新能源熱管理系統：量價齊升本土供應鏈崛起-220819（27頁）.pdf

1、 汽車行業深度研究 新能源熱管理系統（一）：量價齊升，本土供應鏈崛起 2022 年 08 月 19 日 【投資要點投資要點】新能源汽車新能源汽車熱管理是熱管理是駕乘安全與舒適性的重要保證，駕乘安全與舒適性的重要保證，其相較其相較燃油車有燃油車有根本性改變。根本性改變。從功能看，新能源汽車增加了動力電池的制熱需求；從實現方式看，新能源汽車空調制熱時需要額外增加 PTC 或熱泵，壓縮機需升級為電動壓縮機，三電系統熱管理也需要增加相應的回路。其整體構造更加復雜，涉及零部件更多。為了避免復雜系統帶來的管路冗余，新能源汽車熱管理系統正朝著集成化發展。從市場空間看，從市場空間看，2025 2025 年全球

2、年全球新能源汽車熱管理新能源汽車熱管理市場規模有望突破市場規模有望突破10001000 億元。億元。單車 ASP：據電器工業測算，新能源汽車熱管理系統的復雜化、集成化帶來單車 ASP 相較傳統燃油車 2-3 倍的提升；量：據BNEF 預測，2025 年全球新能源汽車銷量有望達到 2060 萬輛，2021-2025 年 GAGR 32.9%。據 NE 時代，2025 年全球新能源汽車熱管理系統市場規?？蛇_ 1000 億元以上，2021-2025 年 GAGR 28.2%。從供給看，國內廠商從供給看，國內廠商有望從核心零部件供應商向外延伸成為系統供應有望從核心零部件供應商向外延伸成為系統供應商。商

3、。早期國內廠商由于單獨提供集成系統的能力較弱，主要供應的是壓縮機、閥類、泵類等零部件。近年來，隨著技術與生產水平的逐漸成熟，部分企業通過加大研發或并購等方式掌握了局部模塊的整合能力，在成本優勢的加持下，獲得了下游車企的部分訂單。隨著新能源滲透率的不斷攀升與國內新能源整車廠的崛起，熱管理供應鏈有望不斷向國內轉移。國內熱管理企業在局部模塊的基礎上繼續延伸，打造更高效的集成化熱管理系統，未來有望更加充分的享受市場紅利?！九渲媒ㄗh】【配置建議】從新能源汽車熱管理行業發展趨勢來看，低能耗的熱泵空調有望成為新能源汽車的首選方案，因此我們建議關注在熱泵空調及其零部件上具備競爭力的廠商，如從傳統制冷行業切入的

4、盾安環境，特斯拉熱交換器核心供應商銀輪股份。同時，熱管理集成化成長性高且壁壘性強，建議關注在集成化熱泵上探索較深的三花智控?！撅L險提示】【風險提示】原材料價格波動風險 新能源汽車產銷量不及預期 新能源汽車熱管理項目進展不及預期 下游客戶需求不及預期 強于大市強于大市（維持）東方財富證券研究所東方財富證券研究所 證券分析師：周旭輝 證書編號：S1160521050001 聯系人：劉斌 電話:021-23586316 相對指數表現相對指數表現 相關研究相關研究 輕量化大勢所趨，一體化壓鑄蓄勢待發 2022.06.22 汽車行業2021年報&2022年一季報解讀：擾動調整釋放風險，電動智能蓄勢反彈

5、2022.05.10 廣汽埃安混改落地，電動品牌孵化加速 2022.04.14 蒸蒸日上，全球新能源車趨勢向好 2021.06.23 新能源滲透率向上，行業景氣持續 2021.05.27-30.11%-21.55%-12.98%-4.41%4.15%12.72%8/1810/1812/182/184/186/188/18汽車滬深300挖掘價值挖掘價值 投資成長投資成長 行業研究/交運設備/證券研究報告 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 2 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 正文目錄正文目錄 1 新能源汽車熱管理 ASP 倍增，市場空間有望超千億.4 2

6、 集成化大勢所趨，熱泵與液冷為當前主線.6 2.1 整車熱管理架構：向更高效的集成式系統發展.6 2.2 空調熱管理：向熱泵化發展.8 2.2.1 PTC 結構簡單，但制約續航.8 2.2.2 熱泵通過熱量搬運提升效率.9 2.3 電池熱管理：液冷為主，直冷前景廣闊.10 2.4 電機及其他系統熱管理.13 3 汽車熱管理產業鏈及重點企業的布局.15 3.1 熱管理產業鏈及關鍵零部件.15 3.1.1 電動壓縮機.15 3.1.2 集成化部件.16 3.2 本土企業有望由零部件向系統供應商進階.17 4 行業重點關注公司.19 4.1 三花智控：客戶結構優質，汽零收入持續提升.19 4.2 盾

7、安環境：格力入主擺脫困境，汽車熱管理業務有望突破.21 4.3 銀輪股份：經營穩健提升，持續收獲熱管理訂單.23 5 風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：汽車熱管理構成.4 圖表 2：全球新能源汽車熱管理市場空間預測.5 圖表 3：新能源汽車熱管理發展趨勢.6 圖表 4：乘用車乘員艙空調需求.6 圖表 5：鋰電池溫控需求及熱負荷.6 圖表 6：余熱回收熱泵與基礎熱泵能耗對比.7 圖表 7：特斯拉 Model Y 熱管理系統.7 圖表 8：大眾 ID4.CROZZ 熱管理系統.7 圖表 9：新能源汽車空調的技術路線.8 圖表 10：三菱 i-MIEV 熱管理系統.9 圖表 11：PTC

8、空暖與水暖對比.9 圖表 12：熱泵與 PTC 制熱能耗對比.9 圖表 13：寶馬 i3 熱泵系統.10 圖表 14：不同空調技術路線對比.10 圖表 15：動力電池不同冷卻方式對比.11 圖表 16：動力電池不同冷卻方式優缺點.11 圖表 17：豐田普銳斯電池風冷系統.11 圖表 18：風冷電池組總成組裝過程.11 圖表 19：特斯拉液冷電池包散熱示意圖.12 圖表 20：液冷電池組總成組裝過程.12 圖表 21：動力電池直冷結構.12 圖表 22：比亞迪 Dmi 冷媒直冷技術.12 圖表 23：新能源汽車電機冷卻方式.13 圖表 24：新能源汽車電機冷卻方式對比.13 20172017 敬

9、請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 3 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表 25：電機控制器散熱器結構.14 圖表 26：電機控制器散熱器基板與翅片結構.14 圖表 27：新能源汽車熱管理零部件構成.15 圖表 28：電動壓縮機.16 圖表 29：2021 年全球汽車空調壓縮機市場格局.16 圖表 30：2021 年中國汽車空調壓縮機市場格局.16 圖表 31：特斯拉 Model Y 八通閥原理圖.17 圖表 32：特斯拉 Model Y 八通閥.17 圖表 33：2020 年全球汽車熱管理系統市場格局.17 圖表 34：2021 年全球汽車空調市場格局.17 圖表 3

10、5：國內汽車熱管理企業的進階路線.18 圖表 36：三花智控汽車熱管理零部件.19 圖表 37：2017-2022Q1 三花智控主營業務收入情況.20 圖表 38：2017-2022Q1 三花智控歸母凈利潤情況.20 圖表 39：2017-2021 三花智控業務收入占比情況.20 圖表 40：2017-2021 三花智控汽零收入情況.20 圖表 41：三花智控汽車熱管理供應情況.21 圖表 42：盾安環境汽車熱管理閥類產品.22 圖表 43：2017-2022Q1 盾安環境收入情況.23 圖表 44：2017-202 盾安環境制冷配件收入情況.23 圖表 45：盾安環境汽車熱管理合作客戶.23

11、 圖表 46：銀輪股份新能源汽車熱管理零部件.24 圖表 47：2017-2022Q1 銀輪股份主營業務收入情況.24 圖表 48：2017-2022Q1 銀輪股份歸母凈利潤情況.24 圖表 49：2017-2021 銀輪股份業務收入占比情況.25 圖表 50：2017-2021 銀輪股份熱管理收入情況.25 圖表 51：銀輪股份汽車熱管理供應情況.25 圖表 52：行業重點關注公司.26 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 4 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 1 1 新能源汽新能源汽車熱管理車熱管理 ASPASP 倍增，市場空間有望超千億倍增，市場空

12、間有望超千億 汽車熱管理技術是駕乘安全與舒適汽車熱管理技術是駕乘安全與舒適性性的重要保證。的重要保證。汽車熱管理的目標有兩方面：（1）為駕乘人員提供舒適的溫度環境；（2）使汽車各部件的工作溫度處在適宜的范圍內。傳統燃油車的熱管理系統主要包括空調系統和動力系統（發動機+變速箱），新能源汽車熱管理系統包括空調系統和三電系統熱管理。從功能看，新能源汽車增加了動力電池的制熱需求。圖表圖表 1 1：汽車熱管理構成：汽車熱管理構成 資料來源：普華有策，東方財富證券研究所 不同不同實現方式帶來實現方式帶來新能源汽車熱管理單車新能源汽車熱管理單車 ASP 的倍增的倍增。從實現方式看，新能源汽車與燃油車熱管理的

13、區別是：（1）燃油車空調的制熱功能是直接利用發動機余熱進行供熱，無需額外熱源；新能源汽車需要使用額外的熱源，主流的方式主要包括 PTC 加熱和熱泵等；（2）燃油車的空調壓縮機由發動機通過皮帶帶動，新能源汽車需要用電帶動電動壓縮機；（3）三電系統的溫控需要額外增加相關零部件及通道。新能源汽車熱管理涉及零部件更多，構造也更為復雜，據電器工業測算，單車 ASP 約為 6410 元，相比傳統燃油車（2230 元）倍增。20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 5 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 新能源汽車新能源汽車熱管理“量價齊升”，熱管理“量價齊升”，2025 年

14、市場規模有望突破年市場規模有望突破 1000 億元。億元。據BNEF 預測，2021-2025 年全球新能源汽車銷量將從 660 萬輛增長至 2060 萬輛，GAGR 約為 32.9%。據 NE 時代預測，2025 年，全球新能源汽車熱泵空調滲透率有望達到 50%，三電液冷滲透率有望達到 70%。2021 年-2025 年，全球新能源汽車熱管理系統市場規?？蓮?00億元擴張至1000億元以上，GAGR超28.2%。其中，國內市場空間超 400 億，電池熱管理達 200 億。圖表圖表 2 2：全球新能源汽車熱管理市場空間：全球新能源汽車熱管理市場空間預測預測 資料來源：NE 時代，東方財富證券研

15、究所 02004006008001000120020212022E2023E2024E2025E國內（億元）國外（億元）20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 6 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 2 2 集成化大勢所趨，熱泵與液冷為當前主線集成化大勢所趨，熱泵與液冷為當前主線 2 2.1.1 整車熱管理架構：向更高效的整車熱管理架構：向更高效的集成式集成式系統發展系統發展 從系統架構來看，新能源從系統架構來看，新能源汽車熱管理由汽車熱管理由各子系統各子系統分散分散運行運行向集成化發展。向集成化發展。根據熱管理系統架構的分散程度，可以將新能源汽車熱管理的發展

16、歸納為兩個階段：（1）空調（單冷配合 PTC 電加熱）與三電系統熱管理分散運行；（2）熱泵空調與三電系統（余熱回收）耦合式集成熱管理。圖表圖表 3 3：新能源汽車熱管理發展趨勢：新能源汽車熱管理發展趨勢 資料來源：碳中和背景下新能源汽車熱管理系統研究現狀及發展趨勢，東方財富證券研究所 并聯系統是熱管理由分散向集成的過渡形態。并聯系統是熱管理由分散向集成的過渡形態。早期，由于新能源汽車油改電架構限制、零部件供應商集成能力不足等原因，新能源汽車熱管理的各子系統一般采用分散架構。分散的熱管理系統由于零部件和管路冗余導致成本較高，且無法對整車熱管理進行統一協調管理，效率較低。隨著技術的進步，部分企業采

17、用子系統并聯的方式提升集成化和熱管理效率。例如，通過在熱泵系統中并聯換熱器來同時滿足乘員艙與動力電池溫控的需求（由于人體的舒適溫度范圍和動力電池所需的溫控范圍相近）。并聯系統是熱管理由分散向集成的過渡形態，其雖然提升了集成化程度，但電池、電機余熱并得到有效利用。圖表圖表 4 4：乘用車乘員艙空調需求：乘用車乘員艙空調需求 圖表圖表 5 5：鋰電池溫控需求及熱負荷：鋰電池溫控需求及熱負荷 項目項目 夏季夏季 冬季冬季 車內溫度/24-28 18-20 車內相對濕度/%40-65 30 車內氣流速度/(m/s)0.3-0.4 0.2-0.3 新風量/(m3/h)20-25 15-20 熱負荷/kW

18、 3.0-9.3 1.5-6.0 項目項目 參考值參考值 電池溫控范圍/15-40 電池單元溫差/5 當前主流車型電池容量/(kWh)50-100 60km/h 車速下發熱功率/KW 0.18 120km/h 車速下發熱功率/KW 3.6 1C 快充發熱功率/KW 1.5-3.0 2C 快充發熱功率/KW 4-8 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 7 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 集成式熱管理系統可以集成式熱管理系統可以回收回收三電三

19、電余熱余熱降低降低能耗能耗，提升熱泵性能，提升熱泵性能。由于熱泵系統的天然缺陷，導致其在高寒環境下應用受阻，若可以回收利用電池電機余熱，則能在不額外增加能耗的同時提升其性能。耦合系統通過合理增加二次換熱回路的方式，在冷卻電池與電機的同時，回收余熱提高新能源汽車在低溫工況下的制熱量。實驗結果表明，余熱回收式熱泵空調與基礎熱泵空調相比，可降低系統能耗 12%-19%。圖表圖表 6 6：余熱回收熱泵與基礎熱泵能耗對比：余熱回收熱泵與基礎熱泵能耗對比 資料來源：電動汽車用余熱回收型熱泵空調系統的實驗研究，東方財富證券研究所 集成式熱管理系統集成式熱管理系統組合組合形式多樣。形式多樣。集成式熱管理系統會

20、增加集成化部件，將各種閥類、泵類、換熱器、傳感器等核心零部件集成，節省管路及系統空間，提升熱管理效率。根據空調與電池、電機溫控的不同組合，可構成不同的集成式熱管理系統，余熱回收式熱泵在特斯拉 Model Y、大眾 ID4.CROZZ 等車型上已得以應用。圖表圖表 7 7：特斯拉：特斯拉 ModelModel Y Y 熱管理系統熱管理系統 圖表圖表 8 8：大眾：大眾 ID4.CROZZID4.CROZZ 熱管理系統熱管理系統 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀

21、本報告正文后各項聲明 8 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 2 2.2.2 空調空調熱管理：熱管理：向熱泵化發展向熱泵化發展 汽車空調主要目標是保障乘員的舒適性以及擋風玻璃的安全性。汽車空調主要目標是保障乘員的舒適性以及擋風玻璃的安全性。主要包含以下 4 種功能：（1）采暖和制冷功能；（2）過濾、通風和換氣功能；（3）濕度控制與調節功能；（4）除霧與除霜功能。新能源汽車空調朝新能源汽車空調朝低功耗、高性能的方向發展。低功耗、高性能的方向發展。根據制熱方式的不同，新能源汽車空調系統的技術路線可分為單冷空調+PTC 電加熱系統、熱泵空調、熱泵空調+PTC 輔助加熱系統，隨著技術的不斷進步，其功耗逐

22、漸降低，且在寬溫區、極端條件下的環境適應性能力逐漸提升。圖表圖表 9 9：新能源汽車空調的技術路線：新能源汽車空調的技術路線 資料來源：碳中和背景下新能源汽車熱管理系統研究現狀及發展趨勢，東方財富證券研究所 2.2.1 PTC 結構簡單，但制約續航 使用使用 PTC 制熱時新能源制熱時新能源汽車續航降低近半。汽車續航降低近半。由于新能源汽車沒有發動機參與制熱，早期車企采用 PTC 加熱器方案解決空調制熱問題。正溫度系數加熱器(positive temperature coefficient，PTC)由 PTC 陶瓷發熱元件與鋁管組成，具有熱阻小、傳熱效率高的優點，但其制熱時需要消耗大量的電能。

23、從熱力學角度看，PTC 制熱的 COP（設備制熱量與消耗功率之比）始終小于 1，冬季使用 PTC供熱時，耗電量較高，嚴重制約了電動汽車的行續航里程。根據(SAE)研究，采用空調制冷和 PTC 制熱的能源消耗占整車能源消耗的 33%，滿負荷運轉時，新能源汽車續航里程將降低近 50%。單冷空調+PTC水暖制熱熱泵空調熱泵空調+PTC 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 9 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 1010：三菱三菱 i i-MIEVMIEV 熱管理系統熱管理系統 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 PTC 加熱分為空

24、暖和水暖加熱兩種形式。加熱分為空暖和水暖加熱兩種形式?？张Y構簡單，成本相較水暖加熱更低，但存在一定的安全隱患，而 PTC 水暖的加熱溫度控制精度更高。采用PTC 加熱會增加 PTC 加熱器、電子水泵等零部件。圖表圖表 1111：PTCPTC 空暖與水暖對比空暖與水暖對比 供熱模式供熱模式 優點優點 缺點缺點 典型車型典型車型 PTC 空暖 結構簡單、加熱溫度高、成本低 溫度精度低，有一定的安全隱患 榮威 E50、歐拉黑貓 PTC 水暖 加熱溫度控制精度高、適用溫度范圍廣 成本較 PTC 空氣加熱器高 比亞通漢 EV、長城歐拉好貓 資料來源：新能源汽車空調供熱分析，東方財富證券研究所 2.2.

25、2 熱泵通過熱量搬運提升效率 熱泵空調熱泵空調通過熱量搬運制熱，通過熱量搬運制熱，效率遠高于效率遠高于 PTC。熱泵空調的原理是使用蒸氣壓縮循環利用環境中的低品位熱量進行制熱，并通過閥件組合使空調的蒸發器和冷凝器功能對換，改變熱量轉移方向，進而冬天制熱的需求。其不使用電能直接制熱，本質是熱量的搬運，因此制熱的理論 COP 大于 1。實驗數據表明，當使用熱泵空調代替 PTC 滿足加熱需求時，能耗可以降低 54%-79%，顯著增加電動汽車的續航里程。圖表圖表 1212：熱泵與：熱泵與 PTCPTC 制熱能耗對比制熱能耗對比 資料來源：電動汽車用余熱回收型熱泵空調系統的實驗研究，東方財富證券研究所

26、20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 10 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 熱泵空調主要通過閥件、換熱器的組合等形式實現。熱泵空調主要通過閥件、換熱器的組合等形式實現。新能源汽車的熱泵空調系統主要由電動壓縮機、換熱器、換向閥、電子膨脹閥等構件組成，為了提高熱泵系統的性能，還可添加儲液干燥器、換熱器風扇等輔助部件。圖表圖表 1313：寶馬：寶馬 i i3 3 熱泵系統熱泵系統 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 PTC 輔助熱泵輔助熱泵可以提升低溫性能可以提升低溫性能。面對嚴寒工況、啟動過程等，傳統的氟利昂類熱泵制熱量驟減，制熱能力受

27、限，難以滿足車室供暖需求，因此進一步衍生了熱泵空調+PTC 的系統形式，以提升空調的低溫性能。圖表圖表 1414：不同空調技術路線對比：不同空調技術路線對比 制熱方式制熱方式 優點優點 缺點缺點 單車價值單車價值 典型車型典型車型 PTC 加熱 結構簡單、加熱溫度高、成本低 對續航里程有較大影響 3500-4000 比亞通漢 EV、長城歐拉好貓 普通熱泵 制熱效率高、節能效果明顯、提高續航能力 低溫環境效率低 4000-4500 蔚來 ES6、比亞迪海豚 熱泵+PTC 利用 PTC 輔助加熱，低溫性能較好 系統更復雜，能耗較普通熱泵增加 4800-5300 比亞迪秦 DM-i、豐田 Mir-a

28、i 資料來源：新能源汽車空調供熱分析，電器工業，銀輪股份公告，東方財富證券研究所 新能源汽車空調的單車新能源汽車空調的單車 ASP 逐漸提升。逐漸提升。熱泵空調一定程度上解決了 PTC 能耗高的問題，而熱泵+PTC 的方案又彌補了基礎熱泵低溫效率低的缺陷，在提升熱管理整體效率的同時，其單車 ASP 也有所提升。新能源汽車空調的發展趨勢是高效的解決乘員艙舒適性需求，并與三電系統的精確溫度管理進行深度耦合，未來將朝著更加集成化的程度發展，進一步提升效率、降低能耗。2.3 2.3 電池熱管理：液冷為主，直冷前景廣闊電池熱管理：液冷為主，直冷前景廣闊 動力動力電池冷卻的方法主要有風冷、液冷、直冷。電池

29、冷卻的方法主要有風冷、液冷、直冷。新能源汽車正常運行時，動力電池放電產熱，溫度升高。為了保證電池在適宜的溫度運行，需要對電池進行冷卻降溫。20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 11 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 1515：動力電池不同冷卻方式對比：動力電池不同冷卻方式對比 資料來源：蓋世汽車，東方財富證券研究所 動力電池的不同冷卻方式應用效果有所差異，各有優劣。動力電池的不同冷卻方式應用效果有所差異，各有優劣。風冷的散熱效果有限，無法滿足高散熱需求;液冷散熱效率高，但無法維持電池組的溫度均勻性；直冷冷卻效率高，但依賴于熱泵空調的啟停，且對制冷

30、劑環路效能有所影響。圖表圖表 1616：動力電池不同冷卻方式優缺點：動力電池不同冷卻方式優缺點 電池冷卻方式電池冷卻方式 優點優點 缺點缺點 風冷 重量輕、成本低、結構簡單易于維護、無泄漏風險 與電池之間換熱能力一般、升溫/降溫效率一般 液冷 電池單體之間溫度分布均勻、升溫/降溫效率較高且速率易控制 重量大、成本較高、密封標準高、有泄漏風險 直冷 冷卻效率非常高(比液冷高出 3-4 倍)、適合快充、結構緊湊 沒有冷凝水保護、制冷劑溫度不易控制、制冷劑系統壽命低 資料來源：鋰離子電池熱管理系統綜述，東方財富證券研究所 風冷結構簡單，早期廣泛使用。風冷結構簡單，早期廣泛使用。風冷可分為自然對流風冷

31、和強制對流風冷。由于動力電池封裝在電池盒內，自然對流無法及時散熱，因此實際應用較少。強制風冷利用風扇驅動空氣進行循環冷卻，可滿足電池低充放電倍率運行時的降溫需求，是一種比較成熟的主動式冷卻技術。由于風冷結構簡單、成本低、便于維護，因此在早期的新能源車型或成本受限的車型上得到廣泛應用。圖表圖表 1717：豐田普銳斯電池豐田普銳斯電池風冷系統風冷系統 圖表圖表 1818：風冷電池組總成組裝過程：風冷電池組總成組裝過程 資料來源：太平洋汽車，東方財富證券研究所 資料來源：太平洋汽車，東方財富證券研究所 主動風冷主動風冷液冷液冷直冷直冷 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文

32、后各項聲明 12 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 液冷換熱系數高，液冷換熱系數高，相較風冷能耗可降低相較風冷能耗可降低 5 成以上成以上。液冷技術通過液體介質的流動換熱，可分為直接接觸式和間接接觸式。直接接觸式是將電池組浸泡在工程冷卻液中，利用液-氣相變的潛熱吸收電池熱量。直接接觸式的換熱面積高，溫度控制比較均勻，但冷卻液存在漏液風險，且成本費用較高，目前應用較少。間接接觸式則采用泵送循環系統驅動冷卻液流過電池表面的液冷管或冷板的內部通道，利用強制對流換熱對電池進行降溫或加熱。相比于風冷系統，液冷換熱系數高、冷卻速度快、能耗降低 50%以上，因此當下被廣泛應用。圖表圖表 1919：特斯拉液冷

33、電池包散熱示意圖特斯拉液冷電池包散熱示意圖 圖表圖表 2020：液冷電池組總成組裝過程：液冷電池組總成組裝過程 資料來源：熱設計網，東方財富證券研究所 資料來源：太平洋汽車，東方財富證券研究所 直冷技術可進一步提高電池溫控性能。直冷技術可進一步提高電池溫控性能。直冷是將制冷劑直接送入電池組內部進行換熱的電池溫控方式。直冷技術能夠提高換熱效率與換熱量，使電池內部獲得更均勻的溫度分布，減少二次回路的同時增大系統余熱回收量，進而提高電池溫控性能。比亞迪 DM-i 超級混動采用了直冷技術，將冷媒管道連接至電池包直冷板，冷媒在電池包直冷板中蒸發，由液態變為氣態，達到冷卻目的。圖表圖表 2121：動力電池

34、直冷結構：動力電池直冷結構 圖表圖表 2222：比亞迪比亞迪 DmiDmi 冷媒直冷技術冷媒直冷技術 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財富證券研究所 資料來源：比亞迪官網，東方財富證券研究所 壓縮機冷媒 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 13 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 2.4 2.4 電機及其他系統熱管理電機及其他系統熱管理 電機冷卻的關鍵在冷卻能力和能耗的平衡。電機冷卻的關鍵在冷卻能力和能耗的平衡。驅動電機的冷卻方式主要有空氣冷卻、液體冷卻、混合冷卻和導熱材料冷卻等。不同冷卻方式的冷卻能力與能耗有所不同，其中液冷可以實現兩者的基本平

35、衡。圖表圖表 2323：新能源汽車電機冷卻方式新能源汽車電機冷卻方式 圖表圖表 2424：新能源汽車電機冷卻方式對比新能源汽車電機冷卻方式對比 資料來源：電動汽車驅動電機溫度場分析及熱管理系統研究，東方財富證券研究所 資料來源：電動汽車驅動電機溫度場分析及熱管理系統研究，東方財富證券研究所 在電機發展的早期階段，空氣冷卻被廣泛應用。在電機發展的早期階段，空氣冷卻被廣泛應用。其能耗較低但冷卻能力有限，只能被用于產生熱量相對較少的電機。隨著驅動電機功率密度越來越高，空氣冷卻逐漸無法滿足散熱要求。液冷為液冷為當前當前驅動電機的主流冷卻形式。驅動電機的主流冷卻形式。液體有更高的比熱容，且更容易達到冷卻

36、效果，因此液冷成為驅動電機的主流冷卻形式。根據冷卻液的不同，液冷又可以分為水冷與油冷。液冷可以用于功率密度較高的驅動電機，能夠高效、快速、主動地控制電機溫度，但能耗相對風冷有所增加?；旌侠鋮s通常用于大功率和高要求的驅動電機?；旌侠鋮s通常用于大功率和高要求的驅動電機?；旌侠鋮s系統結合了液冷和風冷的優點，且兩套系統可實現相互獨立，冷卻能力得到顯著提高。但同時設計成本和能耗會顯著增加?；旌侠鋮s的方式多用于外部空氣流動較劇烈的輪轂電機，驅動電機中使用較少。導熱材料冷卻導熱材料冷卻多多用于輔助溫度控制系統。用于輔助溫度控制系統。另外，還可以在電機外殼或其他結構上添加高效導熱材料，提高散熱能力，控制電機溫

37、度。隨著材料性能的提升，該方法也將被應用到電機冷卻系統中，常用導熱材料的有碳纖維和不銹鋼等，此方法多用于輔助溫度控制系統。新能源汽車驅動電機冷卻方式新能源汽車驅動電機冷卻方式空氣冷卻空氣冷卻導熱材料導熱材料液體冷卻液體冷卻自然冷卻自然冷卻強制風冷強制風冷水冷水冷油冷油冷混合冷卻混合冷卻空氣與空氣與液體組合液體組合冷卻冷卻空氣冷卻液體冷卻導熱材料冷卻混合冷卻冷卻能耗冷卻能力 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 14 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 2525：電機控制器散熱器結構電機控制器散熱器結構 圖表圖表 2626：電機控制器散熱器基板與翅片

38、結構電機控制器散熱器基板與翅片結構 資料來源：車用電機控制器的液體冷卻特性研究，東方財富證券研究所 資料來源：車用電機控制器的液體冷卻特性研究，東方財富證券研究所 其他熱管理除價值量與燃油車相仿。其他熱管理除價值量與燃油車相仿。除空調、電池、電機冷卻系統外，新能源汽車熱管理系統還包括電控、DC-DC、OBC、功率半導體元器件及減速器等部分的冷卻，除減速器采用油冷外，其余部分目前通常采用的方案為水冷，總價值量也與燃油車相仿。20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 15 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 3 3 汽車熱管理產業鏈及汽車熱管理產業鏈及重點企業的布局

39、重點企業的布局 3.1 3.1 熱管理產業鏈及關鍵零部件熱管理產業鏈及關鍵零部件 圖表圖表 2727：新能源汽車熱管理零部件構成：新能源汽車熱管理零部件構成 資料來源：碳中和背景下新能源汽車熱管理系統研究現狀及發展趨勢，東方財富證券研究所 新能源汽車熱管理增量部件較多，電動壓縮機、閥類、高壓管件及集成化新能源汽車熱管理增量部件較多，電動壓縮機、閥類、高壓管件及集成化部件部件等是等是關注重點。關注重點。新能源汽車熱管理相對于傳統燃油車在空調部分增加了電動壓縮機、電子膨脹閥、PTC/熱泵系統、四通閥的等零部件，三電冷卻系統均為新增部分。其中，換熱器、冷卻板等偏結構件，相對技術壁壘不高，市場競爭較激

40、烈。電動壓縮機、閥類、高壓管件及集成化部件等技術壁壘相對較高，是國內廠商需要關注的重點。3.1.1 電動壓縮機 壓縮機是空調系統的核心，是熱泵空調循環制冷劑介質流動的動力來源。壓縮機是空調系統的核心，是熱泵空調循環制冷劑介質流動的動力來源。與燃油汽車不同，電動汽車的空調系統由獨立的電動壓縮機直接驅動。輕量化、高效率和高可靠性是電動壓縮機的主要需求，目前應用的主要形式為渦旋壓縮機。新能源汽車熱管理零部件新能源汽車熱管理零部件構成構成增量空空調調系系統統三三電電冷冷卻卻電電動動壓壓縮縮機機電電子子膨膨脹脹閥閥P PT TC C/熱熱泵泵四四通通閥閥氣氣液液分分離離器器截截止止閥閥電電磁磁閥閥蒸蒸發

41、發器器冷冷凝凝器器電電子子水水泵泵水水冷冷板板C Ch hi il ll le er r電電子子膨膨脹脹閥閥P PT TC C加加熱熱器器電電子子水水閥閥冷冷卻卻風風扇扇電電子子油油泵泵油油冷冷器器 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 16 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 2828：電動壓縮機：電動壓縮機 資料來源：奧特佳官網，東方財富證券研究所 電動壓縮機技術壁壘相對較高，電動壓縮機技術壁壘相對較高，格局向格局向頭部集中。頭部集中。據 Marklines 數據顯示，全球汽車空調壓縮機中，豐田自動織機、翰昂、華域三電、奧特佳等占據 7 成份額

42、，中國市場華域三電與奧特佳占據份額近 7 成，頭部效應明顯。2021 年，電動渦旋壓縮機第一梯隊廠商主要有翰昂、電裝、奧特佳、三電等企業，第一梯隊占有大約 81%的市場份額。據電器工業統計，電動壓縮機的單車 ASP 約為1500 元。圖表圖表 2929：2 2021021 年年全球汽車空調壓縮機市場格局全球汽車空調壓縮機市場格局 圖表圖表 3030：2 2021021 年年中國汽車空調壓縮機市場格局中國汽車空調壓縮機市場格局 資料來源：Marklines，東方財富證券研究所 資料來源：Marklines，東方財富證券研究所 3.1.2 集成化部件 耦合系統提高了熱管理的效率耦合系統提高了熱管理

43、的效率，但系統更為復雜。但系統更為復雜。新能源汽車熱管理系統包括多個制冷劑回路，這些回路又各自包括膨脹水壺、電磁閥等部件，這些部件通過管道連接，結構復雜，并且占用大量的空間。為簡化管路流程，降低熱管理系統空間占用率，部分企業使用集成化部件替代冗余的管路。集成化部件有利于熱管理系統的智能化控制與輕量化的發展。集成化部件有利于熱管理系統的智能化控制與輕量化的發展。高度集成可以使管路的數量大幅降低有利于熱管理系統的智能化控制與輕量化的發展。特斯拉在 Model Y 車型上首次采用了八通閥，以代替傳統系統中的冗余管路和閥件。八通閥是一個擁有 8 個進出口通路的閥組，可通過切換實現不同管路組合的聯通。比

44、亞迪閥組集成模塊包括多個電磁膨脹閥與通斷閥，并將板式換熱器集成到閥組之上，能夠完成熱管理系統多種運行模式的切換，降低管路數量的同時減少制冷劑充注量。30%17%13%10%30%豐田自動織機翰昂華域三電奧特佳其他40%29%13%13%5%華域三電奧特佳電裝法雷奧翰昂 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 17 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 3131：特斯拉：特斯拉 ModelModel Y Y 八通閥原理圖八通閥原理圖 圖表圖表 3232：特斯拉特斯拉 ModelModel Y Y 八通閥八通閥 資料來源：電動汽車熱管理技術研究進展，東方財

45、富證券研究所 資料來源：易車網，東方財富證券研究所 3 3.2.2 本土企業有望由零部件向系統供應商本土企業有望由零部件向系統供應商進階進階 全球汽車熱管理行業頭部效應明顯。全球汽車熱管理行業頭部效應明顯。由于汽車熱管理系統涉及多學科的知識積淀，如熱學、電氣等，生產過程復雜，行業技術壁壘較高。外資進入市場較早，具備一定的先發優勢，并憑借傳統汽車空調領域積累的經驗，順利切入到新能源汽車熱管理領域。當前全球熱管理市場份額較集中，據華經產業研究院 2020 年統計，電裝（Denso）、法雷奧（Valeo）、馬勒（Mahle）、翰昂（Hanon）四家熱管理巨頭共占 64%的全球市場份額。圖表圖表 33

46、33：2 2020020 年全球汽車熱管理系統市場格局年全球汽車熱管理系統市場格局 圖表圖表 3434：2 2021021 年年全球汽車空調市場格局全球汽車空調市場格局 資料來源：華經產業研究院，東方財富證券研究所 資料來源：Marklines，東方財富證券研究所 國際巨頭系統配套能力強，基本覆蓋了汽車熱管理系統的各個環節。國際巨頭系統配套能力強，基本覆蓋了汽車熱管理系統的各個環節。其中，翰昂專注于汽車熱管理業務，涉足汽車暖風空調系統、動力傳動系統冷卻系統、電池熱管理系統、熱泵系統、壓縮機、管路、泵、閥門及換熱管等熱管理全線產品；馬勒、電裝、法雷奧是綜合型汽車零部件供應商，熱管理為其重要業務線

47、之一，產品線齊全。國內廠商在零部件細分領域有所建樹。國內廠商在零部件細分領域有所建樹。相比國際巨頭來說，國內熱管理企業如銀輪股份、奧特佳、三花智控等在全球熱管理行業中所占份額較低，但近年來發展較為迅速，綁定客戶也越來越多。其中，銀輪股份主打換熱器產品，三花智控與盾安環境主打電子膨脹閥等熱管理配件。28%13%12%11%36%電裝翰昂法雷奧馬勒其他24%18%15%43%電裝法雷奧翰昂其他 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 18 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 國內廠商從零部件供應過渡至局部模塊，未來有望國內廠商從零部件供應過渡至局部模塊，未來有望成

48、為集成系統供應商。成為集成系統供應商。早期，國內廠商由于單獨提供集成系統的能力較弱，主要供應的是壓縮機、閥類、泵類等零部件。近年來，隨著技術與生產水平的逐漸成熟，部分企業也通過加大研發或并購等方式掌握了局部模塊的整合能力，在成本優勢的加持下，獲得了下游車企的部分訂單。未來，隨著新能源滲透率的不斷攀升與國內新能源整車廠的崛起，熱管理供應鏈有望不斷向國內轉移。國內熱管理企業在局部模塊的基礎上繼續延伸，打造更高效的集成化熱管理系統，未來也有望更加充分的享受市場紅利。圖表圖表 3535：國內汽車熱管理企業的進階路線：國內汽車熱管理企業的進階路線 資料來源：蓋世汽車，東方財富證券研究所 供應核心零部件供

49、應核心零部件電子膨脹閥、水泵、壓縮機等電子膨脹閥、水泵、壓縮機等供應局部模塊供應局部模塊各種子系統、集成組建等各種子系統、集成組建等成為系統供應商成為系統供應商 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 19 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 4 4 行業行業重點重點關注公司關注公司 4.1 4.1 三花智控：客戶結構優質，汽零收入持續提升三花智控：客戶結構優質，汽零收入持續提升 三花智控三花智控專注于汽車熱管理領域的深入研究。專注于汽車熱管理領域的深入研究。浙江三花智能控制股份有限公司成立于 1994 年，總部位于浙江省紹興市。三花智控以熱泵技術和熱管理系統

50、產品的研究與應用為核心，專注于冷熱轉換、溫度智能控制的環境熱管理解決方案開發，主營業務包括制冷零部件、汽車零部件兩大支柱。汽車零部件業務專注于汽車熱管理領域的深入研究，主要產品包括熱力膨脹閥、儲液器、電子膨脹閥、電子水泵、新能源汽車熱管理集成組件等。2021 年度營業收入 160.21 億元，其中汽車熱管理業務實現營業收入 48.02 億元，占比 29.98%，業務毛利率為 23.85%。圖表圖表 3636：三花智：三花智控汽車熱管理零部件控汽車熱管理零部件 資料來源：公司官網，東方財富證券研究所 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 20 汽車行業深度研

51、究汽車行業深度研究 汽零業務帶動公司營收汽零業務帶動公司營收利潤高增長。利潤高增長。受益于汽零業務高增長，公司近五年營收、歸母凈利潤 CAGR 分別為 14%、8%。2021 年收入、利潤分別同比+41%、+26%。2022Q1，公司實現營業收入 48.04 億元，同比增長 40.94%；實現歸母凈利潤 4.53 億元，同比增長 25.81%。公司汽零業務近五年收入 CAGR 47%，占比由 11%提升至 30%，業務占比持續提升。2021 年，汽零業務營收 48 億元，同比+94.5%，占比提至近 30%。圖表圖表 3737：2012017 7-2022Q12022Q1 三花智控主營業務收入

52、情況三花智控主營業務收入情況 圖表圖表 3838：2012017 7-2022Q12022Q1 三花智控歸母凈利潤情況三花智控歸母凈利潤情況 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 圖表圖表 3939：2 2017017-20212021 三花智控業務收入占比情況三花智控業務收入占比情況 圖表圖表 4040：2 2017017-20212021 三花智控汽零收入情況三花智控汽零收入情況 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 客戶結構優質，有望持續受益?？蛻艚Y構優質，有望持續受益。自 2017 年以

53、來，公司深度合作戴姆勒、蔚來、沃爾沃、通用、寶馬、上汽、比亞迪、特斯拉等車企，在手訂單充足。據 Marklines 統計，公司為特斯拉 Model3 供應電子膨脹閥、油冷器、水冷板、電池冷卻系統等核心零部件。隨著特斯拉全球工廠產能持續擴張，公司有望深度受益。13.1%4.2%7.3%32.3%40.9%0%10%20%30%40%50%0408012016020020172018201920202021 2022Q1營業收入（億元）同比（%）4.6%10.0%2.9%15.2%25.8%0%10%20%30%0510152020172018201920202021 2022Q1歸母凈利潤（億元

54、）同比（%）0%20%40%60%80%100%20172018201920202021汽零收入占比（%）制冷收入占比（%）18.3%15.3%49.5%94.5%0%20%40%60%80%100%0102030405020172018201920202021汽零收入（億元）同比（%）20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 21 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 4141：三花智控汽車熱管理供應情況：三花智控汽車熱管理供應情況 客戶客戶 公告時間公告時間 合作內容合作內容 通用 2021 年 2 月 三花汽零被確定為通用汽車北美大型電動車平臺熱管

55、理集成組件的獨家供貨商，銷售額預計超過 9 億元人民幣 上汽集團 2021 年 2 月 三花汽零被確定為上汽集團電動車核心平臺電子膨脹閥、熱管理集成模塊等產品的獨家供貨商，生命周期內銷售額累計超過 10 億元人民幣，相關車型預計于 2022 年量產 比亞迪 2020 年 12 月 三花汽零被確定為弗迪科技新能源汽車 E 平臺多個熱管理閥類產品的獨家供貨商，五年生命周期內銷售額累計近 5 億元人民幣，相關車型預計于 2021 年量產 恒大新能源汽車 2020 年 8 月 三花汽零被確定為恒大新能源汽車恒馳系列車型多個熱管理閥類、泵類產品的獨家供應商，八年生命周期內，預計銷售額累計約 25 億元人

56、民幣 寶馬 2019 年 12 月 三花汽零成為寶馬 CLAR/FAAR-WE 平臺供貨商，其中 ETXV 項目為全球獨家供貨，Chiller+EXV項目為中國獨家供貨，生命周期內銷售額合計約 6 億元人民幣，相關車型預計于 2022 年量產。2018 年 11 月，三花汽零被確定為德國寶馬新能源電動汽車平臺熱管理部件的供應商，生命周期內全球銷售額預計約 3000 萬歐元 通用 2019 年 11 月 三花汽零成為通用汽車 BEV3 平臺電池冷卻組件和多個熱管理閥類產品的全球獨家供應商，六年生命周期內，預計銷售額累計近 20 億元人民幣。通用 2019 年 9 月 三花汽零成為通用汽車電子水泵

57、的供應商，相關車型預計于 2022 年批量上市，預計至 2027年累計銷售額近 10 億元人民幣 上汽大眾 2019 年 3 月 三花汽零成為上汽大眾新能源電動汽車平臺水冷板項目的供貨商，相關車型預計于 2020 年批量上市，生命周期內預計銷售額累計約人民幣 9 億元。瑞典沃爾沃 2018 年 1 月 三花汽零被確定為沃爾沃新能源電動汽車平臺水冷板項目的全球供貨商，生命周期內國內部分預計銷售額累計逾人民幣 6 億元 蔚來 2018 年 1 月 三花汽零再次被確定為蔚來新能源電動汽車第二代量產車熱管理部件的供貨商，相關車型預計于 2019 年批量上市，生命周期內預計銷售額累計逾人民幣 11 億元

58、。戴姆勒 2017 年 10 月 三花汽零成為戴姆勒全球工廠開發生產及配套電子水泵供應商，相關車型預計于 2019 年批量上市，生命周期內全球銷量預計達到 359 萬臺 資料來源：公司公告，東方財富證券研究所 4.2 4.2 盾安環境：格力入主擺脫困境，汽車熱管理業務有望突破盾安環境：格力入主擺脫困境，汽車熱管理業務有望突破 制冷行業龍頭切入汽車熱管理業務。制冷行業龍頭切入汽車熱管理業務。浙江盾安人工環境股份有限公司是一家專業生產空調器制冷配件及電制冷式中央空調主機和末端設備等產品的公司。前身最早成立于 1987 年，從 1992 年起正式進入空調零部件制造行業，1995 年進入換熱器領域，1

59、998 年進入制冷設備領域，2008 年切入特種空調領域，目前已經成為國內及至世界制冷行業配件龍頭企業。公司主要業務包括制冷元器件、制冷空調設備、汽車熱管理產品，其中汽車熱管理系統配件包括車用電子膨脹閥、車用電磁閥、單向閥等。格力定增格力定增+授信，助力公司新業務擴張。授信，助力公司新業務擴張。22 年 7 月 8 日公司發布定增預案，擬發行 1.4 億股，募集資金總額 8.1 億元，格力電器擬全部認購 1.4 億股，認購后持股 38.8%，本次募資將全部用于補充流動資金及償還銀行借款。另外，公司擬與格力電器簽訂金融服務協議，授信額度為人民幣 10 億元，協議有效期為 1 年。定增+授信有望大

60、幅改善公司流動性，解決財務困境的同時助力公司新業務的擴張。20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 22 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 4242：盾安環境汽車熱管理閥類產品：盾安環境汽車熱管理閥類產品 資料來源：公司官網，東方財富證券研究所 不斷完善熱管理產品線，競爭力持續提升。不斷完善熱管理產品線，競爭力持續提升。2021 年公司實現營業收入 98.37 億元，同比+33.28%，實現歸母凈利潤 4.05 億元，實現扭虧為盈。2021 年盾安汽車熱管理收入 5756 萬元，同比+136.78%，凈利潤為-1234.37 萬元。近年來，公司逐步加

61、大新能源汽車熱管理系統的開發，完成了車用 FBEV 電子膨脹閥的開發，填補了行業空白，提升了公司熱管理配件產品競爭力。20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 23 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 4343：2 2017017-20222022Q Q1 1 盾安環境收入情況盾安環境收入情況 圖表圖表 4444：2 2017017-202202 盾安環境制冷配件收入情況盾安環境制冷配件收入情況 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 合作企業廣泛，靜待新能源汽車熱管理二供機會爆發。合作企業廣泛，靜待新能

62、源汽車熱管理二供機會爆發。公司已與主流新能源車企及熱管理相關公司建立了合作?？蛻艉w比亞迪、蔚來、理想、一汽、上汽、吉利、長安等主機廠，法雷奧、空調國際、馬瑞利、三電、松芝、豫新、博耐爾等車用空調系統廠，銀輪、拓普等熱管理新勢力，寧德時代、微宏動力、盟固利等電池企業及宇通、中車、一汽解放等商用車車企。相關產品已經用于包括比亞迪秦、漢、元，吉利極氪 001 等在內的多款車型。隨著新能源汽車的滲透率不斷攀升，各主機廠和零部件廠出于風險和產能考慮，將會逐漸開放二供、三供。盾安在前期積累的產品經驗有助于其進入更多企業的供應商列表，新能源汽車熱管理相關業務有望成為公司發展的另一大支柱。圖表圖表 4545

63、：盾安環境汽車熱管理合作客戶：盾安環境汽車熱管理合作客戶 客戶類型客戶類型 主要合作企業主要合作企業 乘用車車企 比亞迪、蔚來、理想、一汽、上汽、吉利、長安、合眾、零跑 商用車車企 宇通、中車、一汽解放 車用空調系統廠 法雷奧、空調國際、馬瑞利、三電、松芝、豫新、博耐爾 汽車零部件企業 銀輪、拓普 電池企業 寧德時代、微宏動力、盟固利 資料來源：公司公告，東方財富證券研究所 4.3 4.3 銀輪股份：經營穩健提升，持續收獲熱管理訂單銀輪股份：經營穩健提升，持續收獲熱管理訂單 銀輪股份主打熱交換器與車用空調。銀輪股份主打熱交換器與車用空調。浙江銀輪機械股份有限公司成立于 1999 年，總部位于浙

64、江省臺州市。銀輪股份專注于油、水、氣、冷媒間的熱交換器、汽車空調等熱管理產品以及后處理排氣系統相關產品的研發、生產與銷售，按功能劃分，產品包括熱管理和尾氣處理 2 個系列，其中熱管理包括熱交換器和車用空調系列。13.6%-3.2%-18.9%33.3%-6.4%-25%-15%-5%5%15%25%35%02040608010020172018201920202021 2022Q1營業收入（億元）同比（%）7.4%2.3%-11.1%45.9%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02040608020172018201920202021制冷配件產品收入（億元）同比（%）20172

65、017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 24 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 4646：銀輪股份新能源汽車熱管理零部件：銀輪股份新能源汽車熱管理零部件 資料來源：公司官網，東方財富證券研究所 營收保持高增長，熱管理業務收入穩定。營收保持高增長，熱管理業務收入穩定。公司近五年營收CAGR 為 15.8%。2021 年收入為 78.2 億元，同比+23.6%，受疫情沖擊和供應鏈擾動，歸母凈利潤 2.2 億元，同比-31.5%；2022Q1 收入 20.5 億元，同比+2.8%。隨著不利因素影響邊際的衰退，公司盈利能力有望修復。公司熱管理業務（熱交換器+空調）近

66、五年收入 CAGR 14.3%。2021 年熱管理業務收入 62.8 億元，同比增長28.31%，收入占比提升至 80.39%，是貢獻收入增長的主要動力。圖表圖表 4747：2012017 7-2022Q12022Q1 銀輪股份主營業務收入情況銀輪股份主營業務收入情況 圖表圖表 4848：2012017 7-2022Q12022Q1 銀輪股份歸母凈利潤情況銀輪股份歸母凈利潤情況 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 16.1%10.0%14.6%23.6%2.8%0%10%20%30%02040608020172018201920202021

67、2022Q1營業收入（億元）同比（%）12.3%-9.0%1.2%-31.5%-33.2%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0123420172018201920202021 2022Q1歸母凈利潤（億元）同比（%）20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 25 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 4949：2 2017017-20212021 銀輪股份業務收入占比情況銀輪股份業務收入占比情況 圖表圖表 5050：2 2017017-20212021 銀輪股份熱管理收入情況銀輪股份熱管理收入情況 資料來源：Choice，東方財富證券研究所

68、 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 客戶基礎穩中向好，有望持續受益于客戶基礎穩中向好，有望持續受益于客戶產銷客戶產銷高增長。高增長。公司已逐步成為全球新能源汽車熱管理產品種類最豐富的供應商，產品廣受認可，主要客戶涵蓋特斯拉寶馬、戴姆勒、奧迪、吉利、廣汽、長城、長安、上汽等整車廠及寧德時代等動力電池廠商，客戶基礎穩中向好。據 Marklines 顯示，公司將為特斯拉 Model 3 和 Model Y 提供電池熱交換器，有望持續受益于特斯拉全球產銷的攀升。圖表圖表 5151：銀輪股份汽車熱管理供應情況：銀輪股份汽車熱管理供應情況 客戶客戶 公告時間公告時間 合作內容合作內容 國內某知名

69、新能源車企 2022 年 7 月 銀輪新能源、上海銀輪分別獲得該客戶新平臺項目三類熱管理產品的定點采購，根據該客戶預測，該項目平臺產品預計將于近兩年內批產，生命周期約為 6 年，生命周期內銷售額預計約 17 億元人民幣 重慶長安 2020 年 7 月 收到MPA2平臺兩個項目的冷卻風扇總成定點，該平臺首款新車型預計將于2022年3月批產，此次獲得的兩個定點項目批產日期為 2024 年，生命周期為 4 年，預計銷售額約 1.74 億元人民幣 吉利新能源 2020 年 1 月 子公司浙江銀芝利獲得吉利 PMA-2 平臺（SMART 車型）熱泵空調項目的授權，該項目產品預計將于 2022 年開始批量

70、供貨，生命周期內銷售額預計 6.95 億元人民幣 上汽通用 2020 年 1 月 取得上汽通用乘用車水空中冷器項目的授權，項目產品預計 2023 年 10 月開始批量供貨，周期 6 年，目前授權銷售額預計 2.05 億元，此前還獲得通用水冷板的業務授權 東風日產 2020 年 1 月 獲得汽車油冷器項目授權，將于 2020 年 7 月開始供貨，預計銷售額 2369 萬元 寧德時代 2019 年 8 月 公司獲得寧德時代水冷板訂單，配套通用 BEV3 項目，于 2022 年 11 月開始批量生產預計銷售額 3.75 億元 江鈴新能源 2019 年 1 月 子公司南昌銀輪獲江鈴新能源 GSE 熱系

71、空調訂單，預計 2020 年 6 月開始供貨，生命周期預計總銷售額為 6.87 億元 吉利新能源 2018 年 12 月 為威睿電動汽豐 BE12 電動平臺供應液冷板，預計 2021 年開始批量供貨，預計生命周期內總銷售額預計約為 11.5 億元，此前還為吉利 PMA 平臺供應熱交換總成產品，預計 2021 年開始供貨，量產周期內合計供貨量預計約為 338 萬套 長安福特 2018 年 11 月 為福特供應 BEV-A 電池冷卻板，預計 2021 年開始供貨，生命周期內總供貨量預計約 24 萬套 資料來源：公司公告，東方財富證券研究所 0%20%40%60%80%100%20172018201

72、920202021熱管理收入占比（%）其他收入占比（%）12.3%10.3%7.5%28.3%0%10%20%30%02040608020172018201920202021熱管理收入（億元）同比（%）20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 26 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 圖表圖表 5252：行業重點關注公司：行業重點關注公司（截至（截至 20222022 年年 8 8 月月 1 18 8 日，三花智控、盾安環境日，三花智控、盾安環境估值來自估值來自 choicechoice 一致預期）一致預期）代代碼碼 簡簡稱稱 總市值總市值 (億億元元)PE(P

73、E(倍倍)EPSEPS（元（元/股）股）股價股價 (元元)評級評級 20202121 20202222E E 20202323E E 20202424E E 20202121 20202222E E 20202323E E 20202424E E 002050.SZ 三花智控 1019.71 53.95 49.29 38.11 30.84 0.47 0.63 0.82 1.01 31.18 未評級 002011.SZ 盾安環境 185.09 31.00 25.34 28.32 23.42 0.44 0.80 0.71 0.86 20.18 未評級 002126.SZ 銀輪股份 128.17 4

74、4.86 22.87 17.79 13.96 0.28 0.57 0.73 0.93 16.18 增持 資料來源：Choice，東方財富證券研究所 5 5 風險提示風險提示 原材料價格波動風險 新能源汽車產銷量不及預期 新能源汽車熱管理項目進展不及預期 下游客戶需求不及預期 20172017 敬請閱讀本報告正文后各項聲明敬請閱讀本報告正文后各項聲明 27 汽車行業深度研究汽車行業深度研究 東方財富證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格東方財富證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師申明：分析師申明：作者具有中

75、國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資建議的評級標準：投資建議的評級標準：報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后報告中投

76、資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后3 3到到1212個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的3 3到到1212個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A A股市場以滬深股市場以滬深3 30000指數為基準；新三板市場以三板成指（針對指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標協議轉讓標的

77、）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普普500500指數為基準。指數為基準。股票評級股票評級 買入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅買入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅15%15%以上；以上；增持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于增持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于5%5%15%15%之間；之間；中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-5%5%5%5%之間；之間；減持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于減持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-15%15%-5%5%之間；

78、之間；賣出：相對同期相關證券市場代表性指數跌幅賣出：相對同期相關證券市場代表性指數跌幅15%15%以上。以上。行業評級行業評級 強于大市強于大市：相對同期相關證券：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅市場代表性指數漲幅10%10%以上；以上；中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%10%10%之間；之間；弱于大市：相對同期相關證券市場代表性指數跌幅弱于大市：相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%10%以上。以上。免責聲明：免責聲明：本研究報告由東方財富證券股份有限公司制作及在中華人民共和國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）本研究報

79、告由東方財富證券股份有限公司制作及在中華人民共和國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。發布。本研究報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本研究報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本研究報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整本研究報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，

80、本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司會適時更新我們的研究，但不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的報告之外，絕大多數研究報告是在分析師認為適當的時可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的報告之外，絕大多數研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對

81、任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未本報

82、告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行在任何情

83、況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。承擔風險。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為東方財富證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為東方財富證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。用、刪節和修改。