黃河旋風-定增加碼產能人造金剛石龍頭迎二次增長-220814（32頁）.pdf

1、 請閱讀最后一頁的重要聲明！黃河旋風(600172)/通用設備/公司深度研究報告/2022.8.14 定增定增加碼產能加碼產能，人造金剛石人造金剛石龍頭迎二次增長龍頭迎二次增長 證券研究報告 投資評級：買入投資評級：買入(維持維持)基本數據基本數據 20222022-0808-1212 收盤價（元）11.63 流通股本（億股）12.76 每股凈資產（元）2.28 總股本（億股）14.42 最近最近 1212 月市場表現月市場表現 分析師分析師 劉洋劉洋 SAC 證書編號：S0160521120001 分析師分析師 李躍博李躍博 SAC 證書編號：S0160521120003 相關報告相關報告

2、1.黃河旋風 2021 年報點評 2022-04-24 核心觀點 黃河旋風：民企超硬材料龍頭，產能黃河旋風：民企超硬材料龍頭，產能/技術行業領先技術行業領先 黃河旋風成立于 1998 年，是我國超硬材料領域首家上市民營企業。公司主營產品涵蓋超硬材料及制品、超硬復合材料及制品等，是目前國內規模領先、品種最齊全、產業鏈最完整的超硬材料供應商，產量居全國前列。公司率先突破2.5-3.0ct 培育鉆石量產技術，2021 年培育鉆石年產量達 100 多萬克拉，其中高端品質占市場的 50%以上。金金剛石行業：新舊領域同時發力，景氣度高企剛石行業：新舊領域同時發力，景氣度高企 1）培育鉆石：我們預計 202

3、5 年全球培育鉆石飾品市場空間 131 億美元。中國廠商供應了全球 40%+培育鉆石毛坯，國內 CR4（中南鉆石、黃河旋風、鄭州華晶、力量鉆石）市占率約 80%，將顯著受益于下游需求高增長。2）金剛石單晶：2019 年，我國金剛石單晶產量為 142 億克拉，占全球總產量的 90%以上，其中國內 CR4 產量占全國 70%的份額。2021 年以來，工業金剛石價格總體漲幅達到 50%，行業龍頭顯著受益。定增加碼產能，主業迎二次增長定增加碼產能，主業迎二次增長 公司在產壓機共 3000 余臺，產能規模行業第二。2022 年 4 月 6 日，公司發布最新定增方案，擬募資不超 10.5 億元用于培育鉆石

4、產業化項目及公司發展。其中超大腔體智能化鍛造壓機合成鉆石產業化項目（一期）總投資 12.44 億元，擬使用募集資金 8 億元，計劃新增 500 臺（套）超大腔體壓機，達產后實現 HTHP 法培育鉆石產能 58.66 萬克拉/年，年銷售收入達 9.66 億元。投資建議投資建議：黃河旋風（600172.SH）作為培育鉆石&工業金剛石生產的領軍企業，在產壓機規模行業領先。公司主營產品供不應求，正加快產能布局把握行業發展機遇。隨著高毛利的培育鉆石占比提升、工業金剛石盈利能力恢復及財務費用壓力邊際改善后，公司業績有望持續快速釋放。我們預計公司 2022-2024 年分別實現歸母凈利潤 3.10/5.51

5、/7.67 億元，對應當前 PE 估值分別為 54x/30 x/22x，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：產能投放不及預期，培育鉆行業競爭加劇，下游需求不及預期。盈利預測:2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元）2451 2652 3350 3938 4555 收入增長率（%）-15.90 8.24 26.29 17.58 15.65 歸母凈利潤（百萬元）-980 43 310 551 767 凈利潤增長率（%）-2609.90 104.39 619.42 78.09 39.10 EPS（元/股）-0.70 0.03 0.21 0.38 0.53 P

6、E 328.80 54.19 30.43 21.87 ROE（%）-30.46 1.32 8.50 12.93 15.04 PB 1.47 4.49 4.61 3.94 3.29 數據來源：wind 數據，財通證券研究所 -23%-5%14%32%51%69%黃河旋風滬深300 公司深度研究報告公司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 2 內容目錄內容目錄 1.1.黃河旋風：民企超硬材料龍頭，產能黃河旋風：民企超硬材料龍頭，產能/技術行業領先技術行業領先 .6 6 1.1.1.1.超硬材料領軍企

7、業，聚焦主業改善盈利能力超硬材料領軍企業，聚焦主業改善盈利能力 .6 6 1.2.1.2.產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈 .6 6 1.3.1.3.股權結構：擬向實控人全額定增，強化公司治理股權結構：擬向實控人全額定增，強化公司治理 .8 8 1.4.1.4.超硬材料主業高增，業績反轉向上超硬材料主業高增，業績反轉向上 .9 9 2.2.培育鉆石：千億消費市場，高景氣周期下龍頭生產商獲益培育鉆石：千億消費市場，高景氣周期下龍頭生產商獲益 .1212 2.1.2.1.財通商社培育鉆石五周期論財通商社培育鉆石五周期論 .1212 2.1.1.2.1.1.上游維

8、持高景氣，龍頭馬太效應強化上游維持高景氣，龍頭馬太效應強化 .1212 2.1.2.2.1.2.上游維持高景氣，工藝壁壘下龍頭馬太效應強化上游維持高景氣，工藝壁壘下龍頭馬太效應強化 .1313 2.2.2.2.培育鉆石千億消費市場培育鉆石千億消費市場 .1414 2.2.1.2.2.1.全球培育鉆石產業鏈：中印美三國主導全球培育鉆石產業鏈：中印美三國主導 .1414 2.2.2.2.2.2.培育鉆競爭優勢：高性價比培育鉆競爭優勢：高性價比 .1616 2.2.3.2.2.3.供給端供給端 HPHTHPHT 與與 CVDCVD 法齊頭并進，中國占比超法齊頭并進，中國占比超 40%40%.1717

9、 2.2.4.2.2.4.印度壟斷打磨市場，進出口數據高增驗證培育鉆行業高景氣印度壟斷打磨市場，進出口數據高增驗證培育鉆行業高景氣 .1818 2.2.5.2.2.5.需求端年復合增速達需求端年復合增速達 37%37%，美國市場貢獻主要增量，美國市場貢獻主要增量 .2020 2.3.2.3.工業金剛石：行業供不應求，盈利能力恢復工業金剛石：行業供不應求，盈利能力恢復 .2020 2.3.1.2.3.1.我國金剛石供應占全球我國金剛石供應占全球 90%90%以上以上 .2020 2.3.2.2.3.2.下游應用廣泛，供給缺口致價格居高難下下游應用廣泛，供給缺口致價格居高難下 .2222 3.3.

10、定增加碼產能，主業迎二次增長定增加碼產能，主業迎二次增長 .2222 3.1.3.1.產能規模領先，定增擴產享行業高增紅利產能規模領先，定增擴產享行業高增紅利 .2222 3.1.1.3.1.1.存量裝機存量裝機 30003000 余臺，行業雙杰之一余臺，行業雙杰之一 .2222 3.1.2.3.1.2.定增擴大產能，定增擴大產能，完善產業鏈布局完善產業鏈布局 .2323 3.1.3.3.1.3.技術研發投入保障產品品質技術研發投入保障產品品質 .2525 3.2.3.2.債務壓力結構性改善，經營性現金流好轉債務壓力結構性改善，經營性現金流好轉 .2727 4.4.盈利預測與估值盈利預測與估值

11、 .2828 4.1.4.1.盈利預測盈利預測 .2828 4.2.4.2.投資建議投資建議 .2929 5.5.風險提示風險提示 .3030 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1.1.一圖看黃河旋風業績構成一圖看黃河旋風業績構成 .4 4 圖圖 2.2.一圖看公司最新培育鉆產業化項目一圖看公司最新培育鉆產業化項目 .5 5 圖圖 3.3.黃河旋風：超硬材料雙杰之一，深耕行業近黃河旋風：超硬材料雙杰之一，深耕行業近 3030 年年 .6 6 圖圖 4.4.公司產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈公司產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈 .7 7 圖圖 5.5.公司主營產品上下游分析公司主營產品上下游分析 .

12、8 8 圖圖 6.6.實控人控制公司實控人控制公司 20.36%20.36%股權，公司擬向其全額定增強化公司治理股權，公司擬向其全額定增強化公司治理 .9 9 圖圖 7.7.公司公司 20212021 年收入同比年收入同比+8%+8%.1010 圖圖 8.8.公司公司 20212021 年凈利潤扭虧為盈年凈利潤扭虧為盈 .1010 圖圖 9.9.公司超硬材料主業收入構成（公司超硬材料主業收入構成（20182018-20212021，百萬元），百萬元）.1010 圖圖 10.10.公司超硬材料主業毛利構成（公司超硬材料主業毛利構成（20182018-20212021，百萬元），百萬元）.1111

13、 圖圖 11.11.公司業務綜合毛利率提升至公司業務綜合毛利率提升至 30.83%30.83%（20212021）.1111 WYBVUXAVEWOVAUCU8OaO9PoMmMtRoMlOpPzRjMnMsP6MrQrOMYrNrNMYmRwO 公司深度研究報告公司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 3 圖圖 12.12.財務費用率同比回落，拐點已現（財務費用率同比回落，拐點已現（20212021）.1212 圖圖 13.13.公司凈利率提升至公司凈利率提升至 5%5%（2022Q12022

14、Q1）.1212 圖圖 14.14.培育鉆行業復盤與展望培育鉆行業復盤與展望 .1313 圖圖 15.15.全球培育鉆石供需圖示（全球培育鉆石供需圖示（2021E2021E）.1515 圖圖 16.202116.2021（E E）全球培育鉆產業圖解）全球培育鉆產業圖解.1515 圖圖 17.17.培育鉆石產業鏈毛利率呈現培育鉆石產業鏈毛利率呈現“微笑曲線微笑曲線”.1616 圖圖 18.118.1 克拉培育鉆石與天然鉆石價格差異擴大至克拉培育鉆石與天然鉆石價格差異擴大至 75%75%（白鉆）（白鉆）.1717 圖圖 19.1ct19.1ct 培育白鉆價格拆分（國內品牌培育白鉆價格拆分（國內品牌

15、 D D 色，色，VVS2VVS2）.1717 圖圖 20.20.印度培育鉆石毛坯進口額（截至印度培育鉆石毛坯進口額（截至 2022.62022.6）.1919 圖圖 21.21.印度培育鉆石裸鉆出口額（截至印度培育鉆石裸鉆出口額（截至 2022.62022.6）.1919 圖圖 22.22.印度進出口中培育鉆石滲透率逐步提升（截印度進出口中培育鉆石滲透率逐步提升（截至至 2022.62022.6）.1919 圖圖 23.23.全國金剛石產能集中在河南全國金剛石產能集中在河南 .2121 圖圖 24.24.全國金剛石微粉產能集中在河南柘城全國金剛石微粉產能集中在河南柘城 .2121 圖圖 25

16、.202125.2021 年金剛石單晶價格總體漲幅約年金剛石單晶價格總體漲幅約 50%50%.2121 圖圖 26.26.公司超硬材料一體化優勢，全產業鏈覆蓋公司超硬材料一體化優勢，全產業鏈覆蓋 .2323 圖圖 27.27.總投資總投資 26.726.7 億培育鉆產業化項目入選河南省重點億培育鉆產業化項目入選河南省重點 .2424 圖圖 28.28.公司研發費用逐年走高公司研發費用逐年走高 .2626 圖圖 29.29.金剛石在光學、熱學領域應用前景廣泛金剛石在光學、熱學領域應用前景廣泛 .2727 圖圖 30.30.公司債務壓力結構性改善（億元）公司債務壓力結構性改善（億元）.2727 圖

17、圖 31.31.經營性現金流先行好轉（億元）經營性現金流先行好轉（億元）.2828 表表 1.1.河南省重點在建培育鉆石項目一覽（萬元、臺、百萬克拉）河南省重點在建培育鉆石項目一覽（萬元、臺、百萬克拉）.1313 表表 2.2.培育鉆石觸媒類型及生長設備培育鉆石觸媒類型及生長設備 .1414 表表 3.20213.2021-20252025 年全球培育鉆石供給測算（萬克拉）年全球培育鉆石供給測算（萬克拉）.1818 表表 4.20214.2021-20252025 年全球培育鉆石需求年全球培育鉆石需求測算（億美元）測算（億美元）.2020 表表 5.5.公司多次再融資助力超硬材料業務做大做強（

18、公司多次再融資助力超硬材料業務做大做強（20142014-20222022）.2424 表表 6.6.公司與地方國資、產業資本合建產能公司與地方國資、產業資本合建產能 .2525 表表 7.7.黃河旋風（黃河旋風（600172.SH600172.SH）收入拆分）收入拆分 .2929 表表 8.8.公司盈利預測及估值（截至公司盈利預測及估值（截至 20222022 年年 8 8 月月 1212 日）日）.3030 公司深度研究報告公司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 4 核心問題解析核心問題解

19、析 核心問題一：核心問題一：黃河旋風黃河旋風業務概覽業務概覽 圖圖 1.1.一圖看黃河旋風業績構成一圖看黃河旋風業績構成 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 銷售收入（百萬元）銷售收入（百萬元）毛利率（毛利率（%）毛利（百萬元）毛利（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E1,6451,64545%45%7437432,3102,3105 52 2%1,1991,1992,8822,88254%54%1,5651,5653,4793,47955%55%1,9041,90420%20%/35%35%其他業務其他業務其他超硬材料及制品其

20、他超硬材料及制品/金金屬粉末屬粉末/建筑機械等建筑機械等銷售收入（百萬元）銷售收入（百萬元）毛利率（毛利率（%）毛利（百萬元）毛利（百萬元）1,001,007 77%7%75751,0391,0398%8%87871,0571,05710%10%1031031,0761,07610%10%1111112021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E超硬材料超硬材料培育培育鉆鉆/工業金剛石工業金剛石銷售收入（百萬元）銷售收入（百萬元）毛利率（毛利率（%）毛利（百萬元）毛利（百萬元）2 2,65265231%31%8188183,3503,35038%38%1,28

21、71,2873,9383,93842%42%1,6681,6684,5554,55544%44%2,0162,0162021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E黃河旋風黃河旋風收入（百萬元）收入（百萬元）毛利（百萬元）毛利（百萬元）CAGRCAGR 公司深度研究報告公司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 5 核心問題核心問題二二：黃河旋風擴產項目黃河旋風擴產項目 圖圖 2.2.一圖看公司最新培育鉆產業化項目一圖看公司最新培育鉆產業化項目 數據來源：數據來源：

22、公司公告，河南省發改委，公司公告，河南省發改委，財通證券研究所財通證券研究所 項目設立項目設立入選省重點入選省重點20212021入選“入選“982982”工程”工程20222022超大腔體智能化鍛造壓機合成鉆石產業化項目總投資12.4億，擬投入募集資金8億HPHT法培育鉆58.66萬克拉，年銷售收入9.7億元智能型超大腔體壓機500臺（套）投資規模設備HPHT法培育鉆72萬克拉規?？偼顿Y12.0億投資智能型超大腔體壓機500臺（套）設備定增募投定增募投20222022 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要

23、聲明及財通證券股票和行業評級標準 6 1.1.黃河旋風：民企超硬材料龍頭黃河旋風：民企超硬材料龍頭，產能，產能/技術行業領先技術行業領先 1.1.1.1.超硬材料領軍企業，聚焦主業改善盈利能力超硬材料領軍企業，聚焦主業改善盈利能力 黃河旋風成立于 1998 年，是我國超硬材料領域首家上市民營企業。公司主營產品涵蓋超硬材料及制品、超硬復合材料及制品等，是目前國內規模領先、品種最齊全、產業鏈最完整的超硬材料供應商，產量居全國前列。公司自 2001 年開始培育鉆石的研發工作，并于 2005 年成功培育出第一顆寶石級培育鉆石。經過十年醞釀，公司于 2015 年實現了培育鉆石產業化，逐步突破2.5-3.

24、0ct 培育鉆石量產技術。2021 年，公司培育鉆石年產量達 100 多萬克拉，其中高端品質占市場的 50%以上。圖圖 3.3.黃河旋風：超硬材料雙杰之一，深耕行業近黃河旋風：超硬材料雙杰之一，深耕行業近 3 30 0 年年 數據來源：數據來源：公司公告、公司官網，公司公告、公司官網，財通證券研究所財通證券研究所整理整理 1.2.1.2.產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈 主營人造金剛石產品，上下游延伸構筑全產業鏈優勢。主營人造金剛石產品，上下游延伸構筑全產業鏈優勢。公司下屬最大事業部超硬材料事業部產品包括培育鉆石、工業金剛石產品；其他事業部則負責生產金剛石復

25、合片、金屬粉末、超硬刀具等超硬材料系列產品。公司超硬材料產業鏈覆蓋“原料制備-芯柱制備-合成塊組裝-壓機合成-制品生產”全流程，產品體系完備。超硬材料首家上市民營企業進軍智能制造，雙主業發展聚焦超硬材料主業，改善盈利能力黃河旋風鉆石事業部2001聘請王裕昌博士任總工程師2005成功培育出第一顆寶石級培育鉆石2015創建鉆石事業部，培育鉆石實現產業化2022培育鉆石產業化項目入選河南982工程,建設河南省金剛石研究院2002成立項目組著手研發大顆粒鉆石20192.5-3.0ct無色寶石級技術已成熟實現批量生產，凈度達D級以上2021年產量達100萬ct，可合成20-30ct培育鉆19922前身黃

26、河金剛石有限公司由黃河磨具廠、日本ODK公司、鄭州三磨所共同組建1998上交所上市，股票簡稱“黃河旋風”，成為超硬材料民營企業第一股2015全資并購上海明匠，進軍智能制造業；投資4.3億建設寶石級大單晶金剛石產業化項目2019出售上海明匠51%股權，開始剝離智能制造業務2020轉讓持有的上海明匠剩余49%股份,專注超硬材料主業2022擬定增不超10.5億加碼培育鉆石產業；實控人控股子公司全額認購彰顯信心 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 7 圖圖 4.4.公司產品體系完備

27、，覆蓋超硬材料全產業鏈公司產品體系完備，覆蓋超硬材料全產業鏈 數據來源：數據來源：公司官網，公司官網，財通證券研究所財通證券研究所整理整理 超硬材料事業部產品圖示片晶適合做超精密切削刀具主要產品應用領域工業金剛石(HWD/HFD/HHD/HSD/H/B)，寶石級金剛石，大單晶等石材/陶瓷/建筑建材/機械加工、勘探開采、光學玻璃和寶石加工、電子電器/汽車零部件制造等領域H系列適合做砂輪、玻璃鉆孔鉆、電鍍制品等B系列適合做大刀頭、繩鋸、組鋸電鍍制品等成品鉆石用于裝飾品，如戒指、吊墜等鉆石飾品鏈墜、手鐲、皮具裝飾等超硬復合材料事業部產品圖示主要產品應用領域金剛石復合片系列、截齒系列、PcBN復合片及

28、cBN聚晶系列、超硬砂輪系列等廣泛運用于石油鉆井、地質勘探、煤田開采、石材加工、地面研磨、耐磨軸承、工程基建、道路旋挖和機械加工等行業金剛石復合片適用于地質/煤田鉆探，石材加工，軸承等行業砂輪適用于各類金屬、非金屬材料加工截齒適用于基礎工程建設、煤礦采掘、路面養護等領域PcBN復合片適用于鑄鐵、冶金等材料加工金屬粉末制造事業部產品圖示藥芯焊絲用粉用于制作藥芯焊絲主要產品應用領域超硬材料工具用預合金粉、金剛石合成用合金粉、藥芯焊絲用粉、不銹鋼粉、含油軸承用青銅粉及熱導材料用粉等產品廣泛應用于航空航天、醫療器械、汽車零部件、3C產品、金剛石合成、金剛石工具等各種領域金剛石工具用粉應用于各種金剛石工

29、具和含油軸承、粉末冶金等金剛石合成用觸媒粉適用于高品質金剛石的合成催化劑不銹鋼粉用于機械零部件、多孔材料、注射成型等含油軸承用青銅粉運用于含油軸承藥芯焊絲用粉運用于藥芯焊絲其他產品圖示主要產品應用領域超硬刀具及材料、超硬砂輪材料、金剛石復合片、機電制造設備等廣泛運用于國防，航空航天，各種非金屬和有色金屬材料的加工，汽車配件，精密機械等行業超硬刀具適用于汽車配件，航天航空，精密機械等金剛石微粉適用于天然鉆石、硬質合金、金剛石制品等的加工電動機應用于機床、水泵、鼓風機、機械等建筑機械適用于各種建筑工程材料切割 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證

30、券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 8 公司主要產品培育鉆石、工業金剛石、復合片均使用高溫高壓法（公司主要產品培育鉆石、工業金剛石、復合片均使用高溫高壓法（HTHPHTHP）生產，）生產，核心生產設備為六面頂壓機。核心生產設備為六面頂壓機。其中金剛石產品上游包括石墨粉、金屬觸媒等，下游應用領域主要為磨料磨具、刀具、珠寶飾品等。公司可自制金屬粉末等原材料，并建有超硬刀具、金剛石線等制品產線。圖圖 5.5.公司主營產品上下游分析公司主營產品上下游分析 數據來源：數據來源：公司官網、有研粉材招股書、美暢股份招股書，公司官網、有研粉材招股書、美暢股份招股書，財通證券研

31、究所財通證券研究所 1.3.1.3.股權結構：擬向實控人全額定增，股權結構：擬向實控人全額定增，強化公司治理強化公司治理 公司下游上游碳源（石墨粉）六面頂壓機頂錘金剛石金屬粉末金屬原材料電解裝置高壓水霧化制粉裝置水力旋流器復合片金剛石胚料傳壓介質石墨管高壓腔體各系列工業級金剛石各型金屬粉末金剛石復合片PcBN復合片寶石級金剛石磨料磨具金剛石刀具金剛石復合片培育鉆貿易商航空航天醫療器械汽車零部件3C產品石油鉆井地質勘探石材加工工程基建及機械加工金剛石合成及工具制造耐磨軸承金屬觸媒焊接設備鍍膜設備超硬刀具金剛石線鋸金剛石磨料高碳金屬絲電鍍液上砂槽各類超硬刀具各類金剛石線航空航天醫療器械汽車零部件柴

32、油機藍寶石LED襯底片切割光伏行業硅材料切割貴重脆硬性材料切割磁性材料切割儀器超硬材料復合片激光切割機 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 9 實控人控制公司實控人控制公司 2 20.36%0.36%股權股權，控股子公司全額認購定增彰顯信心。，控股子公司全額認購定增彰顯信心。公司實控人喬秋生直接持有公司 2.18%股權，并通過黃河實業集團間接控制公司 18.18%股權，合計控制公司 20.36%股權。2022 年 4 月 6 日，公司發布最新定增方案，擬募資不超 10.5

33、億元用于培育鉆石產業化項目及公司發展。此次定增由實控人控股子公司昶晟控股全額認購，若實施完畢，喬秋生直接及通過黃河實業、昶晟控股間接持有黃河旋風的股份最高可達 27.73%，公司治理的穩定性將進一步提升。2022 年 8 月 11 日，公司此次定增獲得中國證監會受理。圖圖 6.6.實控人控制公司實控人控制公司 20.36%20.36%股權股權，公司擬向其全額定增強化公司治理，公司擬向其全額定增強化公司治理 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 1.4.1.4.超硬材料主業高增，業績反轉向上超硬材料主業高增，業績反轉向上 超硬材料主業高增超硬材料主業高增暨剝離名匠業

34、務后暨剝離名匠業務后，業績扭虧為盈業績扭虧為盈。2021 年，公司實現營業收入 26.52 億元，同比增長 8.24%；實現歸母凈利潤 0.43 億元，同比扭虧為盈。2022H1，公司預計實現歸母凈利潤 0.71 億元，同比增長 194.20%，其中2022Q2 實現歸母凈利潤 0.42 億元，同比增長 205.61%。公司脫手“上海明匠”后，重新聚焦超硬材料主業并著力提升毛利率水平較高的培育鉆石產品的產銷規模。當前戰略調整的成效已初步顯現，未來經營情況有望持續向好。喬秋生喬秋生黃河集團黃河集團許昌金投許昌金投黃河旋風黃河旋風日本聯材日本聯材80.34%80.34%3.61%3.61%2.18

35、%2.18%中國建行中國建行18.18%18.18%2.23%2.23%6.81%6.81%其他其他66.99%66.99%聯合旋風聯合旋風鑫納達鑫納達濟風鉆石濟風鉆石許鉆許鉆科技科技超贏鉆石超贏鉆石40%40%35%35%20%20%45%45%100%100%濟濟源源濟濟康康河河南南瓊瓊漿漿超超贏贏產產業業65%65%40%40%40%40%長長葛葛中中德德許許昌昌金金投投20%20%40%40%工業工業金剛石等金剛石等金剛石金剛石工具工具培育鉆石培育鉆石國國資資產業資本產業資本培育鉆石培育鉆石/工業金剛石工業金剛石/其他超硬材料及制品其他超硬材料及制品 公公司深度研究報告司深度研究報告

36、證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 10 圖圖 7.7.公司公司 2 2021021 年收入同比年收入同比+8%8%圖圖 8.8.公司公司 2 2021021 年凈利潤扭虧為盈年凈利潤扭虧為盈 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 超硬材料主業穩健貢獻收入及利潤超硬材料主業穩健貢獻收入及利潤，需求高增提振業績，需求高增提振業績。分業務來看，培育鉆石/工業金剛石 2021 年貢獻收入 16.45 億元，同比增長

37、38.99%，占當期收入的62.03%；金屬粉末、建筑機械、其他超硬材料及制品、其他業務分別實現收入1.87、0.31、1.72、6.17 億元，占當期收入的 7.05%、1.18%、6.48%、23.26%。受益于培育鉆石及工業金剛石下游需求高增，公司主業產品產銷兩旺，公司業績快速增長。圖圖 9.9.公司超硬材料主業收入構成（公司超硬材料主業收入構成（2 2018018-20212021，百萬元，百萬元）數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 注：此處收入不包括工業智能化類收入注：此處收入不包括工業智能化類收入 超硬材料產品結構優化，主營業務盈利能力大幅提升。超硬

38、材料產品結構優化，主營業務盈利能力大幅提升。2021 年，培育鉆石/工業金剛石合計貢獻毛利 7.43 億元，同比增長 94.21%，毛利率達 45.14%，同比22 30 32 29 25 27 6-20%-10%0%10%20%30%40%05101520253035營業收入（億元）YOY（%，右）268 51-238 39-980 43 71-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-1,200-1,000-800-600-400-2000200400歸母凈利潤（百萬元）YOY（%，右）2933279524502652-15%-10%-5%0%5%1

39、0%15%06001,2001,8002,4003,0003,6002018201920202021培育鉆/工業金剛石金屬粉末建筑機械其他超硬材料及制品其他業務YOY（%，右軸）公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 11 +12.84pct。高毛利的培育鉆石產品占比提升，同時工業金剛石供不應求下毛利率大幅改善，帶動公司主業盈利能力提升。2021 年，公司綜合毛利率提升至30.83%，同比+10.65pct。圖圖 10.10.公司超硬材料主業毛利構成（公司超硬材料主業毛利構成（

40、2 2018018-20212021，百萬元，百萬元）數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 圖圖 11.11.公司業務綜合毛利率提升至公司業務綜合毛利率提升至 3 30.83%0.83%（2 2021021）數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 財務壓力拐點已現，凈利率穩步提升。財務壓力拐點已現，凈利率穩步提升。受收購名匠事件影響，公司債務規模較大。截至 2021 年末，公司短期借款及長期借款合計 50.89 億元。2020 年 5 月 24日，公司與燦澤智能簽署了 關于上海明匠智能系統有限公司的股份轉讓協議，以 10 萬元的價格向燦

41、澤智能轉讓公司持有上海明匠 49%的股權，徹底剝離名匠相關業務。公司聚焦超硬材料主業，盈利回升下融資渠道拓寬、融資成本下降，2021 年財務費用率為 11.89%，同比-0.69pct。2022Q1，公司凈利率回升至4.74%，盈利能力逐步改善。677705494818-40%-20%0%20%40%60%80%020040060080010002018201920202021培育鉆/工業金剛石金屬粉末建筑機械其他超硬材料及制品其他業務YOY（%，右軸）0%10%20%30%40%50%2018201920202021培育鉆/工業金剛石金屬粉末建筑機械其他超硬材料及制品其他業務綜合毛利率 公公

42、司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 12 圖圖 12.12.財務費用率同比回落，拐點已現（財務費用率同比回落，拐點已現（2 2021021）圖圖 13.13.公司凈利率提升至公司凈利率提升至 5 5%（2 2022022QQ1 1）數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 2.2.培育鉆石：千億消費市場，高景氣周期下龍頭生產商獲益培育鉆石：千億消費市場，高景氣周期下龍頭生產商獲益 2.

43、1.2.1.財通商社培育鉆石五周期論財通商社培育鉆石五周期論 2.1.1.2.1.1.上游上游維持高景氣維持高景氣，龍頭馬太效應強化龍頭馬太效應強化 培育鉆石行業景氣周期可劃分為五大階段，2018 年至今核心受益于海外需求啟動，國內制造商基于技術優勢擴產提振業績，目前仍處于上游資本開支周期，龍頭廠商加碼產能享受行業高增紅利。1 1）海外庫存周期啟動海外庫存周期啟動（2 2018018-20202020）：海外需求從 0 到 1，美國需求開始啟動，國內上游制造商基于國際分工體系進入景氣周期；2 2）上游資本開支周期啟動）上游資本開支周期啟動（2 2020020-20222022）：海外需求快速增

44、長，國內頭部生產商盈利能力大幅提升，業績逐步釋放。行業擴產馬太效應顯現，制造商龍頭基于技術優勢，加大擴產享受行業高增紅利，生產端進入高景氣周期；3 3）國內渠道庫存周期啟動）國內渠道庫存周期啟動（中短期）（中短期）：國內需求從 0 到 1，終端珠寶品牌商進入培育鉆石銷售，供給短缺瞬時加劇，上游景氣進一步強化進入黃金期，同時下游珠寶板塊步入景氣周期；4 4）國內滲透率）國內滲透率提升提升周期周期（中期）（中期）：上游供給提升下產品價格優化，C 端滲透率有望大幅提升，下游品牌渠道利潤空間打開，渠道商進入黃金期；5 5）培育鉆培育鉆消費升級周期消費升級周期（長期）（長期）：產品從價格導向轉變為設計、

45、品牌導向，下游出現差異化行情。0%5%10%15%20172018201920202021銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率2%-8%1%-40%2%5%-60%-40%-20%0%20%40%201720182019202020212022Q1毛利率凈利率 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 13 圖圖 14.14.培育鉆行業復盤與展望培育鉆行業復盤與展望 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所整理整理 2.1.2.2.1.2.上游維持高景氣，上游維持高景

46、氣，工藝壁壘下工藝壁壘下龍頭馬太效應強化龍頭馬太效應強化 河南“河南“982982”工程等重大項目相繼出臺，”工程等重大項目相繼出臺，龍頭龍頭 CAPXCAPX 占據主導地位占據主導地位。頭部企業中兵紅箭、黃河旋風、力量鉆石等經驗技術豐富，主導培育鉆石擴產。目前在建的重點項目投資額合計超 140 億元，建設期普遍在 2-4 年，我們預計可新增毛坯產能 1200 萬克拉左右。表表 1.1.河南省重點在建培育鉆石項目一覽（萬元、臺、百萬克拉）河南省重點在建培育鉆石項目一覽（萬元、臺、百萬克拉）項目名稱項目名稱 總投資額總投資額 20222022 完成額完成額 地區地區 培育鉆用壓機數培育鉆用壓機數

47、 培育鉆產能培育鉆產能 力量鉆石商丘力量鉆石科技中心及培育鉆石智能工廠建設項目（產能建設）、力量二期金剛石和培育鉆石智能化工廠建設項目 391,169-商丘 1,500 277 中晶（河南）鉆石科技有限公司培育鉆石、超硬材料系列制品項目 307,600 100,000 南陽-黃河旋風超大腔體智能化鍛造壓機合成鉆石產業化項目 267,030 60,000 許昌 1,000 321.3（HPHT）49.31 萬顆（CVD）年產 120 萬克拉首飾級培育鉆石項目 255,000 80,000 南陽-120 河南神州靈山新材料有限公司年產 200 萬克拉培育鉆石項目 180,000-南陽 1,000

48、200 中南鉆石有限公司高品級工業鉆石、寶石級鉆石系列化建設項目 115,000 50,000 南陽-美鉆鉆石培育二期項目 25,000 20,000 洛陽 90-鄭州三磨所洛陽分公司年產 30 萬片高品級、大尺寸功能金剛石項目 20,000 10,000 洛陽-30 萬片（CVD）焦作天寶桓祥機械科技有限公司年產 3 萬克拉寶石級人造鉆石自動化生產線項目 10,000 2,950 焦作-3 中國黃金集團寶石級金剛石生產線項目-三門峽 700-數據來源：河南省發改委、公司公告，財通證券研究所數據來源：河南省發改委、公司公告，財通證券研究所 “KnowKnow-HowHow”構筑生產企業核心優勢

49、，觸媒工藝成”構筑生產企業核心優勢，觸媒工藝成龍頭龍頭關鍵壁壘。關鍵壁壘。HPHT 法20182018-20202020生產端技術突破，生產端技術突破，美國市場初步發展美國市場初步發展20202020-20222022美國消費起量供不應求，美國消費起量供不應求，生產端加大資本開支生產端加大資本開支20232023-?國內大品牌介入，國內大品牌介入，渠道庫存周期啟動渠道庫存周期啟動中期中期產品價格優化，產品價格優化，滲透率快速提升滲透率快速提升培育鉆產業培育鉆產業20182018年前年前生產端尚未突破，生產端尚未突破，性價比較低性價比較低遠期遠期一體化龍頭，一體化龍頭，產品差異化產品差異化 公公

50、司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 14 下，觸媒材料主要包括：Fe、Co、Mn、Ni、Pt、Ru、Rh、Pd、Ir、Os、Ta、Cr 等金屬元素和 P、S 等非金屬元素。觸媒材料的加入，可大大降低人工合成金剛石的溫壓條件，同時改變鉆石的晶體形貌、顏色、凈度、應力條件等。我國培育鉆石采用的觸媒體系經過了 Fe-Ni-Mn-Co、Fe-Ni-Co 到 Fe-Ni、Fe-Ni（S，P）再到 Fe-Co（S，P）的轉變。頭部廠商中南鉆石、黃河旋風、力量鉆石等得益于對觸媒成分及比例有了

51、較為精準的掌握，在合成培育鉆石中取得快速突破。中南鉆石旗下申田碳素、黃河旋風/力量鉆石旗下觸媒廠分別負責自身觸媒粉生產及合成芯棒制備，保障原料供應。同時工人操作熟練程度影響生產的穩定性及連續性，熟練工人可針對合成中壓機電流及壓力變化迅速做出反應，且可同時操作多臺設備，新員工一旦操作失誤會導致壓機“放炮”，合成失敗的同時毀損 6 個頂錘。頭部廠商通過一體化經營，多環節經驗溝通、新老員工搭配構筑自身生產優勢。表表 2.2.培育鉆石觸媒類型及生長設備培育鉆石觸媒類型及生長設備 公司公司 產品顏色產品顏色 觸媒觸媒 除氮劑除氮劑 設備設備 黃河旋風 黃色 Fe，Ni，Co，S，P Ti，Al，Cu 六

52、面頂壓機 無色 Fe，Co，Ni，S，P Ti，Al，Cu 六面頂壓機 中兵紅箭 無色 Fe，Co，Ni，S，P Ti，Al，Cu 六面頂壓機 俄羅斯 NDT 無色 Fe，Co，Ni Ti 六面頂壓機 加拿大 AOTC-1 無色 Fe，Co，Ni Zr，Hf，Cu 球狀壓機 加拿大 AOTC-2 無色 Fe，Co Zr，Al，Cu 環形壓機 觸媒作用 S、P、H、B 的配對協同摻雜對晶體表面空洞與凹坑的形成起到一定的抑制作用 S&P 產生拉應力、B&H 產生壓應力，改變應力條件 Co 代替 Ni 能夠減少晶體中的 Ni、N 相關的缺陷，有利于合成色級更高、質量更好的無色培育鉆石 數據來源：數據

53、來源：馬瑛等馬瑛等HPHTHPHT 合成寶石級金剛石觸媒對品質的影響合成寶石級金剛石觸媒對品質的影響以國內三家公司近年合成金剛石為例以國內三家公司近年合成金剛石為例，財通證券研究所財通證券研究所 2.2.2.2.培育鉆石千億消費市場培育鉆石千億消費市場 2.2.1.2.2.1.全球培育鉆石產業鏈：中印美三國主導全球培育鉆石產業鏈：中印美三國主導 中國、印度、美國分別為培育鉆石生產、加工、消費第一大市場。中國、印度、美國分別為培育鉆石生產、加工、消費第一大市場。全球相當數量的培育鉆石也經歷了“中國印度美國”的流動過程。2020 年，中國生產了全球 40%+培育鉆石，其中 70-80%最終流向美國

54、市場；印度打磨了全球 90%的鉆石；美國則消費了全球 80%的培育鉆石，其中 30-40%可追溯至中國。公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 15 圖圖 15.15.全球培育鉆石供需圖示（全球培育鉆石供需圖示（2022021 1E E）數據來源：海關數據，財通證券研究所數據來源：海關數據，財通證券研究所整理整理 圖圖 16.16.20212021（E E）全球培育鉆產業圖解）全球培育鉆產業圖解 數據來源：海關數據，財通證券研究所數據來源：海關數據，財通證券研究所整理整理 培育

55、鉆石產業鏈毛利率呈現典型的“微笑曲線”。培育鉆石產業鏈毛利率呈現典型的“微笑曲線”。上游鉆石毛坯生產商存在生產技術優勢，毛利率普遍在 60%左右；中游貿易加工商等因門檻較低，毛利率僅10-20%；下游零售商享受品牌溢價，毛利率普遍為 60-70%。美國美國印度印度其他其他中國中國80%+80%+10%10%1%20%20%10%10%美國美國終端終端7070-80%80%來源來源中國中國3030-40%40%產量產量占比占比國內國內其他其他20%44億美元億美元香港香港出口毛坯出口毛坯3 3億美元億美元打磨加工打磨加工出口裸鉆（缺）出口裸鉆（缺）香港香港美國等美國等出口出口出口出口進口毛坯進口

56、毛坯/裸鉆裸鉆7 7億美元億美元進口毛坯進口毛坯11.311.3億美元億美元進口裸鉆進口裸鉆1 1億美元億美元自產毛坯自產毛坯1 1-2 2億美元億美元國內消費國內消費1 1億美元億美元出口裸鉆出口裸鉆11.411.4億美元億美元出口出口65%65%16%16%19%19%香港香港其他其他50%50%打磨加工打磨加工自產毛坯自產毛坯1 1-2 2億美元億美元進口裸鉆進口裸鉆99億美元億美元出口裸鉆出口裸鉆1 1億美元億美元國內消費裸鉆國內消費裸鉆1010億美元億美元飾品市場飾品市場2525-3030億美元億美元培育鉆滲透率培育鉆滲透率7%7%中國中國印度印度美國美國 公公司深度研究報告司深度研

57、究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 16 圖圖 17.17.培育鉆石產業鏈毛利率呈現“微笑曲線”培育鉆石產業鏈毛利率呈現“微笑曲線”數據來源：財通證券研究所整理數據來源：財通證券研究所整理 2.2.2.2.2.2.培育鉆競爭優勢：高性價比培育鉆競爭優勢：高性價比 高性價比構筑核心優勢：培育白鉆價格僅是天然鉆的高性價比構筑核心優勢：培育白鉆價格僅是天然鉆的 1/41/4。隨著培育鉆石產能不斷擴張及技術進步，培育鉆石和天然鉆石之間的價格差異穩步擴大，以 1 克拉成品裸鉆（圓鉆、VS、G 色）為例，201

58、6-2021 年價格差異從 10-15%擴大到75%甚至更高。截至 2021Q3，天然鉆石裸鉆價格約為 6000 美元/克拉，培育鉆石裸鉆價格約為 1800 美元/克拉。以時尚類鉆石首飾為主的 Pandora“Brilliance”系列，定價僅 600 美元/克拉。自然界中紅色、藍色、綠色都是極為罕見的鉆石顏色，價格高昂。實驗室培育技術解決了彩鉆的稀少問題，為年輕群體提供了極具性價比的選擇。1 克拉天然藍鉆的價格在 10-30 萬元不等；品級較高的藍色培育鉆石，1 克拉的價格也僅為2-4 萬元。上游上游洛陽啟明洛陽啟明天寶恒祥天寶恒祥桂林桂冶桂林桂冶國機精工國機精工博泰圣莎拉博泰圣莎拉中兵紅箭

59、中兵紅箭黃河旋風黃河旋風力量鉆石力量鉆石鄭州華晶鄭州華晶NDTNDTWonderWonderTechTech四方達四方達上海鉑世光上海鉑世光Element SixElement SixSEKISEKIDiamond Diamond FoundryFoundry寧波晶鉆寧波晶鉆上海征世上海征世國機精工國機精工四方達四方達沃爾德沃爾德杭州超然杭州超然Element SixElement SixDiamond Diamond FoundryFoundry貿易商貿易商河南晶拓河南晶拓加工商加工商印度蘇拉特印度蘇拉特中國中國比利時比利時檢驗機構檢驗機構IGIIGIGIAGIANGTCNGTCLight

60、MarkLight Mark小白光小白光ZNDZND中兵紅箭中兵紅箭LusantLusant豫園股份豫園股份AnndiaAnndia沃爾德沃爾德Brisa&RelucirBrisa&Relucir華晶華晶CaraxyCaraxy凱利希凱利希CAMACAMA周大福周大福曼卡龍曼卡龍LightBoxLightBoxBlue NileBlue NileGRANDMATICGRANDMATICPandoraPandoraDiamond FoundryDiamond FoundryHPHTHPHTCVDCVD設設備備商商生生產產商商中游中游下游下游國內國內國外國外10%10%1010-20%20%606

61、0-70%70%毛毛利利率率50%50%設備設備60%60%毛坯毛坯國機精工國機精工國內上市河南晶拓河南晶拓國內公司/機構SEKISEKI國外公司/機構 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 17 圖圖 18.18.1 1 克拉培育鉆石與天然鉆石價格差異擴大至克拉培育鉆石與天然鉆石價格差異擴大至 75%75%（白鉆）（白鉆）數據來源：數據來源：Paul ZimniskyPaul Zimnisky，財通證券研究所，財通證券研究所 圖圖 19.19.1ct1ct 培育白鉆價格拆分

62、（國內品牌培育白鉆價格拆分（國內品牌 D D 色，色，VVS2VVS2）數據來源：財通證券研究所整理數據來源：財通證券研究所整理 2.2.3.2.2.3.供給供給端端 HPHTHPHT 與與 CVDCVD 法齊頭并進，中國占比超法齊頭并進，中國占比超 40%40%我們預計到 2025 年培育鉆石產量達到 3837 萬克拉。僅考慮產量規模，培育鉆石在鉆石生產端滲透率達到 23%，年復合增速為 41%。核心假設如下：河南地區目前重點在建項目預計可新增毛坯產能 1000 萬克拉左右，建設期2-4 年?？紤]部分項目建設不及預期及后續全國擴產，預計到 2025 年中國HPHT 法產能凈增長 1200 萬

63、克拉。中國、印度、發達地區 2022-2025 年 CVD 設備數量年增速分別為 50%、3ct3ct培育鉆毛坯培育鉆毛坯20002000-30003000元元/ctct經銷商經銷商10%10%毛利毛利7500RMB7500RMB850RMB850RMB打磨商打磨商10%10%毛利毛利950RMB950RMB1ct1ct裸鉆裸鉆9300RMB9300RMB零售商零售商60%60%毛利毛利16800RMB16800RMB1ct1ct培育鉆飾品培育鉆飾品28000RMB28000RMBIGIIGI檢驗證書檢驗證書800RMB800RMB鑲嵌鑲嵌10%10%毛利毛利1100RMB1100RMB800

64、800元元/ctct 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 18 40%、10%；預計 2022-2025 年天然鉆石產量增速為 3%。表表 3.3.20212021-20252025 年全球培育鉆石供給測算（萬克拉）年全球培育鉆石供給測算（萬克拉）20182018 20192019 20202020 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 培育鉆石產量培育鉆石產量 -600 700 968 1343 19

65、45 2746 3837 YOY（%）-17%38%39%45%41%40%其中：HPHT 法-320 423 596 901 1256 1662-中國-280 379 548 848 1198 1598-其他-40 44 48 53 59 64 其中：CVD 法-380 545 747 1044 1490 2175-發達地區-210 285 345 417 505 611-中國-20 60 108 194 350 630-印度-150 200 294 432 635 934 天然鉆石產量天然鉆石產量 14700 13900 11000 11600 11948 12306 12676 1305

66、6 YOY（%）-5%-21%5%3%3%3%3%培育鉆石滲透率培育鉆石滲透率-4%4%6%6%8%8%10%10%14%14%18%18%23%23%數據來源：財通證券研究所整理數據來源：財通證券研究所整理 2.2.4.2.2.4.印度印度壟斷打磨市場，進出口數據高增驗證培育鉆行業高景氣壟斷打磨市場，進出口數據高增驗證培育鉆行業高景氣 印度人工成本低廉，包攬全球印度人工成本低廉，包攬全球 90%90%鉆石加工業務。鉆石加工業務。鉆石打磨加工廠商集中在印度蘇拉特，當地約 70 萬人從事鉆石加工業，包攬了全球近 90%的鉆石加工業務。在巴西和非洲發現鉆石之前，印度一直是鉆石的主產區，當地打磨加工

67、歷史悠久、行業競爭門檻較低、勞動力成本低廉，大型加工廠和傳統家庭作坊并存，打磨量占比極高但切工相對落后。據 GJEPC 數據，2019 年底培育鉆石進出口數據已經明顯增長，受疫情影響短暫下滑后恢復高增速。2022 年 6 月，印度培育鉆石毛坯進口額為 1.48 億美元，同比增長 47.39%，培育鉆石裸鉆出口額為 1.49 億美元，同比增長 56.78%；培育鉆石進口端滲透率為 7.75%，同比+2.15pct；出口端滲透率為 6.89%，同比+2.32pct。公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通

68、證券股票和行業評級標準 19 圖圖 20.20.印度印度培育鉆石毛坯進口額（截至培育鉆石毛坯進口額（截至 2022.2022.6 6）數據來源：數據來源：GJEPCGJEPC，財通證券研究所，財通證券研究所 圖圖 21.21.印度印度培育鉆石裸鉆出口額（截至培育鉆石裸鉆出口額（截至 2022.2022.6 6）數據來源：數據來源：GJEPCGJEPC，財通證券研究所，財通證券研究所 圖圖 22.22.印度進出口中培育鉆石滲透率逐步提升（截至印度進出口中培育鉆石滲透率逐步提升（截至 2022.2022.6 6）數據來源：數據來源：GJEPCGJEPC，財通證券研究所，財通證券研究所 培育鉆石進口

69、端滲透率培育鉆石進口端滲透率=培育鉆石進口額培育鉆石進口額/（培育鉆石進口額（培育鉆石進口額+天然鉆石進口額）天然鉆石進口額）培育鉆石出口端滲透率培育鉆石出口端滲透率=培育鉆石出口額培育鉆石出口額/（培育鉆石出口額（培育鉆石出口額+天然鉆石出口額）天然鉆石出口額）-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%0501001502002502018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06毛坯進口（百萬美元）YOY（%，右軸）-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%70

70、0%800%040801201602002018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06裸鉆出口（百萬美元）YOY（%，右軸）-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%05001,0001,5002,0002,5002018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06毛坯進口（百萬美元）YOY（%，右軸）公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財

71、通證券股票和行業評級標準 20 2.2.5.2.2.5.需求端年復合增速達需求端年復合增速達 3 37%7%，美國美國市場市場貢獻主要增量貢獻主要增量 我們預計 2025 年全球培育鉆石飾品市場空間 131 億美元，裸鉆需求達到 44 億美元。僅考慮金額，培育鉆石在需求端的滲透率達到 13%，年復合增速為 37%。核心假設如下：美國鉆石飾品市場交易額每年增長 4%，美國培育鉆滲透率每年+3pct，全球鉆石飾品市場交易額每年增長 5%；較長時間內培育鉆石消費仍以美國市場為主（2021 年 80%，2022 年開始每年-2pct）；裸鉆與飾品價格比例為 1：3。表表 4.4.20212021-20

72、252025 年全球培育鉆石需求測算（億美元）年全球培育鉆石需求測算（億美元）20202020 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 全球全球 培育鉆裸鉆交易額 6 13 19 26 34 44 YOY-100%51%38%31%27%培育鉆飾品交易額 19 38 57 79 103 131 YOY-100%51%38%31%27%鉆石飾品交易額 680 840 882 926 972 1021 全球培育鉆滲透率全球培育鉆滲透率 3%3%4%4%6%6%8%8%11%11%13%13%美國美國 培育鉆飾品交易額 15 30

73、 44 60 76 94 YOY-100%48%35%28%23%鉆石飾品交易額 350 420 437 454 472 491 美國培育鉆滲透率美國培育鉆滲透率 4%4%7%7%10%10%13%13%16%16%19%19%數據來源：數據來源：De BeersDe Beers，財通證券研究所，財通證券研究所 2.3.2.3.工業工業金剛石金剛石：行業行業供不應求供不應求，盈利能力恢復，盈利能力恢復 2.3.1.2.3.1.我國金剛石供應占全球我國金剛石供應占全球 90%90%以上以上 金剛石行業供應集中，全球生產看河南。金剛石行業供應集中，全球生產看河南。我國在 1963 年成功研制出第一

74、顆人造金剛石，經過 50 多年的發展，形成了完整的產業體系。從 2000 年開始，我國成為全球最大人造金剛石生產國，2010 年產量即突破 100 億克拉。2019 年，我國金剛石單晶產量為 142 億克拉，占全球總產量的 90%以上。金剛石單晶領域，河南產量占全國的 80%，其中中南鉆石、黃河旋風、鄭州華晶、力量鉆石占據全國近 70%的市場份額；金剛石微粉領域，2019 年全國產量 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 21 約 25.3 億克拉，其中商丘柘城微粉產業集群占

75、據國內微粉市場的 80%。圖圖 23.23.全國金剛石產能全國金剛石產能集中在河南集中在河南 圖圖 24.24.全國金剛石微粉產能全國金剛石微粉產能集中在河南柘城集中在河南柘城 數據來源：河南社科院工業經濟研究所，財通證券研究所數據來源：河南社科院工業經濟研究所，財通證券研究所 數據來源：河南社科院工業經濟研究所，財通證券研究所數據來源：河南社科院工業經濟研究所，財通證券研究所 較長時間內，金剛石單晶下游需求平穩，國內產能供應充足，價格穩定在較長時間內，金剛石單晶下游需求平穩，國內產能供應充足，價格穩定在 0.30.3 元元/克拉左右?？死笥?。2017-2018 年價格明顯上漲，主要原因為光

76、伏硅片切割技術替代導致線鋸用微粉市場供不應求，銷售價格、市場需求均大幅增加，金剛石單晶作為生產金剛石微粉的原材料，其市場價格亦隨之上漲。2019 年后，金剛石微粉市場供求關系逐步恢復平衡、市場價格有所回落，金剛石單晶的價格也隨之下降。20212021 年以來，需求高增疊加供應不足，導致工業金剛石價格總體漲幅達到年以來，需求高增疊加供應不足，導致工業金剛石價格總體漲幅達到 50%,50%,部分產品漲幅超部分產品漲幅超 70%70%。受培育鉆石市場需求火爆影響，許多公司將產能逐漸向培育鉆石傾斜，導致工業金剛石產能下降，無法滿足市場需求，同時光伏、電子等下游需求高增，導致價格大幅上漲。圖圖 25.2

77、5.2 2021021 年金剛石單晶價格總體漲幅約年金剛石單晶價格總體漲幅約 5 50%0%數據來源：中國機床工具工業協會超硬材料分會，財通證券研究所數據來源：中國機床工具工業協會超硬材料分會，財通證券研究所 CR4（中南、黃河、華晶、力量）,70%河南地區其他企業,10%全國其他,20%河南商丘柘城,80%其他,20%00.10.20.30.40.5030609012015018020102011201220132014201520162017201820192021E產量（億克拉）單價（元/克拉，右軸）+50%公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明

78、及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 22 2.3.2.2.3.2.下游應用廣泛，供給缺口致價格居高難下下游應用廣泛，供給缺口致價格居高難下 下游市場需求高增，價格有望維持在高位。下游市場需求高增，價格有望維持在高位。金剛石單晶和金剛石微粉產品具有超硬、耐磨、抗腐蝕等優良性能，屬于高效、高精、半永久性、環保型先進無機非金屬材料，是生產用于對高硬脆、難加工材料進行鋸、切、磨、鉆等加工工具的核心耗材，終端應用領域廣泛覆蓋建材石材、勘探采掘、機械加工、清潔能源、消費電子、半導體等行業。近年來，光伏、消費電子等行業快速發展，對金剛石微粉需求大增，同時拉動其原料金

79、剛石單晶的需求。光伏領域，2017 年金剛石線鋸切割技術全面取代碳化硅砂漿切割技術廣泛應用于光伏單晶硅、多晶硅材料切割領域，金剛石線需求量提升拉動微粉需求；消費電子領域，金剛石微粉及制品可為電子玻璃等提供高質量的精密表面處理，為微粉創造廣闊的市場空間。3.3.定增加碼產能，主業迎二次增長定增加碼產能，主業迎二次增長 3.1.3.1.產能規模領先，定增擴產享行業高增紅利產能規模領先，定增擴產享行業高增紅利 3.1.1.3.1.1.存量裝機存量裝機 3 3000000 余臺，行業雙杰之一余臺，行業雙杰之一 在產壓機總量行業第二，在產壓機總量行業第二，產量穩居前列產量穩居前列。截至 2021 年末，

80、公司在產六面頂壓機共 3000 余臺，其中 1000 余臺用于培育鉆石生產。同時，公司掌握了油缸壓力大于 110MPa 的鍛造鉸鏈梁六面頂壓機開發技術，優化壓機性能，達到國際先進水平。UDS 系列壓機是公司自行研制的目前國內領先的超硬材料生產設備。公司超硬材料產業鏈覆蓋“原料制備-芯柱制備-壓機合成-超硬材料制品生產”全流程，產品體系完備。作為國內唯一一家金剛石及制品布局全產業鏈的企業，公司專注于人工合成金剛石產品，能夠自主研發人造金剛石產業鏈上所涉及的制品、設備和其他輔助原料等。公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參

81、閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 23 圖圖 26.26.公司超硬材料一體化優勢，全產業鏈覆蓋公司超硬材料一體化優勢，全產業鏈覆蓋 數據來源：數據來源：公司官網，公司官網，財通證券研究所財通證券研究所 3.1.2.3.1.2.定增擴大產能，定增擴大產能，完善產業鏈布局完善產業鏈布局 多次定增推動項目落地，布局超硬材料全產業鏈多次定增推動項目落地，布局超硬材料全產業鏈。2014 年以來，公司多次再融資用于項目產業化，擴大超硬材料業務領域，先后布局金剛石微粉、超硬刀具、培育鉆石、金剛石仙居、金屬粉末等。2015 年，公司定增募資擴大培育鉆產線，滿足生產需要。其中，“寶石級大單晶”項目總投

82、資 4.30 億元，新增高壓合成裝備、機加工設備等精密設備 299 臺（套），達產后形成無色大單晶鉆石 73.50萬克拉、片狀大單晶金剛石 49.28 萬片的產能。2022 年 4 月 6 日，公司發布最新定增方案，擬募資不超 10.5 億元用于培育鉆石產業化項目及公司發展。其中超大腔體智能化鍛造壓機合成鉆石產業化項目（一期）總投資 12.44 億元，擬使用募集資金 8 億元，計劃新增 500 臺（套）超大腔體壓機，達產后實現 HTHP 法培育鉆石產能 58.66 萬克拉/年，年銷售收入達 9.66 億元。金屬觸媒石墨芯柱培育鉆石金剛石微粉金剛石線鋸金剛石復合片其他產品原材料原材料/設備設備六

83、面頂壓機培育培育鉆鉆/工業金剛石合成工業金剛石合成工業金剛石超超硬材料制品硬材料制品產產品品子子公公司司或或事事業業部部金屬粉末制品事業部合成芯柱車間自主拼機能力超硬材料事業部許鉆科技濟風鉆石超贏鉆石超硬復合材料事業部砂輪材料制造事業部超硬刀具事業部線鋸事業部 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 24 表表 5.5.公司多次再融資助力超硬材料業務做大做強（公司多次再融資助力超硬材料業務做大做強（2 2014014-20222022）項目名稱項目名稱 投資總額投資總額 （萬元

84、）（萬元）已投入募集資金已投入募集資金 （萬元）（萬元）募資年份募資年份 產能情況產能情況 超硬材料表面金屬化單晶及高品質微粉產業化 68,022 68,022 2014 超硬材料表面金屬化單晶、高品質微粉、金剛石破碎料的 20.77 億克拉/年 超硬材料刀具生產線 23,680 23,680 2014 刀具 100 萬把（片）/年 寶石級大單晶金剛石產業化項目 43,045 33,183 2015 無色大單晶鉆石73.50萬克拉/年、片狀大單晶金剛石49.28 萬片/年 新材料加工用金剛石線鋸項目 58,973 47,905 2016-增材制造專用金屬球形粉料項目 51,845 41,505

85、 2016 增材制造專用金屬球形粉料 2100 噸/年 培育鉆石產業化項目 124,416 80,000 2022（E）培育鉆石 58.66 萬克拉/年 數據來源：數據來源：公司公告公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 重點項目獲地方政府大力支持，重點項目獲地方政府大力支持，公司產能擴張提速。公司產能擴張提速。公司培育鉆石產業化項目入選 2022 年河南省重點項目及“982”補短板工程?！俺笄惑w智能化鍛造壓機合成鉆石產業化”項目為河南省“982”工程重點項目，總投資額 26.70 億元，2022 年計劃完成 6 億元。該項目分兩期完成，達產后將新增高溫高壓法培育鉆石產能 130 萬克拉/年

86、。圖圖 27.27.總投資總投資 2626.7 7 億培育鉆億培育鉆產業化產業化項目入選項目入選河南省重點河南省重點 數據來源：數據來源：公司公告，河南省發改委，公司公告，河南省發改委，財通證券研究所財通證券研究所 項目設立項目設立入選省重點入選省重點20212021入選“入選“982982”工程”工程20222022超大腔體智能化鍛造壓機合成鉆石產業化項目總投資12.4億，擬投入募集資金8億HPHT法培育鉆58.66萬克拉，年銷售收入9.7億元智能型超大腔體壓機500臺（套）投資規模設備HPHT法培育鉆72萬克拉規?？偼顿Y12.0億投資智能型超大腔體壓機500臺（套）設備定增募投定增募投20

87、222022 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 25 國資、產業資本合建產能，加快轉化把握行業紅利。國資、產業資本合建產能，加快轉化把握行業紅利。公司與濟源國資、許昌國資、超贏產業合資設立濟風鉆石、許鉆科技、超贏鉆石，發揮多方優勢共建培育鉆石產能。其中濟風鉆石（一期）、許鉆科技（一期）均規劃新上 150 臺六面頂壓機，投資 3 億元。2021 年底，公司表示許鉆科技壓機擴產在逐步推進中。表表 6.6.公司與地方國資、產業資本合建產能公司與地方國資、產業資本合建產能 公司名

88、稱公司名稱 參與方參與方 持股比例持股比例 創立時間創立時間 濟風鉆石 濟康金控 65%2021-06-09 黃河旋風 35%許鉆科技 許昌金控 40%2021-06-28 河南培育鉆投資基金 35%黃河旋風 20%中德產業 5%超贏鉆石 超贏產業 40%2022-03-18 河南瓊漿 40%黃河旋風 20%數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 3.1.3.3.1.3.技術研發投入保障產品品質技術研發投入保障產品品質 加大研發投入提升工藝水平和產品品質加大研發投入提升工藝水平和產品品質，構筑，構筑核心核心優勢。優勢。公司產品的性能和各項指標保持穩定，造就了在下游產

89、品市場的良好聲譽?！靶L”牌人造金剛石被國家質檢總局評為“中國名牌”產品，品牌效應助推企業發展。公司經過 20 多年的技術積累，先后完成了 1-20 克拉高品級無色及彩色培育鉆石合成技術開發，顏色等級達到國際領先水平，所生產的培育鉆石產品顏色集中在 D-F 色，90%以上產品達到鉆石顏色最高等級 D 級。公司培育鉆市場認可度高，高端產品銷量占整體市場的 50%以上。2021 年公司研發費用達 7730 萬元，同比增長 20.14%。公司擁有托國家級企業技術中心和企業博士后科研工作站，擁有大專以上的科技人員 624 人，占比28.57%；研究開發人員 335 人，占比 15.34%。同時，公司與

90、吉林大學、中南大學、鄭州大學、河南工業大學、鄭州輕工業大學、河南理工大學等高校的技術人才合作，引進博士 15 人，加強人造金剛石及其制品的設計、研究、生產。公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 26 圖圖 28.28.公司研發費用逐年走高公司研發費用逐年走高 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 牽頭設立河南省金剛石材料產業研究院，打造創新聯合體。牽頭設立河南省金剛石材料產業研究院，打造創新聯合體。3 月 10 日，河南省工業和信息化廳公布了關于

91、擬組建第二批省產業研究院名單的公示，由黃河旋風申報的“河南省金剛石材料產業研究院”名列其中。金剛石材料產業研究院主要圍繞金剛石合成及應用等領域開展創新，聚焦以金剛石為主的功能性金剛石應用技術、高端金剛石工具制品、第三代半導體材料研究，大力開發布局 5G 時代所需的半導體材料，拓展金剛石在光學領域、熱學領域、半導體領域的應用。該聯合體致力于從原輔材料、裝備制造、金剛石合成、制品制造及高端應用等領域，重點突破大腔體智能煅造壓機裝備關鍵技術、10-15mm 超大粒徑鉆石的產業化技術、金剛石工具專用預合金粉及復合粉體、人造金剛石磨料精密分級分選技術、金剛石復合截齒、CVD 金剛石生長技術和裝備、金剛石

92、新功能應用、可替代葉蠟石高溫高壓介質材料的合成制備、金剛石表面金屬化制備及應用等。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%02040608010012014020182019202020212022Q1研發費用（百萬元）研發費用率（%，右軸）公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 27 圖圖 29.29.金剛石在光學、熱學領域應用前景廣泛金剛石在光學、熱學領域應用前景廣泛 數據來源：數據來源：DTDT 新材料等，新材料等，財通證券研究所財通證券研

93、究所整理整理 3.2.3.2.債務債務壓力壓力結構性改善結構性改善，經營性現金流好轉，經營性現金流好轉 債務壓力結構性下降，業績釋放可期。債務壓力結構性下降，業績釋放可期。截至 2021 年末，公司短期借款余額 46.31億元（同比+45%），長期借款余額 4.58 億元（同比+51%），全年財務費用 3.15億元（同比+2.33%）。隨著公司超硬材料主業經營業績好轉，同時當地政府大力支持公司發展，公司融資渠道拓寬、融資成本下降，通過低息債務置換，整體債務壓力結構性下降，未來業績有望持續釋放。圖圖 30.30.公司債務壓力結構性改善（億元）公司債務壓力結構性改善（億元）數據來源：數據來源：Wi

94、ndWind，財通證券研究所財通證券研究所 熱學應用熱學應用金剛石半導體激光器金剛石車床鉆石晶圓CVD金剛石微波激射器菲涅耳透鏡金剛石微波太赫茲波窗片光學應用光學應用-20%0%20%40%60%80%0102030405060201720182019202020212022Q1短期借款長期借款YOY（%，右軸）財務費用增速（%，右軸）公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 28 圖圖 31.31.經營性現金流先行好轉（億元）經營性現金流先行好轉（億元）數據來源：數據來源：Wi

95、ndWind，財通證券研究所財通證券研究所 4.4.盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1.4.1.盈利預測盈利預測 核心假設：超硬材料業務：超硬材料業務：公司 2022-2024 年分別擴增 300/500/500 臺面頂壓機，主要用于培育鉆石生產。高毛利的培育鉆石收入占比提升，2022-2024 年毛利率分別為 51.9%/54.3%/54.7%；其他業務：其他業務：業務體量較小且毛利率較低，保持 2021 年收入增速及毛利率水平。-15-10-5051015201720182019202020212022Q1歸母凈利潤經營性凈現金EBIT 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告

96、研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 29 表表 7.7.黃河旋風（黃河旋風（600172.600172.SHSH）收入拆分）收入拆分 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 超硬材料 收入（百萬元）1,184 1,645 2,310 2,882 3,479 YOY（%）-20.2%39.0%40.4%24.7%20.7%毛利率（%）32.3%45.1%51.9%54.3%54.7%毛利（百萬元）382 743 1,199 1,565 1,904 其他超硬材料及制品 收入（百萬元）153 172 197

97、222 244 YOY（%）7.9%12.1%14.9%12.2%10.0%毛利率（%）13.3%16.6%17.0%17.5%17.5%毛利（百萬元）20 28 33 39 43 金屬粉末及建筑機械 收入（百萬元）459 218 256 278 303 YOY（%）-15.1%-52.5%17.1%8.8%8.9%毛利率（%）16.3%14.8%15.3%18.1%18.3%毛利（百萬元）75 32 39 50 55 其他業務 收入（百萬元）654 617 586 557 529 YOY（%）3.9%-5.7%-5.0%-5.0%-5.0%毛利率（%）2.5%2.3%2.5%2.5%2.5%

98、毛利（百萬元）17 14 15 14 13 合計合計 收入（百萬元）2,451 2,652 3,350 3,938 4,555 YOY（%）-12.3%8.2%26.3%17.6%15.6%毛利率（%）20.2%30.8%38.4%42.4%44.3%毛利（百萬元）494 818 1,287 1,668 2,016 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 4.2.4.2.投資建議投資建議 黃河旋風（600172.SH）作為培育鉆石&工業金剛石生產的領軍企業，在產壓機規模行業領先。公司主營產品供不應求，正加快產能布局把握行業發展機遇。隨著高毛利的培育鉆石占比提升、工業金剛石盈利能力恢復

99、及財務費用壓力邊際改善后，公司業績有望持續快速釋放。我們預計公司 2022-2024 年分別實現歸母凈利潤 3.10/5.51/7.67 億元，對應當前 PE 估值分別為 54x/30 x/22x，維持“買入”評級。公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 30 表表 8.8.公司盈利預測及估值（截至公司盈利預測及估值（截至 2 2022022 年年 8 8 月月 1212 日）日）公司公司 總市值總市值 （億元）（億元）收盤價收盤價 （元（元/股）股）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元

100、億元）PEPE 20212021A A 2022E2022E 2023E2023E 2022024 4E E 2022E2022E 2023E2023E 2 2024024E E 黃河旋風 168 11.63 0.43 3.10 5.51 7.67 54.11 30.44 21.87 力量鉆石 283 233.98 2.40 5.66 10.34 14.47 49.91 27.32 19.52 中兵紅箭 492 35.30 4.85 10.61 12.64 14.98 46.35 38.89 32.81 國機精工 86 16.32 1.27 2.34 3.29 4.36 36.88 26.28

101、 19.81 惠豐鉆石*22 49.02 0.56 0.89 1.26 1.57 55.39 38.90 31.32 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所財通證券研究所 注：惠豐鉆石未覆蓋，數據來自注：惠豐鉆石未覆蓋，數據來自 WindWind 一致預期一致預期 5.5.風險提示風險提示 公司產能投放不及預期公司產能投放不及預期 公司核心生產設備六面頂壓機供應存在缺口，且單機價值量較大，若不能購得足夠數量的壓機，可能影響公司產能投放。培育鉆行業競爭加劇培育鉆行業競爭加劇 培育鉆石產品下游需求火爆，高毛利驅動行業內廠商擴產，同時吸引越來越多的外部廠商進入，行業競爭加劇可能導致產品

102、定價波動。下游需求不及預期下游需求不及預期 培育鉆石消費集中在美國地區，若當地需求增速下滑，可能影響公司產品銷售。公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 31 公司財務報表及指標預測公司財務報表及指標預測 Table_Finance2 利潤表利潤表 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 財務指標財務指標 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E202

103、4E 營業收入營業收入 24512451 26522652 33503350 39383938 45554555 成長性成長性 減:營業成本 1956 1835 2063 2270 2539 營業收入增長率-16%8%26%18%16%營業稅費 45 35 47 55 64 營業利潤增長率-1,318%106%661%69%36%銷售費用 47 58 74 88 101 凈利潤增長率-2,610%104%619%78%39%管理費用 216 181 228 268 310 EBITDA 增長率-87%613%99%22%16%研發費用 64 77 97 114 132 EBIT 增長率-196

104、%241%104%36%23%財務費用 308 315 346 367 381 NOPLAT 增長率-191%214%-179%36%23%資產減值損失-247-69-70-70-70 投資資本增長率-9%21%9%10%11%加加:公允價值變動收益公允價值變動收益 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 凈資產增長率-23%1%12%17%20%投資和匯兌收益 0-4 0 0 0 利潤率利潤率 營業利潤營業利潤 -923923 5454 414414 699699 952952 毛利率 20%31%38%42%44%加:營業外凈收支-75-74-50-50-50 營業利潤率-38%2%12%

105、18%21%利潤總額利潤總額 -998998 -2020 364364 649649 902902 凈利潤率-40%2%9%14%17%減:所得稅-18-63 55 97 135 EBITDA/營業收入 4%30%47%48%49%凈利潤凈利潤 -980980 4343 310310 551551 767767 EBIT/營業收入-12%16%25%29%31%資產負債表資產負債表 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 運營效率運營效率 貨幣資金 1365 1925 2415 3282 4429 固定資產周轉天數 660

106、718 534 425 342 交易性金融資產 0 0 0 0 0 流動營業資本周轉天數流動營業資本周轉天數 -6666 -1010 3232 4848 5858 應收帳款 713 754 1145 1403 1622 流動資產周轉天數 522 533 548 583 630 應收票據 19 3 28 0 0 應收帳款周轉天數 106 104 130 130 130 預付帳款 284 158 265 291 326 存貨周轉天數 151 157 148 148 148 存貨 811 790 835 919 1027 總資產周轉天數 1485 1473 1286 1202 1153 其他流動資產

107、 35 29 29 29 29 投資資本周轉天數 1106 1239 1072 1001 961 可供出售金融資產 投資回報率投資回報率 持有至到期投資 ROE-30%1%9%13%15%長期股權投資 6 7 12 17 22 ROA-10%0%3%4%5%投資性房地產 173 166 166 166 166 ROIC-4%-10%7%9%10%固定資產 4432 5221 4899 4585 4267 費用率費用率 在建工程 1126 722 978 1182 1346 銷售費用率 2%2%2%2%2%無形資產 279 276 281 286 291 管理費用率 9%7%7%7%7%其他非流

108、動資產 392 301 301 301 301 財務費用率 13%12%10%9%8%資產總額資產總額 99719971 1070110701 1180211802 1296612966 1438914389 三費/營業收入 23%21%19%18%17%短期債務 3185 4631 4881 5031 5181 償債能力償債能力 應付帳款 291 512 452 498 556 資產負債率 68%70%69%67%64%應付票據 273 331 559 615 688 負債權益比 210%228%225%204%182%其他流動負債 791 69 69 69 69 流動比率 0.61 0.5

109、8 0.70 0.84 1.00 長期借款 303 458 658 858 1058 速動比率 0.42 0.44 0.55 0.68 0.83 其他非流動負債 0 0 0 0 0 利息保障倍數-0.92 1.22 2.33 2.97 3.48 負債總額負債總額 67536753 74397439 81898189 87128712 92789278 分紅指標分紅指標 少數股東權益少數股東權益 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 DPS(元)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 1442 1442 1442 1442 1442 分紅比率 留存收益 180 223 602

110、1223 2060 股息收益率 0%0%0%0%0%股東權益股東權益 32183218 32613261 36413641 42624262 50995099 業績和估值指標業績和估值指標 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 現金流量表現金流量表 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E EPS(元)-0.70 0.03 0.21 0.38 0.53 凈利潤-980 43 310 551 767 BVPS(元)2.23 2.26 2.52 2.96 3.

111、54 加:折舊和攤銷 403 373 722 764 810 PE(X)328.80 54.19 30.43 21.87 資產減值準備 461 92 90 90 90 PB(X)1.47 4.49 4.61 3.94 3.29 公允價值變動損失 0 0 0 0 0 P/FCF 財務費用 320 342 361 385 405 P/S 1.93 5.52 5.01 4.26 3.68 投資收益 0 4 0 0 0 EV/EBITDA 68.70 23.51 13.15 10.50 8.67 少數股東損益 0 0 0 0 0 CAGR(%)營運資金的變動-49 180-416-224-205 PE

112、G 3.15 0.09 0.39 0.56 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 429429 979979 11161116 16161616 19181918 ROIC/WACC 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 3 3 -616616 -715715 -715715 -715715 REP 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 -242242 -475475 8989 -3535 -5555 資料來源：資料來源：windwind 數據，財通證券研究所數據，財通證券研究所 公公司深度研究報告司深度研究報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評

113、級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 32 信息披露信息披露 分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解。本報告清晰地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，作者也不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。資質聲明資質聲明 財通證券股份有限公司具備中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。公司評級公司評級 買入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%；增持：相對同期相關證券

114、市場代表性指數漲幅在 5%10%之間；中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間；減持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%；無評級：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。行業評級行業評級 看好：相對表現優于同期相關證券市場代表性指數；中性：相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平；看淡：相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數。免責聲明免責聲明 本報告僅供財通證券股份有限公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司不保證該等信息的

115、準確性、完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的邀請或向他人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司通過信息隔離墻對可能存在利益沖突的業務部門或關聯機構之間的信息流動進行控制。因此，客戶應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等

116、相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告僅作為客戶作出投資決策和公司投資顧問為客戶提供投資建議的參考?？蛻魬敧毩⒆鞒鐾顿Y決策，而基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前應咨詢所在證券機構投資顧問和服務人員的意見；本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。