晶圓代工龍頭中芯國際但是從本部晶圓代工龍頭中芯國際 03 年的正常運營、快速增長和近期運年的正常運營、快速增長和近期運 營表態來看，我們認為在嚴格防護措施下，具備高自動化生產水平的晶圓代工廠在當前營表態來看，我

21、們認為在嚴格防護措施下，具備高自動化生產水平的晶圓代工廠在當前 疫情狀況下仍然能夠繼續保持正常運營與生產。疫情狀況下仍然能夠繼續保持正常運營與生產。 圖表4：中芯國際2003-2004經營情況（單位：片） 1Q03 2Q03 3Q03 4Q03 1Q04 2Q04 3Q04 4Q04 1Q05 Shanghai Mega Fab (8”) 30,100 40,000 48,500 58,000 65,420 74,872 88,721 99,208 104,731 Shanghai 12-inch Fab (12) Beijing Mega Fab (12) 0 0 0 0 0 0 0 7,0

22、27 10,220 Tianjin Fab (8) 0 0 0 0 0 6,000 10,322 14,182 16,221 月產能（8寸晶圓等效） 30,100 40,000 48,500 58,000 65,420 80,872 99,043 120,417 131,172 季度經營出貨（8寸晶圓等效） 74,596 117,950 130,780 153,125 174,325 201,534 263,808 303,796 284,912 產能利用率 88% 97% 93% 97% 99% 99% 99% 95% 85% 資料來源：中芯國際，國盛證券研究所 封測：封測：短期影響不改景氣

23、提升及國產替代邏輯短期影響不改景氣提升及國產替代邏輯 短期影響有限，封測行業景氣度不變短期影響有限，封測行業景氣度不變 2020 年 02 月 05 日 第一季度為傳統淡季，收入、利潤占比較低。第一季度為傳統淡季，收入、利潤占比較低。封測行業 2014 年以來第一季度營業收入 占比約為 22%，歸母凈利潤占比約為 22%。封測行業具有季節性，第一季度是傳統淡 季，工作天數也相對較少，第一季度在收入和利潤端的占比均是全年最低。 圖表 5：20142018 年封測行業不同季度收入占比 圖表 6：20142018 年封測行業不同季度歸母凈利潤占比 資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：win

24、d，國盛證券研究所（不考慮長電科技 2018 年業績） 受短期疫情影響，第一季度利潤受到一定影響，假設一季度利潤下滑比重為 50%，那么 對應全年利潤預期減少約 10%?？紤]到這是一次性影響，并且 Q2/Q3 可能出現被推遲 的需求返彈，我們預計對 2020 年短期利潤預期影響不超過 10%，并且有助于 Q2 的淡 季改善和 Q3 的旺季稼動率提升。 圖表 7：封測行業 Q1 利潤彈性 Q1 利潤占比利潤占比 假設假設 Q1 利潤下滑比例對應全年利潤影響比例利潤下滑比例對應全年利潤影響比例 Q1 下滑下滑 30% Q1 下滑下滑 50% Q1 下滑下滑 70% 華天科技 20% 6% 10% 14% 長電科技 18% 5% 9% 13% 通富微電 23% 7% 11% 16% 晶方科技 27% 8% 13% 19% 資料來源：wind，國盛證券研究所 封測產能受疫情影響，可能成為產業鏈瓶頸。封測產能受疫情影響，可能成為產業鏈瓶頸。半導體產業鏈上，上游晶圓廠設備全年無 休，流片持續進行；下游 IC 設計員工人數相對較少，復工問題比較不復雜。終端需求沒