海光信息-公司深度報告：進擊的國產CPUGPU領航者-220819（44頁）.pdf

1、2022年8月19日進擊的國產CPU/GPU領航者海光信息 公司深度報告公司評級：買入姓名程兵劉熹郵箱證書編號S1230522020002S12305220500021證券研究報告添加標題95%推薦邏輯200行業：東數西算、國產替代、AI等多重驅動作用，CPUGPU景氣向上 服務器、加速服務器行業需求增強：2022年，“東數西算”全面啟動，政策指引下，我國服務器產業規模驅動力增強，政府、運營商、金融等重點行業服務器增速或更高。同時，AI大規模應用趨勢下，加速服務器市場高景氣將持續。預計“十四五”期間，服務器CPU增速17%+，加速服務器GPU市場增速25%+。國產CPU占比持續提升，重點行業率

2、先大規模采購：預計2022年，我國服務器CPU國產化比例不足15%，2025年或將達到30%+，其中運營商、金融等重點行業國產CPU服務器占比將達到50%。預計2022年，我國GPU行業國產化比例不足10%，2025年將超過20%。PC行業國產進程加速：預計目前我國黨政市場PC替換比率較高，“十四五”期間，八大行業 2500萬+事業單位人員的PC將逐漸替換。公司：將在服務器CPU、工作站CPU，加速服務器GPU等領域持續放量 海光5000、7000系列 服務器CPU：X86架構稀缺屬性強，生態優勢明顯，持續迭代升級，預計公司目前市占率8%，未來市占率將逐年遞增。海光3000系列 工作站CPU：

3、主要應用于工作站等，或可替代高端PC，X86架構在PC端生態優勢強，公司產品將受益于工作站、PC國產替代。海光8000系列 加速服務器 DCU：性能高、精度全、銷量高、兼容“類CUDA”環境，與股東中科曙光協同效應強，有望加速放量。盈利預測及投資建議 公司是我國國產處理器領軍企業，X86 CPU和DCU產品在國內市場具備較強的稀缺屬性，性能比肩國際一流，并深度掌握底層核心技術，完全獨立自主迭代，核心產品具備廣闊的市場成長空間。預計2022-2024年，公司營收分別為52.08、83.34、120.94億元，增速分別為125.4%、60.03%、45.12%，給予公司2023年18倍PS估值，對

4、應目標市值1500億元，首次覆蓋，予以“買入”評級。添加標題95%報告核心內容摘要300海光信息財務摘要（20220819）海光信息股價走勢圖四、風險提示中美關系不確定，技術風險，市場競爭加劇，供應鏈風險等。（百萬元）2021A 2022E2023E2024E主營收入2310 5208 8334 12094(+/-)126.07%125.40%60.03%45.12%歸母凈利潤327 1031 1777 2483(+/-)-215.29%72.31%39.70%每股收益（元）0.14 0.44 0.76 1.07 P/E 385.55 122.29 70.97 50.80 資料來源：Wind，

5、浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所-6%-5%-3%-2%0%1%22/0822/08C海光上證指數目錄C O N T E N T S公司概覽：國產處理器領軍，CPUDCU雙布局010203404風險提示CPU：X86 架構稀缺屬性強，國產化進程提速DCU：加速服務器高景氣，與股東協同效應強盈利預測和估值05公司概覽：國產處理器公司概覽：國產處理器領軍，領軍，CPUCPU DCUDCU雙布局雙布局01Part one5公司概覽01海光信息成立于2014年，主要從事高端處理器、加速器等計算芯片產品和系統的研究、開發。公司完全掌握X86 CPU完整架構，已具備自主迭代能力。公司產品主

6、要應用于服務器、高性能計算、存儲、工作站等系列產品。海光信息處理器產品主要應用方向資料來源：公司官網，浙商證券研究所公司股權結構：中科曙光為第一大股東017根據公司招股書披露，公司無控股股東，無實際控制人，第一大股東為中科曙光，與公司業務協同效應強。2016年2月，海光信息和AMD成立合資公司海光微電子和海光集成，獲得X86架構授權。海光信息 股權結構資料來源：Wind，企查查，浙商證券研究所海光信息中科曙光天津海富天鼎成都產業投資成都藍海輕舟成都高新投資中國科學院控股成都高新集萃中科院計算所員工持股平臺1 8.3 6%中科可控2 7.9 6%1 0.8 1%1 7%6.0 9%2.6 5%海

7、光集成電路海光微電子海光微電子（杭州）致象爾微電子ADM7 0%4 9%1 0 0%1.1 4%3 0%5 1%公司主營產品：CPU和DCU018公司的主要產品為海光公司的主要產品為海光CPUCPU和海光和海光DCUDCU。海光海光 7000 7000 系列系列CPUCPU最多集成 32 個處理器核心，最大支持 8 個內存通道和 128 個 PCIe 接口，主要應用于高端服務器，主要面向數據中心、云計算等復雜應用領域。海光海光 5000 5000 系列系列CPUCPU最多集成 16 個處理器核心，最大支持 4 個內存通道和 64 個 PCIe 接口，主要面向政務、企業和教育領域的信息化建設中的

8、中低端服務器需求，并發處理能力和單核心處理器性能較為均衡。海光海光 3000 3000 系列系列CPUCPU最多集成 8 個處理器核心，最大支持 2 個內存通道和 32 個 PCIe 接口，主要應用于工作站和邊緣計算服務器，面向入門級計算領域。海光海光80008000系列系列CPUCPU主要部署在服務器集群或數據中心。海光信息主要產品海光信息產品編碼規則資料來源：公司招股書，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所財務數據：2018-2021年營收CAGR達263%01海光信息營收及增速0.14 0.48 3.79 10.22 23.10 25.30 242.99%255.34%68

9、5.81%169.53%126.07%342.75%0%100%200%300%400%500%600%700%800%051015202530201720182019202020212022H1營業收入（億元）同比增速（%）-1.24-0.83-0.39 3.27 4.76-93.21%33.22%52.78%935.65%1240.79%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%-2-1012345620182019202020212022H1歸母凈利潤（億元）同比增速（%）83.84%37.31%50.50%55.95%-372.32%-36.23%-8

10、.12%18.94%-400%-300%-200%-100%0%100%200%2018201920202021毛利率凈利率海光信息歸母凈利潤及增速海光信息毛利率/凈利率20212021年，海光信息實現營收年，海光信息實現營收23.1023.10億元，同比增長億元，同比增長126.07%126.07%，20182018-20212021年年CAGRCAGR為為263.13%263.13%；歸母凈利潤達3.27億元，凈利率達14.16%，2022年1-9 月，公司營業收入預計約為36.70億元至40.80億元，同比增長170%至200%；歸母凈利潤預計為6.10億元至7.00億元，同比增長392

11、%至465%；扣非后歸母凈利潤預計為5.60億元至6.40億元，同比增長591%至690%。20222022年年1 1-9 9 月，海光系列芯片生產穩定，出貨量穩步增長，很好地滿足不同客戶的產品需求月，海光系列芯片生產穩定，出貨量穩步增長，很好地滿足不同客戶的產品需求。目前，旗下高端通用處理器(CPU)及高端通用協處理器(DCU)兩大系列產品，均在金融、通信、能源、互聯網等眾多關鍵行業領域,實現了大規模商業化應用，累計銷量遙遙領先。資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所01國產CPU廠商收入（億元）國產CPU廠商收入增速10海光營

12、收規模和增速位居國產海光營收規模和增速位居國產CPUCPU廠商前列。廠商前列。2018-2021年，海光信息、飛騰信息、龍芯中科營收CAGR分別為263.13%、226.55%、83.87%，公司營收規模和增速均超過飛騰信息和龍芯中科。凈利潤凈利潤率仍有上升空間。率仍有上升空間。2021年，公司首年實現盈利，凈利潤達3.27億元，凈利率達14.16%，對比而言，飛騰信息和龍芯中科的凈利率分別為29.44%和19.71%，公司的凈利率或有進一步提升空間。國產CPU廠商凈利潤（億元）0.483.7910.2223.100.642.0712.7222.181.934.8610.8212.010510

13、1520252018201920202021海光信息飛騰信息龍芯中科685.8%169.5%126.1%225.3%514.1%74.3%151.3%122.9%11.0%0%100%200%300%400%500%600%700%800%201920202021海光信息飛騰信息龍芯中科-1.24-0.83-0.393.270.020.043.416.530.081.930.722.37-2-1012345672018201920202021海光信息飛騰信息龍芯中科財務數據：2018-2021年營收CAGR達263%資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：

14、Wind，浙商證券研究所收入結構：服務器CPU銷售占比高，2021年DCU開啟放量01海光信息各產品收入（億元）海光信息各產品收入占比11收入結構：高端收入結構：高端CPUCPU 70007000系列占比高系列占比高，20212021年年DCUDCU 80008000系列開啟放量系列開啟放量。2021年，公司7000、5000、3000、8000系列產品占公司總營收的比重分別為65%、8%、16%、10%，7000系列高端服務器CPU產品長期貢獻主要收入，8000系列DCU產品在2021年開啟放量。各業務毛利率：各業務毛利率：70007000、50005000系列系列CPUCPU產品毛利率高產

15、品毛利率高，30003000系列系列CPUCPU毛利率持續提升毛利率持續提升。2021年，公司7000、5000、3000、8000系列產品的毛利率分別為66%、64%、27%、35%，其中7000、5000系列服務器CPU產品毛利率顯著高于其他系列。3000系列工作站CPU毛利率持續提升，或許與該產品在銷售期間規?；帕坑嘘P。5000系列產品首年實現銷售收入，毛利率為35%。未來，隨著該產品進一步放量，毛利率持續提升可期。0.423.257.8615.020.491.073.782.390.050.051.291.920.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016

16、.0020182019202020217000系列3000系列8000系列5000系列87%86%77%65%13%10%16%10%11%1%13%8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020217000系列3000系列8000系列5000系列84.16%42.70%54.94%65.56%2.87%4.02%27.12%34.84%79.30%25.03%61.82%63.76%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20182019202020217000系列3000系列8000系列5000系列海光信息各產品毛利率情

17、況資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所下游結構：客戶集中度較高，2021年電信、金融行業占比高0220182018-20212021年，公司向前五大客戶的銷售金額合計占當期營業收入的比例分別為年，公司向前五大客戶的銷售金額合計占當期營業收入的比例分別為 99.12%99.12%、92.21%92.21%和和 91.23%91.23%，客戶集中度較高。，客戶集中度較高。不同于不同于整體整體服務器行業服務器行業的下游的下游結構以互聯網為主，海光產品在電信、金融行業占比更大，結構以互聯網為主，海光產品在電信、金融行業占比更大，或主要與

18、黨政和重點行業的國產化進度有關，隨著其采購量持續擴大，生態更加成熟，未來公司產品有望向更多的行業覆蓋。使用海光使用海光 CPU CPU 的服務器主要應用與電信運營商、金融、互聯網等領域，的服務器主要應用與電信運營商、金融、互聯網等領域，例如，電信運營商云服務資源池系統支撐云業務應用，銀行和證券公司查詢、交易系統，互聯網的搜索、計算服務、存儲等應用；使用海光 CPU 的工作站主要應用場景為工業設計和應用、圖形圖像處理，例如VR、AR 圖形渲染場景，以及智能工廠數字孿生應用等。122021年海光前五大客戶銷售占比中國服務器廠商市場格局海光信息產品應用領域占比浪潮,30.5%新華三,17.1%華為,

19、11.2%戴爾,8.4%聯想,8.0%其他,24.7%公司A,65.95%浪潮信息,11.61%華碩電腦,5.15%上海偉仕佳杰,5.03%公司F,3.49%其他客戶,8.77%4.89%10.01%20.52%1.47%5.47%14.03%12.93%18.73%10.67%5.15%4.63%3.03%50.04%12.75%5.90%25.52%48.41%45.85%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021電信金融互聯網交通教育其他資料來源：公司招股書，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所

20、技術優勢：三年研發投入占比近95%，研發隊伍實力強勁0113海光信息研發投入占比高90.20%9.80%研發人員占比非研發人員占比海光信息技術委員會架構海光信息研發人員占比90%資料來源：公司招股書，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所研發投入：研發投入：公司持續加大研發投入，2019-2021年公司累計研發投入合計35.39億元，占期間累計營收的比例為95.35%。公司持續投入CPU和DCU芯片技術領域，不斷突破高端通用處理器微結構設計、高端協處理器微結構設計、高端處理器SoC架構設計、處理器安全、處理器驗證、高主頻與低功耗處理器實現、高端芯

21、片IP設計、先進封裝設計等核心技術。研發隊伍：研發隊伍：公司已經擁有一支專業的高端處理器研發團隊，多數核心研發人員具有二十年以上高端處理器研發經驗。截至2021年年底，公司研發技術人員1,031人，占公司總人數的比重為90.20%，其中有65.53%的人員擁有碩士及以上學位。技術委員會：技術委員會：公司建立了CPU前端、DCU前端、后端、硅后、產品運營五大核心研發團隊和技術支撐、質量管理支持保障團隊，覆蓋了高端處理器研發全流程。IPO：2022年8月，在科創板上市，并募資108億元0120222022年年8 8月，公司實現科創板月，公司實現科創板IPOIPO上市，上市發行上市，上市發行30,0

22、0030,000萬股新股，發行萬股新股，發行價格價格36.0036.00元元/股，募集資金總額股，募集資金總額108108億元，募集資金凈額億元，募集資金凈額105.83105.83億元，億元，實現實現超額發售。超額發售。根據招股書披露，本次募資將用于新一代海光通用處理器研發、新一代海光協處理器研發、先進處理器技術研發中心建設和科技與發展儲備資金。如果本次募資項目順利實施，將進一步擴大公司在處理器領域的核心競爭優勢。14資料來源：公司招股書，浙商證券研究所海光信息IPO募資投資情況序號項目名稱總投資額（億元）使用募集資金投入金額（億元）項目概況1新一代海光通用處理器研發28.7828.78本項

23、目將集成公司處理器設計技術的最新成果，采用先進工藝制程，相比前幾代海 光通用處理器，其功能、性能、能效比都將得到顯著提升，達到同期國際主流處理器同等技術水平。2新一代海光協處理器研發18.5618.56本項目將充分利用公司在 DCU 領域的研發成果，突破新一代海光協處理器研發關 鍵技術，完善 DCU 的生態系統，實現新一代海光協處理器系列產品的規?；N售，并達到國際領先企業同期產品的性能。3先進處理器技術研發中心建設24.1424.14通過本項目的實施，完成面向再下一代海光 CPU 和 DCU 的前瞻技術研究，將顯著提升公司 CPU 和 DCU 芯片技術研發能力，突破公司 CPU 和 DCU

24、體系結構、代碼設計和功能驗證、綜合、可測試設計、面向先進工藝的高主頻復雜處理器物理設計的核心 技術，支撐再下一代海光 CPU 和 DCU 芯片產品的持續研發。4科技與發展儲備資金20.0020.00本項目的具體用途為進行前瞻性技術研究和補充流動資金。其中，前瞻性技術研究 系發行人在研判未來技術、市場和客戶需求趨勢的基礎上，規劃對遠期產品的研發投入，以保持發行人技術領先性。合計91.4891.48CPUCPU：X86X86稀缺屬性強，稀缺屬性強，國產化進程提速國產化進程提速02Part two15CPU是服務器的核心部件02CPUCPUCPUCPU是計算機的運算和控制核心，是信息處理、程序運行的

25、最終執行單元，是計算機的核心組成部件。是計算機的運算和控制核心，是信息處理、程序運行的最終執行單元，是計算機的核心組成部件。公司目前在售的海光 CPU 產品主要為海光 7200、海光 5200 和海光 3200 系列產品。海光海光 7000 7000 系列產品系列產品最多集成 32 個處理器核心，最大支持 8 個內存通道和 128 個 PCIe 接口，主要應用于高端服務器，主要面向數據中心、云計算等復雜應用領域。海光海光 5000 5000 系列產品系列產品最多集成 16 個處理器核心，最大支持 4 個內存通道和 64 個 PCIe 接口，主要面向政務、企業和教育領域的信息化建設中的中低端服務

26、器需求，并發處理能力和單核心處理器性能較為均衡。海光海光 3000 3000 系列產品系列產品最多集成 8 個處理器核心，最大支持 2 個內存通道和 32 個 PCIe 接口，主要應用于工作站和邊緣計算服務器，面向入門級計算領域。16計算機架構海光在售CPU產品規格和特點CPU在服務器中的應用資料來源：百度百科，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所X86架構在服務器CPU市占率95%+，海光CPU稀缺屬性強02服務器服務器CPUCPU：IntelIntel和和AMD X86AMD X86合計市占率合計市占率95%95%，國產，國產X86X86主

27、要是海光主要是海光我我國國產國國產CPUCPU的主要參與者包括龍芯、兆芯、飛騰、海光、申威和海思。的主要參與者包括龍芯、兆芯、飛騰、海光、申威和海思。根據架構師技術聯盟報告，海光是AMD 14nm Zen（Zen1）架構授權，高級層面根據自己的需要進行修改、定制，海光兼容國際主流 x86 處理器架構和技術路線，具有先進的工藝制程、優異的系統架構、豐富的軟硬件生態等優勢；兆芯的X86架構來源于威盛電子的早期專利，可以使用2018年4月以前的指令集；飛騰和鯤鵬采用的是ARM指令集授權，是基于指令集架構授權自主設計CPU核心；龍芯和申威分別是基于MIPS和SW64架構。17計算機架構X86、ARM、

28、MIPS和Alpha比較中國服務器CPU市場份額資料來源：架構師技術聯盟，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所獨立自主迭代，性能逐代提升，對標國際頂尖廠商02秉承“銷售一代、驗證一代、研發一代”的產品研發策略，公司建立了完善的高端處理器的研發環境和流程，產品性能逐代提升，功能不斷豐富。秉承“銷售一代、驗證一代、研發一代”的產品研發策略，公司建立了完善的高端處理器的研發環境和流程，產品性能逐代提升，功能不斷豐富。海光一號：海光一號：2016 年 3 月，基于 AMD 授權技術公司啟動海光一號 CPU 產品設計；2018 年 4 月，海光一號實現量產。

29、海光二號：海光二號：2017 年 7 月，公司在海光一號基礎上，對 Core 微結構進行優化，提升處理器核心性能和安全應用性能，啟動了第二代 CPU 海光二號的產品研發工作。2020 年1月，海光二號實現量產。海光三號：海光三號：2018 年 2 月，公司在海光二號CPU基礎上，對核心和片上網絡微結構進行設計優化，基于新的工藝節點進行設計，啟動了第三代CPU 產品海光三號的研發工作；2022年6月，海光三號產品正式發布，整體實測性能相比上一代提升約45%，在國內同類產品中脫穎而出。海光四號：海光四號：2019 年 7 月，公司啟動了第四代 CPU 產品海光四號的研發工作。18海光CPU性能和主

30、流CPU相當資料來源：公司官網，公司招股書，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所海光“銷售一代、驗證一代、研發一代”研發策略海光CPU具備強大的自主、安全優勢02系統復雜性的增加、云計算的增長和新技術的出現增加了保護計算環境安全的難度和重要性。針對這些挑戰，海光公司研發了支持國密算法的系統復雜性的增加、云計算的增長和新技術的出現增加了保護計算環境安全的難度和重要性。針對這些挑戰，海光公司研發了支持國密算法的內存加密、虛擬化加密、容器加密技術，很好地滿足了各種關鍵信息基礎設施對數據安全的需求。內存加密、虛擬化加密、容器加密技術，很好地滿足了各種關鍵信息基礎設施對數據安全的需求。海光

31、處理器內置專用安全硬件，支持通用的可信計算標準構建具有主動防御能力的新一代可信計算平臺，支持安全啟動、安全內存加密和安全加密虛擬化等多類型先進安全技術提供芯片級信任根，可解決潛在安全漏洞，免疫“熔斷漏洞”，修復“幽靈漏洞”19海光CPU安全加密虛擬化海光CPU安全內存加密資料來源：公司官網，浙商證券研究所資料來源：公司官網，浙商證券研究所通過光合組織，海光建立起強大的生態優勢0220光合光合組織（海光產業生態合作組織）組織（海光產業生態合作組織）是圍繞國產通用計算平臺，聯合產業鏈上下游企業、高校、科研院所、行業企業等相關創新力量，實現協同技術攻關，共同打造安全、好用、開放的產品與解決方案，并開

32、展測試認證、技術培訓、方案孵化、應用示范、推廣交流等系列活動，促進合作組織成員的共同發展，共建包容、繁榮的信息技術生態系統。海光信息海光信息通過光合組織凝聚了數千家上下游合作伙伴，聯合技術攻關、方案優化、應用創新與市場開拓。通過光合組織凝聚了數千家上下游合作伙伴，聯合技術攻關、方案優化、應用創新與市場開拓。目前，海光CPU產品已經大規模應用于 電信、金融、互聯網、教育、交通等多個行業或領域。資料來源：海光信息官網，浙商證券研究所光合組織生態伙伴海光信息得到眾多OEM客戶支持資料來源：光合組織官網，浙商證券研究所預計“十四五”期間服務器行業增速12%，重點行業增速更高02 根據IDC數據，預計預

33、計20222022年，我國服務器行業市場規模年，我國服務器行業市場規模20002000億元，服務器出億元，服務器出貨量貨量450450萬臺，萬臺，20252025年市場規模達到年市場規模達到28002800億元，復合增速億元，復合增速12%12%。根據IDC數據，中國中國 x86 x86 服務器以雙路服務器為主，從服務器以雙路服務器為主，從 2016 2016 年到年到 2020 2020 年，年，雙路服務器總占比均在雙路服務器總占比均在80%80%以上；其次分別是單路、以上；其次分別是單路、4 4 路服務器，合計占比路服務器，合計占比在在 10%10%至至20%20%之間；之間；8 8 路以

34、上的服務器較少，占比未超過路以上的服務器較少，占比未超過 0.3%0.3%。21中國服務器出貨量中國服務器市場規模中國服務器路數分布不同類型服務器成本結構資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：行行查，浙商證券研究所02 數字經濟是我國“十四五”期間最明確的方向之一，數字經濟是我國“十四五”期間最明確的方向之一，根據億歐智庫預測，“十四五”期間，我國數字經濟核心產業增加值規模的復合增速達11.8%。服務器作為數字經濟的算力基礎設施，將顯著受益于我國數字經濟的蓬勃發展?！皷|數西算”是我國重要戰略工程，“東數西算”是我國重要戰略工程

35、，20222022年年2 2月，“東數西算”全面啟動。月，“東數西算”全面啟動。根據中國信通院預測，“十四五”期間，我國數據中心市場規模CAGR為25-30%，作為數據中心的核心設備，服務器或將與數據中心建設實現同步放量。22“東數西算”布局圖中國數據中心IT設備成本占比情況“東數西算”潛力大服務器行業的核心驅動=“數字經濟“+”東數西算“資料來源：國家發改委，浙商證券研究所資料來源：中商產業研究院，浙商證券研究所資料來源：國家發改委，中國信通院，浙商證券研究所重點行業的國產服務器、海光CPU服務器采購量持續超預期0220202020年年以來以來，金融金融和運營商和運營商服務器集服務器集采開始

36、采開始向向國產國產CPUCPU傾斜，國產傾斜，國產CPUCPU、海光、海光CPUCPU占比占比迅速迅速提升。提升。中國電信：中國電信：2021-2022年服務器集采總量達20萬臺，采購量同比明顯增長，其中，國產CPU達5.3萬臺，同比增長一倍以上，占比達26.7%，海光和鯤鵬占國產CPU部分的比例分別為72%和28%。中國移動：中國移動：2021-2022年PC服務器第一期（合計）采購中，國產服務器占比達到41.65%，其補充采購部分均為國產服務器，海光和鯤鵬的比例分別為56.7%和43.3%。中國農業銀行：中國農業銀行：2022年第一批共采購22850臺服務器，且均為國產海光CPU，中標人分

37、別為中科可控（7.14億元，主）、浪潮信息（6.6億元，主）、中興通信（7.4億元，備）。23運營商采購項目總數量（臺）國產CPU系列數量（臺）國產CPU系列占比（%）中國電信2020年服務器采購56314H系列（國產CPU：海光或者鯤鵬）11185臺19.86%2020-2021年服務器集采69952H系列（國產CPU：海光或者鯤鵬）24823臺35.50%2021-2022年服務器集采200000G系列（國產CPU）53401臺26.70%（其中，鯤鵬：28%，海光：72%）中國移動2020年PC服務器集采138272鯤鵬CPU：19563臺14.15%2021-2022年PC服務器第1批

38、集采共采購163692國產CPU：44247臺（鯤鵬：27083臺，海光：17164臺）國產CPU：27.03%（鯤鵬：16.55%，海光：10.49%）2021-2022年PC服務器集中采購補充采購（第一期）41004國產CPU：41004臺（鯤鵬CPU：17754臺，海光CPU：23250臺）國產CPU：100%（鯤鵬：43.30%，海光：56.70%）2021-2022年PC服務器第1批（合計）204696國產CPU：85251臺（鯤鵬CPU：44837臺，海光CPU：40414臺）國產CPU：41.65%（鯤鵬：21.90%，海光：19.74%）運營商服務器集采訂單分析資料來源：中國移

39、動官網，中國電信官網，新浪新聞，浙商證券研究所預計“十四五”期間，我國國產服務器占比將加速提升02 結合目前電信，金融等重點行業的服務器集采情況，以及政府信創的發展階段，預計2022年，政府、電信、金融三大行業服務器集采中國產CPU的占比20-30%，另外，交通、能源、教育、互聯網等行業服務器集采中國產CPU占比預計較低，因此，可以粗略估計，我國目前國產服務器整體占比不足可以粗略估計，我國目前國產服務器整體占比不足20%20%?？紤]到未來國產化的發展趨勢，以及中國國產CPU的技術迭代、市場需求和政策驅動，我們預計我們預計20252025年中國服務器行業國年中國服務器行業國產化占比有望超過產化占

40、比有望超過30%30%。24預計八大行業占服務器市場不足50%互聯網,31.0%政府,12.0%電信,9.7%金融,5.0%服務,3.2%其他,39.0%中國八大行業信創加速推進海光信息產品應用領域占比資料來源：國家發改委，浙商證券研究所資料來源：中商產業研究院，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所4.89%10.01%20.52%1.47%5.47%14.03%12.93%18.73%10.67%5.15%4.63%3.03%50.04%12.75%5.90%25.52%48.41%45.85%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202

41、021電信金融互聯網交通教育其他預計海光3000系列工作站和邊緣計算服務器CPU空間100億+0225中國PC CPU 主要以X86為主中國重要行業PC替換量約3000萬臺我國PC出貨量相對穩定海光海光30003000系列系列CPUCPU 市場空間測算：市場空間測算：根據易觀千帆數據，目前，我國黨政、軍隊、事業單位人員數量合計3700萬人，假設人均1臺PC，對應3700萬臺PC。根據飛騰、龍芯等公司近2年出貨量數據，我們預計目前黨政軍+事業單位至少已替換1000萬臺。假設剩余約2500萬臺五年替換完成，不考慮PC升級需求，對應國產對應國產PCPC銷量約銷量約500500萬臺萬臺/年年，參考，參

42、考CPUCPU單價單價10001000元元/片，對應片，對應CPUCPU市場規市場規模模5050億元億元/年。年。根據根據IDCIDC數據，數據，20202020年，我國邊緣計算服務器市場規模約年，我國邊緣計算服務器市場規模約180180億元，預計對應億元，預計對應CPUCPU市場規市場規模模5050億元億元/年，年，預計2020-2025年市場規模CAGR為20%+。我國邊緣計算服務器市場規模資料來源：億歐智庫，浙商證券研究所資料來源：電子發燒友，浙商證券研究所資料來源：Canalys，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所DCUDCU：加速服務器高景：加速服務器高景氣，與股東協同效

43、應強氣，與股東協同效應強03Part three26海光DCU屬于GPGPU，主要適用于AI相關場景03AIAI芯片即人工智能芯片，也被稱為芯片即人工智能芯片，也被稱為AIAI加速器或計算卡，加速器或計算卡，專門用于處理人工智能應用中的大量計算任務的模塊。從技術架構來看，Al芯片主要分為GPU（圖形處理器）、FPGA（現場可編程邏輯門陣列）、ASIC（專用集成電路）三大類。其中，GPU是較為成熟的通用型人工智能芯片，FPGA和ASIC則是針對人工智能需求特征的半定制和全定制芯片。海光海光 DCU DCU 屬于屬于 GPGPU GPGPU 的一種。的一種。通用圖形處理器（General-purp

44、ose computing on graphics processing units，簡稱GPGPU），利用處理圖形任務的GPU來計算原本由CPU處理的通用計算任務。GPGPU專注于通用計算，去掉或減弱GPU的圖形顯示部分能力，并成為AI加速卡的核心。海光DCU目前主要用于AI訓練。27AI芯片分類海光DCU 8100 主要參數AI芯片歷史沿革資料來源：智妍咨詢，浙商證券研究所資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所海光DCU 產品形態資料來源：公司招股書，浙商證券研究所GUGPU優勢明顯，海光DCU主要部署在數據中心等場景03根據根據IDCIDC數據，數據

45、，GPGPUGPGPU優勢明顯，全球優勢明顯，全球96%96%的商業的商業AIAI系統選擇系統選擇GPGPUGPGPU路線。路線。GPU的特點是，并行處理能力特別強，計算能效比高，并且有很大的存儲帶寬。特別是在處理人工智能（機器學習）模型訓練與推理、高性能計算等大數據流應用時，GPGPU解決的效率比CPU更高。目前，GPGPU廣泛應用于高性能計算、行業AI應用、安防與政府項目、互聯網及云數據中心等。其主要應用場景：一是人工智能模型訓練與推理；二是高性能計算。海光海光 DCUDCU能夠較好地適配能夠較好地適配、適應國際主流商業計算軟件和人工智能軟件適應國際主流商業計算軟件和人工智能軟件，軟硬件生

46、態豐富軟硬件生態豐富，可廣泛應用于大數據處理可廣泛應用于大數據處理、人工智能人工智能、商業計算商業計算等計算密集類應用領域等計算密集類應用領域，主要部署在服務器集群或數據中心主要部署在服務器集群或數據中心，為應用程序提供高性能為應用程序提供高性能、高能效比的算力高能效比的算力，支撐高復雜度和高吞吐量的數據處支撐高復雜度和高吞吐量的數據處理任務理任務。28GPGPU的主要優勢AI芯片主流架構對比GPGPU加速服務器市場占比資料來源：公司招股書，浙商證券研究所資料來源：電子發燒友，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所海光DCU持續迭代升級，性能比肩國際一流032018 2018 年年 1

47、0 10 月，公司啟動深算一號月，公司啟動深算一號 DCU DCU 產品設計，產品設計，20212021年，深算一號產品已實現商業化應用。年，深算一號產品已實現商業化應用。海光 8100 采用先進的 FinFET 工藝，典型應用場景下性能指標可以達到國際同類型高端產品的同期水平。2020 2020 年年 1 1 月，公司啟動月，公司啟動DCUDCU深算二號的產品研發。深算二號的產品研發。海光DCU特點鮮明：強大的計算能力。強大的計算能力。海光DCU基于大規模并行計算微結構進行設計，不但具備強大的雙精度浮點計算能力，同時在單精度、半精度、整型計算方面表現同樣優異，是一款計算性能強大、能效比較高的

48、通用協處理器。高速并行數據處理能力。高速并行數據處理能力。海光 DCU 集成片上高帶寬內存芯片，可以在大規模數據計算過程中提供優異的數據處理能力，使海光 DCU 可以適用于廣泛的應用場景。29海光DCU迭代進程海光深算一號 性能達到國際巨頭同類產品水平2 0 1 82 0 2 02018 年 10 月，公司啟動深算一號 DCU 產品設計2020 年 1 月，公司啟動DCU深算二號的產品研發2021年，深算一號產品已實現商業化應用2 0 2 1資料來源：公司招股書，浙商證券研究所海光DCU兼容主流生態，推出國內首個全精度異構計算平臺0330海光DCU完善軟件棧支持海光海光DCUDCU兼容“類兼容

49、“類CUDACUDA”環境?！杯h境。CUDA 是一種由 NVIDIA 推出的通用并行計算架構，包含了應用于 NVIDIA GPU 的指令集（ISA）以及 GPU 內部并行計算引擎。海光 DCU 協處理器全面兼容 ROCm GPU 計算生態，ROCm 和 CUDA 在生態、編程環境等方面具有高度的相似性，也被稱為“類 CUDA”。20222022年年6 6月，公司推出搭載海光三號月，公司推出搭載海光三號CPUCPU及海光深算及海光深算DCUDCU的異構計算平臺，該平臺是國內首個全精度的異構計算平臺，的異構計算平臺，該平臺是國內首個全精度的異構計算平臺，其涵蓋數值模擬、Al訓練、AI推理所需的多樣

50、算力，實現了智能計算與數值計算的深度融合。同時基于架構的通用性，可全面支持涵蓋TensorFlow，PyTorch，Caffe2在內的主流AI深度學習框架。目前，超過1000+應用軟件已成功在該平臺部署，全面助力AI在智慧城市、生物醫藥、工業制造、科學計算等領域的規模應用，推進“Al+”產業落地。GPGPU主要應用領域資料來源：公司官網，浙商證券研究所資料來源：公司招股書，浙商證券研究所AI技術應用、國家政策等多重影響驅動AI芯片行業增長03技術驅動：技術驅動：隨著人工智能、數據挖掘等新技術的發展，集成電路行業迎來了數據中心引領發展的階段，對海量數據進行計算和處理將成為帶動集成電路行業發展的新

51、動能。大規模張量運算、矩陣運算是人工智能在計算層面的突出需求，高并行度的深度學習算法在視覺、語音和自然語言處理等領域上的廣泛應用使得計算能力需求呈現指數級增長。根據 Cisco 的預計，2021 年全球數據中心負載任務量將超過 2016 年的兩倍，從 2016 年的不到 250 萬個負載任務量增長到 2021 年的近 570 萬個負載任務量。政策驅動，政策驅動，芯片產業是整個信息產業的核心部件和基石，是國家信息安全的最后一道屏障。但我國芯片高度依賴進口，因此，近年來國家高度關注芯片產業的發展，相繼發布一系列產業支持政策，為芯片行業建立了優良的政策環境，促進芯片行業的發展。31全球數據中心負載任

52、務量變化人工智能的普及促進加速硬件需求中國AI芯片行業相關政策資料來源：Cisco Global，浙商證券研究所資料來源：新浪新聞，浙商證券研究所資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所我國加速服務器市場規模持續增長，下游客戶和行業較為集中03根據IDC數據，20212021年加速服務器市場規模達到年加速服務器市場規模達到53.953.9億美元，同比增長億美元，同比增長68.6%68.6%。其中。其中GPUGPU服務器依然是主導地位，占據近服務器依然是主導地位，占據近90%90%的市場份額。的市場份額。同時NPU、ASIC和FPGA等非GPU加速服務器以43.8%的增速占有了11.6%的市場份

53、額，達到6.3億美元。預計預計20262026年，中國加速計算服務器市場將年，中國加速計算服務器市場將達到達到103.4103.4億美元。億美元。2021年，用于推理工作負載的加速服務器已經達到57.6%，預計到2026年將超過60%。從廠商維度看，從廠商維度看，浪潮信息（52.4%）、寧暢（7.90%）、新華三（7.8%）、華為（7.7%）、安擎（6.8%）位居前五，占據了82.6%的市場份額。從行業維度看，從行業維度看，市場規模TOP6行業為互聯網、服務、政府、金融、制造、電信。其中，互聯網依然是最大的AI算力采購行業，采購份額占整體AI服務器市場的57.2%，同比增長71.8%。此外，金

54、融、服務、制造和能源行業均有超過80%的上漲。32中國加速計算服務器市場規模GPU占機器學習型服務器成本的70%2021年中國AI服務器市場份額資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：行行查，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所2025年GPGPU市場規模458億元，Nvidia占據主要份額03GPGPUGPGPU市場規模：市場規模：根據上觀新聞報告，到2025年，中國GPGPU芯片板卡的市場規模將達到458億元，是2019年86億元的5倍多，2019-2025年CAGR達32%。按行業來分，互聯網及云數據中心為228億元，安防與政府數據中心為142億元，行業AI應用為37億元，高

55、性能計算為28億元。按應用場景來分，到2025年的預測數據是，人工智能推理286億元，人工智能訓練144億元，高性能計算28億元。服務器加速卡市場格局服務器加速卡市場格局：根據IDC數據，2020年我國加速卡的采購主要集中在搭載V100、V100S、A100和T4的加速服務器上，此外Nvidia的A10、A30、A40和Atlas系列加速卡在部分領域已經開始使用。2021年，中國加速卡數量出貨超過80萬片，其中Nvidia占據超過80%市場份額。此外還包括AMD、百度、寒武紀、燧原科技、新華三、華為、Intel和賽靈思等。33我國AI芯片市場規模我國GPU主要應用領域Nvidia在我國加速卡市

56、占率超過80%Nvidia其他資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所50.00%48.90%29.50%31.40%11.40%13.50%9.10%6.20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192024E互聯網安防/政府其他AI應用高性能計算123.7190.6426.8850.21038.81405.9178054.1%123.9%99.2%22.2%35.3%26.6%0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001000120014001600180

57、02000201920202021E2022E2023E2024E2025E市場規模（億元）增速（%）GPU在高性能計算場景應用前景佳，公司與股東協同效應強03GPGPUGPGPU非常適用于高性能計算。非常適用于高性能計算。根據觀察者網報道，GPGPU可覆蓋從4bit到64bit的計算精度，32bit、64bit GPGPU非常適合高性能計算場景，在信號處理、三維醫學成像、民用雷達、能源等重要的工業、國防、科研領域被廣泛看好。目前在超算、大數據處理、人工智能等對算力要求非常高的應用場景中，算力大都采用目前在超算、大數據處理、人工智能等對算力要求非常高的應用場景中，算力大都采用CPU+GPGPU

58、CPU+GPGPU或搭配專用加速芯片的構建方式?；虼钆鋵Ｓ眉铀傩酒臉嫿ǚ绞?。以超算領域為例，2020年全球超算系統TOP500中，有七成采用GPGPU，在TOP25中，有20個采用GPGPU。公司公司大股東是大股東是中科曙光，同為中科系旗下核心資產，中科曙光在高性能計算領域的具備明顯領先優勢和較高的市場規模，未來，公司中科曙光，同為中科系旗下核心資產，中科曙光在高性能計算領域的具備明顯領先優勢和較高的市場規模，未來，公司DCUDCU產業將于股東中科曙光產生較強的協同效應。產業將于股東中科曙光產生較強的協同效應。34全球超級數據中心變化中國超算服務市場規模2019 中國高性能計算機TOP100

59、 份額資料來源：沙利文，浙商證券研究所資料來源：Cisco Global，浙商證券研究所資料來源：CCF高專委，浙商證券研究所盈利預測和估值盈利預測和估值04Part four35盈利預測0436海光信息 5000、7000系列CPU 收入預測公司根據產品線分別進行預測：（1 1）50005000、70007000系列系列A.A.服務器：服務器：根據IDC數據，我們預計2021年中國服務器銷量391萬臺。B.B.服務器服務器CPUCPU：根據IDC數據，我國以雙路服務器為主，假設服務器CPU單價增速5%，對應服務器CPU市場規模復合增速約16%+，2024年達到800億元。C.C.海光海光50

60、005000、70007000系列收入：系列收入：結合前文內容，我們預計2022-2024年，海光服務器CPU市占率分別為8.55%、11%、13.5%，對應服務器CPU收入分別為37.2、59.4、84.6億元，增速分別為120%、59%、42%。（3 3）30003000系列系列A.3000A.3000系列主要應用于工作站和工控設備等場景，工作站類似于高端系列主要應用于工作站和工控設備等場景，工作站類似于高端PCPC，我們以我們以PCPC量進行近似測算量進行近似測算B.B.國產國產PCPC銷量：銷量：根據前文內容，我們保守預計2022-2024年國產PC采購需求為300萬臺/年，對應CPU

61、數量300萬顆/年。C.C.海光海光30003000系列收入：系列收入：我們預計2022-2024年，海光在政府+軍隊+事業單位的市占率分別為25%、30%、35%，對應3000系列CPU收入分別為7.5、9.0、11.0億元，增速分別為99%、20%、23%。20212022E2023E2024E中國 服務器行業市場規模（億元）1681.031976.89 2324.82 2720.97 增長率（%）15.89%17.60%17.60%17.04%服務器銷量（萬臺）391.10438.03490.60549.47服務器銷量 增長率（%）11.74%12.00%12.00%12.00%服務器單

62、價（萬元）4.304.514.744.95服務器單價 增長率（%）3.72%5.00%5.00%4.50%中國 服務器 平均使用CPU數量（顆/臺）2.12.02.02.0中國 服務器 CPU 出貨量（萬顆）8028769811099中國 服務器 CPU 單價（萬元）0.630.660.690.73中國 服務器 CPU 單價 增幅（%）5.9%5.0%5.0%5.0%中國 服務器 CPU 市場規模（億元）503.94578.18679.94799.61中國 服務器 CPU 市場規模 增速15.5%14.7%17.6%17.6%海光服務器 CPU 銷量（萬顆）37.6474.47107.9314

63、8.36海光服務器 CPU 市場份額4.7%8.5%11.0%13.5%海光 5000、7000系列 收入（億元）16.9437.2359.3684.56海光 5000、7000系列 單價（萬元）0.450.500.550.57海光 5000、7000系列 收入增速（%）85%120%59%42%20212022E2023E2024E政府+軍隊+事業單位人員數量（萬人）3700370037003700政府+軍隊+事業單位PC數量（萬臺）3700370037003700國產PC數量（萬臺）1000130016001900國產PC占比（%）27%35%43%51%國產PC采購需求（萬臺/年）300

64、300300300國產PC CPU采購需求（萬顆）300300300300海光 3000系列 CPU 銷量（萬顆）387590105海光 3000系列 CPU 市場份額（%）12.6%25.0%30.0%35.0%海光 3000系列 CPU 收入（億元）3.787.509.0011.03海光 3000系列 CPU 單價（元）1000100010001050海光 3000系列 CPU 收入 增速（%）254%99%20%23%海光信息 3000系列CPU 收入預測資料來源：億歐智庫，IDC，百度百科，新浪財經，浙商證券研究所盈利預測0437（3）80008000系列系列加速服務器市場規模：加速服

65、務器市場規模：根據前文內容，預計2022-2024年，我國加速服務器市場規模分別為475.4、599、747.6億元，同比增速為26%、26%、24.8%。加速卡市場出貨量：加速卡市場出貨量：根據IDC數據，假設加速服務器平均加速卡數量不變，為3.5顆/臺，對應2022-2024年加速卡出貨量為96、115.2、138.2萬顆。海光海光80008000系列收入：系列收入：根據前文內容，我們預計海光DCU在2022-2024年的市占率分別為3%、5%、7%，假設DCU單價微幅上漲，則預計2022-2024年，海光DCU收入分別為7.3、15、25.4億元，增速分別為207%、104%、69%。（

66、4 4）公司整體：）公司整體：綜上，預計2022-2024年，公司整體收入分別為52.1、83.3、120.9億元，增速分別為125%、60%、45%20212022E2023E2024E中國 加速服務器市場規模（億元）377.30475.40599.00747.55中國 加速服務器市場規模-增速（%）68.6%26.00%26.00%24.80%中國 加速服務器 銷量（萬臺）22.8027.3632.8339.40中國 加速服務器 銷量-增速（%）58.33%20%20%20%中國 加速服務器 單價（萬元）16.5517.3818.2418.97中國 加速服務器 單價-增速（%）6.48%5

67、%5%4%中國 加速卡出貨量（萬顆）80.096.0115.2138.2中國 加速卡出貨量 增速（%）20%20%20%中國 加速卡單價（萬元）3.303.473.643.79中國 加速卡單價 增幅（%）5%5%4%海光 DCU 銷量（萬顆）0.962.885.769.68海光 DCU 市場份額（%）1.19%3.00%5.00%7.00%海光 8000 系列收入（億元）2.397.3414.9825.35海光 DCU 單價（萬元）2.502.552.602.62海光 DCU 收入 增速（%）207%104%69%海光信息 8000系列DCU 收入預測資料來源：億歐智庫，IDC，百度百科，新浪

68、財經，浙商證券研究所估值分析和投資評級0438投資建議和估值分析投資建議和估值分析我們選擇瀾起科技、寒武紀、龍芯中科瀾起科技、寒武紀、龍芯中科作為可比公司，由于寒武紀仍處于虧損狀態，我們采用PS進行估值。根據Wind一致預期，瀾起科技、寒武紀、龍芯中科在2022-2024年PS估值的平均值為20.53、14.45、10.43倍，平均三年營收CAGR為42.12%。公司是我國國產處理器領軍企業，X86 CPU和DCU產品在國內市場具備較強的稀缺屬性，性能比肩國際一流，并深度掌握底層核心技術，完全獨立自主迭代，核心產品具備廣闊的市場成長空間。預計2022-2024年，公司營收分別為52.08、83

69、.34、120.94億元，增速分別為125.4%、60.03%、45.12%，給予公司2023年18倍PS估值，對應目標市值1500億元，首次覆蓋，予以“買入”評級。催化劑：催化劑：政企行業集采招標披露，公司財報披露，信創政策發布?？杀裙竟乐悼杀裙竟乐蒂Y料來源：WIND，浙商證券研究所注：股價為2022年8月19日收盤價，除海光信息以外，其他公司盈利預測均為Wind一致預期業務股票名稱EPS（元/股）PS營收CAGR2022E2023E2024E2022E2023E2024E2021-2024688008.SH瀾起科技1.221.822.4814.8510.047.3049.33%6882

70、56.SH寒武紀-U-2.30-1.80-1.1923.9516.1411.1545.01%688047.SH龍芯中科0.811.101.4622.7917.1612.8432.01%平均值（剔除負值）1.021.471.9820.5314.4510.4342.12%688041.SH海光信息0.440.761.0724.2215.1310.4373.63%風險提示風險提示05Part five39風險提示0540中美關系不確定風險：中美關系不確定風險：2019年公司被美國納入“實體清單”，公司采購、銷售含有美國受限技術比例較高的“管制物品”將會受到限制。如果將來美國對海光信息的制裁進一步升級

71、，將會對公司產品生產和銷售造成一定影響。市場競爭加?。菏袌龈偁幖觿。簢H巨頭Intel、AMD、Nvidia等產品技術加速迭代，國產ARM CPU廠商的技術突破等，或將加劇行業競爭態勢。技術投入產出不及預期：技術投入產出不及預期：公司大力度投入研發，聚焦CPU和DCU關鍵技術領域，如果將來海光四號、海光五號、深算二號等產品性能、測試等不及預期，將影響新產品的銷售推廣。宏觀經濟環境風險：宏觀經濟環境風險：面對宏觀經濟環境以及疫情等影響，全球范圍的核心零部件供應鏈或受到影響。財務附錄0341會計年度20212022E 2023E2024E流動資產3871 7893 11273 16702 現金19

72、60 4702 5577 8541 交易性金融資產0 0 0 0 應收賬項340 779 1587 1944 其它應收款10 70 72 107 預付賬款237 627 1298 1528 存貨1124 1572 2580 4416 其他198 143 159 167 非流動資產6586 5976 5615 5266 金額資產類0 0 0 0 長期投資0 0 0 0 固定資產107 116 124 137 無形資產3818 3537 3128 2626 在建工程0 0 0 0 其他2661 2324 2363 2503 資產總計10457 13869 16888 21968 流動負債1562

73、3366 3868 5426 短期借款150 97 129 125 應付款項292 1174 1482 2133 預收賬款0 797 425 823 其他1120 1298 1831 2345 非流動負債2634 2509 2558 2632 長期借款541 522 499 585 其他2093 1987 2060 2046 負債合計4196 5875 6426 8058 少數股東權益856 1257 1948 2913 歸屬母公司股東權益5406 6737 8514 10997 負債和股東權益10457 13869 16888 21968 會計年度20212022E 2023E 2024E經

74、營活動現金流598 2403 701 2807 凈利潤438 1432 2468 3448 折舊攤銷402 303 368 353 財務費用(12)10(23)(45)投資損失(11)(6)(8)(8)營運資金變動254 1156(1091)905 其它(473)(492)(1012)(1845)投資活動現金流(83)343 23 34 資本支出(34)(15)(16)(22)長期投資0 0 0 0 其他(49)359 39 56 籌資活動現金流(65)(4)151 123 短期借款10(53)32(4)長期借款301(19)(23)86 其他(376)68 141 41 現金凈增加額450

75、2742 875 2964 會計年度20212022E 2023E 2024E營業收入2310 5208 8334 12094 營業成本1018 2290 3598 5281 營業稅金及附加24 52 83 121 營業費用52 120 200 278 管理費用90 208 317 472 研發費用745 1146 1750 2600 財務費用(12)10(23)(45)資產減值損失25 7 14 15 公允價值變動損益9 0 0 0 投資凈收益11 6 8 8 其他經營收益47 50 55 60 營業利潤436 1431 2458 3440 營業外收支1 1 1 1 利潤總額437 1432

76、 2460 3442 所得稅(1)(0)(9)(7)凈利潤438 1432 2468 3448 少數股東損益110 401 691 965 歸屬母公司凈利潤327 1031 1777 2483 EBITDA850 1759 2822 3762 EPS（最新攤?。?.14 0.44 0.76 1.07 資產負債表利潤表現金流量表會計年度20212022E2023E2024E成長能力營業收入增長率126.07%125.40%60.03%45.12%營業利潤增長率630.76%228.50%71.76%39.94%歸屬于母公司凈利潤增長率-215.29%72.31%39.70%獲利能力毛利率55.9

77、5%56.03%56.82%56.33%凈利率18.94%27.51%29.62%28.51%ROE5.53%14.47%19.26%20.37%ROIC5.22%15.32%21.45%24.34%償債能力資產負債率40.12%42.36%38.05%36.68%凈負債比率30.37%16.67%17.22%14.70%流動比率2.48 2.34 2.91 3.08 速動比率1.76 1.88 2.25 2.26 營運能力總資產周轉率0.24 0.43 0.54 0.62 應收賬款周轉率10.50 12.93 10.41 9.78 應付賬款周轉率3.97 3.12 2.71 2.92 每股指

78、標（元）每股收益(最新攤薄)0.14 0.44 0.76 1.07 每股經營現金流(最新攤薄)0.26 1.03 0.30 1.21 每股凈資產(最新攤薄)2.67 2.90 3.66 4.73 估值比率P/E385.55 122.29 70.97 50.80 P/B20.32 18.72 14.81 11.47 EV/EBITDA2.45 71.32 44.46 32.84 主要財務比率行業評級與免責聲明0342股票投資評級說明以報告日后的6個月內，證券相對于滬深300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深300指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深300指數表現1020；3

79、.中 性：相對于滬深300指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深300指數表現10以下。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業指數相對于滬深300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深300指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深300指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推

80、斷結論。行業評級與免責聲明43法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成

81、對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。聯系方式0044浙商證券研究所上?？偛康刂罚簵罡吣下?29號陸家嘴世紀金融廣場1號樓25層北京地址：北京市東城區朝陽門北大街8號富華大廈E座4層深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心33層上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010浙商證券研究所：https:/