洛陽鉬業-兩大重磅項目提速推進23年銅鈷產能大幅躍升-220825（23頁）.pdf

1、 Table_yemei1 觀點聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究報告 Research Report 25 Aug 2022 洛陽鉬業洛陽鉬業

2、China Molybdenum(603993 CH)兩大重磅項目提速推進，23 年銅鈷產能大幅躍升 Two Key Projects Accelerated with Copper and Cobalt Capacity Surge Expected Next Year Table_Info 維持優于大市維持優于大市Maintain OUTPERFORM 評級 優于大市 OUTPERFORM 現價 Rmb4.68 目標價 Rmb7.48 MSCI ESG 評級 A 義利評級 BBB+來源:MSCI ESG Research LLC,盟浪.Reproduced by permission;no

3、 further distribution 市值 Rmb95.80bn/US$14.49bn 日交易額(3 個月均值)US$130.91mn 發行股票數目 17,666mn 自由流通股(%)34%1 年股價最高最低值 Rmb8.47-Rmb4.27 注：現價 Rmb4.68 為 2022 年 4 月 29 日收盤價 資料來源：Factset 1mth 3mth 12mth 絕對值-12.2%-9.5%-17.0%絕對值（美元）-15.4%-12.9%-18.6%相對 MSCI China-7.8%3.6%21.0%Table_Profit (Rmb mn)Dec-21A Dec-22E Dec

4、-23E Dec-24E 營業收入 173,863 203,038 231,212 271,802(+/-)54%17%14%18%凈利潤 5,106 7,373 9,353 13,653(+/-)119%44%27%46%全面攤薄 EPS(Rmb)0.24 0.34 0.43 0.63 毛利率 9.4%10.7%11.3%13.7%凈資產收益率 12.8%15.6%16.5%19.4%市盈率 20 14 11 7 資料來源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)2022H1 業績再創上市以來新高。業績再創上市以來新高。洛陽鉬業

5、 2022H1 實現營業收入 917.7 億元，同比增長 8.2%，歸母凈利潤 41.5 億元，同比增長72%，歸母凈利潤再創歷史新高。2022Q2 公司實現歸母凈利潤23.6 億元，同比增長 68%，環比增長 31%。凈利潤接近此前業績預告上限。2022H1 公司礦產銅 13.7 萬噸（+24%），鈷 1.05 萬噸（+49%），鈮 0.46 萬噸（+17%），磷肥 56.5 萬噸（+8%），鉬 0.8 萬噸（-3%），鎢 0.4 萬噸（-2%）。截至 2022H1 公司持有貨幣資金高達 296.5 億元，流動性儲備充足。除了礦山板塊，公司旗下埃珂森 IXM 金屬貿易平臺實現除鉬、鎢、磷以外

6、的全部產品的包銷，上半年完成金屬貿易量（實物量）305.4 萬噸，實現歸屬于母公司凈利潤約 0.98 億美元，同比增幅超 50%。重點項目建設提速，圍繞重點項目建設提速，圍繞 2022 年度建設年目標任務穩步推年度建設年目標任務穩步推進。進。TFM 混合礦項目：中區已完成粗碎、磨機基礎施工，并開始磨機主體設備安裝；東區磨機基礎施工完成、浸出槽基礎待防腐施工。TFM 銅鈷礦于 2023 年投產后將增加銅年均產量 20 萬噸、鈷年均產量 1.7 萬噸。KFM 項目：籌建前期各項工作順利推進，項目各項工作按照里程碑節點順利推進，河流改道工程基本完成，選礦廠、變電站、冶煉廠、尾礦庫等工程順利開展。KF

7、M 項目在 2023H1 達產后，將增加銅年均產量 9 萬噸、鈷年均產量 3 萬噸。公司銅鈷產能實現大幅度提升后，洛陽鉬業將成為全球最大的鈷生產商。盈利預測與估值。盈利預測與估值。洛陽鉬業是全球銅鈷龍頭企業，我們預計公司 2022-2024 年 EPS 分別為 0.34、0.43 和 0.63（分別調降 3%、1%和 2%）。我們認為未來 2 年公司 TFM 混合礦項目和 KFM 銅鈷礦等將投產運營，公司凈利潤將迎來快速增長期，參考可比公司估值水平，給予公司 2022 年 22 倍 PE 估值（原為 2022 年 26x），目標價為 7.48 元/股（調降 18%），維持“優于大市”評級。風險

8、提示。風險提示。項目建設進度不及預期，成本控制不及預期。Table_Author 施毅施毅 Yi Shi 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaApr-21Aug-21Dec-21Apr-22Volume 25 Aug 2022 2 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 1.2022H1 業績再創上市以來新高業績再創上市以來新高 洛陽鉬業 2022H1 實現營業收入 917.7 億元，同比增長 8.2%，歸母凈利潤 41.5億元，同比增長72%，歸母凈利潤再創歷史新高。2022Q2公司實現歸母凈利潤23.6億元，同比

9、增長 68%，環比增長 31%。凈利潤接近此前業績預告上限。2022H1 公司礦產銅 13.7 萬噸（+24%），鈷 1.05 萬噸（+49%），鈮 0.46 萬噸（+17%），磷肥 56.5 萬噸（+8%），鉬 0.8 萬噸（-3%），鎢 0.4 萬噸（-2%）。截至 2022H1 公司持有貨幣資金高達 296.5 億元，流動性儲備充足。除了礦山板塊，公司旗下埃珂森 IXM 金屬貿易平臺實現除鉬、鎢、磷以外的全部產品的包銷，上半年完成金屬貿易量（實物量）305.4 萬噸，實現歸屬于母公司凈利潤約 0.98 億美元，同比增幅超 50%。公司重點項目建設提速，圍繞公司重點項目建設提速，圍繞 20

10、22 年度建設年目標任務穩步年度建設年目標任務穩步推進推進。TFM 混合礦項目：混合礦項目：中區已完成粗碎、磨機基礎施工，并開始磨機主體設備安裝；東區磨機基礎施工完成、浸出槽基礎待防腐施工。TFM 銅鈷礦于 2023 年投產后將增加銅年均產量 20 萬噸、鈷年均產量 1.7 萬噸。KFM 項目：項目：籌建前期各項工作順利推進，項目各項工作按照里程碑節點順利推進，河流改道工程基本完成，選礦廠、變電站、冶煉廠、尾礦庫等工程順利開展。KFM 項目在 2023H1 達產后，將增加銅年均產量 9 萬噸、鈷年均產量 3 萬噸。公司銅鈷產能實現大幅度提升后，洛陽鉬業將成為全球最大的鈷生產商。澳洲澳洲 NPM

11、 礦項目：礦項目：E26L1N 礦體順利實現投產達產超產，較可研工期提前 5 個月，NPM 年處理量超過 820 萬噸，礦山服務年限延長至 2040 年左右。印尼華越項目（參股印尼華越項目（參股 30%）：6 萬噸氫氧化鎳鈷濕法冶煉項目于 2022 年 4 月份達產，成為公司新的利潤增長點，進一步擴寬公司在新能源領域布局。加強工藝技術管理，回收率等指標超額提升。加強工藝技術管理，回收率等指標超額提升。公司開展選礦實驗，推動研發成果轉化，主要礦產品選礦回收率超額完成預算指標，巴西礦區磷、上房溝礦鉬回收率刷新歷史記錄。此外，由于生產工藝優化，巴西磷原礦處理量同比大幅提升2022H1 鈮產量同比增加

12、 17.2%。中國區方面，鐵回收工藝逐漸成熟，鐵精礦產量再創新高，2022H1 同比增長 66%。此外，螢石綜合回收進入工業實驗期，不斷積極探索優化回收工藝指標。1VSVWZYZ2UtRpN7NdNbRpNoOtRmOkPnNwOfQoMrP6MrRvMxNtQpQMYnOpN 25 Aug 2022 3 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 圖圖1 洛陽鉬業全球礦山、辦公室及洛陽鉬業全球礦山、辦公室及 IXM 全球網絡全球網絡 資料來源：洛陽鉬業 2021 年報 成立成立 HSE 委員會委員會，ESG“升升 A”后仍持續改善后仍持續改善。公司成立

13、 HSE 委員會，出臺 HSE 管控方案，完成對巴西鈮磷礦、剛果 金 TFM、KFM 的 HSE 評審，加快推進全公司 HSE 體系落地。公司 MSCI ESG 最新評級為“A”，屬于全球行業第一梯隊，與力拓、必和必拓和英美資源同級，為有色行業同規模礦企中最高評級。且對公司而言，ESG 價值創造功能顯著，成功發行 1.5 億元綠色中票和國內礦企首單高成長債券。此外，公司持續加強礦產品的負責任供應鏈建設，鈷溯源項目 Re|Source 順利推進，我們預計年內可覆蓋特斯拉供應鏈。2.TFM 銅鈷生產持續爬坡，鉬鎢業務產量超預期銅鈷生產持續爬坡，鉬鎢業務產量超預期 2022H1 TFM銅產量12.5

14、4萬噸（+28%），鈷1.05萬噸（+49%），受益TFM 10K項目達產，銅鈷產量逐步提升。公司鉬、鎢產品產量在今年 1-2 月份因國際重大賽事環保管控限產等原因同比有所下滑，2022Q2 影響消除后，產量環比已顯著提升。鉬、鎢在 2022Q2 產量分別為 0.4 萬噸和 0.23 萬噸，環比分別上漲 5%和 20%。2022H1 降本增效在巴西板塊效果凸顯，鈮產量 0.46 萬噸（+17%），磷肥（HA+LA）產量為 56.5 萬噸（+8%），得益于巴西磷原礦處理量及選礦回收率大幅提升。近年以來洛鉬推動巴西業務板塊管理架構調整，將公司長期形成的成本控制、精益生產的理念植入日常運營，鈮磷產量

15、有望穩中有升。25 Aug 2022 4 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 表表 1 2022Q2 洛洛陽鉬業主要產品產量及增速陽鉬業主要產品產量及增速 2022H1 2021H1 同比增長同比增長 2022Q2 2022Q1 2021Q2 2022Q2同比同比 2022Q2環比環比 TFM 銅金屬（萬噸）銅金屬（萬噸）12.54 9.8 28%6.30 6.24 4.85 30%1%鈷金屬（萬噸）鈷金屬（萬噸）1.05 0.70 49%0.54 0.51 0.37 45%5%鉬金屬（萬噸）鉬金屬（萬噸）0.78 0.80-3%0.40 0.3

16、8 0.4-1%5%鎢金屬（萬噸）（不含豫鷺礦業）鎢金屬（萬噸）（不含豫鷺礦業）0.42 0.43-2%0.23 0.19 0.22 4%20%鈮金屬（萬噸）鈮金屬（萬噸）0.46 0.39 17%0.22 0.24 0.21 6%-7%磷肥磷肥(HA+LA)（萬噸）（萬噸）56.5 52.1 8%28.81 27.65 26.53 9%4%NPM 銅金屬（銅金屬（80%權益權益)（萬噸）（萬噸）1.13 1.17-3%0.61 0.52 0.6 1%17%NPM 黃金（黃金（80%權益）（萬盎司）權益）（萬盎司）0.84 0.96-13%0.46 0.38 0.52-12%21%資料來源：W

17、ind，海通國際 2022 年公司各金屬生產指引如下：TFM 銅金屬 22.7-26.7 萬噸，鈷金屬 1.75-2.05 萬噸；中國鎢鉬業務計劃生產鉬金屬 1.28-1.51 萬噸，鎢金屬 0.61-0.72 萬噸。巴西鈮磷業務計劃生產鈮金屬 0.82-0.95 萬噸，磷肥(HA+LA)104-122 萬噸；NPM 項目（80%權益）計劃生產銅金屬 2.25-2.62 萬噸，黃金（80%）1.73-2.02 萬盎司，貿易業務共計 770-910 萬噸。從公司主要產品完成率分析，除業務占比較小的 NPM 項目，其余全部金屬產品在 2022H1 全部超額完成 50%預算，其中 TFM 項目銅、鈷

18、產量完成全年指引中位數的 51%和 55%。不僅如此，國內鉬鎢業務產量分別達到預算中值的 56%和 62%，鈮磷業務產量增長顯著，我們預計公司全年主要金屬產量有望超預期。表表 2 2022H1 洛陽鉬業主要產品產量分析洛陽鉬業主要產品產量分析 2022 年生產指年生產指引引 中位數中位數 2022H1 產量產量 2022H1 完成率完成率 TFM 銅金屬（萬噸）銅金屬（萬噸）22.7-26.7 24.7 12.54 51%鈷金屬（萬噸）鈷金屬（萬噸）1.75-2.05 1.9 1.05 55%鉬金屬（萬噸）鉬金屬（萬噸）1.28-1.51 1.4 0.78 56%鎢金屬（萬噸）（不含豫鷺礦業）

19、鎢金屬（萬噸）（不含豫鷺礦業）0.61-0.72 0.67 0.42 62%鈮金屬（萬噸）鈮金屬（萬噸）0.82-0.95 0.89 0.46 52%磷肥磷肥(HA+LA)（萬噸）（萬噸）104-122 113 56.5 50%NPM 銅金屬（銅金屬（80%權益權益)（萬噸）（萬噸）2.25-2.62 2.44 1.13 46%NPM 黃金（黃金（80%權益）（萬盎司）權益）（萬盎司）1.73-2.02 1.88 0.84 45%資料來源：洛陽鉬業年報、季報，海通國際整理 3.衰退預期致銅價下跌后企穩，長期上漲趨勢不變衰退預期致銅價下跌后企穩，長期上漲趨勢不變 2022H1 洛陽鉬業主要金屬產

20、品價格大漲貢獻業績增量，公司主要產品銅、鈷、鉬、鎢、磷半年度均價分別同比上漲 7.7%、48.6%、45.1%、22.2%、9.4%，受益全球經濟疫情后復蘇及充足流動性，工業金屬價格較去年同期均錄得大幅上漲。2022Q2 以來由于市場擔憂歐美經濟出現衰退，全球大宗商品大幅波動，金屬市場出現系統性下跌，LME 銅在 7 月 15 日一度跌破 7000 美元/噸。我們認為，受限于全球供給端放量不及預期，以及銅庫存處于長期低位，基本面將支撐銅價企穩回升。截至 8 月 23 日銅價已持續回升至于 8000 美元/噸之上，上漲幅度超 14%。25 Aug 2022 5 Table_header2 洛陽鉬

21、業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 小金屬方面，由于供給緊張及需求剛性，鈮、鎢、鉬等品種價格較為堅挺，仍處于高景氣度。2022Q2 鈮、鉬環比分別上漲 14.5%，7.4%。表表 3 2022H1 年及年及 2022Q2 洛陽鉬業主要產品價格及同比、環比增速洛陽鉬業主要產品價格及同比、環比增速 2022H1 2021H1 同比同比 2022Q2 2022Q1 2021Q2 同比同比 環比環比 銅均價（元銅均價（元/噸）噸）71924.2 66785.9 7.7%72064.7 71781.2 70572.5 2.1%0.4%電解鈷均價（萬元電解鈷均價（萬元/噸）噸）51.3 34

22、.5 48.6%49.2 53.3 35.0 40.8%-7.7%鉬精礦鉬精礦:45%（元（元/噸度）噸度）2572 1772 45.1%2666 2481 1870 42.6%7.4%黑鎢精礦黑鎢精礦:55%（元元/噸噸）115209 94314 22.2%113636 116810 96717 17.5%-2.7%鈮鐵均價（萬元鈮鐵均價（萬元/噸噸)21.4 19.6 9.4%22.9 20.0 19.6 16.7%14.5%磷酸一銨磷酸一銨（國內，元（國內，元/噸）噸）3742 2573 9.4%4277 3189 2790 16.7%14.5%金均價（元金均價（元/克克)391.97

23、376.79 4.0%398.77 385.05 377.82 5.5%3.6%資料來源：Wind，海通國際 4.剛果金物流影響在剛果金物流影響在 Q2 顯著緩解顯著緩解 去年開始的南非德班港物流阻塞影響，導致公司銷量較產量持續滯后。2022Q1公司 TFM 銅產量 6.24 萬噸，銷量僅為 5.13 萬噸，銅庫存增量為 1.11 萬噸，這部分利潤將有望在后續季度兌現。2022Q2 公司 TFM 項目產銷實現平衡，剛果金物流影響在 Q2 顯著緩解。公司擁有全球領先貿易公司 IXM，我們預計銷售狀況有望持續改善。表表 4 2022Q2 洛陽鉬業主要產品銷量及同比、環比增速洛陽鉬業主要產品銷量及同

24、比、環比增速 2022H1 2021H1 同比增長同比增長 2022Q2 2022Q1 2021Q2 2022Q2 同比同比 2022Q2 環環比比 TFM 銅金屬（萬噸）銅金屬（萬噸）11.54 9.67 19%6.40 5.13 5.01 28%25%鈷金屬（萬噸）鈷金屬（萬噸）1.09 0.78 40%0.50 0.59 0.40 24%-16%鉬金屬（萬噸）鉬金屬（萬噸）0.81 0.95-14%0.44 0.37 0.55-20%18%鎢金屬（萬噸）（不含豫鷺礦業）鎢金屬（萬噸）（不含豫鷺礦業）0.37 0.39-4%0.20 0.17 0.18 9%14%鈮金屬（萬噸）鈮金屬（萬噸

25、）0.43 0.37 17%0.21 0.22 0.19 12%-1%磷肥磷肥(HA+LA)（萬噸）（萬噸）49.47 60.48-18%24.58 24.89 31.86-23%-1%NPM 銅金屬（銅金屬（80%權益權益)（萬噸）（萬噸）0.88 0.86 3%0.51 0.37 0.41 25%37%NPM 黃金（黃金（80%權益）（萬盎司）權益）（萬盎司）0.68 0.75-9%0.43 0.25 0.40 8%73%資料來源：Wind，海通國際 5.參股印尼華越項目，參股印尼華越項目，4 月份達產貢獻利潤增量月份達產貢獻利潤增量 華越鎳鈷是一個規劃產能 6 萬噸鎳金屬量，伴生有 78

26、00 噸鈷金屬的紅土鎳礦濕法冶煉項目。華友鈷業持有其 57%股權。洛陽鉬業通過沃源控股持有項目 30%股權，青山集團通過青創國際直接持有項目 10%股權。項目在青山印尼 Morowali 工業園區建設，項目總投資 12.8 億美元，注冊資本 2.6 億美元。華越項目試料投產后，2022Q1 業績搶眼，成為公司新的利潤增長點。25 Aug 2022 6 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 表表 5 華越鎳鈷股權情況華越鎳鈷股權情況 股東名稱股東名稱 持股比例持股比例 出資比例出資比例 認繳出資（億美元）認繳出資（億美元）備注備注 華青公司華青公司

27、57%58.16%1.51 華友鈷業全資子公司華友鈷業全資子公司 沃源控股沃源控股 30%30.61%0.80 洛陽鉬業全資子公司洛陽鉬業全資子公司 青創國際青創國際 10%10.20%0.27 青山集團旗下公司青山集團旗下公司 華龍公司華龍公司 2%0%0 LONG SINCERE 1%1.02%0.03 總計總計 100%100%2.60 資料來源：華友鈷業公告，海通國際 2018 年 10 月，華友鈷業公告與青山集團等合作方設立華越鎳鈷，項目規劃產能規模為 6 萬噸鎳金屬量，并伴生有 7800 噸鈷金屬。此后在 2019 年 11 月，華越鎳鈷引入了洛陽鉬業作為新增股東。2020 年 3

28、 月，華越項目頂著新冠疫情的壓力，開工建設。圖圖2 華越鎳鈷項目建設歷程華越鎳鈷項目建設歷程 資料來源：華友鈷業公眾號，海通國際 在 2019 年 11 月引入洛陽鉬業，完成股權結構調整后，華越項目進入開發階段。盡管建設一度受到新冠疫情干擾，公司還是在 2020 年 3 月，國內疫情情況穩定后，第一時間開始加快華越項目的建設進度。經過近一年的建設，2020 年 12 月-2021 年 2 月，華越濕法項目核心設備高壓反應釜完成安裝，2021 年年底，華越項目首條濕法產線按計劃投產。2022 年 2 月，首船裝載 9500 余噸氫氧化鎳鈷的海輪從青山莫羅瓦利港口發往中國寧波港。截至2022年3月

29、，華越項目已完成產能爬坡。其中，第一條線調試 40天，第二條線調試 10 天，第三條線調試 8 天，第四條線調試到滿產運行僅僅花費不到一周時間。2022 年 4 月項目成功達產。告設立華越公司，規劃產能規模華越項目開展場地平整等基礎工年11月華越項目引入洛陽鉬業2020年3月華越項目2020年9月華友集團派遣月華越項目第一臺高壓反華越項目四臺高壓反應釜全部成項目35KV總降壓站受電成功銀團組建，總金額7.6億美元月華越項目硫酸廠投料試車2021年年底華越項目計劃 25 Aug 2022 7 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 圖圖3 2022 年

30、年 2 月華越項目首船產品發運月華越項目首船產品發運 資料來源：華越鎳鈷公眾號，海通國際 圖圖4 2022 年年 3 月華越鎳鈷四套濕法裝置具備滿負荷生產能力月華越鎳鈷四套濕法裝置具備滿負荷生產能力 資料來源：華越鎳鈷公眾號，海通國際 華越項目是洛陽鉬業在海外參股的第一個紅土鎳礦濕法項目，在此之前，紅土鎳礦高壓濕法酸浸的冶煉技術并未被看做是一項成熟穩健的工藝，包括中冶瑞木、淡水河谷等多個早期的同技術項目在建設和調試過程中，都遇到了不小的難度。但是以力勤 obi 島項目、華越項目為代表的新一批濕法項目的順利投產，標志著高壓濕法酸浸工藝已經成熟。6.發行債券融資計劃，加碼回購發行債券融資計劃，加碼

31、回購+股權激勵股權激勵 洛陽鉬業為滿足公司經營發展需要，降低融資成本，公司擬在上海證券交易所申請發行不超過人民幣 100 億元（含）的面向專業投資者公開發行公司債券融資計劃。公司將根據實際經營情況一次或分期發行。其中，部分資金擬用于回購公司股份，該等股份未來將用于實施股權激勵、員工持股計劃或法律法規允許的方式。洛陽鉬業在 2021 年 7 月披露回購公司 A 股股份二期議案，擬使用不超 8 億元自有資金，以不超 8 元/股的價格回購公司 A 股股份，回購股份數量不低于 5000 萬股，不超 1 億股，占公司總股本約 0.23%-0.46%，用于后續實施股權激勵計劃或者員工持股計劃。目前員工持股

32、計劃二期實施完成。公司通過集中競價交易方式已累計回購股份 1 億股，占公司目前總股本的 0.46%，最高成交價格為 7.28 元/股、最低成交價格為5.67 元/股，回購均價 6.84 元/股，成交總金額為 6.84 億元（不含交易費用）。2021 年上半年，公司已推出第一期員工持股計劃，覆蓋核心高級管理團隊成員約占總股本的 0.22%，資金總額為 9702.6 萬元，參與者包括總裁、董事長等 5 人。持股計劃擬受讓回購股票的價格為 2 元/股，鎖定期 12 個月。第一期員工持股計劃總人數為 5 人，主要為核心高級管理團隊成員，包括總裁孫瑞文先生（份額占比 37.10%）、董事長袁宏林先生（份

33、額占比 16.52%）等，均為公司核心管理層。明確制定考核目標，業績持續增長可期。明確制定考核目標，業績持續增長可期。持股計劃考核目標為：以 2020 年為基數，2021-2023 年凈資產收益率年復合增長率不低于 12%，且 2021-2023 年末資產負債率（剔除貨幣資金（含 RMI）不高于 60%。股權依據考核結果分三期分配，每期分配比例分別為 30%、30%和 40%。25 Aug 2022 8 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 7.TFM 項目：混合礦項目啟動，資源優勢轉化為產能優項目：混合礦項目啟動，資源優勢轉化為產能優勢勢 7.1

34、混合礦項目：銅、鈷年均增量約混合礦項目：銅、鈷年均增量約 20 萬噸、萬噸、1.7 萬噸萬噸 TFM 混合礦項目中區已完成粗碎、磨機基礎施工，并開始磨機主體設備安裝，公司預計 2023 年投產，達產后年均增加銅 20 萬噸/年，鈷 1.7 萬噸/年。2021 年 8 月，洛陽鉬業擬投資 25.1 億美元建設剛果（金）TFM 銅鈷礦混合礦項目，項目規劃建設總計 3 條生產線：1、350 萬噸/年的混合礦生產線；2、330 萬噸/年的氧化礦生產線；3、560 萬噸/年的混合礦生產線。項目規劃建設的 3 個生產線年處理礦石量總計 1240 萬噸，計劃 2023 年建成投產，未來達產后我們預計新增銅年

35、均產量約 20 萬噸，新增鈷年均產量約 1.7 萬噸。洛鉬持有 TFM 銅鈷礦 80%權益，TFM 擁有 6 個采礦權，礦區面積超 1500 平方公里，是全球范圍內儲量最大、品位最高的銅鈷礦之一。圖圖5 TFM 項目產能持續擴張項目產能持續擴張 資料來源：海通國際 洛陽鉬業披露，TFM 銅鈷礦混合礦建設所需的 25.1 億美元資金來源為企業自籌和銀行貸款，無需進行股權融資，原股東每股權益不會受到稀釋。截至 2021Q1 公司持有 230.8 億元貨幣資金，能夠啟動規模如此之大的擴產計劃而不需要股權融資，顯示洛陽鉬業雄厚的資金規模和財務實力。7.2Tenke Fungurume 礦：世界已知最大

36、、品位最高的銅鈷礦床之一礦：世界已知最大、品位最高的銅鈷礦床之一 洛陽鉬業是全球第二大鈷生產商及全球領先的銅生產商，旗下 Tenke Fungurume銅鈷礦位于剛果加丹加省的首府盧本巴希西北約 175 公里處，礦區面積超過 1500 平方公里，是世界上已知最大、品位最高的銅鈷礦床之一。18.31.527.12.347.14.005101520253035404550銅金屬量（萬噸）鈷金屬量（萬噸）2020年產量10K項目建成產能（2021Q4)混合礦建成后產能（2023年）25 Aug 2022 9 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 資源儲量

37、是核心競爭力。TFM 項目為公司跨越發展提供了雄厚的資源基礎，截至 2020 年底，TFM 項目擁有礦石資源量 8.519 億噸，銅資源量 2471 萬噸，品位高達 2.9%；鈷資源量 247 萬噸，品位 0.29%。表表 6 TFM 蘊含資源量、儲量及品位（金屬量）蘊含資源量、儲量及品位（金屬量）資源量資源量（萬噸）（萬噸）品位（品位（%）儲量儲量（萬噸）（萬噸）品位（品位（%）年產量（百萬噸）年產量（百萬噸）銅銅 2471 2.9 371 2.1 5.54 鈷鈷 247 0.29 53 0.3 資料來源：洛陽鉬業 2020 年報，海通國際整理 TFM 項目業務范圍覆蓋銅、鈷礦石的勘探、開采

38、、提煉、加工和銷售，擁有從開采到加工的全套工藝和流程，主要產品為陰極銅和氫氧化鈷。其資源剩余可開采年限為 32 年，許可證/采礦權有效期為 5-14 年。圖圖6 Tenke Fungurume 銅鈷礦位于剛果盧本巴希西北約銅鈷礦位于剛果盧本巴希西北約 175 公里處公里處 資料來源：Tenke Fungurume Technical Report，海通國際 2016 年 5 月，洛陽鉬業與 PDK 和 Freeport 簽署收購協議，以 26.5 億美元收購FMDRC 100%股權，此次交易完成后，公司間接持有 TFM 56%的股權。2017 年 4 月洛陽鉬業通過收購再獲得 TFM 24%的

39、權益，自此公司持有 TFM 股權比例增加至80%。Tenke Fungurume 礦于 2009 年上半年投產，并于 2013 年基本完成二期擴建，下表顯示了對 2014-2023 年年度資本支出的估計，其中不包括未來潛在的擴張階段。該估算基于 2013 年年底的礦產儲量和 LOM 計劃，包括新的酸廠和球磨機，以及維持性資本項目，可見 TFM 項目原有產能所需的維持性資本支出處于較低水平。25 Aug 2022 10 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 表表 7 TFM 維持性資本支出估計維持性資本支出估計 年份年份 2014 2015 2016

40、 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 百萬百萬 美元美元 189 313 66 82 181 52 77 36 45 74 資料來源：Tenke Fungurume Technical Report，海通國際整理 TFM 項目運營成本中對變化特別敏感的驅動因素是燃料、硫（酸）、石灰和運輸。下表為公司預計的每噸營運成本，預計期間為礦床的壽命期：2014-2041 年。表表 8 TFM 每噸礦石預計年度運營成本每噸礦石預計年度運營成本 項目項目 礦石礦石 加工加工 一般及行政開支（包括出口關稅和非現金一般及行政開支（包括出口關稅和非現金稅）稅）運輸運輸 總計總計

41、運營成本運營成本（美元）（美元）18.7 47.5 16.4 10.8 93.4 資料來源：Tenke Fungurume Technical Report，海通國際整理 產能產量：產能產量：二期擴建項目基本完后才能后，產能提高至陰極銅 19.5 萬噸/年，氫氧化鈷約 1.5 萬噸/年。公司預計 2021 年 TFM 將實現銅金屬產量 18.73-22.89 萬噸、鈷金屬產量 1.65-2.01 萬噸。表表 9 TFM 2018-2021 產量及銷量情況產量及銷量情況 2018 2019 2020 2021E 銅金屬銅金屬（萬噸）（萬噸）生產量生產量 16.83 17.80 18.26 20.

42、91 銷售量銷售量 17.20 15.91 18.57 20.51 庫存量庫存量 1.33 3.21 3.77-鈷金屬鈷金屬（萬噸）（萬噸）生產量生產量 1.87 1.61 1.54 1.85 銷售量銷售量 1.94 1.51 1.73 1.71 庫存量庫存量 0.26 0.36 1.16-資料來源：洛陽鉬業各年年報，海通國際整理 近年工作：降本增效成果顯著近年工作：降本增效成果顯著：2020財年TFM板塊加強現場管理、優化技術指標，實現生產運營現金成本削減約 3.65 億美元，采礦環節現金成本同比下降 0.76 億美元，冶煉環節現金成本同比下降超過 2.03 億美元，使得公司的核心競爭力不斷

43、增強，尤其是在疫情的特殊時期，助力公司成本結構不斷優化，保持穩定的盈利水平，提升抗風險能力。另外，公司擁有領先的資源生產技術，可以從銅礦尾礦中回收鈷，擁有高效的銅鈷資源濕法冶金回收利用技術，領先的技術大大降低了成本，助長了 TFM 的成本優勢。25 Aug 2022 11 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 圖圖7 TFM 銅和鈷提純流程圖銅和鈷提純流程圖 資料來源：Tenke Fungurume Technical Report，海通國際 7.310K 項目：產能持續爬坡項目：產能持續爬坡 此前洛陽鉬業憑借 TFM 銅鈷礦世界級的資源儲備，結合

44、中國選礦和冶煉的技術優勢規劃了 10K 項目，即“每日礦石處理量增加 1 萬噸”，從原有 15000 噸/天增加至25000 噸/天，旨在通過挖掘內生性增長潛力，將資源優勢轉化為產能優勢，顯著提高銅鈷年產量。目前，TFM 銅鈷礦 10K 擴產增效項目產量持續爬坡。10K 項目設計產能年處理礦石量 330 萬噸，年產陰極銅 8.85 萬噸，年產氫氧化鈷 7280 噸。25 Aug 2022 12 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 圖圖8 2021 年年 7 月月 16 日日 10K 項目生產系統開始帶料試車項目生產系統開始帶料試車 資料來源：洛陽

45、鉬業官網，海通國際 我們認為該項目通過擴產增效挖掘內生性增長潛力，規模效應有望帶動銅綜合成本下行，盈利能力進一步提升。8.KFM 銅鈷礦：頂級未開發銅鈷礦，預計銅鈷礦：頂級未開發銅鈷礦，預計 2023H1 投產投產 KFM銅鈷礦項目選礦廠、冶煉廠、尾礦庫等工程順利開展，我們預計2023H1將投產，達產后增加銅年均產量 9 萬噸、鈷年均產量 3 萬噸，洛陽鉬業于 2020 年 12 月以 5.5 億美元收購 Kisanfu 銅鈷礦 95%權益。資源量為銅金屬約 628 萬噸，平均品位約 1.72%；鈷金屬量約 310 萬噸，平均品位約 0.85%，不僅銅鈷礦石品位高，還具備進一步勘探潛力。Kis

46、anfu 銅鈷礦位于洛陽鉬業 Tenke 銅鈷礦西南 33 公里處，我們認為 Kisanfu 銅鈷礦開發后將與 Tenke 礦有很好的協同作用，盈利能力強。25 Aug 2022 13 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 圖圖9 Kisanfu 項目在項目在 TFM 銅鈷礦西南方向銅鈷礦西南方向 33 公里，公路、電力可共享，有良好的協同效應公里，公路、電力可共享，有良好的協同效應 資料來源：洛陽鉬業公告，海通國際 2021 年 4 月，洛陽鉬業與寧德時代間接控股公司寧波邦普時代簽訂戰略合作協議，邦普時代擬以總對價 1.375 億美元獲得洛鉬控股

47、全資子公司 KFM 控股 25%的股權。目前交易已完成，洛鉬控股與邦普時代在 KFM 控股的持股比例分別為 75%和 25%。綁定寧德時代，建立新能源金屬全方位戰略伙伴關系。交易完成后，雙方將根據在 KFM 控股中的持股按比例承擔項目資本支出，共同投資開發 Kisanfu 項目，將其建設成為世界級的大型銅鈷生產商。礦山進入生產周期后，雙方將按持股比例包銷 Kisanfu 項目未來銅鈷產品，邦普時代在同等條件下將優先采用洛鉬控股及其附屬公司的物流和銷售服務。寧德時代是全球最大的動力電池生產商，我們認為洛陽鉬業成為其鈷產品長期供應商并加強戰略協同，有利于公司在新能源產業鏈的穩定及長期發展。兩強聯合

48、，劍指鋰、鎳資源開發。兩強聯合，劍指鋰、鎳資源開發。值得注意的是，戰略合作協議提出了雙方在新能源核心金屬鎳、鋰資源開發方面深度合作，包括促使彼此附屬公司在印度尼西亞等國家的鎳礦資源開發、鎳金屬冶煉加工等方面加強深入合作，以及在國內外鋰資源的收購兼并、投資開發等方面深入合作。我們認為，在新能源產業高速發展且競爭加劇的環境下，上下游兩大巨頭在資源開發方面的強強聯合，有利于雙方在資源自給率和成本端控制方面取得領先于行業的競爭優勢，這在新能源行業未來的發展趨勢中尤為重要。9.盈利預測與估值盈利預測與估值 洛陽鉬業是全球銅鈷龍頭企業，我們預計公司 2022-2024 年 EPS 分別為 0.34、0.4

49、3 和 0.63。我們認為未來 2 年公司 TFM 混合礦項目和 KFM 銅鈷礦等將投產運營，公司凈利潤將迎來快速增長期，參考可比公司估值水平，給予公司 2022 年 22 倍 PE估值，目標價為 7.48 元/股，維持“優于大市”評級。25 Aug 2022 14 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 10.風險提示風險提示 項目建設不及預期，成本控制不及預期。表表 10 可比公司估值表可比公司估值表 代碼 簡稱 總市值 (億元)EPS（元）PE（倍）PS（倍）PB（倍）2021 2022 2023E 2021 2022 2023E 2022E

50、2022E 600549 廈門鎢業 388 0.84 1.12 1.39 32.60 24.45 19.70 1.12 4.13 600547 山東黃金 803-0.09 0.5 0.61-54.76 44.89 2.00 3.46 600362 江西銅業 594 1.63 1.53 1.49 16.80 17.90 18.38 0.13 0.74 601899 紫金礦業 2383 0.60 0.92 1.04 45.63 29.76 26.33 0.96 3.06 均值 0.75 1.02 1.13 31.68 31.72 27.32 1.05 2.85 注：收盤價為 2022 年 8 月

51、22 日價格，EPS 為 Wind 一致預期；資料來源：Wind，海通國際 25 Aug 2022 15 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指標（元）每股指標（元）每股收益 0.24 0.34 0.43 0.63 每股凈資產 1.84 2.19 2.62 3.25 每股經營現金流 0.29 0.28 1.17 0.57 價值評估（倍）價值評估（倍）P/E 21.79 15.09 11.89 8.15 P/B 2.79 2.35 1

52、.97 1.58 P/S 0.64 0.55 0.48 0.41 EV/EBITDA 8.17 6.35 4.76 3.51 盈利能力指標（盈利能力指標（%）毛利率 9.4%10.7%11.3%13.7%凈利潤率 2.9%3.6%4.0%5.0%凈資產收益率 12.8%15.6%16.5%19.4%資產回報率 3.7%5.1%5.8%7.7%投資回報率 8.6%10.1%10.9%13.6%盈利增長（盈利增長（%）營業收入增長率 53.9%16.8%13.9%17.6%EBIT 增長率 119.4%38.2%23.2%47.6%凈利潤增長率 119.3%44.4%26.8%46.0%償債能力指

53、標償債能力指標 資產負債率 64.9%60.9%57.9%52.0%流動比率 1.40 1.58 1.74 2.09 速動比率 0.73 0.75 1.01 1.10 現金比率 0.48 0.47 0.77 0.81 經營效率指標經營效率指標 應收賬款周轉天數 1.50 2.17 1.95 2.02 存貨周轉天數 54.99 60.71 58.80 59.44 總資產周轉率 1.34 1.43 1.50 1.60 固定資產周轉率 7.20 8.08 9.05 10.48 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 173,863 203

54、,038 231,212 271,802 營業成本 157,540 181,389 204,998 234,440 毛利率%9.4%10.7%11.3%13.7%營業稅金及附加 1,256 1,512 1,705 2,011 營業稅金率%0.7%0.7%0.7%0.7%營業費用 90 114 126 150 營業費用率%0.1%0.1%0.1%0.1%管理費用 1,556 1,523 1,618 1,685 管理費用率%0.9%0.8%0.7%0.6%EBIT 13,206 18,253 22,481 33,183 財務費用 1,095 974 1,143 919 財務費用率%0.6%0.5%

55、0.5%0.3%資產減值損失-61 -15 -18 -17 投資收益 110 1,218 1,618 1,812 營業利潤營業利潤 8,789 14,458 18,802 27,053 營業外收支-33 0 0 0 利潤總額利潤總額 8,755 14,458 18,802 27,053 EBITDA 17,501 21,965 26,373 37,174 所得稅 3,328 5,783 7,396 10,701 有效所得稅率%38.0%40.0%39.3%39.6%少數股東損益 322 1,301 2,053 2,698 歸屬母公司所有者凈歸屬母公司所有者凈利潤利潤 5,106 7,373 9

56、,353 13,653 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 凈利潤 5,106 7,373 9,353 13,653 少數股東損益 322 1,301 2,053 2,698 非現金支出 4,356 3,727 3,910 4,008 非經營收益 5,079 4,266 4,133 6,970 營運資金變動-8,671 -10,523 5,851 -14,961 經營活動現金流經營活動現金流 6,191 6,145 25,301 12,368 資產-4,260 -3,467 -3,244 -3,319 投資 174 -39 7 -9 其他-8

57、05 -2,802 -2,512 -5,188 投資活動現金流投資活動現金流-4,892 -6,308 -5,748 -8,516 債權募資 203 903 1,301 -1,738 股權募資 1,005 -458 0 0 其他 6,681 -978 -1,615 -1,776 融資活動現金流融資活動現金流 7,889 -533 -314 -3,514 現金凈流量現金凈流量 8,944 -697 19,238 339 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 24,318 23,621 42,860 43,198 應收賬款及應收票據 74

58、6 1,707 797 2,260 存貨 26,960 34,219 32,752 44,665 其它流動資產 18,932 19,843 20,347 21,548 流動資產合計 70,956 79,390 96,756 111,672 長期股權投資 1,249 1,289 1,282 1,290 固定資產 24,959 25,293 25,795 26,083 在建工程 3,882 4,355 4,644 4,995 無形資產 19,399 18,345 16,939 15,650 非流動資產合計 66,494 66,269 65,590 64,903 資產總計資產總計 137,450 1

59、45,659 162,346 176,575 短期借款 26,912 31,835 37,267 42,529 應付票據及應付賬款 4,166 2,317 5,028 3,365 預收賬款 0 0 0 0 其它流動負債 19,582 16,019 13,157 7,436 流動負債合計 50,660 50,171 55,452 53,329 長期借款 13,611 13,611 13,611 13,611 其它長期負債 24,915 24,915 24,915 24,915 非流動負債合計 38,525 38,525 38,525 38,525 負債總計負債總計 89,186 88,697 9

60、3,977 91,855 實收資本 4,320 4,223 4,223 4,223 歸屬于母公司所有者權益 39,845 47,242 56,595 70,249 少數股東權益 8,419 9,720 11,773 14,471 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 137,450 145,659 162,346 176,575 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 8 月 22 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報，海通國際 25 Aug 2022 16 Table_header2 洛陽鉬業(603993 CH)維持優于大市維持優于大市 APPENDIX 1 Summar

61、y The performance of 2022H1 reached a new high since its listing.Luoyang molybdenum industry realized an operating income of 91.77 billion yuan in 2022H1,with a year-on-year increase of 8.2%.The net profit attributable to the parent was 4.15 billion yuan,with a year-on-year increase of 72%.The net p

62、rofit attributable to the parent reached a new record.In 2022Q2,the company realized a net profit attributable to the parent company of 2.36 billion yuan,with a year-on-year increase of 68%and a month on month increase of 31%.The net profit is close to the upper limit of the previous performance for

63、ecast.In 2022H1,the company has 137000 tons of copper(+24%),10500 tons of cobalt(+49%),4600 tons of niobium(+17%),565000 tons of phosphate fertilizer(+8%),8000 tons of molybdenum(-3%),and 4000 tons of tungsten(-2%).As of 2022H1,the company held monetary capital of 29.65 billion yuan,with sufficient

64、liquidity reserves.In addition to the mining sector,the companys ixm metal trading platform realized the exclusive sales of all products except molybdenum,tungsten and phosphorus.In the first half of the year,the metal trade volume(physical volume)was 3.054 million tons,and the net profit attributab

65、le to the parent company was about US$98 million,with a year-on-year increase of more than 50%.The construction of key projects was accelerated,and steady progress was made around the 2022 annual construction goals and tasks.TFM mixed ore project:the foundation construction of coarse crushing and mi

66、ll has been completed in the central area,and the installation of main equipment of the mill has been started;The foundation construction of the mill in the east area is completed,and the foundation of the leaching tank is subject to anti-corrosion construction.After the TFM copper cobalt mine is pu

67、t into operation in 2023,the annual average output of copper and cobalt will be increased by 200000 tons and 17000 tons respectively.KFM project:all works in the early stage of preparation have been smoothly carried out,all works of the project have been smoothly carried out according to the milesto

68、ne nodes,the river diversion project has been basically completed,and the concentrator,substation,smelter,tailings pond and other projects have been smoothly carried out.After the KFM project is put into operation in 2023h1,the annual average output of copper and cobalt will be increased by 90000 to

69、ns and 30000 tons respectively.After the companys copper and cobalt production capacity is greatly increased,Luoyang molybdenum industry will become the largest cobalt producer in the world.Profit forecast and valuation.Luoyang molybdenum industry is the worlds leading copper and cobalt enterprise.W

70、e expect that the companys EPS in 2022-2024 will be 0.34,0.43 and 0.63 respectively.We believe that in the next two years,the companys TFM mixed ore project and KFM copper cobalt mine will be put into operation,and the companys net profit will usher in a rapid growth period.Referring to the valuatio

71、n level of comparable companies,we give the company a PE valuation of 22 times in 2022,with a target price of 7.48 yuan/share,maintaining the rating of better than the market.Risk statement.The construction progress of the project is less than expected,and the cost control is less than expected.17 T

72、able_APPENDIX Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is

73、 distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any o

74、ther members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，施毅，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相

75、關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Yi Shi,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indir

76、ectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.我，Yubo Dong(離職)，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我

77、的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Yubo Dong(離職),certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensa

78、tion was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest D

79、isclosures 海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or companies in this research

80、 report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始

81、執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持

82、有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP500;其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to inv

83、estors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entiret

84、y,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.評級分布評級分布Ra

85、ting Distribution 18 Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of

86、its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market bench

87、mark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.截至截至2022年年6月月30日海通國際股票研究評級分布日海通國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.5%9.2%1.3%投資銀行客戶*5.9%5.6%5.0%

88、*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下

89、各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of Jun 30,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 89.5%9.2%1.3%IB clients*5.9%5.6%5.0%*Percentage of investment banking clients in each r

90、ating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are no

91、t included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected

92、 to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its r

93、elevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級

94、、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not

95、 purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International ma

96、y cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rati

97、ng system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。19 Haitong Internation

98、al Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up rese

99、arch.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.MSCI ESG評級免責聲明條款：評級免責聲明條款：盡管海通國際的信息供貨商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其聯屬公司（ESG方）從其認為可靠的來源獲取信息（信息）,ESG方均不擔?；虮ＷC此處任何數據的原創性，準確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔保，包括可商售性和針對特定目的的適用性。該信息只能供閣下內部使用，不得以任何形式復制或重新傳播，并不得用作任何金融工具、產品或指數的基礎或組成部分。此外，信息本質上不能用于判斷購買或出售何種證

100、券,或何時購買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,ESG方均不承擔與此處任何資料有關的任何錯誤或遺漏所引起的任何責任，也不對任何直接、間接、特殊、懲罰性、附帶性或任何其他損害賠償（包括利潤損失）承擔任何責任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Informat

101、ion”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability and fitness for a particular purpose.The Information may

102、 only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or w

103、hen to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such dama

104、ges.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據

105、時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損

106、失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms be

107、fore using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment resu

108、lt is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN

109、-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to u

110、pdate and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future re

111、turn.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions

112、such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those a

113、ctions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authenticatio

114、n)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研

115、究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，

116、包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。20 本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的

117、聲明或保證。本文件中所有觀點均/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而

118、產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非

119、美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong Inte

120、rnational Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary

121、 of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registere

122、d Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of

123、 the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in

124、their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within

125、HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies

126、or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdicti

127、ons.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to subs

128、tantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,a

129、nalyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequ

130、ential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell

131、,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions

132、expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipien

133、t of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Res

134、earch is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告

135、或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTIS

136、CL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong International Securities

137、(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研

138、究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相 21 關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和

139、匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 聯系人電話：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Rec

140、ipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities

141、 Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is o

142、nly to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research repor

143、t are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered

144、 in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption

145、from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any tr

146、ansaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA

147、is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumsta

148、nces should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registe

149、red or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instrument

150、s(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to au

151、dit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange ra

152、te fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at

153、(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料

154、均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer

155、 Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”）

156、，或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編號201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析

157、或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 電話:(65)6536 1920 22 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日

158、本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別

159、提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong International Securities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際

160、需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchang

161、e of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Furt

162、her,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may d

163、irectly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notic

164、e to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption f

165、rom the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligat

166、ions(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority

167、 in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represente

168、d that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectivel

169、y.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a co

170、llective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only prov

171、ided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securitie

172、s(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Reg

173、istered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong Inte

174、rnational Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who

175、do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this re

176、search report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Lim

177、ited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial servi

178、ces it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong Internation

179、al Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exch

180、ange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).T

181、his research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.23 Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/ Recommendation Chart Table_RecommendationChart Source:Company data Bloomberg,HTI estimates