快手-立足當下拆解快手直播電商與廣告業務的空間與未來-220901（18頁）.pdf

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 立足當下，拆解快手直播電商與廣告業務的空間與未來 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 事件事件 公司發布 22Q2 業績報告，22Q2 實現營收 217 億元，同比上升13.4%，環比上升 3%，好于彭博預期 207.2 億；公司經調整虧損凈額為-13.12 億元，同比收窄 73.8%，好于彭博預期虧損 29.2 億。其中，22Q2 公司國內業務經營利潤轉正，達 0.936 億元。流量方面：流量方面：月活人數持續增長，用戶留存效率月活人數持續增長，用戶留存效率穩健穩健提升提升 22Q2 公司持續優化算法，增加縱橫用戶切片視角，對優質內

2、容實現精準推送，構建用戶個性化標簽，平均月活躍用戶達 586.7 百萬人，同比增加 15.9%，好于彭博預期 583.0 百萬；平均日活躍用戶達到 347 百萬人，同比增加 18.5%。使用時長方面，22Q2 每位日活躍用戶日均使用時長進一步提升至 125.2 分鐘，同比上升 17.1%。廣告：疫情導致外循環短期承壓，電商廣告：疫情導致外循環短期承壓，電商促進促進內循環內循環穩步增長穩步增長 在宏觀經濟環境疲軟、廣告主預算保守的大環境下，公司廣告業務依舊實現同比兩位數正增長，充分體現業務韌性。22Q2 公司實現線上營銷服務收入 110 億元，同比上升 10.5%，好于彭博預期 107.2億；活

3、躍廣告主數量同比增長超 90%。其中，Q2 內循環廣告貢獻的收入比例持續走高，同比增長速度高于整體線上營銷收入，ROI 穩步增長，外循環廣告有待進一步釋放壓力。展望全年，我們認為內循環廣告將受益于直播電商 GMV 的提升而快速復蘇，外循環廣告則將隨疫情形勢的好轉逐漸恢復，預計全年廣告收入有望達 493.8 億元，同比增長 15.8%。直播打賞：直播打賞：持續拓寬服務場景，持續拓寬服務場景，快招工緩解藍領市場招聘壓力快招工緩解藍領市場招聘壓力 受益于多垂類場景、多優質內容、高運營效率、高流量基礎，22Q2 直播收入達 86 億元，同比上升 19.1%，好于彭博預期 79.8億；直播月活躍主播規模

4、超千萬，直播月平均付費人數達 54.2 百萬人，同比擴大 21.8%；22Q2 快招工月活達 2.5 億人，環比上升90%，快招工簡歷日投遞峰值數超過 36 萬，數量位居行業第二.雖然 6 月 1 日快手發布關于規范網絡直播打賞加強未成年人保護，將禁止未成年人參與直播打賞，但長期來看，政策規范有利于快手等行業龍頭的可持續發展，展望 22 年全年，預計直播收入有望超 339.4 億元，同比增長 9.6%。直播電商直播電商：維持高景氣度，維持高景氣度，22 年全年年全年 GMV 有望超有望超 9000 億億 直播電商業務發展勢頭強勁，逆風因素下抗壓韌性明顯，占總營收比例逐年增加。通過加強對流量端、

5、用戶端的匹配精度，22Q2 直播電商收入達 21 億元，同比上升 7.1%，好于彭博預期 19.5 億?？炱放谱鳛榭焓值拇硇噪娚?，其高性價比與差異化定位對口下沉市場需求，有效拉動電商需求，二季度電商月活躍買家滲透率超15%，22Q2 快手電商 GMV 達 1912 億元，同比增長 31.5%，好于彭博預期 1809 億元。隨著直播對電商行業滲透率的進一步提升，直播 Table_StockNameRptType 快手（快手（1024.HK）公司研究/公司深度 Table_Author Table_Rank 投資評級：買入（維持）投資評級：買入（維持）報告日期：2022-9-01 Table_B

6、aseData 收盤價（港元）67.05 近 12 個月最高/最低（港元）108.2/55.3 總股本（百萬股）4294 流通股本（百萬股）3528 流通股比例（%）82.16 總市值（億元）2,524.64 流通市值（億元）2074.24 Table_Chart 公司價格與恒生指數走勢比較公司價格與恒生指數走勢比較 分析師：金榮分析師：金榮 執業證書號：S0010521080002 郵箱： 相關報告相關報告 微盟集團（2013.HK）：垂類行業數字化轉型領導者與私域流量掘金者 2022-08-30 鴻合科技（002955.SZ）：根植教育信息化，把握政策紅利揚帆起航 2022-08-23 分

7、眾傳媒（002027.SZ）22Q2 業績點評：廣告主結構優化疊加點位調優，靜待下半年疫后業績修復 2022-08-19 芒果超媒（300413.SZ）22Q2 業績點評：Q2 業績環比改善，優質內容儲備充足 2022-08-19 行業點評：Meta等品牌VR/XR新品發布在即，元宇宙產業創新周期上行 2022-08-18 阿里巴巴-SW 22Q2業績點評：消費矩陣互為補充，本季盈利超預期 2022-08-10 快手-W（1024.HK）22Q2 前瞻：流量大盤整體穩增，直播電商彰顯韌性 2022-07-26 -40%-20%0%20%40%快手-W1024.HK恒生指數HSI.HI 快手（快

8、手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/18 證券研究報告 電商 GMV 將快速增長，22 年全年直播電商 GMV 有望達 9021.9 億元，同比增長 32.5%。此外，當前公司貨幣化率較低，提升空間較大，GMV 的快速提升疊加貨幣化率的小幅提升，將帶動公司 22 年直播電商收入同比提升 36.2%至 101.0 億元。海外業務：海外業務：22Q2 環比翻倍，市場空間廣闊環比翻倍，市場空間廣闊 22Q2 快手首次在公告中披露海外業務收入，本季度海外業務收入為人民幣 1.034 億元，貢獻總收入的 0.48%，環比增長超過一倍；22Q2 公司海外市場的單用戶日均

9、使用時長創新高，超 60 分鐘，未來有望維持高增速。目前公司深耕拉美、東南亞地區，與在北美、歐洲等地表現較好的 Tiktok 并未產生明顯的直接競爭，競爭格局較為健康，預計 22 年全年公司海外業務收入有望達 6.74 億。投資建議投資建議 預計公司 22E-24E 營業收入為 940.86/1200.10/1436.78 億元，經調整歸母凈利潤為-67.38/36.32/147.70 億元。使用 SOTP 估值法對公司進行估值，對應合理市值 4,632.70 億元（5,264.43 億港元），合理股價 107.89 元（122.60 港元），維持買入評級。風險提示風險提示 未成年人與版權監管

10、趨嚴；行業競爭格局惡化；地緣政治風險；海外商業化探索未及預期等 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 單位單位/百萬百萬 20212021A A 20222022E E 20232023E E 20242024E E 營業總收入營業總收入 81,082 94,086 120,010 143,678（+/-)(%)38%16%28%20%歸母凈利潤（NON-IFRS)-18,852-6,738 3,632 14,770（+/-)(%)-140%64%154%307%EPS-18.47 -3.52 -1.00 1.26 P/E 47.32 資料來源：wind，華安證券研究所 3XOZ1

11、U3U1XnPoM8OdN6MoMnNmOsQlOoOwPeRoOmRbRmNoOvPmRqNMYoPvN 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/18 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 業績回顧：營收穩健增長，凈虧損持續收窄業績回顧：營收穩健增長，凈虧損持續收窄.5 2 線上營銷：完善產品語境，增長平臺活力線上營銷：完善產品語境，增長平臺活力.8 3 直播：拓寬服務場景，分擔就業壓力直播：拓寬服務場景，分擔就業壓力.10 4 直播電商：空間廣闊，逆風下抗壓韌性明顯直播電商：空間廣闊，逆風下抗壓韌性明顯.12 5 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.

12、14 風險提示：風險提示：.16 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.17 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/18 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 20Q1-22Q2 公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速.5 圖表圖表 2 20Q1-22Q2 公司營收結構公司營收結構.5 圖表圖表 3 20Q1-22Q2 期間費用及期間費用率期間費用及期間費用率.6 圖表圖表 4 20Q1-22Q2 經調整歸母凈利潤及環比增速經調整歸母凈利潤及環比增速.6 圖表圖表 5 20Q1-22Q2 公司經調整歸母凈利潤率公司經調整歸母凈利潤率.6

13、圖表圖表 6 20Q1-22Q2 公司公司 MAU、DAU 及變化率及變化率.7 圖表圖表 7 20Q1-22Q2 用戶日均使用時長與平均營銷收入用戶日均使用時長與平均營銷收入.7 圖表圖表 8 20Q1-22Q2 快手快手 DAU/MAU.7 圖表圖表 9 2019-2025 年年快手月活躍用戶快手月活躍用戶規模預測（億人）規模預測（億人）.7 圖表圖表 10 20Q1-22Q2 公司線上營銷服務收入及同比增速公司線上營銷服務收入及同比增速.8 圖表圖表 11 2019-2025 年年外循環廣告收入預測（億元）外循環廣告收入預測（億元）.9 圖表圖表 12 2025 年年外循環廣告收入預測敏

14、感性分析（億元）外循環廣告收入預測敏感性分析（億元）.9 圖表圖表 13 2021-2025 年年外循環廣告收入外循環廣告收入 CAGR 敏感性分析敏感性分析.9 圖表圖表 14 2019-2025 年年內循環廣告內循環廣告收入預測（億元）收入預測（億元）.9 圖表圖表 15 20Q1-22Q2 公司公司直播收入及同比增速直播收入及同比增速.10 圖表圖表 16 20Q4-22Q2 公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速.10 圖表圖表 17 2019-2025 年年內直播業務收入預測（億元）內直播業務收入預測（億元）.11 圖表圖表 18 2

15、0Q4-22Q2 公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速.12 圖表圖表 19 20Q1-22Q2 公司電商公司電商 GMV（億元）與同比增速（億元）與同比增速.12 圖表圖表 20 20202020-20252025 年年其他（直播電商）業務收入預測（億元）其他（直播電商）業務收入預測（億元）.13 圖表圖表 21 20252025 年年其他（直播電商）業務收入預測敏感性分析（億元）其他（直播電商）業務收入預測敏感性分析（億元）.13 圖表圖表 22 20252025 年年其他（直播電商）業務收入對其他（直播電商）業務收入對 20212021

16、 年直播電商收入倍數的敏感性分析年直播電商收入倍數的敏感性分析.13 圖表圖表 23 盈利預測表盈利預測表（億元）（億元）.14 圖表圖表 24 廣告業務分部估值廣告業務分部估值.15 圖表圖表 25 直播打賞業務分部估值直播打賞業務分部估值.15 圖表圖表 26 直播電商業務分部估值直播電商業務分部估值.15 圖表圖表 27 海外業務分部估值海外業務分部估值.16 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/18 證券研究報告 1 業績回顧：營收穩健增長，凈虧損持續收窄業績回顧：營收穩健增長，凈虧損持續收窄 2022 年上半年，快手將差異化服務與多增長引擎

17、結合，線上營銷、直播、電商廣年上半年，快手將差異化服務與多增長引擎結合，線上營銷、直播、電商廣告營收結構優化，收入、利潤全面超預期。告營收結構優化，收入、利潤全面超預期。22Q2 公司實現營收 217 億元，同比上升13.4%，環比上升 3%，好于彭博預期 207.2 億。按業務分：按業務分：公司業務包括線上營銷服務、直播業務、其他服務（包括電商），本季公司業務包括線上營銷服務、直播業務、其他服務（包括電商），本季度三大業務板塊同比均增長，全面好于市場預期。度三大業務板塊同比均增長，全面好于市場預期。其中，線上營銷服務收入達 110 億元，同比上升 10.5%，好于彭博預期 107.2 億，占

18、收比同比下降 1.32pp 至 50.7%；直播收入達 86 億元，同比上升 19.1%，好于彭博預期 79.8 億，占收比同比上升 1.89pp 至39.5%；其他服務收入（包括電商）為 21 億元，同比上升 7.1%，好于彭博預期 19.5億，占收比同比下降 0.57pp 至 9.8%。按地區分：本季度財報首次披露海外業務收入。按地區分：本季度財報首次披露海外業務收入。22Q2 公司海外業務收入為 1.034億元，環比增長超一倍，占收比達 0.48%；國內業務收入為 251.9 億元，同比增長12.9%。圖表圖表 1 20Q1-22Q2 公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速 圖表圖

19、表 2 20Q1-22Q2 公司營收結構公司營收結構 資料來源：公司財報，華安證券研究所 資料來源：公司財報，華安證券研究所 費用方面，公司持續豐富內容垂類，深耕生態系統建設，優化用戶獲取效率，本費用方面，公司持續豐富內容垂類，深耕生態系統建設，優化用戶獲取效率，本季度各項費用均有所降低。季度各項費用均有所降低。同時，公司縮減營銷推廣規模，發揮私域流量傳播效能，費用進一步緊縮。22Q2公司銷售費用為88億元，同比下降22.2%，占收比由去年同期的58.9%下降至 40.4%；管理費用為 42億元，同比下降 13%；研發費用為 33億元，同比減少 16.1%，主要系雇員薪酬開支減少。22 年第二

20、季度，在總營收同比上升 13.4%的基 礎 上，三 項 費 用 率 均 下 降，銷 售 費 用 率/管 理 費 用 率/研 發 費 用 率 分 別 為40%/19%/15%。12512915418117019120524421121737%49%33%35%24%13%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300營業收入（億元）yoy333962858610010913211411090838079737277887886261217122019241921050100150200250線上營銷服務（億元）直播（億元）其他服務（億元）快手（快手（1 1024.H

21、K024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/18 證券研究報告 盈利能力方面，公司整體凈虧損持續收窄，國內經營利潤轉正。盈利能力方面，公司整體凈虧損持續收窄，國內經營利潤轉正。得益于于付費用戶的同比增長，公司在逆風環境下仍能穩住基本盤、提升流量轉換效果。22Q2 公司經調整虧損凈額為-13.12億元，同比收窄 73.8%，好于彭博預期虧損 29.2 億；22Q2 經調整歸母凈利潤率為-6%，相較 21Q2 的-25%收窄了 19pp；22Q2 經調整 EBITDA 實現2020 年第四季度以來首次轉正，達到 4.07 億元，去年同期為-35.60 億元；值得一提的是，本季度公司國內業務

22、分部實現經營利潤 0.936 億元，公司商業模式呈現強勁勢頭。圖表圖表 4 20Q1-22Q2 經調整歸母凈利潤及環比增速經調整歸母凈利潤及環比增速 圖表圖表 5 20Q1-22Q2 公司經調整歸母凈利潤率公司經調整歸母凈利潤率 資料來源：公司財報，華安證券研究所 資料來源：公司財報，華安證券研究所 流量方面，月活人數持續增長，用戶留存效率提升。流量方面，月活人數持續增長，用戶留存效率提升。公司持續優化算法，增加縱橫用戶切片視角，對優質內容實現精準推送，構建用戶個性化標簽。22Q2 公司平均月活躍用戶達到 586.7 百萬人，同比增加 15.9%，好于彭博預期 583.0 百萬；公司平均日活躍

23、用戶達到 347 百萬人，同比增加 18.5%；2022 年第二季度每位日活躍用戶日均使用時長為 125.2 分鐘，同比上升 17.1%。13%-146%-438%-407%24%72%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%-60-50-40-30-20-10010經調整歸母凈利潤（億元）yoy-35%-15%-6%-4%-29%-25%-24%-15%-18%-6%-40%-30%-20%-10%0%經調整歸母凈利潤率圖表圖表 3 20Q1-22Q2 期間費用及期間費用率期間費用及期間費用率 資料來源：公司財報，華安證券研究所 65%43%40%38%69%

24、59%54%42%45%40%10%13%15%17%21%25%25%20%21%19%8%10%12%13%17%20%21%17%17%15%0%10%20%30%40%50%60%70%80%020406080100120140銷售費用（億元）管理費用（億元）研發費用（億元）銷售費用率管理費用率研發費用率 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/18 證券研究報告 圖表圖表 6 20Q1-22Q2 公司公司 MAU、DAU 及變化率及變化率 圖表圖表 7 20Q1-22Q2 用戶日均使用時長與平均營銷收入用戶日均使用時長與平均營銷收入 資料來源：

25、Wind，公司財報，華安證券研究所 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 22Q2公司單季度DAU達到3.47億人，為歷史最高水平。DAU/MAU達到59.2%，較 21Q2的 57.9%增加 1.3pp。二季度單 DAU維系成本下降，有助于經營虧損收窄，為4 億 DAU 用戶目標打下堅實基礎。流量未來怎么變？流量未來怎么變？隨著內容、算法的持續優化，22Q3 MAU 有望達 6.2 億，22 年全年平均 MAU 有望達 6.07 億，同比提升 11.5%。穩健增長的流量將繼續為快手的收入增長打下堅實的基本盤。圖表圖表 9 2019-2025 年年快手月活躍用戶快手月活躍用戶規模規模預

26、測（億人）預測（億人）2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 中國人口數（億人）中國人口數（億人）14.08 14.11 14.13 14.13 14.14 14.14 14.14 互聯網滲透率互聯網滲透率 64.2%70.1%73.1%75.6%77.6%79.1%80.1%互聯網用戶規模（億人）互聯網用戶規模（億人）9.04 9.89 10.32 10.68 10.96 11.18 11.32 一二線城市互聯網用戶規模（億人）3.59 4.05 4.21 4.32 4.39 4.41 4.41 下沉城市互聯網用戶規模（億人）5.45 5.84 6.11

27、 6.35 6.58 6.76 6.90 快手對一二線城市用戶的滲透率快手對一二線城市用戶的滲透率 37.4%53.5%58.2%62.5%64.5%66.0%66.5%快手對下沉市場用戶的滲透率快手對下沉市場用戶的滲透率 36.0%45.3%49.0%53.0%55.5%57.0%58.0%快手一二線城市用戶數（億人）快手一二線城市用戶數（億人）1.34 2.16 2.45 2.70 2.83 2.91 2.93 快手下沉市場用戶數（億人）快手下沉市場用戶數（億人）1.96 2.65 2.99 3.37 3.65 3.85 4.00 快手快手 MAUMAU（億人）（億人）3.303.30 4

28、.814.81 5.445.44 6.076.07 6.486.48 6.776.77 6.946.94 資料來源：世界銀行數據庫，Questmobile，華安證券研究所測算 495474 479 476520506573 578598587253262272 271295 293320 323346 347-1-0.95-0.9-0.85-0.8-0.75-0.70100200300400500600700MAU（百萬人）DAU（百萬人）MAU yoyDAU yoy858588909910711911912812513152331293434413332020406080100120140用

29、戶日均使用時長（分鐘）用戶平均線上營銷服務收入（元）圖表圖表 8 20Q1-22Q2 快手快手 DAU/MAU 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 51.2%55.3%56.7%57.0%56.8%57.9%55.9%55.9%57.8%59.2%40%45%50%55%60%65%DAU/MAU 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/18 證券研究報告 2 線上營銷：線上營銷：完善產品語境完善產品語境，增長平臺活力，增長平臺活力 線上營銷實現多渠道增長，平臺活力、用戶留存度穩步上升。線上營銷實現多渠道增長，平臺活力、用戶留存度穩步上升。22

30、 年第二季度，公司線上營銷服務收入達 110 億元，同比上升 10.5%，好于彭博預期 107.2 億。二季度快手活躍廣告主數量同比增長超 90%，其中電商廣告投放公私域流量產品矩陣，提供綜合營銷模式，拓寬消費者選擇；品牌廣告發揮達人效應，完善產品語境。收入增加主要得益于管理側、內容側、算法側多方的業務優化。管理方面，快手進一步精簡組織架構，明確產運分工，今年 8 月快手宣布成立新一屆經營管理委員會，由 12 名成員組成，這是繼今年 3 月國際化事業部組織結構調整后的又一重大改變；內容方面，快手通過用戶標簽與各地消費特質，實現優質內容尤其是中長尾內容的精準推送，滿足下沉市場消費需求，用戶獲取與

31、留存效率穩步上升；算法方面，2022 年上半年，快手通過優化算法更精準識別用戶需求，并根據當地特色進行定制化推動，從而提升用戶粘性?？焓志€上營銷業務的本質為廣告，可分為外循環業務和內循環業務?？焓志€上營銷業務的本質為廣告，可分為外循環業務和內循環業務。外循環廣告收入主要來自為外部商家（如金融服務商、網絡服務商、游戲商等）進行推廣，投放主要形式為信息流廣告；內循環廣告收入則主要來自快手平臺內商家和達人為了提高直播間流量、小店訪問量、訂單成交量等進行的流量采買，強依賴于快手電商業務，與GMV 相關度較高。Q2 內循環廣告貢獻的收入比例持續走高，同比增長速度高于整體線上營銷收入，ROI 穩步增長，外

32、循環廣告有待進一步釋放壓力。1）外循環業務外循環業務拆解邏輯：拆解邏輯：外循環廣告外循環廣告收入收入=DAU*人均使用時長人均使用時長*使用短視頻的時使用短視頻的時間占比間占比*每分鐘瀏覽的每分鐘瀏覽的 feed數數*ad load*eCPM。由于外循環廣告的主要投放形式為信息流廣告，因此類比信息流廣告的拆解邏輯對外循環廣告收入進行拆分。未來怎么變？未來怎么變？Ad Load 和和 eCPM 仍有較大提升空間，仍有較大提升空間，保守估計保守估計 21-25 年年 CAGR 達達17.4%。目前快手 Ad Load 位于 5%-7%區間內，顯著低于抖音 12%-15%的 Ad Load 水平。在

33、 DAU 與人均使用時長自然增長的前提下，假設 Ad Load 和 eCPM 三年小幅提升，外循環收入在 21-25 年仍將以 17.4%的 CAGR 增長。圖表圖表 10 20Q1-22Q2 公司線上營銷服務收入及同比增速公司線上營銷服務收入及同比增速 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 32.7338.8961.8185.11 85.5899.62109.09132.36113.51110.06161%156%76%56%33%10%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020406080100120140線上營銷服務收入（億元）yoy 快手（快手（

34、1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/18 證券研究報告 圖表圖表 11 2019-2025 年年外循環廣告收入預測（億元）外循環廣告收入預測（億元）2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E DAU（億人）1.76 2.65 3.08 3.52 3.82 4.04 4.17 每 DAU 人均使用時長（分鐘）74.60 87.30 111.50 128.78 137.80 143.31 145.46 短視頻瀏覽時長占比(%)70.0%70.0%70.0%65.1%65.0%65.0%65.0%每分鐘觀看的短視頻數量(條/分鐘)2.

35、46 2.46 2.46 2.46 2.46 2.46 2.46 Ad Load 5.4%6.0%6.8%7.0%7.3%7.5%7.7%實際 eCPM(元/千次)15.21 17.84 19.65 15.34 17.16 19.12 20.01 外循環廣告（億元）外循環廣告（億元）67.5167.51 155.17155.17 285.95285.95 285.53285.53 382.95382.95 481.91481.91 542.66542.66 資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 圖表圖表 12 2025 年年外循環廣告收入預測敏感性分析（億元）外循環廣告收入預測敏感性分析（億

36、元）Ad Load 實際實際 eCPM(eCPM(元元/千次千次)17.00 17.00 18.00 18.00 19.00 19.00 20.01 20.01 21.00 21.00 22.00 22.00 23.00 23.00 7.1%7.1%426.5 451.6 476.7 502.0 526.9 552.0 577.1 7.3%7.3%438.6 464.4 490.1 516.1 541.7 567.5 593.3 7.5%7.5%450.6 477.1 503.6 530.3 556.6 583.1 609.6 7.7%7.7%461.1 488.2 515.3 542.7 5

37、69.6 596.7 623.8 7.9%7.9%474.6 502.5 530.4 558.6 586.3 614.2 642.1 8.1%8.1%486.6 515.2 543.9 572.7 601.1 629.7 658.4 8.3%8.3%498.6 528.0 557.3 586.9 616.0 645.3 674.6 資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 圖表圖表 13 2021-2025 年年外循環廣告收入外循環廣告收入 CAGR 敏感性分析敏感性分析 Ad Load 實際實際 eCPM(eCPM(元元/千次千次)17.00 17.00 18.00 18.00 19.00 1

38、9.00 20.01 20.01 21.00 21.00 22.00 22.00 23.00 23.00 7.1%7.1%10.5%12.1%13.6%15.1%16.5%17.9%19.2%7.3%7.3%11.3%12.9%14.4%15.9%17.3%18.7%20.0%7.5%7.5%12.0%13.7%15.2%16.7%18.1%19.5%20.8%7.7%7.7%12.7%14.3%15.9%17.4%18.8%20.2%21.5%7.9%7.9%13.5%15.1%16.7%18.2%19.7%21.1%22.4%8.1%8.1%14.2%15.9%17.4%19.0%20.4

39、%21.8%23.2%8.3%8.3%14.9%16.6%18.2%19.7%21.1%22.6%23.9%資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 2）內內循環業務循環業務拆解邏輯：內循環廣告拆解邏輯：內循環廣告=直播直播 GMV*廣告費率廣告費率。未來怎么變？未來怎么變？直播直播 GMV 與廣告費率均有提升空間與廣告費率均有提升空間，保守估計保守估計 4 年翻年翻 1.4 倍。倍。由于內循環廣告收入主要來自快手平臺內商家和達人的流量采買，以提高直播間流量、小店訪問量、訂單成交量等，與 GMV 相關度較高，因此內循環廣告收入將持續受益于平臺直播 GMV 的增長。22Q2 廣告費率為 2.29%

40、，即使保守估計下，假設 23-25 年廣告費率保持 2.2%不變，內循環廣告收入仍存在 4 年翻 1.4 倍的空間。圖表圖表 14 2019-2025 年年內循環廣告內循環廣告收入預測（億元）收入預測（億元）2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E GMV（億元）596.41 3,811.69 6,800.36 9,021.88 11,947.38 13,666.12 15,129.20 廣告費率 1.1%1.7%2.1%2.3%2.2%2.2%2.2%內循環廣告（億元）6.68 63.38 140.44 208.22 262.84 300.65 332.8

41、4 資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/18 證券研究報告 3 直播：直播：拓寬服務場景拓寬服務場景，分擔就業壓力，分擔就業壓力 直播業務直播業務持續拓寬服務場景持續拓寬服務場景，快招工緩解藍領市場招聘壓力。，快招工緩解藍領市場招聘壓力。22Q2直播收入達86億元，同比上升 19.1%，好于彭博預期 79.8 億。直播收入占比上升主要得益于供給側戰略調整、產運側內容優化、流量側互動增強。本季度公司注重產需對口，關注差異化服務，通過主播帶貨、推出短劇等方式，引導平臺流量，并充分發揮私域流量的高曝光屬性。比如，公

42、司推出古蛇傳等優質短劇內容，有效刺激一二線市場需求，轉化購買力，實現價值變現。同時，下沉市場作為快手的主場，主站 MAU 維持高體量、高流量，消費依舊堅挺。22Q2 快手直播月活躍主播規模超千萬，直播月平均付費人數達 54.2 百萬人，同比提升21.8%。圖表圖表 15 20Q1-22Q2 公司公司直播直播收入及同比增速收入及同比增速 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 圖表圖表 16 20Q4-22Q2 公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速速 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 90.0983.4079.60 79.007

43、2.50 71.9377.2488.2778.4285.65-20%-14%-3%12%8%19%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0102030405060708090100直播收入（億元）yoy50.852.444.546.148.556.554.2-4.5%7.8%21.8%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0102030405060直播平均月付費用戶數（百萬人）yoy 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/18 證券研究報告 此外，快手還致力于打造差異化社交平臺，促進用戶交互體驗，截至 22Q2

44、，平臺互關用戶對數累計超200億對，同比上升66%，用戶活躍度、參與度穩步上升。其中，“快招工”作為典型直播品牌，增長潛力大，分擔了藍領人口的就業壓力。二季度快招工月活達 2.5 億人，環比上升 90%，快招工簡歷日投遞峰值數超過 36 萬，數量位居行業第二，在構建用戶基礎、識別用戶需求、構建信任場景、匹配高效流量等環節處于行業領先地位。直播業務拆解邏輯：直播業務拆解邏輯：直播業務收入直播業務收入=直播直播付費人數付費人數*付費付費 ARPU=（MAU*MAU 用戶用戶的付費轉化率的付費轉化率）*付費付費 ARPU。未來怎么變？未來怎么變？MAU 的持續增長疊加的持續增長疊加用戶付費轉化率用戶

45、付費轉化率的提高的提高，共同促進直播付費人共同促進直播付費人數的增長，數的增長，保守估計保守估計 21-25 年的年的 CAGR 為為 7.1%。圖表圖表 17 2019-2025 年年內內直播業務直播業務收入預測（億元）收入預測（億元）2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E MAU（億人）3.30 4.81 5.44 6.07 6.48 6.77 6.94 MAU 用戶的付費轉化率 14.8%12.0%8.8%9.3%9.4%9.6%9.8%直播月付費用戶數(億人)0.49 0.58 0.48 0.56 0.61 0.65 0.68 ARRPU(元/人/

46、月)53.58 48.05 54.16 50.13 50.72 50.25 49.85 直播業務收入直播業務收入(億元億元)314.42314.42 332.09332.09 309.95309.95 339.36339.36 371.58371.58 392.68392.68 407.79407.79 資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/18 證券研究報告 4 直播電商直播電商：空間廣闊，空間廣闊，逆風下抗壓韌性明顯逆風下抗壓韌性明顯 直播電商業務發展勢頭強勁，占總營收比例逐年增加。直播電商業務發展勢頭強勁

47、，占總營收比例逐年增加。其他服務以直播電商為主，通過加強對流量端、用戶端的匹配精度，向客戶提供差異化服務，本季度用戶獲取效率顯著提升，實現直播電商收入 21 億元，同比上升 7.1%，好于彭博預期 19.5 億?？炱放浦﹄娚炭炱放浦﹄娚?GMV增長。增長。二季度快手電商GMV達 1912億元，同比增長31.5%，好于彭博預期 1809 億元?？炱放谱鳛榭焓值拇硇噪娚?，其高性價比與差異化定位對口下沉市場需求，助力構建流量洼地，有效拉動電商需求。公司通過提升算法端人貨匹配精度，強化企業生態建設，電商與廣告、直播、營銷等業務多維結合，實現產業循環。二季度電商月活躍買家滲透率超 15%。其他其他

48、業務業務（直播電商）（直播電商）拆解邏輯：拆解邏輯：直播電商收入直播電商收入=MAU*直播電商對用戶的滲透率直播電商對用戶的滲透率*客單價客單價*月均購買頻次月均購買頻次*貨幣化率貨幣化率。圖表圖表 18 20Q4-22Q2 公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速公司直播平均月付費用戶數（百萬人）與同比增速 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 圖表圖表 19 20Q1-22Q2 公司電商公司電商 GMV（億元）與同比增速（億元）與同比增速 資料來源：Wind，公司財報，華安證券研究所 1.766.3412.1516.8812.1119.8318.6023.6718.7321.2

49、4588%213%53%40%55%7%0%100%200%300%400%500%600%700%0510152025其他服務收入（億元）yoy3717259451771118614541758240317511912219.8%100.5%86.1%35.7%47.7%31.5%0%50%100%150%200%250%05001,0001,5002,0002,500電商GMV（億元）yoy 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/18 證券研究報告 未來怎么變？未來怎么變？核心驅動因素為核心驅動因素為直播電商對用戶的滲透率直播電商對用戶的滲透率，

50、直播電商收入有望直播電商收入有望 4 年年翻翻 1.6 倍倍。其他業務以直播電商為主，故類比直播電商的拆解邏輯對其他業務收入進行拆解，GMV主要驅動因素為直播電商對快手用戶的滲透率。假設MAU自然增長、Take rate 小幅增長的情況下，25 年直播電商收入有望是 21 年的 2.6 倍，空間廣闊。圖表圖表 20 20202020-20252025 年年其他（其他（直播直播電商）電商）業務收入預測（億元）業務收入預測（億元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 快手 MAU（億人）4.81 5.44 6.07 6.48 6.77 6.94 直播電商對快手用戶的滲

51、透率(%)10.4%14.2%17.2%20.8%22.8%24.6%快手電商月活躍買家數（億人）0.50 0.77 1.04 1.34 1.54 1.71 客單價 58.00 61.75 66.00 66.25 66.25 66.25 月均購買頻次 10.95 11.91 10.94 11.18 11.17 11.16 GMV（億元）3,811.69 6,800.36 9,021.88 11,947.38 13,666.12 15,129.20 Take Rate(%)0.97%1.09%1.12%1.18%1.22%1.26%其他（直播電商）收入 37.12 74.21 101.01 14

52、0.54 166.20 190.03 YoY 1330.6%99.9%36.1%39.1%18.3%14.3%資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 圖表圖表 21 20252025 年年其他（直播電商）業務收入預測敏感性分析（億元）其他（直播電商）業務收入預測敏感性分析（億元）Take Rate (%)直播電商對快手用戶的滲透率直播電商對快手用戶的滲透率(%)(%)19.00%21.00%23.00%25.00%27.00%29.00%31.00%1.05%122.8 135.7 148.7 158.9 174.5 187.4 200.4 1.10%128.7 142.2 155.7 166

53、.4 182.8 196.4 209.9 1.15%134.5 148.7 162.8 174.0 191.1 205.3 219.4 1.20%146.9 162.4 177.8 190.0 208.8 224.2 239.7 1.25%146.2 161.6 177.0 189.1 207.7 223.1 238.5 1.30%152.0 168.0 184.1 196.7 216.1 232.1 248.1 1.35%157.9 174.5 191.1 204.2 224.4 241.0 257.6 資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 圖表圖表 22 20252025 年年其他（直播

54、電商）業務收入其他（直播電商）業務收入對對 2 2021021 年直播電商收入倍數的年直播電商收入倍數的敏感性分析敏感性分析 Take Rate (%)直播電商對快手用戶的滲透率直播電商對快手用戶的滲透率(%)(%)19.00%21.00%23.00%25.00%27.00%29.00%31.00%1.05%1.7 1.8 2.0 2.1 2.4 2.5 2.7 1.10%1.7 1.9 2.1 2.2 2.5 2.6 2.8 1.15%1.8 2.0 2.2 2.3 2.6 2.8 3.0 1.20%2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 1.25%2.0 2.2 2.4 2

55、.5 2.8 3.0 3.2 1.30%2.0 2.3 2.5 2.7 2.9 3.1 3.3 1.35%2.1 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.5 資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/18 證券研究報告 5 盈利預測盈利預測與投資建議與投資建議 預計 22E-24E 年公司實現營收 940.86/1200.10/1436.78 億元，同比增速為 16.0%/27.6%/19.7%；實現歸母凈利潤（NON-IFRS）-67.38/36.32/147.70 億元，同比增速為64.3%/153.9%/

56、306.7%。圖表圖表 23 盈利預測表盈利預測表（億元）（億元）2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 國內收入(億元)391.20 587.76 810.32 934.12 1,157.91 1,341.44 YoY 92.7%50.2%37.9%15.3%24.0%15.9%廣告業務收入(億元)74.19 218.55 426.39 493.75 645.79 782.56 YoY 345.5%194.6%95.1%15.8%30.8%21.2%外循環業務收入(億元)67.51 155.17 285.95 285.53 382.95 481.91 YoY 129

57、.8%84.3%-0.1%34.1%25.8%內循環業務收入(億元)6.68 63.38 140.44 208.22 262.84 300.65 YoY 849.2%121.6%48.3%26.2%14.4%直播業務收入(億元)314.42 332.09 309.77 339.36 371.58 392.68 YoY 68.9%5.6%-6.7%9.6%9.5%5.7%其他服務收入(億元)2.60 37.12 74.16 101.01 140.54 166.20 YoY 1172.1%1330.6%99.8%36.2%39.1%18.3%國外收入(億元)0.00 0.00 0.49 6.74

58、42.19 95.34 YoY 1272.6%526.1%126.0%營業總收入(億元)391.20 587.76 810.82 940.86 1,200.10 1,436.78 YoY 92.7%50.2%38.0%16.0%27.6%19.7%主播收入分成及稅項(億元)181.49 205.19 247.93 288.93 316.82 331.78 YoY 74.6%13.1%20.8%16.5%9.7%4.7%帶寬費用及服務器托管成本(億元)26.51 57.35 76.38 65.10 72.75 81.07 YoY 44.8%116.4%33.2%-14.8%11.8%11.4%物

59、業及設備使用權折舊以及無形資產攤銷(億元)19.91 45.74 62.46 59.20 71.28 79.64 YoY 82.0%129.7%36.6%-5.2%20.4%11.7%雇員福利開支 0.00 17.13 34.52 31.08 34.08 35.10 YoY 0.0%0.0%101.5%-10.0%9.7%3.0%支付渠道手續費(億元)6.42 10.04 16.02 18.66 24.00 28.74 YoY 31.4%56.4%59.5%16.5%28.6%19.7%其他銷售成本(億元)15.84 14.16 33.20 46.90 44.16 41.46 YoY 129.

60、9%-10.6%134.6%41.3%-5.8%-6.1%總銷售成本(億元)250.17 349.61 470.52 509.88 563.10 597.77 YoY 72.5%39.8%34.6%8.4%10.4%6.2%毛利潤(億元)141.04 238.14 340.30 430.99 637.00 839.00 YoY 143.1%68.9%42.9%26.7%47.8%31.7%毛利率 36.1%40.5%42.0%45.8%53.1%58.4%歸母凈利潤（NON-IFRS）10.34 -78.64 -188.52 -67.38 36.32 147.70 YoY 404.6%-860

61、.6%-139.7%64.3%153.9%306.7%資料來源：公司財報，華安證券研究所測算 基于分部估值法，給予快手 22 年合理市值 4,632.70 億元（5,264.43 億港元），合理股價107.89元（122.60港元）。由于國內國外業務的發展階段不同，我們將國內國外業務分開進行估值。國內業務國內業務：國內業務包括廣告、直播打賞與直播電商三大業務，三大業務的成熟程度、盈利能力、未來戰略均有一定差異，同樣采用分部估值法對各個業務分部進行分 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/18 證券研究報告 部估值并予以加總。（1 1）廣告業務：）廣告

62、業務：目前廣告行業整體承壓，但由于內循環廣告隨直播電商 GMV 的增長而增長，所以公司整體廣告業務營收仍處于快速上升階段。選取以廣告變現為主要變現模式的媒介類平臺谷歌、Meta Platforms、Twitter、微博為可比公司，可比標的 22年彭博一致預期PS的中位數為4.71X，考慮到快手存在韌性較強的內循環廣告，給予公司 22 年 PS 5X，對應分部估值為 2,467.11 億元。圖表圖表 24 廣告業務分部估值廣告業務分部估值 廣告業務 公司代碼 22 年營收（億美元）公司當前總市值（億美元）22 P/S 谷歌 GOOGL.OGOOGL.O 2,529.34 14,451.91 5.

63、71 Meta META.OMETA.O 1,174.00 4,378.82 3.73 Twitter TWTR.NTWTR.N 52.37 296.53 5.66 微博 WB.OWB.O 20.72 47.74 2.30 資料來源：Bloomberg，華安證券研究所 （2 2）直播）直播打賞打賞業務：業務：選取以直播打賞為主要變現模式的 B 站、虎牙直播和陌陌為可比公司，可比公司 22 年 WIND 一致預期 PS 的中位數為 1.32X,考慮到直播行業的政策不斷趨緊，給予快手直播業務 22 年 PS 1X，對應分部估值為 339.36 億元；圖表圖表 25 直播打賞直播打賞業務分部估值業務

64、分部估值 直播打賞業務 公司代碼 22 年營收（億美元）公司當前總市值（億美元）22 P/S B 站 9626.HK9626.HK 33.97 96.55 2.84 虎牙 HUYA.NHUYA.N 13.68 7.84 0.57 陌陌 0K2P.L0K2P.L 19.47 10.18 0.52 資料來源：WIND，華安證券研究所測算 （3 3）直播直播電商業務：電商業務：直播電商為公司第三個進行變現的業務，目前直播電商行業處于高速發展中，未來 5 年仍將持續對電商大盤中進行滲透，而公司直播電商業務同樣處于迸發期，一來通過積極引入品牌商家并打磨基礎設施推動 GMV 規模高增，二來目前的貨幣化仍較

65、為克制，未來電商業務收入空間十分廣闊。直播電商業務側，我們選取 P/GMV 估值法，選取以電商業務為主要變現模式的阿里巴巴、京東、拼多多為可比公司，可比公司最新 P/GMV 平均值為 0.21X，給予快手電商業務 22 年 P/GMV 0.2X，對應分部估值為 1,801.47 億元。圖表圖表 26 直播電商業務分部估值直播電商業務分部估值 直播電商 公司代碼 21 年 GMV(億元）公司當前總市值（億元）P/GMV 拼多多 PDD.O 24,410.00 6,211.92 0.25 京東 JD.O 32,969.70 6,710.30 0.20 阿里巴巴 BABA.N 79,760.00 1

66、7,127.61 0.21 資料來源：WIND，華安證券研究所測算 國外業務：國外業務：國外業務仍處于發展早期，故使用 PS 對國外業務進行估值。選取同樣在海外進行直播業務布局的昆侖萬維、歡聚、赤子城作為可比公司，可比公司 22 年WIND 一致預期 PS 的中位數為 3.02X，給予公司 22 年 PS 3X，對應分部估值為 19.02 億元?？焓郑焓郑? 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/18 證券研究報告 圖表圖表 27 海外海外業務分部估值業務分部估值 海外 公司代碼 22 年營收（億元）公司當前總市值（億元）22 P/S 昆侖萬維 300418.SZ

67、 61.26 171.76 2.80 YY YY.O 27.23 149.02 5.47 赤子城 9911.HK 33.32 22.25 0.67 資料來源：WIND，華安證券研究所測算 通過分部估值加總，快手 22 年合理市值為 4,632.70 億元（5,264.43 億港元），合理股價為 107.89 元（122.60 港元），維持“買入”評級。風險提示：風險提示：未成年人與版權監管趨嚴；行業競爭格局惡化；地緣政治風險未成年人與版權監管趨嚴；行業競爭格局惡化；地緣政治風險；海外商業化探海外商業化探索未及預期索未及預期等等?？焓郑焓郑? 1024.HK024.HK）敬請參閱末頁重要聲明及

68、評級說明 17/18 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 53,011 42,235 45,482 57,081 營業總收入營業總收入 81,082 94,086 120,010 143,678 現金 32,612 20,597 21,372 30,714 營業成本 47,052 50,988 56,310 59,777 應收賬款 4,450 5,164 6,587

69、7,886 銷售費用 44,176 38,361 45,539 53,283 存貨 0 0.00 0.00 0.00 管理費用 3,400 4,070 4,742 5,130 其他 15,948 16,475 17,523 18,481 研發費用 14,956 14,448 17,137 19,375 非流動資產非流動資產 39,505 39,620 39,846 40,183 固定資產 11,051 11,166 11,392 11,729 營業利潤-27,701 -13,744 -2,767 7,251 無形資產 13,733 13,733 13,733 13,733 除稅前溢利-79,1

70、02 -13,949 -3,030 6,935 租金按金 所得稅 637 -1,150 -1,272 -1,505 使用權資產 其他 14,720 14,720 14,720 14,720 凈利潤凈利潤-78,077 -15,099 -4,302 5,431 資產總計資產總計 92,515 81,855 85,327 97,264 少數股東損益-3 0 0 0 流動負債流動負債 37,256 41,694 49,469 55,976 短期借款 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-78,074 -15,099 -4,302 5,431 應付賬款 20,021 21,696 23,9

71、60 25,436 EBITDA -22,609 -13,345 -3,313 6,393 其他 17,234 19,999 25,509 30,540 EPS（元）-18.47 -3.52 -1.00 1.26 非流動負債非流動負債 10,164 10,164 10,164 10,164 營業總收入營業總收入 81,082 94,086 120,010 143,678 長期借款 0 0 0 0 租賃負債 其他 10,164 10,164 10,164 10,164 負債合計負債合計 47,419 51,858 59,633 66,140 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 7 7 7 7

72、 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 0 0 0 0 成長能力成長能力 留存收益和資本公積 45,089 29,990 25,687 31,118 營業收入 37.9%16.0%27.6%19.7%歸屬母公司股東權益 45,089 29,990 25,688 31,118 營業利潤 168.4%50.4%79.9%362.1%負債和股東權益負債和股東權益 92,515 81,855 85,327 97,264 經調整歸母凈利潤-139.7%64.3%153.9%306.7%獲利能力獲利能力 毛利率 42.0%45.8%53.1%58.4%現金流量表現金流量表

73、 單位:百萬元 凈利率-97.6%-14.8%-2.5%4.8%會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE-173.2%-50.3%-16.7%17.5%經營活動現金流經營活動現金流 -5,519 -10,566 2,397 11,146 ROIC 0.0%0.0%0.0%0.0%凈利潤 1,025 -1,150 -1,272 -1,505 償債能力償債能力 折舊攤銷 6,885 1,169 1,187 1,217 資產負債率 51.3%63.4%69.9%68.0%少數股東權益-78,077 -15,099 -4,302 5,431 凈負債比率 -0.72 -0

74、.69 -0.83 -0.99 營運資金變動及其他 64,648 4,514 6,784 6,003 流動比率 1.42 1.01 0.92 1.02 速動比率 1.42 1.01 0.92 1.02 投資活動現金流投資活動現金流-18,361 -1,449 -1,621 -1,803 營運能力營運能力 資本支出 -7,764 -1,285 -1,413 -1,554 總資產周轉率 0.88 1.15 1.41 1.48 其他投資-10,597 -165 -208 -249 應收賬款周轉率 18.22 18.22 18.22 18.22 應付賬款周轉率 2.35 2.35 2.35 2.35

75、籌資活動現金流籌資活動現金流 36,500 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）借款增加 0 0 0 0 每股收益 1.26 普通股增加 39,248 0 0 0 每股經營現金 0.56 2.60 已付股利 0 0 0 0 每股凈資產 10.50 6.99 5.98 7.25 其他-2,748 0 0 0 估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額 12,221 -12,016 775 9,343 P/E 47.32 P/B 5.94 8.57 10.00 8.26 EV/EBITDA 4,562.6 資料來源：公司公告，華安證券研究所 快手（快手（1 1024.HK024.HK）敬請參閱

76、末頁重要聲明及評級說明 18/18 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：金榮，香港中文大學經濟學碩士，天津大學數學與應用數學學士，曾就職于申萬宏源證券研究所及頭部互聯網公司，金融及產業復合背景，善于結合產業及投資視角進行賣方研究。2015 年水晶球第三名及 2017 年新財富第四名核心成員。執業證書編號：S0010521080002 Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信

77、息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做

78、任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的

79、其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指

80、數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。