NIFD：扁平的U-2022年Q2中國宏觀金融報告（16頁）.pdf

1、中國宏觀金融NIFD季報主編:李揚殷劍峰張旸2022 年 7 月NIFD季報是國家金融與發展實驗室主要的集體研究成果之一，旨在定期、系統、全面跟蹤全球金融市場、人民幣匯率、國內宏觀經濟、中國宏觀金融、國家資產負債表、財政運行、金融監管、債券市場、股票市場、房地產金融、銀行業運行、保險業運行、特殊資產行業運行等領域的動態，并對各領域的金融風險狀況進行評估。NIFD季報由三個季度報告和一個年度報告構成。NIFD季度報告于各季度結束后的第二個月發布，并在實驗室微信公眾號和官方網站同時推出；NIFD年度報告于下一年度 2 月份發布。I 扁平的 U 摘摘 要要 疫情對經濟的影響主要體現在第一季度末和第二

2、季度初，5、6 月份我國多項經濟指標降幅收窄或者企穩回升，經濟表現進入修復通道。第二季度總需求的特征是，出口超預期，價漲量跌趨勢沒有變；固定投資放緩，基建投資較快增長；消費萎靡，PPI 通脹正在傳導變成 CPI 通脹。第二季度資金面相對寬松，財政發力推動實體經濟融資進一步提速，政府部門的信用總量規模超過了居民部門，為2018 年第二季度以來首次。在三重壓力疊加疫情擾動下，政府還將在相當一段時期內發揮引領作用。企業信用擴張小幅提速，短期融資需求旺盛，投資需求不強，委托貸款拖累因素減弱。在大宗商品供給恢復正常之前，上下游企業經營分化的現象大概率會延續。當前行業景氣度改善，高存款將為企業復蘇儲備充足

3、的資金“彈藥”，若疫情不出現規模性反彈的話，企業經營料將延續修復。政府部門信用擴張加快，積極財政靠前發力，地方政府債券發行節奏加快。新增專項債券額度將在第三季度進一步釋放內需潛力。今年積極財政政策全面前置，在發揮穩定經濟作用的同時，可能也會導致地方財政、特別是弱資質地區的資金缺口較大，掣肘后續財政政策空間。居民信用擴張延續放緩，存款增速提高。收支放緩與就業市場不均衡導致居民消費和投資信心難以恢復。預計隨著全國疫情形勢逐步緩解，下半年企業效益將逐步修復，并在一定程度上改善居民收入增速、穩定勞動力市場，提振居民本報告負責人：本報告負責人：殷劍峰 本報告執筆人：本報告執筆人：殷劍峰 國家金融與發展實

4、驗室副主任 張旸 國家金融與發展實驗室宏觀金融研究中心助理研究員 【NIFD 季報季報】全球金融市場 人民幣匯率 國內宏觀經濟 宏觀杠桿率 中國宏觀金融中國宏觀金融 中國金融監管 中國財政運行 地方區域財政 房地產金融 債券市場 股票市場 銀行業運行 保險業運行 特殊資產行業運行 II 的消費和投資信心。與 2020 年爆發的新冠疫情相比，本輪經濟受到的沖擊程度相對較小，除了消費以外，幾乎所有經濟指標已經恢復正增長。當前問題主要在于反復持續的疫情所帶來的不確定性影響了居民和企業的信心。只要信心能夠恢復，下半年經濟復蘇的步伐將會遠快于 2020 年同期。隨著疫情防控政策的優化，特別是對疫情政隨著

5、疫情防控政策的優化，特別是對疫情政策可能采取策可能采取的重大調整，加之加碼發力的財政貨幣政策將在下半年收效，從的重大調整，加之加碼發力的財政貨幣政策將在下半年收效，從第三第三季度開始至明季度開始至明年年第二第二季度經濟將進入顯著擴張的周期，季度經濟將進入顯著擴張的周期，預計今年經濟走勢將呈現扁平的預計今年經濟走勢將呈現扁平的 U 型型。目 錄 一、宏觀經濟.1 二、宏觀金融.3（一）企業部門.4（二）政府部門.6（三）居民部門.7 三、下半年趨勢展望.8 1 一、宏觀經濟 疫情對經濟的影響主要體現在第一季度末和第二季度初，5、6 月份我國多項經濟指標降幅收窄或者企穩回升，經濟表現進入修復通道。

6、第二季度經濟實現正增長，凈出口反超投資成為第一拉動力（圖 1），拉動 GDP 當季同比 0.98%，資本拉動 GDP 同比 0.27%，最終消費支出繼 2020 年 6 月份之后再次形成拖累項，拉動 GDP 當季同比-0.84%?？傂枨蟮奶卣魇?，出口超預期，價漲量跌趨勢沒有變；固定投資放緩，基建投資較快增長；消費萎靡，PPI 通脹正在傳導變成CPI 通脹。圖圖 1 對對 GDP 當季同比的拉動（當季同比的拉動（%）數據來源：Wind，國家金融與發展實驗室。出口超預期，價漲量跌趨勢沒有改變。出口超預期，價漲量跌趨勢沒有改變。隨著疫情影響減弱，出口表現超預期，累計同比增速在 5 至 6 月份連續回

7、升至 13.2%，而進口增速保持低位，5、6 月份均為 4.8%，進、出口反差支撐第二季度貿易差額同比增長 57%。不過，這很難說明出口重回景氣區間。去年高出口的制造業中間品，如集成電流、半導體器件、機床、自動處理設備，今年其出口數量的當月同比增速基本都在負區間，而出口金額的同比增速不低，并在 5、6 月份大幅反彈。這說明，我國外貿“價漲量跌”趨勢沒有改變，海外需求延續放緩，出口超預期是價格因素、積壓訂單交付、國外穩通脹需求共同支撐的表現，預計難以長期持續，進口的弱反彈也能夠印證。第二季度人民幣相對一些籃子貨幣升值，部分減緩了強勢美元帶來的貶值壓力，-6-4-202468102020-0320

8、20-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06最終消費支出資本形成總額貨物和服務凈出口2 CFETS 人民幣匯率指數呈現 V 型先貶后升的雙向波動，總體表現相對穩健，匯率中樞從第一季度的 104.05 小幅下行至第二季度的 102.28，穩定于歷史高位。后續出口會因全球經濟下滑而受累，若美元指數進一步攀升，那么人民幣可能會繼續承壓。固定投資放緩，基建投資較快增長。固定投資放緩，基建投資較快增長。固定資產完成額累計同比增速從第一季度的 9.3%放緩至第二季度的 6.1%。分產業來看，第一，大宗商品價格及豬周期第一，大宗商

9、品價格及豬周期底部因素放緩第一產業投資。底部因素放緩第一產業投資。農林牧漁業投資增速較第一季度下滑 1.6 個百分點至 8%，其中，國際大宗商品價格回調影響 6 月份農業投資增速回落；飼料價格上漲以及豬肉價格走低導致豬周期繼續磨底，畜牧業投資降幅加深。第二，采礦第二，采礦業景氣度分化。業景氣度分化。采礦業投資同比增長 9.8%，增速低于去年 12 月份。黑色金屬礦采、煤炭投資增速下滑幅度相對較大，石油和天然氣增速提高，或為大宗商品行業景氣度走向分化的訊號。第三，制造業投資放緩。第三，制造業投資放緩。此輪疫情爆發涉及多個重要工業、港口城市，導致物流運輸不暢，市場需求放緩，對產業鏈條造成一定沖擊，

10、制造業投資同比增速較第一季度下滑 5.2 個百分點至 10.4%。受疫情沖擊的制造行業的投資增速普遍在 5、6 月份回暖，但累計同比增速大多延續下滑。第三，第三，服務業投資呈現分化格局。服務業投資呈現分化格局。傳統服務業投資放緩，住宿餐飲、交運倉儲、批發零售投資增速下滑 0.3 至 5 個百分點不等；現代服務業投資冷暖不一，金融業投資連續 5 個月萎縮，信息軟件服務業投資增速升至高位。第四，房地產市場開發持第四，房地產市場開發持續萎縮。續萎縮。房地產開發投資累計同比增速自 4 月份由正轉負，降幅持續加深。當前與房地產有關的數據，如土地相關指標、房屋建設面積指標、房屋銷售指標等，降幅普遍較深。雖

11、然今年房地產政策有所放松，但是市場信心仍然較弱。第五，第五，基建投資較快增長?；ㄍ顿Y較快增長?；ㄍ顿Y增長 9.3%，處于近一年來的較高水平，并帶動建筑業降幅收窄。消費萎靡，消費萎靡，CPI 通脹抬升。通脹抬升。雖然 6 月份社會消費品零售總額當月增速轉正，但是第二季度累計同比仍下降 0.7%。其中，必選消費保持韌性，糧油、食品、藥品零售增速受疫情影響相對不大；可選消費增速累計同比大多錄得零或負增長，包括服裝、化妝品、金銀珠寶、娛樂用品、音響器材、家具、汽車等。疫情反復導致居民收入放緩及信心受挫是消費萎靡的主要原因。今年物價指數的典型特征今年物價指數的典型特征是是 PPI 通脹正在傳導變成通

12、脹正在傳導變成 CPI 通脹。通脹。第二季度 PPI 當月同比從 8%延續回落至3 6.1%，拉動 CPI 當月同比從 2.1%溫和上升至 2.5%，二者的增速差從去年最高的12%持續收窄至 3.6%，創下 2021 年 3 月份以來最低（圖 2），這將有利于改善企業的盈利空間。不過，此輪 CPI 同比上漲并非全面性的，漲價因素主要是食品和能源。6 月份食品 CPI 同比增長 2.3%，其中糧食 CPI 漲幅 3.2%創下 2014 年 12月以來最高。剔除食品和能源后，核心 CPI 同比增速下滑至 1%，為近 10 個月以來最低。食品和能源價格高漲，核心物價指數卻保持疲軟甚至下行，反映出，此

13、食品和能源價格高漲，核心物價指數卻保持疲軟甚至下行，反映出，此輪輪 CPI 抬升是結構性、輸入性的，而居民核心需求仍然偏弱。抬升是結構性、輸入性的，而居民核心需求仍然偏弱。圖圖 2 PPI 與與 CPI 同比增速（同比增速（%）數據來源：Wind。二、宏觀金融 第二季度資金面相對寬松，3 項貨幣供應指標同步提速，M0、M1 和 M2 增速較第一季度分別上升 6.1 個、5.8 個和 2.4 個百分點，實體經濟流動性明顯改善。第二季度金融運行總體平穩，對實體經濟支持力度進一步加強，信用總量為327.9 萬億元，同比增長 10.4%，增速較上季度提高 0.3 個百分點，已延續 3 個季度回升，主要

14、受益于財政發力推動實體經濟融資走高。自從 2020 年疫情初爆發以來，政府部門基本一直是實體經濟中信用擴張速度最快的部門（圖 3）。今年第二季度，政府部門的信用總量規模超過了居民部門，為 2018 年第二季度以來首次。在三重壓力疊加疫情擾動下，政府還將在相當一段時期內發揮引領作用。-10-5051015-6-4-202468101214162019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-11202

15、2-012022-032022-05PPI-CPI（右軸）PPI:當月同比CPI:當月同比4 圖圖 3 實體經濟部門信用總量同比增速（實體經濟部門信用總量同比增速（%）數據來源：國家金融與發展實驗室。（一）企業部門（一）企業部門 短期融資需求旺盛、委托貸款拖累因素減弱，支撐企業信用擴張小幅提速。短期融資需求旺盛、委托貸款拖累因素減弱，支撐企業信用擴張小幅提速。第二季度企業部門信用總量為 179.4 萬億元，同比增速較上季度小幅提高 0.4 個百分點至 8.4%，創 2020 年第一季度以來最高增速（圖 4）。各融資渠道的特征分別是，第一，信貸融資增速小幅提高。第一，信貸融資增速小幅提高。企業境

16、內外貸款同比增速較上季度提高 0.7個百分點，其中，短期融資需求旺盛，短期貸款和票據融資增速較上季度分別提高 2.1 和 4.2 個百分點；投資意愿不振，中長期貸款增速較上季度小幅下滑 0.2 個百分點。第二，債券融資增速下滑。第二，債券融資增速下滑。剔除城投債后，企業債券融資同比增長 3.7%，較上季度下滑 1.7 個百分點，其中，中期票據和一般短期融資券提速，而資產支持證券歷史首次同比下降，企業債、公司債增速放緩，也體現出企業流動性需求高、投資意愿低的特征。第三，非銀業務萎縮幅度收窄。第三，非銀業務萎縮幅度收窄。非銀行金融機構的信用創造同比下降 8.7%，降幅自 2021 年第二季度以來持

17、續收窄，其中，信托貸款仍然保持較深降幅，而委托貸款降幅已經從 2018 年的-12%收窄至接近 0%，反映出委托貸款風險或逐步出清，有望拓寬金融服務實體經濟的渠道、促進非銀行金融機構業務健康發展。第二季度企業活期及定期存款增速均有所上行，基本都高于去年第一季度以來水平，一方面原因是企業投資意愿不強，融資后相應地派生了存款，另一方面原因是大規模增值稅留抵退稅政策緩解了企業的資金壓力。02468101214161820政府部門信用總量非金融企業信用總量居民部門信用總量5 圖圖 4 非金融企業信用總量各科目同比增速（非金融企業信用總量各科目同比增速（%）數據來源：國家金融與發展實驗室。疫情防控形勢向

18、好以及一攬子穩增長疫情防控形勢向好以及一攬子穩增長政策收效，工業經濟在政策收效，工業經濟在 5 至至 6 月份邊際月份邊際改善明顯改善明顯。結合工業企業的行業產值和營業利潤來看，煤炭、石油天然氣、有色金屬的開采及部分相關加工行業受疫情影響相對有限，產能和盈利保持較快增長。隨著供應鏈整體回暖，大多數中下游行業在 5 月份開始降幅收窄或增速回升。還有小部分企業增速恢復較慢，如醫藥、紡織業、家具制造業，原因與終端市場需求弱有關。除了部分能源相關行業以外，其他大多數行業經營數據較 3 月份水平尚有差距，大宗商品漲價使得上下游企業表現延續分化。6 月份制造業和非制造業多項 PMI 指數回升至擴張區間。制

19、造業方面，生產 PMI 和新訂單 PMI 雙雙回升至臨界值之上，生產端恢復快于需求端，企業在手訂單加速交付；生產快速修復疊加穩價保供政策延續實施，加大價格下行壓力，原材料購進價格 PMI 處于近兩年以來的較低水平，出廠價格 PMI 已經連續兩個月低于臨界值；進出口保持韌性，進口及新出口訂單 PMI 從 4 月份的 42%左右回升至接近臨界值水平；企業表現分化，中型、大型企業景氣度較高，生產及新訂單 PMI 高于臨界值，而小型企業改善程度有限，生產及新訂單 PMI 回升但仍低于臨界值。非制造業方面，房地產市場不振導致建筑業改善有限，整體 PMI 回升但仍處于歷史不高水平；服務業改善速度較快，整體

20、 PMI 回升至高于 2021 年 6 月份以來水平。在大宗商品供給恢復正常之前，上下游企業經營分化的現象大概率會延續。在大宗商品供給恢復正常之前，上下游企業經營分化的現象大概率會延續。0%2%4%6%8%10%12%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%境內外企業貸款合計（扣除政府融資平臺貸款）除去城投債的非金融企業債券余額非銀行金融機構信用企業部門信用總量同比增速（右軸）6 當前行業景氣度改善，企業對未來的經濟預期好轉，高存款將為企業復蘇儲備充當前行業景氣度改善，企業對未來的經濟預期好轉，高存款將為企業復蘇儲備充足的資金“彈藥”，若疫足的資金“彈藥”，若疫情不出現規模性反彈

21、的話，企業經營料將延續修復。情不出現規模性反彈的話，企業經營料將延續修復。（二二）政府部門）政府部門 地方政府債券地方政府債券發行發行提速提速推動政府部門信用擴張加快。推動政府部門信用擴張加快。第二季度政府部門信用總量為 75.2 萬億元，同比增長 18%，創 2017 年以來最高增速（圖 5）。中央政府信用增速升幅并不大，地方政府信用增速較上季度提高 3.1 個百分點至 21.3%，為 2017 年以來最大力度，主要歸因于積極財政靠前發力，地方政府是主要負債主體，地方政府債券發行節奏加快，同比增速較上季度提高 3.1 個百分點至 25.7%。為了應對經濟下行壓力，今年地方政府專項債券下達時間

22、早、發行進度快，上半年專項債券凈融資 3.39 萬億元，比上年同期多增 2.23 萬億元。圖圖 5 政府部門信用總量同比增速（政府部門信用總量同比增速（%）數據來源：國家金融與發展實驗室。政府政府減收增支穩大盤減收增支穩大盤。企業效益減弱、大規模留抵退稅政策以及土地市場降溫對稅收收入產生沖擊，使得中央和地方政府收入的當月同比增速在 4 月份深跌，在 5、6 月份降幅收窄，6 月份增速分別為-19.8%、-3.6%。積極財政政策下政府支出較快增長，中央財政支出增速持續上升至 3.8%，地方財政支出增速快速反彈至 6%。財政“減收增支”疊加待用款逐步支出，使得財政存款增速從 2月份的 29.4%下

23、滑至 6 月份的 2.4%，增速的快速回落可能會在短期帶來一定資金壓力。城投債城投債市場延續分化特征。市場延續分化特征。第二季度城投債余額同比增速較上季度提高 0.20%5%10%15%20%25%30%35%2016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2政府部門信用總量同比增長中央政府信用總量同比增速地方政府信用總量同比增速7 個百分點至 1

24、6.1%。受到融資平臺政策放松、基建投資發力以及市場利率下行的利好，除了廣西以外，其他省份及地區城投債利差在第二季度明顯下行。不過，城投政策防范債務風險的主基調并未改變，上半年城投債市場延續主體分化和區域分化特征，AAA 級城投債凈融資額同比增長，AA+和 AA 級凈融資額同比下降，重點經濟區凈融資規模較高，東北三省、內蒙古、青海、甘肅和貴州等 7 個省份城投債凈融資規模為負值。按照既定政策安排，新增專項債券額度在按照既定政策安排，新增專項債券額度在 6 月底前基本發行完畢，力爭在月底前基本發行完畢，力爭在 8月底前基本使用完畢，意味著將在月底前基本使用完畢，意味著將在第第三季度進一步釋放內需

25、潛力。今年積極財政三季度進一步釋放內需潛力。今年積極財政政策全面前置，在發揮穩定經濟作用的同時，可能也會導致地方財政、特別是弱政策全面前置，在發揮穩定經濟作用的同時，可能也會導致地方財政、特別是弱資質地區的資金缺口較大，掣肘后續財政政策空間。資質地區的資金缺口較大，掣肘后續財政政策空間。（三三）居民部門）居民部門 居民信用擴張延續放緩居民信用擴張延續放緩趨勢趨勢，存款增速提高。，存款增速提高。第二季度居民部門信用總量為73.3 萬億元，同比增速較上季度下滑 2 個百分點至 8.1%（圖 6），消費和經營貸款同步放緩，中長期消費貸款和短期經營貸款增速較上季度下滑幅度相對更大，分別為 2.5 個百

26、分點和 1.3 個百分點，其次是短期消費貸款下滑 1 個百分點，中長期經營貸款下滑 0.4 個百分點。居民消費意愿和投資意愿下降的同時，儲蓄存款意愿抬升，定期存款增速上升到 16.2%，為 2019 年 12 月份以來最高，活期存款增速為 5.9%，高于上季度水平?？傮w來看，居民部門行為趨于保守，主要影響因素是收支放緩與就業市場不均衡修復。圖圖 6 居民居民部門信用總量同比增速部門信用總量同比增速（%）數據來源：國家金融與發展實驗室。-20%-10%0%10%20%30%40%50%2015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q420

27、18Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2住戶部門信用總量短期消費貸款短期經營貸款中長期消費貸款中長期經營貸款8 居民收支增速延續放緩居民收支增速延續放緩趨勢趨勢。第二季度全國居民人均可支配收入累計名義同比增速較上季度下滑 1.6 個百分點至 4.7%，疫情對企業效益產生沖擊，居民經營凈收入和工資性收入增速下滑幅度均在 2 個百分點左右；全國居民人均消費性支出累計名義同比增長增速較上季度下滑 4.5 個百分點至 2.5%，食品

28、煙酒、居住等必選消費支出保持韌性，可選消費增速下滑幅度相對較大。農村居民收入與支出增速快于城鎮居民，主要是受益于基礎設施建設、以工代賑投資力度加大以及部分農產品價格上漲等因素。就業市場不均衡修復。就業市場不均衡修復。上半年政府不斷加大援企穩崗力度，支持多渠道靈活就業，就業形勢總體上穩中向好。6 月份城鎮調查失業率為 5.5%，回落到了全年目標上限。其中，就業主體人群及農民工群體的就業形勢好轉，25 至 59 歲人口失業率為 4.5%，基本處于歷史較低水平，外來農業戶籍人口失業率為 5.3%，低于整體失業水平。不過，青年群體就業難題更趨突出，16 至 24 歲人口失業率上升至 19.3%，創歷史

29、新高。收支放緩與就業市場不均衡導致居民消費和投資信心難以恢復。預計隨著收支放緩與就業市場不均衡導致居民消費和投資信心難以恢復。預計隨著全國疫情形勢逐步緩解，下半年企業效益將逐步修復，并在一定程度上改善居民全國疫情形勢逐步緩解，下半年企業效益將逐步修復，并在一定程度上改善居民收入增速、穩定勞動力市收入增速、穩定勞動力市場，提振居民的消費和投資信心。場，提振居民的消費和投資信心。三、下半年趨勢展望 第二季度，在新一輪奧密克戎病毒的沖擊下，疊加俄烏沖突帶來的能源成本的顯著上升和美聯儲加息對人民幣匯率的壓力，中國經濟遭遇到嚴重沖擊，青年失業率達到 2 位數；消費 3 至 5 月均為負增長，餐飲服務業出

30、現兩位數負增長；投資和出口尚能保持正增長，但是與 2021 年同期相比也有一定程度下滑。各項經濟指標似乎不太理想。然而，如果與 2020 年爆發的新冠疫情相比，我們就會發現，這一輪經濟受到的沖擊相對較輕（很多），問題主要在于反復持續的疫情嚴重影響了經濟當事人的預期。隨著疫情防控政策的優化，特別是對疫隨著疫情防控政策的優化，特別是對疫情政策可能采取的重大調整，加之加碼發力的財政貨幣政策將在下半年收效，從情政策可能采取的重大調整，加之加碼發力的財政貨幣政策將在下半年收效，從第三第三季度開始至明年季度開始至明年第二第二季度季度，經濟將進入顯著擴張的周期。經濟將進入顯著擴張的周期。與 2020 年遍及

31、全國的新冠疫情相比，對于本輪奧密克戎病毒的爆發地區采取了更為優化的聯防聯控機制。因此，與與 2020 年新冠疫情沖擊相比，這輪病毒年新冠疫情沖擊相比，這輪病毒爆發對經濟的沖擊程度相對較?。▍⒁妶D爆發對經濟的沖擊程度相對較?。▍⒁妶D 7）。）。2020 年 6 月，累計 GDP、工業增9 加值、消費品零售全部是負增長，出口幾乎零增長；但是，今年 6 月，累計 GDP增長為 2.5%，投資、出口都明顯高于 2020 年同期，消費負增長 0.7%，負增長的程度遠低于 2020 年同期。圖圖 7 主要經濟指標同比增速（主要經濟指標同比增速（%）數據來源：Wind。然而，由于持續兩年多的疫情由于持續兩年

32、多的疫情所帶來的所帶來的高度不確定性，居民和企業部分的借高度不確定性，居民和企業部分的借貸需求較貸需求較 2020 年同期發生了大幅下滑（圖年同期發生了大幅下滑（圖 8）。）。比較 2020 年 6 月和今年 6 月的社融及貸款數據可以發現，盡管 2020 年新冠疫情對經濟沖擊的程度遠大于今年的奧密克戎病毒，但是，當時除了居民貸款負增長之外，所有其他指標均為正增長，尤其是企業中長期貸款同比增長更是高達近 40%。在這輪病毒沖擊下，今年6 月份社融當月增長比 2020 年 6 月低了 25 個百分點，支撐居民和企業信心的中長期貸款出現負增長。圖圖 8 主要金融指標同比增速（主要金融指標同比增速（

33、%）數據來源：Wind。-1.7 1.0-2.0-1.7-1.3-3.1-8.3-11.7-1.0-11.4-3.4 2.5 5.0 3.2 1.8 3.4 6.1 10.9 10.4 4.0-0.7 13.2-15-10-50510152020-062022-0642.5623.02 1.82 39.70 6.50 11.10 105.00-5.30 18.414.89-54.50-6.04 5.80 11.40-63.00-28.90-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002020年上半年2022年上半年10

34、與 2021 年對房地產政策的強監管不同，這一輪社融和貸款的大幅度下滑不是因為信用供給受到限制，而是因為居民和企業的信用需求大幅萎縮背后的主要因素就是私人部門的信心不足。所以，只要信心能夠恢復，下半年經濟復蘇所以，只要信心能夠恢復，下半年經濟復蘇的步伐將會遠快于的步伐將會遠快于 2020 年同期。年同期?？梢钥吹剑▓D 9），6 月份制造業大型和中型企業的 PMI 已經回到景氣線（50）以上，尤其是非制造業中的商務活動更是大幅超過了景氣線。與 2020 年和 2021 年同期相比，目前 PMI 各項指標都基本持平，甚至略有超出。圖圖 9 2022 年年 5 月和月和 6 月月 PMI 數據來源：

35、CEIC。預計今年經濟走勢呈現扁平的“U”型。產業方面，第二產業修復快于第三產業，三產預計到第四季度才能明顯修復。需求方面，出口保持較高增速，但增速逐月下滑；在基建推動下，投資成為主力；消費在第四季度發力修復。通脹方面，豬周期將推動 CPI 上漲。資本市場方面，A 股板塊輪動，短期調整后繼續上漲。房地產市場方面，一線城市、東部地區超調，存在修復的可能，但總體進入長期下調趨勢。風險方面，多數地方財政狀況吃緊。貨幣政策方面，資金面逐步收斂，貨幣政策總體上將保持穩中偏松。財政政策方面，下半年財政政策依然會保持支持經濟發展的力度，一是提高專項債等支出資金的使用效率，二是推進稅費支持政策效果顯現。51.

36、0049.4046.7047.844.150.2051.3048.6054.753.240.0042.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.00大型企業中型企業小型企業商務活動新訂單制造業非制造業2022/52022/611 版權公告：【版權公告：【NIFD 季報】為國家金融與發展實驗室版權所有，未經版權所有季報】為國家金融與發展實驗室版權所有，未經版權所有人許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、上網和刊登，如有違反，人許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、上網和刊登，如有違反，版權所有人保留法律追責權利。報告僅反映原文作者的觀點，不代表版權所有人版權所有人保留法律追責權利。報告僅反映原文作者的觀點，不代表版權所有人或所屬機構的觀點?；蛩鶎贆C構的觀點。制作單位：國家金融與發展實驗室。制作單位：國家金融與發展實驗室。