得潤電子-潛龍在淵碳化硅OBC及高壓線束業務逐漸興起-220818（28頁）.pdf

1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 得潤電子得潤電子（002055）證券證券研究報告研究報告 2022 年年 08 月月 18 日日 投資投資評級評級 行業行業 電子/消費電子 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 13.01 元 目標目標價格價格 20.89 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)604.49 流通 A 股股本(百萬股)589.33 A 股總市值(百萬元)7,864.42 流通 A 股市值(百萬元)7,667.19 每股凈資產(元)5.14 資產負債率(%)62.78 一年內最高/最低(元)16.9

2、9/8.61 作者作者 吳立吳立 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517010002 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 得潤電子-年報點評報告:新能源業務高增長 現金流、毛利率明顯改善 2020-05-03 2 得潤電子-公司點評:募集 16.8 億 擬建設高速連接器及 OBC 研發中心 2020-03-31 3 得潤電子-公司點評:重慶璧山 OBC大批量交付 19Q4 營收環比增 43%2020-03-01 股價股價走勢走勢 潛龍在淵，碳化硅潛龍在淵，碳化硅 OBC 及高壓線束業務逐漸興起及高壓線束業務逐漸興起 連接器領先制造商，碳化硅連接器領先制造商，碳化硅 OBC 及高壓

3、線束及高壓線束業務逐漸興起業務逐漸興起 公司是國內連接器領先制造商，同時積極把握汽車電動智能化機遇，內生外延并舉，不斷拓展車載業務：1）12 年設立合資公司科世得潤布局汽車線束，16 年收購柳州雙飛，不斷向中高端線束中高端線束發展；2）15 年收購意大利 Meta，承接其高端車載電源核心技術和客戶資源，順利切入車載電源車載電源管理黃金賽道。公司家電與消費電子、汽車電氣系統、汽車電子及新能源三大業務板塊協同發展，高壓線束及碳化硅 OBC 業務逐漸興起。車載電源車載電源&高壓線束：碳化硅車載電源逐漸興起，高壓線束需求增長顯著高壓線束：碳化硅車載電源逐漸興起，高壓線束需求增長顯著 車載電源領域車載電

4、源領域，充電補能效率成為用戶核心訴求，800V 高壓平臺加速落地，核心高壓部件有望全面升級，碳化硅車載電源成長廣闊，我們測算2025 年國內車載電源管理市場規模有望增長至 365.1 億元。車載電源行車載電源行業認證周期長、技術壁壘高、先發優勢明顯，具備技術優勢、標桿項業認證周期長、技術壁壘高、先發優勢明顯，具備技術優勢、標桿項目、量產能力的第三方供應商有望突圍目、量產能力的第三方供應商有望突圍。高壓線束領域高壓線束領域，汽車電動智能化進程加速，線束單車價值迎來量價齊升，我們測算 2025 年國內高壓線束市場規模有望達到 304 億元。輕量化、架構優化等技術升級驅動行業輕量化、架構優化等技術升

5、級驅動行業格局集中，國內線束廠商有望加速搶占市場。格局集中，國內線束廠商有望加速搶占市場。核心看點：新能源業務揚帆起航，車載電源管理核心看點：新能源業務揚帆起航，車載電源管理&高壓線束龍頭冉冉升起高壓線束龍頭冉冉升起 車載電源管理領域，車載電源管理領域，得潤旗下 Meta 為保時捷 Taycan 提供全球首個 22Kw 800V 碳化硅車載充電機方案。產能方面持續擴充，在歐洲市場已拿下大眾、保時捷、寶馬、Stellantis 等定點，未來有望享受行業增長和份額提升的雙擊；在國內已批量供貨東風旗下多款 EV，并拿下光束汽車（長城汽車與寶馬合資公司）、某主流車企及造車新勢力定點，21&22 年在手

6、及新增訂單充足。高壓線束領域，高壓線束領域，憑借多年深耕線束領域經驗、技術優勢及豐富品類，公司已開始為比亞迪、吉利、一汽大眾 MEB ID4、ID6 車型、沃爾沃新能源車型等供貨，并拿下五菱 MINI EV 和凱捷、一汽捷達 VS7 線束等項目定點。受益于電動智能化浪潮，公司高壓線束訂單有望高增。盈利預測與估值：盈利預測與估值：800V 平臺逐漸興起，碳化硅車載電源市占率有望持續提升，國內定點項目加速落地。此外，公司積極布局高壓線束推動產品升級，高毛利產品驅動公司整體盈利能力修復，基本面反轉有望超預期。我們預計 2022-2024年公司營收分別為 85.4/96.5/111.5 億元，同比增加

7、 12.6%/13.0%/15.5%；凈利潤 1.01/3.61/6.46 億元，對應 EPS 分別為 0.17/0.60/1.07?？紤]公司高考慮公司高毛利率毛利率 OBC 及高壓線束產品加速放量有望驅動基本面反轉，我們給予公及高壓線束產品加速放量有望驅動基本面反轉，我們給予公司司 2023 年年 35 倍倍 PE，目標價，目標價 20.89 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險風險提示提示：原材料價格大幅上漲、匯率大幅波動、新客戶開拓不及預期、測算具有一定主觀性、人才流失風險。財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024

8、E 營業收入(百萬元)7,272.23 7,586.76 8,539.56 9,648.17 11,146.89 增長率(%)(2.86)4.33 12.56 12.98 15.53 EBITDA(百萬元)1,000.53 756.23 793.16 1,035.28 1,390.28 凈利潤(百萬元)117.83(592.44)101.31 360.76 645.79 增長率(%)(120.13)(602.78)(117.10)256.10 79.01 EPS(元/股)0.19(0.98)0.17 0.60 1.07 市盈率(P/E)67.72(13.47)78.76 22.12 12.36

9、 市凈率(P/B)4.05 2.57 2.57 2.29 1.92 市銷率(P/S)1.10 1.05 0.93 0.83 0.72 EV/EBITDA 8.08 10.66 8.62 6.60 3.67 資料來源：wind，天風證券研究所 -23%-12%-1%10%21%32%43%54%2021-082021-122022-042022-08得潤電子滬深300 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.得潤電子：前瞻布局高壓線束及得潤電子：前瞻布局高壓線束及 OBC，智能電動時代煥新機，智能電動時代煥新機.5 1.1.概

10、況：全球布局的連接器方案商，內生外延完善高壓線束及 OBC 布局.5 1.2.主營：線束連接器、OBC 協同發展，從消費電子到汽車打開成長空間.6 1.3.財務：高壓線束和車載電源業務增長迅速，毛利率有望觸底反彈.7 2.車載電源：車載電源：800V 高壓平臺加速來臨，車載電源賽道逐漸興起高壓平臺加速來臨，車載電源賽道逐漸興起.9 2.1.全球汽車電動化進程持續加速，“充電補能”效率成為用戶核心訴求.9 2.2.800V 高壓平臺備受青睞，車載電源亟待全面升級.9 2.2.1.“交流慢充”和“直流快充”均扮演著重要角色.10 2.2.2.800V 高壓平臺加速來臨，車載高壓部件充分受益.11

11、2.3.車載 OBC：SiC 器件高壓優勢明顯，“三化”趨勢帶來結構性升級機遇.13 2.3.1.雙向化、集成化、高功率趨勢方興未艾，單車價值增量顯著.13 2.3.2.SiC 器件高壓優勢明顯，有望伴隨“高壓化”趨勢持續滲透.14 2.4.車載電源壁壘深厚，硬件技術+軟件能力+車規安全缺一不可.15 2.4.1.技術工藝標準較高，行業 Know-how 壁壘深厚.15 2.4.2.資質認證與客戶認證周期較長，先發優勢明顯.15 2.5.市場規模測算與競爭格局.16 2.5.1.2025 年國內車載電源市場規模有望增長至 365.1 億元.16 2.5.2.第三方供應商占據主導地位，碳化硅優勢

12、廠商份額有望提升.16 3.高壓線束：電動智能化趨勢下量價齊升，國產廠商大有可為高壓線束：電動智能化趨勢下量價齊升，國產廠商大有可為.18 3.1.汽車生命線，電動智能化趨勢下“量價齊升”.18 3.1.1.線束分類及概覽.18 3.1.2.電動化：高壓、輕量化趨勢，高壓線束是行業主要增長驅動.19 3.1.3.智能化：數據傳輸帶寬顯著增加，帶來高速線束連接器需求.20 3.2.高壓線束行業壁壘重重，技術、資金、供應體系必不可少.20 3.3.線束市場規模測算及競爭格局.21 3.3.1.2025 年國內高壓線束市場規模有望增長至 304 億元.21 3.3.2.格局：傳統線束市場格局穩定，國

13、產廠商有望不斷崛起.21 4.新能源業務揚帆起航，新能源業務揚帆起航，OBC&高壓線束龍頭冉冉升起高壓線束龍頭冉冉升起.23 4.1.車載電源器業務：產能持續擴張，歐洲&國內市場雙輪驅動.23 4.1.1.優勢：公司 SiC 高端車載電源管理在地位、技術、客戶方面行業領先.23 4.1.2.展望：歐洲市場規模增長&份額提升，國內市場項目有望不斷落地.23 4.2.高壓線束業務：乘電動智能化東風，線束業務大有可為.24 4.3.定增募資加碼高速連接器和 OBC 業務.25 5.盈利預測與估值盈利預測與估值.25 6.風險提示風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 yWmXcZjZ6VrRoOsN9P8

14、Q6MmOoOsQoMkPrRxPfQrQxObRoPnNxNrMoMxNrMmM 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 1：得潤電子內生外延并舉，布局高壓線束、車載電源相關業務.5 圖 2：得潤電子業務遍及全球，其中 Meta 總部位于意大利.6 圖 3：得潤電子產品包括連接器、線束、OBC 等，覆蓋通訊、家電、汽車等領域.7 圖 4：消費、家電景氣度下滑，公司近年來營收增長停滯.7 圖 5：疫情影響、項目延遲、缺芯等因素導致近年來利潤大幅波動.7 圖 6：新能源業務占比持續提升，推動公司營收創歷史新高.8 圖 7：隨著原材料成本降低、量

15、產項目順利進行，毛利有望觸底反彈.8 圖 8：研發及三費近年來維持穩定.8 圖 9：中國汽車電動化進程持續加速，新能源車銷量及滲透率快速攀升.9 圖 10：USB 技術不斷向高功率方向演進，由過去的 2.5W 增長至當下 100W.9 圖 11：交流慢充與直流慢充核心差異在于交流慢充需要“車載充電機”支持.10 圖 12：2025/2030 慢充端口與快充端口保有量有望增長至 1300/80 萬和 7000/128 萬個 11 圖 13：主流車企紛紛布局 800V 高壓平臺.11 圖 14：雙向車載充電機可實現動力電池與電網、家用電器的能量互通.13 圖 15：車載 OBC 向大功率、雙向化、

16、集成化、SiC 化等方向演進.14 圖 16：相較于 Si，SiC 具有較低的能量損耗，具備耐高壓、高溫、高頻等特性.14 圖 17：行業有主機廠、Tier1 集成商、第三方供應商三大勢力.16 圖 18：CR10 中第三方供應商占據 21 年國內 OBC 市場 64.8%的份額.16 圖 19：汽車包括發動機、前部、頂棚、尾部、車門、底盤、儀表盤等線束產品.18 圖 20：整車線束.18 圖 21：整車上的高壓線束布局.18 圖 22：新能源車線束單車價值量平均為 5000 元，相較于燃油車價值增量顯著.20 圖 23：高壓線束增長迅速，2025 年市場規模有望達到 304 億元.21 圖

17、24：2018 年全球主要線束廠商市場份額.21 圖 25：公司汽車業務主要客戶.23 圖 26：保時捷 Taycan 跑車.23 表 1：得潤電子車載電源類產品包括 OBC、DC/DC 及集成化產品，適用于 3.6Kw22Kw.7 表 2：各地充電樁建設政策引導采用“交流”充電方式.10 表 3：交流慢充與直流快充優缺點差異明顯，兩者難以相互替代.10 表 4：5 種 800V 高壓架構升級方案，方案一綜合優勢明顯，短期內有望快速普及.12 表 5：高壓架構下新能源汽車核心零部件全系需重新選型.13 表 6：相較于 Si 系統，SiC 系統能夠實現效率提升&功耗降低，具有系統級的成本優勢.1

18、4 表 7：主要供應商 SiC 擴產規劃.15 表 8：預計 2025 年國內車載 OBC 市場規模有望增長至 365.1 億元.16 表 9：國內車載電源主要供貨商有得潤電子、欣銳科技、弗迪動力、匯川技術等.17 表 10：傳統燃油車線束可分為主線束、副線束、電纜線。高壓線束為新能源車增量部分.19 表 11：不同自動駕駛等級下智能化功能及需求.20 表 12：線束企業國家分布.22 表 13：得潤電子車載電源業務合作車企包括國內主流車企、造車新勢力以及寶馬保時捷 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 等.24 表 14：得潤電子汽車線束業務

19、合作企業包括沃爾沃、一汽大眾、北京奔馳等.24 表 15：得潤電子業績拆分與預測.25 表 16：同類可比公司估值對比（PE）.26 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.得潤電子：前瞻布局高壓線束及得潤電子：前瞻布局高壓線束及 OBC，智能電動時代煥新機，智能電動時代煥新機 1.1.概況：全球布局概況：全球布局的連接器方案商，內生外延完善高壓線束及的連接器方案商，內生外延完善高壓線束及 OBC 布局布局 電子連接器一體化解決方案提供商，智能電動時代煥發新機。電子連接器一體化解決方案提供商，智能電動時代煥發新機。得潤電子股份有限公司成立于

20、1989 年，主營業務為電子連接器和精密組件的研發、制造和銷售，產品廣泛應用于家用電器、計算機及外圍設備、通訊、智能手機、LED 照明、智能汽車、新能源汽車等各個領域。在消費電子領域，。在消費電子領域，公司已成為國內家電連接器龍頭制造商，長期占據大型家電企業核心連接器供應商的地位。同時，公司深入全球電子行業核心產業鏈，連接器客戶包括國際知名半導體企業、國內外一線電腦廠商及眾多知名電腦代工廠商。深耕連接深耕連接器器領域二十三載，領域二十三載，2012 年公司積極把握汽車電動化機遇正式進軍汽車領域，并通過內生外年公司積極把握汽車電動化機遇正式進軍汽車領域，并通過內生外延并舉的方式持續完善在汽車領域

21、的布局。延并舉的方式持續完善在汽車領域的布局。在汽車高壓線束方面，在汽車高壓線束方面，2012 年公司與德國科世合資設立科世得潤，布局高端轎車整車線束系統；2016 年公司收購國內最大汽車線束企業之一柳州雙飛，進一步提升公司研發能力、豐富公司汽車線束產品線，并在運營管理、渠道資源、資本與平臺等方面實現協同。目前，公司汽車線束產品已進入一汽大眾、奧迪、奔馳、沃爾沃、上汽、東風等眾多國內外汽車廠商供應鏈，為客戶提供整車用汽車連接器與線束模塊產品。在車載電源方面，在車載電源方面，公司通過收購意大利 Meta60%股份（現持有 35.09%股份）獲得OBC 核心技術及相關的成熟產品解決方案，并因此獲得

22、向保時捷、寶馬、Stellantis等全球領先汽車品牌的核心供貨資格?；谶M入全球頂級主機廠供應鏈和業務平臺的優勢，公司正加速拓展國內市場?；谶M入全球頂級主機廠供應鏈和業務平臺的優勢，公司正加速拓展國內市場。前期公司考慮到 OBC 產品定制開發需求，以及研發人員與軟硬件資源不足等問題，選擇優先服務保時捷、寶馬和奧迪等部分歐洲汽車品牌，以及東風、吉利等少量國內汽車品牌，但研發資源仍無法滿足日益增長的市場需求。此外，國內電動汽車市場發展如火如荼，國產汽車零部件廠商成長空間打開。2021 年公司通過定增解決研發資金不足等問題，成功募集資金 16.72 億元用于建設 OBC 研發中心、擴充研發資源、

23、提升研發實力及 OBC 硬件產品配套的軟件開發能力，進一步為美系車廠和日系車廠提供 OBC 產品，提高產品的市場占有率。同時，利用募集資金重點發展高速傳輸連接器項目，滿足未來 35 年內各領域的多種高速連接器方案需求，鞏固和提升公司在連接器領域的行業競爭地位。公司通公司通過內生外延的方式前瞻布局高壓線束及過內生外延的方式前瞻布局高壓線束及 OBC 市場，智能電動時代有望逐步迎來收獲期。市場，智能電動時代有望逐步迎來收獲期。圖圖 1：得潤電子內生外延并舉，布局高壓線束、車載電源相關業務：得潤電子內生外延并舉，布局高壓線束、車載電源相關業務 資料來源：公司官網、天風證券研究所 公司報告公司報告|首

24、次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 圖圖 2：得潤電子：得潤電子業務遍及全球，其中業務遍及全球，其中 Meta 總部位于意大利總部位于意大利 資料來源：公司官網、天風證券研究所 1.2.主營：線束連接器、主營：線束連接器、OBC 協同發展，從消費電子到汽車打開成長空間協同發展，從消費電子到汽車打開成長空間 公司主營業務按下游應用場景可分為家電與消費電子家電與消費電子、汽車電氣系統汽車電氣系統及汽車電子和新能汽車電子和新能源汽車源汽車業務，其中：家電與消費電子業務：家電與消費電子業務：公司產品包括家電&手機&PC 連接器、FPC、server 等，其中連接器業務是

25、公司成熟且具備規模優勢的基本盤業務，多年來一直保持穩定增長，并不斷開發 Type C、CPU、DDR 等高速傳輸連接器產品。1）家電領域：）家電領域：公司能夠提供內外部連接器、連接線以及芯片封裝的完整系統解決方案，在國內家電領域具有絕對領導地位，連續多年市場占有率超過 50%；2）手機領域：）手機領域：公司專注于提供高質量 FPC 外部連接器、Type-C 連接器及解決方案；3）PC 領域：領域：公司為電腦設備提供從內到外的連接器及解決方案，公司是 PC 行業主要的連接器供應商，其中 CPU Socket 連接器產品是全球為數不多擁有自主專利技術的供應商。公司已成為家電領公司已成為家電領域的連

26、接器龍頭供應商，并不斷加快向高端連接器制造商轉型。域的連接器龍頭供應商，并不斷加快向高端連接器制造商轉型。汽車電氣系統業務：汽車電氣系統業務：公司產品包括連接器、小線束、整車線束等，汽車電氣業務已形成覆蓋中高端合資公司品牌、國內自主品牌的業務布局。同時公司緊跟汽車智能化、電動化發展趨勢，正不斷加大高壓線束以及電池包線束、發動機線束等小線束產品的技術和資源投入，并正在實現單一部件向系統總成的轉變，產品價值亦隨之不斷提升。目前子公司科世得潤為一汽-大眾 MEB 平臺的 ID4、柳州雙飛為五菱宏光MINI EV 和凱捷等熱門車型配套供應汽車線束產品，同時也與寧德時代、濰柴動力等客戶開發供應電池包線束

27、、發動機穿缸線束、FAKRA 高速射頻線束等。伴隨新能源伴隨新能源汽車行業滲透率的不斷提升，公司有望實現產品價值量的增長和市場份額的提升，汽車行業滲透率的不斷提升，公司有望實現產品價值量的增長和市場份額的提升，該項業務未來成長可期。該項業務未來成長可期。汽車電子和新能源汽車業務：汽車電子和新能源汽車業務：公司子公司意大利 Meta 成立于 1973 年，經過數十載沉淀積累了豐富的車載充電機（OBC）研發及生產經驗，并在全球率先推出 22kW 800V 平臺高功率碳化硅車載充電機，技術研發實力業界領先。目前，公司 OBC 產品適配覆蓋 3.6kw-22kw 電源功率、400V-800V 高壓直流

28、電壓、適用于 EV、PHEV 等多平臺車型，具有模塊化結構。同時，公司首創鋁基板液冷技術，采用第三代半導體技術，提供 SiC 高頻解決方案，在中高端領域行業領先?？蛻舴矫?，公司已為寶馬、保時捷、Stellantis、大眾、奔馳、東風等國內外知名客戶供貨。高功率、高集成、高功率、高集成、碳化硅方案已成為行業升級趨勢，伴隨著歐洲市場電動化進程持續加速以及碳化硅方案已成為行業升級趨勢，伴隨著歐洲市場電動化進程持續加速以及 800V高壓趨勢下國內定點項目的不斷落地，車載充電機業務有望成為公司未來增長核心高壓趨勢下國內定點項目的不斷落地，車載充電機業務有望成為公司未來增長核心驅動力。驅動力。公司報告公司

29、報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 3：得潤電子產品包括連接器、線束、：得潤電子產品包括連接器、線束、OBC 等，覆蓋通訊、家電、汽車等領域等，覆蓋通訊、家電、汽車等領域 資料來源：公司官網、天風證券研究所 表表 1：得潤電子車載電源類產品包括得潤電子車載電源類產品包括 OBC、DC/DC 及集成化產品，適用于及集成化產品，適用于 3.6Kw22Kw 產品名稱產品名稱 適用范圍適用范圍 特點特點 OBC 電源：3.6kW22kW+400/800V 高壓直流 模塊化結構、液體冷卻 AutoSar 架構、產率95%DC/DC 電源：1.5kW3.6kW

30、+高壓直流 400/800V 12V 液體冷卻 AutoSar 架構、產率94%OBC+DC/DC 0BC:3.6kW22kW+DC/DC：2.2Kw3.6Kw 液體冷卻 AutoSar 架構 資料來源：META SYSTEM 官網、天風證券研究所 1.3.財務：高壓線束和車載電源業務增長迅速，毛利率有望觸底反彈財務：高壓線束和車載電源業務增長迅速，毛利率有望觸底反彈 營收端整體保持穩定，高壓線束和車載電源業務提供增長動能。營收端整體保持穩定，高壓線束和車載電源業務提供增長動能。2015-2018 年，公司營收從 30.38 億元增長至 74.54 億元，主要原因系公司家電和消費類電子業務穩步

31、增長，汽車電子和新能源汽車業務逐年起量。2019-2020 年，公司營收增長乏力，主要原因系下游汽車等領域景氣度下滑，疊加歐洲疫情致部分汽車客戶訂單推遲。2021 年，在汽車產業芯片短缺及疫情持續超預期等不利因素影響下公司汽車電子及新能源汽車業務仍實現放量增長（該業務同比增長 32.37%），推動公司全年營收實現歷史新高（實現營收 75.87億元，同比+4.33%）。展望未來，公司在家電與消費電子業務方面持續優化產品結構，積極開拓新品尋求新的利潤增長點，高速連接器和 CPU Socket 等產品有望逐漸起量貢獻收入增量；汽車電氣系統業務方面，加大高壓線束及電池包線束、發動機線束等小線束產品的技

32、術和資源投入，以搶占新客戶新項目市場資源；汽車電子和新能源汽車業務方面，800V 高壓平臺產品、大功率及集成式產品及創新產品加速上車應用。隨著全球疫情控制、隨著全球疫情控制、歐洲新能源汽車市場高速發展及國內車載電源領域的不斷開拓，公司營收有望開啟上行歐洲新能源汽車市場高速發展及國內車載電源領域的不斷開拓，公司營收有望開啟上行通道。通道。圖圖 4：消費、家電景氣度下滑，公司近年來營收增長停滯：消費、家電景氣度下滑，公司近年來營收增長停滯 圖圖 5：疫情影響、項目延遲、缺芯等因素導致近年來利潤大幅波動：疫情影響、項目延遲、缺芯等因素導致近年來利潤大幅波動 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來

33、源：Wind、天風證券研究所 30.3845.8458.5174.5474.8672.7275.8715.2950.8827.6527.400.43-2.864.33-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002015201620172018201920202021營業總收入（億元）同比(%)0.61-0.131.482.46-6.200.65-7.18-30.74-122.121,200.2666.25-351.98110.47-1,205.90-1,500.00-1,000.00-500.000.00500.001,000.001,5

34、00.00-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.002015201620172018201920202021凈利潤（億元）同比(%)（右）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 營業成本攀升疊加高研發投入，營業成本攀升疊加高研發投入，2017-2021 年利潤端整體承壓。年利潤端整體承壓。2017 年-2021 年公司銷售毛利率分別為 14.90%/14.46%/15.79%/10.81%/9.55%，整體偏低且呈下降趨勢。2021 年，公司毛利率由上年的 10.81%下降到 9.55%，同比下滑 11.66%，主要原因系受

35、全球疫情影響，新項目產品的研發期拉長，量產滯后，其中原計劃量產的項目均已推遲至 2021 年二季度，前期投入的費用無法按期產生效益，致使汽車電氣系統業務板塊的營業成本上升;2021 年大宗物料銅、石油等持續上漲，導致公司主要原材料采購成本短期內上漲，對公司各業務板塊的營業成本均產生一定不利影響。凈利潤方面，2017 年2021 年公司分別實現歸母凈利潤 1.75/2.61/-5.85/1.18/-5.92 億元，整體波動較大且呈下降趨勢。具體分析來看，2021 年公司歸屬于母公司凈利潤為-5.92 億元，同比下降-602.78%。在營業收入同比上升的背景下，我們認為歸屬于母公司凈利潤同比下滑主

36、要受全球疫情、原材料漲價、新項目量產延遲、汽車等產業芯片短缺等因素造成的毛利率同比下滑、信用減值損失沖回減少、財務費用因匯兌損失增加、投資收益減少等影響。此外，由于近年研發支出及三費金額呈現上升趨勢，利潤空間受到一定擠壓。經過新能源汽車電子板塊的深入拓展與高經過新能源汽車電子板塊的深入拓展與高研發支出，公司整體業務布局已較為完善，靜待新能源汽車業務放量，公司毛利率有望研發支出，公司整體業務布局已較為完善，靜待新能源汽車業務放量，公司毛利率有望觸底反彈，后續利潤端有望逐步邊際改善。觸底反彈，后續利潤端有望逐步邊際改善。圖圖 6：新能：新能源業務占比持續提升，推動公司營收創歷史新高源業務占比持續提

37、升，推動公司營收創歷史新高 圖圖 7：隨著原材料成本降低、量產項目順利進行，毛利有望觸底反：隨著原材料成本降低、量產項目順利進行，毛利有望觸底反彈彈 資料來源：Wind、天風證券研究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 圖圖 8：研發及三費近年來維持穩定：研發及三費近年來維持穩定 資料來源：Wind、天風證券研究所 99.4596.1362.7257.6651.9946.3746.2339.3924.8731.1032.4230.8633.3135.3815.1913.0215.7919.2824.460.553.871.902.293.895.423.642.840%10%20%30%40

38、%50%60%70%80%90%100%20142015201620172018201920202021家電與消費電子業務汽車電氣系統業務汽車電子及新能源汽車業務其他業務14.6%13.7%17.3%18.8%18.8%14.3%16.5%15.7%9.6%8.4%8.9%8.7%12.5%13.3%9.8%63.6%16.4%5.8%7.3%19.5%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%20172018201920202021消費電子汽車電氣系統汽車電

39、子及新能源汽車業務其他業務(右）4.7%4.7%5.7%5.4%5.8%5.5%5.2%3.8%3.8%2.5%2.5%2.7%1.9%2.5%8.8%9.6%9.1%8.9%10.6%11.0%11.6%2.4%2.3%2.0%2.3%2.8%3.0%3.7%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%2015201620172018201920202021研發支出率銷售費用率管理費用率財務費用率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 2.車載電源：車載電源：800V 高壓平臺加速來臨，車載電源賽道逐漸興起高壓平臺加

40、速來臨，車載電源賽道逐漸興起 2.1.全球汽車電動化進程持續加速，“充電補能”效率成為用戶核心訴求全球汽車電動化進程持續加速，“充電補能”效率成為用戶核心訴求 電動化浪潮催生龐大充電補能需求，充電樁數量緊缺疊加換電模式尚未成熟，充電補能電動化浪潮催生龐大充電補能需求，充電樁數量緊缺疊加換電模式尚未成熟，充電補能效率提升勢在必行。效率提升勢在必行。全球新能源車供需兩旺，電動化進程持續加速，根據中汽協數據，2021 年全國新能源汽車銷量為 352.1 萬輛，占總汽車銷量比例為 13.4%，新能源汽車增長迅速勢必帶來龐大的充電補能需求。充電樁數量依舊緊缺，換電模式尚未成熟。充電樁數量依舊緊缺，換電模

41、式尚未成熟。根據中國電動汽車充電基礎設施促進聯盟成員單位數據，截止 2021 年 8 月全球充電基礎設施累計數量為 210.5 萬臺，與之對照的則是 2021 年 9 月底國內新能源汽車保有量達到 678 萬輛，車樁比達到 3:1；充電樁數量的緊缺導致“充電一小時，排隊四小時”時常發生，為用戶帶來了充電補能焦慮。同時，換電模式當下也面臨行業標準不統一，難以推廣落地的問題，預計短期難以成為主流的充電補能方案。我們認為當下新能源車充電基礎設施我們認為當下新能源車充電基礎設施仍不完善，里程焦慮問題極大地影響用戶的體驗，充電補能效率提升勢在必行。仍不完善，里程焦慮問題極大地影響用戶的體驗，充電補能效率

42、提升勢在必行。圖圖 9：中國汽車電動化進程持續加速，新能源車銷量及滲透率快速攀升：中國汽車電動化進程持續加速，新能源車銷量及滲透率快速攀升 資料來源：中汽協、天風證券研究所 充電補能效率已成為用戶當下核心訴求，復盤移動端迭代歷程，充電效率提升亦是電動充電補能效率已成為用戶當下核心訴求，復盤移動端迭代歷程，充電效率提升亦是電動車必經之路。車必經之路。新能源汽車供需兩端旺盛，暢銷車輛在動力性能、智能化方面、使用成本等方面相對傳統燃油車已取得領先優勢，但“長途出行續航不夠”和“充電不方便”是當下新能源汽車消費者兩大核心痛點。充電補能效率提升已成為用戶的核心訴求，在此背景下，更加高效的快充技術亟待推出

43、。同時，復盤手機充電補能的發展歷程，可以明同時，復盤手機充電補能的發展歷程，可以明顯發現續航時間和充電補能效率一直是用戶的核心訴求，在前期電池容量達到瓶頸之后，顯發現續航時間和充電補能效率一直是用戶的核心訴求，在前期電池容量達到瓶頸之后，提高充電速度便成為了手機廠商提高用戶體驗的主提高充電速度便成為了手機廠商提高用戶體驗的主要抓手：要抓手：從早期大哥大 3.6W 功率、充電時長 10 小時到 2010 年 USB BC 1.2 協議突破 5W 并開啟“快充時代”，期間手機充電速度不斷提升，目前已發展到 120W 功率、充電時長僅需 15 分鐘的機型。智能手機和新能智能手機和新能源汽車的充電補能

44、效率極大影響用戶體驗，亦將是車企打造差異化優勢的重要賣點，我源汽車的充電補能效率極大影響用戶體驗，亦將是車企打造差異化優勢的重要賣點，我們判斷“充電補能”效率持續提升是電動車的必經之路，充電技術則有望向高壓、高功們判斷“充電補能”效率持續提升是電動車的必經之路，充電技術則有望向高壓、高功率方向不斷發展。率方向不斷發展。圖圖 10：USB 技術不斷向高功率方向演進，由過去的技術不斷向高功率方向演進，由過去的 2.5W 增長至當下增長至當下 100W 資料來源：手機 315 公眾號、天風證券研究所 2.2.800V 高壓平臺備受青睞，車載電源亟待全面升級高壓平臺備受青睞，車載電源亟待全面升級 33

45、.15377.7125.6120.6136.7352.11.3%1.9%2.7%4.5%4.7%5.4%13.4%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%01002003004002015201620172018201920202021新能源車銷量（萬輛）新能源車滲透率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 2.2.1.“交流慢充”和“直流快充”均扮演著重要角色“交流慢充”和“直流快充”均扮演著重要角色 交流慢充仍為主流，“去交流慢充仍為主流，“去 OBC”難以實現?！彪y以實現。功率在 222kW 之間

46、的充電方式統稱為慢充，而交流慢充與直流慢充的主要差異在于將充電機（能夠將交流電變換為直流電的轉換器）配置在車上還是充電樁上，配置在車上即為交流充電，反之即為直流充電。交流慢充可實現有插座即可充電，一定程度上緩解終端用戶出行的充電焦慮問題；而直流慢充則依賴直流充電樁，對公共直流充電樁覆蓋率提出了較高的要求。同時各地頒布地方性充電基礎設施建設標準，引導自用充電樁宜采用交流充電方式。雖然交流慢充與直流慢充在充電功率、體驗上可實現相互替代，市場存在去 OBC 的動機，但我們認為公共直流充電但我們認為公共直流充電樁短期覆蓋率仍不完善，難以樁短期覆蓋率仍不完善，難以解決充電焦慮這一核心痛點，直流去解決充電

47、焦慮這一核心痛點，直流去 OBC 預計短期難以實預計短期難以實現?，F。圖圖 11：交流慢充與直流慢充核心差異在于交流慢充需要“車載充電機”支持：交流慢充與直流慢充核心差異在于交流慢充需要“車載充電機”支持 資料來源：聯合電子公眾號、天風證券研究所 表表 2：各地充電樁建設政策引導采用“交流”充電方式：各地充電樁建設政策引導采用“交流”充電方式 地方地方 文件文件 發布日期發布日期 充電樁建設要求充電樁建設要求 杭州 杭州市住房保障和房產管理局印發杭州市新能源電動汽車自用和共用充電樁建設安裝暫行規定 2016 年 自用充電樁，原則為交流慢充樁 海南 住房和城鄉建設部印發海南省建筑物配建停車位充電

48、設施建設標準（試行）2017 年 在住宅小區居民配建停車位、社會公共停車場等有過夜停車場的場所建設的充電設施，宜采用交流充電方式 深圳 深圳市住房和建設局關于印發電動汽車充電基礎設施設計、施工及驗收規范的通知 2021 年 居住建筑或相關單位自用的充電汽車庫或充電停車場，宜采用交流充電方式 臺州 臺州市交通運輸局關于印發臺州市電動汽車充電基礎設施建設管理辦法（試行）的通知 2021 年 自用充電設施，原則上為交流慢充樁 資料來源：聯合電子公眾號、天風證券研究所“交流慢充”與“直流快充”均扮演重要角色?！敖涣髀洹迸c“直流快充”均扮演重要角色。交流慢充是通過車載 OBC 將電網的交流電轉換成直流

49、電輸入到汽車動力電池之中，通常需要 68 個小時充電時長；而直流快充是通過數百千瓦的大功率直流充電樁將電網交流電轉換為直流電并輸入到汽車動力電池之中，可在一個小時內充電 80%。根據中國汽車工程學會節能與新能源技術路線 2.0中充電基礎設施發展目標，2025/2030 年慢充端口保有量有望達到 1300 萬/7000 萬，快充端口保有量有望達到 80 萬/128 萬，并建立以智能有序慢充為主、應急快充為輔的充電體系?？斐淠軌蚋咝?、短時間的完成充電補能，極大的緩解了用戶的充電焦慮問題，快充能夠高效率、短時間的完成充電補能，極大的緩解了用戶的充電焦慮問題，但交流慢充具備低成本、易普及等優勢，未來

50、“交流慢充”與“直流快充”均將扮演重但交流慢充具備低成本、易普及等優勢，未來“交流慢充”與“直流快充”均將扮演重要要角色。角色。表表 3：交流慢充與直流快充優缺點差異明顯，兩者難以相互替代：交流慢充與直流快充優缺點差異明顯，兩者難以相互替代 充電方式充電方式 優點優點 缺點缺點 交流慢充 減少虛電 延長電池壽命 充電速度慢 花費時間長 直流快充 充電速度快 產生虛電 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 占用時間短 影響電池壽命 資料來源：聯合電子公眾號、天風證券研究所 圖圖 12：2025/2030 慢充端口與快充端口保有量慢充端口與快充端

51、口保有量有望增長至有望增長至 1300/80 萬和萬和 7000/128 萬個萬個 資料來源：聯合電子公眾號、天風證券研究所 2.2.2.800V 高壓平臺加速來臨，車載高壓部件充分受益高壓平臺加速來臨，車載高壓部件充分受益 主流車企紛紛布局主流車企紛紛布局 800V 高壓平臺。高壓平臺。目前充電補能效率已成為用戶的核心關注點，800V高壓平臺可以有效地解決補能焦慮問題，2021 年比亞迪、吉利、長城、小鵬、零跑等相繼發布 800V 高壓快充布局規劃，相關車型也將陸續推出：現代基于 E-GMP 平臺開發的IONIQ5、長城沙龍旗下機甲龍、小鵬 G9 等。從量產時間看，各大車企基于 800V 高

52、壓技術方案的新車將在 2022 年之后陸續上市。800V 高壓平臺是當下市場的重要賣點，能夠高壓平臺是當下市場的重要賣點，能夠解決用戶“充電補能效率”這一核心問題，在主流車企的陸續布局下，解決用戶“充電補能效率”這一核心問題，在主流車企的陸續布局下，800V 高壓平臺趨高壓平臺趨勢有望加速來臨。勢有望加速來臨。圖圖 13：主流車企紛紛布局主流車企紛紛布局 800V 高壓平臺高壓平臺 資料來源：蓋世汽車社區公眾號、天風證券研究所 提高充電補能效率的核心在于“電壓升級”。提高充電補能效率的核心在于“電壓升級”?？斐浼夹g的核心在于提高整車充電功率，根據 P=UI 公式，快充升級的技術手段在于提高電壓

53、或提高電流，提高電流將會帶來更沉重的線束、更高的功耗以及更多的附屬設備瓶頸，而提高充電電壓將會有更大的設計自由度，基于此 400V 平臺有望向 800V 平臺逐步演變。對比當下五種對比當下五種 800V 架構升級方案，架構升級方案，“車載部件全系升級”方案優勢明顯?！败囕d部件全系升級”方案優勢明顯。目前主流新能源整車高壓電氣系統電壓范圍為230V450V，統稱為 400V 平臺；高壓電氣系統電壓范圍為 550-930V，統稱為 800V 系統平臺。但當下充電樁、高壓部件等配套設施基于 400V 平臺打造，難以支撐 800V 高壓系統的快速普及，需要在電氣系統架構上升級以匹配高壓平臺需求；根據聯

54、合電子，目前有五種 800V 高壓系統架構設計方案：方案一：車載部件全系方案一：車載部件全系 800V，電驅升壓兼容，電驅升壓兼容 400V 直流樁方案。直流樁方案。其典型特征是：直13007000801280100020003000400050006000700080002025年2030年萬慢充端口保有量（超）快充端口保有量 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 流快充、交流慢充、電驅動、動力電池、高壓部件均為 800V；通過電驅動系統升壓，兼容 400V 直流充電樁。該方案優勢在于整車能耗低、無安全風險、易于推廣，但系統新增成本和布置改

55、造較高。方案二：車載部件全系方案二：車載部件全系 800V，新增，新增 DCDC 兼容兼容 400V 直流樁方案。直流樁方案。其典型特征是：直流快充、交流慢充、電驅動、動力電池、高壓部件均為 800V；通過新增 400V-800V DCDC 升壓，兼容 400V 直流充電樁。該方案優勢在于整車能耗低、無安全風險、易于推廣，但系統新增成本高于方案一。方案三：車載部件全系方案三：車載部件全系 800V，動力電池靈活輸出，動力電池靈活輸出 400V 和和 800V，兼容，兼容 400V 直流樁直流樁方案。方案。其典型特征是：直流快充、交流慢充、電驅動、動力電池、高壓部件均為800V；2 個 400V

56、 動力電池串并聯，通過繼電器切換靈活輸出 400V 和 800V，兼容400V 直流充電樁。該方案電池需要特殊改動和設計，推廣難度較大。方案四：僅直流快充相關部件為方案四：僅直流快充相關部件為 800V，其余部件維持，其余部件維持 400V，新增，新增 DCDC 部件進行部件進行電壓轉換器方案。電壓轉換器方案。其典型特征是：僅直流快充和動力電池為 800V；交流慢充、電驅動、高壓部件均為 400V；新增 400V-800V DCDC，實現 400V 部件與 800V 動力電池之間的電壓轉換，兼容 400V 直流充電樁。該方案整車布置改造較小，但需要新增DCDC，推廣難度大。方案五：僅直流快充相

57、關部件為方案五：僅直流快充相關部件為 800V，其余部件維持，其余部件維持 400V，動力電池靈活輸出，動力電池靈活輸出400V 和和 800V 方案。方案。其典型特征是：僅直流快充為 800V；交流慢充、電驅動、負載均為 400V；2 個 400V 動力電池串并聯，通過繼電器切換靈活輸出 400V 和 800V，兼容 400V 和 800V 直流充電樁。該方案系統新增成本和布置改造較低，但該方案電池需要特殊改動和設計，推廣難度較大。對比五種升級方案，綜合評估詳細性能、系統成本以及整車改造工程量等因素，根據聯對比五種升級方案，綜合評估詳細性能、系統成本以及整車改造工程量等因素，根據聯合電子分析

58、認為方案一合電子分析認為方案一“車載部件全系“車載部件全系 800V，電驅升壓兼容，電驅升壓兼容 400V 直流樁方案”擁有綜直流樁方案”擁有綜合優勢，預測短期內有望能夠快速推廣普及。合優勢，預測短期內有望能夠快速推廣普及。表表 4：5 種種 800V 高壓架構升級方案高壓架構升級方案，方案一綜合優勢明顯，短期，方案一綜合優勢明顯，短期內有望快速普及內有望快速普及 項目項目 方案一方案一 方案二方案二 方案三方案三 方案四方案四 方案五方案五 系統框圖 系統改動量 所有高壓部件都需要新設計成 800V 部件 兼容 400V 直流充電樁，無需新增高壓部件 所有高壓部件都需要新設計成 800V 部

59、件 兼容 400V 直流充電樁，需要新增 120kw 400V-800V DCDC 所有高壓部件都需要新設計成 800V 部件 動力電池需要特殊設計（400V 和 800V 靈活輸出，新增切換繼電器）動力電池設計為 800V 需要新增 150kw 400V-800V DCDC，其余車輛部件無需改動 動力電池需要特殊設計（400V 和 800V 靈活輸出，新增切換繼電器）800V 直流充電時，新增繼電器切斷 400V 部件 系統新增成本 較高 最高 較高 較高 較低 整車布置改造 較難 較難 較難 適中 適中 方案推廣難度 推廣難度較低：高壓部件都要求 800V 設計，供應商都在研 推廣難度較低

60、：所有高壓部件都僅要求 800V設計，供應商都在研 推廣難度較大：電池需要特殊改動和設計 推廣難度較大：僅需要新增一個 DCDC 推廣難度大：電池需要特殊改動和設計 資料來源：聯合電子公眾號、天風證券研究所 車載電源車載電源 OBC 是新能源車核心零部件，亦隨是新能源車核心零部件，亦隨 800V 高壓趨勢升級。高壓趨勢升級。車載充電機（OBC）是指固定安裝在新能源汽車上的充電機，OBC 具備為新能源汽車動力電池自動、安全充電的能力，其根據電池管理系統（BMS）提供的數據，能動態調節充電電流或電壓參數，執行充電動作。800V 高壓平臺下，系統部件的耐壓等級也需要提升到 800V，相應采用的元器件

61、及相關材料的耐壓等級都需要提升至 800V 以上；2019 年 4 月保時捷 Taycan Turbo S 全球首發，800V 全球首款純電動車型誕生，高壓動力電池、前驅動電機、后驅 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 動電機、車載充電機和 PTC 部件均采用了 800V 電壓平臺。800V 高壓架構下電池包、電高壓架構下電池包、電驅動、驅動、PTC、空調、車載充電機等核心零部件亦需隨之全系重新選型。、空調、車載充電機等核心零部件亦需隨之全系重新選型。表表 5：高壓架構下新能源汽車核心零部件全系需重新選型：高壓架構下新能源汽車核心零部件全系

62、需重新選型 應對快充需求，高壓架構主要零部件須重新選型應對快充需求，高壓架構主要零部件須重新選型 部件部件 當前低壓架構當前低壓架構 高壓架構高壓架構 電池包 電驅動 PTC 空調 車載充電機 直流線纜 其他線纜 ：器件完全相同 ：器件需新選型 資料來源：佐思汽車研究公眾號、天風證券研究所 2.3.車載車載 OBC：SiC 器件高壓優勢明顯，“三化”趨勢帶來結構性升級機遇器件高壓優勢明顯，“三化”趨勢帶來結構性升級機遇 2.3.1.雙向化、集成化、高功率趨勢方興未艾，單車價值增量顯著雙向化、集成化、高功率趨勢方興未艾，單車價值增量顯著 雙向化：雙向車載充電機具備向車載動力電池充電和由車載動力電

63、池向外部放電的功能，雙向化：雙向車載充電機具備向車載動力電池充電和由車載動力電池向外部放電的功能，能夠為用戶拓展應用場景，進一步提升用戶的使用體驗。具體來看：能夠為用戶拓展應用場景，進一步提升用戶的使用體驗。具體來看：1）V2G：向電網方面傳輸電能，實現動力電池儲能系統與電網間的能量雙向流動；2）V2H：作為大型充電寶，向家用電器供電，便于用戶出行野炊使用等；3）V2V：新能源車與新能源車之間傳輸電能，實現能量的雙向流動，便于用戶應對特殊情景。同時，雙向化需要將充電與放電功能模塊集成到一個電力電子變換器中，可實現電力電子器變換器的高效利用與高功率密度集成，將有效降低產品成本與體積。雙向雙向化趨

64、勢可以豐富車載化趨勢可以豐富車載 OBC 的應用場景，的應用場景，同時亦可達到高度集成提升產品效率的目的，我們判斷雙向化預計將是車載同時亦可達到高度集成提升產品效率的目的，我們判斷雙向化預計將是車載 OBC 重要的重要的演進方向。演進方向。圖圖 14：雙向車載充電機可實現動力電池與電網、家用電器的能量互通：雙向車載充電機可實現動力電池與電網、家用電器的能量互通 資料來源：控安汽車研究院、天風證券研究所 集成化：核心零部件的集成化設計可減少占用空間和質量，實現輕量化和小型化，在性集成化：核心零部件的集成化設計可減少占用空間和質量，實現輕量化和小型化，在性能提升的同時降低成本。能提升的同時降低成本

65、。當下行業主流是將 DC/DC 變換器、車載充電機、高壓接線盒三者其中兩者及以上進行集成，并稱之為“二合一”或“三合一”；同時也有深度集成的產品，代表案例是比亞迪“八合一系統”：將驅動電機、電機控制器、減速器、車載充電器、直流變換器、配電箱、整車控制器、電池管理器八大部件，可實現軟、硬件端云深度融合。高功率：高功率：當下乘用車大多配套 3.3KW、6.6KW 車載充電機，伴隨著新能源車續航里程的持續提升以及電池容量不斷擴充，傳統 3.3KW、6.6KW 車載充電機功率已不能滿足當下 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 電動汽車的充電需求，8

66、00V 高壓系統趨勢下，控安汽車研究院預計：車載充電機有望向22KW 等高壓大功率方向發展。整體看，我們認為車載充電機未來預計或將會向功率等級整體看，我們認為車載充電機未來預計或將會向功率等級提升、更高的集成化以及雙向化方向演進，單車價值量亦或將隨之顯著增長。提升、更高的集成化以及雙向化方向演進，單車價值量亦或將隨之顯著增長。圖圖 15：車載：車載 OBC 向大功率、雙向化、集成化、向大功率、雙向化、集成化、SiC 化等方向演進化等方向演進 資料來源：控安汽車研究院、天風證券研究所 2.3.2.SiC 器件高壓優勢明顯，有望伴隨“高壓化”趨勢持續滲透器件高壓優勢明顯，有望伴隨“高壓化”趨勢持續

67、滲透 SiC 物理性能優越，且在電驅成本、整車能耗上優勢顯著。物理性能優越，且在電驅成本、整車能耗上優勢顯著。根據聯合電子綜合分析認為碳化硅在功率半導體層級有著顯著的物理性能優勢：1）SiC 禁帶寬度是 Si 的 3 倍，具備在高溫下穩定工作的能力；2）SiC 的電場強度是 Si 的 15 倍，導通阻抗低、導通能耗低；3）SiC 電子飽和率是 Si 的 2 倍，具有更快的開關速度，開關能耗將降低；4）SiC 導熱系數是硅的 3.5 倍，具有更好的散熱性能。碳化硅較低的能量損耗，耐高壓、高溫、高頻等特碳化硅較低的能量損耗，耐高壓、高溫、高頻等特性，適用于對環境要求苛刻的汽車場景。此外，性，適用于

68、對環境要求苛刻的汽車場景。此外，SiC 在電驅成本、整車能耗上優勢顯著。在電驅成本、整車能耗上優勢顯著。1）從成本角度看，盡管單個 SiC 基功率器件成本高于單個 Si 基二極管和功率晶體管，但由于 DC/DC 模塊中有大量的柵極驅動和磁性元件，在系統采用中，SiC 器件物理性能優勢可減少元件的數量，整體看 SiC 系統相較于 Si 有近 20%的成本優勢。2）從能耗角度看，根據聯合電子分析：相較于 400V 系統硅 IGBT，400V/800V 碳化硅 MOS 逆變器均可以降低 50%左右損耗，可實現整車電耗降低 5%7%，即同等容量下增加續航 5%以上；同時 SiC較高的峰值系統效率可為用

69、戶帶來平均 40 美元/年的能源費用節約。3）從體積與重量角度看，SiC 技術雙向 OBC 體積可減少 20%以上，節省了電動汽車的空間，使得整車系統更容易實現多合一集成化。在高壓大功率在高壓大功率 OBC 應用場景下，碳化硅技術路線有利于系統效應用場景下，碳化硅技術路線有利于系統效率提升、功耗降低等，能夠展現出系統級的成本優勢。率提升、功耗降低等，能夠展現出系統級的成本優勢。圖圖 16：相較于：相較于 Si，SiC 具有較低的能量損耗，具備耐高壓、高溫、高頻等特性具有較低的能量損耗，具備耐高壓、高溫、高頻等特性 資料來源：聯合電子公眾號、天風證券研究所 表表 6：相較于相較于 Si 系統，系

70、統，SiC 系統能夠實現效率提升系統能夠實現效率提升&功耗降低，具有系統級的成本優勢功耗降低，具有系統級的成本優勢 系統優勢系統優勢 6.6kW 雙向雙向 22kW 雙向雙向 Si SiC Si SiC 系統成本節約 100%98%100%82%公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 外殼、熱學、磁性元件、電容器 30$功率密度 2kW/L 3kW/L 2kW/L 3kW/L 系統效率（運行節約）0.55k(0.43)Wh/100km 30000km.y$72/t 94.5%./.97%$22/year 95%./.97%$32/year 由

71、SiC 推動的 CO2 減排節約 300k km 生命周期 400g/Kwh,0.44(0.43)kWh/100km$72/t./.$26./.$38 由 SiC 推動的凈生命周期節約（系統成本節約+運行節約+CO2 減排節約）./.$355./.$550 資料來源：旺材芯片公眾號、天風證券研究所 碳化硅晶圓價格臨近“甜蜜點”，功率器件供應商積極擴產。碳化硅晶圓價格臨近“甜蜜點”，功率器件供應商積極擴產。根據 DIGITIMES Research 數據，2021 年 6 英寸碳化硅晶圓價格約為 1000 美元，預計 2023 年將降低至 700 美元，將有望與硅基組件達到 2.5 倍甜蜜點價差

72、，此時碳化硅器件有望向中端車型滲透。同時，博世、東芝、三安光電等供應商對碳化硅市場需求增長樂觀，紛紛加大 SiC 擴產規劃，新增產能有望在 2022 年之后相繼釋放。碳化硅晶圓價格是碳化硅模塊滲透的關鍵，隨著碳化硅成本的進一步降低，預計將會進一步驅動行業需求放量。SiC 在在 800V 高壓系統下具有高壓系統下具有不可替代的地位，有望伴隨不可替代的地位，有望伴隨 800V 高壓趨勢持續滲透。高壓趨勢持續滲透。根據聯合電子分析：隨著高耐壓的IGBT 阻抗升高，頻率性能下降，當由 400V 系統升級到 800V 系統后，同等頻率下 Si-IGBT 器件導通損耗、開關損耗都有顯著的增加，800V 高

73、壓系統如果采用 Si-IGBT 技術路徑，將會出現成本上升&性能下降的問題，碳化硅 MOS 則成為 800V 高壓系統下降本增效的必選方案。相較于硅相較于硅 IGBT，碳化硅，碳化硅 MOS 在在 800V 系統平臺下有著明顯的性能和成系統平臺下有著明顯的性能和成本優勢，隨著本優勢，隨著 800V 高壓平臺進程加速以及碳化硅晶圓成本的不斷降低，碳化硅高壓平臺進程加速以及碳化硅晶圓成本的不斷降低，碳化硅 MOS 有有望在車載電源管理上持續滲透。望在車載電源管理上持續滲透。表表 7：主要供應商：主要供應商 SiC 擴產擴產規劃規劃 廠商廠商 SiC 擴產布局擴產布局 博世 大規模量產由 SiC 制

74、成的功率半導體，并將持續擴大產能，旨在將產出提高至上億顆的水平。此前博世已經開始擴建羅伊特林根工廠的無塵車間，同時著手研發功率密度更高的第二代 SiC 芯片，預計將于 2022 年投入大規模量產。東芝 在 2023 年將旗下姬路半導體工廠的 SiC 功率半導體產量擴增至 2020 年度的 3 倍，并于 2025 年擴增至 10倍。羅姆半導體 投資 500 億日元，在 2025 年之前將 SiC 功率半導體產能提高至現行的 5 倍以上。2021 年 10 月羅姆與正海集團共同成立一家合資公司海姆?？?專注于 SiC 功率模塊的設計和制造。海姆?？?SiC 功率模塊計劃于 2022 年開始在日本羅

75、姆工廠進行小批量生產,2023 年將在閔行區工廠內進行大批量生產。三安光電 在湖南建設的國內首條碳化硅全產業鏈生產線于 2021 年 6 月投產,涵蓋長晶、晶圓、外延、芯片、研發、封測環節,下一步光伏、新能源和汽車的 OBC、DC-DC、主驅都是其重點發力方向。資料來源：佐思汽車研究公眾號、天風證券研究所 2.4.車載電源壁壘深厚，硬件技術車載電源壁壘深厚，硬件技術+軟件能力軟件能力+車規安全缺一不可車規安全缺一不可 2.4.1.技術工藝標準較高，行業技術工藝標準較高，行業 Know-how 壁壘深厚壁壘深厚 車載電源產品是新能源車核心部件，對工藝、人才要求較高。車載電源產品是新能源車核心部件

76、，對工藝、人才要求較高。車載電源是新能源車的重要零部件，對產品安全可靠性、一致性、轉化效率、電磁兼容、功率密度等方面要求較高，需要企業進行長期的研發投入和技術積累。同時，車載電源是計算機、自動化、電力電子等多種技術的結晶，需要與新能源車其它零部件在研發設計、生產工藝等方面協同兼容，這對技術人員水平和行業經驗提出了較高的要求，需要跨學科、綜合性的技術人才作為產品研發和生產的保障，例如在電力電子學科方面的對高頻大功率開關電源技術精通的人才、在汽車設計學科方面對汽車整車電磁兼容技術精通的人才、以及對于 IATF16949 和 ISO26262 等行業規范及標準精通的管理方面的人才。車載電源行業具有較

77、車載電源行業具有較高壁壘，高效率的電子電氣技術、合理的熱設計以及豐富的產品研發和生產經驗是企業高壁壘，高效率的電子電氣技術、合理的熱設計以及豐富的產品研發和生產經驗是企業核心競爭力。核心競爭力。2.4.2.資質認證與客戶認證周期較長，先發優勢明顯資質認證與客戶認證周期較長，先發優勢明顯 資質認證嚴格，行業市場進入壁壘較高。資質認證嚴格，行業市場進入壁壘較高。車載電源作為新能源車核心零部件，生產廠商 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 需要符合先行新能源汽車相關準入資質以及生產標準，如目前國際通行的 IATF16949：2016 技術規范。同

78、時，主機廠通常會從產品穩定性角度出發，對供應商實力和行業經驗有較高要求，產品質量測試及認證需要耗費大量時間和費用，具有較高的市場進入壁壘。此外，主機廠在一款車型全生命周期中通常不會輕易更換核心零部件供應商，一旦供應商進入主機廠供應商名錄并建立合作關系，其將在主機廠后續車型中具有優先供應權。整體看，主機廠對供應商篩選標準嚴格、審核周期較長，但同時供應商地位穩固，行業整體看，主機廠對供應商篩選標準嚴格、審核周期較長，但同時供應商地位穩固，行業先發優勢明顯，前期量產落地、具有標桿項目先發優勢明顯，前期量產落地、具有標桿項目的廠商優勢有望進一步彰顯。的廠商優勢有望進一步彰顯。2.5.市場規模測算與競爭

79、格局市場規模測算與競爭格局 2.5.1.2025 年國內車載電源市場規模有望增長至年國內車載電源市場規模有望增長至 365.1 億元億元 我們預計我們預計 2025 年車載電源市場規模為年車載電源市場規模為 365.1 億元億元。我們假設估計 2022 年2025 年國內新能源乘用車銷量分別為 650/845/1014/1217 萬輛。此外，國內車載充電機屬于定制化產品，價格與產品功率、集成度呈正相關，通常在 20005000 元/臺之間?？紤]到行業高功率、集成化的發展趨勢，我們保守假設車載充電機平均價值量穩定在 3000 元，對應2021/2025 年國內車載電源市場規模為 105.6 億元

80、/365.1 億元，期間復合增長率為 36.4%。表表 8：預計預計 2025 年國內車載年國內車載 OBC 市場規模有望增長至市場規模有望增長至 365.1 億元億元 年份年份 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 國內新能源車銷量（萬輛）352.1 650 845 1014 1217 單車 OBC 價值量（元）3000 3000 3000 3000 3000 國內 OBC 市場規模（億元）105.63 195.0 253.5 304.2 365.1 YoY（%）84.6%30.0%20.0%20.0%資料來源：中汽協、欣銳科技年報、天風證券研究所預測 2.5.2.第三方

81、供應商占據主導地位，碳化硅優勢廠商份額有望提升第三方供應商占據主導地位，碳化硅優勢廠商份額有望提升 行業分為三大勢力，第三方供應商占據主導地位。行業分為三大勢力，第三方供應商占據主導地位。按照供應商地位和模式，當下 OBC 市場主要分為三類競爭者。1）主機廠自研：）主機廠自研：即 OEM 自身或通過子公司自研 OBC 產品，例如特斯拉、比亞迪（弗迪動力）等，自研主要基于打造高端車型差異化賣點、自主可控提高產業鏈話語權、降低成本（適用于大型車企）等因素的考量；2）Tier1 集成商：集成商：具備設計能力，具備深厚的行業積累和較高的技術成熟度，通過采購零部件并進行集成，例如匯川技術、藍海華騰等；3

82、）第三方供應商：）第三方供應商：具備自研 OBC 產品能力、有技術積累與渠道優勢，專注于 OBC 產品的開發，可為主機廠直接供應，例如得潤電子、威邁斯、欣銳科技等。市場份額方面，根據 NE 時代新能源數據，2021 年 OBC 行業格局較為集中，CR10 份額占比高達 91.4%，其中第三方供應商占比為 64.8%，主機廠代表弗迪動力、特斯拉兩者份額分別為 15.8%/10.8%。當下第三方供應商仍在 OBC 市場中占據主導地位，其中威邁斯、富特科技、鐵城科技份額領先，位居前三強。圖圖 17：行業有主機廠、：行業有主機廠、Tier1 集成商、第三方供應商三大勢力集成商、第三方供應商三大勢力 圖

83、圖 18：CR10 中第三方供應商占據中第三方供應商占據 21 年國內年國內 OBC 市場市場 64.8%的份額的份額 資料來源：旺材電機與電控公眾號、天風證券研究所 資料來源：NE 時代新能源、天風證券研究所 第三方供應商份額有望提升，看好具有碳化硅標桿項目廠商發展。第三方供應商份額有望提升，看好具有碳化硅標桿項目廠商發展。我們認為產品推出效率和成本是主機廠的核心訴求，第三方供應商有著更快的產品迭代效率、更強的成本管控能力，早期可以協助主機廠快速開發推出產品以形成差異化賣點，后期隨著產品走向15.8%10.8%20.9%11.9%8.5%7.2%5.3%4.7%4.1%2.2%8.6%弗迪動

84、力特斯拉威邁斯富特科技鐵城科技欣銳科技英搏爾力華集團 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 成熟標準化，第三方供應商亦有規模效應帶來的成本優勢，我們看好第三方供應商市場份額的持續提升。同時，考慮到行業較高的技術工藝標準要求和較長的產品驗證周期，在行業 800V 高壓碳化硅進程不斷加速下，我們認為主機廠更傾向選擇與具有擁有碳化硅標桿項目的第三方供應商合作以更快速的將產品推向市場，疊加先發優勢明顯的行業特性，我們看好具備 800V 高壓碳化硅落地量產能力的第三方供應商的持續發展。我們預計我們預計至至 2025 年第三方供應商份額將提升至年第三方供

85、應商份額將提升至 80%，基于前文市場空間預測，基于前文市場空間預測，2025 年第三方電年第三方電源管理供應商市場規模有望達到源管理供應商市場規模有望達到 292.1 億億元，其中具備元，其中具備 800V 高壓碳化硅標桿項目的供應高壓碳化硅標桿項目的供應商有望成為行業需求增長、格局優化的核心受益者。商有望成為行業需求增長、格局優化的核心受益者。表表 9：國內車載電源主要供貨商有得潤電子、欣銳科技、弗迪動力、匯川技術等：國內車載電源主要供貨商有得潤電子、欣銳科技、弗迪動力、匯川技術等 類別類別 生產商生產商 主要供貨車企主要供貨車企 外資車企 本土車企 第三方供應商 欣銳科技 本田、現代 北

86、汽、吉利、比亞迪、小鵬、威馬等 通合科技-宇通客車、金龍汽車、北汽福田、中國重汽等 麥格米特-北汽新能源、吉利、東風、金龍等 得潤電子 大眾、寶馬、奔馳、沃爾沃、PSA、保時捷 東風、某造車新勢力 富特科技 雷諾 長城、廣汽、蔚來等 威邁斯 PSA、通用、雷諾等 奇瑞、上汽、一汽、北汽、江鈴、云度、小鵬、吉利、長安、理想、東風等 主機廠自研 弗迪動力 豐田 比亞迪（自研）長城汽車、一汽、東風、江淮等（外供）Tier 1 集成商 匯川技術 寶馬、沃爾沃、奔馳等 吉利、江淮、海馬、眾泰、宇通、比亞迪等 資料來源：蓋世汽車配套采供平臺公眾號、公司公告、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首

87、次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 3.高壓線束：電動智能化趨勢下量價齊升，國產廠商大有可為高壓線束：電動智能化趨勢下量價齊升，國產廠商大有可為 3.1.汽車生命線，電動智能化趨勢下“量價齊升”汽車生命線，電動智能化趨勢下“量價齊升”3.1.1.線束分類及概覽線束分類及概覽 汽車線束是汽車電路的網絡主體與中樞神經系統，主要由導線、端子（連接器）及接插件和護套三部分組成，其中重量占比分別約為 75%、15%及 10%。具體而言，線束是由銅材沖制而成的接觸件端子（連接器）與電線電纜壓接后，塑壓絕緣體或外加金屬殼體等，以線束捆扎形成連接電路的組件。功能上，線束是傳遞信號及運輸能

88、源的載體，它把汽車中央控制部件與汽車控制單元、電氣電子執行單元、電器件等部件有機地連接在一起，以維持電器電控系統的穩定。圖圖 19：汽車包括發動機、前部、頂棚、尾部、車門、底盤、儀表盤等線束產品：汽車包括發動機、前部、頂棚、尾部、車門、底盤、儀表盤等線束產品 資料來源：得潤電子公司公告、天風證券研究所 對于傳統燃油車來說，汽車線束可以分為主線束、副線束及電纜線三部分。對于傳統燃油車來說，汽車線束可以分為主線束、副線束及電纜線三部分。主線束主要包括發動機線束、儀表板線束、底盤線束、前部線束等；副線束包括門線束、頂棚線束、尾部線束等；而電纜線則包括起動電纜，變速箱接地線及蓄電池負極接地線部分。按照

89、按照線束電壓劃分，汽車線束可分為高壓線束和低壓線束。線束電壓劃分，汽車線束可分為高壓線束和低壓線束。傳統燃油汽車主要采用低壓線束，而汽車高壓線主要應用于新能源車中的配電盒內部，用于分配線束信號及傳輸電能，屏蔽外界信號干擾。高壓線束根據分布位置不同，又可以分為快速充電線束、慢速充電線束、電機控制器電纜、動力電池高壓電纜、高壓線束總成等。由于車內高壓線束具有大電壓/大電流、大線徑導線數量多等特點，線束的設計面臨布線、安全、屏蔽、重量和成本等挑戰。圖圖 20：整車線束：整車線束 圖圖 21：整車上的高壓線束布局：整車上的高壓線束布局 資料來源：公司官網、天風證券研究所 資料來源：公司官網、天風證券研

90、究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 表表 10：傳統燃油車線束可分為主線束、副線束、電纜線。高壓線束為新能源車增量部分：傳統燃油車線束可分為主線束、副線束、電纜線。高壓線束為新能源車增量部分 分類分類 名稱名稱 功能功能 主線束 發動機線束 圍繞在發動機周圍，用于連接發動機上的各種傳感器和執行器 儀表板線束 與底盤線束或前部線束相連，沿著管梁行走連接各種電氣件如組合儀表、EC等 底盤線束 連接車底盤部的所有電氣件，如安全帶預警、手剎等 前部線束 連接車前部的所有電氣件，如燈具、風扇、雨刮等 副線束 頂棚線束 連接天窗、頂燈等控制模塊

91、門線束 連接門內板上的所有電氣件，如中控鎖、玻璃升降器、轉向燈、揚聲器等 尾部線束 連接倒車雷達，后雨刮、后尾燈、行李箱控制等 電纜線 起動電纜 連接起動機、發動機的電線 變速箱接地線 連接變速箱接地線 蓄電池負極接地線 電瓶蓄電池負極連接車身/發動機后的接地線 高壓線束 快速充電線束 連接快充口和高壓盒 慢速充電線束 連接慢充口和車載電機 電機控制器電纜 連接高壓盒和電機控制器 動力電池高壓電纜 連接電池和高壓盒 高壓線束總成 連接高壓盒與 DC/DC、車載充電機、空調壓縮機、空調 PTC 資料來源：得潤電子募集資金預案、汽修寶典公眾號、天風證券研究所 3.1.2.電動化：高壓、輕量化趨勢，

92、高壓線束是行業主要增長驅動電動化：高壓、輕量化趨勢，高壓線束是行業主要增長驅動 新能源汽車加速滲透，線束呈現高壓、輕量化趨勢。新能源汽車加速滲透，線束呈現高壓、輕量化趨勢。根據工信部數據，2022 年 1-6 月，新能源汽車產銷分別完成 266.1 萬輛和 260 萬輛，同比均增長 1.2 倍，市場滲透率為21.6%。據汽車工業協會發布的藍皮書統計，2021 年，國內新能源汽車全年銷量超過 350萬輛，同比增長 157.8%，其中新能源商用車銷量 16.8 萬輛，同比增長 49.4%，滲透率為3.5%。新能源汽車驅動電壓較高，需要采用高壓線束連接各電路單元。隨著新能源汽車滲透率上升，汽車線束將

93、從原料材質、生產工藝、產品特性方面尋求升級突破，實現高壓化發展。此外，電動化帶來各電子功能器件增加，使得汽車電器布線長度重量增加，增加汽車能耗，為提高汽車燃效性能，未來線束輕量化將成為重點研發領域。高壓化對性能要求更高，帶來產品升級、單價提升。高壓化對性能要求更高，帶來產品升級、單價提升。與傳統燃油車相比，新能源汽車對線束輸送能力、機械強度、絕緣保護和電磁兼容方面都有更高的要求。目前新能源電動汽車通常使用高達 600V 的或更高的驅動電壓，比燃油汽車的 12V 電壓高出很多，要求線束有更強的耐壓性和密封性，以避免汽車遭遇碰撞后的高壓線路短路而引發燃燒事故。此外，新能源汽車應用的是交流電機，電磁

94、干擾較為強烈，新能源汽車線束的設計必須考慮電磁干擾性，以保證線束應用的可靠性。更高的安全、重量、布線等性能要求帶來更高的技術門檻與單車價值量。新能源汽車系統包括低壓線束及高壓線束，由于動力電池及電機控制器的應用，低壓線束部分減少了發動機線束。根據 EV WIRE 數據，新能源整車線束 ASP 平均在 5000 元左右，其中高壓線束 ASP 約為 2500 元。而傳統乘用車依據檔次不同，線束價值在 2500-4500 元左右。整體來看，整體來看，據佐思數據，2020 年全球新能源汽車高壓線束市場規模達到 46.9 億元，同比增長 41.4%，占汽車線束規模的 3%左右。據一覽眾咨詢數據，2021

95、 年中國新能源汽車高壓線束市場規模達到 58.2 億元，到 2026 年，國內新能源汽車高壓線束市場規模將達到 170 億元，年均復合增長率達 23.9%。根據中國目前的汽車產業政策，我們預計未來五年，中國新能源汽車潛力或將逐步釋放。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 圖圖 22：新能源車線束單車價值量平均為：新能源車線束單車價值量平均為 5000 元，相較于燃油車價值增量顯著元，相較于燃油車價值增量顯著 資料來源：昆山德朋電子科技有限公司官網、立鼎產業研究院、天風證券研究所 3.1.3.智能化：數據傳輸帶寬顯著增加，帶來高速線束連接器需求

96、智能化：數據傳輸帶寬顯著增加，帶來高速線束連接器需求 汽車智能化加速滲透，帶動單車線束需求上升。汽車智能化加速滲透，帶動單車線束需求上升。2020 年，國內 L2 級自動駕駛汽車滲透率達 15%，滲透率開始加速提升。據佐思數據，2021 年底中國乘用車市場 L2 新車滲透率達到約 27.7%，預計 2022 年底 L2 新車滲透率超過 36.5%。此外，2021 年底中國乘用車市場新車車聯網滲透率達到約 61%，據佐思預計，2022 年底新車車聯網滲透率超過 67%。未來，車企研發重心將逐步從 L2 轉向 L3-L4 級自動駕駛，預計 2025 年 L2 級自動駕駛的滲透率將提升至 60%，L

97、4 級自動駕駛的滲透率將提升至 25%。隨著國內政策體系逐步完善、技術不斷突破、車聯網部署有序推進，將推動自動駕駛等級從 L2 向 L3 過渡，汽車智能化的需求有望迎來放量，汽車智能產業正從概念期步入業績兌現期。智能化帶來的數據智能化帶來的數據傳輸量大幅增加，帶來“高速線束”需求。傳輸量大幅增加，帶來“高速線束”需求。傳統汽車中的線纜傳輸速率非常低，難以滿足智能網聯汽車下的多功能需求。未來隨著導航、雷達、車聯網及高精度地圖等功能要求的不斷提高，智能網聯所需要增加的數據纜長度將是千米級別。根據安波福預估，未經優化的 L3、L4 自動駕駛系統相比一般單車汽車線束就需要增加約 2 km 的線束，線束

98、長度提升一倍多。自動駕駛智能化及多功能場景應用將成為汽車線束需求增長的重要驅動力。智能化趨勢下，高速連接器亦隨之升級。智能化趨勢下，高速連接器亦隨之升級。隨著智能駕駛等級提升，智能化功能需求不斷擴充，如停車輔助、車道偏離預警、夜視輔助、自適應巡航、碰撞避免、盲點偵測、駕駛員疲勞探測等。更智能的功能需要配備足夠的傳感器做基礎，單車攝像頭、毫米波雷達、激光雷達等傳感器的數量將進一步上升，促使 ADAS（高級輔助駕駛）需配備更高帶寬的傳輸網絡。汽車連接器作為連接不同電路之間的重要樞紐，需具備更可靠且穩定的傳輸速率。目前傳統乘用車使用較多的高速連接器為 Fakra，隨著車聯網的進程速度加快，單車高速連

99、接器的用量將大幅度提升，同時高速高頻連接器的傳輸速率需求也將從150Mbps 逐步上升至 24Gbps。表表 11：不同自動駕駛等級下智能化功能及需求：不同自動駕駛等級下智能化功能及需求 級別級別 駕駛員駕駛員 汽車汽車 L0 完全人類駕駛 需完成所有駕駛操作 提供相關警報 L1 輔助駕駛 除個別輔助情況外需完成所有駕駛操作 可提供緊急制動等輔助功能 L2 部分自動駕駛 需隨時準備駕駛車輛 特定情況下提供自動轉向、加速及制度功能 L3 有條件自動駕駛 功能請求時需接管車輛 特定情況下可完全自動轉向、加速和制動 L4 高度自動駕駛 系統無法運行時需接管車輛 大多數情況下承擔自動駕駛任務 L5 完

100、全自動駕駛 無需任何操作 所有情況下承擔自動駕駛任務 資料來源：智車網聯、天風證券研究所 3.2.高壓線束行業壁壘重重，技術、資金、供應體系必不可少高壓線束行業壁壘重重，技術、資金、供應體系必不可少 供應商資質壁壘：供應商資質壁壘：汽車線束供應商在進入整車廠商的零部件配套體系以前，需要先通過IATF16949 質量管理體系認證標準；在量產前，還需執行產品質量先期策劃（APQP）和生產件批準程序（PPAP），從認證到批量供貨一般需要 1-3 年完成。除此之外，產品還需250035004500250025000100020003000400050006000低檔中檔高檔平均傳統燃油車新能源汽車低壓

101、線束ASP高壓線束ASP 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 在質量、運輸、成本、管理等方面滿足重重要求。同時，汽車線束企業一旦成為整車制造商的合格供應商，就會形成較為穩固的長期合作關系。因此，新進入行業的企業在市場拓展上面臨著較高的供應商資質壁壘。技術壁壘：技術壁壘：汽車升級迭代更新周期縮短，要求線束企業不斷加強研發實力與生產工藝以滿足性能提升要求。此外，高壓線束在生產時無法返工，且需在 60V-1500V 的高電壓及200A 以上的大電流環境下保障車內電器安全及信號精度的較高連接要求。未來，隨著汽車電子復雜化加劇帶來線束長度及重量增加，

102、線束輕量化、架構優化與自動化將是線束行業發展的趨勢，線束廠商需不斷優化線束設計方案及生產工藝、合理規劃線徑和材料，以降低線束重量、控制線束成本。資金壁壘：資金壁壘：更高的性能與質量要求需要更充足的廠房與高端設備，此外，維持必要的原材料及產品庫存以滿足整車產能要求也帶來更高的資金門檻。同時，整車線束的生產具有品種多、規模大、小量分批的特點。因此線束企業的整個生產過程需在技術研發、原材料采購、生產加工、市場銷售等方面加強智能化管理能力，提高運營效率。突出的智能化管理水平才能保障滿足整車廠商嚴格的產品質量要求，并保證產能供應的持續性。3.3.線束市場規模測算及競爭格局線束市場規模測算及競爭格局 3.

103、3.1.2025 年國內高壓線束市場規模有望增長至年國內高壓線束市場規模有望增長至 304 億元億元 高壓線束市場規模增長迅速，預計高壓線束市場規模增長迅速，預計 2025 年有望突破千億。年有望突破千億。傳統乘用車線束的單車價值量根據檔次不同分布在 2500-4500 區間內。根據 EV WIRE 數據，新能源汽車線束 ASP 平均在 5000 元左右，其中高壓線束 ASP 約為 2500 元。我們假設估計 2022 年2025 年國內新能源乘用車銷量分別為 650/845/1014/1217 萬輛。按照線束 ASP 及新能源汽車增長規模進行測算，我們認為，我們認為，2025 年線束市場規模

104、破千億，其中高壓線束增長突出，于年線束市場規模破千億，其中高壓線束增長突出，于2025 年有望達到年有望達到 304 億元。億元。圖圖 23：高壓線束增長迅速，：高壓線束增長迅速，2025 年市場規模有望達到年市場規模有望達到 304 億元億元 資料來源：中汽協、EV WIRE、天風證券研究所預測 3.3.2.格局：傳統線束市場格局穩定，國產廠商有望不斷崛起格局：傳統線束市場格局穩定，國產廠商有望不斷崛起 行業格局高度集中，國外廠商占據主要市場份額。行業格局高度集中，國外廠商占據主要市場份額。目前線束下游整車廠商實行嚴格的供應商管理制度，已形成較為穩定的汽車零部件配套體系，使得汽車線束供應商的

105、市場份額高度集中，2018 年 CR3 占比接近 70%。全球汽車線束企業主要分為四個梯隊，第一梯隊為日本的矢崎和住友電工，第二梯隊包括歐美的安波福、萊尼和李爾，第三梯隊包括德科斯米爾、Kromberg&Schubert、古河電工、裕羅、京信、藤倉，第四梯隊則包括其它小型線束企業。圖圖 24：2018 年全球主要線束廠商市場份額年全球主要線束廠商市場份額 13193130348816321125430470172470264463365768870872975071374473367466774585091998210552%3%4%4%5%12%19%23%26%29%0%5%10%15%2

106、0%25%30%35%0200400600800100012002016201720182019202020212022E2023E2024E2025E高壓線束規模低壓線束規模線束市場規模高壓線束滲透率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 資料來源：前瞻產業研究院、天風證券研究所 優質國產廠商有望伴隨電動智能化趨勢及本土汽車崛起不斷成長。優質國產廠商有望伴隨電動智能化趨勢及本土汽車崛起不斷成長。目前我國的傳統線束企業主要處于第四梯隊，占據較小份額且競爭激烈，但未來線束制造對輕量化、自動化與架構優化等工藝提出更高的要求，小而弱的企業將面臨轉型

107、或淘汰，有利于國內廠商市場份額的集中。同時隨著新能源汽車滲透率提升，成本控制重要性日漸凸顯，而得潤電子、中航光電、力達、康尼、永貴等企業具備核心連接器產品工藝及技術、能夠應對小批量線束生產，在價格毛利上具有優勢，并與國內整車廠聯系密切。國產自主品牌本土零部件采購率較高，本土品牌的崛起有望帶動汽車零部件配套體系同步發展。我們認我們認為國產線束廠商在電動智能化趨勢下有望迎為國產線束廠商在電動智能化趨勢下有望迎來需求增長和格局優化雙重增長驅動，同時來需求增長和格局優化雙重增長驅動，同時與本土主流新能源車企深度綁定的線束廠商有望搶先占據市場。與本土主流新能源車企深度綁定的線束廠商有望搶先占據市場。表表

108、 12：線束企業國家分布：線束企業國家分布 國家國家 汽車線束主要企業汽車線束主要企業 日本 矢崎、住友電氣、古河、藤倉 美國 李爾、安波福 韓國 京信、裕羅、悠進 德國 萊尼、德科斯米爾、科絡普 中國 河南天海、昆山滬光、科世得潤 資料來源：滬光股份招股說明書、天風證券研究所 29.81%24.38%16.71%6.05%3.61%4.70%2.69%1.58%1.60%0.54%0.39%7.95%矢琦住友電器德爾福萊尼古河李爾藤倉科洛普裕羅天海京信其他 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 4.新能源業務揚帆起航，新能源業務揚帆起航，O

109、BC&高壓線束龍頭冉冉升起高壓線束龍頭冉冉升起 4.1.車載電源器業務：產能持續擴張，歐洲車載電源器業務：產能持續擴張，歐洲&國內市場雙輪驅動國內市場雙輪驅動 4.1.1.優勢：公司優勢：公司 SiC 高端車載電源管理在地位、技術、客戶方面行業領先高端車載電源管理在地位、技術、客戶方面行業領先 Meta 車載電源管理技術車載電源管理技術&產品行業領先。產品行業領先。公司進入歐洲整車廠供應鏈十余年，產品經過多年充分驗證，生產工藝及技術經過充分迭代優化，在充電功率、充電效率、集成度等諸多方面處于行業領先地位。同時，旗下子公司 Meta 是全球第一家研發出 22kW 800V車載充電機廠商，產品采用

110、獨有的碳化硅、高頻解決方案、以及高效率液態冷卻技術，擁有高達 95%的能源轉化效率，目前在業內代表最高水平。2022 年 4 月 28 日，公司旗下控股子公司意大利 Meta 憑借行業領先的產品技術、優秀穩健的質量表現以及專業完善的服務能力，獲評為保時捷 A 級供應商（最高級）?？蛻糍Y源遍布全球，行業標桿項目是企業優質背書?？蛻糍Y源遍布全球，行業標桿項目是企業優質背書。公司客戶包括保時捷、寶馬、奔馳、大眾集團、STELLANTIS 集團、東風集團、戴姆勒集團、PSA 等整車廠商和歐美新勢力、國內主流新勢力車廠及博世、大陸、電裝等一線汽車零部件供應商。同時，公司車載電源器覆蓋高端車型，2019

111、年，保時捷率先推出首款基于 800V 高壓平臺系統的純電動跑車 Taycan，為全球 800V 高電壓平臺的首款量產車型，采用 SiC 器件，充電速度相比國內主流產品提高 3-4 倍，由得潤電子旗下子公司意大利 Meta 批量生產供應。圖圖 25：公司汽車業務主要客戶：公司汽車業務主要客戶 圖圖 26：保時捷：保時捷 Taycan 跑車跑車 資料來源：得潤電子公眾號、公司公告、公司官網、天風證券研究所 資料來源：公司官網、天風證券研究所 研發技術行業領先，獲多項關鍵認證。研發技術行業領先，獲多項關鍵認證。意大利 Meta 重點發展新能源汽車車載電源管理模塊業務，截至目前，共擁有 70 項發明專

112、利及 4 項外觀發明專利、PCT 國際申請 49 項，覆蓋全球十多個國家；其實驗室先后獲得了歐洲國際實驗室 ISO17025校準和檢測實驗室能力的要求的認可，通過 IATF16949 國際汽車質量管理體系認證；并獲得全球電動汽車充電/汽車零部件協會的關鍵認證及 A-SPICE 認證。4.1.2.展望：歐洲市場規模增長展望：歐洲市場規模增長&份額提升，國內市場項目有望不斷落地份額提升，國內市場項目有望不斷落地 產能方面，公司產能方面，公司產能正持續擴充。產能正持續擴充。重慶工廠已經實現盈利，未來新增產能在宜賓工廠擴充。Meta 重慶工廠已實現向寶馬、東風、PSA 的 PHEV 和 e-CMP 平

113、臺車型的大批量交付，同時寶馬 Mini Cooper 的車載充電機也已進入量產階段。公司保障重點客戶產品批量交付，同時致力于市場拓展，積極為新獲訂單進行交付準備工作；2021 年 Meta 受全球缺芯影響部分訂單延緩交付，產能波動較大。未來公司將積極推動得潤 Meta 宜賓工廠的建設與投產項目，保障已有業務訂單及新獲得項目定點的按時按量交付，穩固公司市場，并進一步拓展國內外新能源汽車市場客戶。隨著全球新能源汽車行業的高速發展以及新增項目的落地，未來產能有望持續放量。海外市場方面，歐洲新能源市場高速發展，有望迎來規模增長海外市場方面，歐洲新能源市場高速發展，有望迎來規模增長&份額提升。份額提升。

114、2021 年，歐洲新能源汽車市場迎來高速發展，歐洲各國對新能源汽車加大補貼力度或減免稅收，如德國將新能源汽車補貼提升 50%以上、芬蘭確立零排放車量可享受最低稅率優惠的政策、英國同時加大對新能源汽車補貼力度和實行零排放汽車免稅政策等。隨著歐洲碳排放政策持續趨嚴以及市場需求的增長，歐洲市場高景氣度有望延續。Meta 是意大利優質本土企業，公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 在歐洲市場有著豐富的客戶資源和良好的品牌美譽度，當下歐洲市場單體 OBC 占有率為10%15%，得潤 Meta 目標是拿下全球 15%20%的市場份額，我們認為隨著歐洲市場

115、電動我們認為隨著歐洲市場電動化進程不斷推進，化進程不斷推進，Meta 有望享受市場快速擴容與和市占率提升的雙擊。有望享受市場快速擴容與和市占率提升的雙擊。國內市國內市場方面，行業標桿項目作為背書，公司國內市場有望持續開拓。場方面，行業標桿項目作為背書，公司國內市場有望持續開拓。2022 年 6 月，公司成為國內某新勢力新能源汽車供貨商，未來將有多個車型搭載公司旗下 OBC 產品，生命周期訂單規模預計金額達 15 億元。同時，公司在上海組建了本土研發團隊，并與一些“造車新勢力”企業進行交流合作，中高端車型方面的合作也在持續擴大。我們認為公我們認為公司具備領先技術優勢、量產落地能力，同時擁有豐富的

116、客戶資源和行業標桿項目的背書，司具備領先技術優勢、量產落地能力，同時擁有豐富的客戶資源和行業標桿項目的背書，在在 800V 高壓系統下加速來臨的背景下，量產落地速度是主機廠核心訴求，公司則有望成高壓系統下加速來臨的背景下，量產落地速度是主機廠核心訴求，公司則有望成為主機廠的首選供應商，未來公司車載電源國內市場將為主機廠的首選供應商，未來公司車載電源國內市場將會有更多項目落地。會有更多項目落地。表表 13：得潤電子車載電源業務合作車企包括國內主流車企、造車新勢力以及寶馬保時捷等得潤電子車載電源業務合作車企包括國內主流車企、造車新勢力以及寶馬保時捷等 時間時間 合作車企合作車企 合作車型合作車型

117、具體信息具體信息 2022.6 國內某造車新勢力 未透露 為其平臺車型開發供應 OBC 產品，訂單金額為 15 億元，項目周期 6 年 2022.1 國內某主流車企 未披露 為其供應 ODP 集成式車載電源模塊，訂單金額 10 億元，項目周期 6 年 2021.10 國內某主流車企 未披露 為其供應 ODP 集成式車載電源模塊，訂單金額 27 億元，項目周期 6 年 2021.6 光束汽車 指定為光束汽車“ODP 集成式車載電源管理模塊”項目獨家供應商 2017.11 寶馬 MINI Cooper MINI Cooper 品牌電動汽車“車載充電機”全球獨家供應商 2017.6 東風汽車、神龍汽

118、車 東風、雪鐵龍 東風、雪鐵龍、神龍聯合開發 eCMP 項目 OBC 全球獨家供應商 2017.2 大眾集團 上汽、一汽 MQB 平臺混合動力 PHEV 和純電動 BEV 車型平臺 OBC 核心供應商 2017.6 保時捷 跑車 Taycan 電動汽車平臺 Mission E 的 22KW 功率 OBC 獨家供應商 2016.7 東風汽車 F15a-EV 東風風神 A60 純電動車型車載 OBC 供應商 資料來源：Wind、公司官網、天風證券研究所 4.2.高壓線束業務：乘電動智能化東風，線束業務大有可為高壓線束業務：乘電動智能化東風，線束業務大有可為 品牌優勢助力持續擴大客戶資源。品牌優勢助

119、力持續擴大客戶資源。公司消費電子級連接器業務行業領先，規模優勢與經驗積累助力公司在穩固已有客戶的基礎上實現新興業務的布局。目前，公司已進入眾多國內外整車廠及汽車零部件廠商的供應鏈，已初步形成包括國際品牌客戶（如大眾、寶馬、奔馳等）、自主品牌客戶以及設備客戶（即汽車零部件客戶，包括 Bosch、Continental 等）在內的汽車電子客戶平臺。汽車線束業務布局完整，已全面覆蓋傳統汽車和新能源汽車。汽車線束業務布局完整，已全面覆蓋傳統汽車和新能源汽車。從產品系列來看，公司已逐步形成電氣及連接領域（包括汽車連接器及精密線束等）、新能源領域（包括車載充電模塊等）、智能硬件領域（包括安全系統傳感器、汽

120、車控制單元、車載通訊系統等）的豐富產品布局；從商業模式來看，公司也正自傳統的汽車電子硬件產品銷售，拓展至從智能硬件產品數據入口資源大數據應用與服務變現完整閉環的車聯網應用平臺。價格技術優勢助力市場份額提升。價格技術優勢助力市場份額提升。相比外資線束企業，公司具有價格毛利優勢。此外，公司掌握核心連接器產品的生產技術，在小批量線束生產過程中具備足夠的優勢。同時，在車載射頻和未來無人駕駛領域，公司對用于高速傳輸的 FAKRA 連接器和線束生產已有較為成熟的技術及量產經驗，公司產品符合德國 FAKRA 和美國 USCAR 汽車標準要求，具備一定的市場競爭優勢。新能源產品投入持續加大，業績兌現有望加快。

121、新能源產品投入持續加大，業績兌現有望加快。公司正依托現有資源積極切入自主品牌線束業務供應鏈，加大高壓線束、電池包線束等產品的技術和資源投入，延伸豐富產品線，夯實國內市場份額。在車載射頻及無人駕駛領域，公司也正進一步提升 FAKRA 高速射頻線束、高壓連接器等產品的開發和供應能力。我們認為，未來新能源市場的藍海中，我們認為，未來新能源市場的藍海中，公司有望依托客戶資源優勢、品牌優勢、價格優勢等逐步拓寬中高端線束市場份額。公司有望依托客戶資源優勢、品牌優勢、價格優勢等逐步拓寬中高端線束市場份額。表表 14：得潤電子汽車線束得潤電子汽車線束業務合作企業包括沃爾沃、一汽大眾、北京奔馳等業務合作企業包括

122、沃爾沃、一汽大眾、北京奔馳等 時間時間 合作車企合作車企 具體信息具體信息 2020 寧德時代 電池包線束產品 2020 濰柴動力 發動機線束產品 2020 一汽大眾 一汽-大眾 MEB 平臺的 ID4 供應汽車線束 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 25 2020 五菱宏光 五菱宏光 MINI EV 和凱捷供應汽車線束 2020 沃爾沃 部分車型線束業務、新能源車型高壓線束業務 2020 一汽大眾 捷達品牌 VS7 車型供應汽車線束 2019 沃爾沃 XC40 電動車全車線束和 P519 車型全車線束 2018 沃爾沃 S60 轎車低壓線束、

123、48V 電池線束業務 2016 一汽大眾 Audi X89 項目、A-SUV 項目 ABS 線束供應商，兩項目生命周期產量約 260.5 萬輛 2016 北京奔馳 MRA2 發電機起動機線束供應商，項目生命周期產量約 230 萬輛 2016 北京奔馳 205/253/213 264 發電機起動機線束，年配套產量 30 萬輛 資料來源：Wind、得潤電子公眾號、天風證券研究所 4.3.定增募資加碼高速連接器和定增募資加碼高速連接器和 OBC 業務業務 資本運作逐步完善，股東結構日漸優化。資本運作逐步完善，股東結構日漸優化。2022 年 1 月，公司完成向包括基金公司、證券公司、QFII、其他機構

124、投資者等 30 多家機構定向增發新股，募集資金總額超 16 億元。此外，公司積極引入戰略投資者，股東結構正逐步優化。資本流入助力研發，推動可持續發展。資本流入助力研發，推動可持續發展。公司此次定增主要用于投資高速傳輸連接器項目建設、OBC 研發中心項目。1）高速連接器方面，公司是目前中國大陸唯一一家能夠自主完成 CPU socket 連接器研發和批量性生產制造的企業，優勢地位顯著。公司正積極研發布局適配國內外主流芯片的 CPU Socket、DDR5 內存插槽連接器及從芯片端到整個系統IO 的信號傳輸的解決方案。2）OBC 方面，公司本次募資旨在打造 OBC 研發中心，目前公司軟件開發成本占比

125、達 40%，未來隨著 OBC 集成功能趨多，更強的性能要求帶動成本進一步上升。本次募資將有助于公司在高速連接器及 OBC 領域進一步技術研發實力，公司業務結構在新鮮資金的注入下將實現不斷發展。5.盈利預測與估值盈利預測與估值 我們按照公司不同業務進行拆分，對收入的預測基于以下核心假設：家電與消費電子業務：家電與消費電子業務：家電與消費電子市場需求疲軟背景下，公司在穩固已有市場客戶基礎上積極開拓新品，尋求新的利潤增長點，并重點發展高速傳輸連接器，其CPU Socket 產品獲得客戶認證順利進入量產階段。我們認為家電與消費電子業務作為公司基本盤較為穩固，并積極拓展新產品與新客戶，預計公司 2022

126、-2024 年家電與消費電子業務營業收入分別為 30.48、31.09、31.71 億元。汽車電氣系統業務：汽車電氣系統業務：公司緊跟汽車智能化、電動化發展趨勢，加大高壓線束以及電池包線束、發動機線束等小線束產品的技術和資源投入，延伸豐富產品線，拓展產品覆蓋范圍，搶占新客戶新項目市場資源。我們預計公司 2022-2024 年汽車電氣系統業務營業收入分別為 26.75、28.81、31.80 億元。汽車電子與新能源業務：汽車電子與新能源業務：公司加快 800V 高壓平臺產品、大功率及集成式產品及創新產品在眾多客戶的普及和應用，持續拓展市場，同時優化供應鏈，推進關鍵電子零件的國產化，降低產品成本，

127、增強產品核心競爭力，進一步擴大業務規模。我們認為公司新能源汽車車載電源管理模塊業務有望進一步放量增長，預計 2022-2024 年汽車電子與新能源業務營業收入分別為 26.03、34.65、46.06 億元，增速分別為40.3%、33.1%、33.0%。表表 15：得潤電子業得潤電子業績拆分與預測績拆分與預測 單位：百萬單位：百萬 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 7,586.76 8,539.56 9,648.17 11,146.89 電子器件制造 7,371.49 8,326.07 9,455.20 10,957.39 家電與消費電子 2,988.50 3,0

128、48.27 3,109.23 3,171.42 汽車電氣系統 2,527.51 2,675.06 2,881.33 3,179.56 汽車電子與新能源 1,855.48 2,602.74 3,464.65 4,606.42 其他業務 215.26 213.49 192.96 189.50 收入增長率收入增長率 4.3%12.6%13.0%15.5%電子器件制造 5.2%12.9%13.6%15.9%公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 26 家電與消費電子-11.1%2.0%2.0%2.0%汽車電氣系統 12.6%5.8%7.7%10.4%汽車電子

129、與新能源 32.4%40.3%33.1%33.0%其他業務-18.57%-0.82%-9.61%-1.80%毛利率毛利率 13.2%18.4%20.0%21.7%電子器件制造 13.0%18.4%20.0%21.7%家電與消費電子 18.8%19.0%19.5%20.0%汽車電氣系統 8.4%9.9%11.7%13.9%汽車電子與新能源 9.8%26.3%27.3%28.3%其他業務 19.5%20.0%20.0%20.0%資料來源：公司公告、Wind、天風證券研究所 公司公司 EV 領域高毛利率碳化硅車載電源和高壓線束業務放量在即，國內外定點項目落地速領域高毛利率碳化硅車載電源和高壓線束業務

130、放量在即，國內外定點項目落地速度超預期，我們認為公司基本面有望迎來反轉，首次覆蓋，給予“買入”評級。度超預期，我們認為公司基本面有望迎來反轉，首次覆蓋，給予“買入”評級。新能源車充電補能效率成為用戶核心訴求，800V 高壓架構逐漸興起，SiC 高壓方案優勢隨之凸顯，碳化硅車載電源業務歐洲市占率有望持續提升，國內定點項目有望加速落地。此外，汽車電動智能化進程持續加速，帶來高壓線束顯著需求，公司積極布局高壓線束推動產品結構升級，線束業務增長有望超預期，我們看好公司基本面有望迎來反轉。我們預計2022-2024 年公司營收分別為 85.4/96.5/111.5 億元，同比增加 12.6%/13.0%

131、/15.5%；凈利潤 1.01/3.61/6.46 億元，對應 EPS 分別為 0.17/0.60/1.07。我們選取碳化硅車載電源公司欣銳科技與汽車線束連接器公司瑞可達、滬光股份作為可比公司，其 2023E 的 PE 估值區間在 29.0-46.5 之間，平均 PE 為 38.7。得潤電子目前估值得潤電子目前估值對應對應 2023 年年 PE 為為 22.0，存在一定低估?？紤]公司高毛利率存在一定低估?？紤]公司高毛利率 OBC 及高壓線束產品加速及高壓線束產品加速放量有望驅動基本面反轉，我們保守給予公司放量有望驅動基本面反轉，我們保守給予公司 2023 年年 35 倍倍 PE，對應目標價，對

132、應目標價 20.89 元，元，首次覆蓋，給予“買入首次覆蓋，給予“買入”評級?！痹u級。表表 16：同類可比公司估值對比（同類可比公司估值對比（PE）2022E 2023E 2024E 欣銳科技 78.8 29.0 16.4 瑞可達 94.2 40.7 23.8 滬光股份 72.8 46.5 31.6 平均平均 81.9 38.7 23.9 得潤電子 76.1 21.4 11.9 資料來源：Wind、天風證券研究所（注：截至 2022 年 8 月 12 日，PE 預測來自于 Wind 一致預期）6.風險提示風險提示 原材料價格大幅上漲。原材料價格大幅上漲。公司主要原材料受芯片短缺、大宗物料價格影

133、響和沖擊較大。如果公司主要原材料價格出現持續上漲，將對公司盈利帶來不利影響。匯率大幅波動。匯率大幅波動。匯率出現大幅波動時，匯兌損益將對公司經營業績造成一定影響，為公司經營成果帶來不確定性。新客戶開拓不及預期。新客戶開拓不及預期。公司正不斷與新能源汽車廠商開展合作，若新客戶開拓不利，將影響公司業績增速。測算具有一定主觀性。測算具有一定主觀性。報告中對市場規模和盈利等有較多假設，測算具有一定主觀性，僅供參考。人才流失風險。人才流失風險。行業專家型人才、高端職業經理人以及技術人才日益短缺，爭奪日趨激烈，核心人才流失將對公司業務產生不利影響。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文

134、之后的信息披露和免責申明 27 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 582.37 1,934.77 2,177.59 2,460.28 4,436.94 營業收入營業收入 7,272.23 7,586.76 8,539.56 9,648.17 11,146.89 應收票據及應收賬款 1,924.73 1,708.40 1,138.12 1,809.94 1,596.06 營業成本 6,219.57 6,585.99 6,

135、968.65 7,720.04 8,731.66 預付賬款 59.56 46.79 185.50 71.83 219.22 營業稅金及附加 34.76 29.98 42.70 48.24 55.73 存貨 1,522.50 1,648.49 1,061.54 2,522.89 1,361.72 營業費用 136.28 192.24 196.41 212.26 234.08 其他 1,512.40 791.99 1,389.18 1,293.54 1,207.52 管理費用 457.02 565.31 597.77 636.78 713.40 流動資產合計流動資產合計 5,601.56 6,13

136、0.45 5,951.93 8,158.48 8,821.46 研發費用 345.40 314.82 341.58 376.28 412.43 長期股權投資 678.78 427.51 427.51 427.51 427.51 財務費用 218.38 281.07 273.27 270.15 289.82 固定資產 1,230.34 1,205.48 1,017.15 828.83 640.51 資產減值損失(5.57)(269.34)(50.00)(20.00)(20.00)在建工程 243.44 439.98 439.98 439.98 439.98 公允價值變動收益 0.00(0.89)

137、0.00 0.00 0.00 無形資產 753.39 730.16 617.78 505.39 393.01 投資凈收益 193.41(48.87)50.00 60.00 70.00 其他 969.15 1,035.22 934.94 889.00 880.31 其他(434.85)609.47 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 3,875.10 3,838.35 3,437.36 3,090.71 2,781.31 營業利潤營業利潤 107.83(673.04)119.19 424.42 759.75 資產總計資產總計 9,476.67 9,968.80 9,389

138、.29 11,249.19 11,602.77 營業外收入 39.32 6.63 0.00 0.00 0.00 短期借款 2,265.82 1,244.89 986.04 1,247.59 1,500.00 營業外支出 37.81 47.13 0.00 0.00 0.00 應付票據及應付賬款 2,251.98 2,481.38 2,164.38 3,416.22 2,719.93 利潤總額利潤總額 109.33(713.55)119.19 424.42 759.75 其他 695.40 599.61 874.71 823.27 930.37 所得稅 44.44 4.08 17.88 63.66

139、 113.96 流動負債合計流動負債合計 5,213.20 4,325.88 4,025.13 5,487.08 5,150.30 凈利潤凈利潤 64.89(717.62)101.31 360.76 645.79 長期借款 21.87 122.35 60.00 50.00 40.00 少數股東損益(52.94)(125.18)0.00 0.00 0.00 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 117.83(592.44)101.31 360.76 645.79 其他 1,684.63 1,938.10 1,771.16 1,797.9

140、6 1,835.74 每股收益（元）0.19(0.98)0.17 0.60 1.07 非流動負債合計非流動負債合計 1,706.49 2,060.45 1,831.16 1,847.96 1,875.74 負債合計負債合計 6,971.20 6,445.94 5,856.30 7,335.04 7,026.04 少數股東權益 534.17 424.03 424.03 424.03 424.03 主要財務比率主要財務比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 473.49 604.49 604.49 604.49 604.49 成長能力成長能力 資本公積 987.91 2

141、,455.74 2,455.74 2,455.74 2,455.74 營業收入-2.86%4.33%12.56%12.98%15.53%留存收益 589.32(3.12)98.19 458.95 1,104.74 營業利潤-116.21%-724.16%-117.71%256.10%79.01%其他(79.42)41.71(49.46)(29.06)(12.27)歸屬于母公司凈利潤-120.13%-602.78%-117.10%256.10%79.01%股東權益合計股東權益合計 2,505.47 3,522.85 3,532.99 3,914.15 4,576.73 獲利能力獲利能力 負債和股

142、東權益總計負債和股東權益總計 9,476.67 9,968.80 9,389.29 11,249.19 11,602.77 毛利率 14.47%13.19%18.40%19.98%21.67%凈利率 1.62%-7.81%1.19%3.74%5.79%ROE 5.98%-19.12%3.26%10.34%15.55%ROIC 4.95%-10.37%14.34%29.98%38.15%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 償債能力償債能力 凈利潤 64.89(717.62)101.31 360.76 645.79 資產負債率 73.56%6

143、4.66%62.37%65.21%60.55%折舊攤銷 343.96 343.53 300.71 300.71 300.71 凈負債率 73.08%-13.69%-27.90%-26.67%-60.75%財務費用 224.15 246.44 273.27 270.15 289.82 流動比率 1.06 1.40 1.48 1.49 1.71 投資損失(193.41)48.87(50.00)(60.00)(70.00)速動比率 0.77 1.02 1.21 1.03 1.45 營運資金變動(997.96)1,013.34 156.40(623.83)773.25 營運能力營運能力 其它(81.2

144、2)(497.74)0.00 0.00 0.00 應收賬款周轉率 3.41 4.18 6.00 6.55 6.55 經營活動現金流經營活動現金流(639.58)436.82 781.68 247.78 1,939.57 存貨周轉率 4.48 4.79 6.30 5.38 5.74 資本支出 678.09(127.37)166.94(26.80)(37.78)總資產周轉率 0.74 0.78 0.88 0.93 0.98 長期投資 366.76(251.27)0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(1,414.91)(2.13)(80.82)86.80 107.78 每股

145、收益 0.19-0.98 0.17 0.60 1.07 投資活動現金流投資活動現金流(370.06)(380.77)86.11 60.00 70.00 每股經營現金流-1.06 0.72 1.29 0.41 3.21 債權融資(553.71)(1,242.16)(533.81)(45.49)(49.70)每股凈資產 3.26 5.13 5.14 5.77 6.87 股權融資(62.09)1,719.97(91.17)20.40 16.79 估值比率估值比率 其他 1,451.96 931.65 0.00 0.00 0.00 市盈率 67.72-13.47 78.76 22.12 12.36 籌

146、資活動現金流籌資活動現金流 836.16 1,409.46(624.98)(25.09)(32.91)市凈率 4.05 2.57 2.57 2.29 1.92 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 8.08 10.66 8.62 6.60 3.67 現金凈增加額現金凈增加額(173.48)1,465.50 242.82 282.70 1,976.66 EV/EBIT 11.75 17.84 13.89 9.29 4.68 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 28 分

147、析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。

148、本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法

149、律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本

150、報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股

151、價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：