儲能行業深度報告：戶儲星辰劃天際萬億藍海照月明-220921（40頁）.pdf

1、有 戶儲星辰劃天際，萬億藍海照月明 Table_CoverStock 儲能行業深度報告 Table_ReportDate2022 年 09 月 21 日 武浩 電新行業首席分析師 S1500520090001 010-83326711 Table_CoverReportList 相關研究 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 證券研究報告 行業研究 Table_ReportType 行業深度報告 Table_StockAndRank 電力設備電力設備 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 看好看好 武浩 電新行業首席分析師 執業編號：S1500520090001 聯系電話

2、：010-83326711 郵 箱： 曾一赟 電新行業研究助理 聯系電話：15919166181 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街9號院1號樓 郵編：100031 Table_Title 戶儲星辰劃天際，萬億藍海照月明戶儲星辰劃天際，萬億藍海照月明 Table_ReportDate 2022 年 09 月 21 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary 儲能藍海起步，海外戶儲爆發儲能藍海起步，海外戶儲爆發。由于新能源的不穩定性，新型儲能具有剛性需求，按照應用場景，儲能分為發電側、輸配電側和用電側三類，用電側

3、儲能中，戶儲占比基本在 20%-30%之間。從盈利模式來看，戶儲以自用為主，上網為輔；從發展趨勢來看，戶儲具有光儲一體的趨勢，一體機多采取直流耦合，綜合效率更高，高度集成化也有效減少軟性成本；從目前需求來看，全球戶儲爆發，歐洲領跑，美國緊隨。2021 年全球戶儲新增裝機量約為 6.4GWh，同比增長 116.23%。光儲一體經濟性提升，歐美市場經濟性較高光儲一體經濟性提升，歐美市場經濟性較高。我們基于戶儲的運作模式與盈利模式，得出結論歐洲美國經濟性較高，光儲一體機產品經濟性最高，其中歐洲的德國光儲一體機的 IRR 為 24.5%，美國為 13.6%。以美國為例，進一步分析得到：其他假設條件不變

4、，1）總成本下降 5%，IRR 提高 1.7pct，并且隨著成本下降幅度增大，邊際效用遞增；2）電價上升 0.1美元/kWh，IRR 提高 0.9pct；3）人均用電電量上升 50kWh/月，IRR 提升0.8pct，邊際效用將受光儲系統規模限制；4）峰谷價差增加 5%，IRR 提升 0.7pct。經濟性經濟性+可靠性雙輪驅動海外戶儲需求爆發可靠性雙輪驅動海外戶儲需求爆發。經濟性方面，我們認為 1）能源通脹疊加地緣局勢拉升電力價格；2）分時電價常態應用，峰谷價差拉大；3）人均生活用電量高位，增長趨勢預計延續，新能源車普及也成為家庭用電提升新動力；4）光儲度電成本進入下降通道，未來有望進一步降低

5、；5）政策刺激戶儲需求，降低投資成本。以上因素助力戶儲系統的經濟性提升，拉動戶儲需求上升?？煽啃苑矫?，全球范圍停電事故頻發，儲能有助于維護供電穩定。國內市場方面，我們認為 1）電力市場化改革，拓寬電價波動；2）政策明確儲能定位，機制完善提上日程；3）政策推動，峰谷價差進一步拉大；4）生活質量提升，人均生活用電量進入上行通道；這四方面因素共同推進國內戶儲市場發展，未來可期。我們預計 2026 年全球戶儲新增裝機可達159.1GW，約為 21年的 25倍，5年CAGR為 91%，按照 6.7 元/wh 的用戶端價格測算，五年新增戶儲裝機將帶來 2.5 萬億元的市場空間。戶儲系統的核心戶儲系統的核心

6、在于在于經濟性經濟性+產品力產品力+品牌力品牌力。戶儲系統產品圍繞用戶需求開發，用戶最重視的是經濟性。另外，戶儲系統具有品牌效應，我們認為，受益客戶粘性與品牌效應，戶儲龍頭地位穩固。其中，特斯拉具有強大的品牌力、優質的產品力、優秀的技術路線、良好的經濟性，造就最強消費屬性，未來需求有望再上臺階；派能科技經濟性驅動，造就性價比首選。龍頭企業的產業鏈將隨著戶儲爆發，深度受益。戶儲市場群雄逐鹿，得用戶者戶儲市場群雄逐鹿，得用戶者得天下得天下。戶儲上游為電池產業、電氣設備產業，下游為渠道商、家庭用戶。1）具體結構來看，電池是戶儲的內核，PCS 是儲能與電網的樞紐，能量管理系統是儲能的“大腦”，溫控系統

7、、消防系統是儲能的保護傘。2）技術趨勢來看，電池環節，磷酸鐵鋰是主流儲能電池，鈉離子電池有望成為未來的技術趨勢；儲能變流器環節，朝著混合智能光儲逆變器發展。3）競爭格局來看，儲能電池市場集中度較高，行業的迅速擴張疊加技術進步的減緩，電池核心競爭力轉為客戶粘性、銷售渠道、兼容性。投資建議：1）戶儲系統具有客戶粘性和品牌效應，龍頭企業深度受益，建議關注海外戶儲龍頭：建議關注海外戶儲龍頭：特斯拉、特斯拉、派能科技派能科技、比亞迪、比亞迪。2）戶儲產業鏈各個8XvZfWcZsUlYvVdU8ObPaQmOpPmOmOkPnNvMfQmOpObRqRsNuOmOqPNZpOyR 請閱讀最后一頁免責聲明及

8、信息披露 http:/ 3 環節盈利能力較好，產業鏈各環節競爭核心在于產品協同與渠道建設，龍頭企業供應商深度受益，建議關注特斯拉戶儲產業鏈建議關注特斯拉戶儲產業鏈：旭升股份旭升股份、世運電、世運電路路。3）儲能電池與儲能變流器為戶儲產業鏈的核心環節，具有整合產業鏈的優勢，隨著戶儲爆發深度收益，建議關注儲能電池產業：寧德時代、億建議關注儲能電池產業：寧德時代、億緯鋰能緯鋰能、鵬輝能源鵬輝能源、天能股份、天能股份；儲能變流器企業：德業股份、；儲能變流器企業：德業股份、固德威、固德威、錦錦浪科技、科士達浪科技、科士達。風險因素：風險因素：政策落地不及預期、疫情反復影響新能源建設進度、原材料價格上漲帶

9、來成本上升、行業競爭加劇。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 4 目 錄 與市場不同與市場不同.6 一、儲能藍海起步，海外戶儲爆發一、儲能藍海起步，海外戶儲爆發.7 1.1 新能源大勢已定，儲能產業迎風起新能源大勢已定，儲能產業迎風起.7 1.2 戶儲需求趨穩，一體機趨勢初現戶儲需求趨穩，一體機趨勢初現.8 1.3 全球戶儲爆發，歐洲領跑，美國緊隨全球戶儲爆發，歐洲領跑，美國緊隨.10 二、光儲一體經濟性提升，歐美市場經濟性更高二、光儲一體經濟性提升，歐美市場經濟性更高.11 2.1 終端戶儲產品的盈利模式假設終端戶儲產品的盈利模式假設.11 2.2 終端戶儲產品的經濟性與敏感性分

10、析終端戶儲產品的經濟性與敏感性分析.13 三、經濟性三、經濟性+可靠性雙輪驅動海外戶儲需求爆發可靠性雙輪驅動海外戶儲需求爆發.15 3.1 多因素經濟性驅動，海外戶儲需求爆發多因素經濟性驅動，海外戶儲需求爆發.15 3.2 供電可靠性推動，戶儲發展更進一步供電可靠性推動，戶儲發展更進一步.20 3.3 國內戶儲起步，未來大有可為國內戶儲起步，未來大有可為.21 3.4 全球市場進入“快車道”，萬億藍?？臻g廣闊全球市場進入“快車道”，萬億藍?？臻g廣闊.23 四、經濟性四、經濟性+產品力產品力+品牌力是戶儲系統的核心品牌力是戶儲系統的核心.24 4.1 經濟性經濟性+品牌力造就集成商核心競爭力品牌

11、力造就集成商核心競爭力.24 4.2 受益客戶粘性與品牌效應，戶儲龍頭地位穩固受益客戶粘性與品牌效應，戶儲龍頭地位穩固.26 五、渠道建設與產品協同為戶儲產業鏈的核心五、渠道建設與產品協同為戶儲產業鏈的核心.28 5.1 各環節盈利能力不一，產業鏈具有整合趨勢各環節盈利能力不一，產業鏈具有整合趨勢.28 5.2 產業鏈技術趨勢明晰，戶儲產品力有望隨之提升產業鏈技術趨勢明晰，戶儲產品力有望隨之提升.31 5.3 產業鏈盈利將朝頭部集中產業鏈盈利將朝頭部集中.33 五、投資建議五、投資建議.36 六、風險因素六、風險因素.37 表 目 錄 表 1：直流與交流耦合功能對比.9 表 2：各國家 IRR

12、 測算以及回本周期測算.13 表 3：美國光儲系統的成本、電價敏感性分析.14 表 4：美國光儲系統的人均用電量、峰谷價差敏感性分析.14 表 5：新能源車+熱泵帶來的新增家庭用電需求測算.18 表 7：全國范圍提高波峰波谷價差具體政策.22 表 9：戶用儲能市場空間測算.24 表 10：各類鋰電池性能對比.31 表 11：鈉離子性能優勢.31 表 12：戶儲相關標的情況.36 圖 目 錄 圖 1：儲能技術推動能源轉型.7 圖 2：2021 年全球各類型儲能裝機占比.7 圖 3：2021 年我國各類型儲能裝機占比.7 圖 4：新型儲能技術應用占比變化趨勢.8 圖 5：固定式儲能系統供應商地區占

13、比變化.8 圖 6：儲能應用場景.8 圖 7：儲能應用場景占比變化.8 圖 8：戶用儲能盈利模式.9 圖 9：2019 年分類型戶用儲能成本對比（單位：美元）.10 圖 10：各國戶儲新增裝機量（單位：MWh）.10 圖 11：全球戶儲新增裝機量及增速（單位：MWh，%）.10 圖 12：四季典型光伏出力曲線（光伏功率/p.u.）.11 圖 13：四季典型負荷曲線（負荷功率/p.u.）.11 圖 14：光伏、儲能、光儲一體運作以及盈利模式.12 圖 15：FIT 價格變動趨勢（單位：歐元/kwh).15 圖 16：歐洲批發電力價格變動趨勢（單位：歐元/kwh).15 圖 17：分時電價的主要類

14、型.15 圖 18：美國 PG&E 電價示例（單位：美分）.16 圖 19：各國人均耗電量變動趨勢（kwh/人).16 圖 20：2020 年各國人均用電量情況（kwh/人).16 圖 21：全球電動車保有量（單位：萬輛）.17 圖 22：全球電動車公共充電樁總體建設規模（單位：萬個).17 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 圖 23：歐洲熱泵銷量及同比（單位：千臺）.17 圖 24：歐洲熱泵銷售占供暖設備銷售比例（單位：千歐元).17 圖 25：度電成本變動趨勢（單位：美元/kwh).19 圖 26：戶儲系統各項成本變動趨勢.19 圖 27：美國各供電穩定性示意圖（顏色越深

15、，穩定性越差）.21 圖 28：歷年大停電事故發生次數及地區分布.21 圖 29：2020-2021 中國電力市場改革相關政策.21 圖 30：電力市場化改革示意圖.21 圖 31：全國各地區峰谷價差（單位：倍數）.22 圖 32：全國各地區尖峰電價上浮比例.22 圖 33：中國城鎮居民月度生活用電量（單位：萬千瓦時).23 圖 34：2021 年全球戶儲新增裝機分布.24 圖 35：2020 年全球新增裝機競爭結構.24 圖 36：2020 年德國戶儲裝機競爭格局.25 圖 37：2020 年美國戶儲裝機競爭格局.25 圖 38：用戶對戶儲的需求最大的是電費節省.25 圖 39：2021 年

16、 90%以上的商家認為品牌對銷售有影響.25 圖 40：2020 年最用戶受歡迎品牌.26 圖 41：2020 年安裝商最常進貨品牌.26 圖 42：特斯拉儲能產品新增裝機量(MWh).27 圖 43：各品牌度電成本（美元/kWh）.27 圖 44：派能科技出貨量（MWh）.27 圖 45：戶用儲能上下游產業鏈.28 圖 46：儲能系統內部結構以及運作方式.29 圖 47：戶內單相光儲系統成本結構（6kW 組件，5kWPCS、7.5kwh 電池）.29 圖 48：戶內三相光儲系統成本結構（12kw 組件、10kwPCS、16.8kwh 電池）.29 圖 49：光儲系統各環節盈利模式.30 圖

17、50：產業鏈毛利率情況.30 圖 51：逆變器與儲能變流器的技術統一性.32 圖 52：BMS 發展趨勢.32 圖 53：2021 年全球儲能電池競爭格局.34 圖 54：2020 年儲能變流器競爭格局.35 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 6 與市場不同與市場不同 市場對于戶用儲能的研究集中于空間展望，我們從構建戶儲經濟性模型出發，系統性的從經濟性的影響因素探索戶儲需求爆發的原因，并對未來進行展望。市場對于戶儲帶來的投資機會主要從產業鏈出發，挖掘核心受益環節，而我們除了核心環節的挖掘之外，從戶儲系統的消費屬性思考，認為龍頭企業的品牌效應和客戶粘性將帶動其供應商的投資機會。請閱

18、讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 一、一、儲能藍海起步儲能藍海起步，海外戶儲海外戶儲爆發爆發 1.1 新能源大勢已定，儲能產業迎風起新能源大勢已定，儲能產業迎風起 新能源發電具有不穩定性，儲能需求應運而生。新能源發電具有不穩定性，儲能需求應運而生。電能即發即用，電力系統中需要保持動態平衡，當發電量過高時需要將電能轉化為化學能或者勢能等其他形式的能量才能儲存。傳統能源時代，煤電具有可控性，可以實現對電網的穩定調節，因此儲能的重要性未曾顯現；而隨著能源革命時代的來臨，風光發電等新能源的不斷普及，電力供給受到氣候、地理位置等不確定因素影響，在原有電網體系下難以隨時保持供求平衡，儲能因此

19、成為新能源電網體系中不可或缺的一環。圖圖 1：儲能技術推動能源轉型儲能技術推動能源轉型 資料來源：賽迪智庫，信達證券研發中心 抽水蓄能抽水蓄能目前為目前為儲能儲能主體，新型儲能主體，新型儲能快速快速發展。發展。從儲能結構上來看，全球儲能和我國儲能結構都是以抽水蓄能為主，占比分別為 86.2%/86.3%。然而抽水蓄能受到地理位置限制，抽水蓄能將勢能轉為機械能再轉為電能，響應時間長，因此響應時間快而且局限性小的新型儲能逐步發展。圖圖 2：2021 年全球各類型儲能裝機占比年全球各類型儲能裝機占比 資料來源:CNESA，信達證券研發中心 圖圖 3：2021 年我國各類型儲能裝機占比年我國各類型儲能

20、裝機占比 資料來源:CNESA，信達證券研發中心 電化學儲能電化學儲能為為主流主流新型儲能新型儲能，中國供應商引領市場。，中國供應商引領市場。電化學儲能技術具有能量密度高、工作電壓大、循環壽命長、充電速度快等特點，因此占據了主流地位，而鋰電池憑借領先的安全性、高效率、長循環等優勢，應用占比逐年攀升，近五年穩定在 80%-95%之間。坐擁國際領先的鋰電池產業，中國供應商在儲能市場占比有所提高，2020 年已趕超韓國成為全球第一大供應國，占比達到 69%，領先優勢不斷深化。抽水蓄能熔融鹽儲熱鋰離子電池鈉硫電池鉛蓄電池液流電池壓縮空氣儲能飛輪儲能其他抽水蓄能熔融鹽儲熱鋰離子電池超級電容鉛蓄電池液流電

21、池壓縮空氣儲能飛輪儲能其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 8 圖圖 4：新型儲能技術應用占比變化趨勢新型儲能技術應用占比變化趨勢 圖圖 5：固定式儲能系統供應商地區占比變化固定式儲能系統供應商地區占比變化 資料來源：BNEF，信達證券研發中心 資料來源：BNEF，信達證券研發中心 1.2 戶儲需求趨穩，一體機戶儲需求趨穩，一體機趨勢初現趨勢初現 應用場景多樣，戶用需求穩定。應用場景多樣，戶用需求穩定。從整個電力系統的角度看，儲能的應用場景可分為發電側儲能、輸配電側儲能和用電側儲能三大場景，發電與輸配電側應用主要圍繞電網展開，儲能常用于電力調峰、系統調頻、可再生能源并網以及緩解

22、電網阻塞、延緩輸配電設備擴容升級等。用電側場景的需求用戶一般為家庭、工商業及公共機構，儲能系統主要用于電力自發自用、峰谷價差套利、容量電費管理等經濟性需求和提升供電可靠性。據 BNEF 統計，全球儲能應用中，戶用需求基本穩定在 20%-30%之間，遠高于工商業。圖圖 6：儲能應用場景儲能應用場景 圖圖 7：儲能應用場景占比變化儲能應用場景占比變化 資料來源：派能科技招股說明書，信達證券研發中心 資料來源：BNEF，信達證券研發中心 戶用儲能盈利模式：戶用儲能盈利模式：配合光伏，配合光伏，提高光伏自用比例提高光伏自用比例，峰谷價差套利峰谷價差套利。戶用儲能一般與屋頂光伏搭配使用，目前主要有三種盈

23、利模式：自發自用，余量上網：自發自用，余量上網：政策前期 FIT電價高于戶用電力價格，以“標桿電價，全額上網”推動屋頂光伏裝機。隨著戶用電力上漲及 FIT 補貼退坡趨勢漸定，電價差值拉大，海外屋頂光伏用戶轉向配置儲能以實現更高的自發自用比例。峰谷套利：峰谷套利：美國加州、澳大利亞、歐洲主要國家、中國等均設有分時電價機制，該機制下，儲能系統通過晚上電網低谷時期為儲能充電，白天用電高峰時放電，通過利用峰谷價差來達到節約用電成本的目的。虛擬電廠：虛擬電廠：該模式是分布式儲能系統集成商基于能源軟件管理平臺，集成分散在用戶側的分布式儲能系統，分析、控制并優化儲能系統運行，參與電網服務獲取應用收益。47%

24、56%69%71%89%96%92%82%92%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201220132014201520162017201820192020其他飛輪儲能液流電池鈉硫電池鉛酸電池鋰電池17%28%29%22%22%21%14%22%21%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201220132014201520162017201820192020其他戶用工商業配電輸電能量轉移電力調峰附屬服務 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 圖圖 8：戶用儲能盈利模式戶用儲能盈利模式 資料來源：IRENA，北極星儲能網，

25、Sandia Government，信達證券研發中心 光儲光儲一體一體機機多采取直流耦合，綜合效率更高多采取直流耦合，綜合效率更高。目前市場上針對不同的戶用需求，根據集成度化程度的不同，戶用儲能系統主要可分為光儲一體機與儲能分體機。光儲一體機，顧名思義，通過將光伏逆變器和雙向變流器整合在一起，置于內部形成集成一體系統。一體化模式內部多采用直流耦合模式，即裝即用，實現“光+儲能”的一體化解決方案，適用于同步安裝戶用光伏與儲能系統的增量市場。而儲能分體機則適用于已安裝戶用光伏的存量市場，內部通常采用交流耦合模式，便于與原有光伏系統的光伏逆變器進行銜接。直流耦合模式在白天發電、夜晚用電的模式下效率顯

26、著高于交流耦合模式，且該模式符合當代大多數家庭的用電習慣，兩者效率分別約為 95%與 90%。表表 1：直流與交流耦合功能對比：直流與交流耦合功能對比 分類項目分類項目 直流耦合直流耦合 交流耦合交流耦合 示意圖示意圖 構成方式構成方式 光伏組件發出的直流電，通過控制器，存儲到蓄電池組中，電網也可通過雙向 DC-AC 變流器向蓄電池充電。能能量的匯集點在直流蓄電池端。量的匯集點在直流蓄電池端。光伏組件發出的直流電，通過逆變器變為交流電，直接給負載或者送入電網上，電網也可以通過雙向 DC-AC 雙向變流器向蓄電池充電。能量的匯集點在交流端。能量的匯集點在交流端。工作原理工作原理 當光伏系統運行時

27、，通過 MPPT 控制器來給蓄電池充電；當用電器負載有需求時，蓄電池將釋放電量，電流的大小由負載來定。光伏系統由光伏陣列和并網逆變器組成；蓄電池系統由蓄電池組和雙向逆變器組成。兩個系統既可以獨立運行，互不干擾，也可脫離大電網組成一個微網系統。成本對比成本對比 直流耦合包括控制器，雙向逆變器和切換開關。直流耦合直流耦合方案還可以做成控制逆變一體機，設備成本和安裝成本都方案還可以做成控制逆變一體機，設備成本和安裝成本都可以節省，因此直流耦合方案成本較低?？梢怨澥?，因此直流耦合方案成本較低。交流耦合包括并網逆變器，雙向逆變器和配電柜。從成本上看，從成本上看，控制器比并網逆變器要便宜一些，切換開關比配

28、電柜也要便宜一控制器比并網逆變器要便宜一些，切換開關比配電柜也要便宜一些，因此交流耦合成本較高。些，因此交流耦合成本較高。適用性對比適用性對比 控制器、蓄電池和逆變器串行，聯接比較緊密，但靈活性較差。新裝的離網系統中，光伏，蓄電池，逆變器要根據新裝的離網系統中，光伏，蓄電池，逆變器要根據用戶的負載功率和用電量來設計，用直流耦合系統較適用戶的負載功率和用電量來設計，用直流耦合系統較適合。合。交流耦合系統，并網逆變器、蓄電池和雙向變流器并行，聯接不緊密，靈活性較好。如在已經安裝的光伏系統中，需加裝儲能系如在已經安裝的光伏系統中，需加裝儲能系統，用交流耦合則只要加裝蓄電池和雙向變流器，不影響原光伏統

29、，用交流耦合則只要加裝蓄電池和雙向變流器，不影響原光伏系統。系統。效率對比效率對比 用戶白天負載較少，晚上較多白天負載較少，晚上較多，用直流耦合較好，光伏組件通過控制器把電儲存到蓄電池，效率可達效率可達 95%以上以上。用戶白天負載較多，晚上較少，用交流耦合較好，光伏組件通過并網逆變器直接給負載供電，效率可達到 96%以上。若白天負載白天負載較少，晚上較多較少，晚上較多，光伏先要通過逆變器變成交流電，再通過雙向變流器變成直流電，采用交流耦合效率會降到采用交流耦合效率會降到 90%左右左右。資料來源：古瑞瓦特公眾號，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 光儲一體

30、機光儲一體機高高度度集成化，有效減少軟性成本集成化，有效減少軟性成本。NREL 數據顯示，硬件成本僅占戶用儲能系統總成本不到 50%，而光儲一體機由于其高集成化的特性，無需另外安裝光伏逆變器，一方面減少了硬件成本，另一方面可節約一次性設備投資、簡化安裝、節約安裝費用，同時便于售后維修，有效減少后續軟性成本。據我們測算，光儲一體機較之分體式方案可節省約 155 美元/kwh 的成本，而據 BNEF 預測，未來軟性成本的降本幅度將遠低于鋰電池與逆變器，在與分體機硬件設備成本相仿的情況下，一體機的軟性成本優勢將在未來進一步得到凸顯。圖圖 9：2019 年分類型戶用儲能成本對比（單位：美元）年分類型戶

31、用儲能成本對比（單位：美元）資料來源：NREL，信達證券研發中心 1.3 全球戶儲爆發，歐洲領跑，美國緊隨全球戶儲爆發，歐洲領跑，美國緊隨 戶儲裝機維持高增，歐美日澳主導市場戶儲裝機維持高增，歐美日澳主導市場。全球戶用儲能裝機量近年穩步增長，5 年 CAGR為 62.62%，2021 年新增裝機量約為 6.4GWh，同比增長 116.23%。據 Statista 統計，歐洲市場領跑戶儲裝機，20 年新增裝機約占全球 40.38%，其中德國占比達 25.16%；美國與日本緊隨其后，占比分別達到 23.65%與 17.88%，歐美日澳合計占比約 90%。圖圖 10：各國戶儲新增裝機量（單位：各國戶

32、儲新增裝機量（單位：MWh）圖圖 11：全球戶儲新增裝機量及增速（單位：全球戶儲新增裝機量及增速（單位：MWh，%）資 料 來 源：儲 能 網，Woodmac，U.S.international Trade Commission，Solar Power Europe，中關村儲能產業技術聯盟，信達證券研發中心 資料來源：BNEF，GGII，信達證券研發中心 2844284428443479347934799379372393239323935955955951253150727582464151936916111887491535954101619221560235227091667120925

33、34287519191940385938592991382934783770190919203561376405000100001500020000250003000035000光伏（6.9kw）儲能（5kw，14kwh）光儲一體（直流耦合）光伏+儲能（交流耦合）凈利潤獲客成本間接費用許可及檢查費用安裝成本銷售稅供應鏈成本電池供電系統結構化BOS儲能逆變器光伏逆變器鋰電池光伏組件軟性成本軟性成本軟性成本020040060080010001200201520162017201820192020澳大利亞美國歐洲0%20%40%60%80%100%120%140%010002000300040005

34、0006000700020172018201920202021全球YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 二、二、光儲一體經濟性提升，歐美市場經濟性光儲一體經濟性提升，歐美市場經濟性更更高高 2.1 終端戶儲產品的盈利模式假設終端戶儲產品的盈利模式假設 戶儲的經濟性分析中，戶儲的經濟性分析中，我們將分析光伏、儲能、光儲一體機我們將分析光伏、儲能、光儲一體機三三種產品。種產品?？傮w來說，光伏/儲能的收益來源為兩種：1）發電或放電用于生活電費節??；2）多余電量售賣電網賺取電費。我們考慮以下：1)家庭用電電費比上網電費更高，因此消費者最具經濟性的光伏/儲能使用方式是將所有發電都

35、用于電費抵消。以中國為例，2020 年我國居民用電平均為 0.51 元/kWh，而補貼之后的上網電價為 0.41 元/kWh。2）光伏發電與用電負荷有時間錯位，無法全部自用。光伏出力主要集中在中午，而負荷側用電高峰集中在早上 8-10 點，和晚上 6-10 點之間，發電與用電的時間不匹配將導致即使光伏發電量小于生活用電量，也可能無法全部自用于電費節省。3）谷時電價一般出現在晚上至早晨時段（此時用電需求較少，電價較低），儲能充電之后第一次峰時放電經濟效益最大，第二次充電（如果沒有光伏）將出現在平時充電。4）光伏發電和儲能電量有可能溢出，當家庭用電量不高時，儲能電量用來上網賺取電費。圖圖 12：四

36、季典型光伏出力曲線（光伏功率四季典型光伏出力曲線（光伏功率/p.u.）圖圖 13：四季典型負荷曲線（負荷功率四季典型負荷曲線（負荷功率/p.u.）資料來源：考慮多主體利益與需求響應的分布式電源優化配置，信達證券研發中心 資料來源：考慮多主體利益與需求響應的分布式電源優化配置，信達證券研發中心 考慮以上實際考慮以上實際情況情況，可以得到光伏、儲能、光儲一體產品的運作模式和盈利模式，可以得到光伏、儲能、光儲一體產品的運作模式和盈利模式。1）從獨立光伏來看，光伏發電之后白天有一部分可以用于家庭自用，而中午光伏大發或者早晨用電需求較少時，用電需求大于光伏發電量，因此多于電量上網?？紤]如果家庭用電需求較

37、少，光伏可自用電量將大于家庭用電量，因此多余部分也用于上網賺取電費。2）獨立儲能一天充電兩次，分別為平時充電一次和谷時電價充電一次，當峰時用電量大于放電電量時，儲能放電全部用于峰時放電，實現峰谷價差套利，當放電電量大于峰時用電量而小于生活用電量時，儲能將部分用于平時放電。當放電電量大于生活用電時，如果有套利空間（充電電價小于上網電價），那么可以用于上網套利。3）光儲一體機中，光伏發電用于自用和充電，根據（2）中的家庭用電量和放電電量的情況進行選擇峰時放電、平時放電或上網賺電費。00.10.20.30.40.50.60.70.80:002:004:006:008:00 10:00 12:00 1

38、4:00 16:00 18:00 20:00 22:00 0:00春季光伏出力夏季光伏出力秋季光伏出力冬季光伏出力0.550.60.650.70.750.80.850.90.9511.050:00 2:00 4:00 6:00 8:00 10:00 12:00 14:00 16:00 18:00 20:00 22:00 0:00春季負荷夏季負荷秋季負荷冬季負荷 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 圖圖 14：光伏、儲能、光儲一體運作以及盈利模式光伏、儲能、光儲一體運作以及盈利模式 資料來源：信達證券研發中心 基于以上戶儲運作模式、盈利模式，我們做出如下假設：基于以上戶儲運作模

39、式、盈利模式，我們做出如下假設：工程數據：工程數據：光儲規模分別為 7kW+14kWh，運營 20 年，光伏利用小時數為 1500 小時，儲能壽命 7000次循環，每天兩充兩放，第二次充放循環 80%。無儲能光伏自發自用比例為 50%；光儲一體的自用消納能力為 85%。用戶用戶投資數據投資數據（用戶購買光儲的金額）（用戶購買光儲的金額）：美國光伏綜合單位投資1.54美元/W，儲能綜合單位投資0.84美元/Wh，光儲一體機綜合單位投資 1.19 美元/Wh；德國光伏綜合單位投資為1.65美元/W，儲能綜合單位投資0.84美元/Wh，光儲一體機綜合單位投資 1.23 美元/Wh；意大利光伏綜合單位

40、投資為1.67美元/W，儲能綜合單位投資0.86美元/Wh，光儲一體機綜合單位投資 1.25 美元/Wh；法國光伏綜合單位投資為 1.57 美元/W，儲能綜合單位投資 0.8 美元/Wh，光儲一體機綜合單位投資 1.17 美元/Wh；英國光伏綜合單位投資為1.49美元/W，儲能綜合單位投資0.76美元/Wh，光儲一體機綜合單位投資 1.12 美元/Wh；電力數據：電力數據：請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 三口之家人均用電設為美國 2021 年人均用電量 371kWh/月。電力數據根據 Global Petrol Prices 數據假設為 2021 年價格，美國電力價格設為

41、 0.16 美元/kWh；德國居民用電電價為0.33美元/kWh，意大利用電電價為0.24美元/kWh，法國家庭用電電價為0.18美元/kWh，英國家庭用電電價為 0.32 美元/kWh。家庭用電峰谷價差為 50%。維修成本：維修成本：每年維修成本為總投資的 0.6%，電池更換成本為電池價格的 30%。2.2 終端戶儲產品的經濟性與敏感性分析終端戶儲產品的經濟性與敏感性分析 基于基于上述模型上述模型，經過我們測算，歐洲各國經濟性最高，光儲一體機產品經濟性最高，經過我們測算，歐洲各國經濟性最高，光儲一體機產品經濟性最高。從各從各產品的內部收益率來看產品的內部收益率來看，光儲一體機光伏儲能。如果不

42、配光伏，儲能基本沒有經濟性，其收入來自于高峰放電，但是需要谷時充電，單靠峰谷價差套利空間有限。光儲一體機相比于光伏來說，可以通過儲能提高光伏發電量的自用率，提高整體消納率，從而有相對更高的可用發電量，而相對于儲能來說，充電可以來自于光伏發電，減少一部分充電成本。從各國的內部收益率來看從各國的內部收益率來看，歐洲美國的收益率較高，光儲一體機的經濟性較高。從回收周從回收周期來看期來看，美國光儲一體機的回本周期為 7 年，德國、意大利、法國、英國回本周期為 4-7年。表表 2：各國家：各國家 IRR 測算以及回本周期測算測算以及回本周期測算 IRR 美國美國 德國德國 意大利意大利 法國法國 英國英

43、國 光伏光伏 10.9%18.6%11.9%9.5%17.3%戶儲戶儲 2.4%7.7%7.8%5.1%14.4%光儲一體機光儲一體機 13.6%24.5%19.2%15.5%29.0%回本周期回本周期 美國 德國 意大利 法國 英國 光伏光伏 9 6 8 10 6 戶儲戶儲 3 10 10 12 7 光儲一體機光儲一體機 7 5 6 7 4 資料來源：信達證券研發中心測算 我們以美國為例，測算得到其他條件不變的情況下，總成本下降我們以美國為例，測算得到其他條件不變的情況下，總成本下降5%，IRR提高提高約約1.7pct，并且隨著成本下降幅度增大，邊際效果增強并且隨著成本下降幅度增大，邊際效果

44、增強?？偝杀鞠陆祵鈨ο到y的收益體現在兩方面，一是初始投資下降，二是維修成本與電池更換成本下降?？偝杀鞠陆悼梢哉f是最直接的增加 IRR，提高光儲系統經濟性的方式，有些美國地區政策給購買光儲系統的用戶現金補貼，比如亞利桑那州宣布 2018年 5月 1日起 3年內，對購買和安裝合格的電池儲能系統并參與SRP 電池研究計劃的用戶可獲得最高 1800 美元的補貼，政府補貼實際上相當于降低了總成本，提高經濟性。從 IRR 的影響來看，政府補貼將大幅提高戶儲系統的經濟性，從而提高居民用戶的購買積極性。另外，我們可以看到成本下降（其他條件不變）對 IRR 的增加效果有邊際效果增強的規律，成本下降幅度從0%-

45、5%，IRR提高1.7pct，成本下降幅度從20%-25%，IRR提高3.8pct。IRR 為初期投資與未來現金流現值相等的折現率，而折現率對未來的現金流的折現效果邊際遞減，因此雖然減少的額度相同，但是初期投資越低，IRR 提高越大。未來成本逐步降未來成本逐步降 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 低，低，IRR 的提升將愈加明顯，經濟性推動戶儲發展將愈加迅速。的提升將愈加明顯，經濟性推動戶儲發展將愈加迅速。其他條件不變，電價上升其他條件不變，電價上升 0.1美元美元/kWh，IRR提高提高約約 1pct。電價對 IRR的影響實際上是提高了光儲系統的節省電費的收益，電價越高，

46、消費者的用電成本越高，相應的光儲系統的收益越高。該效果是線性的，電費提升將固定比例提高所有收入，戶儲的收入結構并不會變化。表表 3：美國光儲系統的成本、電價敏感性分析：美國光儲系統的成本、電價敏感性分析 光儲一體機光儲一體機 IRR 成本下降幅度成本下降幅度 0%5%10%15%20%25%電價情況電價情況（每上升（每上升0.1）0.13 10.3%11.7%13.3%15.2%17.5%20.4%0.14 11.4%12.8%14.5%16.5%18.9%21.9%0.15 12.4%13.9%15.7%17.7%20.3%23.4%0.16 13.4%15.0%16.8%19.0%21.6

47、%24.9%0.17 14.4%16.0%17.9%20.2%22.9%26.4%0.18 15.3%17.0%19.0%21.4%24.2%27.9%0.19 16.3%18.0%20.1%22.5%25.5%29.3%資料來源：信達證券研發中心測算 其他條件不變，人均用電電量上升其他條件不變，人均用電電量上升 50kWh/月，月，IRR 提升提升約約 0.9pct，邊際效果將受到光儲，邊際效果將受到光儲系統規模限制系統規模限制。人均用電量提升的是光儲系統對生活用電的替代空間，可以分成兩部分，一是原來上網電量用于生活用電，二是原來峰時用電需求增大將提升收益。但是這個效果最終會受到光儲系統的規

48、模限制，如果家庭用電達到一定的量，光儲系統的收益已經最大化（峰時用電替代打滿，平時用電替代也打滿），此時再增加人均用電已經不能提升收益率。未來隨著未來隨著人均用電量越來越大，相應的光儲系統的規模也會因經濟性追求而增大人均用電量越來越大，相應的光儲系統的規模也會因經濟性追求而增大。其他條件不變，峰谷價差增加其他條件不變，峰谷價差增加 5%，IRR 提升提升約約 0.7pct。峰谷價差對 IRR 的影響主要是提升了儲能的收益，具體體現在谷時充電成本降低，峰時放電收益提升。這個效果為線性，沒有結構性的變化。表表 4：美國光儲系統的人均用電量、峰谷價差敏感性分析：美國光儲系統的人均用電量、峰谷價差敏感

49、性分析 光儲一體機光儲一體機 IRR 人均用電電量人均用電電量 270 320 370 420 470 520 峰谷價差峰谷價差 35%9.4%10.5%11.4%12.2%12.6%12.6%40%10.1%11.2%12.2%13.0%13.3%13.3%45%10.7%11.8%12.9%13.7%14.1%14.1%50%11.4%12.5%13.6%14.4%14.8%14.8%55%12.0%13.2%14.3%15.2%15.5%15.5%60%12.6%13.8%15.0%15.9%16.2%16.2%65%13.2%14.5%15.6%16.6%17.0%17.0%資料來源：

50、信達證券研發中心測算 戶儲系統戶儲系統發展的核心在于收益率，而根據我們以上模型，我們得到光儲系統收益率的核心發展的核心在于收益率，而根據我們以上模型，我們得到光儲系統收益率的核心影響因素為影響因素為 1）居民用電電價；）居民用電電價；2）電力峰谷價差；）電力峰谷價差；3）人均生活用電量；）人均生活用電量；4）戶儲系統成本）戶儲系統成本。其中戶儲系統成本其中戶儲系統成本、居民用電電價的敏感性較高。居民用電電價的敏感性較高。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 三、經濟性三、經濟性+可靠性雙輪驅動可靠性雙輪驅動海外戶儲需求爆發海外戶儲需求爆發 3.1 多因素多因素經濟性驅動，海外戶

51、儲需求爆發經濟性驅動，海外戶儲需求爆發 能源通脹疊加地緣局勢拉升電力價格。能源通脹疊加地緣局勢拉升電力價格。2009 年歐洲以德法意西為代表的主要國家光伏標桿上網電價基本為 0.4 歐元/kWh，之后 10 年勻速退坡，于 2019 年達到 0.1 歐元/kWh 左右，已顯著低于同年 0.2862 歐元/kWh 的歐洲平均電力價格，戶用光伏以“標桿電價，全額上網”已難以滿足歐洲家庭的盈利需求。2021 年之前，全球戶用電力價格主要排名為，歐洲日本澳大利亞美國中國，均處于逐年平穩上升趨勢，但從 21 年 7 月開始，由于能源價格上漲，后因地緣政治形勢緊張，歐洲電力價格一路飆升，目前已達到同期價格

52、的 2-4 倍。分布式光伏+戶用家儲投資經濟性快速提升，戶用家儲購置需求居高不下，俄羅斯與歐洲能源脫鉤隱患下，我們預計歐洲戶用家儲未來 2-3 年仍將處于高景氣高增長階段。圖圖 15：FIT 價格變動趨勢（單位：歐元價格變動趨勢（單位：歐元/kwh)圖圖 16：歐洲批發電力價格變動趨勢（單位：歐元歐洲批發電力價格變動趨勢（單位：歐元/kwh)資 料來 源：Sustainability of renewable energy investment motivations during a feed-in-tariff scheme transition:evidence from a labor

53、atory experiment，METI，國家能源局，信達證券研發中心 資料來源：Statista，Ember，信達證券研發中心 分時電價常態應用，峰谷價差拉大。分時電價常態應用，峰谷價差拉大。分時電價應用地區較廣，國內近年出臺規定，最大系統峰谷差率超過40%的地方，峰谷電價價差原則上不低于4：1。2020年，意大利有75%-90%的用戶采用分時電價，而這一數據在法國和西班牙分別是 50%和 40%，歐盟最新的政策要求一定規模以上的售電公司必須為終端用戶制定和發布分時電價套餐。在美國，加州、密歇根州和馬里蘭州的大多數用戶都參與了分時電價。圖圖 17：分時電價的主要類型分時電價的主要類型 資料

54、來源：IRENA，北極星售電網，遠光能源互聯網，信達證券研發中心 分時電價的應用正在不斷向更靈活、更加市場化的方向發展分時電價的應用正在不斷向更靈活、更加市場化的方向發展。對于可預測的惡劣氣候及特定事件所引起的用電高峰，多國采用尖峰電價，在原分時電價基礎上進一步拉開峰谷差距，從而能夠激發需求響應來應對出乎意料的緊急事件和消納更多的波動性可再生能源。法國CRE 于 2021 年 5 月頒布了具體的決定，對小型用戶，至少有 50%的零售價格與日前日內現0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.502009 2010 2011 2012 2013 2014

55、2015 2016 2017 2018 2019 2020德國法國意大利西班牙英國日本中國0.000.050.100.150.200.250.300.35意大利希臘匈牙利德國法國瑞典瑞士 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 16 貨市場每小時的價格掛鉤，以反映市場價格的變化，加大了電價可波動幅度與峰谷套利空間。圖圖 18：美國美國 PG&E 電價示例（單位：電價示例（單位：美美分分）資料來源：PG&E公司官網，信達證券研發中心 人均生活用電量高位，增長趨勢預計延續。人均生活用電量高位，增長趨勢預計延續。隨著經濟水平與生活質量的不斷提高，全球平均人均耗電量在近 50 年內不斷攀升，北

56、美人均耗電量全球領跑，而中國人均耗電量也于2009年超越了全球平均水平。2020年，全球人均生活用電量前五的國家分別為美、加、澳、法、日，與戶儲新增裝機排名具有共性。美國人均生活用電量已達到了 4576kwh/人，而歐洲主要國家的人均生活電量也大約在 1500-2500kwh/人之間。鑒于生活及用電習慣的難以逆轉與對生活質量的不斷追求，我們預計全球人均用電量將延續增長趨勢，戶儲自發自用的經濟性進一步得到彰顯。圖圖 19：各國人均耗電量變動趨勢（各國人均耗電量變動趨勢（kwh/人人)圖圖 20：2020 年各國人均用電量情況（年各國人均用電量情況（kwh/人人)資料來源：World Bank，信

57、達證券研發中心 資料來源：北極星售電網，電網頭條，信達證券研發中心 新能源車普及成為家庭用電提升新動力。新能源車普及成為家庭用電提升新動力。近年來，全球電動汽車產業快速發展，電動汽車保有量快速增長，車充需求應運而生。在家用充電樁及其附近配套安裝戶用儲能系統，能夠緩解電動汽車充電給電網帶來的沖擊，提升家庭用電經濟性，充儲一體化將成為家用充電樁系統的未來發展方向。據 BNEF 預測，2025 年新能源汽車保有量將達到 7,700 萬輛，2030年將進一步增長至 2.29 億輛。與此同時，車充需求不斷提升，全球電動汽車公共充電0200040006000800010000120001400016000

58、中國歐洲北美澳大利亞全球050001000015000加拿大美國韓國澳大利亞日本俄羅斯法國德國中國意大利英國南非巴西墨西哥埃及印度人均生活用電量人均用電量 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 17 樁建設規模 2020 年為 130.79 萬個，5 年年均復合增長率高達 47.98%。目前家庭用車以乘用車為主，據 BNEF 估計，全球輕型乘用車保有量約為 12 億輛，而到 2022 年底，只有略超過 2%的輕型乘用車將是電動汽車，而未來新能源乘用車滲透率將迅速提升，從 2021 年的 660 萬輛增長至 2025 年的 2,100 萬輛，家庭用車充儲一體需求空間廣闊。圖圖 21：全

59、球電動車保有量（單位：萬輛）全球電動車保有量（單位：萬輛）圖圖 22：全球電動車公共充電樁總體建設規模（單位：萬個全球電動車公共充電樁總體建設規模（單位：萬個)資料來源：IEA，前瞻研究院，信達證券研發中心 資料來源：IEA，前瞻研究院，信達證券研發中心 熱泵熱泵逐步替代暖氣逐步替代暖氣，帶動新的用電需求帶動新的用電需求。熱泵作為高效、環保的熱能終端，可以用于冬季采暖，夏季制冷。對于歐美大多數地區，冬季寒冷需要用暖氣，夏季需要空調制冷，熱泵具有更高的采暖/制冷效率，更為節能環保。在能源轉型的背景，能源大通脹和地緣局勢助推下，歐洲能源價格暴漲，熱泵需求隨之爆發。2021年歐洲21個國家熱泵銷量達

60、到220萬臺，同比增長37.5%。21年熱泵銷售總額占歐洲取暖設備銷售總額（熱泵+鍋爐）的比例提升至 21.35%，較 2010 年提升 10.15pct。圖圖 23：歐洲熱泵銷量及同比（單位：千臺）歐洲熱泵銷量及同比（單位：千臺）圖圖 24：歐洲熱泵銷售占供暖設備銷售比例（單位：千歐元歐洲熱泵銷售占供暖設備銷售比例（單位：千歐元)資料來源：ehpa，信達證券研發中心 資料來源：ehpa，信達證券研發中心 新能源車、熱泵新能源車、熱泵將帶來每年將帶來每年家庭用電量家庭用電量新增新增 3898kWh。新能源車方面，私家車假設每年行駛公里數為 1 萬公里，百公里電耗為 12.6kWh（參考特斯拉

61、2022 年參數），則新能源車將帶來 1242.7kWh 的用電需求。熱泵方面，熱泵的冬季采暖用于替代暖氣，按 80 平米的房屋，供暖面積比例60%，熱泵COP250%來算，熱泵夏季制冷的電量消耗為921.6kWh，而空調需要 1584kWh，熱泵夏季將節省電量 662.4kWh，綜合來看熱泵將帶來 3898.1kWh 新增家庭用電需求。0%10%20%30%40%50%60%0200400600800100012002017201820192020電動車保有量YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02040608010012014020152016201720182

62、0192020充電樁建設規模YOY-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%050010001500200025002009201020112012201320142015201620172018201920202021熱泵裝機量（千臺）同比0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0100020003000400050006000700080009000100002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021熱泵銷售總額鍋爐銷

63、售總額占比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 18 表表 5：新能源車：新能源車+熱泵帶來的新增家庭用電需求測算熱泵帶來的新增家庭用電需求測算 指標指標 單位單位 數值數值 每日行駛路程每日行駛路程 km 27.4 百公里電耗百公里電耗 100km/kwh 12.6 每日新能源車充電需求每日新能源車充電需求 kwh 3.5 新能源車的每月新增電量需求新能源車的每月新增電量需求 kwh 103.6 新能源車帶來的總體新增電力需求新能源車帶來的總體新增電力需求 kwh 1242.7 房屋面積房屋面積 m 80 供暖面積供暖面積 m 48 供暖面積熱指標供暖面積熱指標 W/m 60 冬

64、季供暖時長冬季供暖時長 h 2880 空氣源熱泵空氣源熱泵 COP 250%熱泵帶來的冬季新增電力需求熱泵帶來的冬季新增電力需求 kwh 3317.76 制冷面積負荷制冷面積負荷 W/m 120 夏季制冷時常夏季制冷時常 h 720 制冷負荷制冷負荷 kwh 4147.2 空氣源熱泵空氣源熱泵 COP 450%夏季每日熱泵用電量夏季每日熱泵用電量 kwh 921.6 空調每小時耗電量空調每小時耗電量 kwh 1.1 空調耗電量空調耗電量 kwh 1584 夏季節省電量夏季節省電量 kwh 662.4 熱泵電量需求總體新增電量需求熱泵電量需求總體新增電量需求 kwh 2655.36 新能源車新能

65、源車+熱泵帶來的新增用電需求熱泵帶來的新增用電需求 kwh/年年 3898.10 資料來源：信達證券研發中心測算 光儲光儲度度電成本進入下降通道，未來有望進一步降低。電成本進入下降通道，未來有望進一步降低。受益于電池價格與光伏成本的不斷下降，不含補貼的光儲度電成本于 20 年已達到 0.456 美元/kwh，相較于 2015 年已下降了65%。據 BNEF 預計，戶儲系統成本未來 10 年將延續下降趨勢，其中電池成本下降幅度最大，2022 年由于碳酸鋰價格大幅上漲，電池成本有所抬升，NREL 預計后續隨著原材料價格的回落，電池成本有望逐步下降，2030 年相較于 2020 年將下降 66%。逆

66、變器次之，降本幅度約為 33%，軟性與安裝成本的下降幅度較小，為 22%。我們據此測算，2030年戶儲系統的前期投資費用較之 2020 年將下降約 38%，大幅提升戶儲安裝經濟性水平。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 19 圖圖 25：度電成本變動趨勢（單位：美元度電成本變動趨勢（單位：美元/kwh)圖圖 26：戶儲系統各項成本變動趨勢戶儲系統各項成本變動趨勢 資料來源：IRENA，Lazard，信達證券研發中心 資料來源：NREL，BNEF，信達證券研發中心 政策刺激戶儲需求，變相降低投資成本。政策刺激戶儲需求，變相降低投資成本。各國為促進戶儲裝機，紛紛出臺相關政策以降低初始投

67、資成本，主要包含直接補貼、稅收減免、支持研發等。歐美日澳等地區稅收減免等政策逐步落地，如美國針對 5 度電以上儲能系統，給予最高 30%投資退稅減免，并把期限延長至 2026 年，英國 2022 年將戶用光伏系統增值稅從 5%減低至 0%，有效期為 5 年，刺激戶用儲能系統采購。德國勃蘭登堡地區對于戶儲系統提供不超過總成本 50%的資金補貼；瑞典相關政策可覆蓋 60%的戶儲安裝費用。表表 6：海外各國戶儲政策一覽：海外各國戶儲政策一覽 國家國家 地區地區 時間時間 計劃計劃 具體內容具體內容 德國德國 聯邦 2016“光伏儲能”補貼計劃 2018 年截止，提供總額 3000 萬歐元補貼，對象為

68、配套光伏使用的儲能系統。巴登符騰堡 2018.3 光伏儲能補貼計劃 持續到 2019 年底，對新建光伏配套的儲能系統，每 kwh 的可用儲能容量提供不超過凈投資成本 30%的補助。勃蘭登堡 2018.3 1000 儲能激勵計劃 對存量光伏新增儲能系統或者新建光儲系統提供資金補貼，覆蓋 1000 個符合條件的住宅側用戶，金額最高可達儲能總支出的 50%，有效期至 2022 年末。意大利意大利 全國 2012 初-以實現能源自給為目的家用儲能設備可以獲得 50%最高 9.6 萬歐元的收入所得稅減免。20kW 光伏發電設備作為固定資產投入時可獲得至高 50%的補貼，且適用 11%（原本為 22%）稅

69、率。2020.7 Ecobonus 與翻新項目相關的光伏和儲能系統稅收減免從 50%提高到 110%。倫巴第 2017.8-光伏功率20kw 的光伏儲能設備可獲得投資額 50%且不超過 3000 歐的補貼。2020.3-撥款 1 千萬歐用于一項公共機構優惠計劃，公共機構購買光伏發電+儲能系統后可申請總價 50%最高不超過 10 萬歐元的補貼。美國美國 聯邦(國稅局)2018.3 投資稅收減免政策（ITC）增加住宅側儲能系統稅收抵免新規則，如果住宅側用戶安裝光伏系統后再安裝電池儲能系統，且存儲的電能 100%來自光伏發電，該套儲能設備也可獲得 30%的稅收抵免。加州 2011.9 自發電激勵計劃

70、（SGIP）住宅儲能規模10kW 可獲得 0.5 美元/Wh 補貼及投資稅收抵免；規模10kW 可選擇 0.5 美元/Wh 補貼（不可投資稅收抵免）或 0.36 美元/Wh（可稅收抵免）。夏威夷 2017.1 HB1593 法案 2018 年 1 月-2020 年 12 月對用戶、電網側儲能項目提供支持。佛羅里達 2018.1 HB1133 法案 2018-2019 財年撥付 1 千萬美元支持“光伏+儲能”試點項目。亞利桑那 2018.5 電池儲能激勵計劃 2018 年 5 月 1 日起 3 年內，對購買和安裝合格的電池儲能系統并參與 SRP電池研究計劃的用戶可獲得最高 1800 美元的補貼。

71、聯邦(國稅局)2021 投資稅收減免政策（ITC）稅收抵免延長至 2031 年。加州 2018.8 自發電激勵計劃（SGIP）儲能補貼政策延長至 2026 年。0.000.200.400.600.801.001.201.40201520162017201820192020戶用光伏戶用光伏+儲能 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 20 美國能源部 2022 兩黨基礎設施法案 在四年內共資助 5.05 億美元促進長時儲能技術開發，通過降低成本推動儲能系統更廣泛的商業示范部署，以實現到 2035 年 100%清潔電力目標。澳大利澳大利亞亞 南澳大利亞 2018.9 家用電池計劃 該計劃

72、將提供額度為 1 億澳元的補貼，以幫助 4 萬個家庭安裝儲能系統；同時澳洲清潔能源基金提供額外 1 億澳元低息貸款，使得所有的家庭都能買得起儲能。首都特區 2016.1 下一代儲能推廣計劃 首都特區政府將為 5,000 個家庭和企業提供為期 4 年的光伏儲能安裝補貼，以此推動該地實現 2020 年 90%可再生能源的目標。該項目將提供 2,500 萬澳元，支持安裝 36MW 光伏儲能系統。維多利亞 2018.9-實施 4000 萬美元的計劃，補貼 1 萬戶家庭電池安裝儲能設備。新南威爾士州 2018.11-計劃投資 5,000 萬美元用于構建一個需求響應能力達 200MW 的“分布式”發電廠，

73、以幫助管理電網的高峰需求；該計劃將包括為擁有電池和/或智能空調的客戶提供 1,000 美元的資助。2019.9-對安裝儲能的家庭提供 9000 美元無息貸款，對安裝屋頂光儲系統家庭提供1.4 萬美元無息貸款 昆士蘭 2019.11-為 5000 個符合條件的家庭提供不超過 1 萬澳元無息貸款和 3000 美元補助，用于購買光伏、儲能系統 瑞典瑞典 2016 戶用儲能補貼計劃 可覆蓋 60%的安裝費用，最高補貼達 5400 美元。奧地利 2019 清潔能源計劃 從 2020 年到 2022 年每年撥出 3600 萬歐元，為光伏和儲能項目提供資金。2019 針對農業和林業用光伏儲能系統的退稅計劃

74、將為 5-50kW 容量的光伏系統提供補貼，還為每千瓦時的儲能系統提供補貼，最高可達屋頂光伏發電的三倍,共有 600 萬歐元預算。2020.3 清潔能源計劃 宣布一項 3600 萬歐元的激勵計劃，用于支持小型太陽能+儲能設備的應用。其中 2400 萬歐元的資金將用于支持屋頂光伏系統，1200 萬歐元則用于支持儲能系統。擁有屋頂光伏系統的戶主可以申請 250 歐元/kW 的資金補貼，儲能系統則可以申請 200 歐元/kWh 的補貼，合計 450 歐元/kWh。日本日本 2014 針對鋰離子電池儲能系統的補貼計劃 共劃撥了 100 億日元，給予購買者購買系統價格 2/3 的資金補貼。其中，家庭用戶

75、的補貼上限為 100 萬日元。2016.4 能源革新戰略 提出了推動 VPP(虛擬電廠）技術開發的示范項目計劃（2016-2020），該計劃的政府補助金額從 2016 年度的 26.5 億日元提高到 2020 年度的 70 億日元，并計劃到 2020 年實現 VPP 商業化目標。資料來源：派能科技招股說明書，北極星儲能網，國際能源網，能源研究俱樂部、微鋰電、中國能源報、中國儲能網，中國能源網，儲能科學與技術，PV-magazine，信達證券研發中心 3.2 供電可靠性推動，戶儲發展更進一步供電可靠性推動，戶儲發展更進一步 事故頻發，儲能維護供電穩定。事故頻發，儲能維護供電穩定。全球范圍內具有突

76、發性、影響范圍超過 10 萬人、停電時長1h 的大停電事故屢屢發生，美國、加拿大、澳大利亞、巴西、印度等國家大停電事故發生次數最多，普遍具有國土面積遼闊、供電跨度大、電力運行工況復雜的特點。北美電網系統設施老舊，亞非拉地區缺乏強大電力設施建設投入，導致斷電、缺電現象頻發，疊加氣候變暖、寒潮、龍卷風、高溫干旱等極端氣候多發，當地居民對緊急備電需求屬于剛需。戶用家儲在電廠事故或者極端自然災害事件中提供應急電源，提高用電穩定性。全球分布式光伏和戶用家儲仍處于低水平起步階段，大部分地區光儲滲透率在 10%以下，發展空間大。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 21 圖圖 27：美國各供電穩定

77、性示意圖（顏色越深，穩定性越差）美國各供電穩定性示意圖（顏色越深，穩定性越差）圖圖 28：歷年大停電事故發生次數及地區分布歷年大停電事故發生次數及地區分布 資料來源：McKinsey，信達證券研發中心 資料來源：北極星火力發電網，中國電力，信達證券研發中心 3.3 國內戶儲起步，未來大有可為國內戶儲起步，未來大有可為 電力市場化改革，拓寬電價波動。電力市場化改革，拓寬電價波動。電力市場化改革一方面拓寬了電價波動區間，促使燃煤發電電量原則上全部進入電力市場，通過市場交易在“基準價+上下浮動”范圍內形成上網電價，上下浮動范圍不超過 20%；另一方面放開用戶，工商業用戶全量進入市場，取消工商業目錄銷

78、售電價，按市場價格購電，居民、農業用電不變電價波動的區間進一步擴大，從參與機制與電價兩方面增強了國內戶儲受益的可能性。政策明確儲能定位，機制完善提上日程。政策明確儲能定位，機制完善提上日程。國家發改委、國家能源局于 2022 年 6 月印發關于進一步推動新型儲能參與電力市場和調度運用的通知，進一步明確了新型儲能市場定位，并提出建立完善相關市場機制、價格機制和運行機制等。通知指出，新型儲能可作為獨立儲能參與電力市場，同時，嘗試解決儲能充放電量中輸配電價、附加基金如何定價的問題，有助于新型儲能項目加快落地，利用國內電力現貨市場為新型儲能提供了必要的軟環境，為戶用儲能大規模普及埋下伏筆。圖圖 29：

79、2020-2021 中國電力市場改革相關政策中國電力市場改革相關政策 圖圖 30：電力市場化改革示意圖電力市場化改革示意圖 資料來源：華經情報網，信達證券研發中心 資料來源：永康發改委，信達證券研發中心 政策推動，峰谷價差進一步拉大。政策推動，峰谷價差進一步拉大。2021 年 7 月 29 日，國家發改委發布關于進一步完善分時電價機制的通知，推動從用戶側需求端提升系統調節能力，要求合理確定峰谷電價價差，上年或當年預計最大系統峰谷差率超過 40%的地方，峰谷電價價差原則上不低于 4:1；其他地方原則上不低于 3:1。同時，要求各地在峰谷電價的基礎上推行尖峰電價機制，主要基于系統最高負荷情況合理確

80、定尖峰時段，尖峰電價在峰段電價基礎上上浮比例原則上不低于 20%。美國加拿大北美洲澳大利亞英國巴西新西蘭印度波多黎各菲律賓其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 22 表表 7：全國范圍提高波峰波谷價差具體政策：全國范圍提高波峰波谷價差具體政策 地區地區 時間時間 計劃計劃 具體內容具體內容 全國 2018.7 關于創新和完善促進綠色發展價格機制的意見 完善峰谷電價形成機制。加大峰谷電價實施力度，運用價格信號引導電力削峰填谷。省級價格主管部門可在銷售電價總水平不變的前提下，建立峰谷電價動態調整機制，進一步擴大銷售側峰谷電價執行范圍，合理確定并動態調整峰谷時段，擴大高峰、低谷電價價

81、差和浮動幅度，引導用戶錯峰用電。鼓勵市場主體簽訂包含峰、谷、平時段價格和電量的交易合同。利用峰谷電價差、輔助服務補償等市場化機制，促進儲能發展。利用現代信息、車聯網等技術，鼓勵電動汽車提供儲能服務，并通過峰谷價差獲得收益。完善居民階梯電價制度，推行居民峰谷電價。全國 2021.7 關于進一步完善分時電價機制的通知 各地要統籌考慮當地電力系統峰谷差率、新能源裝機占比、系統調節能力等因素，合理確定峰谷電價價差，上年或當年預計最大系統峰谷差率超過 40%的地方，峰谷電價價差原則上不低于 4:1；其他地方原則上不低于 3:1。南方電網 2021.8 關于推動落實國家進一步完善分時電價機制的通知 南方電

82、網將在保障電力供應的基礎上，積極配合政府部門完善峰谷電價機制，推動建立尖峰電價機制，服務以新能源為主體的新型電力系統建設，促進能源綠色低碳發展。國家發展改革委 國家能源局 2020.12 關于做好 2021 年電力中長期合同簽訂工作的通知 交易雙方簽訂分時段合同時，可約定峰谷時段交易價格，也可參考上一年平均交易價格確定平段電價，峰谷電價基于平段電價上下浮動。上下浮動比例由購售電雙方協商確定，也可以執行政府主管部門推薦的相關標準。峰谷差價作為購售電雙方電力交易合同的約定條款，在發用電兩側共同施行，拉大峰谷差價。市場初期，為保證市場平穩健康有序，各地政府主管部門可根據需要制定分時段指導價，指導價的

83、峰谷差價應不低于已有目錄電價的峰谷差價。資料來源：國家發改委，政府網站，北極星智能電網在線，中國能源報，信達證券研發中心 該政策發布前，全國已有 29 個省份實施了分時電價機制，通知發布后，南網、廣東、廣西、貴州、寧夏、安徽、山西均發布通知完善現行峰谷分時電價政策。截至 2021 年 8 月底，全國超過 2/3地區未實行尖峰電價，已執行地區大多不滿足上浮比例要求；70%以上地區未達到 3:1的最低峰谷價差要求，北上廣峰谷價差最大。我們預計隨著政策的落實，全國大部分地區的峰谷價差將會進一步拉動，為戶儲導入市場創造有利條件。圖圖 31：全國各地區峰谷價差（單位：倍數）全國各地區峰谷價差（單位：倍數

84、）圖圖 32：全國各地區尖峰電價上浮比例全國各地區尖峰電價上浮比例 資料來源：北極星售電網，各地發改委，遠光能源互聯網，信達證券研發中心 資料來源：北極星售電網，各地發改委，遠光能源互聯網，信達證券研發中心 生活質量提升，人均生活用電量進入上行通道。生活質量提升，人均生活用電量進入上行通道。隨著經濟發展，中國人均耗電量自 2009 年超越了全球平均水平后一路攀升。2020 年，中國人均用電量為 5317kwh，較上年增長3.9%，約為世界平均水平的 17 倍；中國人均生活用電量為 878kwh，較上年增長 5.1%，略高于世界平均水平。19802020 年，中國人均用電量、人均生活用電量年均增

85、速分別為7.6%、11.3%，在主要國家中增長最快。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 23 圖圖 33：中國城鎮居民月度生活用電量（單位：萬千瓦時中國城鎮居民月度生活用電量（單位：萬千瓦時)資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.4 全球市場進入“快車道”，全球市場進入“快車道”，萬萬億藍?？臻g廣闊億藍?？臻g廣闊 中國中國用電用電側儲能市場：側儲能市場：包含戶用及工商業儲能，據華經產業研究數據，目前占比約為14.18%，我們預計未來將以每年 2.7%的速度勻速增長，并于 2026 年達到 25%。中國家用儲能市場：中國家用儲能市場：目前國內少有家用儲能裝機，預計隨著政策推進，標

86、桿電價不斷退坡，峰谷電差進一步拉大，我們預計光儲系統將于 2023 年逐步滲透，于 2026 年達到 8%。全球戶用儲能市場：全球戶用儲能市場：據 BNEF 數據，戶儲占比近年穩定在 20%-30%之間，戶儲經濟性由于電價、用電量不斷提升，未來戶儲將成為拉動全球儲能裝機的主要力量，我們假設未來全球戶儲占比逐步增長至 2026 年的 42%。據我們測算，理想情況下，隨著分布式光伏裝機的不斷推進以及戶儲經濟性的不斷提高，2026 年全球戶儲新增裝機可達 159.1GW，約為 21 年的 25 倍，5 年 CAGR 為 91%。中國戶儲新增裝機預計將于戶儲產品導入市場后快速提升，據我們測算，理想情況

87、下，將于2026 年達到 2.39GW。市場空間方面，按照戶儲系統 1 美元/Wh（6.7 元/Wh）來測算，我們預計 2022-2026 年五年全球新增戶儲裝機將帶來 2.5 萬億元的市場空間，其中 2026 年達到 1.1 萬億的市場空間。表表 8：儲能市場空間測算：儲能市場空間測算 新增儲能裝機（單位新增儲能裝機（單位:GWH）2020 年年 2021 年年 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 全球儲能市場預測全球儲能市場預測 10.0 25.0 42.9 83.6 108.9 169.1 231.0 全球儲能市場預測全球儲能市場預測(理想）理想）57.6 121

88、.0 187.5 272.3 378.7 中國儲能市場預測中國儲能市場預測 3.0 4.9 7.6 12.9 25.5 33.8 48.5 中國儲能市場預測中國儲能市場預測(理想）理想）10.9 20.9 37.5 55.9 79.5 資料來源：CNESA，信達證券研發中心預測 01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0007,000,0008,000,0002006-032006-082007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-10201

89、1-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 24 表表 9：戶用儲能市場空間測算：戶用儲能市場空間測算 新增戶用儲能裝機（新增戶用儲能裝機（GWh）2020年年 2021 年年 2022E 2023E 202

90、4E 2025E 2026E 全球家庭戶儲市場預測全球家庭戶儲市場預測(保守）保守）2.10 6.40 12.01 26.58 38.78 67.64 97.02 全球家庭戶儲市場預測全球家庭戶儲市場預測(理想）理想）16.13 38.48 66.75 108.90 159.07 YOY 152%139%73%63%46%中國用電側儲能市場中國用電側儲能市場(保守）保守）0.43 0.69 1.07 2.19 5.10 8.10 12.13 中國用電側儲能市場（理想）中國用電側儲能市場（理想）1.54 3.55 7.50 13.41 19.88 中國家庭戶儲市場預測中國家庭戶儲市場預測(保守）

91、保守）0.06 0.26 0.51 1.46 中國家庭戶儲市場預測中國家庭戶儲市場預測(理想）理想）0.10 0.38 0.84 2.39 資料來源：CNESA，信達證券研發中心預測 四、四、經濟性經濟性+產品力產品力+品牌力品牌力是戶儲系統的是戶儲系統的核心核心 4.1 經濟性經濟性+品牌力造就品牌力造就集成商集成商核心競爭力核心競爭力 市場集中在歐美發達國家，美國、歐洲市場占比接近市場集中在歐美發達國家，美國、歐洲市場占比接近 50%。從全球新增裝機占比來看，美國、歐洲是戶儲行業的主要市場，分別占比約 26%、23%。日本、澳大利亞緊隨其后，占比分別約為 17%、6%。特斯拉、派能科技為全

92、球戶儲龍頭企業特斯拉、派能科技為全球戶儲龍頭企業。從2020年的全球新增裝機結構來看，特斯拉占比約 15%，排名第一，派能科技占比約 13%，排名第二，sonnen、LG、沃太能源位列 3-5名，占比分別約為 8%、8%、6%。圖圖 34：2021 年年全球戶儲新增裝機分布全球戶儲新增裝機分布 圖圖 35：2020 年全球新增裝機競爭結構年全球新增裝機競爭結構 資料來源：GGII，信達證券研發中心 資料來源：GGII，IHS Markit，信達證券研發中心 歐洲群星閃耀，美國一枝獨秀歐洲群星閃耀，美國一枝獨秀。德國市場來看，戶儲行業集中度較高，TOP5 企業分別為sonnen、BYD、E3/D

93、3、SENEC、LG，占比分別為 20%、18%、17%、17%、7%，合計79%，其中 sonnen 是派能科技的主要貼牌銷售客戶。而美國市場基本被特斯拉和 LG 壟斷，特斯拉為美國市場的絕對龍頭，占比為 55%.美國歐洲日本澳大利亞其他特斯拉派能科技sonnenLG Energy solution沃太能源E3/D3其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 25 圖圖 36：2020 年年德國戶儲裝機競爭格局德國戶儲裝機競爭格局 圖圖 37：2020 年美年美國戶儲裝機競爭格局國戶儲裝機競爭格局 資料來源：EUPD，PV-magazine，信達證券研發中心 資料來源：Energy

94、sage，信達證券研發中心 戶儲系統產品需要抓住用戶的需求，用戶的需求最主要是經濟性戶儲系統產品需要抓住用戶的需求，用戶的需求最主要是經濟性。戶儲系統直接對接消費者，因此具有消費品屬性，產品需要考慮消費者的訴求。Scott 等對戶儲的消費者偏好做了調查，結果顯示電費的節?。ㄒ簿褪墙洕裕┦窍M者的最重要的訴求，其次是減少對電力公司的依賴、提高自供能力。戶儲系統具有品牌效應戶儲系統具有品牌效應。消費者懷著以上訴求，對戶儲系統產品進行考慮時，有 28%的消費者要求安裝指定的品牌，而 2021 年 90%的商家認為品牌對銷量有作用。我們認為，戶儲系統作為消費品具有品牌效應，后續市場格局將會朝著強者恒

95、強，集中度提高的趨勢發展。圖圖 38：用戶對戶儲的需求最大的是電費節省用戶對戶儲的需求最大的是電費節省 圖圖 39：2021 年年 90%以上的商家認為品牌對銷售有影響以上的商家認為品牌對銷售有影響 資料來源：Consumer preferences for household-level battery energy storage，信達證券研發中心 資料來源：Energysage，信達證券研發中心 20%18%17%17%7%6%4%3%3%3%3%sonnenBYDE3/D3SENECLG ChemVARTAAlpha ESSRCT PowerLG ElectronicsTeslaSon

96、stige55%31%8%4%2%特斯拉LG 化學Enphase派能科技其他0.00.51.01.52.02.53.03.54.00.710.720.730.740.750.760.770.780.790.7100.7省電費自供能力更強避免停電/停運第一第二第三第四第五平均 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 26 4.2 受益客戶粘性與品牌效應，戶儲龍頭地位穩固受益客戶粘性與品牌效應，戶儲龍頭地位穩固 特斯拉：強大的品牌力、優質的產品力、優秀的技術路線、良好的經濟性，造就最強消費特斯拉：強大的品牌力、優質的產品力、優秀的技術路線、良好的經濟性，造就最強消費屬性屬性。1）品牌力方面

97、）品牌力方面，特斯拉作為全球新能源車龍頭企業，具有較高的品牌力，而公司的戶儲產品有望享受到新能源車品牌力的協同效應。另外，根據 2020 年 U.S.international Trade Commission 的調查，特斯拉是美國絕對受歡迎的品牌，占比 67%，而安裝商最常進貨的品牌中，特斯拉占比 17%，位列第三。2）產品力方面）產品力方面，第三代 Powerwall+較之第一代產品，存儲容量增加了一倍以上，達到了 13.5kwh，且集成了電池充電器及太陽能逆變器，已成為完整的多合一太陽能存儲系統。3）技術路線方面）技術路線方面，特斯拉戶儲技術路線與電車相仿，第三代產品對殼體提出更高要求。

98、目前新一代產品采取完整液冷系統進行熱管理，使其具備了更高溫度運行的可能性，提高了整體的循環次數，與汽車系統相仿，可具備加熱和冷卻的功能，第三代產品采用 21700 圓柱三元電池，有效提高儲能電池的能量密度，同時采用高度集成化方案，以起到降低重量、提高效率、降低成本的作用。4）經濟性方面）經濟性方面，特斯拉的戶儲產品有一體化趨勢，一體化趨勢主要針對增量市場，儲能系統硬件成本僅占總成本不到 50%（海外市場）。一體機一方面可以為投資者簡化安裝并便于售后維修，有效節約后續成本，另一方面，可避免經銷商與安裝商在各自環節分別對太陽能逆變器進行40-60%的加價，使得一體機產品的售價更具性價比優勢。圖圖

99、40：2020 年最用戶受歡迎品牌年最用戶受歡迎品牌 圖圖 41：2020 年安裝商最常進貨品牌年安裝商最常進貨品牌 資料來源：U.S.international Trade Commission，信達證券研發中心 資料來源：U.S.international Trade Commission，信達證券研發中心 特斯拉放量在即，新產品有望刺激需求再上臺階特斯拉放量在即，新產品有望刺激需求再上臺階。特斯拉三類儲能產品裝機量增加迅速，2021 年達到約 4GWh，CAGR 62%。以 Powerwall 為代表的戶用儲能產品于 2020 年 5 月安裝量達到 10 萬套，并于 21 年 11 月突

100、破 25 萬套，增速迅猛，許多市場都供不應求。我們認為第三代 Powerwall+的產品力和經濟性具有較大優勢，有望刺激特斯拉的需求再上臺階，未來幾年每年保持高速增長。67%13%13%4%3%TeslaLG ChemEnphaseOutbackGenerac23%18%17%10%10%8%5%5%4%LG ChemEnphaseTeslaGeneracsonnenOutbackPanasonicSimpliphiFortress 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 27 圖圖 42：特斯拉儲能產品新增裝機量特斯拉儲能產品新增裝機量(MWh)資料來源：insideevs，信達證券

101、研發中心 派能科技：經濟性驅動，造就性價比首選派能科技：經濟性驅動，造就性價比首選。派能科技銷售模式分為自主品牌和貼牌銷售，公司 2020 年的最大的貼牌客戶是 Sonnen，Sonnen 是分布式能源存儲系統的全球領導者之一，其業務區域覆蓋歐洲、美國和澳大利亞等地，2017 年位居歐洲家用儲能市場份額第一名。自主品牌方面，經濟性形成派能科技的強大競爭力，度電成本只有 0.23 美元/kwh，Sonnen 度電成本為 0.33 美元/kWh，特斯拉度電成本為 0.31 美元/kWh。派能科技出貨量高速增長派能科技出貨量高速增長。海外戶儲的爆發疊加公司的性價比優勢、歐洲戶儲龍頭Sonnen 品牌

102、力，派能科技出貨量快速增長，2017 年為 81.66MWh，2021 年達到了1455.89MWh，4 年 CAGR 達到了 105.5%。圖圖 43：各品牌度電成本（美元各品牌度電成本（美元/kWh）圖圖 44：派能科技出貨量（派能科技出貨量（MWh）資料來源：Clean Energy Reviews，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 我們認為，消費者偏好將驅動行業的格局變化，戶儲系統作為消費品具有客戶粘性和品牌我們認為，消費者偏好將驅動行業的格局變化，戶儲系統作為消費品具有客戶粘性和品牌效應，這兩者將共同促進戶儲系統的競爭格局集中。特斯拉作為全球的龍頭，具有強大的效

103、應，這兩者將共同促進戶儲系統的競爭格局集中。特斯拉作為全球的龍頭，具有強大的品牌力、優質的產品力、優秀的技術路線、良好的經濟性，成為消費者的最熱選項，因此品牌力、優質的產品力、優秀的技術路線、良好的經濟性，成為消費者的最熱選項，因此將隨著戶儲爆發，充分受益將隨著戶儲爆發，充分受益，其相關供應商也隨之受益。，其相關供應商也隨之受益。0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500201720182019202020212022Q1三類儲能產品新增裝機量(MWh)YOY0%50%100%15

104、0%200%250%0.7200.7400.7600.7800.71000.71200.71400.71600.7201720182019202020212022Q1派能科技出貨量（MWh）YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 28 五、五、渠道建設與產品協同為戶儲產業鏈的核心渠道建設與產品協同為戶儲產業鏈的核心 5.1 各環節盈利能力不一，產業鏈具有整合趨勢各環節盈利能力不一，產業鏈具有整合趨勢 戶儲上游為電池產業、電氣設備產業，下游為家庭用戶。戶儲上游為電池產業、電氣設備產業，下游為家庭用戶。戶儲系統的結構包括電池 PACK、BMS、EMS、PCS、溫控系統。上游原材料主

105、要分為兩大塊，分別是電池系統原材料+儲能變流器原材料：1）戶儲電池主要為磷酸鐵鋰和三元電池，具體可以分為正極、負極、隔膜、結構件；2）儲能變流器作為電氣設備，原材料為 IGBT、電感器、變壓器等。下游方面可以分為狹義戶儲和廣義戶儲，狹義戶儲為家庭用戶（也是海外常說的戶儲），廣義包括用戶側工商用戶、EV 充電樁、產業園等，我們主要討論的是狹義戶儲，下游為家庭用戶。圖圖 45：戶用儲能上下游產業鏈戶用儲能上下游產業鏈 資料來源：信達證券研發中心 電池是戶儲的內核，電池是戶儲的內核，PCS 是儲能與電網的樞紐，能量管理系統是儲能的“大腦”，溫控系是儲能與電網的樞紐，能量管理系統是儲能的“大腦”，溫控

106、系統、消防系統是儲能的統、消防系統是儲能的“保護傘保護傘”。儲能運作的核心是充放電，電池是其中的核心。電池的充放電流是直流電，而上網、用電電器需要的電流是交流電，因此充電時需要將交流電轉換成直流電，放電時需要將直流電轉化成交流電，此時 PCS 起到 AC/DC 轉換的作用。電池的充放電狀態，電池溫度狀態等信息需要實時監控、評估、保護以及均衡控制，此時BMS 起到監控管理作用。電池的能量需要調用到家用電器還是并網，光儲一體機中光伏發電需要儲能儲存或是用于家用電器或是并網，這個調度過程需要有數據采集、監測、管控，EMS 起到控制的“大腦”的角色。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 29

107、 圖圖 46：儲能系統內部結構以及運作方式儲能系統內部結構以及運作方式 資料來源：派能科技招股說明書，信達證券研發中心 電池為戶儲的最大成本，儲能規模越大，電池占比越高電池為戶儲的最大成本，儲能規模越大，電池占比越高。我們以兩種光儲系統為例，一是6kW 的光伏組件、5kW的 PCS、7.5kWh 的儲能電池（類型 1），二是 12kW 的光伏組件、10kW的PCS、16.8kWh的儲能電池（類型 2）。類型 1的電池、組件、PCS成本占比分別為 35%、28%、23%；類型 2的電池、組件、PCS成本占比分別為 49%、28%、14%。電池作為儲能的核心，成本占比最大，而且規模越大的光儲系統，

108、電池成本占比越大。我們認為電池成本隨規模增大的原因是 1）PCS 作為電氣設備，容量增大，單位容量成本下降較多；2）當光儲系統的規模變大，光伏發電的不可控的量更多，需要更大容量的儲能來減少棄光電量。圖圖 47：戶內單相光儲系統成本結構（戶內單相光儲系統成本結構（6kW 組件，組件，5kWPCS、7.5kwh 電池）電池）圖圖 48：戶內三相光儲系統成本結構（戶內三相光儲系統成本結構（12kw 組件、組件、10kwPCS、16.8kwh 電池）電池）資料來源：陽光工匠光伏網，信達證券研發中心 資料來源：陽光工匠光伏網，信達證券研發中心 集成企業涉及環節最多，產業鏈具有整合趨勢集成企業涉及環節最多

109、，產業鏈具有整合趨勢。以光儲一體產業鏈的盈利模式來看，可以將電池、光伏組件、PCS 作為中游制造商，主要采購上游原材料，然后制造產品銷售給集成企業，集成企業直接將解決方案銷售給用戶側。產業鏈具有整合優勢，主要體現在 1）大型電池企業為保障電池信息的安全性，建立更高效的系統，增加盈利環節，具有自營BMS 的趨勢。2）光伏組件中有逆變器用于 DC/AC 的轉換，而從技術上來看 PCS 與光伏逆變器具有相似的結構，具有技術同源性，因此逆變器和 PCS 企業往往統一。3）單一電池企業和 PCS 企業都是制造業企業，集成企業中間利潤很多，企業趨于利潤追求，將自主28%23%35%14%組件PCS蓄電池其

110、他28%14%49%9%組件PCS蓄電池其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 30 構建品牌和渠道，打通集成企業。按照這個趨勢，未來各環節的龍頭企業或將打通產業鏈按照這個趨勢，未來各環節的龍頭企業或將打通產業鏈生產光儲系統生產光儲系統產品，建設自主品牌，核心競爭因素變成品牌和渠道的推廣。產品，建設自主品牌，核心競爭因素變成品牌和渠道的推廣。圖圖 49：光儲系統各環節盈利模式光儲系統各環節盈利模式 資料來源：信達證券研發中心 產業鏈各環節的企業盈利能力不一，電池產業鏈各環節的企業盈利能力不一，電池/PCS差異大，軟件系統盈利能力高差異大，軟件系統盈利能力高。我們選取各個環節的代表

111、公司作為樣本：電池企業考慮寧德時代、天能股份、鵬輝能源；PCS 企業考慮上能電氣、陽光電源、固德威、錦浪科技；BMS/EMS 考慮東方電子、星云股份；集成商考慮派能科技；溫控系統考慮英維克、同飛股份、高瀾股份。我們將以上公司的相應業務板塊進行拆分取樣，得到產業鏈各個環節的盈利能力：電池環節與新能源汽車電池同源，較為成熟，目前成本壓力較大，各個公司的原材料管控能力不一，整體方差較大；PCS 作為電氣設備，競爭壁壘與電壓等級相關，戶儲電壓等級較低，因此競爭逐步加劇，整體有年降趨勢；BMS/EMS、溫控系統盈利較高，整體較為穩定，但是成本占比較低，體量較??；集成商涉及環節多，盈利能力較高。圖圖 50

112、：產業鏈毛利率情況產業鏈毛利率情況 資料來源：Wind，信達證券研發中心 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%電池變流器BMS/EMS集成商溫控系統樣本內加權平均下限上限 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 31 5.2 產業鏈技術趨勢明晰，戶儲產品力有望隨之提升產業鏈技術趨勢明晰，戶儲產品力有望隨之提升 電池池環節，磷酸鐵鋰是主流儲能電池電池池環節，磷酸鐵鋰是主流儲能電池。目前市場上最常見的電池為三元電池和磷酸鐵鋰電池，磷酸鐵鋰電池具有較高的循環次數，為 6000-12000 次；安全性較高，熱失控

113、溫度270，高于三元的 150；成本較低，單位投資成本為 1600 元/KWh，三元電池為 2000元/KWh。因此作為儲能電池，磷酸鐵鋰具有較大的優勢，是目前儲能電池的主流趨勢。表表 10：各類鋰電池性能對比：各類鋰電池性能對比 電池種類電池種類 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰(LFP)鎳鈷鋁酸鋰鎳鈷鋁酸鋰(NCA）鈦酸鋰鈦酸鋰 容量規模容量規模 30-50 30-50 30-50 比能比能(wh/kg)170 以上 197 以上 80 以下 響應時間響應時間 毫秒級 毫秒級 毫秒級 使用壽命使用壽命 10 年以上 10 年以上 10 年以上 循環壽命循環壽命(次）次）6000-12000 15000 以

114、上 3000-6000 單位投資成本（元單位投資成本（元/KWh）1600 2000 4500 熱失控（）熱失控（）270 150 幾乎不會 應用應用 用于高負載電流和耐久性的場景 電車（主要是特斯拉）/醫療工業 UPS/電車（本田飛度 EV/三菱 i-MIEV)優勢優勢 低成本/長壽命/高安全 高容量/高功率（最高）最安全的鋰電池/壽命長 劣勢劣勢 容量低 鈷價格高 價格高 資料來源：中關村儲能協會，電池中國網，信達證券研發中心 長遠來看，鈉離子電池有望成為未來的技術趨勢。長遠來看，鈉離子電池有望成為未來的技術趨勢。根據我們的鈉離子專題，鈉離子具有以下特點：1）經濟性較好。鈉鹽原材料儲量豐富

115、；鈉鹽允許使用低濃度電解液；鈉離子不與鋁形成合金，負極可采用鋁箔作為集流體；鈉離子電池無過放電特性，允許鈉離子電池放電到零伏。2）環境適應能力更強。鈉離子電池的工作溫區更寬。3）安全性更好。鈉枝晶比鋰枝晶更易發生自消融，進而避免了電池短路自燃；鈉離子電池的內阻相較鋰離子電池更高一些，從而在短路時發熱量更少、溫升較低。目前鈉離子電池處于發展初期，產業尚未成熟，但根據以上趨勢，我們認為鈉離子或將成為未來的儲能電池的技術趨勢。表表 11：鈉離子性能優勢鈉離子性能優勢 特點特點 具體具體體現體現 經濟性較好經濟性較好 鈉鹽原材料儲量豐富 鈉鹽允許使用低濃度電解液 鈉離子不與鋁形成合金，負極可采用鋁箔作

116、為集流體 鈉離子電池無過放電特性，允許鈉離子電池放電到零伏 環境適應能力更強環境適應能力更強 鈉離子電池的工作溫區更寬 安全性更好安全性更好 鈉枝晶比鋰枝晶更易發生自消融，進而避免了電池短路自燃 鈉離子電池的內阻相較鋰離子電池更高一些，從而在短路時發熱量更少、溫升較低 資料來源：信達證券研發中心 儲能變流器環節，結構上朝著混合智能光儲逆變器發展。儲能變流器環節，結構上朝著混合智能光儲逆變器發展。儲能變流器 PCS 的技術與逆變器高度重合，整體技術較為成熟，在技術原理、使用場景、供應商及客戶上具有較高重合度。光儲一體機是戶儲系統的發展趨勢，因此儲能變流器作為系統結構，將適配系統發展成為Hybri

117、d 光儲逆變器。Hybrid 光儲逆變器的拓撲結構與儲能變流器類似，增加了光伏逆變器的連接設計，可以減少整體配件，降低戶儲成本。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 32 性能上朝著高電壓、長壽命、高功率性能發展性能上朝著高電壓、長壽命、高功率性能發展。戶用儲能的規模未來隨著人均用電量增加、電動汽車充電需求增加、規模效應降本有望提升，因此對應的電壓等級、功率強度都會隨之增加。因此儲能變流器的性能方面將朝著高電壓、高功率、長壽命的方向發展。圖圖 51：逆變器與儲能變流器的技術統一性逆變器與儲能變流器的技術統一性 資料來源：基于光儲一體化智能逆變器的家庭能效管理策略的研究，新型雙向儲能變

118、流器分析與研究，信達證券研發中心 BMS/EMS 環節，管理范圍增大、自動化、安全性增加。環節，管理范圍增大、自動化、安全性增加。以 BMS 為例，按照發展歷程可以分為：1）無管理階段。主要協助人工檢查判斷電池故障、負荷狀態，進行容量估算等，人工需求較大。2）簡單管理階段。BMS 可以實現電池的電壓、溫度、電流等外部參數的在線檢控官，控制冷卻系統來進行熱管理，人工需求減少。3）全面管理階段。BMS 可以監測電池狀態，控制電池的充放電，保障使用的安全性，均衡管理和熱管理，基本不需要人工。圖圖 52：BMS 發展趨勢發展趨勢 資料來源：中金企信國際咨詢，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信

119、息披露 http:/ 33 產業鏈各個環節技術升級清晰，產業鏈各個環節技術升級清晰，未來未來將為戶儲系統注入新的產品力將為戶儲系統注入新的產品力。龍頭集成商由于品牌溢價和客戶粘性，從價格承受能力來看將最先應用新技術，從而進一步拉開與二三線企業的產品力，而產品力的差距又將循環作用域品牌力。未來技術更迭將促進行業分化，高端品牌站穩高端市場，享受品牌溢價，具有更好收益。5.3 產業鏈產業鏈盈利將朝頭部集中盈利將朝頭部集中 儲能電池：儲能電池：儲能電池儲能電池市場集中度較高。市場集中度較高。從2021年全球儲能鋰離子電池主要企業出貨量市場份額來看，中國企業寧德時代以接近 25%的市場份額排名第一，其次

120、分別為比亞迪、韓國三星 SDI、韓國 LGES，以上四家企業儲能鋰離子電池出貨量合計份額接近 70%。行業的迅速擴張疊加技術進步的減緩，龍頭行業的迅速擴張疊加技術進步的減緩，龍頭規模、產品規模、產品優勢淡化。優勢淡化。新能源車的快速發展帶動磷酸鐵鋰電池的需求暴增和技術更迭，儲能電池是磷酸鐵鋰的另一藍海。經過新能源車的長足發展，磷酸鐵鋰電池技術已經相對成熟，產品性能和降本空間逐步擠壓。需求的快速上升，疊加技術與性能的進步速度降低，使第一梯隊的其他企業具有生存空間進行產品擴張，龍頭企業的規模優勢、產品優勢將隨之減弱。2019 年，全球儲能電池龍頭為 SDI，占比 34.1%，寧德時代占比 5.5%

121、，位列第 5；2020 年，全球儲能電池龍頭為 SDI，占比31%，寧德時代占比14%，位列第三；2021年寧德時代份額第一，占比約25%，SDI占比約 13%，位列第三。電池核心競爭力轉為客戶粘性、銷售渠道。電池核心競爭力轉為客戶粘性、銷售渠道。技術、規模優勢的下降弱化了龍頭企業的競爭力，但是客戶粘性仍具有先發優勢。戶儲系統具有消費屬性，更加強化了客戶粘性、銷售渠道，品牌意味著客戶對企業的產品質量和服務的放心，銷售渠道的建設意味著客戶流量的提升。寧德時代供貨特斯拉，享受特斯拉的品牌力，并且目前成為全球電池龍頭的品牌。派能科技貼牌銷售給歐洲戶儲龍頭Sonnen，同時在各國布局團隊構建銷售渠道，

122、因此在歐洲戶儲細分賽道領跑。戶儲系統具有一體化趨勢，電池產品兼容提升便捷性戶儲系統具有一體化趨勢，電池產品兼容提升便捷性。前文我們提到戶儲系統以光儲一體為趨勢，系統內部的協調較為重要，而具有與其他產品的兼容性可以提升電池的適用范圍。派能科技、ATL 便是通過兼容性被不同品牌接受，從而收到集成品牌商的偏好。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 34 圖圖 53：2021 年全球儲能電池競爭格局年全球儲能電池競爭格局 資料來源：EVTank，信達證券研發中心 儲能變流器：儲能變流器：市場集中度較高市場集中度較高。陽光電源為逆變器和儲能變流器的龍頭企業，2020年占比18%，科華、索英、上

123、能電氣緊隨其后，TOP5 占比為 58%。其中，陽光電源不僅是儲能變流器的龍頭，也是光伏逆變器龍頭，變流器+逆變器技術同源，陽光電源深度受益。另外，陽光電源打通電池環節和集成環節，整機銷售給經銷商，涉及環節較多，龍頭優勢明顯。戶儲變流器的產品力體現在兼容性和正弦波的純度戶儲變流器的產品力體現在兼容性和正弦波的純度。儲能變流器作為電力設備，電壓等級越高壁壘越高，而戶儲電壓等級較低，因此整體的技術壁壘不高。但戶儲變流器的產品力體現在兼容性和產出電流正弦波的純度。1）兼容性是因為戶儲變流器一般銷售給經銷商，經銷商的電池系統、光伏組件可能來自不同品牌，兼容性較好的變流器可以進入更多經銷商的產業鏈。2）

124、電流正弦波的純度代表的是電能質量，常見的電網三相交流電為正弦交流電，而變流器的直流轉交流中，利用了 IGBT、濾波器等組合來實現，而正弦波越純，電能越好，電器使用越流暢。錦浪科技、德業股份便是通過不同品牌的兼容性，獲取了經銷商的渠道資源，從而在戶儲系統中脫穎而出。寧德時代比亞迪韓國SDI韓國LGES國軒高科億緯鋰能鵬輝能源其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 35 圖圖 54：2020 年儲能變流器競爭格局年儲能變流器競爭格局 資料來源：CNESA，信達證券研發中心 BMS/EMS：龍頭企業滲透，第三方企業競爭壓力逐步增大龍頭企業滲透，第三方企業競爭壓力逐步增大。正如前文所述，

125、戶儲技術壁壘較低，渠道資源和兼容性為核心競爭力，而當渠道逐步建立，電池系統、儲能變流器系統的企業將逐步滲透其他環節，比如電池企業一般與 BMS 同比開發，儲能變流器與 EMS 同步開發，派能科技、華為、特斯拉、陽光電源都具有一體機集成銷售的能力。第三方企業的生存空間主要來自企業起步初期布局不足，節省成本保證質量，我們認為隨著戶儲龍頭地位逐步鞏固，第三方系統的生產空間將被逐步擠壓?？偨Y總結：對于戶儲的核心電池與戶儲變流器，不同的企業盈利能力不一，關鍵在于客戶粘性對于戶儲的核心電池與戶儲變流器，不同的企業盈利能力不一，關鍵在于客戶粘性、渠道、渠道建設、兼容性建設、兼容性，這將促進產業鏈的整合，已經

126、完善渠道建設的頭部企業將有整合優勢；軟，這將促進產業鏈的整合，已經完善渠道建設的頭部企業將有整合優勢；軟件方面，件方面，未來隨著電池企業、變流器企業和集成系統企業的產業鏈整合，第三方純系統企未來隨著電池企業、變流器企業和集成系統企業的產業鏈整合，第三方純系統企業的生存空間將被擠壓，產業鏈盈利也將逐步往頭部企業集中。業的生存空間將被擠壓，產業鏈盈利也將逐步往頭部企業集中。18%14%11%9%6%5%4%4%3%3%23%陽光電源科華數據索英電氣上能電氣南瑞繼保盛弘股份科陸電子許繼電氣英博電氣智光儲能其他 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 36 五、五、投資建議投資建議 電價上漲、

127、政策補貼、峰谷價差拉大、家庭用電需求增加推動了戶儲收益率的提升，海外供電事故頻發加大人們對供電穩定性的追求，戶用儲能隨之爆發。戶儲系統具有客戶粘性和品牌效應，龍頭企業深度受益，建議關注建議關注海外戶儲龍頭：海外戶儲龍頭：派能科技、比亞迪派能科技、比亞迪。戶儲產業鏈各個環節盈利能力較好，產業鏈各環節競爭核心在于產品協同與渠道建設，龍頭企業供應商深度受益，建議關注特斯拉戶儲產業鏈：建議關注特斯拉戶儲產業鏈：旭升股份：旭升股份：公司深度綁定特斯拉，始于零部件，逐步拓展儲能、Space X、機器人產業鏈。世運電路世運電路：公司作為特斯拉的供應商，產品研發與產能持續升級配合客戶發展需求，已獲得光伏、儲能

128、等新產品項目供貨資質批量供貨 儲能電池與儲能變流器為戶儲產業鏈的核心環節，具有整合產業鏈的優勢，隨著戶儲爆發深度收益，建議關注儲能電池產業：寧德時代、億緯鋰能、鵬輝能源建議關注儲能電池產業：寧德時代、億緯鋰能、鵬輝能源、天能股份、天能股份；儲能變；儲能變流器企業：德業股份、錦浪科技、固德流器企業：德業股份、錦浪科技、固德威、科士達威、科士達 表表 12：戶儲相關標的情況戶儲相關標的情況 行業行業 公司名稱公司名稱 市值市值 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤同比增速歸母凈利潤同比增速 PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023

129、E 2024E 戶儲集成商 派能科技 592 8 17 23 160%111%35%72 34 25 比亞迪 7129 139 278 377 356%100%36%51 26 19 特斯拉戶儲產業鏈 旭升股份 265 7 10 15 59%55%44%40 26 18 世運電路 77 4 6 8 94%44%31%19 13 10 儲能電池企業 寧德時代 10275 257 452 563 61%76%25%40 23 18 億緯鋰能 1617 30 69 95 2%131%38%54 24 17 鵬輝能源 365 6 11 16 255%70%44%56 33 23 天能股份 356 20

130、 25 33 42%29%33%18 14 11 儲能變流器企業 德業股份 1011 12 23 33 115%82%47%81 45 30 錦浪科技 884 10 19 28 121%86%44%85 45 31 固德威 359 5 10 16 80%104%54%71 35 23 科士達 232 5 7 8 35%33%24%46 35 28 資料來源：派能科技、比亞迪、旭升股份、寧德時代、億緯鋰能、德業股份為信達證券研究開發中心預測，其他公司為Wind一致預期，股價采用 2022年 9月20日收盤價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 37 六、風險因素六、風險因素 政策落地

131、不及預期、疫情反復影響新能源建設進度、原材料價格上漲帶來成本上升、行業競爭加劇。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 38 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 武浩，新能源與電力設備行業首席分析師，中央財經大學金融碩士，曾任東興證券基金業務部研究員，2020年加入信達證券研發中心，負責電力設備新能源行業研究。張鵬，新能源與電力設備行業分析師，中南大學電池專業碩士，曾任財信證券資管投資部投資經理助理，2022 年加入信達證券研發中心，負責新能源車行業研究。黃楷，電力設備新能源行業分析師，墨爾本大學工學碩士，2 年行業研究經驗，2022 年 7 月加入信達證券

132、研發中心，負責光伏行業研究。胡雋穎，新能源與電力設備行業研究助理，中國人民大學金融工程碩士，武漢大學金融工程學士，曾任興業證券機械軍工團隊研究助理，2022 年加入信達證券研發中心，負責風電設備行業研究。曾一赟，新能源與電力設備行業研究助理，悉尼大學經濟分析碩士，中山大學金融學學士，2022 年加入信達證券研發中心，負責新型電力系統和電力設備行業研究。陳玫潔，團隊成員，上海財經大學會計碩士，2022 年加入信達證券研發中心，負責鋰電材料行業研究。孫然，團隊成員，山東大學金融碩士，2022 年加入信達證券研發中心，負責新能源車行業研究。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 39 機構銷

133、售聯系人機構銷售聯系人 全國銷售總監 韓秋月 13911026534 華北區銷售總監 陳明真 15601850398 華北區銷售副總監 闕嘉程 18506960410 華北區銷售 祁麗媛 13051504933 華北區銷售 陸禹舟 17687659919 華北區銷售 魏沖 18340820155 華北區銷售 樊榮 15501091225 華北區銷售 章嘉婕 13693249509 華北區銷售 秘僑 18513322185 華東區銷售總監 楊興 13718803208 華東區銷售副總監 吳國 15800476582 華東區銷售 國鵬程 15618358383 華東區銷售 李若琳 13122616

134、887 華東區銷售 朱堯 18702173656 華東區銷售 戴劍簫 13524484975 華東區銷售 方威 18721118359 華東區銷售 俞曉 18717938223 華東區銷售 李賢哲 15026867872 華東區銷售 孫僮 18610826885 華東區銷售 賈力 15957705777 華東區銷售 石明杰 15261855608 華東區銷售 曹亦興 13337798928 華南區銷售總監 王留陽 13530830620 華南區銷售副總監 陳晨 15986679987 華南區銷售副總監 王雨霏 17727821880 華南區銷售 劉韻 13620005606 華南區銷售 胡潔穎

135、 13794480158 華南區銷售 鄭慶慶 13570594204 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 40 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達

136、證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保

137、證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務

138、服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含

139、的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。