快遞行業系列深度之單量篇：短期單量將迎反彈長期有望維持高增-220823（26頁）.pdf

1、2022年8月短期單量將迎反彈，長期有望維持高增快遞行業系列深度 之 單量篇行業評級：看好證券研究報告分析師匡培欽郵箱證書編號S1230520070003聯系人馮思齊添加標題95%單量篇 摘要：短期單量將迎反彈，長期有望維持高增21、單量框架：快遞企業件量成長性驅動框架：考慮實物網購、單快遞包裹貨值、企業份額三要素驅動。新冠疫情對單量影響分析框架：分析需求端、攬運端、派送端三層次影響。2、短期有反彈疫情如何影響？年內至今疫情主要通過派送端及攬運端影響快遞業務量，但網購原生需求驅動無虞。沖擊過后如何？我們判斷上游消費去庫存需求強勁，22Q4快遞行業單量或超預期增長，同時龍頭將享受超額增長。3、長

2、期有空間上游驅動三次變革，直播電商最新接棒。2021年至今主要是網購營銷創新，抖音快手等直播電商的崛起驅動?？爝f單包裹貨值下行，快遞單量相對電商網購GMV超額增長。一方面直播電商興起帶動電商平臺格局多元化，另一方面社交電商拼多多無購物車帶動結算頻次提升、增強“拆包效應”。4、投資建議：投資區分賽道，超跌龍頭價值凸顯通達系方面，看好A股電商快遞龍頭韻達股份，關注數字化建設彰顯成效的圓通速遞。直營制方面，順豐控股悲觀情緒已釋放，主業壁壘深厚疊加新興業態完善帶來的中長期價值修復。fYrV8ZcZsUjWvVcV8O9R7NoMnNsQnPkPpPuMlOsQmQ7NrQqQwMmRxPxNoOmR風

3、險提示31、整體網購需求增長不及預期2、直播電商業態發展不及預期3、新冠疫情反復擾動4、快遞行業份額集中化不及預期添加標題95%盈利分析框架：核心關注單量、單價、單件成本等三個因素4利潤單件利潤單件成本干線成本中轉成本派費成本單價派費收入其他多項單量市占率價格服務行業總量線上消費包裹貨值利潤=單量（單價-單件成本）目錄C O N T E N T S單量框架010203短期有反彈長期有空間504投資建議單量框架01Partone6行業總量的增長，疊加頭部快遞份額提升，帶來單量高增長1.17添加標題企業單量市占率價格政策行業總量線上消費包裹貨值品牌效應成本優勢網絡鏈路監管環境服務質量社會零售網購滲

4、透低價值商品網購結算頻次提升資料來源：浙商證券研究所行業總包裹的增長，來自線上消費的驅動及單包裹貨值的下降1.28行業總量線上消費包裹貨值社會零售網購滲透低價值商品網購結算頻次提升資料來源：浙商證券研究所線上消費是原始驅動社會零售總額的增長是基礎；網購滲透率的提升帶來線上消費的驅動。單包裹貨值下行是增量低價商品網購使得包裹增速高于上游網購GMV增速；無購物車的拼團網購使得結算頻次提升進而帶來單包裹貨值下降。圖：快遞行業總量由線上消費及包裹貨值共同驅動頭部快遞份額提升，得益于品牌服務及低成本帶來的價格優勢1.39市占率價格政策品牌效應成本優勢網絡鏈路監管環境服務質量資料來源：浙商證券研究所價格政

5、策快遞在初始的同質化競爭階段，上游客戶仍對價格相對敏感；監管趨嚴，多項政策嚴厲打擊不正當的價格戰。品牌服務優勢快遞需求的變化，已經逐步由完全的價格敏感性，轉向服務敏感性；快遞網絡鏈路穩定性及完善程度，是快遞品牌服務的重要基礎之一。圖：快遞企業份額由價格政策及品牌效應共同驅動添加標題新冠疫情從防疫角度，短期影響攬派1.410資料來源：浙商證券研究所需求 基于電商小件消費韌性，疫情對電商小件網購增長反而有催化攬運 中高風險區攬件中轉受限疊加車輛消殺，影響時效，不影響消費者下單派送 疫情延長派送時間及暫時改變取件方式，影響時效，可能影響消費者下單短期疫情影響解析從全鏈路看，快遞分需求端、攬運端、派送

6、端三個階段；疫情對需求端具有催化作用；防疫政策對攬運端僅僅影響成本及一定的時效；防疫政策對派送端的影響，主要在時效，間接影響需求。圖：疫情對快遞影響區分需求、攬運、派送三層次短期有反彈02Partone11點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題復盤2020年，下半年供需雙旺推動快遞件量高增2.112疫情不改網購熱度：2020年淘寶、京東、抖音、快手月活用戶維持高位增長。疫情催化網購需求：2020年實體網購滲透率由前2月21.5%提升至全年24.9%。履約修復推升件量

7、：2020年快遞行業件量同比增速由前2月-10.1%推升至全年31.2%。19%20%21%22%23%24%25%26%實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重:累計值-30%-20%-10%0%10%20%30%40%社會消費品零售總額:累計同比社會消費品零售總額:實物商品網上零售額:累計同比規模以上快遞業務量:累計同比0123456789102019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020

8、-062020-072020-082020-092020-102020-112020-12淘寶京東抖音快手資料來源：Wind，浙商證券研究所圖：2020年電商月活基本不受疫情沖擊圖：2020年實體網購滲透率大幅提升圖：2020年快遞及網購修復具備明顯韌性添加標題年內至今疫情主要影響派送及攬運，網購原生需求驅動無虞2.213上半年北、上、深疫情直接影響派送端，間接影響需求深圳（3月）、上海（4-5月）及北京（5-6月）出現疫情，北上深屬于主要快遞消費地，疫情直接影響派送層次，派送環節短期中斷從而間接影響需求，對應3-5月行業單量增速分別-3.1%、-12.0%、+0.2%。金華義烏8月2日起出現

9、疫情，根據浙江郵管局，8月3日義烏單量約2600萬件，而7月份義烏日均單量3589萬件；8月11日0時起開始連續3天靜態管理，必要物流物資保障車輛可正常通行。義烏屬于小商品經濟產地，我們分析疫情主要影響攬運層次。疫情對快遞的影響逐步消除上述地區疫情管控趨于良好，疫情對快遞攬運及派送的影響有明顯邊際改善。根據義烏郵管局，義烏各大快遞品牌分撥中心已于8月18日恢復試運轉，當天義烏件量1225萬單，恢復到疫情前40%、靜默期前50%；根據義烏市政府，截止8月20日義烏全市復工率已超過98%。實體網購持續呈現韌性（前7月實體網購增速高出社零增速5.9pts），我們分析整體快遞履約能力修復后，有望恢復相

10、對高增。-5%0%5%10%15%20%25%30%2022-022022-032022-042022-052022-062022-07實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重:累計值社會消費品零售總額:累計同比社會消費品零售總額:實物商品網上零售額:累計同比3.3%49.7%-3.1%-11.9%0.2%5.4%8.0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-07規模以上快遞業務量:當月同比圖：2022年至今實體網購需求良好圖：2022年快遞件量增速筑底后向上修復圖：主要快遞消費

11、地及產糧區疫情好轉（單位：人）資料來源：Wind，浙商證券研究所0510152025303501000200030004000500060002022-032022-042022-052022-062022-072022-08北京上海深圳金華(右)添加標題需求強勁同時考慮上年同期低基數，22Q4單量或超預期增長2.314淡旺季峰谷趨平，2021Q4旺季單量向Q3平滑如果以旺季10-12月各月日均單量與當年下半年最淡月份7月日均單量比較，21H2多重促銷對Q4旺季平滑效應明顯，造成21Q4快遞單量的相對低基數。17-20年各年10月日均單量較當年下半年最淡月份7月百分比增幅的4年均值為15.1%

12、，11月為46.4%，12月為31.4%。今年去庫存壓力下，22Q4單量有望超預期今年上半年疫情短期影響線上線下消費，賣家具有強烈去庫訴求；Q3快遞履約能力仍未完全修復，我們預計22Q4行業單量同比增速或超預期達到15%-20%，頭部電商快遞公司單量同比增速或超預期達到20%-25%。圖：由于多重促銷平滑，2021年旺季日均單量較當年下半年淡季7月日均單量增幅明顯較前4年趨緩資料來源：伍格電商，Wind，浙商證券研究所16.9%15.0%9.7%18.7%11.4%52.0%48.5%40.3%44.9%31.1%31.1%32.8%28.3%33.4%14.7%0%10%20%30%40%5

13、0%60%2017201820192020202110月11月12月月份21年下半年淘系促銷活動7月天貓啤酒節、天貓游泳節、722洗護節、天貓運動會、家裝大促8月88會員節、天貓七夕節、3C家電狂歡周、天貓秋冬新風尚、淘寶秋季新勢力周、天貓開學季9月國慶大惠戰、9月結婚季、9.12辣媽囤貨季、99劃算節10月搶大牌活動、今日必搶活動、國慶大惠戰、大家電國慶7天樂、淘搶購日常單品、淘寶中秋節、國慶瘋狂購、國慶珠寶節、淘寶重陽節11月雙十一、天貓返場、天貓母嬰親子日、天貓溫暖過冬、天貓火鍋節12月雙十二、天貓雙旦禮遇季、天貓暖冬滋補季表：2021下半年電商促銷活動密集長期有空間03Partone1

14、5添加標題3.1162005-2017年：通訊科技（智能手機、支付技術等）完善，帶動淘系、京東網購的崛起驅動網購的基本盤：新消費渠道。網民數量由1.11億人提升至7.72億人，復合增速17.5%。2018-2020年：網購普及率提升，拼多多社交拼團的崛起驅動網購的下沉：社交網購。實物商品網購滲透率由18.4%提升至24.9%，網購網民數占網民總數比重由73.6%提升至79.1%。2021年至今：網購營銷創新，抖音快手等直播電商的崛起驅動網購的新形式：立體網購。據電商報數據，抖音GMV份額提升至2021年5%（2019年0.4%），快手GMV份額提升至2021年4%（2019年0.6%）。上游驅

15、動三次變革，直播電商最新接棒資料來源：CNNIC，浙商證券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02004006008001,0001,20020052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021網購網民數量（百萬人）網民數量（百萬人）網購網民數量占比（%）圖：我國網購及網民規模穩步增長點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題添加標題3.117直播電商空間廣闊、

16、增速可觀直播帶貨市場已經經歷高增速階段，已具備可觀市場規模。根據網經社2022年(上)中國直播電商市場數據報告，我國直播電商行業市場規模2017-2021年復合增速231.1%，滲透率由2017年0.27%提升至18.0%，預計2022年市場規模同比增長47.7%至2.36萬億元，滲透率進一步提升至24.1%。高增長態勢有望延續。在2021年快手電商引力大會中，快手電商負責人笑古表示至2025年全國直播電商市場規?？蛇_6萬億元，據此推算21-25E復合增速26.3%；此外北京市經濟和信息化局、北京市商務局也于年內聯合發布北京市數字消費能級提升工作方案，提出到2025年北京市直播電商成交額超過2

17、萬億元。圖：網經社預計2022年中國直播電商規模3.49萬億元資料來源：網經社電子商務研究中心，浙商證券研究所圖：網經社預計2022年直播電商滲透率24.1%上游驅動三次變革，直播電商最新接棒0.27%1.60%4.30%8.60%17.97%24.10%0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020212022E直播電商滲透率196135444381285023615348790%100%200%300%400%500%600%700%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020172018201920202

18、0212022E直播電商行業規模(億元)YOY(右軸)添加標題3.118國家統計局對社零數據中實體網購統計口徑，或導致直播帶貨增量低估：對于規模較大的限額以上企業單位及個體經營戶（收入2000萬元及以上的批發企業、500萬元及以上的零售業企業、200萬元及以上的住宿和餐飲業企業），實行全額調查；對于規模較小、但有營業執照的限額以上企業單位及個體經營戶，通過抽樣調查進行統計；對于無營業執照、無法包含在統計名錄內的企業，通過大數據挖掘及與有關電商平臺合作搜集網購信息。直播帶貨屬于新興網購營銷模式，規模較小的企業及個體戶可能因統計偏差及誤差等原因未被計入口徑。圖：我國直播電商方興未艾，逐步進入爆發期

19、資料來源：36氪研究院，浙商證券研究所上游驅動三次變革，直播電商最新接棒添加標題3.219快遞單包裹貨值持續下行，帶來快遞單量相對電商網購GMV超額增長 快遞單包裹貨值持續下行。我們以累計實體網購零售額除以累計快遞單量測算，2017年快遞單包裹貨值136.82元，2022年前7月單包裹貨值103.76元。一方面，直播電商興起帶動電商平臺格局多元化，2021年抖音+快手GMV份額占比已接近10%；另一方面，社交電商拼多多無購物車帶動結算頻次提升、增強“拆包效應”。單量相對實體網購超額增長預計持續。2017年快遞單量同比增速與實體網購同比增速都為28%左右，而后至2021年快遞單量YOY29.9%

20、、實體網購YOY12.0%，增速差逐步擴大；22年4-7月份疫情暫時性影響快遞履約能力，預計后續單包裹貨值仍有持續下降空間。圖：拼多多、抖快平臺GMV份額提升明顯資料來源：電商報，淘寶，拼多多，Wind，浙商證券研究所圖：我國快遞單包裹貨值持續下行（金額：元）上游驅動仍在，單包裹貨值走低，包裹超額增長80901001101201301401501601701801-2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20172018201920202021202261.0%19.2%6.1%0.4%0.6%12.8%52.0%20.0%15.0%5.0%4.0%4.0%0%10%20%30%

21、40%50%60%70%阿里京東拼多多抖音快手其他20192021淘寶：有購物車功能欄拼多多：無購物車功能欄圖：拼多多無購物車功能或帶來拆包效應添加標題3.320尾部中小快遞仍在出清過程頭部快遞成本優勢顯著，CR8由1M17的75.7%，持續提升至7M22的84.8%。行業整合帶來頭部快遞受益極兔收購百世，份額或有外溢，頭部快遞有望受益。頭部快遞市占率提升中通快遞22Q2市占率23.0%；韻達股份2022年7月市占率16.4%；圓通速遞2022年7月市占率15.6%。資料來源：Wind，公司公告，浙商證券研究所快遞集中度提升，頭部快遞相對行業超額增長70%72%74%76%78%80%82%8

22、4%86%88%2013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07累計CR80%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-05

23、2020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-07順豐韻達圓通申通15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2中通市占率圖：快遞服務品牌集中度指數CR8情況圖：A股快遞公司市占率情況圖：中通快遞市占率情況投資建議04Partone21投資區分賽道，超跌龍頭價值凸顯4.122彈性看電商快遞，對應PE估值具備性價比通

24、達系方面，看好A股電商快遞龍頭韻達股份，關注圓通速遞?？紤]到隨著疫情影響逐步消減，如果2023年經營回歸正常增長，我們預計韻達股份2023年歸母凈利潤39-40億元，對應PE僅約14倍，處于絕對低位，此外短期向上邊際催化機會充足。順豐控股利空出盡，中長期價值恢復，對應分部估值空間廣闊直營制方面，順豐控股悲觀情緒釋放，主業壁壘深厚疊加新興業態完善帶來的價值修復；利潤增長及價值拆分關注：1）時效件利潤、2）經濟件利潤、3）快運利潤、4）國際利潤、5）同城等其他證券代碼證券簡稱評級市值歸母凈利潤(億元)PEPB2022/8/2222E23ETTM22E23ELF002120.SZ韻達股份買入5442

25、6.1439.2734.0920.8113.853.40600233.SH圓通速遞買入72632.5540.5222.4822.3017.913.04002352.SZ順豐控股增持2481 72.6296.9539.5034.1625.593.06表：重點快遞公司盈利預測及估值資料來源：Wind，浙商證券研究所備注：市值金額單位為億元人民幣；盈利預測為浙商交運團隊預測風險提示231、整體網購需求增長不及預期2、直播電商業態發展不及預期3、新冠疫情反復擾動4、快遞行業份額集中化不及預期點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題

26、點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題添加標題95%行業評級與免責聲明24行業的投資評級以報告日后的6個月內，行業指數相對于滬深300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1、看好：行業指數相對于滬深300指數表現10%以上；2、中性：行業指數相對于滬深300指數表現10%10%以上；3、看淡：行業指數相對于滬深300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論行業評級

27、與免責聲明25法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建

28、議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。聯系方式26浙商證券研究所上?？偛康刂罚簵罡吣下?29號陸家嘴世紀金融廣場1號樓25層北京地址：北京市東城區朝陽門北大街8號富華大廈E座4層深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心33層郵政編碼：200127 電話：(8621)80108518 傳真：(8621)80106010 浙商證券研究所：http:/