【研報】通信行業光模塊系列報告之五：芯片突破、全球份額提升確定性與高成長兼備-20200706[31頁].pdf

1、光模塊系列報告之五：芯片突破、全球份額提升，確定性與高成長兼備光模塊系列報告之五：芯片突破、全球份額提升，確定性與高成長兼備 證券分析師侯賓 聯系電話：17610770101、010-66573632 聯系郵箱： 執業證號：S0600518070001 聯系人：滕春曉 日期：2020年7月6日 證券研究報告 2 2 目錄目錄 第一章：5G與數據中心帶來的光模塊需求增量來自哪里？ 第二章：頭部整合與產能東移，行業競爭格局發生變化 第三章：國產光芯片布局與突破，上游穩定性在提升 第四章：建議關注的標的 第五章： 風險提示 pOpQqOvNoOsNoOtMrPtNtQ9PcM9PsQqQmOpPkP

2、mMtMkPrRwO7NrRuNMYsQyQwMrMpN 3 3 核心觀點：當前時點我們繼續重點看好光模塊賽道核心觀點：當前時點我們繼續重點看好光模塊賽道 DC數量增加 架構演進 連接需求數量 &質量提升 數據中心 基站數增加 xWDM組網 5G 數通光模塊 量價齊升 5G光模塊量 價齊升 收入 北美企業頭 部整合 中國企業市 占率提升 中國企業競爭環境 改善 毛利率 國產芯片持 續突破 供應鏈穩 定性提升 采購成本 下降 2020-2025景氣度 EPS： PE： 數據來源： 東吳證券研究所整理 4 第一章：5G與數據中心帶來的光模塊需求增量來自哪里？ 5 1.1 5G與數據中心市場帶來龐大

3、的光模塊需求，行業進入長景氣周期與數據中心市場帶來龐大的光模塊需求，行業進入長景氣周期 5G方面，三大運營商醞釀xWDM前傳方案帶來更多25G彩光模塊的需求，承載網中將BBU拆分成DU、CU帶來更多中 傳需求。 數據中心方面，流量時代下數據中心建設量增多，新一代數據中心網絡架構下，互聯需求增長帶來更多光模塊需求。 諸多因素共振，根據億歐咨詢預測，光模塊市場空間有望在2025年達到177億美元，復合增速達到15%，其中數據中心光 模塊復合增速達到20%。 圖圖1：2019-2025 按應用分類的光模塊市場收入預測按應用分類的光模塊市場收入預測 數據來源： YoleDvelopement，C114

4、 ，東吳證券研究所 6 1.2 數據中心：流量的時代，數據中心迎來容量增長、架構演進數據中心：流量的時代，數據中心迎來容量增長、架構演進 5G是流量的時代，人工智能、VR/AR、物聯網等新型應用出現，流媒體取代傳統文字、語音成為消息的主要媒介，流量 需求爆發增長，對數據中心的容量和網絡架構提出了越來越高的要求對數據中心的容量和網絡架構提出了越來越高的要求。 為了滿足大帶寬需求，多平面網絡逐步成為數據中心網絡架構主流。新一代數據中心網絡架構表現為更多的橫向流量，帶新一代數據中心網絡架構表現為更多的橫向流量，帶 來更多的互連需求。來更多的互連需求。 圖圖2：2013-2021年全球數據中心流量增長

5、情況（年全球數據中心流量增長情況（EB） 數據來源：IDC圈，東吳證券研究所 圖圖3：數據中心的流量轉變數據中心的流量轉變 數據來源：中國存儲網，東吳證券研究所 600 732 888 1126 1426 1768 2185 2677 3259 1648 2109 2955 3850 5636 7712 9801 11851 14078 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 201320142015201620172018201920202021 全球IP流量全球云計算流量 80% 20% 南北向流量占比 東西向流量占比 30% 70% 7

6、 1.3 數據中心：新一代數據中心網絡架構下的光模塊數量是之前的數據中心：新一代數據中心網絡架構下的光模塊數量是之前的65倍倍 隨著網絡架構升級，框式交換機逐步被拆成盒式交換機，光模塊數量也隨之增加。 按照服務器雙上聯，收斂比1：3計算容量、哈希鏈路、光模塊數量以及交換機數量。多平面網絡架構下的光模塊需求量 增長了65倍。 圖圖4：網絡架構演進示意圖網絡架構演進示意圖 數據來源：數據中心演進發展對光通信器件模塊的影響，訊石光通訊，東吳證券研究所 8 1.4 數據中心：數據中心：400G時代下，為什么時代下，為什么100G的需求仍然頗具規模的需求仍然頗具規模 數據來源： YoleDveloppe

7、ment，C114 ，東吳證券研究所 圖圖5：機柜內部、機柜間、數據中心間機柜內部、機柜間、數據中心間(DCI)使用的光模塊方案使用的光模塊方案 下一代數據中心光模 塊組合將由 25G/100G轉化為 100G/400G，100G 將作為機柜內部連接 使用。400G時代下， 100G的需求仍然頗 具規模。 9 1.5 數據中心：全球主要數據中心：全球主要ICP資本開支加速向上，中國市場不容小覷資本開支加速向上，中國市場不容小覷 數據來源：訊石信息，東吳證券研究所 圖圖6：全球主要全球主要ICP資本開支走勢（資本開支走勢（US$M） 全球ICP資本開支正進入下一個高增長周期，接下來兩年增速將繼續

8、保持較高水平。2020年，美國7家ICP企業CAPEX預 計年增加99.69億美元，BAT預計增加42.97億美元。 阿里巴巴4月宣布將在3年內向云基礎設施投資2000億元；騰訊5月宣布未來五年將向云計算等技術基礎設施投資5000億 元。 數據來源：Bloomberg，東吳證券研究所 圖圖7：全球主要全球主要ICP資本開支季度數據（百萬美元）及同比增速資本開支季度數據（百萬美元）及同比增速 -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 0 5000 10000 15000 20000 25000 蘋果Facebook微軟 谷

9、歌亞馬遜同比增速 +25417 +20412 +3164 +9969 +10503 +5005 -416 +4297 +2254 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 2017201820192020E2021E US ICPsChina BAT +2748 +14266 +12757 10 1.6 5G：共建共享模式下，：共建共享模式下，CRAN將成為主要應用場景將成為主要應用場景 數據來源：中國電信研究院，東吳證券研究所 CRAN的優勢的優勢 CRAN方式相對DRAN可減少末端機房及傳輸設備需求減少末端機房及傳輸設備需求，節省站址獲取

10、、機房租金及傳輸成本，理論上集中度越高 效果越明顯。 由于DU集中放置便于統一維護便于統一維護，因此在建設成本和維護成本上較DRAN有一定優勢，CRAN將成為5G建設的主要部 署模式。 同時CRAN方式可實現DU的池組化或云化，實現基帶資源的共享和多站間的業務協同業務協同。 CRAN對前傳光纖消耗較大，對前傳光纖消耗較大，xWDM將成為主流將成為主流。 CWDM：20nm間隔（O-band為主） MWDM：7和13nm間隔（O-band為主） LWDM：800GHz（約4.5nm）間隔（O-band） DWDM：100GHz（約0.4nm）間隔（C-band） 圖圖8：DRAN、CRAN對比示

11、意圖對比示意圖 11 1.7 5G：三大運營商醞釀：三大運營商醞釀xWDM模式，彩光模塊占比或顯著提升模式，彩光模塊占比或顯著提升 數據來源：中國電信研究院，東吳證券研究所 圖圖9：三大運營商前傳波分復組網方式對比三大運營商前傳波分復組網方式對比 為了節省光纖資源，當前三大運營商分別醞釀三個WDM組網方案，三個方案下均采用彩光模塊，彩光模塊占比或將顯著 提升。 12 第二章：頭部整合與產能東移，行業競爭格局發生變化 13 2.1 “頭部整合”與“產能東移”，光模塊競爭格局生變“頭部整合”與“產能東移”，光模塊競爭格局生變 數據來源：Ovum，東吳證券研究所 圖圖10：2015年全球光模塊廠商市

12、場份額年全球光模塊廠商市場份額 2015-2019，光模塊行業競爭格局的變化體現為“頭部整合”“頭部整合”與“產能東移”?！爱a能東移”。 頭部整合：頭部整合：II-VI收購Finisar，行業垂直整合能力得到加強，Finisar的傳統優勢項目在于交換機光模塊。Lumentum收購 Oclaro，此后又將光模塊業務出售給CIG劍橋。行業頭部整合背后蘊藏著行業總體產能的下降，以及中國企業競爭力的提行業頭部整合背后蘊藏著行業總體產能的下降，以及中國企業競爭力的提 升。升。 產能東移：產能東移：2015年，市占率前10的中國企業只有1家；2019年，市占率前10的中國企業有3家。不算其他規模較小的廠商

13、， 中國光模塊企業市占率從5%提升到27%。 數據來源：YoleDveloppement，C114 ，東吳證券研究所 圖圖11： 2019年全球光器件廠商市場份額年全球光器件廠商市場份額 16% 9% 8% 6% 5% 4% 4% 4% 3% 3% 38% Finisar Lumentum 安華高科技 Sumitomo 光迅科技 Oclaro 新飛通光電 - 富士通光器件 索爾思光電 其他 19% 14% 10% 10% 9% 8% 7% 6% 4% 3% 2% 2% 2% 1%1% 2% -(+Finisar) Lumentum(+Oclaro) 鴻騰精密科技(Broadcom) 光迅科技

14、旭創科技 華工正源 Sumitomo 思科 (Acacia Communication) 新飛通光電公司 富士通光器件 韓國光模塊公司 索爾思光電 易飛揚 AOI 安科光電 其他 14 2.2 以史為鑒：光器件企業盈利能力在需求釋放的時候顯著改善以史為鑒：光器件企業盈利能力在需求釋放的時候顯著改善 數據來源：LightCounting，東吳證券研究所 圖圖12：2010-2018全球光通信企業凈利率趨勢全球光通信企業凈利率趨勢 2014-2015年中國4G建設階段，凈利率小幅增長； 2016年數據中心100G光模塊元年，光器件企業凈利率大幅增長。 中國4G建設啟 動 中國4G疊加北美 數據中心

15、建設需 求 數據中心數據中心100G100G光光 模塊首次啟用模塊首次啟用 100G光模塊價格下 降，中興采購暫停 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 201020112012201320142015201620172018 網絡內容服務廠商通信服務運營商網絡設備供應商半導體芯片供應商光器件供應商 15 2.3 中國光模塊企業盈利能力正在提升中國光模塊企業盈利能力正在提升 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖13：2015-2019光模塊企業毛利率光模塊企業毛利率圖圖14：2015-2019光模塊企業凈利率光模塊企業凈利率 圖圖15：2015-2019光模塊企業光模

16、塊企業ROE 圖圖16：2015-2019光模塊企業光模塊企業ROIC 0% 10% 20% 30% 40% 20152016201720182019 中際旭創華工科技光迅科技新易盛 0% 5% 10% 15% 20% 20152016201720182019 中際旭創華工科技光迅科技新易盛 0% 5% 10% 15% 20% 25% 20152016201720182019 中際旭創華工科技光迅科技新易盛 0% 5% 10% 15% 20% 25% 20152016201720182019 中際旭創華工科技光迅科技新易盛 2019年光模塊行業需求迎來改善，下游需求呈現5G與數據中心共振現象。

17、 中國光模塊企業盈利能力明顯提升，具體體現為毛利率、凈利率、ROE、ROIC的提升。 16 第三章：國產光芯片布局與突破，上游穩定性在提升 17 電芯片電芯片 激光器驅動器 /TIA 大部分光模塊美信、Inphi25G 30% DSP大部分光模塊 NEL、Inphi、海 思 未作要求 光芯片光芯片 DFB 接入網、傳輸網、 無線基站、數據 中心 -、Broadcom、 Macom、三菱 25G DFB 70% VCSEL 數據中心、3D感 測、距離傳感器 -、 Lumentum、 AMS 25G VCSEL 3040% EML 電信骨干網、城 域網、數據中心 間互聯 Finisar、 Lume

18、ntum、 Broadcom 25G EML 50%； 50G EML 20% 3.1 國產光電芯片發展潛力大、動力足、可行性高國產光電芯片發展潛力大、動力足、可行性高 數據來源：中國光電子器件產業技術發展路線圖（2018-2022 年），5G承載 光模塊白皮書，東吳證券研究所 圖圖17：光模塊芯片類型及應用介紹光模塊芯片類型及應用介紹 數據來源：通信產業網，東吳證券研究所 圖圖18： 2017年光芯片國產化率年光芯片國產化率 5% 15%；ROE10%；新產品銷 售收入占主營業務收入比例20%。 進行中 2021 以2018年為基數，2021年凈利潤 CAGR15%；ROE10%；新產品銷

19、售收入占主營業務收入比例20%。 進行中 2022 以2018年為基數，2022年凈利潤 CAGR15%；ROE10%；新產品銷 售收入占主營業務收入比例20%。 進行中 26 4.7 劍橋科技：產能爬坡中的光模塊新星劍橋科技：產能爬坡中的光模塊新星 圖圖32：劍橋科技收入結構及總收入同比：劍橋科技收入結構及總收入同比 數據來源：公司年報，東吳證券研究所 圖圖31：劍橋科技在光模塊行業的競爭力和優勢：劍橋科技在光模塊行業的競爭力和優勢 數據來源：公司年報，東吳證券研究所 “中國領先的制造能力”“中國領先的制造能力”+“中國團隊對市場的理解力”“中國團隊對市場的理解力”+“Oclaro全球領先的

20、技術水平”。全球領先的技術水平”。 產能爬坡中，重視產能爬坡中，重視100G、400G光模塊的放量過程。光模塊的放量過程。 中國領先的制造能力 中國團隊把握市場的敏銳性 原全球領先的Oclaro光模塊的技 術水平 制造優勢 市場優勢 技術優勢 0.61 1.294.34 8.39 14.52 13.81 16.96 24.79 14.41 13.13 11.74 7.23 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 5 10 15 20 25 30 35 201420152016201720182019 其他業務（億元） 光模塊（億元） 工業物聯網軟硬件及

21、其解決方案（億元） 光接入終端（億元） 無線網絡設備（億元） 營業總收入同比（%） 中國領先的制造能力 中國團隊把握市場的敏銳性 27 圖表圖表33：建議關注的標的（建議關注的標的（2020年年7月月3日日） 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：除加粗個股外外，其他盈利預測取自Wind一致預期。 芯片端持續獲得突破，全球份額不斷提升，市場增長確定性高、空間大，持續看好具備競爭力的光模塊企業。 4.8 建議關注標的建議關注標的 公司簡稱證券代碼市值（億元） 歸母凈利潤（億元）PE 2020E2021E2022E2020E2021E2022E 中際旭創中際旭創300308.SZ4498.661

22、1.8615.6852 38 29 天孚通信天孚通信300394.SZ1152.092.823.8655 41 30 博創科技300548.SZ1040.851.52-122 68 - 新易盛300502.SZ2043.274.285.3762 48 38 華工科技華工科技000988.SZ2466.788.279.8736 30 25 光迅科技002281.SZ2264.255.346.453 42 35 劍橋科技603083.SH741.332.523.1856 29 23 28 第五章 風險提示 2929 5 風險提示風險提示 因疫情導致海外客戶光模塊新產品驗證進度不及預期； 因疫情導致

23、海外上游原材料供應能力減弱； 5G建設不及預期； 全球數據中心建設進度不及預期； 光模塊行業競爭加劇導致利潤不及預期。 30 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。 本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的 信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券 及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。 市場有風險

24、，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或 陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。 本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并 注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。 東吳證券投資評級標準： 公司投資評級： 買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對大盤在15%以上； 增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對大盤介于5%與15%之間； 中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與5%之間； 減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間； 賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。 行業投資評級： 增持： 預期未來6個月內，行業指數相對強于大盤5%以上； 中性： 預期未來6個月內，行業指數相對大盤-5%與5%； 減持： 預期未來6個月內，行業指數相對弱于大盤5%以上。 東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街5號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址： 免責聲明免責聲明 31 東吳證券財富家園