潤澤科技-公司深度：數字基建潤東方數據資產澤天下-220926（37頁）.pdf

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1、 1 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。xml s T able_Title 2022 年年 09 月月 26 日日 潤澤科技潤澤科技（300442.SZ）數數字基建字基建潤潤東方東方，數據數據資產資產澤澤天下天下 首家創業板重組上市企業，首家創業板重組上市企業，超大規模數據中心運營商超大規模數據中心運營商 創業板首家成功重組上市創業板首家成功重組上市。2020 年 10 月 28 日，潤澤科技啟動與普麗盛的資產置換方案，并于 2021 年 6 月獲得深交所受理，2022 年 4 月方案獲批，9 月 13 日

2、股票簡稱正式變更為“潤澤科技”，標志著公司成為創業板首家成功重組上市的企業。潤澤科技專注于開發及運營超大規模、高等級、高效高性能的數據中心集群潤澤科技專注于開發及運營超大規模、高等級、高效高性能的數據中心集群。公司在 2010 年正式投資建設潤澤國際信息港項目，容納約 13 萬架機柜。當前，廊坊潤澤國際信息港 A 區在 2022 年完成建設并陸續投產上架，可容納約 7 萬機柜，B區建設工程于 2022 年啟動。除此之外，公司于 2020 年開始在長三角、粵港澳大灣區、成渝經濟圈、西部地區陸續布局數據中心，為數字經濟提供重要 IT 基礎設施?；诟鲾祿行牡年懤m交付、上電率爬坡，公司承諾公司承諾

3、 20212021-20242024 年扣非歸母凈利潤年扣非歸母凈利潤分別不低于分別不低于 6.12/10.986.12/10.98/17.9417.94 億億/20.95/20.95 億元，復合增速超過億元，復合增速超過 5 50%0%。公司優勢：公司優勢：區位、規模、客戶、運維區位、規模、客戶、運維四峰疊嶂四峰疊嶂 區位優勢：區位優勢：主基地廊坊距離主干線核心節點 80-100 公里范圍內，能夠有效降低時延，距離客戶較近能夠提供及時服務。規模優勢：規模優勢：公司自投、自建、自運營園區型數據中心集群的模式，實現上架率高、單機柜投資成本低、固定資產折舊攤銷占比低的規模效應，從而助力降本增效?？?/p>

4、戶優勢客戶優勢：公司與電信運營商長期合作，合同期限一般為 10 年-15 年，簽約年限較長，保證公司收入的穩定性，降低銷售費用，也有利于公司專注提升上架率與運維水平。此外，公司終端客戶包括字節跳動、華為、京東、快手等，較為優質。運維優勢：運維優勢：通過自建電站、自建綜合管廊為園區核心客戶提供穩定、安全、可靠的電力保障及服務；供電、制冷系統等采用國際知名品牌，保證系統性能和穩定性；自建運維團隊，收購“慧運維”保證運維服務質量。投資建議：投資建議：潤澤科技是國內超大規模數據中心運營商，采用園區型集中式的開發模式，批發為主的銷售模式，與運營商展開長期合作，業務布局涵蓋京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成

5、渝經濟圈、西部地區等五大區域，兼具區位、規模、客戶、運維四大優勢，未來產能規劃充足，有望在數字經濟的政策促進下，實現快速增長。我們預計公司 2022/23/24 年實現營業收入 30.54/48.99/69.67 億元，實現歸母凈利潤 11.38/19.23/23.30 億元。首次覆蓋，給予“買入-A”的投資評級，給予 6 個月目標價 65.66 元，相當于 2023 年 28 倍的動態市盈率。風險提示：風險提示：PUE 值不滿足政策要求；終端客戶依賴度高；上架率不及預期。摘要摘要(百萬元百萬元)202020212022E2023E2024E主營收入主營收入1,393.62,047.23,05

6、3.84,898.66,967.1凈利潤凈利潤331.8721.91,137.81,923.22,329.7每股收益每股收益(元元)0.591.281.392.342.84每股凈資產每股凈資產(元元)3.304.604.546.889.71盈利和估值盈利和估值202020212022E2023E2024E市盈率市盈率(倍倍)0.000.0031.8818.8615.57市凈率市凈率(倍倍)0.000.009.816.464.56凈利潤率凈利潤率23.8%35.3%37.3%39.3%33.4%凈資產收益率凈資產收益率25.8%32.9%36.4%41.3%34.3%股息收益率股息收益率0.0%

7、0.0%0.0%0.0%0.0%ROIC12.4%10.9%14.1%19.5%19.1%資料來源：Wind資訊，安信證券研究中心預測T able_BaseInfo 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 其他專用機械 投資評級投資評級 買入買入-A 首次首次評級評級 6 個月目標價：個月目標價：65.66 元元 股價（股價（2022-09-23）41.94 元元 T able_MarketInfo 交易數據交易數據 總市值（百萬元）總市值（百萬元）34,408.44 流通市值（百萬元）流通市值（百萬元）4,160.26 總股本（百萬股）總股本（百萬股）820.42 流通股本（百萬股）流通股本

8、（百萬股）99.20 12 個月價格區間個月價格區間 37.68/50.28 元 Table_Chart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅%1M 3M 12M 相對收益相對收益-3.82-0.33 25.65 絕對收益絕對收益-12.77-13.08 5.35 趙陽趙陽 分析師 SAC 執業證書編號：S1450522040001 夏瀛韜夏瀛韜 分析師 SAC 執業證書編號：S1450521120006 Table_Report 相關報告相關報告 -33%-23%-13%-3%7%17%27%2021-092022-012022-05潤澤科技滬深300 2 本報告版權屬于安信證

9、券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 內容目錄內容目錄 1.潤澤科技：超大規模數據中心運營商潤澤科技：超大規模數據中心運營商.4 1.1.公司為首家創業板重組上市企業.4 1.2.從網絡傳輸業務走向園區型數據中心服務商.4 1.3.深耕超大規模數據中心產業，助力數字經濟蓬勃發展.6 1.4.圍繞全國算力樞紐節點，募投資金加快建設.8 1.5.投產機柜產能攀升，業績實現快速增長.8 2.行業趨勢：流量和政策雙驅動，一線城市周邊行業趨勢：流量和政策雙驅動，一線城市周邊 IDC 價值凸顯價值凸顯.11 2.1.需求

10、端：數據流量持續增長，激發 IDC 產業發展活力.11 2.2.政策端：“東數西算”、“政企上云”、“數據主權”等提振需求.15 2.3.第三方數據中心崛起，批發和零售模式各有優劣.18 2.4.雙碳目標下，一線城市周邊區域資源價值凸顯.20 3.公司優勢：區位、規模、客戶、運維四峰疊障公司優勢：區位、規模、客戶、運維四峰疊障.23 3.1.區位優勢：主基地位于廊坊，有效承接京津冀數據需求.23 3.2.規模優勢：自投、自建、自運營超大規模數據中心，實現降本增效.24 3.3.客戶優勢：與電信運營商長期合作，前五大客戶較為優質.27 3.4.運維優勢：運營維護能力全球領先.28 4.盈利預測與

11、建議盈利預測與建議.32 4.1.基本假設.32 4.2.投資建議.33 5.風險提示風險提示.34 圖表目錄圖表目錄 圖 1：潤澤科技借殼上市歷程.4 圖 2：潤澤科技發展沿革.5 圖 3：潤澤科技股權構架.5 圖 4：潤澤科技主營業務場景圖.7 圖 5：潤澤科技區域布局.7 圖 6：2018-2021 年營業收入、凈利潤及營收增速.9 圖 7：2018-2021 年 10 月數據中心投產機柜和上電機柜情況.9 圖 8：2018-2021 年與可比同行的毛利率.10 圖 9：數據中心典型公司的自建比例、上電率、毛利率比較.10 圖 10：網民規模與互聯網普及率.11 圖 11：中國數據產量趨

12、勢.11 圖 12：全球 IDC 市場規模.12 圖 13：中國 IDC 市場規模.12 圖 14：全球大規模數據中心數量.12 圖 15：三大運營商 B 端業務收入.14 圖 16：移動互聯網月活躍用戶規模.14 圖 17：移動互聯網巨頭系 APP 使用時長占比.14 圖 18：IDC 行業相關政策梳理.15 圖 19：“東數西算”政策解讀.16 圖 20：數據中心產業鏈.19 圖 21：批發型業務模式.20 PX8VuYbW9WhWmMnNnP7NcM7NnPmMsQoMlOmMwPlOsQpQbRqQxOxNnRqRwMnMrQ 3 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信

13、證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 圖 22：零售型業務模式.20 圖 23：主流數據中心廠商區域布局.22 圖 24：運營商中國電信全國一體化數據中心資源布局.23 圖 25：中國電信網絡拓撲結構.23 圖 26：潤澤科技廊坊數據中心機柜數與上架率.25 圖 27：典型第三方 IDC 公司 2021 年折舊攤銷占比.27 圖 28：典型第三方 IDC 公司 2021 年電力成本占比.27 圖 29：電信運營商客戶收入占比.27 圖 30：公司下游客戶基本概況.28 圖 31：潤澤國際信息港 110 千伏用戶變電站.29 表 1：高管人員簡

14、介.6 表 2：重組上市募集資金項目情況.8 表 3：三大運營商積極布局 B 端業務.13 表 4：國家出臺政策促進政企上云.17 表 5：“數據主權”相關政策梳理.18 表 6：國外典型科技公司在華建設數據中心.18 表 7：數據中心行業競爭格局.19 表 8：批發型與零售型的差別.20 表 9：一線城市能耗管控政策.21 表 10：不同類型數據對區位的要求.23 表 11：廊坊市數據中心產業政策.24 表 12：運行超 1 年的數據中心上架率的比較.25 表 13：不同公司募投建設 IDC 項目情況對比.26 表 14：公司運營設備品牌概況.30 表 15：數據中心運維等級介紹.31 表

15、16：公司投產和上架機柜數預測.32 表 17：可比公司估值表.33 表 18：盈利預測簡表.33 4 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 1.潤澤科技：潤澤科技：超大規模數據中心運營商超大規模數據中心運營商 1.1.公司為首家創業板公司為首家創業板重組重組上市上市企業企業 公司通過“重大資產置換、發行股份購買資產、募集配套資金”實現高效重組上市。（公司通過“重大資產置換、發行股份購買資產、募集配套資金”實現高效重組上市。（1）上市方案：上市方案：普麗盛將除 COMAN 公司 100%股

16、權外的全部資產與負債共計 6.02 億作為置出資產，置入潤澤科技 100%股權，交易價格為 142.68 億元，置入資產與置出資產之間的差額136.66 億元，由上市公司向京津冀潤澤等 14 名交易對方發行股份購買，其中資產購買的發行價格為 18.97 元/股，共發行股份數 7.20 億股。同時，上市公司采用定向增發的方式募集配套資金不超過 47 億用于數據中心的新建以及償還銀行借款，實現了“一次重組、兩次發行”，有效提升了融資效率?；诟鲾祿行牡年懤m交付、上電率爬坡，公司承諾上市后 2021年至 2024 年扣非歸母凈利潤分別不低于 6.12 億、10.98 億、17.94 億、20.95

17、 億。（2）上）上市進程：市進程：重大資產重組自 2020 年 10 月 28 日發布停牌公告起，2021 年 6 月得到普麗盛股東大會的批準，深圳交易所于 2021 年 6 月對該項重組進行受理，并在 2022 年 4 月同意本次上市。潤澤科技與普麗盛于 2022 年 7 月 25 日進行資產交割，8 月 8 日實現新增股份的發行上市，9 月 13 日公司證券簡稱由普麗盛正式更名為潤澤科技。至此，潤澤科技成為創業板重組上市第一股。圖圖 1：潤澤科技借殼上市歷程：潤澤科技借殼上市歷程 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，公司公告，安信證券研究中心 1.2.從網絡傳輸從網絡傳輸業務業務走向走向園區

18、型園區型數據中心服務商數據中心服務商 源于源于網絡傳輸業務，轉型為網絡傳輸業務，轉型為園區型園區型數據中心集群服務商。數據中心集群服務商。潤澤科技母公司天童通信成立于2000 年，是從事城市信息管網集約化建設的專業服務公司，伴隨著大數據產業的發展態勢，公司敏銳洞察到信息發展對載體的需求，預判數據中心市場空間廣闊，“傳輸+數據”才能形成“數據銀行”。依托在網絡傳輸行業的深厚積累，疊加廊坊市云基礎數據中心的建設、大數據產業相關政策支持，于 2009 年成立潤澤科技。公司在 2010 年正式投資建設潤澤國際信息港項目，規劃專業數據中心機房面積 100 萬平米，分為 A、B 區進行開發，容納約 13萬

19、架機柜。當前，廊坊潤澤國際信息港 A 區在 2022 年完成建設并陸續投產上架，可容納約7 萬機柜，B 區建設工程于 2022 年啟動。除此之外，公司于 2020 年開始在長三角、大灣區、成渝經濟圈、西部地區陸續布局數據中心，致力成為開發及運營超大規模、高等級、高效高性能數據中心集群的整體方案提供商，為數字經濟與實體經濟的有效融合提供載體。5 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 圖圖 2：潤澤科技發展沿革：潤澤科技發展沿革 資料來源：潤澤科技官網，公司官微，安信證券研究中心 公司股權結構

20、集中，引入知名戰略投資方共謀發展。公司股權結構集中，引入知名戰略投資方共謀發展。公司實控人為周超男，通過京津冀潤澤持有公司股份比例為 81.95%，通過北京天星匯持有公司股份比例為 0.36%，實際間接持股合計比例為 61.65%，股權較為集中，有利于提高經營決策效率。其他股東中不乏國內知名戰略投資方，寧波楓文、平盛安康、上海煒貫、平安消費為平安系公司，合計持股比例 6.84%，中金盈潤、啟鷺投資為中金系公司，合計持股比例 4.10%，其中平安作為領投方，將借助平臺優勢持續為潤澤科技提供高價值的投后支持，實現雙方的互惠共贏。圖圖 3：潤澤科技股權構架：潤澤科技股權構架 資料來源：潤澤科技重組上

21、市報告書，安信證券研究中心 6 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 高管團隊長期深耕通信與數據中心領域，核心技術團隊高管團隊長期深耕通信與數據中心領域，核心技術團隊積累深厚積累深厚。公司創始人兼實控人周超男為高級通信工程師，自公司成立起一直擔任董事長，深耕通信管網領域 20 余年。公司技術團隊經驗豐富，副總經理祝敬曾擔任全國海關信息中心數據中心技術負責人，主導完成海關數據中心多項建設工作，根據多年運維從業經驗研發了數據中心運維管理系統，提升了運維效率；運維總監張克春曾任職于中國石油集團公

22、司通信公司，參與多個國家及數據中心行業標準編寫工作。公司將運維作為銷售團隊進行培養，并通過運維管理迭代數據中心，運維成果豐富，2020 年獲得首個園區級 UPTIME M&O 認證殊榮，2021 年 40 名運維工程師取得UPTIME AOS（運維操作專家）認證。由此可見，公司優秀的領導團隊與運維管理有效保證了公司服務的競爭優勢。表表 1：高管人員簡介：高管人員簡介 姓名姓名 職位職位 履歷履歷 周超男周超男 董事長 研究生學歷，高級通信工程師。2000 年 3 月至今，任天童通信網絡有限公司董事長；2009 年 8 月至今，任潤澤科技發展有限公司董事長；現任中國農工民主黨第十六屆中央委員會委

23、員，河北省第十二屆政協常委，中國數據中心產業發展聯盟理事長。祝敬祝敬 董事、副總經理 從事數據中心行業十多年，有豐富的數據中心建設、運維、運營經驗。曾擔全國海關信息中心數據中心技術負責人，參與海關 H2000、H2010 通關系統基礎建設工作，根據多年運維從業經驗研發了數據中心運維管理系統。2013 年 4月至 2013 年 7 月，就職于太極計算機股份有限公司，任樓宇三部設計主管；2013 年 7 月至今，就職于潤澤科技發展有限公司，歷任運維總監、副總裁，現任公司董事、副總經理。張克春張克春 運維總監 國家注冊一級建造師，高級工程師，大學本科學歷。曾參加信息技術服務數據中心服務能力成熟度模型

24、、石油工業計算機病毒防范管理規范、石油工業計算機信息系統安全管理規范、數據中心標識系統管理規范等多個國家及行業標準的編寫工作。曾就職中國石油集團公司通信公司，歷任工程師、高級工程師、高級項目經理、通信運行中心主任、通信設計院院長、數據中心部總監等。2018 年 4 月加入潤澤科技，曾任運行優化部總監，現任運維部總監。梁綱梁綱 運維總監 高級項目管理師，取得 CCIE、PMP、ITIL 資質。參與銀監會信息中心、國家電網信息中心、商務部電子商務數據中心，福建信息產業園等數據中心項目的規劃、建設和管理工作，具有豐富的 IDC 行業工作經驗。2010 年至 2016 年，就職于中國國際電子商務中心，

25、任數據中心總監；2016 年至今，任潤澤科技數據中心運維總監。資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 1.3.深耕深耕超超大規模數據中心產業，助力數字經濟蓬勃發展大規模數據中心產業，助力數字經濟蓬勃發展 潤澤科技專注于開發及運營超大規模、高等級、高效高性能的數據中心集群。潤澤科技專注于開發及運營超大規模、高等級、高效高性能的數據中心集群。數據中心是為計算機系統（包括服務器、存儲和網絡設備等）安全穩定持續運行提供的一個特殊基礎設施，數據中心一般包含建筑物、電力電氣系統、制冷系統、監控管理系統、安防系統和裝修裝飾工程等，數據中心運營商針對建筑物、數據中心基礎設施、網絡通信、服務器/存儲

26、、數據庫、中間件和應用等提供專業性服務，例如網絡帶寬服務、網絡安全服務、服務器托管服務、虛擬主機服務、數據備份管理等。潤澤科技潤澤科技通過數據中心關鍵基礎設施設計方案、項目開發管理實力以及專業運維團隊體系通過數據中心關鍵基礎設施設計方案、項目開發管理實力以及專業運維團隊體系，為用戶提供穩定、安全、可靠、持續擴容能力的數據中心運營環境。為用戶提供穩定、安全、可靠、持續擴容能力的數據中心運營環境。具體而言，最終用戶將其服務器及相關設備置于公司園區級的數據中心，公司按照運營服務等級對數據中心基礎設施進行 36524 小時不間斷的技術運維管理，主要包括樓層規劃、設備生命周期管理、關鍵設施環境監控、事件

27、回應管理和糾正、數據中心效率優化。目前公司通過“自投、自建、自持、自運維”的可持續發展模式打造了規模位居全國前列的園區級超大規模數據中心，并吸引了中國電信、中國聯通等運營商與多家頭部互聯網企業、華為云等入駐，運行至今無重大安全及可靠性事故，在客戶群中樹立了良好形象。7 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 圖圖 4：潤澤科技主營業務場景圖：潤澤科技主營業務場景圖 潤澤潤澤(廊坊廊坊)國際信息港國際信息港 數據中心外觀數據中心外觀 數據中心監控中心數據中心監控中心 數據中心內部機房數據中心內

28、部機房 數據中心內部機房數據中心內部機房 數據中心供電設備數據中心供電設備 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 從京津冀走向從京津冀走向多個樞紐節點多個樞紐節點，響應和建設響應和建設全國一體化數據中心產業集群。全國一體化數據中心產業集群。自 2009 年成立以來，公司緊跟大數據產業的相關政策指引，積極融入國家“東數西算”戰略工程，陸續在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、甘肅五大區域布局開工建設潤澤國際信息港項目，依托廊坊的開發經驗在全國復制推廣，區域優勢與規模效應顯著。目前已投入運營的大數據中心主要位于京津冀地區，潤澤（廊坊）國際信息港規劃建設 22 棟、總建筑面積約 100 萬平方米的高

29、等級云數據中心，可容納約 13 萬架機柜。2020 年起浙江嘉興、廣東佛山、廣東惠州、重慶九龍坡、甘肅蘭州的數據中心陸續開工，并于 2022 年起陸續投產，屆時潤澤科技將助力區域“數字基建”，推動全國一體化數據中心產業集群，打造數字經濟新增長極。圖圖 5：潤澤科技區域布局：潤澤科技區域布局 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，公司官微，安信證券研究中心 8 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 1.4.圍繞全國算力樞紐圍繞全國算力樞紐節點節點，募投資金加快建設，募投資金加快建設 募投資金用于

30、募投資金用于建設佛山、平湖數據中心，建設佛山、平湖數據中心，積極積極開拓區域業務新局面。開拓區域業務新局面。在新型基礎設施建設得到政策大力支持、IDC 行業市場總規模不斷提升的背景下，數據中心服務商加大了在北上廣深等一線城市周邊建設數據中心的力度。為了鞏固競爭優勢，公司通過募集配套資金加快大灣區、長三角數據中心建設步伐，積極踐行全國一體化大數據中心政策，布局一線城市周邊價值高地。具體來說，公司擬使用 16.97 億建設佛山 A2、A3 數據中心，單棟機柜數為 6316 架，預計達產后毛利率為 36.25%，目前已經與中國電信簽訂框架協議；擬使用 7.63 億建設平湖 A2 數據中心，建設機柜數

31、為 6016 架，預計達產后毛利率為 36.63%，目前已經與中國電信、中國聯通簽訂框架協議。公司將依托已培養的 500 名以上運維工程師，將其委派至項目地，為一線城市客戶帶來高效高質服務，開拓業務增長新曲線。表表 2：重組上市：重組上市募集資金項目情況募集資金項目情況 項目名稱項目名稱 項目內容項目內容 投資總額投資總額（億元）（億元）擬使用募集資金擬使用募集資金（億元）（億元）已簽約情況已簽約情況 潤澤潤澤(佛山佛山)國際信息國際信息港港 A2、A3 數據中心數據中心項目項目 選址位于佛山潤澤國際信息港地塊，由廣東潤惠作為實施主體，總建筑面積為 2*415002，用地面積 2*22 畝，建

32、設機柜 2*6316 架，機柜平均功率密度 7.04kW，建設周期為 16 個月。16.97 16.97 與中國電信廣東分公司簽訂框架合同，約定合作項目包含 1.2 萬個機架，有效期 10 年 潤澤潤澤(平湖平湖)國際信息國際信息港港 A2 數據中心項目數據中心項目 選址位于平湖潤澤國際信息港地塊，通過在當地設立的子公司浙江澤悅實施該項目有利于項目取得土地及能耗指標等，總建筑面積 458882，用地面積 44 畝，建設機柜 6016 架，機柜平均功率密度為 7.04kW，建設周期為 16 個月。8.13 7.63 與中國電信浙江分公司簽署合作協議，約定首期合作機柜數量 3000 個，根據實際情

33、況雙方可另行協機柜數量。合作協議有效期 10 年。與中國聯通浙江分公司簽署合作協議，提供數據中心 1000架 IDC 標準機架服務。償還銀行借款償還銀行借款 為了進一步增強公司的資本實力、優化資產結構，為公司未來的業務發展提供可靠的流動資金保障，擬使用 20.90 億償還銀行貸款。24.38 20.90 中介機構費用及相關中介機構費用及相關發行費用發行費用 1.50 1.50 合計合計 50.97 47.00 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 1.5.投產機柜產能攀升，業績投產機柜產能攀升，業績實現快速增長實現快速增長 數據中心相繼投產拉動營收逐年上升，規模效應凸顯促進凈利潤

34、數據中心相繼投產拉動營收逐年上升，規模效應凸顯促進凈利潤快速增長快速增長。根據公司重組報告書，公司 2018 年至 2021 年 10 月，累計上電機柜數量分別為 1.22 萬/1.56 萬/2.30 萬/2.87萬，有效承接了京津冀地區的需求增長，營業收入由2018年的6.28億增長至2021年的20.47億，CAGR 約為 34.37%，平均單臺上電機柜每年創收 5.14 萬/6.36 萬/6.05 萬/7.14 萬。此外，公司圍繞“自投、自建、自持、自運維”的發展模式，規模經濟效應凸顯規模經濟效應凸顯。隨著前期建設的完工，固定資產折舊成本占比在 2018 年至 2020 年分別為 26.

35、45%/25.2%/23.13%，該比例低于同行光環新網、數據港等公司；上電率從 2018 年的 88%提升至 2021 年的 94.87%（以 4 年間完全投產的 A1、A5、A2 為樣本），在批發型業務模式與園區集約化運營的加持下期間費用率較低，促使公司凈利潤增長較快，由 2018 年的-0.52 億增長至 2021 年的 7.21億元。9 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 圖圖 6：2018-2021 年營業收入、凈利潤及營收增速年營業收入、凈利潤及營收增速 資料來源：潤澤科技重

36、組上市報告書，潤澤科技2021年審計報告，安信證券研究中心 圖圖 7：2018-2021 年年 10 月數據中心投產機柜和上電機柜情況月數據中心投產機柜和上電機柜情況 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 公司毛利率領先可比同行，主要是電價、上電率、運營模式等綜合因素所致。公司毛利率領先可比同行，主要是電價、上電率、運營模式等綜合因素所致。公司 2021 年綜合毛利率為 54.37%，在可比同行中位居前列，主要原因如下：1）公司投產機柜位于廊坊，廊坊地區電價成本優勢明顯；2）公司采用園區式的集中規?；\營方式，可以有效分配不同機柜的使用提升上電率，園區式與分散式的運營相比能夠優化

37、人力調配，降低人員成本；3）自建數據中心無需考慮每年的租金費用，總運營成本較租賃式數據中心低。即便與同為100%自建機房、同為批發型業務模式的數據港、寶信軟件相比，公司的毛利率在 2020 年開始領先，主要是園區級數據中心規模效應明顯；與租賃機柜、零售+批發業務模式的奧飛數據、萬國數據、世紀互聯相比，公司 2018 年至 2021 年的毛利率也具有優勢。6.28 9.89 13.94 20.47-0.521.242.647.2157.48%40.95%46.84%0%10%20%30%40%50%60%70%-505101520252018年2019年2020年2021年營業收入（億元）凈利潤

38、（億元）營收YoY（%）14306204853253238690122251555623027286600500010000150002000025000300003500040000450002018年2019年2020年2021年10月累計投產機柜（個）累計上電機柜（個）10 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司深度分析/潤澤科技 圖圖 8：2018-2021 年與可比同行的毛利率年與可比同行的毛利率 資料來源：Wind，潤澤科技2021年審計報告，安信證券研究中心 數據中心自建比例影響上電率，從而影響

39、毛利率。數據中心自建比例影響上電率，從而影響毛利率。以 2021 年 8 家代表性的 IDC 公司數據為樣本，1）自建比例的影響：）自建比例的影響：100%自建的數據港、寶信軟件、潤澤科技、光環新網，上電率水平略高于非 100%自建的公司，尤其是當自建比例越低時，上架率會降低，從而導致毛利率下降，例如下圖世紀互聯與奧飛數據自建比例低于其他樣本公司，上架率約 60%，毛利率僅為 22.28%、27.76%，明顯低于可比同行。2）銷售模式的影響：）銷售模式的影響：批發型或零售型的銷售模式對上電率有一定影響，但影響不夠明顯，樣本公司中批發型為主的上電率整體上比零售+批發型的公司高，主要是因為批發型的

40、合同期限長，客戶穩定，公司可以更好的發揮設計能力、運維能力，提升上電率，上電率的提高也同步提升了毛利率。另外，批發型公司的銷售費用往往低于零售型公司。圖圖 9：數據中心典型公司的自建比例、上電率、毛利率比較：數據中心典型公司的自建比例、上電率、毛利率比較 資料來源：Wind，潤澤科技重組上市報告書，各公司年報與推介材料，安信證券研究中心（注：上架率數據披露較少，數據港取招股書最新年度2016年H1披露數據；寶信軟件取2019年披露數據；奧飛數據自建比例取2020年數值；其他數據依據年報披露、招股書等公開資料數據測算得出）32.27%48.32%53.15%54.37%0%10%20%30%40

41、%50%60%2018年2019年2020年2021年潤澤科技數據港寶信軟件光環新網奧飛數據萬國數據世紀互聯100%100%100%100%95.80%91.89%*94.40%84.03%81.89%*80.00%*76.52%75.00%72.43%75.27%61.60%65.50%33.08%46.72%54.37%54.85%42.06%30.87%23.23%22.76%0%20%40%60%80%100%120%數據港寶信軟件潤澤科技光環新網秦淮數據奧飛數據世紀互聯萬國數據自建比例整體上架率IDC毛利率銷售：批發+零售銷售：批發型為主 11 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于

42、安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。2.行業趨勢：行業趨勢：流量流量和政策雙驅動，和政策雙驅動，一線城市周邊一線城市周邊 IDC 價值凸顯價值凸顯 2.1.需求端：數據流量持續增長，需求端：數據流量持續增長，激發激發 IDC 產業發展活力產業發展活力 數據中心是數據計算與存儲的物理空間，信息技術迭代推動數據中心是數據計算與存儲的物理空間，信息技術迭代推動 IDC 行業發展。行業發展。IDC 業務是伴隨著互聯網發展而興起的服務器托管、租用、運維以及網絡接入服務業務，亦是云計算業務發展的重要組成部分。IDC 廠商主要為大型互聯網

43、公司、云計算企業、金融機構等客戶提供存放服務器的空間場所，包括必備的網絡、電力、空調等基礎設施，以及運營維護、安全管理及其他增值服務。IDC 產業誕生于 20 世紀 90 年代的美國，經歷了初始的機柜托管出租與帶寬服務，至 21 世紀初的服務器托管、網絡托管，再到當前數據存儲與計算能力虛擬化的三個階段。寬帶中國戰略的提出、4G/5G 網絡的普及、移動互聯網與云計算的高速發展，加速數據更新迭代，為 IDC 行業發展提供良好契機。網絡使用廣度提升，數據產量隨之增長。網絡使用廣度提升，數據產量隨之增長?；ヂ摼W的用戶增長和內容豐富是數據中心行業發展的核心驅動力，其中 5G 商用進程的推進、智能網聯、A

44、R/VR、云游戲等新興應用的逐步落地更加速了數據量的產生。根據中國互聯網絡信息中心統計，截至 2021 年 12 月，我國網民規模為 10.32 億，較 2020 年底新增網民 4296 萬，互聯網普及率達 73.0%，較 2020 年底提升 2.6 個百分點，互聯網覆蓋人群持續擴大。與此同時，網民所創造、捕獲、復制、消耗的數據量也在互聯網普及率提升的基礎上快速增長，據國家數據資源調查報告(2021)及信通院數據，2017 年我國數據產量為 2.3ZB，2021 年已經達到 6.6ZB，同比 20 年增加 29.4%，占全球數據總產量(67ZB)的 9.9%，僅次于美國(16ZB)，位列全球第

45、二。圖圖 10：網民規模與互聯網普及率：網民規模與互聯網普及率 圖圖 11：中國數據產量中國數據產量趨勢趨勢 資料來源：CNNIC,安信證券研究中心 資料來源：國家數據資源調查報告，安信證券研究中心 數據數據流量流量的增長促進國內外的增長促進國內外 IDC 市場規模的擴大。市場規模的擴大。數據中心是云計算以及信息系統的載體，是數字經濟的底座，云計算、大數據、物聯網等領域的蓬勃發展推動了 IDC 市場規模的增長。據信通院數據，全球數據中心市場規模由 2017 年的 465.5 億美元增長至 2021 年的 679.3億美元，我國 IDC 市場發展則由 2017 年的 512.8 億元增長至 20

46、21 年的 1500.2 億元，年復合增長率達到 23.95%，預計 2022 年將達到 1900.7 億元，數據中心的需求在過去幾年一直保持良好的增長趨勢。7.72 8.29 9.04 9.89 10.32 55.80%59.60%64.50%70.40%73.00%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.002.004.006.008.0010.0012.002017/122018/122020/32020/122021/12網民規模（億人）互聯網普及率（%）2.30 3.02 3.90 5.12 6.62 0.001.002.003.004.005.006.007.002

47、0172018201920202021數據產量（ZB）12 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 12：全球：全球 IDC 市場規模市場規模 圖圖 13：中國中國 IDC 市場規模市場規模 資料來源：中國信通院，安信證券研究中心 資料來源：中國信通院，安信證券研究中心 全球超大規模數據中心數量持續提升，中國超大規模數據中心全球超大規模數據中心數量持續提升，中國超大規模數據中心仍有潛力仍有潛力。根據工信部定義，數據中心根據規模大小可以分為三類：1）規模大于等于 10000 個標準機架的

48、數據中心為超大型數據中心；2）規模大于等于 3000 小于 10000 個標準機架的數據中心為大型數據中心；3）規模小于 3000 個標準機架的數據中心為中小型數據中心。從 2017 年開始，伴隨著大數據、虛擬化等新興技術的落地以及云計算的廣泛應用，全球范圍內數據中心流量和帶寬均呈指數級增長，促使數據中心向大型化、集約化發展，呈現數量縮減同時體量增加的趨勢。據Synergy Research 最新數據顯示，截至 2021 年第二季度末，全球超大規模數據中心總數增加到 659 個，相比 2016 年同期增加一倍多，在新建數據中心設施之外，超大規模運營商還在增加現有設施容量，并定期拆除和更換已達到

49、運營壽命終點的服務器硬件。區域分布上，中國在全球超大規模數據中心的數量上占比 10%，與排名第一的美國的 39%占比仍然有較大差距，隨著我國數字經濟的發展、“東數西算”工程的推進，中國超大規模數據中心有望繼續增加。圖圖 14：全球大規模數據中心數量全球大規模數據中心數量 資料來源：Synergy Research，安信證券研究中心 465.5513.3566.6618.7679.3746.510.3%10.4%9.2%9.8%9.9%9%9%10%10%11%0100200300400500600700800201720182019202020212022E全球市場收入（億美元）增速512.8

50、680.1878.31167.51500.21900.732.60%29.10%32.90%28.50%26.70%0%5%10%15%20%25%30%35%0200400600800100012001400160018002000201720182019202020212022E國內市場收入（億元）增長率25933838644850459765901002003004005006007002015-2021Q2全球超大規模數據中心數量（個）13 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。運

51、營商發力運營商發力 B 端業務，帶動數據中心需求增長。端業務，帶動數據中心需求增長。隨著光纜長度、帶寬接入數量、移動電話普及率、互聯網用戶數量增長見頂，通信行業開始新舊業務動能切換，三大運營商在 5G 的時代浪潮下投入 2B 市場打造收入增長新曲線，將物聯網、云計算等 2B 業務作為發展重心。三大運營商在 IDC 業務、云計算、云網融合、物聯網方面進行大量投入，賦能工業、農業、政務、金融等多個垂直行業，并取得豐碩成果。B 端收入方面，中國移動 IDC 收入、移動云業務等帶動政企市場收入從 2018 年的 813 億增長至 2021 年的 1371 億，政企市場收入占比由 2018 年的 11.

52、01%增長至 2021 年的 16.11%；中國電信產業數字化業務收入在 2021 年已達 989 億，收入占比為 22.78%，該占比在三大運營商中居首位；中國聯通產業互聯網收入由 2018 年的 230 億增長至 2021 年的 548 億，收入占比在 2021 年超過 20%。與 C 端平緩的業績相比，B 端業務已經成為運營商的第二增長曲線，伴隨著運營商對 B 端業務的繼續發力，勢必帶動 IDC 部署需求的增長。表表 3：三大運營商積極布局：三大運營商積極布局 B 端業務端業務 中國移動中國移動 中國電信中國電信 中國聯通中國聯通 IDC 可用 IDC 機架 40.7 萬架，形成 4(熱

53、點區域中心)+3(跨省中心)+X(省級中心+業務節點)的布局 超 700 個數據中心，機架規模達 47 萬架，其中近 80%部署在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝 4 個重點區域，形成 2+4+31+X+O 的資源布局 形成“5+4+31+X”新型數據中心；新建大型及以上數據中心 PUE 降低到 1.3 以下 云計算云計算 2019 年發布“大云 5.0”產品體系，包含云計算、大數據、邊緣計算；推進移動云“N（中心資源）+31（省級資源池）+X（邊緣云節點）”建設，加強云網、云邊、云數、云智融合發展，中心節點達到 13 個；累計投產云服務器超 48 萬臺 天翼云升級為分布式云，推出 ACS、

54、ECX、iStack等邊緣云系列產品；推出自主可控的天翼云新一代云平臺 CloudOS4.0 和云服務器操作系統CtyunOS、分布式數據庫 TeleDB 構建云網一體、安全可信、專屬定制、多云協同的聯通云；推出 7 大場景云產品，助力千行百業數字化轉型，2021 年聯通云收入人民幣163 億 云網融合云網融合 形成云專網、云網產品以及行業應用產品；公有云收入份額進入業界前七，私有云排名第五，政務云排名第三；專網、應用深度融入行業，多個細分領域進入規模復制階段 建成覆蓋全國、全球容量最大的 ROADM 全光傳送網；隨云建設云網 POP，實現云網能力標準化、模塊化同步上線、開通；融合云、網、AI

55、 等能力，建設“1+31+X”架構的天翼視聯平臺，打造覆蓋 31省的標準化視頻能力 發布 CUBE-Net3.0 網絡創新體系；打造全國一體“一網聯多云，一鍵網調云”多級算力協同 物聯網物聯網 2021 年物聯網智能連接數 10.49 億個；物聯網收入達到人民幣 114 億元 2021 年物聯網智能連接數 2.98 億個；物聯網收入達到人民幣 28 億元 2021年物聯網智能連接數超過3億個；物聯網收入達到人民幣 60 億元 資料來源：各公司官網、年報，安信證券研究中心 14 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁

56、。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 15：三大運營商三大運營商 B 端業務收入端業務收入 資料來源：各公司年報，安信證券研究中心 互聯網應用持續活躍，頭條系、快手系互聯網新貴崛起帶來互聯網應用持續活躍，頭條系、快手系互聯網新貴崛起帶來 IDC 新需求。新需求。在移動互聯網全面商用的背景下，移動互聯網用戶月均活躍數據仍在提升，根據第三方機構 QuestMobile 的數據，截止 2022H1，移動網民月均活躍用戶由 2018 年的 11.09 億增長至 11.85 億，網民使用手機 APP 的時長與偏好變化明顯，頭條系、快手系為主的短視頻、直播公司 APP 使用時長占比由 2019 年的 18.4%

57、提升至 2021 年的 31.30%，短視頻、直播購物等新流量形式的興起也加速了數據量的產生，勢必引致互聯網廠商對 IDC 部署的需求增加。圖圖 16：移動互聯網月活躍用戶規模：移動互聯網月活躍用戶規模 圖圖 17：移動互聯網巨頭系：移動互聯網巨頭系 APP 使用時長占比使用時長占比 資料來源：QuestMobile，安信證券研究中心 資料來源：QuestMobile，安信證券研究中心 11.04%12.04%14.70%16.16%14.71%18.48%20.55%21.54%22.78%24.52%7.91%11.32%14.05%16.71%20.93%0%5%10%15%20%25%

58、30%0200400600800100012001400160020182019202020212022H1中國移動政企市場收入（億元）中國電信產業數字化收入（億元）中國聯通產業互聯網收入（億元）中國移動政企市場收入占比（%）中國電信產業數字化收入占比（%）中國聯通產業互聯網收入占比（%）11.0911.3511.5511.7411.8510.610.81111.211.411.611.81220182019202020212022H1月均MAU（億）42.90%39.50%35.70%7.00%6.70%6.70%8.90%8.00%7.70%12.70%15.80%21.00%5.70%9

59、.10%10.20%22.80%20.90%18.70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021騰訊系阿里系百度系頭條系快手系其他 15 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。2.2.政策端：“東數西算”、“政企上云”、“數據主權”政策端：“東數西算”、“政企上云”、“數據主權”等等提振需求提振需求“綠色發展”、“全國一體化“綠色發展”、“全國一體化數據中心數據中心”成為政策支持、引導數據中心”成為政策支持、引導數據中心產業產業發展的發展的

60、重要支點重要支點。作為國家確定的、新基建的六大重點領域之一，數據中心一直以來都是國家產業政策的重點支持、引導對象，綠色發展一直是政策關注的焦點：綠色發展一直是政策關注的焦點：2012 年的互聯網行業“十二五”發展規劃、通信業“十二五”發展規劃中明確提出 IDC 的綠色節能改造，2013 年強調能耗指標 PUE 值，直到 2019 年仍然不斷強調綠色數據中心的建設。近兩年，“全國一體化“全國一體化大數據中心大數據中心”成為政策新風向：”成為政策新風向：2020 年，關于加快構建全國一體化大數據中心協同創新體系的指導意見發布，提出在重點區域布局大數據中心國家樞紐節點，在 2021 年的全國一體化大

61、數據中心協同創新體系算力樞紐實施方案發布，正式提出“東數西算”工程，在八地布局建設全國一體化算力網絡國家樞紐節點，標志著全國一體化大數據中心初步啟動。圖圖 18：IDC 行業相關政策梳理行業相關政策梳理 資料來源：中國政府網，安信證券研究中心整理 16 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁?！皷|數西算”是數字經濟重要基礎設施和落地抓手，有望促進“東數西算”是數字經濟重要基礎設施和落地抓手，有望促進 IDC 產業健康發展。產業健康發展。2022 年初國家發展改革委、中央網信辦、工業和信息化部

62、、國家能源局聯合印發通知，同意在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏等 8 地啟動建設國家算力樞紐節點，并規劃了 10 個國家數據中心集群。至此，全國一體化大數據中心體系完成總體布局設計，“東數西算”工程正式全面啟動，政策的核心目的在于提升國家整體算力水平，引導數據中心集約化、規?；?、綠色化發展?！皷|數西算”中，東部樞紐處理工業互聯網、金融證券、遠程醫療等對網絡要求較高的業務，西部數據中心處理后臺加工、離線分析、存儲備份等對網絡要求不高的業務，通過構建數據中心、云計算、大數據一體化的新型算力網絡體系，將東部算力需求有序引導到西部，優化數據中心建設布局，從而促進東西部協同

63、聯動，有利于平衡東西部算力資源、促使數據中心綠色發展、由算力基礎設施建設帶動產業數字化應用的全面發展?！皷|數西算東數西算”帶動數字經濟相關產業突破算力瓶頸帶動數字經濟相關產業突破算力瓶頸，再次反作用于，再次反作用于 IDC 行業的發展。行業的發展?！笆奈濉睌底纸洕l展規劃涉及“東數西算”的部分提及“推動智能計算中心有序發展，打造智能算力、通用算法和開發平臺一體化的新型智能基礎設施，面向政務服務、智慧城市、智能制造、自動駕駛、語言智能等重點新興領域，提供體系化的人工智能服務?！痹擁椪哂欣诶瓌酉掠胃咚懔π枨笮袠I如智能駕駛、工業互聯網、智慧城市等，實現跨越式發展。而高算力也意味著會產生更多數據

64、量，下游數據生產大戶的蓬勃發展將會繼續促進對于 IDC 行業的需求。圖圖 19：“東數西算”政策解讀：“東數西算”政策解讀 資料來源：國家發改委，安信證券研究中心 17 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁?！吧显粕显啤笔侵行∑髽I高效實施智能化改造的有效路徑，是中小企業高效實施智能化改造的有效路徑，也是促進政務資源與國資資源統籌規劃、也是促進政務資源與國資資源統籌規劃、數據安全保護的有力手段，國家相繼出臺政策落實政企上云建設。數據安全保護的有力手段，國家相繼出臺政策落實政企上云建設。從 2

65、018 年開始工信部出臺相關文件鼓勵企業上云并作出具體指導，之后政策更具指向性，2020 年國資委發布關于加快推進國有企業數字化轉型工作的通知指導國有企業建設“國資云”，旨在打通國有企業信息、加強國資監管水平與安全保護；2022 年住建部關于全面加快建設城市運行管理服務平臺的通知中首次提出了城市運行管理“一網統管”，促進國家、省級和市級城市運管服平臺三級平臺互聯互通、數據同步、業務協同，將上云范圍拓展至城市管理；其后國務院出臺政策落實政務云的建設。政策對“上云”的指導范圍從企業至政府，上云范圍的擴大帶來了云數據規模的上漲和流量的迅速擴張，勢必推動 IDC 市場需求端的加速膨脹，為第三方 IDC

66、 公司帶來發展良機。表表 4：國家出臺政策促進政企上云：國家出臺政策促進政企上云 發布時間發布時間 政策名稱政策名稱 發布單位發布單位 主要內容主要內容 2022.06 國務院關于加強數字政府建設的指導意見 國務院 依托全國一體化政務大數據體系，統籌整合現有政務云資源，構建全國一體化政務云平臺體系，實現政務云資源統籌建設、互聯互通、集約共享。2022.03 關于全面加快建設城市運行管理服務平臺的通知 住建部 在開展城市綜合管理服務平臺建設和聯網工作的基礎上，全面加快建設城市運行管理服務平臺，推動城市運行管理“一網統管”；城市運管服平臺包括國家城市運管服平臺、省級城市運管服平臺和市級城市運管服平

67、臺，三級平臺互聯互通、數據同步、業務協同，是“一網統管”的基礎平臺。2020.09 關于加快推進國有企業數字化轉型工作的通知 國資委 要運用 5G、云計算、區塊鏈、人工智能、數字孿生、北斗通信等新一代信息技術，探索構建適應企業業務特點和發展需求的“數據中臺”“業務中臺”等新型 IT 架構模式；加快企業內網建設，穩妥推動內網與互聯網的互聯互通；優化數據中心布局，提升服務能力，加快企業上云步伐。2020.04 關于推進“上云用數賦智“行動培育新經濟發展實施方案 發改委 加快數學化轉型共性技術、關鍵技術研發應用，支持在具備條件的行業領域和企業范圍探測大數據、人工智能、云計算、數字產生、5G、物聯網和

68、區塊鏈等新一代數字技術應用和集成創新。2018.08 推動企業上云實施指南(2018-2020 年)工信部 鼓勵各地加快推動開展云上創新創業，支持各類企業和創業者以云計算平臺為基礎，利用大數據、物聯網、人工智能、區塊鏈等新技術，積極培育平臺經濟、分享經濟等新業態、新模式。2017.04 云計算發展三年行動計劃(2017-2019 年)工信部 結合現有基礎以及面臨的問題和挑戰，行動計劃從提升技術水平、增強產業能力、推動行業應用、保障網絡安全、營造產業環境等多個方面，推動云計算健康快速發展。資料來源：中國政府網，工信部，安信證券研究中心 “數據主權數據主權”相關相關政策密集出臺，境內數據不得隨意出

69、境政策密集出臺，境內數據不得隨意出境，帶動國內，帶動國內 IDC 建設需求建設需求。2017年正式發布的網絡安全法中僅對關鍵信息作出不得出境的要求，隨著滴滴事件的發生，政府對國家網絡安全的日益重視，對數據的流動作出了更為精細的管理，例如 2021 年 4 月出臺的信息安全技術網聯汽車采集數據的安全要求，對智能網聯汽車的信息安全進行規定。2022 年數據出境安全評估辦法的出臺，標志著我國數據安全評估制度有了長足的進步，為數據處理者開展數據出境安全評估提供了確定性的法律依據，“以安全促發展”將成為數字經濟發展的首要指導原則之一。18 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報

70、告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 5：“數據主權數據主權”相關”相關政策梳理政策梳理 發布時間發布時間 政策名稱政策名稱 發布單位發布單位 主要內容主要內容 2017.06 網絡安全法 全國人大 關鍵信息基礎設施的運營者在中華人民共和國境內運營中收集和產生的個人信息和重要數據應當在境內存儲。2021.04 信息安全技術網聯汽車采集數據的安全要求 網信辦 網聯汽車通過攝像頭、雷達等傳感器從車外環境采集的道路、建筑、地形、交通參與者等數據，以及車輛位置、軌跡相關數據，不得出境。網聯汽車行駛狀態參數、異常告警信息等數據如需出境，應當符合國家關于數據

71、出境的相關規定。2021.07 關鍵信息基礎設施安全保護條例 國務院 國家對關鍵信息基礎設施實行重點保護，采取措施，監測、防御、處置來源于中華人民共和國境內外的網絡安全風險和威脅。2021.08 個人信息保護法 全國人大 關鍵信息基礎設施運營者和處理個人信息達到國家網信部門規定數量的個人信息處理者，應當將在中華人民共和國境內收集和產生的個人信息存儲在境內。2021.08 汽車數據安全管理若干規定（試行）網信辦 重要數據應當依法在境內存儲，因業務需要確需向境外提供的，應當通過國家網信部門會同國務院有關部門組織的安全評估。2021.11 網絡數據安全管理條例 網信辦 任何個人和組織不得提供用于穿透

72、、繞過數據跨境安全網關的程序、工具、線路等，不得為穿透、繞過數據跨境安全網關提供互聯網接入、服務器托管、技術支持、傳播推廣、支付結算、應用下載等服務。境內用戶訪問境內網絡的，其流量不得被路由至境外。2022.07 數據出境安全評估辦法 網信辦 數據處理者在申報數據出境安全評估前，應當開展數據出境風險自評估；任何組織和個人發現數據處理者違反本辦法向境外提供數據的，可以向省級以上網信部門舉報。資料來源：中國政府網，安信證券研究中心整理 “數據主權數據主權”相關相關規定規定掀起跨國企業本地部署數據中心熱潮，本土數據中心為“數據主權”掀起跨國企業本地部署數據中心熱潮，本土數據中心為“數據主權”保駕護航

73、保駕護航。棱鏡門事件爆發后，為了維護國家數據主權，防止美國再次對他國數據進行監控管理，俄羅斯、韓國、印度尼西亞等國家紛紛提出了數據本地化存儲的主張，并出臺了相關法律在本國推行本地化措施。我國的網絡安全法等相關法律法規對數據本地化與跨境制流通進行了規范，掀起了國外科技公司在華建數據中心的浪潮。蘋果將自己的 iCloud 放在云上貴州；亞馬遜通過與光環新網、西云數據合作將數據中心放在寧夏、北京區域，微軟通過與世紀互聯合作將 Azure 的數據中心部署在中國本地；特斯拉也在上海開始建設超級工廠數據中心。國外科技企業通過與國內 IDC 運營商合作的模式，將數據留在中國本土，這將有效拉動國內 IDC 行

74、業的建設需求。表表 6：國外典型科技公司在華建設數據中心國外典型科技公司在華建設數據中心 公司公司 數據中心建設情況數據中心建設情況 蘋果蘋果 2018 年起通過云上貴州來運營自己的 iCloud，為國內億萬蘋果用戶提供服務 亞馬遜亞馬遜 寧夏區域的云服務由西云數據進行運營，北京區域的云服務由光環新網進行運營 微軟微軟 2022 年 3 月 17 日正式啟用微軟智能云 MicrosoftAzure 新增數據中心區域，由世紀互聯在中國運營的第五個微軟智能云 Azure 數據中心區域；由世紀互聯運營的微軟智能云 MicrosoftAzure 于 2012 年首次發布，第一批兩個 Azure 數據中

75、心區域于 2014 年 3 月正式商用；由世紀互聯運營的 Microsoft365 現代工作平臺、Dynamics365 智能業務應用平臺及 PowerPlatform 低代碼開發平臺相繼于 2014 年 5月、2019 年 5 月、2020 年 6 月在華商用。特斯拉特斯拉 2021 年建成特斯拉上海超級工廠數據中心，用于存儲工廠生產等中國運營數據 資料來源：各公司官網，安信證券研究中心 2.3.第三方數據中心崛起，批發和零售模式各有優劣第三方數據中心崛起，批發和零售模式各有優劣 第三方數據中心處于第三方數據中心處于 IDC 產業鏈中游。產業鏈中游。IDC 產業鏈主要由上游基礎設施、中游 I

76、DC 專業服務及相關解決方案(云服務商為主)和下游最終客戶構成，中游是 IDC 建設的主力軍，主要包括基礎電信運營商、第三方專業 IDC 服務商和云廠商自建 IDC 部門。19 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 20：數據中心產業鏈：數據中心產業鏈 資料來源：愛司凱重組上市報告書，安信證券研究中心 第三方專業第三方專業 IDC 服務服務興起于興起于 2010 年，憑借專業性、及時性獲取競爭優勢。年，憑借專業性、及時性獲取競爭優勢。我國第三方專業IDC 服務發展進程同美國類似，分為

77、電信運營商主導、第三方專業 IDC 服務商興起，以及互聯網企業同第三方專業 IDC 共同引領市場三個階段。第三方專業 IDC 興起于 2010 年，目前我國處于電信運營商主導向第三方 IDC 服務商興起的變革過程中?；ヂ摼W數據中心機房的建設和管理、網絡資源整合規劃等工作都需要 IDC 服務商具備豐富的經驗，以最大限度降低運營成本，第三方專業 IDC 服務商與電信運營商、云服務商及大型互聯網企業相比，把 IDC作為核心業務進行專業化管理，除了提供服務器托管、互聯網帶寬資源等基礎服務，還不斷開發安全監控、網絡流量監控、云計算等增值服務來滿足客戶日益增長的數據需求，依托專業性和及時性在競爭中處于優勢

78、地位。表表 7：數據中心行業競爭格局：數據中心行業競爭格局 建設建設主體主體 典型企業典型企業 優勢優勢 劣勢劣勢 發展趨勢發展趨勢 電信運營商 中國電信、中國聯通、中國移動 資金實力強，資源豐富，掌握帶寬資源，具有品牌優勢，容易獲得客戶信任 IDC 并非其核心業務，建設及運維以外包為主，運營成本較高 國內運營商將專注其核心業務,加大與第三方 IDC 服務商作，發揮雙方的優勢形成資源互補，搶占市場 云服務商及大型互聯網企業 阿里云、騰訊云、華為云 承載其核心業務需要，服務其下游客戶，資金實力雄厚。IDC 并非其核心業務,缺少 IDC 方面的專業化建設運維團隊，建設及運維成本較高 核心資源自建，

79、隨著業務的發展逐漸租用第三方 IDC 第三方 IDC 服務商 奧飛數據、數據港、光環新網、寶信軟件 具備專業化的 IDC 建設和運維能力，還能夠滿足客戶定制化的需求 自建機房投入較大，業務發展受融資能力影響 向規?；?、集中化發展，一線城市及周邊的 IDC 區位優勢明顯 資料來源：愛司凱重組上市報告書，安信證券研究中心 數據中心經營模式可以分為批發型與零售型。數據中心經營模式可以分為批發型與零售型。批發型數據中心服務系面向大型互聯網公司或電信運營商提供定制化的服務器托管服務，通常并不提供網絡帶寬服務；零售型數據中心服務系面向中小型互聯網公司、一般企業等客戶，提供相對標準化的服務器托管服務及網絡帶

80、寬服務。批發型模式下批發型模式下，IDC服務商與電信運營商、大型互聯網公司針對機柜簽訂具體業務合作協議，協議中約定機柜交付時間、交付數量、價格、服務時間等相關內容，向終端用戶提供恒溫、恒濕、電力穩定、供水穩定的 365*24 小時不間斷機房環境，由電信運營商提供帶寬接入及其他電信增值服務，電信運營商向終端用戶收取相關服務費，IDC 服務商與電信運營商簽署相關協議，由電信運營商根據機柜上電數量和約定價格向標的公司按月結算相關服務費。20 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。零售模式下零售模

81、式下，IDC 服務商與終端客戶采取直簽模式，在合同有效期內按照協商確定的服務質量標準，提供數據中心基礎設施服務，并按照實際使用的機柜數量和電力容量向終端客戶收取服務費。圖圖 21：批發型業務模式：批發型業務模式 圖圖 22：零售型業務模式零售型業務模式 資料來源：愛司凱重組上市報告書，安信證券研究中心 資料來源：愛司凱重組上市報告書，安信證券研究中心 批發型模式的優勢在于：批發型模式的優勢在于：1）批發型模式有利于發揮第三方數據中心專業的設計能力、全面的建設能力、優質的運維能力，與運營商合作獲得優質客戶資源，加快機房上電速度，提升上電率；2）運營商可以充分發揮其品牌優勢、互聯網帶寬運營能力、綜

82、合解決方案提供能力，通過與第三方數據中心的合作，在無需重大資本性支出的條件下鎖定核心區域的機房資源，雙方實現互利共贏；3）與零售型模式相比，客戶簽約年限長、穩定性強、起租量大，利于規模經濟效應的發揮，降低平均營業成本。表表 8：批發型與零售型的差別：批發型與零售型的差別 項目項目 批發型批發型 零售型零售型 建設期間客戶參與程度建設期間客戶參與程度 深度參與，定制需求明顯，IDC 的建設按照客戶要求 部分潛在客戶會參與需求調研,但 IDC 的建設仍相對標準化 主要目標用戶主要目標用戶 電信運營商、大型互聯網企業 金融機構、互聯網企業、政企客戶 合同期限合同期限 約 8-10 年 約 2-3 年

83、 客戶穩定性客戶穩定性 高 較高 銷售單位銷售單位 單機房模塊起租 單機柜起租 爬坡期爬坡期 約 12 個月 約 20 個月 技術架構技術架構 定制化 標準化 物業租賃費用物業租賃費用 協商約定 第三方 IDC 服務商承擔 電費電費 協商約定 第三方 IDC 服務商承擔 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 2.4.雙碳目標下，一線城市周邊雙碳目標下，一線城市周邊區域區域資源價值凸顯資源價值凸顯 一線城市嚴控能耗指標，一線城市嚴控能耗指標，IDC 資源供不應求。資源供不應求。北京、上海等一線城市信息產業景氣度和電力產業發展水平不匹配導致 IDC 能耗供需失衡，自然資源限制背景下火

84、電占比畸高，受制于環境政策，電力供應增長面臨瓶頸。近兩年，各地方政府紛紛出臺能耗管控政策進行管理，北京的相關政策文件關注電耗問題并對 IDC 建設進行行政限制；上海相關政策對機架規模、功率、PUE 等進行具體管控；廣深地區針對 PUE 指標進行綠色發展引導。以上客觀因素決定了一線城市的 IDC 能耗供給將長期處于緊缺狀態，當地 IDC 資源稀缺性凸顯。21 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 9：一線城市能耗管控政策：一線城市能耗管控政策 城市城市 政策文件政策文件 區域區域 要求

85、要求 北京北京 北京市發展和改革委員會等11 部門關于印發北京市進一步強化節能實施方案的通知（2021.10）北京市 完成本市重點用能單位中提供第三方(非自用)數據中心服務的企業實時電耗數據接入北京市節能監測服務平臺，實現實時準確電耗監測；對能耗強度不降反升或能耗增量超過五年規劃時間進度要求的區，實行數據中心項目區域能評限批或能耗減量替代；對于未按規定辦理節能審查或超許可規模用能的數據中心項目，分類設定數據遷移過渡期，并責令限期改造。北京北京 北京市新增產業的禁止和限制目錄(2022 年版)（2022.02）首都核心區 數據中心在首都核心區禁止進入；全市范圍為限制進入，可根據北京數據中心統籌發

86、展實施方案等要求進行擴建。上海上海 上海市數據中心建設導則（2021）（2021.04）上海市 嚴禁本市中環以內區域新建數據中心；新建大型數據中心單項目規模應不低于 13000個標準機架，平均機架設計功率不低于 6kW，機架設計總功率不小于 18MW，綜合PUE 嚴格控制不超過 1.3；新建邊緣數據中心單項目規模應控制在 100 個機架內，PUE不應高于 1.5，平均機架設計功率不低于 6kW。上海上海 關于印發上海市工業和通信業節能降碳“百一”行動計劃（2022-2025）的通知（2022.06）上海市 嚴格新建數據中心準入管理，建立數據中心綠色設計星級評價體系，新建數據中心鼓勵應用工信部推

87、薦目錄產品。引導具備條件的數據中心采用可再生能源、液冷、分布式供電、模塊化機房、余熱回收利用等方式進行升級改造。推進 PUE 大于 1.7、單體規模不超過 800 架、連續投產時間 10 年以上的規模小、效益差、利用率低的小老散舊數據中心關停并轉。廣東廣東 廣東省5G基站和數據中心總體布局規劃（2021-2025）（2020.09）廣東省 對兩年內未能開工建設的數據中心項目原則上不再辦理節能審查意見續期手續；在2022 年底之前，珠三角地區不得再辦理新建或擴建 3000 個標準機柜（按照 2.5KW/標準機柜進行拆算，下同）以上數據中心項目節能審查 廣東廣東 廣東省能源局關于明確全省數據中心能

88、耗保障相關要求的通知（2021.04）廣東省“十四五”期間 PUE 值需降至 1.3 以下；2021-2022 年除支持對現有資源進行整合及企業建設有邊緣計算自用需求的項目（1000 個標準機柜以下的小型數據中心）外，原則上全省不再新增數據中心機柜。2023-2025年，如果全省已建數據中心上架率達到70%以上，根據供需情況，在確保全省能耗強度下降目標可完成的前提下，再考慮支持新建及擴建數據中心項目節能審查。深圳深圳 深圳市發展和改革委員會關于數據中心節能審查有關事項的通知（2019.04）深圳市 鼓勵數據中心“以高代低、以大代小、以新代舊”等方式提升數據中心能效；PUE 為1.35-1.40

89、 的數據中心，新增能源消費量可給予實際替代量 10%及以下的支持；PUE為 1.30-1.35 的數據中心，給予 20%及以下的支持；PUE 為 1.25-1.30 的數據中心，給予 30%及以下的支持。資料來源：各地政府官網，安信證券研究中心 一線城市周邊一線城市周邊區域區域價值顯現，主流廠商均有布局。價值顯現，主流廠商均有布局。一線城市對數據的使用方面具有以下特點：1）數據需求大：數據需求大：北上廣等一線城市人口及互聯網用戶密度高、大型互聯網、云計算、科技創新類企業和政企用戶數量大，因此對數據中心的業務需求旺盛，數據中心大量集聚；2）網絡質量好：網絡質量好：一線周邊地區大部分數據中心直連骨

90、干節點，且按高可用等級建設；3）能耗能耗管控嚴：管控嚴：因能源消耗過大、散熱要求高對數據中心能效等指標要求更趨嚴格，準入門檻越來越高。因此，在一線城市嚴控能耗指標的背景下，一線城市的周邊區域無疑成為價值洼地。如下圖所示，光環新網、數據港、寶信軟件等知名 IDC 廠商的機柜部署完全覆蓋北上廣深一線城市，并逐漸向周邊輻射，例如光環新網在北京市較為邊緣的亦莊、房山等地部署，世紀互聯在環首都區域、南通等一線周邊部署。22 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 23：主流數據中心廠商區域布局：

91、主流數據中心廠商區域布局 資料來源：各公司官網，潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 23 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。3.公司優勢公司優勢：區位、規模、客戶、：區位、規模、客戶、運維運維四峰疊四峰疊障障 3.1.區位優勢：主基地位于廊坊，區位優勢：主基地位于廊坊，有效承接京津冀數據需求有效承接京津冀數據需求 依托核心節點網絡，主基地有效承接依托核心節點網絡，主基地有效承接京津冀京津冀數據需求。數據需求。1）保證時延：保證時延：數據中心發展需要依據網絡拓撲進行建設，其中三大運

92、營商骨干網絡拓撲節點主要分布于一線和省會城市，圍繞四大骨干網 CHINANET、CERNET、CSTNET 和 CHINAGBN 進行互聯。潤澤科技主基地距離通信主干線核心節點80-100公里范圍內，能夠有效減少數據中心到用戶間的業務延遲，承接工業互聯網、金融證券等對時效性高的“熱數據”及“溫數據”的大規模處理。2）接近客戶：接近客戶：潤澤科技距離北京客戶經營場所近，便于客戶運維人員及時到現場處理業務。據科智咨詢發布的20212022 年北京及周邊地區 IDC 市場研究報告顯示，2021 年北京及環京周邊地區傳統 IDC 市場規模達到 356.7 億元，穩居全國首位，潤澤科技作為北京周邊地區超

93、大規模數據中心，擁有京津冀廣闊的市場。表表 10：不同類型數據對區位的要求：不同類型數據對區位的要求 數據類型數據類型 時延需求時延需求 數據應用占比數據應用占比 部署方式部署方式 適用場景適用場景 熱數據 10ms 以內 5%-10%本地或進場部署 工業互聯網、金融證券、災害預警、遠程醫療、視頻通信、自動駕駛等 溫數據 10ms-30ms 65%-70%部署于區域及周邊位置 介于兩者之間 冷數據 30ms 以上 20%-30%可部署于區域外 AI 訓練、大數據分析、后臺加工、離線分析、存儲備份等 資料來源：發改委“東數西算”工程系列解讀，安信證券研究中心 圖圖 24：運營商中國電信全國一體化

94、數據中心資源布局：運營商中國電信全國一體化數據中心資源布局 圖圖 25：中國電信網絡拓撲結構中國電信網絡拓撲結構 資料來源：中國電信2021年推介材料，安信證券研究中心 資料來源：中國電信，安信證券研究中心 廊坊廊坊重視網信與大數據重視網信與大數據產業產業，政策持續出臺促數據中心產業高景氣。，政策持續出臺促數據中心產業高景氣。早在 2007 年，廊坊市政府委托羅蘭 貝格國際管理咨詢公司研究形成了科學的廊坊市產業發展規劃研究報告，基于本土區位條件、產業基礎出臺廊坊市產業發展規劃，其中特別強調對電子信息產業的鼓勵、支持與引導，并率先在智慧政務、智慧交通等方面進行嘗試，于 2010 年出臺廊坊市數字

95、化城市管理系統運行實施辦法，提升自身的數字化管理能力。2015 年大數據被列為國家戰略，廊坊市更是將大數據、智能化、云計算等列為全市首位產業，并出臺廊坊開發區云存儲數據中心產業園發展規劃，將自身角色定位于“京津冀大數據走廊”中的數據存儲進行錯位發展，隨之出臺政策對數據中心產業進行財政補貼、專項資金引導、政府購買、產業園區建設、貸款融資等方面的支持。24 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。潤澤科技持續受益于廊坊市的政策扶植潤澤科技持續受益于廊坊市的政策扶植，2011 年廊坊開發區編制 廊

96、坊開發區云存儲數據中心產業園發展規劃打造國家級云存儲數據中心產業示范園，在土地指標不足等制約性因素前，堅持用網絡空間換物理空間，啟動潤澤信息港項目搶占先機；2016 年的廊坊市大數據產業發展規劃綱要等政策直接提出了對潤澤科技的建設支持。當前，潤澤（廊坊）國際信息港已成為河北省具備引領性、帶動性和標志性的數字經濟重大項目，為京津冀地區數字經濟發展注入了強勁動力。表表 11：廊坊市數據中心產業政策：廊坊市數據中心產業政策 時間時間 政策名稱政策名稱 內容摘要內容摘要 2007 年 6 月 廊坊市產業發展規劃 堅持“以高科技、外向型為主導，現代制造業和新興服務業并舉”，重點發展電子信息、汽車零部件、

97、金屬制品、木材加工及家具制造、食品加工與制造、會展旅游等六大主導產業；在廊坊、燕郊、固安、香河、霸州等開發區建立信息產業園，逐步打造成信息產業基地；培育電子信息產業龍頭。2009 年 4 月 廊坊國家可持續發展實驗區建設實施方案 明確了實驗區建設的目標:到 2012 年，把廊坊建設成以“京津冀電子信息走廊、環渤海休閑商務中心”為產業標志和城市品牌。2010 年 10 月 廊坊市數字化城市管理系統運行實施辦法 整合城市資源，提高城市管理效能，保障數字化城市管理系統高效運行，全面提升現代城市管理水平 2011 年 5 月 廊坊開發區云存儲數據中心產業園發展規劃 打造國家級云存儲數據中心產業示范園，

98、規劃分為數據中心機房區、機房綜合服務區、相關產業鏈區、生活配套區和能源中心區五大功能區，計劃總投資 1000 億元。2015 年 7 月 關于促進云計算創新發展、培育信息產業新業態的實 施意見 加強與中科院、中關村科技園等高端機構、產業園區和企業的合作，推動云計算協同創新；加強京津冀產業協同，統籌布局云計算基礎設施，共同建設以“中關村數據研發張北、承德、廊坊數據存儲天津數據裝備制造”為主線的“京津冀大數據走廊”。2016 年 5 月 廊坊市大數據產業發展規劃綱要 優先推進華為技術服務公司云總部、潤澤科技發展公司二期、中國聯通云數據廊坊分公司二期、北京光環新網科技股份有限公司二期建設，推動浪潮、

99、京東和中鼎云等項目早日建成投產，實現數據存儲基地擴容；設立大數據產業發展專項資金；綜合采用財政直接補助、銀行貸款貼息、專門獎勵、辦公場地租金優惠補貼等方式支持重點項目建設；把云計算、大數據服務等信息技術服務納入政府購買服務的范疇。2016 年 12 月 關于加快發展“大智移云”引領產業升級行動計劃 大力支持潤澤科技發展有限公司加快二期建設，成為京津冀區域提供云存儲、數據應用創新服務的標桿企業和大數據總部基地；與現有數據中心合資、合作開展數據挖掘、清洗、綜合利用等數據增值服務，在域內注冊且實繳注冊資金達到 50 萬元以上給予政策補貼；數據中心企業引入域外企業開展合資合作并在域內注冊運營達 10

100、家以上，給予數據中心企業當年 IDC 日常運營所產生的寬帶、云計算服務費最高 100萬元的補貼。2019 年 9 月 關于加快 5G 發展的意見 大力引進國內外知名大規模天線系統、基站設備、通信整機、存儲設備等制造企業；在芯片與器件開發生產、VR/AR、人工智能、無人駕駛、智能制造、物聯網、大數據與云計算、融合應用等領域培育一批 5G優勢企業。2022 年 5 月 廊坊市數字經濟發展“十四五”規劃 在大數據全產業鏈發展基礎上，突出“數據服務、分析、處理”等產業鏈下游，重點體現“做精、做優”，與省內承德、張家口以存儲等非實時服務的發展方向實現錯位發展。資料來源：廊坊市人民政府網，安信證券研究中心

101、 3.2.規模優勢：自投規模優勢：自投、自建自建、自運營超大規模自運營超大規模數據中心數據中心，實現降本增效實現降本增效 受益于園區級數據中心的規模優勢，潤澤科技受益于園區級數據中心的規模優勢，潤澤科技平均平均上架率上架率在同行中領先在同行中領先。根據公司招股書測算，當前廊坊主基地投產的數據中心共有 8 棟，除去投產時間較短的 A7、A8 數據中心，剩余數據中心從 2016 年陸續投產運行，平均上架率在 2021 年底達到 93.73%。同行運行超過1 年的成熟數據中心中，萬國數據在京津冀地區、長三角地區、大灣區的數據中心平均上架率維持在 80%-92%的區間內，秦淮數據在京津冀地區的上架率較

102、為可觀，平均水平達到89.10%；寶信軟件寶之云四期自 2019 年相繼使用，上架率超過 90%；奧飛數據自建的兩期數據中心上架率維持在 85%左右。由此可見，潤澤科技平均上架率行業領先。我們認為我們認為主要主要原因在于原因在于潤澤科技依托潤澤科技依托園區級數據中心與批發型模式園區級數據中心與批發型模式，保證了租用率保證了租用率。由于園區級數據中心規模巨大，不同樓棟閑置的機柜通過光纖直連重新組合提升了產能利用率。25 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 26：潤澤科技廊坊數據中心機

103、柜數與上架率：潤澤科技廊坊數據中心機柜數與上架率 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 表表 12：運行超運行超 1 年的數據中心上架率的比較年的數據中心上架率的比較 公司公司 區域區域 數據中心數據中心 平均上架率平均上架率 潤澤科技 京津冀地區 A1、A5、A2、A6、A3、A18 93.73%萬國數據 京津冀地區 BJ1-7、BJ9-12、LF1-2、LF6-8、ZB1-4 81.75%長三角地區 SH1-11、SH13-16、SH19、KS1-3、NT1-3 80.19%大灣區 SZ1-6、GZ1-3、GZ6、91.46%成渝地區 CD1、CD2 一期 63.04%秦淮數

104、據 京津冀地區 ChinaNorth1-8、ChinaNorth10、ChinaNorth11A 89.10%長三角地區 ChinaEast1 40.00%大灣區 ChinaSouth1 62.00%世紀互聯 中國 76.70%寶信軟件 長三角地區 寶之云四期 90%奧飛數據 京津冀地區 廊坊訊云數據中心一期 85.08%京津冀地區 廊坊訊云數據中心二期 84.60%光環新網 中國 70%-80%資料來源：各公司公告，安信證券研究中心（注：以上上架率數據統計節點為2021年底；潤澤科技上架率取投產超過一年的數據中心上架率的平均值；萬國數據上架率依據總面積與在使用的面積計算得出；秦淮數據上架率依

105、據投產超過一年的數據中心上架率平均值得出；其他為公開信息披露數據）潤澤科技潤澤科技單機柜投資成本低單機柜投資成本低于于同行企業同行企業。根據公司重組上市報告書，公司擬募集配套資金，主要用于佛山、平湖的數據中心建設，佛山項目共建設 12632 個機柜，預計投資總額為 16.97億，單個機柜的平均建設成本為 13.43 萬，平湖項目建設機柜為 6016，單機柜的平均建設成本為 13.51 萬元。4,858 3,784 5,830 6,020 6,040 6,000 88.78%96.78%98.58%91.69%90.31%96.22%01,0002,0003,0004,0005,0006,000

106、7,00082%84%86%88%90%92%94%96%98%100%A1A5A2A6A3A18機柜數（個）成熟數據中心上架率（%）2016.052017.052018.012019.042020.072020.12投產時間 26 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。我們統計了近年來各家 IDC 企業通過定增募資等形式擬建設的 IDC 機房平均單機柜投資成本，其中潤澤科技較同行相對要低，我們認為其中潤澤科技較同行相對要低，我們認為主要受到規模和地理位置的影響主要受到規模和地理位置的影響

107、。潤澤科技6016個機柜的平湖數據中心項目單機柜成本為 13.51 萬元，而建設 2500 個機柜的寶信合肥數據中心單機柜成本為 26.48 萬元；建設 5000 個機柜的光環新網上海嘉定數據中心單機柜成本為 26.00 萬元。因此，相比寶信合肥數據中心，公司具備明顯的規模優勢，相比光環新網嘉定數據中心，公司一線城市周邊的區域又具備明顯的地價成本優勢。表表 13：不同公司：不同公司募投建設募投建設 IDC 項目項目情況情況對比對比 公公司司 融資類型融資類型 募集年份募集年份 募投項目募投項目 投資總額（萬元）投資總額（萬元）投資機柜數投資機柜數 單個機柜投資成單個機柜投資成本（萬元）本（萬元

108、）均值（萬元）均值（萬元）潤澤科技 借殼重組上市募集配套資金 2021 年 潤澤(佛山)國際信息港A2、A3 數據中心項目 169668 12632 13.43 13.47 潤澤(平湖)國際信息港 A2數據中心項目 81306 6016 13.51 奧飛數據 IPO 2018 年 互聯網中心擴建項目 36540 2370 15.42 18.59 2019 年度向特定對象發行A 股股票 2020 年 廊坊訊云數據中心二期項目 34380 3000 11.46 2021 年度向不特定對象發行可轉換公司債券 2021 年 新一代云計算和人工只能產業園（A 棟）項目 57293 2500 22.92

109、2022 年度向特定對象發行A 股股票 2022 年 新一代云計算和人工智能產業園（廊坊固安 B 棟和C 棟）項目 57000 3200 17.81 2022 年 數字智慧產業園（廣州南沙 A 棟）項目 37000 1460 25.34 寶信軟件 飛馬智科信息技術股份有限公司2019 年第一次股票發行 2019 年 馬鞍山智能裝備及大數據產業園項目一期 68663 2500 27.47 26.98 2019 年 長三角（合肥）數據中心項目一期 66192 2500 26.48 光環新網 2020 年度向特定對象發行A 股股票 2021 年 北京房山綠色云計算數據中心二期 122090 5000

110、 24.42 23.00 2021 年 上海嘉定綠色云計算基地二期 130000 5000 26.00 2021 年 燕郊綠色云計算基地三四期項目 298600 15000 19.91 2021 年 長沙綠色云計算基地一期項目 346380ss 16000 21.65 資料來源：各公司公告，安信證券研究中心 與同行相比，潤澤科技折舊攤銷占比較低且逐年下降，電力成本占比較高且逐年上升。電力與同行相比，潤澤科技折舊攤銷占比較低且逐年下降，電力成本占比較高且逐年上升。電力成本占比較高的原因：成本占比較高的原因：1）上電率在提升，公司 2018-2020 年整體上電率為 64.40%、73.86%、7

111、7.41%，上電率的增加提升了固定資產利用率；2）包電模式下公司向電信運營商之間的報價中包含了服務器托管費用、運營管理費用以及水電費等。折舊攤銷占比低的原因折舊攤銷占比低的原因是園區級數據中心可以共享部分公共設施，且具有規模優勢，在進行供電與制冷設施時由于數量巨大，因此在供應商面前具有議價能力，故采購設備的成本低，這些因素反映在折舊攤銷中導致占比低于同行。27 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 27：典型第三方：典型第三方 IDC 公司公司 2021 年折舊攤銷占比年折舊攤銷占比

112、 圖圖 28：典型第三方典型第三方 IDC 公司公司 2021 年電力成本占比年電力成本占比 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，公司年報，安信證券研究中心（注：潤澤科技數據截止2021年10月）資料來源：潤澤科技重組上市報告書，公司年報，安信證券研究中心（注：潤澤科技數據截止2021年10月；奧飛數據未單獨披露電力成本，此處使用水電費替代）3.3.客戶優勢：客戶優勢：與電信運營商長期合作，前五大客戶較為優質與電信運營商長期合作，前五大客戶較為優質 長期服務電信運營商保障收入穩定性，長期服務電信運營商保障收入穩定性，2021 年年運營商貢獻運營商貢獻營收占比高達營收占比高達 99.61%。公司與

113、電信運營商中國電信、中國聯通保持長期穩定的合作關系，運營商收入占據年度總收入的比值由 2018 年的 94.35%增加至 2021 年 10 月的 99.61%，主要客戶包括中國電信北京分公司、中國聯通河北分公司。當前投產的8棟數據中心均與基礎電信運行商進行了簽約，除此之外，公司在佛山、平湖的在建數據中心已經與中國電信廣東分公司、中國電信浙江分公司簽署框架合同/合作協議，有效期均為 10 年。由于合同期限一般為 10 年-15 年，簽約年限較長，能夠保證公司收入的穩定性，降低銷售費用，也有利于公司專注提升上架率與運維水平，提升公司的盈利能力。圖圖 29：電信運營商客戶收入占比：電信運營商客戶收

114、入占比 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心 潤澤科技潤澤科技,24.27%24.27%奧飛數據,24.59%光環新網,34.62%數據港,62.16%折舊攤銷占比奧飛數據,23.19%數據港,28.05%光環新網,45.15%潤澤科技潤澤科技,63.64%63.64%電力成本占比91.69%87.34%88.66%93.81%2.66%9.16%7.75%5.80%0%20%40%60%80%100%120%2018201920202021中國電信收入占比（%）中國聯通收入占比（%）28 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限

115、公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司公司最終用戶為綜合實力較強的大型互聯網最終用戶為綜合實力較強的大型互聯網和和 ICT 企業企業，包括字節跳動、華為、包括字節跳動、華為、京東、京東、快手快手等等，客戶資源較為優質。，客戶資源較為優質。根據公司重組報告書，字節跳動 2018 年至 2021 年 10 月在公司終端客戶中的收入占比為 56.99%、52.49%、55.50%、64.19%?；ヂ摼W行業中短視頻等垂直領域的崛起促使以字節跳動、快手為代表的互聯網新貴對于基礎設施需求的釋放，根據中國電信招股說明書披露，字節跳動已經與中國電信北京分公司簽署到期日為 2029 年 12

116、 月 31日的長達 10 年的 IDC 服務合同，潤澤科技也與中國電信北京分公司簽署了 10-15 年的 IDC合作協議，公司向中國電信提供數據中心服務，由中國電信直接面向字節跳動提供數據中心及網絡的一站式服務，實現了收入的長期穩定。圖圖 30：公司下游客戶基本概況：公司下游客戶基本概況 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究中心（注：公司自營客戶主要為國家信息中心、國家信息安全中心、國家電子政務外網、國家超算中心天津分公司）3.4.運維優勢運維優勢：運營維護能力運營維護能力全球領先全球領先 通過自建電站、自建綜合管廊為園區核心客戶提供穩定、安全、可靠的電力保障及服務。通過自建電站、自

117、建綜合管廊為園區核心客戶提供穩定、安全、可靠的電力保障及服務。潤澤國際信息港 110 千伏用戶變電站位于大學城以西、鳳河以南、潤澤國際信息港數據中心集群 A 園區內，于 2020 年 9 月 29 日順利通電，該座變電站主變規模為 463 兆伏安，110千伏進線 2 回，10 千伏出線若干回，主變負荷容量一次性投產。該站為智能化戶外 GIS 站，內部設備均采用國內外一流品牌，建成后將成為潤澤國際信息港的首個核心電力供應設施，保障園區內用電穩定及安全，優化潤澤國際信息港園區電網結構，也為正在建設的超大規模數據中心集群提供了強勁電力引擎。園區內另有一座 220KV 專屬變電站建設項目，兩座電站分別

118、源自不同電網，保證充足、安全的電力供應，使園區實現雙路高壓供電，互為備份。自建 4*4m 園區綜合管廊，總長度約 3km，不僅提高電纜、光纜傳輸的安全性，預留擴容改建空間，還內設有巡視、檢修空間，維護管理人員可進入綜合管廊進行巡視、檢查、維修管理，及時解決故障。29 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 31：潤澤國際信息港潤澤國際信息港 110 千伏用戶變電站千伏用戶變電站 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 數據中心采用模塊化設計保證運維安全。數據中心采用模塊化設計保證運維安全

119、。數據中心每模組、每層機房均為獨立雙市電+UPS+柴油發電機供電系統，任何單點故障均不會對業務連續性造成影響，更不會影響到其他樓層和其它模組；擁有環繞機房的管道專用夾層，方便管線維護和用戶擴展；每層冷水管道均為環形設置，單點故障不影響機房可用性；利用大容量的冷水管道系統，并專門設置儲冷罐系統，保證極端情況下使數據中心機房保持在正常運轉的溫度環境，在各個細節層面保障業務連續性。供電、制冷系統等供電、制冷系統等采用國際知名品牌采用國際知名品牌，保證，保證系統性能和穩定性系統性能和穩定性。公司設備類采購主要是電源設備、制冷設備、發電設備、機柜等各類計算機及機房設備，關鍵基礎設施均采用國際知名品牌，如

120、卡特彼勒柴油發電機，世圖茲精密空調，特靈等品牌冷機，伊頓牌 UPS，特靈冷機，ABB 中壓配電柜與西門子配電柜，集數據中心整體性能、安全性、管理與維護性、擴容等因素于一身，助于設備實現自動化監控，保證運維的可靠、安全、穩定。30 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 14：公司公司運營設備品牌概況運營設備品牌概況 設備設備 使用品牌使用品牌 近四年采購額近四年采購額（萬元）（萬元）品牌介紹品牌介紹 柴油發電機組柴油發電機組 卡特彼勒 37,530.51 是世界上最大的工程機械和礦山設

121、備生產廠家、燃氣發動機和工業用燃氣輪機生產廠家之一，也是世界上最大的柴油機廠家之一。精密空調精密空調 世圖茲 8,106.02 世圖茲(STULZ)集團是全球化的精密空調設備生產制造商，全球市場占有率超過 20%，是全球市場中 IT 應用領域排名第二的著名精密空調品牌。冷水機組冷水機組 特靈 2,268.73 是全球領先的室內舒適系統和綜合設施解決方案供應商，采用世界一流的機載變頻驅動技術，高效節能、穩定可靠、安裝簡便。開利 4,080.08 由現代空調的發明者開利博士創建，是高科技暖通空調及冷凍解決方案的全球供應商。開利專家們匯聚高能效的產品以及樓宇自控和能源服務，是全球最大的暖通空調和冷凍

122、設備制造商。約克 1,523.89 在全世界各地均設有 120 家工廠，是現時唯一可全部提供使用 R22，R123，R134a 冷媒機的廠家。UPS 伊頓電源 16,527.14 伊頓公司是全球領先的多元化動力管理公司，在眾多技術領域居全球領先地位，包括電氣產品；電能質量、配電和控制系統和服務；電力輸送、照明和線路產品；工業和移動設備所需的液壓動力元件、系統和服務等。變壓器變壓器 特變電工 420.16 國家級高新技術企業集團和中國大型能源裝備制造企業集團,國內擁有 18 個制造業工業園，海外建有 3 個基地，變壓器年產量達 2.4 億 kVA，光伏 EPC裝機總量近 18GW，均位居全球前列

123、。ABB 5,638.43 ABB 公司擁有 130 多年的卓越歷史，業務遍布全球 100 多個國家和地區，通過軟件將智能技術集成到電氣、機器人、自動化、運動控制產品及解決方案，不斷拓展技術疆界，提升績效至新高度。西門子 1,164.58 中德合資公司生產的變壓器是根據最新的先進西門子變壓器技術進行設計和制造。經過過去 100 年里技術及經驗長期發展積累，產品具有高效率、低事故率、長壽命等特點。蓄電池蓄電池 西恩迪 19,684.28 全球儲能后備電源和動力電源領域的優秀供應商，電池廣泛應用于各大數據中心，金融保險，半導體，基礎設施和儲能等領域。UPS 空調、列頭柜空調、列頭柜 維諦技術 11

124、,144.11 全球領先的關鍵基礎設施技術及全生命周期服務供應商之一，關鍵電源管理通過提供全功能、高性價比的解決方案保護用戶的關鍵系統，確保系統持續運行。配電柜配電柜 西門子 12,896.43 西門子是世界上最大的電氣和電子公司之一，配電柜產品獲得 CCC 認證證書，完全符合國家行業標準和有關規范及地方標準的要求。ABB 14,732.37 ABB 配電箱應用廣泛，包括獨棟住宅、多住戶住宅、商業建筑、基礎設施建筑和工業應用，所有產品都符合國際標準和各地區規范，為低壓設備提供簡單、快捷、靈活的配電箱解決方案。資料來源：各品牌官網、潤澤科技重組報告書，安信證券研究中心 公司具備公司具備全球首個數

125、據中心園區級運營及管理全球首個數據中心園區級運營及管理 UptimeM&O 認證認證。UPTIME INSTITUTE 組織是全球公認的數據中心標準組織和第三方認證機構，M&O（Management&Operation）為運營及管理認證標準，是針對已建設投用的數據中心，基于電力、制冷、消防、安防等基礎設施的運營與管理類認證。2022 年潤澤（廊坊）國際信息港 A3、A6 云數據中心獲得全球高標準 UptimeM&O 認證，A1、A2、A5 云數據中心通過 UptimeM&O 復審認證，新增 20 名云數據中心運維工程師獲得 UptimeAOS（運維操作專家）認證，累計 40 名工程師獲得 Up

126、timeAOS 認證，另有 7 名云數據中心規劃設計工程師獲得 UptimeATD（Tier 標準設計師）認證。潤澤科技是全球首個獲得數據中心園區級運營及管理 UptimeM&O 認證的公司，A1 數據中心 M1 模組獲得UPTIMETierIV 設計認證。為了不斷提升運維管理能力，公司每年定向培訓 20-30 名UPTIMEAOS 認證工程師和 ATD/ATS 認證工程師，持續提升運維管理人員專業水平，有助于打造引領行業的園區級數據中心運維管理體系。31 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告

127、尾頁。表表 15：數據中心數據中心運維等級介紹運維等級介紹 國際標準國際標準 Tier-I Tier-ll Tier-III Tier-IV 對應中國標準 C 級 B 級 B-A 級之間 A 級 通用客戶類型 普通客戶 機房中斷將造成一定的經濟損失或秩序混亂，如三級醫院、信息中心、省部級以上政府辦公等：金融客戶要求機房等級至少為 B 級機房 涉及國計民生，如國家氣象臺、軍事指部門、銀行總行等 可用性（計劃或非計劃內活動引起中斷時間全年時間）99.671%99.749%99.982%99.995%對應全年可中 斷時長 28.9 小時 21.9 小時 1.752 小時 0.43 小時 系統配路 單

128、系統，無冗余 單系統，部分冗余配路 雙系統，主系統運行，一套備用 雙配套系統同時運行 其中：供電電源 一主一備 兩電源供電 后備柴油發電 機系統 冗余一組 冗余至少一組 柴油發電機燃料存儲量 24h 24h 72h 獲得 Tier 等級認證的典型數據中心 云引擎深圳云計算創新中心數據中心；東莞 OPPO 電信科技濱海灣數據中心（A 座北座）；甘肅紫金云大數據紫金云站點一期；華為 K3 云容器數據中心 中云信順義云數據中心；中金武漢數據中心；光環新網上海數據中心；秦淮數據上海嘉定金融信息產業基地；萬國數據上海浦江數據中心；潤澤廊坊數據中心A1-M1 資料來源：UPTIME官網，潤澤科技重組上市報

129、告書，安信證券研究中心 自建運維團隊，自建運維團隊，收購收購“慧運維慧運維”構筑競爭構筑競爭壁壘壁壘。大數據時代數據繁多且維度復雜，運維管理能力決定了下游客戶口碑，運維團隊建設決定了公司可持續發展水平。公司高度重視運維團隊建設，主要管理人員具備數據中心設計、建設、運維等方面 15 年以上工作經驗，已建立起系統級、設備級、固件級的豎向培訓體系，及設計、工藝、實操的橫向培訓體系。為了擁抱 IT 運維發展大勢、縱深拓展運維服務深度、筑牢運維人才優勢，公司于 2022 年 9 月以4.2 億元完成對北京慧運維技術有限公司的收購，“慧運維”為京津冀、長三角等 4 個國家算力樞紐、13 個數據中心的多家大

130、型知名互聯網、科技、電信運營商等行業公司提供服務器托管后的增值服務，專業運維團隊超 150 人，2020 年/2021 年營收收入分別為 3335 萬/4776萬。依托本次收購，公司能夠融合“慧運維”的技術能力實現運維服務再升級，運維團隊超過 650 人。此外，公司有望協同“慧運維”的客戶資源實現業務規模再擴大。32 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。4.盈利預測與建議盈利預測與建議 4.1.基本假設基本假設 數據中心機柜投產和上架情況數據中心機柜投產和上架情況：根據公司公告的未來建設

131、規劃，公司當前已經投產 8 棟數據中心，均位于廊坊 A 區，預計 2022 年有望實現廊坊 A 區 A9-A12 數據中心的全面投產；2023年有望實現平湖、惠州、佛山、重慶數據中心一期項目的投產；2024 年實現廊坊 B 區、甘肅蘭州部分數據中心的投產。我們結合公司規劃和歷史投產數據中心的上架情況，預測公司2022/23/24/25 年投產數據中心機柜數約為 68532/96532/132532/150532 個，上架機柜數約為 41839/68361/98290/124610 個。表表 16：公司：公司投產和上架投產和上架機柜數預測機柜數預測 資料來源：潤澤科技重組上市報告書，安信證券研究

132、中心 營業成本和營業成本和毛利率：毛利率：根據公司公告，公司營業成本主要由電費、固定資產折舊費、信息技術服務費、職工薪酬、水費、材料費和其他費用構成，其中電費占比 64%，固定資產折舊占比24%，其他費用合計占比 12%。我們預計電費與公司上架機柜數、單機柜年均電費相關，隨著公司在廊坊以外區域的機房陸續投產上架，相關區域的電費優惠力度不及公司總部所在的廊坊，因此預計單機柜年均電費或將抬升。固定資產折舊與公司投產機柜的建設進度和投產節奏相關，由于公司 2022/23/24年投產的機柜數較多，因此固定資產折舊對毛利率也會造成影響。因此，我們根據公司投產和 上 架 機 柜 的 進 度，預 測 公 司

133、2022/23/24/25年 的 綜 合 毛 利 率 為54.18%/54.25%/54.70%/54.92%。地區地區區塊區塊機柜數預測（個）機柜數預測（個）202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E投產機柜數4453268532685326853268532上架機柜數3025541839568566351865284投產機柜數1800030000上架機柜數646414464投產機柜數120001200012000上架機柜數3329806510816投產機柜數60001200012000上架機柜數3329806510816投產機柜數600

134、01200018000上架機柜數3740906116202投產機柜數400080008000上架機柜數110826856064投產機柜數20002000上架機柜數431964投產機柜數445326853296532132532150532上架機柜數30255418396836198290124610佛山佛山重慶重慶蘭州蘭州合計合計A區A區B區B區廊坊廊坊平湖平湖惠州惠州 33 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。4.2.投資建議投資建議 潤澤科技是國內超大規模數據中心運營商，采用園區型集

135、中式的開發模式，批發為主的銷售模式，與運營商展開長期合作，業務布局涵蓋京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝經濟圈、西部地區等五大區域，兼具區位、規模、客戶、運維四大優勢，未來產能規劃充足，有望在數字經濟的政策促進下，實現快速增長。我們預計公司 2022/23/24 年實現營業收入30.54/48.99/69.67 億元，實現歸母凈利潤 11.38/19.23/23.30 億元。首次覆蓋，給予“買入-A”的投資評級。從可比公司的估值來看，對應 2023 年的市盈率在 15 倍27 倍之間，由于潤澤科技 IDC 業務的凈利潤規模為可比公司中最大（寶信 IDC 業務占比僅有不到 30%，因此總體凈利潤

136、不代表 IDC 業務的利潤），處于行業的領先地位，且未來業績增長較行業平均增速要高，可以給予適度的估值溢價。因此，我們我們給予給予 6 個月目標價個月目標價 65.66 元，相當于元，相當于 2023 年年 28 倍倍的的動態動態市盈率。市盈率。表表 17：可比公司估值表：可比公司估值表 資料來源：Wind，安信證券研究中心，注：標注*的公司盈利預測采用Wind一致預測，其余為安信已覆蓋標的 表表 18：盈利預測簡表：盈利預測簡表 2021A2021A2022E2022E2023E2023E2021A2021A2022E2022E2023E2023E光環新網光環新網156.798.369.03

137、10.2818.7517.3615.25數據港數據港75.601.112.172.7768.1134.8427.29寶信軟件寶信軟件778.9418.1923.6230.1942.8232.9825.80奧飛數據*奧飛數據*60.191.451.982.7841.5130.4021.65萬國數據*萬國數據*283.27-13.14-14.84-14.29-世紀互聯*世紀互聯*63.864.94-1.50-0.4412.93-秦淮數據*秦淮數據*214.983.167.2010.2068.0329.8621.08最大值最大值68.1134.8427.29平均值平均值42.0329.0922.21

138、最小值最小值12.9317.3615.25歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率市盈率可比公司可比公司總市值總市值（億元）（億元）摘要摘要(百萬元百萬元)202020212022E2023E2024E主營收入主營收入1,393.62,047.23,053.84,898.66,967.1凈利潤凈利潤331.8721.91,137.81,923.22,329.7每股收益每股收益(元元)0.591.281.392.342.84每股凈資產每股凈資產(元元)3.304.604.546.889.71盈利和估值盈利和估值202020212022E2023E2024E市盈率市盈率(倍倍)0.000.003

139、1.8818.8615.57市凈率市凈率(倍倍)0.000.009.816.464.56凈利潤率凈利潤率23.8%35.3%37.3%39.3%33.4%凈資產收益率凈資產收益率25.8%32.9%36.4%41.3%34.3%股息收益率股息收益率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%ROIC12.4%10.9%14.1%19.5%19.1%資料來源：Wind資訊，安信證券研究中心預測 34 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。5.風險提示風險提示 1、國家節能政策國家節能政策下，下，

140、PUE 值無法達到要求值無法達到要求的風險的風險 2019 年 2 月，工業和信息化部、國家機關事務管理局和國家能源局發布關于加強綠色數據中心建設的指導意見，提出到 2022 年，數據中心平均能耗基本達到國際先進水平，新建大型、超大型數據中心的電能使用效率值達到 1.4 以下。各地方政府也紛紛對數據中心能耗問題作出了相應的要求，2021 年 12 月，河北省發展和改革委員會、河北省工業和信息化廳、河北省市場監督管理局、河北省通信管理局、河北省住房和城鄉建設廳五部門印發 關于破解瓶頸制約助推數字經濟健康發展的若干政策 的通知（冀發改高技 2021 1690 號），提出到 2025 年，電能利用效

141、率 1.3 以上的大型和超大型存量數據中心依法依規全部騰退關停。公司當前已建設運營的數據中心實際 PUE 在 1.3 以上，當前公司一直持續投入爭取在安全穩定可靠的前提下降低 PUE，且根據公司重組報告書和公司出具的承諾，結合公司已公告的技改方案，廊坊本地數據中心將于 2024 年將 PUE 值降至 1.3 以下，但仍存在 2025 年實際運行效果未能滿足 1.3 以下的可能性，屆時公司可能面臨數據中心騰退關停、客戶流失的風險。2、終端客戶終端客戶依賴度較高依賴度較高的風險的風險 根據公司公告披露，2018/19/20/21年，潤澤科技前五大終端客戶的營收占比分別為 92.12%、92.39%

142、、92.50%和 94.21%，其中最大終端客戶字節跳動的業務占比為 56.99%、52.49%、55.50%和 64.19%。潤澤科技的終端客戶中字節跳動業務占比較高，主要由于其近幾年業務發展較快導致其對數據中心需求持續增加。未來如果該終端用戶生產經營發生重大變化不再與電信運營商合作且該電信運營商無法簽約其他終端用戶，則對公司未來盈利產生不利影響，公司存在對字節跳動等主要終端客戶依賴的風險。3、上架率不及預、上架率不及預期的風險期的風險 隨著公司加電機柜的增加，將導致上架率的提升，同時導致公司營業收入的增長。由于公司已運營的數據中心用戶流動性較低，上架率波動較小，在公司尚未滿租的數據中心上架

143、率不及預期的情況下，將對公司的經營業績產生不利影響。4、假設不及預期的風險、假設不及預期的風險 本報告在盈利預測中，基于公司未來的建設規劃，對公司未來幾年投產和上架的機柜數、單機柜售價、營業成本和毛利率等做出合理假設，由于客戶需求和外部環境的變化，可能存在假設不及預期的風險。35 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表財務指標財務指標（百萬元）（百萬元）202020212022E2023E2024E（百萬元）（百萬元）202

144、020212022E2023E2024E營業收入營業收入1,393.62,047.23,053.84,898.66,967.1成長性成長性減:營業成本652.9934.21,399.32,241.03,156.1營業收入增長率117.7%46.9%49.2%60.4%42.2%營業稅費15.321.031.350.271.4營業利潤增長率3069.2%154.7%48.9%69.0%28.0%銷售費用3.13.45.18.3151.1凈利潤增長率2375.0%117.6%57.6%69.0%21.1%管理費用255.8153.1213.1317.3729.9EBITDA增長率1055.5%83

145、.1%53.2%59.6%26.0%財務費用149.299.3145.3150.7130.5EBIT增長率1855.6%96.4%49.0%62.3%25.2%資產減值損失0.8-8.51.62.63.5NOPLAT增長率2494.8%67.7%57.1%62.3%18.5%加:公允價值變動收益0.00.00.00.00.0投資資本增長率589.0%18.6%23.5%12.3%28.0%投資和匯兌收益4.63.23.94.75.1凈資產增長率155.3%39.5%43.9%51.6%41.2%營業利潤營業利潤332.7847.31,261.92,133.12,729.7加:營業外凈收支-0.

146、6-1.40.00.00.0利潤率利潤率利潤總額利潤總額332.1845.91,261.92,133.12,729.7毛利率53.1%54.4%54.2%54.3%54.7%減:所得稅0.7125.3126.2213.3404.2營業利潤率23.9%41.4%41.3%43.5%39.2%凈利潤凈利潤331.8721.91,137.81,923.22,329.7凈利潤率23.8%35.3%37.3%39.3%33.4%EBITDA/營業收入46.2%57.6%59.2%58.9%52.2%資產負債表資產負債表EBIT/營業收入34.5%46.1%46.1%46.6%41.1%（百萬元）（百萬元

147、）202020212022E2023E2024E運營效率運營效率貨幣資金1,167.21,593.8610.8979.73,483.5固定資產周轉天數613847776740663交易性金融資產0.00.00.00.00.0流動營業資本周轉天數594121124124120應收帳款202.7272.1436.2700.0916.0流動資產周轉天數899405197197303應收票據1,798.331.246.574.7106.2應收帳款周轉天數6742424242預付帳款0.226.439.463.289.9存貨周轉天數164-存貨0.00.00.00.00.0總資產周轉天數14061779

148、14541102949其他流動資產265.4347.1517.8830.61,181.3投資資本周轉天數177914351189832748可供出售金融資產0.00.00.00.00.0持有至到期投資0.00.00.00.00.0投資回報率投資回報率長期股權投資17.016.016.016.016.0ROE25.8%32.9%36.4%41.3%34.3%投資性房地產ROA3.6%6.7%8.4%12.0%11.5%固定資產4,406.25,097.27,893.411,970.513,333.8ROIC12.4%10.9%14.1%19.5%19.1%在建工程448.52,352.52,98

149、4.5395.787.4費用率費用率無形資產715.5702.2685.6669.0652.3銷售費用率0.2%0.2%0.2%0.2%2.2%其他非流動資產171.7329.4329.4329.4329.4管理費用率18.4%7.5%7.0%6.5%10.5%資產總額資產總額9,192.810,768.013,559.716,029.020,195.9財務費用率10.7%4.9%4.8%3.1%1.9%短期債務376.4552.91,312.5612.01,407.2三費/營業收入29.3%12.5%11.9%9.7%14.5%應付帳款1,076.01,368.12,254.23,485.5

150、4,511.6償債能力償債能力應付票據0.00.00.00.00.0資產負債率79.8%76.0%72.5%64.8%60.5%其他流動負債16.620.630.949.569.7負債權益比395.5%316.2%264.2%184.1%153.5%長期借款4,559.04,910.54,910.54,910.54,910.5流動比率2.341.170.460.640.96其他非流動負債1,309.81,328.91,328.91,328.91,328.9速動比率2.341.170.460.640.96負債總額負債總額7,337.78,181.19,837.010,386.512,227.9利

151、息保障倍數2.517.528.6914.0417.44少數股東權益18.829.227.223.819.6分紅指標分紅指標股本562.1562.1820.4820.4820.4DPS(元)0.000.000.000.000.00留存收益1,274.21,995.62,875.14,798.37,128.0分紅比率20.1%0.0%0.0%0.0%0.0%股東權益股東權益1,855.12,587.03,722.75,642.57,968.0股息收益率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%（百萬元）（百萬元）202020212022E2023E2024E202020212022E2023E202

152、4E凈利潤331.4720.71,135.71,919.82,325.5EPS(元)0.591.281.392.342.84加:折舊和攤銷357.4241.0399.3600.2774.0BVPS(元)3.304.604.546.889.71資產減值準備0.8-8.51.62.63.5PE(X)0.000.0031.8818.8615.57公允價值變動損失0.00.00.00.00.0PB(X)0.000.009.816.464.56財務費用149.299.3145.3150.7130.5P/FCF-23.4045.35-36.9098.3114.49投資損失-4.6-3.2-3.9-4.7-

153、5.1P/S0.000.0011.887.405.21少數股東損益-0.4-1.3-2.0-3.4-4.1EV/EBITDA7.664.6323.5214.4911.72營運資金的變動-10.0223.4533.7622.2422.0CAGR(%)-633.9%85.2%63.2%43.1%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量823.81,271.22,209.73,287.53,646.2PEG0.000.000.550.270.74投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量-2,006.6-1,064.0-3,807.0-2,067.3-1,807.0ROIC/WACC3.963.484

154、.516.246.13融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量1,821.1102.4614.3-851.2664.7REP0.180.200.950.600.49資料來源：Wind資訊，安信證券研究中心預測現金流量表現金流量表業績和估值指標業績和估值指標 36 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。公司評級體系公司評級體系 收益評級：收益評級：買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15%以上；增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%至 1

155、5%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上；風險評級：風險評級：A 正常風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法

156、專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。37 公司深度分析/潤澤科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司

157、。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含

158、信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示

159、或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。T able_Address 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市深圳市福田區福田街道福華一路福田區福田街道福華一路 119 號安信金融大廈號安信金融大廈 33 樓樓 郵郵 編：編：518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編：200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編：100034