立訊精密：中國智能汽車 Tier 1 領導廠商的崛起-220830（28頁）.pdf

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2022 年 8 月 30 日 公司研究公司研究 中國智能汽車中國智能汽車 Tier 1Tier 1 領導廠商的崛起領導廠商的崛起 立訊精密（002475.SZ）跟蹤報告之八 買入（維持）買入（維持）智能汽車將為智能汽車將為立訊精密打開廣闊成長立訊精密打開廣闊成長空間?？臻g。隨著智能電動車的發展，立訊針對汽車板塊進行了長期性規劃，目前已形成汽車線束、連接器、智能新能源、智能網聯、智能駕艙/控制等主力產品線，2021 年度公司汽車互聯產品及精密組件業務營業收入實現 45.66%高增長至 41 億元。2022 年 2 月公司非公開募資 15 億用于新能

2、源汽車高壓連接系統產品生產建設、及 5 億元用于智能汽車連接系統產品生產線建設，將進一步在智能化及新能源賽道上進行領先布局。與奇瑞集團深度合作，定位服務車企的與奇瑞集團深度合作，定位服務車企的 Tier 1Tier 1 廠商。廠商。2022 年 2 月 11 日，立訊精密與奇瑞控股、奇瑞汽車股份、奇瑞新能源共同簽署了 戰略合作框架協議，為雙方奠定戰略合作伙伴關系。立訊精密將與奇瑞新能源共同組建合資公司，專業從事新能源汽車的整車研發及制造，為立訊精密汽車核心零部件業務提供前沿的研發設計、量產平臺及出?？?。同時，立訊精密控股股東立訊有限以 100.54億元人民幣收購奇瑞控股 19.88%股權、奇瑞

3、股份 7.87%股權和奇瑞新能源6.24%股權。雙方合作旨在全方位強化立訊精密汽車業務戰略布局，實現公司核心零部件的多元化和規?；l展，達到成為 Tier 1 領導廠商的中長期目標。內生外延打造多元化內生外延打造多元化汽車汽車產品矩陣產品矩陣。1）連接器及線束：公司于 2007 年開啟汽車連接器研發，后續收購福建源光電裝、德國 Suk 加強相關業務實力，目前公司產品線基本涵蓋整車內所有連接器和線束。2）動力系統：高壓配電單元 PDU、電池包斷路單元 BDU、逆變器等關鍵零部件。3）車聯網：路側單元 RSU、車載通訊單元 TCU 及中央網關 CGW 等。4）汽車智能化：上市公司汽車業務包括AR-

4、HUD、信息娛樂系統、座艙娛樂域等座艙電子產品；集團公司汽車業務包括BCS（收購采埃孚全球車身控制系統事業部）、立景集團（車載攝像頭）等。與速騰聚創深度合作，加快智能駕駛傳感與速騰聚創深度合作，加快智能駕駛傳感器布局。器布局。2021 年 11 月，立訊精密與國內車載激光雷達行業領先者速騰聚創宣布達成戰略合作。2022 年 2 月，公司控股股東香港立訊有限還參與了速騰聚創新一輪的戰略融資，再次深化雙方合作。速騰聚創目前定點合作伙伴包括一汽紅旗、廣汽、比亞迪、極氪、威馬、路特斯、贏徹、摯途等，覆蓋超跑、轎跑、SUV、重卡等 50+款車型。盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：未來公司消費電

5、子業務品類持續擴張并不斷優化部件-模組-整機垂直供應能力，汽車電子業務內生外延向 Tier1 進發驅動業績增長。我們維持 2022-2024 年歸母凈利潤為 101.70 億元、134.81 億元、166.16 億元，對應 22-24 年 PE 分別為 27X、20X、16X，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：消費電子需求疲軟；汽車業務開拓不及預期；毛利率下降風險。公司盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元）92,501 153,946 208,012 249

6、,864 300,411 營業收入增長率 47.96%66.43%35.12%20.12%20.23%凈利潤（百萬元）7,225 7,071 10,170 13,481 16,616 凈利潤增長率 53.28%-2.14%43.84%32.55%23.26%EPS（元）1.03 1.00 1.44 1.90 2.35 ROE（歸屬母公司)（攤?。?5.71%20.04%22.76%23.61%22.98%P/E 37 39 27 20 16 P/B 9.6 7.7 6.1 4.8 3.8 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2022-08-29；注：2020 總股本為 70.1

7、8 億股，2021 年總股本為 70.71億股，2022-2024 總股本為 70.85 億股 當前價：當前價：3 38.638.63 元元 作者作者 分析師：劉凱分析師：劉凱 執業證書編號：S0930517100002 021-52523849 分析師：蔡微未分析師：蔡微未 執業證書編號：S0930522040001 021-52523856 市場數據市場數據 總股本(億股)70.85 總市值(億元)：2,737.11 一年最低/最高(元)：25.53/51.15 近 3 月換手率：74.42%股價相對走勢股價相對走勢 -30%-13%4%20%37%08/2111/2103/2206/22

8、立訊精密滬深300 收益表現收益表現%1M 3M 1Y 相對 27.86 23.60 18.43 絕對 24.60 26.89 4.32 資料來源：Wind 相關研報相關研報 22H1 穩步提升，22Q3 業績超預期增長立訊精密（002475.SZ）跟蹤報告之七（2022-08-28）22Q1 和 21Q4 收入快速成長，內生外延發力汽車業務立訊精密（002475.SZ）跟蹤報告之六（2022-05-02）22Q1 業績符合預期，智能車、Watch 和 iPhone組裝將驅動公司快速成長立訊精密（002475.SZ）跟蹤報告之五（2022-04-08）要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證

9、券研究報告 立訊精密（立訊精密（002475.SZ002475.SZ）目目 錄錄 1、行業趨勢：電動化行業趨勢：電動化/智能化趨勢正盛，整車代工將成風潮智能化趨勢正盛，整車代工將成風潮 .5 5 1.1、電動化/智能化趨勢打開汽車電子市場成長空間.5 1.2、電子電氣架構革命性變革，推動整車制造模塊化.6 1.3、消費電子廠商紛至沓來，供應鏈公司跑步進場.9 2、整體定位：攜手奇瑞打造國際領先整體定位：攜手奇瑞打造國際領先 Tier 1 廠商廠商 .1313 2.1、奇瑞集團：新能源汽車業務積累深厚.13 2.2、與奇瑞達成深度戰略合作，劍指汽車零部件 Tier1 領導廠商.15 3、業務布局

10、：內生業務布局：內生+外延形成多元化產品線外延形成多元化產品線 .1616 3.1、深耕十余年，鑄就國內連接器/線束行業龍頭.16 3.2、涉足動力系統零部件，或為 Tier 1 長期目標積淀.19 3.3、“通信+汽車”雙重屬性，車聯網業務持續發力.21 3.4、體內體外雙輪驅動，汽車智能化業務快速發展.22 3.5、財務分析：營業收入持續攀升，汽車業務盈利能力穩定.24 4、投資建議投資建議 .2626 5、風險分析風險分析 .2626 eZvZ9YcZuWlYqYeX7NcMbRoMnNmOtRkPmMyQkPoNmN7NpOrRwMqQwPNZrNnR 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證

11、券研究報告 立訊精密（立訊精密（002475.SZ002475.SZ）圖目錄圖目錄 圖 1：中國汽車零售市場新能源車月度滲透率.5 圖 2：中國新能源汽車及智能電動車銷量.5 圖 3：“新四化”趨勢對整車電子電氣價值的影響（單位：美元；不含動力電池及驅動電機）.6 圖 4：乘用車汽車電子在整車中的成本占比.6 圖 5：全球與中國汽車電子市場規模.6 圖 6：分布式架構下單車 ECU 可多達 100+個.7 圖 7：特斯拉 Model 3 電子電氣架構示意圖.7 圖 8：軟件定義汽車開發模式.8 圖 9：汽車產業價值鏈“微笑曲線”.8 圖 10：華為智能網聯汽車解決方案.9 圖 11：問界 M7

12、 搭載 HUAWEI DriveONE 純電驅增程系統.9 圖 12：小米汽車預計 2024 年上半年正式量產.10 圖 13：蘋果新版 CarPlay 示意圖.11 圖 14：富士康純電動汽車品牌 Foxtron 三款車型.12 圖 15：奇瑞控股集團股權結構（截至 2022 年 8 月 22 日）.13 圖 16：奇瑞集團汽車銷量.14 圖 17：2022 年上半年奇瑞集團新能源車月度銷量.14 圖 18：2021 年國內新能源乘用車零售銷量前十五名品牌.14 圖 19：奇瑞集團各汽車平臺示意圖.15 圖 20：立訊精密在汽車領域的業務布局.16 圖 21：汽車內部線束示意圖.17 圖 2

13、2：全球汽車連接器市場規模.17 圖 23：中國汽車連接器市場規模.17 圖 24：全球汽車線束市場規模（億美元）.17 圖 25：汽車內部數據傳輸速率不斷提升.18 圖 26：立訊精密在汽車連接器及線束領域布局完整.19 圖 27：PDU 功能示意圖.20 圖 28：BDU 內部構造示意圖.20 圖 29：比亞迪八合一電驅系統.20 圖 30：“人-車-路-云”實現高度協同的智慧交通體系.21 圖 31：立訊精密在車聯網領域的布局.21 圖 32：智能汽車座艙電子硬件及功能示意圖.22 圖 33：速騰聚創激光雷達已獲 50 余款車型定點.22 圖 34：立訊精密營業收入及增速.24 圖 35

14、：立訊精密歸母凈利潤及增速.24 圖 36：立訊精密汽車業務營業收入及增速.25 圖 37：立訊精密汽車業務毛利及毛利率.25 圖 38：子公司源光電裝營業收入及增速.25 圖 39：子公司源光電裝凈利潤及增速.25 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（002475.SZ002475.SZ）表目錄表目錄 表 1：汽車電子電氣架構演變路線.7 表 2：立景集團車載攝像頭參數情況.24 表 3：公司盈利預測與估值簡表.26 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）1 1、行業趨勢：電動化行業趨勢：電動化/智能

15、化趨勢正盛，整智能化趨勢正盛，整車代工將成風潮車代工將成風潮 1.11.1、電動化電動化/智能化趨勢打開汽車電子市場成長空間智能化趨勢打開汽車電子市場成長空間 新能源車滲透率快速提升，智能化趨勢方興未艾。新能源車滲透率快速提升，智能化趨勢方興未艾。根據乘聯會數據，國內汽車零售市場中新能源汽車滲透率整體呈現顯著的上行趨勢，2021 年，滲透率由 1 月的 6.8%大幅提升至 12 月的 22.5%；進入 2022 年，滲透率在 3 月達到 28.2%的高位，4-7 月則保持在 27%附近。中汽協數據顯示，2021 年我國新能源汽車銷量為 352.1 萬輛，較上年增長近 1.6 倍；而據億歐智庫預

16、測，2025 年國內新能源車銷量將達到 1358.6 萬輛，2021-2025 CAGR 約為 40.2%。在新能源車銷量不斷攀升的同時，智能汽車也有著巨大的發展空間。億歐智庫預測，智能電動車在新能源車中的滲透率將從 2021 年的 37.9%提升至 2025 年的 61.7%，智能電動車預計在 2025 年將實現 838.2 萬輛的銷量。圖圖 1 1：中國汽車零售：中國汽車零售市場市場新能源車新能源車月度滲透月度滲透率率 圖圖 2 2：中國新能源汽車及智能電動車銷量：中國新能源汽車及智能電動車銷量 7%8%11%10%12%15%15%17%21%19%21%23%17%22%28%27%2

17、7%27%27%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20212022 資料來源：乘聯會，光大證券研究所 資料來源：億歐智庫，中汽協，光大證券研究所；注：預測機構為億歐智庫 單車電子電氣價值量顯著提升。單車電子電氣價值量顯著提升。隨著汽車電氣化、智能化水平的不斷提升，發動機、變速箱等內燃機動力系統逐步被取代，傳統機械部件價值量大幅縮水，而電氣化部件則將迎來跨越式發展，成為整車價值中最主要的提升環節。以 A 級轎車為例，羅蘭貝格測算整車電子電氣價值將由燃油車階段的 3,145 美元提升至純電動汽車的 7,030 美元，其中電

18、氣化帶來的提升為 2,235 美元，占整體增量的57.5%；其中，電動車電池管理系統和電動動力總成系統（不含動力電池及驅動電機）將分別貢獻 770 和 1,860 美元的價值增量。汽車電子市場發展前景廣闊。汽車電子市場發展前景廣闊。汽車電子單車價值量不斷增加，其在整車成本中的占比也將持續提升，賽迪智庫預測 2025 年乘用車汽車電子在整車中的成本占比將達到 60%，而這也將推動汽車電子市場規?？焖僭鲩L。根據中汽協預測，2022年全球汽車電子市場規模約為 21,399 億元，較上年增長 6%；而中國汽車電子市場空間在 2022 年將達到 9,783 億元，同比增長 10%，2017-2022 C

19、AGR 為12.6%，增速高于全球整體水平。敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 3 3：“新四化”趨勢對整車電子電氣價值的影響（單位：美元；不含動力電池及驅動電機）：“新四化”趨勢對整車電子電氣價值的影響（單位：美元；不含動力電池及驅動電機）資料來源：羅蘭貝格，光大證券研究所 圖圖 4 4：乘用車汽車電子在整車中的成本占比：乘用車汽車電子在整車中的成本占比 圖圖 5 5：全球與中國汽車電子市場規模：全球與中國汽車電子市場規模 資料來源：賽迪智庫預測，經緯恒潤招股書，光大證券研究所 資料來源：中汽協預測，經緯恒潤招股書，光大

20、證券研究所 1.21.2、電子電氣架構革命性變革，推動電子電氣架構革命性變革，推動整車制造模塊化整車制造模塊化 域控制域控制及中央計算及中央計算架構大勢所趨。架構大勢所趨。傳統燃油車采用分布式電子電氣架構，幾十個甚至上百個離散化的電控單元 ECU 與對應軟件深度耦合，僅能實現一個或幾個的單一功能。在迅猛的智能化浪潮之下，這樣的分布式架構展現出諸多弊端：1）ECU 之間保持著高度獨立性，硬件資源無法共享導致數據孤島形成；2）冗雜的架構拉長用戶需求反饋周期；3）無法滿足未來更高車載計算能力的需求；4）無法滿足各類新增傳感器及智能座艙對更高通訊效率和更大帶寬容量的需求；5）整車線束成本和布線難度提升

21、。因此，汽車電子電氣架構亟需向著集中、輕量、精簡、可拓展等方向升級。而域集中式架構成為現階段較優選擇而域集中式架構成為現階段較優選擇，多數車企會定義出 3-5 個域，包括底盤與動力總成、高級駕駛輔助系統 ADAS 與安全、影音娛樂、車身和互聯互通等，如特斯拉 Model 3 電子電氣架構主要由三大部分組成：中央計算模塊（CCM）、左車身控制模塊（BCM LH）、右車身控制模塊（BCM RH），中央計算模塊主要負責信息娛樂系統、駕駛輔助系統和車內外通信連接，左車身控制模塊和右車身控制模塊分別負責了車身便利性系統、底盤安全系統和動力系統的功能。未來，電子電氣架構還會向著中央計算平臺進化，由高性能計

22、算機集群統一管理，同時還將引入云計算提升運行效率。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）軟硬件解耦推動整車制造模塊化。軟硬件解耦推動整車制造模塊化。伴隨著電子電氣架構的演變，軟硬件解耦成為行業“主旋律”，域控制器不再如傳統 ECU 一樣內嵌專門化軟件功能，而是作為算力平臺支持底層操作系統及頂層軟件應用運行，汽車硬件與軟件開發流程相互分離，汽車落地后盡管硬件難以升級，但軟件仍可通過 OTA 等方式進行迭代。因此，軟硬件解耦將顯著降低整車廠對 Tier-1 廠商的集成化要求，后者可更專注于硬件開發及整合；同時，集中式的電子電氣架構將推

23、動整車制造走向模塊化、標準化，供應鏈則趨于扁平化，降低造車門檻，從而有利于立訊精密等非傳統汽車制造廠商快速切入新能源車制造賽道。表表 1 1：汽車電子電氣架構演變路線：汽車電子電氣架構演變路線 ECUECU 分布式架構分布式架構 基于域的架構基于域的架構 整合域的中央計算平臺架構整合域的中央計算平臺架構 示意圖示意圖 實現階段實現階段 已實現 下一代（2021-2025 年）未來（長期）技術技術 80-100 ECUs 多個 CAN，LIN，以太網，Flexray，MOST 3-5 個高性能 DCUs 多個傳感器/執行器 ECUs 每個區域一個 CAN 總線 1 個以太網主干 高性能計算機集群

24、 多個傳感器/執行器 ECUs 每個區域一個 CAN 總線 1 個以太網主干 特性特性 分布式控制 多節點 通過中央網關進行互通 專用域 DCUs 功能集成 由高級網關處理 DCU 之間的路由 虛擬化功能由高性能計算機集群執行 基于帶狀結構的傳感器/執行器 ECU（獨立于域、可擴展）由高級網關處理高復雜度路由 優缺點優缺點 專用傳感器、專用 ECU 及算法，算力不能協同，并相互冗余 分布式架構需要大量內部通信，導致線束成本大幅增加 將分散的 ECU 集中到域控制器中，更容易實現 OTA 升級 更高的運算能力 支持更靈活高速的通信網絡 安全機制要求更高 在物理上簡化線束設計復雜度，降低成本 SO

25、A 的軟件架構，支持軟件功能的迭代和擴展 資料來源：車百智庫，羅蘭貝格，德勤，光大證券研究所 圖圖 6 6：分布式架構下單車：分布式架構下單車 ECUECU 可多達可多達 100+100+個個 圖圖 7 7：特斯拉：特斯拉 Model 3Model 3 電子電氣架構示意圖電子電氣架構示意圖 資料來源：Aptiv，光大證券研究所 資料來源：羅蘭貝格，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）軟件定義汽車模式下，整車品牌聚焦點或將轉移。軟件定義汽車模式下，整車品牌聚焦點或將轉移。軟件定義汽車是指軟件深度參與到汽車的定義、開

26、發、驗證、銷售、服務等過程中，并不斷改變和優化各個過程，實現體驗持續優化、價值持續創造。其不僅僅意味著物理意義上的汽車軟硬件平臺解綁，本質上更體現為汽車具有成長屬性，即軟件可重用、可升級、并在汽車整個生命周期中不斷迭代、滿足客戶個性化需求。反映在汽車產業價值鏈上，“微笑曲線”兩端將更為陡峭，車廠一方面持續加大前期設計研發投入，守好技術護城河；另一方面則將更專注于終端客戶運營、壓縮經銷商體系、力求觸達用戶，同時通過自動駕駛等智能化軟件功能開拓全新付費場景、以及探索出行服務等商業模式。盡管中游整車制造價值量或將受到壓制，但整車品牌經營核心的轉移使得垂直一體化的整車制造代工將成為行業重要趨勢，而立訊

27、精密憑借在消費電子、通信、汽車等行業積累的近二十年精密制造經驗有望順利承接車廠需求。圖圖 8 8：軟件定義汽車開發模式：軟件定義汽車開發模式 資料來源：億歐智庫，光大證券研究所 圖圖 9 9：汽車產業價值鏈“微笑曲線”：汽車產業價值鏈“微笑曲線”資料來源：德勤，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）1.31.3、消費電子廠商紛至沓來，供應鏈公司跑步進場消費電子廠商紛至沓來，供應鏈公司跑步進場 華為：定位智能汽車增量供應商。華為：定位智能汽車增量供應商。2013 年華為從車載通信模塊入手，推出ME909T，初探車聯網

28、業務，2014 年正式成立車聯網業務部。2016 年起，華為重點圍繞 5G 技術構建自身在車聯網的技術與生態優勢，同年華為攜手奧迪、寶馬、戴姆勒、高通、英特爾、愛立信等成立“5G 汽車聯盟”，通過合作加速技術積累、加強產品優勢。2019 年 4 月，華為以智能汽車增量供應商的定位亮相上海車展，力爭成為世界級 Tier 1 廠商，同年華為正式成立智能汽車解決方案BU。華為 HI 全棧智能汽車解決方案包含五大業務板塊：智能網聯、智能駕駛、智能座艙、智能電動、智能車云。硬件方面，智能駕駛 MDC、智能座艙 CDC、整車控制 VDC 三大域控制器構成整車電子電氣架構；而對于電驅、電控、傳感器、芯片等具

29、體零部件，華為也可提供獨立解決方案。軟件方面，HUAWEI Octopus 自動駕駛云服務助力車廠提升智能駕駛水平，4G/5G/V2X 移動通信、以太網關、車云連接則助力車聯網系統升級迭代。整整車品牌合作方面，華為與北汽、賽力斯、車品牌合作方面，華為與北汽、賽力斯、長安等車企合作緊密。長安等車企合作緊密。2021 年 4 月上海車展期間，北汽極狐阿爾法 S 華為 HI 版和賽力斯華為智選 SF5 先后上市，前者搭載鴻蒙 OS 和華為自動駕駛系統、并裝配三顆華為激光雷達，后者則采用華為車機系統 HiCar、華為的 DriveONE 電驅動系統以及華為的音響系統。2021年 12 月，華為與賽力斯

30、合作的全新高端品牌 AITO 面世，首款車型問界 M5 同時亮相，已于今年 3 月開啟交付，根據蓋世汽車數據，截至 7 月 31 日，問界M5 累計交付量已有 2.6 萬輛。7 月 4 日，問界 M7 正式發布，延續 M5 的增程式設計，采用的 HUAWEI DriveONE 純電驅增程平臺搭載 1.5T 四缸增程器 3.0，全車整體功率可達 330kW，最大扭矩 660Nm。2020 年 11 月，長安汽車宣布將聯合華為、寧德時代共同打造智能電動汽車平臺 CHN 平臺，2021 年 5 月，長安蔚來正式更名為阿維塔 Avatar，成為此次合作下的實體。首款車型阿維塔11 于今年發布，搭載華為

31、提供的雙電機動力系統，綜合功率可達 425kW。圖圖 1010：華為智能網聯汽車解決方案：華為智能網聯汽車解決方案 圖圖 1111：問界問界 M7M7 搭載搭載 HUAWHUAWEI DriveEI DriveONEONE 純電驅增程系統純電驅增程系統 資料來源：華為，光大證券研究所 資料來源：蓋世汽車資訊，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）小米：智能電動汽車業務如火如荼。小米：智能電動汽車業務如火如荼。2021 年 3 月 30 日，小米集團發布公告稱，公司董事會正式批準智能電動汽車業務立項，擬成立一家全資

32、子公司負責智能電動汽車業務，首期投資為 100 億元人民幣，預計未來 10 年投資額 100 億美元，集團 CEO 雷軍將兼任智能電動汽車業務 CEO。公司 2021 年年報顯示，目前智能電動汽車業務進展超預期，汽車業務研發團隊規模已超過 1,000 人，首款車型預計在 2024 年上半年正式量產，而定價或將落入 10-30 萬元區間。小米造車業務相關的兩家實體公司小米汽車和小米汽車科技分別于 2021 年 9 月 1 日和 11月 18 日成立，注冊資金分別為 100 億元和 10 億元。2021 年 11 月 27 日，小米與北京亦莊簽訂合作，將在北京經開區建設小米汽車總部基地、銷售總部和

33、研發總部，并將建設年產量 30 萬輛的整車工廠，其中一期、二期產能各 15 萬輛。圖圖 1212：小米汽車小米汽車預計預計 20242024 年上半年正式量產年上半年正式量產 資料來源：小米，汽車之心，光大證券研究所 蘋果：軟件領域布局已久，造車業務未有定數。蘋果：軟件領域布局已久，造車業務未有定數。2013 年，蘋果推出“iOS in the car”計劃，希望基于 iOS 的海量用戶將 iOS7 整合到各大主流汽車廠商的車載系統之中，2014 年蘋果將該計劃正式更名為 CarPlay。伴隨著 iOS 系統的升級迭代，目前 CarPlay 使用戶能夠在駕駛車輛時智能、安全地使用各項 iPho

34、ne功能，包括導航、通話、信息、音樂等。交互方式上，CarPlay 車載配備了 Siri語音控制功能，還可與旋鈕、按鈕或觸屏等汽車控制裝置配合使用。2022 年 6月的蘋果開發者大會 WWDC22 上，蘋果發布新一代 CarPlay，其中最大的變化在于 CarPlay 將接管汽車的信息娛樂顯示器及其所有功能，與車輛的操作系統完全集成，同時占據主駕位的數字儀表盤和中控屏，用戶無需退出 CarPlay便可以操控車輛的收音機和空調等。目前新版 CarPlay 合作方包括奧迪、福特、本田、捷豹路虎、林肯、梅賽德斯-奔馳、日產、保時捷、沃爾沃和 Polestar等，相關車型預計于 2023 年發布。造車

35、業務方面造車業務方面，蘋果早在 2014 年就設立了 Project Titan（泰坦計劃）項目，但后續進展未有官方確切消息。2021 年，外媒報道蘋果高管訪問韓國、日本汽車制造商和零件供應鏈企業，包括豐田、LG 電子和 SK 集團等；此外，亦有消息稱蘋果與寧德時代、比亞迪就動力電池供應進行談判。近日，外媒報道蘋果聘請在蘭博基尼工作了 20 年的資深高管Luigi Taraborrelli 加入泰坦項目工作，其造車業務或仍在持續推進中。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 1313：蘋果新版：蘋果新版 CarPlayCar

36、Play 示意圖示意圖 資料來源：蘋果，蓋世汽車資訊，光大證券研究所 消費電子產業鏈公司積極拓展汽車業務。消費電子產業鏈公司積極拓展汽車業務。面對汽車電氣化和智能化帶來的歷史性發展機遇，電子廠商紛紛加緊布局，為未來成長鋪路。偉創力 2005 年正式創立汽車事業部，2018 年起在汽車智能化賽道開始嶄露頭角，與百度合作共同開發自動駕駛計算平臺（域控制器），同時也成為蔚來汽車、毫末智行等多家廠商的硬件代工合作方。和碩目前是特斯拉中控主機及其他部件代工合作伙伴，2021年，為配合大客戶特斯拉需求，和碩選擇在美國德州建立工廠生產相關零部件產品。除代工外，舜宇光學科技（車載攝像頭）、欣旺達（動力電池）、

37、藍思科技（玻璃/金屬件）等傳統消費電子零部件廠商亦在不斷加碼汽車業務投入。我們認為產業鏈相關公司有望將各自在消費電子行業積累的經驗及優勢移植至新能源車產業，成為其中有力競爭者；而手機品牌廠商的入場也或將把與各消費電子零部件/代工廠商的長期合作關系延續至汽車業務，立訊精密作為消費電子龍頭公司、同時在汽車領域經營十余載，將在未來持續受益。他山之石：他山之石：富士康富士康高調入局汽車領域高調入局汽車領域。與立訊精密類似，富士康 Foxconn（鴻?？萍技瘓F）2005 年通過并購臺灣安泰電業、由線束業務進入汽車行業。2010 年后，富士康逐步打入特斯拉、寶馬、奔馳等車企供應鏈，產品業務涉及車載娛樂設備

38、、汽車電動機械、中央控制安全等系統。2016-2018 年，順應汽車“新四化”趨勢，富士康陸續參與了滴滴出行、寧德時代、小鵬汽車的融資。進入 2020 年，富士康的新能源車整車業務迎來高潮，年初分別與菲亞特克萊斯勒（FCA）、裕隆汽車成立合資公司，開展電動車相關業務；年末富士康推出 MIH 模塊化純電動平臺，主要為車企生產電動車關鍵零部件，并提供車聯網、智能駕駛等相關服務。富士康計劃在富士康計劃在 20252025 到到 20272027年間，為全球年間，為全球 10%10%的電動汽車（約的電動汽車（約 300300 萬輛）供應配件或提供服務。萬輛）供應配件或提供服務。2021 年 1 月，富

39、士康與吉利簽署戰略合作協議，雙方將成立合資公司，為全球汽車及出行企業提供代工生產及定制顧問服務，包括但不限于汽車整車或零部件、智能控制系統、汽車生態系統和電動車全產業鏈全流程等；2021 年 12 月，山東富吉康智能制造有限公司正式成立，注冊資本 1 億元，雙方各持股 50%。敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）海外方面，2021 年 5 月，富士康與 Fisker 達成合作協議，包括計劃于 2023 年在美國開設一家工廠，并將在多個工廠為 Fisker 每年生產超過 25 萬輛汽車。11月，富士康宣布以 2.3 億美元收購

40、Lordstown 在俄亥俄州的一家工廠，同時與Lordstown Motors 達成一份代工協議，將為其組裝第一款產品全電動皮卡Endurance。此外，富士康還計劃在歐洲、印度、拉丁美洲等地生產電動車。2021 年 10 月，富士康正式發布與裕隆汽車合作的純電動汽車品牌 Foxtron，同時發布三款新車，Model C、Model E 和 Model T，分別對應大眾價位純電 SUV市場、豪華純電轎車市場以及純電公共出行市場。圖圖 1414：富士康：富士康純電動汽車品牌純電動汽車品牌 FoxtronFoxtron 三款車型三款車型 資料來源：富士康，蓋世汽車資訊，光大證券研究所 風物長宜放

41、眼量風物長宜放眼量，看好立訊精密汽車業務未來十年黃金發展期。，看好立訊精密汽車業務未來十年黃金發展期。為實現深度布局整車代工業務、成為領先的 Tier 1 廠商的愿景，富士康與立訊精密采取了相似的道路，即與傳統車企達成戰略合作、成立合資公司，一方面吸收車企汽車制造知識及經驗，另一方面則持續輸出自身長期以來在消費電子領域所培養的精密制造能力。但同時，立訊精密也有望與富士康形成差異化競爭，1）富士康追求國際化布局，計劃在全球多國設立建造基地，而立訊精密現階段專注國內市場，于國內多地設立汽車業務相關子公司及制造基地，力求高效響應車廠配套需求；2）富士康目前已推出旗下電動車品牌及相關車型，車企可能會對

42、此產生有關同業競爭的擔憂，而立訊精密則專注于賦能車廠“造好”車，扮演好產業鏈“幕后角色”。盡管現在與富士康相比，立訊精密整車代工業務布局略晚、入局尚淺，但“風物長宜放眼量”，我們看好于公司在未來三個五年內按照既定規劃、逐步實現成為全球汽車零部件 Tier 1 領導廠商的中長期目標。敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）2 2、整體定位：攜手奇瑞打造國際領先整體定位：攜手奇瑞打造國際領先 Tier 1Tier 1廠商廠商 2022 年 2 月 11 日，立訊精密與奇瑞控股集團有限公司（奇瑞控股）、奇瑞汽車股份有限公司（奇瑞股份）、

43、奇瑞新能源汽車股份有限公司（奇瑞新能源）于蕪湖共同簽署了戰略合作框架協議，為雙方奠定戰略合作伙伴關系。2.12.1、奇瑞集團：新能源汽車業務積累深厚奇瑞集團：新能源汽車業務積累深厚 奇瑞控股集團創業始于 1997 年，圍繞汽車價值鏈布局上下游業務，發展成為一家以汽車產業為核心的多元化企業集團，形成了汽車、汽車零部件、金融、地產、現代服務等業務，旗下擁有奇瑞汽車、奇瑞商用車、奇瑞捷豹路虎、奇瑞金融、奇瑞科技等 300 余家成員企業。集團目前擁有員工 4+萬人，總資產 1,200+億元。奇瑞汽車股份有限公司成立于奇瑞汽車股份有限公司成立于 19971997 年年 1 1 月月，二十余年來逐步建立起

44、完整的技術和產品研發體系，打造出艾瑞澤、瑞虎、EXEED 星途等知名品牌，產品出口到全球 80+個國家和地區。公司在國內外共建有 10+個生產及 KD 基地，并在蕪湖、上海、歐洲、北美、巴西等國家和地區布局 6 個研發中心。公司現有員工 1.3+萬人，專業研發人員超過 5,000 人。圖圖 1515：奇瑞控股集團股權結構：奇瑞控股集團股權結構（截至（截至 2 2022022 年年 8 8 月月 2 22 2 日）日）資料來源：企查查，公司公告，光大證券研究所 奇瑞奇瑞集團銷量迎來轉折，集團銷量迎來轉折，新能源車快速放量。新能源車快速放量。受疫情、汽車行業景氣度下行等因素影響，奇瑞集團 2018

45、-2020 年銷量情況較為平淡，整體維持在 70-75 萬輛水平。而到 2021 年，集團銷量實現巨大突破，達到 961,926 輛，同比增長 31.7%；其中出口 269,154 輛，同比增長 136.3%，連續 19 年位居中國品牌乘用車出口第一；新能源汽車銷量 109,028 輛，同比增長 144.6%。分具體品牌看，奇瑞汽車（包含瑞虎、艾瑞澤等）銷售 656,846 輛，捷途汽車銷量 154,077 輛，星途汽車銷售 37,155 輛。截至 2021 年結束，奇瑞集團全球累計汽車用戶突破 1,000萬，其中海外用戶 195 萬。面向 2022 年，奇瑞集團提出了確保年銷量 150 萬輛

46、、力爭 200 萬輛，年營業收入 2,000 億元的目標。2022 年上半年，集團銷售汽車475,250 輛，同比增長 12%，其中出口 148,245 輛；新能源汽車銷量 112,278輛，同比增長 177.5%，成為集團銷量的主要增長點。奇瑞新能源車銷量位于行業前列。奇瑞新能源車銷量位于行業前列。根據乘聯會數據，奇瑞集團新能源車 2021 年國內銷量為 97,625 輛，同比增長 123.6%，占據 3.3%的市場份額，位列行業第八位，銷量與小鵬、蔚來、理想等新勢力品牌接近。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 161

47、6：奇瑞集團汽車銷量：奇瑞集團汽車銷量 圖圖 1717：20222022 年上半年奇瑞集團新能源車月度銷量年上半年奇瑞集團新能源車月度銷量 資料來源：奇瑞集團，光大證券研究所 資料來源：奇瑞集團，光大證券研究所 圖圖 1818：20212021 年國內新能源乘用車零售銷量前十五名品牌年國內新能源乘用車零售銷量前十五名品牌 資料來源：乘聯會，光大證券研究所 多重專業化汽車平臺助力集多重專業化汽車平臺助力集團發展。團發展。奇瑞現有全系產品均基于 T1X、M1X、M3X和新能源 NEV 四大產品平臺開發，平臺化技術已達到行業先進水平。1 1）T1X 平臺為專業 SUV 平臺，瑞虎 8、瑞虎 7、瑞虎

48、 5x 等車型均基于此平臺開發。2 2）M1X 為轎車平臺，主要承載奇瑞 A 級與 A+級轎車的開發生產工作，并可延伸支撐 7 座 MPV、混合動力與純電動等多種產品，艾瑞澤 GX 以及全新艾瑞澤 5 等均出自該平臺。3 3）M3X 為模塊化高端整車平臺，兼容轎車和 SUV，可開發傳統動力和插電式混合動力車型，具有可擴展柔性帶寬，能夠實現奇瑞的跨品牌戰略布局，星途 TX/TXL、VX 車型等均基于該平臺開發。4 4）新能源 NEV 平臺經多輪升級，打造出具有自主知識產權的綠色智慧模塊化技術平臺LIFE 平臺。該平臺采用世界首創全鋁型材框架車身，重量減少 30%，剛度提升 20%，材料利用率達到

49、 96%，鋁基車身可回收率 100%；采用高性能復合材料外覆蓋件；支持不同級別車型電池包互換，可實現 SD、SUV、MPV 等多種車型拓展開發；“短流程”制造工藝，將傳統生產四大工藝簡化為兩大工藝，工位數減少 50%。敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 1919：奇瑞集團各汽車平臺示意圖：奇瑞集團各汽車平臺示意圖 資料來源：奇瑞集團，光大證券研究所 2.22.2、與奇瑞達成深度戰略合作，劍指與奇瑞達成深度戰略合作，劍指汽車零部件汽車零部件 Tier1Tier1領導廠商領導廠商 成立合資子公司打造成立合資子公司打造 Tie

50、rTier 1 1 平臺。平臺。2022 年 2 月 11 日，立訊精密與奇瑞控股、奇瑞汽車、奇瑞新能源共同簽署了戰略合作框架協議，在協議基礎上，立訊精密將與奇瑞新能源共同組建合資公司，專業從事新能源汽車的整車研發及制造，為立訊精密汽車核心零部件業務提供前沿的研發設計、量產平臺及出?？?，致力于實現公司成為汽車零部件 Tier 1 領導廠商的中長期目標。合作子公司將由立訊精密認繳 5 億元持有注冊資本的 30%，奇瑞新能源認繳 11.67 億元持有注冊資本的 70%。根據客戶及業務發展需求，奇瑞新能源可以直接合作或另行成立子公司合作。合資子公司將充分發揮和利用雙方在新能源汽車（包括但不限于商用、

51、乘用、物流等奇瑞集團體系內全部新能源整車）領域對品牌客戶的配套研發與整車代工業務的資源和優勢，共同培養研發和生產團隊、發展合作業務。公司大股東入股奇瑞加深合作關系。公司大股東入股奇瑞加深合作關系。協議簽署當日，立訊精密控股股東立訊有限公司（立訊有限）與青島五道口新能源汽車產業基金企業（青島五道口）簽署 股權轉讓框架協議，協議約定立訊有限以 100.54 億元人民幣購買青島五道口持有的奇瑞控股 19.88%股權、奇瑞股份 7.87%股權和奇瑞新能源 6.24%股權，交易完成后，立訊有限不對奇瑞控股、奇瑞股份及奇瑞新能源構成控制。該協議簽署前，青島五道口持有奇瑞控股 46.77%股權，系奇瑞控股第

52、一大股東。合作旨在全方位強化立訊精密汽車業務戰略布局，合作旨在全方位強化立訊精密汽車業務戰略布局，從而成為從而成為領先的領先的 Tier 1Tier 1 廠商廠商。奇瑞集團于汽車行業深耕多年，在整車領域擁有完整的技術和產品研發體系，尤其在整車制造環節擁有獨立自主平臺，能夠為奇瑞汽車及其他品牌商提供從整車開發到量產的綜合服務，在業內具備強大、領先的核心競爭優勢。此次合作將充分借助奇瑞集團在新能源整車領域的深厚技術沉淀和終端品牌資源，并將立訊精密多年來在消費電子領域積累的技術與客戶資源進行跨界賦能，在整車合資平臺作為前沿的研發設計、量產平臺及出?？诘膹娏χС窒?，動態入局、快速提升公司作為 Tier

53、 1 廠商的核心零部件綜合能力，實現公司核心零部件的多元化和規?；l展，達到成為 Tier 1 領導廠商的中長期目標。助力車企“造好”車，助力車企“造好”車，首批定點車型首批定點車型或將于明年問世?；驅⒂诿髂陠柺?。對奇瑞集團的投資由公司控股股東立訊有限進行，立訊精密則定位明確，無意于整車品牌業務，而是協同奇瑞新能源開拓 ODM 業務，志在成為業內領先的 Tier 1 廠商，全力為 B 端客戶“造好”車。根據公司 2022 年 2 月披露的調研信息，ODM 業務目前已有比較明確的落地項目，約在 12-18 個月陸續投產，即 23 年上半年或有相關車型量產。敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究

54、報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）3 3、業務布局：內生業務布局：內生+外延形成多元化產品線外延形成多元化產品線 連接器起家，汽車領域持續外延布局。連接器起家，汽車領域持續外延布局。立訊精密成立于 2004 年 5 月，成立初期以電腦及各類消費電子連接器為主營業務。憑借在精密連接器設計和制造技術上的積累，公司于 2007 年著手開始汽車連接器的研發，隨后得到國際 Tier 1 龍頭廠商德爾福 Delphi 的認可，于 2009 年通過德爾福順利導入福特汽車定點項目，產品應用在車載娛樂系統上，主要包括 USB、RCA 音頻連接器等。后續通過收購福建源光電裝、德國 S

55、uk、以及控股股東收購采埃孚旗下全球車身控制系統事業部，公司不斷增強汽車連接器及線束業務實力，并持續外拓全新領域。目前，目前，立訊精密立訊精密在汽車方面已形成多元化布局，產品線包括汽車線束（整車線束、在汽車方面已形成多元化布局，產品線包括汽車線束（整車線束、特種線束、充電槍等）、連接器（高壓、低壓、高速、特種線束、充電槍等）、連接器（高壓、低壓、高速、BusbarBusbar 等）、智能新能等）、智能新能源（源（PDUPDU、BDUBDU、逆變器、儲能等）、智能網聯（路測單元、車載通訊單元等）、逆變器、儲能等）、智能網聯（路測單元、車載通訊單元等）、智能駕艙智能駕艙/控制（域控制器、信息娛樂系

56、統、多媒體儀表）等?？刂疲ㄓ蚩刂破?、信息娛樂系統、多媒體儀表）等。圖圖 2020：立訊精密在汽車領域的業務布局：立訊精密在汽車領域的業務布局 資料來源：公司公告，光大證券研究所 3.13.1、深耕深耕十余年，鑄就國內連接器十余年，鑄就國內連接器/線束行業龍頭線束行業龍頭 連接器及線束是整車電子電氣架構中不可或缺的連接“橋梁”。連接器及線束是整車電子電氣架構中不可或缺的連接“橋梁”。連接器作為節點，通過獨立或與線纜一起，為電子系統設備之間傳輸電流或光信號，并且保持各系統之間不發生信號失真和能量損失的變化，是構成整個完整系統連接所必須的基礎元件。而汽車線束是汽車的中樞神經系統，是汽車能源、各種信號

57、輸運的載體，它把中央控制部件與汽車控制單元、電氣電子執行單元、電器件等有機地連接在一起，形成一個完整的汽車電器電控系統。汽車連接器市場穩步增長。汽車連接器市場穩步增長。根據 Bishop&associates 數據，2019 年全球汽車連接器市場規模為 152.10 億美元，2014-2019 CAGR 為 5.33%，2019 年占全球連接器市場比重達 23.70%，成為連接器第一大應用領域。到 2025 年，全球汽車連接器市場規模預計將增長到194.52億美元，對應2019-2025 CAGR為4.2%。2019 年中國汽車連接器的市場規模約為 32.9 億美元，預計在 2025 年將達到

58、44.68 億美元，對應 2019-2025 CAGR 為 5.2%，增速高于全球整體水平。敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 2121：汽車內部線束示：汽車內部線束示意圖意圖 資料來源：線束世界，光大證券研究所 圖圖 2222：全球汽車連接器市場規模全球汽車連接器市場規模 圖圖 2323：中國汽車連接器市場規模中國汽車連接器市場規模 資料來源：Bishop&associates 預測，瑞可達招股說明書，光大證券研究所 資料來源：Bishop&associates 預測，瑞可達招股說明書，光大證券研究所 電動車高壓線束打

59、開市場增長空間。電動車高壓線束打開市場增長空間。傳統汽油車/柴油車一般分別采用 12V/24V供電系統，而新能源汽車通常使用 600V 甚至更高的驅動電壓，對線束耐壓性等性能提出了更高要求。根據立鼎產業研究中心測算，以德系 A 級轎車為例，傳統燃油車單車線束價值量為 2,000 元左右，而純電動汽車線束單車價值量在此2,000 元基礎上，需扣除原本內燃發動機線束約 200 元，但新增約 1,500 元的高壓線束需求，合計單車線束增加約 1,300 元價值量，帶來巨大增量空間。據滬光股份招股書披露，其 2018 年向上汽通用別克 VELITE 6 車型及上汽集團榮威 EI5新能源汽車銷售的高壓線

60、束單價分別為 1,838.52 元/套和 1,527.22 元/套。據Strategic Market Research 數據，2021 年全球汽車線束市場規模為 490.4 億美元，預計在 2030 年將達到 744.6 億美元，2021-2030 CAGR 為 4.75%。圖圖 2424：全球汽車線束市場規模（億美元）全球汽車線束市場規模（億美元）資料來源：Strategic Market Research 預測，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）汽車電動化及智能化趨勢推升產品技術含量。汽車電動化及智能化

61、趨勢推升產品技術含量。汽車電子電氣架構向域控制/中央計算模式演進、車輛網技術升級、以及激光雷達/毫米波雷達/攝像頭等更多智能駕駛傳感器的加入都大幅提升了汽車內部產生的數據量、以及對數據傳輸效率的需求。為解決充電效率問題，車企紛紛加碼 800V 高壓平臺，補能效率較 400V架構翻倍，但也對連接器及線束的耐壓性提出了更嚴苛的考驗?？傮w而言，連接器的發展將以高速傳輸、高頻、高壓大電流、高密度、小型化、無線傳輸、智能化為方向；汽車線束在確保耐壓性和高傳輸效率的同時還需兼顧輕量化。圖圖 2525：汽車內部數據傳輸速率不斷提升：汽車內部數據傳輸速率不斷提升 資料來源：德爾福，光大證券研究所 內生內生+外

62、延外延打造完整的打造完整的汽車汽車連接器及線束產品線。連接器及線束產品線。公司于 2007 年著手開始汽車連接器的研發，后續通過德爾福向福特、克萊斯勒、神龍、通用等品牌汽車廠商供應，產品主要用于信息娛樂系統。2012 年，公司收購福建源光亞明電器所持有的福建源光電裝有限公司 55%股權。世界領先的汽車線束生產商日本電裝亦是福建源光電裝股東，持有 20%股權。此次收購有利于立訊精密向日本電裝學習業內先進的制造和管理經驗；此外，至收購時，源光電裝的訂單均來自日本電裝，此次收購也使立訊精密順利切入日本電裝汽車線束供應鏈。2013 年，立訊精密收購德國 SuK Kunststofftechnik Gm

63、bH 100%股權；經過此次收購，公司可以通過 SuK 公司在德國經營與拓展汽車零件市場，從而擴大產品線與客戶網絡，為公司國際化戰略奠定堅實基礎。歷經十余年的持續深耕，目前立訊精密在汽車連接器及線束方面已構建起豐富且完備的產品矩陣。連接器：連接器：產品線涵蓋整車內所有連接器，包括低壓連接器、高壓連接器、高速連接器，以及客戶定制的連接系統等產品系列。公司通過線束業務在現有客戶市場擴展，同時與現有消費電子及企業類產品實現更多協同效應，促進業務增長。公司自主研發生產的千兆以太網連接器采用全屏蔽雙絞線纜連接結構，可廣泛應用于信息娛樂系統、ADAS、域控制器等產品。線束：線束：通過垂直整合，公司已成為集

64、完整的低壓、高壓整車線束、特種線束以及充電槍等設計、驗證、制造于一體的綜合供應商。公司堅持以客戶為中心的服務理念，進行高效定制化設計和開發，并利用分布于全國多地的廠區就近服務客戶，依靠集團多年積累的精密制造實力，滿足客戶需求。除傳統主機廠外，公司已拓展部分頭部新勢力客戶。敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 2626：立訊精密在汽車連接器及線束領域布局完整：立訊精密在汽車連接器及線束領域布局完整 資料來源：公司官網，光大證券研究所 定增將投入定增將投入 2020 億元發展汽車連接系統產品。億元發展汽車連接系統產品。2022

65、 年 2 月，立訊精密公告 2022 年度非公開發行股票預案，擬募資不超過 135 億元，其中擬分別投入 15 億元和 5 億元用于新能源汽車高壓連接系統產品生產線建設項目和智能汽車連接系統產品生產線建設項目。新能源汽新能源汽車高壓連接系統產品生產線建設項目：車高壓連接系統產品生產線建設項目：實施主體為立訊精密工業（江蘇）有限公司，建設周期為 2 年；項目建成以后，將主要專注于新能源汽車高壓連接系統零部件的研發、生產和銷售。經公司測算，該項目的稅后內部收益率為 30.47%，稅后靜態投資回收期（不含建設期）為 4.03 年。智能汽車連接系統產品生產線建設項目：智能汽車連接系統產品生產線建設項目

66、：實施主體為立訊精密工業（保定）有限公司，建設周期為 2 年；項目建成以后，將主要專注于智能汽車連接系統零部件產品的研發、生產和銷售。經公司測算，該項目的稅后內部收益率為 25.97%，稅后靜態投資回收期（不含建設期）為 4.82 年。3.23.2、涉足動力系統零部件，或為涉足動力系統零部件，或為 Tier 1Tier 1 長期目標積淀長期目標積淀 新能源車動力系新能源車動力系統業務為公司近期著手布局，并在統業務為公司近期著手布局，并在 20212021 年年報中首次披露年年報中首次披露。主要包括 PDU、BDU、逆變器等關鍵零部件。以此作為布局新能源車三電系統的切入點，將為公司中長期大力發展

67、造車業務打下堅實基礎。P PDUDU（Power Distribution Unit）為高壓配電單元，帶有繼電器、熔斷器等保護器件，負責新能源車高壓系統中的電源分配與管理，電池的直流電通過高壓分配盒進行全車分配，包括電機、電控、空調、整車控制等設備單元。PDU 也能夠集成 BMS 主控、充電模塊、DC 模塊、PTC 控制模塊等功能。BDUBDU（Battery Disconnect Unit）為電池包斷路單元，專為電池包內部設計，是電池安全保護裝置，帶有繼電器、熔斷器等保護功能，當電池異常、發熱、短路、電池管理系統 BMS 故障時可以瞬間斷開保護，保證安全性。逆變器逆變器能將電池的直流電能轉變

68、為電動機需要的三相交流電，是新能源汽車的核心零部件，其性能直接關系著電機的功率輸出表現和續航能力。敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）圖圖 2727：PDUPDU 功能示意圖功能示意圖 圖圖 2828：BDUBDU 內部構造示意圖內部構造示意圖 資料來源：電子發燒友，光大證券研究所 資料來源：新能源電池系統集成技術，光大證券研究所 電源電源/電驅集成化趨勢下，公司有望持續拓寬業務邊界。電驅集成化趨勢下，公司有望持續拓寬業務邊界?；谛履茉雌嚨恼嚥贾每臻g要求，功能相關聯的汽車零部件通過集成化設計，能夠減少占用空間和產品重量、

69、簡化整車布線設計，從而有效降低成本；此外，集成化還可推動整車制造模塊化，顯著提升整車開發效率及質量。因此，集成化是車載高壓電源產品及電驅系統的重要發展方向。車載電源方面，車載充電機 OBC、車載 DC/DC 變換器、電源分配單元 PDU 等多個功能模塊可按車廠要求進行綜合性集成設計，打造出一體化產品；此外還可與電機控制器等其他零部件進一步集成，向深層次集成方向發展。電驅方面，多合一動力總成系統漸成行業主流，如比亞迪八合一電驅系統深度融合驅動電機、電機控制器、減速器、車載充電器、直流變換器、配電箱、整車控制器、電池管理器八大部件，實現軟硬件深度融合。我們認為伴隨著集成化趨勢的持續演繹，立訊精密有

70、望將業務范圍逐步滲透至三電系統中更多關鍵部件。圖圖 2929：比亞迪八合一電驅系統：比亞迪八合一電驅系統 資料來源：比亞迪，汽車之家，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）3.33.3、“通信“通信+汽車”雙重屬汽車”雙重屬性，車聯網業務持續發力性，車聯網業務持續發力 車聯網技術助推智慧交通美好藍圖實現。車聯網技術助推智慧交通美好藍圖實現。車聯網借助新一代信息通信技術，以行駛中的車輛為信息感知對象，實現車與車、車與人、車與路、車與服務平臺之間的網絡連接，可以在車輛安全、交通控制、信息服務以及智能城市與智能交通方面

71、發揮重要作用。此外，高級別智能駕駛技術對車路協同也有著較強的依賴性。車端與路側的信息實時交互，車端多傳感器進行環境感知和數據融合，通過車載計算平臺進行數據處理，路側設備負責路況信息搜集與邊緣側計算，車聯網通信平臺則作為信息傳輸管道，使車輛實現網聯化自動駕駛。圖圖 3030：“人：“人-車車-路路-云”實現高度協同的智慧交通體系云”實現高度協同的智慧交通體系 資料來源：德勤，光大證券研究所 立訊精密車聯網業務立訊精密車聯網業務主要產品包括主要產品包括RSURSU、TCUTCU等。等。目前車聯網應用是政府與OEM的重點項目，需要多項裝置相互配合，將環境、路況、交通標志等信息收集后再傳至車輛的 RS

72、U（路側單元）、車輛與外部網絡互相溝通的 TCU（車載通訊單元）、串接車內各電子裝置的 CGW（中央網關）等產品。公司致力于無線通信與車用電子產品，目前產品線已涵蓋上述 RSU、TCU 及 CGW 等。根據高工智能汽車研究院數據，2021 年度中國市場（不含進出口）乘用車新車前裝標配車聯網功能上險量為 1189.28 萬輛（搭載率為 58.31%），其中搭載獨立聯網（提供信息娛樂聯網、遠程控制及 OTA）T-BOX（也稱 TCU）為 1,040.26萬臺。伴隨著 5G 技術在車輛網領域的逐步滲透，市場規模仍將持續提升。立訊精密在通信、數據中心領域長期已有深厚積累，可提供電連接、光連接、射頻通信

73、等多品類產品，而車聯網作為以汽車為應用場景的通信業務，公司有望將通信行業積累的技術及經驗進行移植，從而賦能車聯網業務快速發展。圖圖 3131：立訊精密在車聯網領域的布局：立訊精密在車聯網領域的布局 資料來源：公司公告，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）3.43.4、體內體外雙輪驅動，汽車智能化業務快速發展體內體外雙輪驅動，汽車智能化業務快速發展 智能汽車座艙電子愈發豐富，公司智能汽車座艙電子愈發豐富，公司將持續受益將持續受益。目前市場上智能駕艙基本配置為數字液晶儀表、流媒體后視鏡、抬頭顯示 HUD、后排顯示屏

74、、車聯網模塊等，可以較為直觀地為乘客提供導航、周圍環境檢測、娛樂等各類信息，滿足多樣化人機交互需求，提供更好的乘車體驗，創造更多的消費場景。根據偉世通公布的數據，2020 年全球智能座艙市場約為 447 億美元，預計 2025 年將達到 738 億美元。目前，立訊精密座艙電子相關產品有 AR-HUD、信息娛樂系統、座艙娛樂域、液晶儀表、駕駛員監測系統、電源隔離模塊等，其中 USB 接口和無線充電模塊是發展較為成熟的產品。展望未來，更多消費電子的功能將會應用到駕艙中，公司在消費電子領域深耕多年的技術積累也將發揮其中。圖圖 3232：智能汽車座艙電子硬件及功能示意圖：智能汽車座艙電子硬件及功能示意

75、圖 資料來源：頭豹研究院，光大證券研究所 與速騰聚創深度合作，加快智能駕駛傳感器布與速騰聚創深度合作，加快智能駕駛傳感器布局。局。2021 年 11 月，立訊精密與國內車載激光雷達行業領先者速騰聚創宣布達成戰略合作。在速騰聚創全面深厚的激光雷達技術積累和立訊精密專業多元化智能制造能力加持下，雙方將整合上下游優勢資源，深度融合產業能力，持續創新，從技術研發到精密智造、全方位打通業務壁壘，創造產業鏈深度融合，推動激光雷達的車規前裝量產與大規模商業化落地。2022 年 2 月，公司控股股東香港立訊有限還參與了速騰聚創新一輪的戰略融資，再次深化雙方合作。速騰聚創旗下車規級激光雷達 RS-LiDAR-M

76、1采用 MEMS 技術路徑，測距能力為 150 米（10%反射率），分辨率達到 0.2x0.2，目前定點合作伙伴包括一汽紅旗、廣汽、比亞迪、極氪、威馬、路特斯、贏徹、摯途等，覆蓋超跑、轎跑、SUV、重卡等 50+款車型。圖圖 3333：速騰聚創激光雷達：速騰聚創激光雷達已獲已獲 5050 余款車型定點余款車型定點 資料來源：速騰聚創，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）體外業務體外業務一一：大股東收購采埃孚全球車身控制系統事業部切入主流車企供應鏈。：大股東收購采埃孚全球車身控制系統事業部切入主流車企供應鏈。20

77、17 年 8 月 30 日，公司控股股東香港立訊有限公司（Luxshare Limited）與德國采埃孚公司的全資子公司 TRW Automotive Inc.（TRW）就購買 TRW 旗下的全球車身控制系統事業部簽署相關法律文件。TRW 擁有射頻電子及汽車接口周邊研發、生產技術，與福特、菲亞特克萊斯勒、通用等客戶建立了五十年以上的合作關系。此次收購交易定價為 9.39 億美元，香港立訊有限于 2018 年 4 月28 日取得標的資產的控制權。整合方面，香港立訊有限于2017年8月11日及31日分別成立BCS Automotive Interface Solutions Limited 和 B

78、CS Automotive Interface Solutions Hong Kong Limited，前者由香港立訊 100%持股，并持有后者 100%股權。隨后 BCS Hong Kong 收購天合汽車零部件（蘇州）有限公司（該公司成立于 2007 年 12月，由采埃孚的亞太集團全資子公司天合亞太有限公司全資成立）。2018 年 11月 5 日，天合汽車零部件公司更名為必賽斯汽車科技（蘇州）有限公司，又于2020 年 7 月 6 日更名為立勝汽車科技（蘇州）有限公司。經過經過 7070 年運營，年運營，TRWTRW 旗下全球車身控制系統事業部在被收購時已形成六大類主旗下全球車身控制系統事業

79、部在被收購時已形成六大類主要產品要產品，包括汽車開關系統、集成電子控制面板、轉向軸控制系統、進入系統、傳感器、空調控制：Switches（開關），包括車燈、方向盤、門窗等開關，系最主要業務，占營收 31%，市場排名第 2；IECP（集成電子控制面板），負責中控，占營收 20%，市場排名第 3；SCCM（轉向軸控制系統），占營收 15%，市場排名第 4；Access System（進入系統），占營收 12%，市場排名第 2。Sensor（傳感器），占營收 11%，其中雨刮傳感器市場排名第 3、胎壓檢測傳感器市場排名第 2；HVAC Controls（空調暖氣系統），占營收 3%。該事業部主要競爭

80、對手包括 Kostal、Preh、Alps、Continental 等，被收購時擁有員工約 6,000 人，業務橫跨 11 個國家，在 5 個國家擁有銷售及工程據點，擁有福特、菲亞特、通用、大眾、克萊斯勒等合作 50 年以上的全球知名品牌客戶群，與豐田的合作時間也超過 25 年，此外也陸續開拓了寶馬、戴姆勒、本田、PSA、吉利、長安等新客戶，為業績增長提供了新動能。體外業務體外業務二二：立景集團著力發展車載攝像頭。立景集團著力發展車載攝像頭。立景創新集團（旗下包含立景創新、廣州立景等）成立于 2018 年 7 月，是立訊集團內部重要成員、立訊精密重要聯盟伙伴。2019 年集團營業收入約 120

81、 億元，2020 年集團以 21.96 億港元收購高偉電子（1415.HK）44.87%股權，持續補強攝像頭業務實力?；谠谙M電子等領域的積累，立景集團大力開拓車載攝像頭業務，目前產品線包括 AVM HD 3D 360 環景系統、ADAS 先進駕駛輔助系統、車載攝像頭、DVR 行車記錄器等。敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）表表 2 2：立景集團車載攝像頭參數情況：立景集團車載攝像頭參數情況 AVMAVM DMSDMS 分辨率 1280 x720 1280 x720 視場角 FoV H:190.8,V:100.6 H:52

82、.7,V:30.7 幀速率 30fps 60fps Vcsel-940nm 數據格式 YUV422 RAW8 接口 POC POC 連接器 FAKRA FAKRA 資料來源：立景集團官網，光大證券研究所 3.53.5、財務分析：營業收入持續攀升，汽車業務盈利能力財務分析：營業收入持續攀升，汽車業務盈利能力穩定穩定 公司營收大幅增長，利潤端短期承壓。公司營收大幅增長，利潤端短期承壓。得益于當年新并表的立鎧精密業務規模呈現高速成長，立訊精密 2021 年實現營收 1,539.46 億元，同比大幅增長 66.43%。但公司歸母凈利潤出現小幅下滑，2021 年下降 2.14%至 70.71 億元，主要

83、原因包括：1）海內外疫情的不斷反復導致產業上游供應鏈出現停工和物流通道阻斷現象；2）全球“缺芯少料”，大宗原材料價格和物流運輸成本單邊上揚；3）立鎧精密前期開發投入較大，且成本結構中的物料占比較高，影響利潤率；4）智能聲學產品出貨情況出現較大幅回調。2022 年上半年受消費電子、通信設備等業務拉動，公司營收保持較高增速，同比增長 70.23%至 819.61 億元，歸母凈利潤增長 22.49%至 37.84 億元。圖圖 3434：立訊精密營業收入及增速：立訊精密營業收入及增速 圖圖 3535：立訊精密歸母凈利潤及增速：立訊精密歸母凈利潤及增速 228.26 358.50 625.16 925.

84、01 1539.46 819.61 0%10%20%30%40%50%60%70%80%020040060080010001200140016001800201720182019202020212022H1營業收入（億元）營業收入YoY（%）16.91 27.23 47.14 72.25 70.71 37.84-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%01020304050607080201720182019202020212022H1歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤YoY（%）資料來源：Wind，光大證券研究所 資料來源：Wind，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-25

85、-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）汽車業務收入穩步提升，毛利率表現穩定。汽車業務收入穩步提升，毛利率表現穩定。立訊精密汽車業務 2021 年實現營收41.43 億元，同比增長 45.66%；但近幾年消費電子業務呈現出較強的成長性，推動公司整體營收快速增長，使得汽車業務收入占比持續下行，2021 年公司汽車互聯產品及精密組件產品營收占整體收入的 2.69%。受疫情因素影響，公司22H1 汽車業務營收同比增速有所下滑，為 19.04%，業務收入為 21.11 億元。毛利率方面，2017 年至今，公司汽車業務毛利率穩定在 15%-17%之間；但在2020 之前

86、，汽車業務毛利率低于公司整體，而 2021 年公司消費電子業務利潤端承壓、整體毛利率落至 12.28%，汽車業務則為 16.11%，22H1 公司整體毛利率和汽車業務毛利率分別為 12.47%/15.56%。圖圖 3636：立訊精密汽車業務營業收入及增速：立訊精密汽車業務營業收入及增速 圖圖 3737：立訊精密汽車業務毛利及毛利率：立訊精密汽車業務毛利及毛利率 11.31 17.28 23.61 28.44 41.43 21.110%10%20%30%40%50%60%051015202530354045201720182019202020212022H1汽車業務收入（億元）汽車業務占比（%）

87、汽車業務收入YoY（%）1.87 2.89 3.89 4.70 6.68 3.29 0%5%10%15%20%25%012345678201720182019202020212022H1汽車業務毛利（億元）汽車業務毛利率（%）整體毛利率（%）資料來源：Wind，光大證券研究所 資料來源：Wind，光大證券研究所 汽車業務子公汽車業務子公司司源光電裝源光電裝業績存在波動。業績存在波動。福建源光電裝營業收入在 2017 年達到5.83 億元高位后，經歷多年下滑，于 2021 年迎來拐點，營收增長 30.53%至 3.26億元，凈利潤增長 426.57%至 1,533 萬元。2022 年上半年，源光

88、電裝保持增長勢頭，營收/凈利潤分別為 1.80 億元/932 萬元，同比增長 18.36%/28.12%。圖圖 3838：子公司源光電裝營業收入及增速：子公司源光電裝營業收入及增速 圖圖 3939：子公司源光電裝凈利潤及增速：子公司源光電裝凈利潤及增速 5.83 4.48 4.36 2.50 3.26 1.80-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01234567201720182019202020212022H1源光電裝營業收入（億元）源光電裝營業收入YoY（%）1885.12 1361.36 1407.24 291.15 1533.11 932.03-200%

89、-100%0%100%200%300%400%500%0200400600800100012001400160018002000201720182019202020212022H1源光電裝凈利潤（萬元）源光電裝凈利潤YoY（%）資料來源：公司公告，光大證券研究所 資料來源：公司公告，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（0024002475.SZ75.SZ）4 4、投資建議投資建議 盈利預測、估值與評級：未來公司消費電子業務品類持續擴張并不斷優化部件-模組-整機垂直供應能力，汽車電子業務內生外延向 Tier1 進發驅動業績增長。我們維持 2022-2

90、024 年歸母凈利潤為 101.70 億元、134.81 億元、166.16 億元，對應 22-24 年 PE 分別為 27X、20X、16X，維持“買入”評級。表表 3 3：公司盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元）92,501 153,946 208,012 249,864 300,411 營業收入增長率 47.96%66.43%35.12%20.12%20.23%凈利潤（百萬元）7,225 7,071 10,170 13,481 16,616 凈利潤增長率

91、 53.28%-2.14%43.84%32.55%23.26%EPS（元）1.03 1.00 1.44 1.90 2.35 ROE（歸屬母公司)（攤?。?5.71%20.04%22.76%23.61%22.98%P/E 37 39 27 20 16 P/B 9.6 7.7 6.1 4.8 3.8 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2022-08-29；注：2020 總股本為 70.18 億股，2021 年總股本為 70.71億股，2022-2024 總股本為 70.85 億股 5 5、風險分析風險分析 消費電子需求疲軟消費電子需求疲軟 下游需求疲軟導致公司智能手機、智能聲學、

92、可穿戴組裝業務業績不及預期。汽車業務開拓不及預期汽車業務開拓不及預期 公司汽車領域零部件及整車代工業務無法有效開拓客戶、獲取定點項目將導致業績不及預期。毛利率下降毛利率下降 材料成本上漲、下游需求不足、大客戶議價能力加強等導致公司毛利率下降。敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 立訊精密（立訊精密（002475.SZ002475.SZ）財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入營業收入 92,501 153,946 208,012 249,864 3

93、00,411 營業成本 75,770 135,048 182,198 218,506 262,379 折舊和攤銷 2,279 4,942 5,427 6,287 7,303 稅金及附加 251 194 270 325 391 銷售費用 477 790 936 1,099 1,322 管理費用 2,464 3,742 4,784 5,647 6,789 財務費用 905 555 756 644 480 研發費用 5,745 6,642 8,528 10,269 12,467 投資收益 648 689 504 614 602 營業利潤營業利潤 8,168 8,167 11,502 15,061 1

94、8,432 利潤總額利潤總額 8,136 8,143 11,474 15,033 18,404 所得稅 645 322 803 1,052 1,288 凈利潤凈利潤 7,491 7,821 10,670 13,981 17,116 少數股東損益 266 750 500 500 500 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 7,225 7,071 10,170 13,481 16,616 EPS(EPS(元元)1.03 1.00 1.44 1.90 2.35 現金流量表（百萬現金流量表（百萬元）元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E

95、經營活動現金流 6,873 7,285 15,532 18,692 22,424 凈利潤 7,225 7,071 10,170 13,481 16,616 折舊攤銷 2,279 4,942 5,427 6,287 7,303 凈營運資金增加 4,249 5,530 6,224 5,792 6,928 其他-6,880-10,258-6,289-6,868-8,423 投資活動產生現金流-9,148 -8,380 -6,283 -9,123 -11,529 凈資本支出-7,397-12,224-8,000-10,000-12,000 長期投資變化 1,209 1,126 0 0 0 其他資產變化

96、-2,959 2,719 1,717 877 471 融資活動現金流 6,786 -390 -2,653 -5,384 -5,840 股本變化 1,669 53 14 0 0 債務凈變化 5,730 8,194-1,066-3,631-3,911 無息負債變化 5,747 27,489 5,903 10,823 13,142 凈現金流 4,317 -1,543 6,597 4,185 5,055 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 總資產總資產 70,013 120,572 135,302

97、 155,408 180,357 貨幣資金 10,528 14,205 20,801 24,986 30,041 交易性金融資產 3,160 2,107 2,634 2,370 2,502 應收賬款 13,839 31,623 31,046 37,292 44,836 應收票據 261 308 416 500 601 其他應收款（合計）408 598 832 999 1,202 存貨 13,211 20,901 27,230 32,676 39,257 其他流動資產 1,804 2,161 2,702 3,120 3,626 流動資產合計流動資產合計 43,396 72,309 86,207

98、102,600 122,852 其他權益工具 138 236 236 236 236 長期股權投資 1,209 1,126 1,126 1,126 1,126 固定資產 19,761 34,113 36,052 38,799 41,807 在建工程 1,596 3,685 3,964 4,473 5,605 無形資產 1,265 2,223 2,179 2,135 2,092 商譽 533 1,397 1,397 1,397 1,397 其他非流動資產 1,223 2,329 2,059 2,059 2,059 非流動資產合計非流動資產合計 26,617 48,263 49,095 52,80

99、8 57,505 總負債總負債 39,106 74,789 79,627 86,819 96,050 短期借款 7,577 11,920 10,854 7,223 3,312 應付賬款 23,052 45,416 51,015 61,182 73,466 應付票據 129 235 0 0 0 預收賬款 0 0 0 0 0 其他流動負債 622 3,622 3,595 3,575 3,549 流動負債合計流動負債合計 33,593 64,831 69,722 76,956 86,237 長期借款 1,495 5,025 5,025 5,025 5,025 應付債券 2,475 2,806 2,8

100、06 2,806 2,806 其他非流動負債 577 856 802 760 709 非流動負債合計非流動負債合計 5,513 9,959 9,905 9,863 9,812 股東權益股東權益 30,907 45,783 55,675 68,589 84,307 股本 7,018 7,071 7,085 7,085 7,085 公積金 2,623 3,705 4,708 6,056 6,248 未分配利潤 17,996 24,041 32,416 43,482 58,508 歸屬母公司權益 28,102 35,289 44,681 57,095 72,313 少數股東權益 2,805 10,4

101、94 10,994 11,494 11,994 主要指標主要指標 盈利能力（盈利能力（%）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 毛利率 18.1%12.3%12.4%12.6%12.7%EBITDA 率 11.7%8.9%8.4%8.6%8.5%EBIT 率 9.1%5.6%5.8%6.1%6.1%稅前凈利潤率 8.8%5.3%5.5%6.0%6.1%歸母凈利潤率 7.8%4.6%4.9%5.4%5.5%ROA 10.7%6.5%7.9%9.0%9.5%ROE（攤?。?5.7%20.0%22.8%23.6%23.0%經營性 ROI

102、C 20.9%13.2%15.8%17.6%18.6%償債能力償債能力 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 資產負債率 56%62%59%56%53%流動比率 1.29 1.12 1.24 1.33 1.42 速動比率 0.90 0.79 0.85 0.91 0.97 歸母權益/有息債務 2.38 1.76 2.36 3.73 6.34 有形資產/有息債務 5.70 5.76 6.86 9.80 15.35 資料來源：Wind，光大證券研究所預測 費用率費用率 20202020 20212021 2022E2022E 2023E

103、2023E 2024E2024E 銷售費用率 0.52%0.51%0.45%0.44%0.44%管理費用率 2.66%2.43%2.30%2.26%2.26%財務費用率 0.98%0.36%0.36%0.26%0.16%研發費用率 6.21%4.31%4.10%4.11%4.15%所得稅率 7.93%3.96%7.00%7.00%7.00%每股指標每股指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 每股紅利 0.11 0.11 0.15 0.20 0.24 每股經營現金流 0.98 1.03 2.19 2.64 3.16 每股凈資產

104、4.01 4.99 6.31 8.06 10.21 每股銷售收入 13.21 21.77 29.36 35.26 42.40 估值指標估值指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E PE 37 38 27 20 16 PB 9.6 7.7 6.1 4.8 3.8 EV/EBITDA 26 23 17 14 12 股息率 0.28%0.28%0.39%0.51%0.63%敬請參閱最后一頁特別聲明-28-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-1

105、2 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股主板基準為滬深 300 指數；中小盤基準為中小板指；創業板基準為創業板指；新三板基準為新三板指數；港股基準

106、指數為恒生指數。分析、估值方法分析、估值方法的局限性說明的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和

107、準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特

108、別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）創建于 1996 年，系由中國光大（集團）總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券公司，是中國證監會批準的首批三家創新試點公司之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究

109、所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依

110、據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財

111、務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究

112、所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股光大證券股份有限公司關聯機構份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE